愛美克經(jīng)營分析報告

愛美克經(jīng)營分析報告目

錄公司介紹：我國領(lǐng)先的醫(yī)療美容創(chuàng)新產(chǎn)品提供商行業(yè)空間：行業(yè)發(fā)展景氣，產(chǎn)品種類多元競爭優(yōu)勢：產(chǎn)品管線豐富、研發(fā)實力強(qiáng)、渠道完善戰(zhàn)略展望：積極開拓新品，提升市場影響力市場提示我國醫(yī)療美容行業(yè)的先行者愛美客是我國領(lǐng)先的醫(yī)療美容創(chuàng)新產(chǎn)品提供商，前身可追溯至2004年6月成立的北京英之煌生物科技有限公司，2020年9月登陸A股創(chuàng)業(yè)板上市。據(jù)Frost&Sullivan，公司是我國最早開展醫(yī)療美容生物醫(yī)用材料自主研發(fā)的公司。公司培育出全方位的上市產(chǎn)品及在研產(chǎn)品組合，覆蓋醫(yī)療美容和健康管理市場的多個高增長賽道。目前擁有七款獲得三類醫(yī)療器械認(rèn)證的產(chǎn)品，包括五款基于透明質(zhì)酸的皮膚填充劑、一款童顏針和一款PPDO面部埋植線產(chǎn)品。行業(yè)地位方面，按銷量計公司已成為我國最大的玻尿酸產(chǎn)品制造商、2020年市場份額為27.2%；按銷售額計公司2020年市場份額為14.3%，在我國所有玻尿酸產(chǎn)品制造商中排名第一、在全球制造商中排名第三。目前愛美客獲批產(chǎn)品一覽資料來源：愛美客港股招股書3業(yè)務(wù)發(fā)展歷程公司業(yè)務(wù)發(fā)展歷程寶尼達(dá)獲批、國內(nèi)首款長效玻尿酸產(chǎn)品；獲批成立生物可降解新材料北京市工程實驗室童顏針濡白天使獲批，預(yù)計下半年上市嗨體獲批、國內(nèi)首款修復(fù)頸紋的玻尿酸產(chǎn)品緊戀獲批、國內(nèi)首款面部埋植線產(chǎn)品逸美產(chǎn)品獲批、國內(nèi)首款制造并商業(yè)化的玻尿酸產(chǎn)品2009年2012年2016年2019年2021年2004年2011年2015年2018年2020年被授予國家高新技術(shù)企業(yè)稱號愛芙萊獲批、國內(nèi)首款含利多卡因的皮膚填充劑獲得韓國Huons注射用A型肉毒素產(chǎn)品在我國注冊及商業(yè)化的權(quán)利A股創(chuàng)業(yè)板上市、與東方醫(yī)療合資成立東方美客、研發(fā)第二代埋植線產(chǎn)品在北京市注冊成立資料來源：愛美客港股招股書4本次募集資金用途A股上市募集資金用途募集資金使用金額?

注射用透明質(zhì)酸酶的研發(fā)及商業(yè)化募集資金投資項目（億元）投資、收購和授權(quán)許可安排?

注射用A型肉毒毒素在研產(chǎn)品的研發(fā)及商業(yè)化植入醫(yī)療器械生產(chǎn)線二期建設(shè)項目1.91?

其他在研產(chǎn)品的研發(fā)及商業(yè)化醫(yī)用材料和醫(yī)療器械創(chuàng)新轉(zhuǎn)化研發(fā)中心及新品研發(fā)建設(shè)項目1.301.60本次募集資金用途?

醫(yī)療美容器械的投資、收購及授權(quán)?

生物藥品、化學(xué)藥品等相關(guān)的投資收購及授權(quán)基因重組蛋白研發(fā)生產(chǎn)基地建設(shè)項目開發(fā)及擴(kuò)展產(chǎn)品管線在研產(chǎn)品的全球化布局營銷與品牌建設(shè)工作?

行業(yè)上下游公司的投資或收購注射用A型肉毒毒素研發(fā)項目營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項目1.201.500.803.042.006.0019.35?

海外產(chǎn)品開發(fā)、注冊及商業(yè)化?

海外研發(fā)合作智能工業(yè)管理平臺建設(shè)項目注射用基因重組蛋白藥物研發(fā)項目去氧膽酸藥物研發(fā)項目補充流動資金項目?

各類推廣活動以及招聘額外的銷售及營銷人員?

品牌建設(shè)活動，包括學(xué)術(shù)推廣、公益慈善活動合計資料來源：愛美客A股招股書資料來源：愛美客港股招股書5股權(quán)結(jié)構(gòu)（港股IPO前）公司股權(quán)結(jié)構(gòu)簡軍50%42%*客至上

46%44%*知行軍GannettPeak

Limited其他A股持有人48%簡勇（簡軍弟弟）聚美軍成丹瑞投資張政樸王蘭柱石毅峰投資投資7%1%50%5%34%6%4%5%6%31%2%1%4%愛美客技術(shù)發(fā)展股份有限公司51%100%100%100%北京融知100%100%100%愛美客生物技術(shù)東方美客愛美客科技北京諾博特100%廈門愛美客江蘇愛美客北京諾博沃*注：知行軍投資和客至上投資均為員工持股平臺資料來源：愛美客港股招股書6近三年業(yè)績亮眼，盈利能力突出公司2018~2020年營業(yè)收入分別為3.21/5.58/7.09億元，2019、2020年分別同比增長73.74%/27.18%，2018~2020年歸母凈利潤分別為1.23/3.05/4.40億元，2019、2020年分別同比增長148.64%/44.17%。2021Q1營業(yè)收入為2.59億元、同比增加227.52%，歸母凈利潤為1.67億元、同比增加283.63%。2018年~2021Q1公司盈利能力不斷提升，平均來看毛利率維持在90%左右，歸母凈利率呈上升趨勢、2018年~2021Q1歸母凈利率分別為38.23%/54.71%/62.02%/64.24%。2018年~2021Q1營收與歸母凈利潤表現(xiàn)2018年~2021Q1毛利率與凈利率表現(xiàn)100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%876543210300%250%200%150%100%50%91.73%91.43%92.04%7.0987.16%5.5864.24%62.02%4.4054.71%3.213.052.5938.23%1.671.230%2018201920202021Q12018201920202021Q1營業(yè)收入（億元）歸母凈利潤（億元）營收YOY（%）歸母凈利潤YOY（%）毛利率（%）歸母凈利率（%）資料來源：港股招股書，光大證券研究所整理資料來源：港股招股書，光大證券研究所整理7分品類：溶液類占比快速提升、成為主導(dǎo)公司產(chǎn)品可以劃分為溶液類、凝膠類和埋植線三類，其中溶液類（嗨體、逸美）和凝膠類（愛芙萊、寶尼達(dá)、逸美一加一、濡白天使）物理特性不同、均為皮膚填充劑。2020年溶液類、凝膠類、埋植線產(chǎn)品收入分別為4.47、2.52、0.02億元，其中溶液類和凝膠類占主導(dǎo)，2020年占比分別為63%、36%，埋植線產(chǎn)品于2019年獲批，目前正處于起步階段、收入規(guī)模較小。另外嗨體產(chǎn)品銷售放量促溶液類產(chǎn)品收入占比逐年提升，2018年~2021Q1提升了約50PCT，2021Q1占比為75.1%，而凝膠類產(chǎn)品收入占比逐年下降。2018年~2021Q1分品類營業(yè)收入表現(xiàn)（億元）2018年~2021Q1各品類營業(yè)收入占比（%）86420400%300%200%100%0%1201002.52233.1280604020036634.4756752.390.611.952.45750.81-100%442018201920202021Q125溶液類收入（億元）埋植線收入（億元）凝膠類增速%（右軸）凝膠類收入（億元）2018201920202021Q1溶液類增速%（右軸）溶液類占比（%）凝膠類占比（%）資料來源：愛美客港股招股書，光大證券研究所整理資料來源：愛美客港股招股書，光大證券研究所整理8分量價：主力產(chǎn)品量價齊升促收入增長毛利率：溶液類產(chǎn)品的毛利率高于凝膠類，2021Q1溶液類、凝膠類產(chǎn)品毛利率分別為92.7%、92.1%。相比之下，埋植線產(chǎn)品的毛利率略低，2021Q1為72.5%。從趨勢上來看，2018年~2021Q1溶液類產(chǎn)品和凝膠類產(chǎn)品的毛利率均呈上升趨勢。銷量：2018年~2021Q1公司產(chǎn)品銷量提升。尤其是溶液類產(chǎn)品19、20年銷量保持高位數(shù)增長。其中凝膠類產(chǎn)品2020年銷量有所下降，主要由于某些醫(yī)美機(jī)構(gòu)在2020Q1受疫情影響暫停營業(yè)，對該產(chǎn)品銷售產(chǎn)生了負(fù)面影響，二季度后銷量反彈。2018年~2021Q1分品類毛利率表現(xiàn)（%）2018年~2021Q1分品類銷量及增速（%）184%959085807570656092.792.114012010080200%150%100%50%92.192.191.612491.688.387.17780%61696678.651604816%72.540292470.9-20%20200%142010-50%201820192021Q1溶液類銷量（萬支）埋植線銷量（百包）凝膠類銷量增速（%）凝膠類銷量（萬支）2018溶液類（%）2019凝膠類（%）20202021Q1溶液類銷量增速（%）埋植線（%）資料來源：愛美客港股招股書，光大證券研究所整理資料來源：愛美客港股招股書，光大證券研究所整理9分量價：主力產(chǎn)品量價齊升促收入增長平均售價：由于公司擁有較強(qiáng)的定價能力和成本控制能力，主力產(chǎn)品溶液類和凝膠類平均售價2018年~2021Q1呈上升趨勢。如主力產(chǎn)品溶液類平均售價由2018年331元上升至2021Q1的385元、上升54元。單位成本：從成本端來看，2018年~2021Q1產(chǎn)品單位成本呈下降趨勢，如主力產(chǎn)品溶液類單位成本由2018年的39元下降至2021Q1的28元。2018年~2021Q1分品類單位成本（元）2018年~2021Q1分品類平均售價情況（元）160800150708140120100807006005004003002001000112101413385428367385408354363331603604739342835293428402002018溶液類20192020凝膠類2021Q12018201920202021Q1埋植線溶液類凝膠類埋植線資料來源：愛美客港股招股書，光大證券研究所整理=/注：單位成本

銷售成本

銷量資料來源：愛美客港股招股書，光大證券研究所計算10公司介紹：我國領(lǐng)先的醫(yī)療美容創(chuàng)新產(chǎn)品提供商行業(yè)空間：行業(yè)發(fā)展景氣，產(chǎn)品種類多元競爭優(yōu)勢：產(chǎn)品管線豐富、研發(fā)實力強(qiáng)、渠道完善戰(zhàn)略展望：積極開拓新品，提升市場影響力市場提示我國醫(yī)美行業(yè)景氣度高我國醫(yī)療美容服務(wù)市場景氣度較高、增速高于全球水平。據(jù)Frost&Sullivan，2020年我國醫(yī)療美容服務(wù)市場規(guī)模為1549億元，2015~2020年我國醫(yī)療美容服務(wù)市場規(guī)模年復(fù)合增速為19.41%，高于全球市場同期增速（3.91%）。2020~2030年預(yù)計將保持約15.48%的年復(fù)合增速，2030年我國醫(yī)療美容服務(wù)市場規(guī)模預(yù)計達(dá)到6535億元。按服務(wù)收入計全球醫(yī)療美容市場規(guī)模（億美元）及增速（%）按服務(wù)收入計我國醫(yī)療美容市場規(guī)模（億元）及增速（%）400035003000250020001500100050020%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%700030%25%20%15%10%5%600050004000300020001000000%按服務(wù)收入計全球醫(yī)療美容市場規(guī)模（億美元）按服務(wù)收入計我國醫(yī)療美容市場規(guī)模（億元）增速%（見右軸）增速%（見右軸）資料來源：

Frost&Sullivan、愛美客港股招股書，

光大證券資料來源：

Frost&Sullivan、愛美客港股招股書，光大證券研究所整理研究所整理12我國醫(yī)美行業(yè)滲透率低、成長空間大我國醫(yī)療美容服務(wù)市場具有較大的增長潛力。在滲透率方面，我國醫(yī)療美容行業(yè)的滲透率遠(yuǎn)低于韓國、美國、日本，2019年我國醫(yī)療美容服務(wù)的滲透率為2.5%，僅約為日本的1/2、韓國的1/5。其次，2019年我國每千人診療次數(shù)為17.4次，遠(yuǎn)不及美國52.9次、韓國91次。2019年各國醫(yī)療美容服務(wù)的滲透率（%）2019年各國每千人醫(yī)療美容治療次數(shù)14%7654321010080604020091.06.5312.7%12%10%8%52.947.29.3%4.024.8%6.5%4.3%3.1829.16%17.44%2.5%3.9%2%3.5%1.8%0.7%中國2.2%1.020.9%0%韓國美國巴西日本中國韓國美國日本2019年主要國家中每千人醫(yī)療美容治療次數(shù)手術(shù)類滲透率（%）非手術(shù)類滲透率（%）人均GDP（萬美元）資料來源：

Frost&Sullivan、伊美爾港股招股書、世界銀行，資料來源：

Frost&Sullivan、愛美客港股招股書光大證券研究所整理13消費人群不斷壯大、年輕群體占比大我國醫(yī)美市場的消費群體不斷壯大。據(jù)艾媒數(shù)據(jù)中心統(tǒng)計，我國醫(yī)美市場的用戶規(guī)模由2016年280萬人增加至2020年1520萬人，年復(fù)合增速為52.64%。從客群結(jié)構(gòu)來看：性別上，2020年女性消費者占比為89%、占主導(dǎo)，但男性消費者的數(shù)量亦在穩(wěn)步增長。地理上，我國大部分醫(yī)美消費者來自一線城市，且一線城市醫(yī)美滲透率更高、2020年占比為22.1%。年齡上，年齡在20~35歲醫(yī)美消費者占比大、2020年占比約為76%。與此同時，醫(yī)美在年輕一代的滲透率更高，2020年20~25歲年輕群體中醫(yī)美滲透率為7.7%，而31~35歲、36~40歲的滲透率分別為3.1%、0.6%。2020年中國按城市等級劃分的醫(yī)療美容滲透率（%）

2020年按年齡劃分的醫(yī)美消費者概況（%）45%25%20%15%10%5%40%22.1%40%35%30%25%20%15%10%5%24%21%<198.6%12%4.3%2%1%0%0%20~25

26~30

31~35

36~402020年按年齡劃分的醫(yī)美消費者概況（%）>40一線城市二線城市三線城市2020年中國按城市等級劃分的醫(yī)療美容滲透率（%）資料來源：

Frost&Sullivan、愛美客港股招股書資料來源：

Frost&Sullivan、愛美客港股招股書14輕醫(yī)美項目走向大眾化輕醫(yī)美項目增速快、占比不斷提升。非手術(shù)類項目（也稱輕醫(yī)美）風(fēng)險相對較低、創(chuàng)傷小、起效更快、可逆轉(zhuǎn)、價格也相對更低，因此更易被大眾所接受。同時對于醫(yī)療美容服務(wù)機(jī)構(gòu)而言，非手術(shù)類項目對技術(shù)要求相對較低、消費者復(fù)購率高、開設(shè)的資質(zhì)門檻也相對較低。據(jù)Frost&Sullivan，2015~2020年我國非手術(shù)類醫(yī)療美容服務(wù)市場收入占比由40%提升至50%、預(yù)計2030年收入占比將達(dá)到64%。2020年我國非手術(shù)類醫(yī)療美容服務(wù)市場收入為773億元、2015~2020年CAGR為25%（同期手術(shù)類CAGR為15%）。預(yù)計2030年該市場收入將達(dá)到4166億元、2020~2030年CAGR約為18%（同期手術(shù)類CAGR約為12%）。我國手術(shù)類和非手術(shù)類醫(yī)療美容服務(wù)收入（億元）及增速（%）我國手術(shù)類和非手術(shù)類醫(yī)療美容服務(wù)收入占比（%）50004000300020001000035%25%15%5%70%60%50%40%30%20%10%0%-5%-15%手術(shù)類收入（億元）非手術(shù)類收入（億元）非手術(shù)類增速%（見右軸）手術(shù)類增速%（見右軸）手術(shù)類占比（%）非手術(shù)類占比（%）資料來源：

Frost&Sullivan、愛美客港股招股書，光大證券資料來源：

Frost&Sullivan、愛美客港股招股書，光大證券研究所整理研究所計算15玻尿酸：市場競爭激烈、國產(chǎn)品牌占比提升玻尿酸是應(yīng)用最廣泛的注射類項目之一，2019年占我國注射類項目的比重為66.59%。據(jù)Frost&Sullivan，2020年按銷售額統(tǒng)計（出廠價）我國醫(yī)療美容透明質(zhì)酸（即玻尿酸）終端產(chǎn)品市場規(guī)模達(dá)到49億元，2016~2020年復(fù)合增速為19.04%。預(yù)計2020~2030年復(fù)合增速為24.63%，到2030年市場規(guī)模將達(dá)到443億元。我國玻尿酸市場競爭激烈。據(jù)德勤咨詢統(tǒng)計，截止2020年9月，獲得NMPA認(rèn)證的玻尿酸廠商共計18個，其中進(jìn)口廠商8個、中國大陸廠商8個、中國臺灣廠商2個。按銷量計，2020年國產(chǎn)玻尿酸制造商占幾乎一半的市場份額，愛美客在國內(nèi)及國際制造商中排名第一、占比為27.2%。按銷售額計，愛美客在國內(nèi)玻尿酸制造商中市場份額排名第一，在國內(nèi)及國際的制造商中排名第三，2020年市場份額為14.3%。2020年按銷售額計我國透明質(zhì)酸皮膚填充劑產(chǎn)品的市場份額（%）按銷售額我國醫(yī)療美容透明質(zhì)酸終端產(chǎn)品市場規(guī)模（億元）及增速（%）500400300200443

60%36229415719423950%40%30%20%10%0%14.3%20.7%806348

4914.8%8.9%100024

31

3712

1920.5%3.0%按銷售額我國醫(yī)療美容透明質(zhì)酸終端產(chǎn)品市場規(guī)模（億元)增速%（見右軸）5.1%12.7%愛美客

公司A

公司B

公司C

公司D

公司E

公司F

其他資料來源：

Frost&Sullivan、愛美客港股招股書，光大證券研究所整理資料來源：

Frost&Sullivan、愛美客港股招股書16肉毒素：市場參與者增加、潛在空間大肉毒素被廣泛應(yīng)用于除皺、瘦臉，2019年占我國注射類項目的比重為32.67%、僅次于玻尿酸。近年來我國肉毒素市場增速高、規(guī)模逐漸擴(kuò)大。據(jù)Frost&Sullivan，2020年按銷售額統(tǒng)計（出廠價）我國正規(guī)肉毒素市場規(guī)模約為39億元，2015~2020年復(fù)合增速為26.58%，預(yù)計2020~2030年復(fù)合增速達(dá)到22.47%，2030年肉毒素市場規(guī)模將近300億元。我國肉毒素市場仍處于藍(lán)海競爭之中，未來市場廣闊。目前美國保妥適和國產(chǎn)衡力占據(jù)主要地位，2019年按銷售額統(tǒng)計保妥適和衡力的市占率分別為55.6%、44.4%。在2020年英國吉適與韓國樂提葆紛紛獲批，同時我國有四款醫(yī)療美容用肉毒素在三期臨床試驗中，所涉及的企業(yè)有愛美客、精鼎醫(yī)藥、復(fù)星醫(yī)藥、大熊偉業(yè)。按銷售額2014~2019年我國肉毒素市場市占率情況（%）按銷售額我國正規(guī)肉毒素市場規(guī)模（億元）及增速（%）35030025020015010070%60%50%40%30%20%10%0%29624520356.5%43.5%60%50%40%30%20%10%0%55.6%44.4%54.4%45.6%53.9%46.1%50.4%53.4%49.6%46.6%9311413816876614930

36

3950

12

15

190按銷售額我國正規(guī)肉毒素市場規(guī)模（億元201420152016201720182019增速%（見右軸）保妥適占比(%)衡力占比(%)資料來源：

Frost&Sullivan、愛美客港股招股書，光大證券研究所整理資料來源：新氧官網(wǎng)、頭豹研究院，光大證券研究所整理17童顏針：刺激膠原再生、合規(guī)產(chǎn)品稀缺童顏針的主要成分為聚左旋乳酸，主要用于除皺填充、減緩面部衰老。據(jù)Frost&Sullivan，按銷售額統(tǒng)計（出廠價）2021~2025年我國童顏針市場規(guī)模年復(fù)合增速約為76%，2025年童顏針市場規(guī)模約為15.86億元。2025~2030年年復(fù)合增速約為20%，預(yù)計2030年童顏針市場規(guī)模將達(dá)到40.19億元。目前我國童顏針市場上僅有兩款合規(guī)產(chǎn)品，分別為圣博瑪童顏針、愛美客童顏針。兩款產(chǎn)品先后在2021年4月、6月獲批，圣博瑪童顏針于8月1日上市銷售、愛美客童顏針預(yù)計在下半年商業(yè)化上市。與圣博瑪童顏針不同的是愛美客童顏針成分中添加了玻尿酸，可以起到即刻填充作用。另外，在醫(yī)生操作上，圣博瑪童顏針需要在生理鹽水中溶解，愛美客童顏針為凝膠質(zhì)地、可以直接注射。按銷售額我國童顏針市場規(guī)模（億元）及增速（%）圣博瑪與愛美客童顏針產(chǎn)品屬性對比圣博瑪童顏針艾維嵐-L?viselle愛美客童顏針4540353025201510540.19

250%200%濡白天使34.1428.78獲批時間2021年4月22日2021年6月24日24.03150%100%50%0%19.71PLLA尺寸均一成分

（表面光滑的圓形微球，粒15.86PLLA+透明質(zhì)酸12.178.84徑統(tǒng)一在20-50μm）5.211.66適用于注射到真皮深層以糾

適用于真皮深層、皮下淺層及深層適應(yīng)癥0正中重度鼻唇溝皺紋注射填充糾正中重度鼻唇溝皺紋需要在生理鹽水中溶解，20

儲存在預(yù)灌封注射器中，可以直接使用方法其他秒即可復(fù)溶的迅速給藥按銷售額我國童顏針市場規(guī)模（億元)增速%（見右軸）不易堵針、不易結(jié)節(jié)、不易栓塞玻尿酸可以起到即刻填充作用資料來源：

Frost&Sullivan、愛美客港股招股書，光大證券資料來源：愛美客港股招股書、肉毒毒素btxa，光大證券研究所整理研究所整理18面部埋植線：緊致提升，期待新品獲批上市面部埋植線又稱為線雕，指將線材植入到需要提升的部位，達(dá)到改善皺紋、松弛的效果。目前我國埋植線市場仍處于早期發(fā)展階段，據(jù)Frost&Sullivan，2020年按銷售額統(tǒng)計（出廠價）我國埋植線市場規(guī)模為230萬元，預(yù)計到2025年將達(dá)到1.87億元，2020~2025年CAGR為141.03%。2025~2030年CAGR為47.52%，2030年埋植線市場規(guī)模將達(dá)到13.07億元。目前我國僅有三款產(chǎn)品獲批：愛美客緊戀、韓士生科MINT與浙江微度的菲翎線。三款產(chǎn)品分別在2019年5月、2019年6月、2021年6月先后獲批。其中緊戀與MINT產(chǎn)品成分均為聚對二氧環(huán)己酮（PPDO），用于鼻唇溝皺紋的改善。緊戀埋植線產(chǎn)品的形狀較為多樣、有平滑線和鋸齒線、可以滿足多樣的需求，而MINT產(chǎn)品形狀為鋸齒線。菲翎線的成分為聚丙烯線，主要用于松弛下垂組織的提升。按銷售額我國埋植線市場規(guī)模（億元）及增速（%）

獲得NMPA認(rèn)證的埋植線產(chǎn)品基本屬性13.07愛美客緊戀韓士生科MINT浙江微度菲翎線1412108450%400%350%300%250%200%150%100%50%產(chǎn)品名稱獲批日期9.592019/5/82019/6/242021/6/46.78聚對二氧環(huán)己酮聚對二氧環(huán)己酮64.61主要成分聚丙烯線（PPDO）（PPDO）3.014用于皮下脂肪層植入

植入面部表淺肌肉腱膜用于植入面部表淺肌肉具體功效

糾正中、重度鼻唇溝

系統(tǒng)及其淺層組織以糾腱膜系統(tǒng)及皮下脂肪層，1.871.0920.590.02

0.11

0.29皺紋正鼻唇溝皺紋對松弛下垂組織提升00%適用部位形狀鼻唇溝鼻唇溝松弛下垂組織平滑線、鋸齒線鋸齒線錐體按銷售額我國埋植線市場空間（億元）增速%（見右軸）5000~12000————價位（元）資料來源：

Frost&Sullivan、愛美客港股招股書，光大證券注：截止到2021年8月1日的產(chǎn)品信息研究所整理MINT官網(wǎng)、國家資料來源：愛美客官網(wǎng)、愛美客港股招股書、藥監(jiān)局、新氧APP，光大證券研究所整理19溶脂針：目前國內(nèi)暫無合規(guī)產(chǎn)品，存發(fā)展?jié)摿θ苤悄壳敖鉀Q面部和下頜脂肪問題最有效的方法之一。目前國內(nèi)仍無合規(guī)的溶脂針產(chǎn)品，全球僅有一款已獲批上市銷售的溶脂針產(chǎn)品，即艾爾建生產(chǎn)的Belkyra溶脂針。據(jù)Frost&Sullivan，按銷售額統(tǒng)計（出廠價）2023~2025年我國溶脂針市場規(guī)模將快速增長、年復(fù)合增速達(dá)到約145%。2025~2030年年復(fù)合增速約為37.29%，到2030年溶脂針市場規(guī)模將達(dá)到近40億元。目前我國有一款在一期臨床試驗階段的溶脂針產(chǎn)品，即南京諾瑞特醫(yī)藥科技有限公司正在開展溶脂針的研究與開發(fā)，其成分主要為去氧膽酸，用于改善成人頦下脂肪堆積造成的中重度輪廓隆起或面部過度豐滿。按銷售額我國溶脂針市場規(guī)模（億元）及增速（%）溶脂針潛在產(chǎn)品45403530252015105300%250%200%150%100%50%潛在產(chǎn)品主要成分價格（元）39.27南京諾瑞特醫(yī)藥去氧膽酸注射液

去氧膽酸（一期臨床試驗）——29.85復(fù)星醫(yī)藥RZL012合成小分子（在美國臨床）卵磷脂——22.57韓國利保特溶脂（未認(rèn)證）英國Aqualyx溶脂（未認(rèn)證）韓國THE

RED溶脂（未認(rèn)證）西班牙DERMCLAR溶脂（未認(rèn)證）西班牙BCN面部溶脂（未認(rèn)證）1500~30002500~35001000~42002500~40001300~350016.9012.19卵磷脂、左旋肉堿、類胰島素生長因子氰鈷胺、菠蘿蛋白酶、卵磷脂8.054.641.3500%卵磷脂2023E

2024E

2025E

2026E

2027E

2028E

2029E

2030E含6種有效成分，專門針對按銷售額我國溶脂針市場規(guī)模（億元）增速%（見右軸）面部溶脂資料來源：

Frost&Sullivan、愛美客港股招股書，光大證券注：截止到2021年8月1日的產(chǎn)品信息研究所整理資料來源：新氧APP、愛美客港股招股書、復(fù)星醫(yī)藥公告，光大證券研究所整理20體重管理：肥胖人口增加、未來市場空間有望擴(kuò)大我國體重管理產(chǎn)品市場近年來發(fā)展迅速，未來有望持續(xù)擴(kuò)大。據(jù)Frost&Sullivan，按銷售額統(tǒng)計（出廠價）2016~2020年我國體重管理產(chǎn)品市場規(guī)模年復(fù)合增速約為59%，2020年市場規(guī)模為19億元。預(yù)計2030年體重管理產(chǎn)品市場規(guī)模為260億元，2020~2030年年復(fù)合增速約為30%。體重管理產(chǎn)品市場增長的驅(qū)動因素包括肥胖人口增加、體重管理意愿激增及新型體重管理解決方案出現(xiàn)。目前通用名為奧利司他的藥物是我國唯一獲批用的成人體重管理藥物。另外利拉魯肽可以作為超重或肥胖成年人進(jìn)行體重管理的飲食和運動補充劑。目前多家企業(yè)在進(jìn)行利拉魯肽藥物的研發(fā)，愛美客在研的利拉魯肽藥物已進(jìn)入一期臨床試驗。按銷售額我國體重管理產(chǎn)品市場規(guī)模（億元）及增速（%）30025020015010050200%150%100%50%260228195159125967659440%3019113250-50%按銷售額我國體重管理產(chǎn)品市場規(guī)模（億元）增速%（見右軸）資料來源：

Frost&Sullivan、愛美客港股招股書，光大證券研究所整理21外用局部麻醉膏產(chǎn)品外用局部麻醉膏產(chǎn)品可以用于皮膚美容、激光治療、半永久等其他醫(yī)療美容非手術(shù)治療中。我國外用局部麻醉膏產(chǎn)品增長迅速。據(jù)Frost&Sullivan，按銷售額統(tǒng)計（出廠價）2016~2020年我國外用局部麻醉膏產(chǎn)品市場規(guī)模年復(fù)合增速約為24.8%，2020年市場規(guī)模約為3.1億元。預(yù)計2030年市場規(guī)模將達(dá)到16.4億元，2020~2030年復(fù)合增速約為18.1%。目前我國已批準(zhǔn)兩款用于針穿刺和淺層外科手術(shù)的外用局部麻醉膏產(chǎn)品，分別為EMLA、復(fù)方利多卡因乳膏。此外，我國有五款在研產(chǎn)品，均處于生物等效性研究階段。按銷售額我國外用局部麻醉膏產(chǎn)品市場規(guī)模（億元）及增速（%）1816141210830%25%20%15%10%5%16.414.112.210.59.07.76.55.564.63.83.142.52.01.61.3200%按銷售額我國外用局部麻醉膏產(chǎn)品市場規(guī)模（億元）增速%（見右軸）資料來源：

Frost&Sullivan、愛美客港股招股書，光大證券研究所整理22公司介紹：我國領(lǐng)先的醫(yī)療美容創(chuàng)新產(chǎn)品提供商行業(yè)空間：行業(yè)發(fā)展景氣，產(chǎn)品種類多元競爭優(yōu)勢：產(chǎn)品管線豐富、研發(fā)實力強(qiáng)、渠道完善戰(zhàn)略展望：積極開拓新品，提升市場影響力市場提示產(chǎn)品管線豐富、先發(fā)優(yōu)勢突出公司目前擁有7款獲得三類醫(yī)療器械認(rèn)證的產(chǎn)品，包括五款不同類型的玻尿酸產(chǎn)品（逸美、寶尼達(dá)、愛芙萊、嗨體、逸美一加一）、一款童顏針產(chǎn)品（濡白天使）及一款面部埋植線產(chǎn)品（緊戀）。從數(shù)量上來看，在非手術(shù)醫(yī)療美容領(lǐng)域，愛美客獲得三類醫(yī)療器械認(rèn)證的產(chǎn)品數(shù)量最多。與此同時，愛美客占據(jù)了產(chǎn)品的先發(fā)優(yōu)勢、享有資質(zhì)紅利，據(jù)Frost&Sullivan，在我國開發(fā)和注冊三類醫(yī)療器械研發(fā)注冊周期長、通常需要至少5~8年的時間。在我國醫(yī)美市場高速增長的背景下，愛美客抓住了市場機(jī)遇，豐富的產(chǎn)品管線將成為公司業(yè)績增長的驅(qū)動力。愛美客已上市產(chǎn)品愛美客在研產(chǎn)品產(chǎn)品類型產(chǎn)品名稱

上市時間主要功效產(chǎn)品類型產(chǎn)品名稱研發(fā)階段臨床試驗主要功效國產(chǎn)首款商業(yè)化的基于透明質(zhì)酸的皮膚填充劑醫(yī)用含聚乙烯醇凝膠微球的修飾透明質(zhì)酸鈉凝膠逸美2010年2013年治療頦后縮醫(yī)療器械生物藥品國產(chǎn)首款商業(yè)化的具有長效填充效果的皮膚填充劑第二代埋植線產(chǎn)品臨床前在研軟組織提拉動態(tài)皺紋治療慢性體重管理寶尼達(dá)愛芙萊注射用A型肉毒素三期臨床試驗2015年

國產(chǎn)首款商業(yè)化的利多卡因皮膚填充劑玻尿酸類利拉魯肽注射液（重組蛋白藥物）

一期臨床試驗國產(chǎn)首款商業(yè)化的用于修復(fù)頸紋的皮膚填2017年

充劑和全球市場上唯一一款商業(yè)化的具有該功效的皮膚填充劑嗨體溶解透明質(zhì)酸、可皮下注射注射用透明質(zhì)酸酶去氧膽酸藥物臨床前在研逸美一加一

2017年

基于逸美研發(fā)的高端皮膚填充劑國產(chǎn)及世界首款獲批的含左旋乳酸-乙二已完成臨床前研究已完成臨床前研究頦下減脂局部麻醉童顏針埋植線濡白天使2021年化學(xué)藥品醇共聚物微球皮膚填充劑利多卡因丁卡因乳膏緊戀2019年

國產(chǎn)首款獲批的面部埋植線產(chǎn)品資料來源：

Frost&Sullivan、愛美客港股招股書資料來源：

Frost&Sullivan、愛美客港股招股書24產(chǎn)品管線豐富、先發(fā)優(yōu)勢突出愛美客已上市產(chǎn)品詳細(xì)介紹名稱產(chǎn)品圖片獲批日期成分功效產(chǎn)品優(yōu)勢??同類首創(chuàng)：我國首款用于修復(fù)頸紋的皮膚填充劑；療效顯著：去皺效果明顯，特別是對于頸部中重度皺紋的治療；小分子非交聯(lián)透明質(zhì)2016年12月

酸、L-肌肽、三種氨基酸、維生素B2用于皮內(nèi)真皮層內(nèi)、修復(fù)頸紋嗨體??安全性高：不容易結(jié)節(jié)、產(chǎn)生腫塊。舒適度高：含有的鹽酸利多卡因，能夠有效緩解治療過程中的疼痛感；用于真皮中層至深層填充，治療中、重度鼻唇溝交聯(lián)透明質(zhì)酸、利多愛芙萊2015年4月??便捷性：采用預(yù)灌封注射器，可直接使用；療效穩(wěn)定：含有混合均勻的透明質(zhì)酸和鹽酸利多卡因，無須在治療前人為額外混合局部麻醉劑。療效持久：微球長期支撐性能逐步顯現(xiàn)；療效優(yōu)異：注射后與周圍組織的貼合性更好，產(chǎn)生的異物感很低；卡因??注射入真皮深層及皮下淺層，主要治療中重度額部皺紋及中重度鼻唇部皺紋聚乙烯醇微球、透明2012年10月

質(zhì)酸、羥丙基甲基纖寶尼達(dá)維素安全性高：聚乙烯醇凝膠微球含水量和彈性高，且能在體內(nèi)緩慢代謝，生物相容性強(qiáng)。?注射于皮下淺層及深透明質(zhì)酸、羥丙基甲

層之間，以糾正中重??支撐性能優(yōu)越：較高的物理抗壓性能及立體塑性；安全性高：低吸水性，能夠有效保持其塑型狀態(tài)并減少治療后的腫脹。逸美一加一2016年12月2021年6月基纖維素度額部皺紋和中重度鼻唇溝皺紋??安全性高：以凝膠形態(tài)封裝在預(yù)灌封注射器中、安全便捷，避免了凍干粉產(chǎn)品需要手動再次溶解及其可能帶來的污染的風(fēng)險；療效確切：注射后即刻出現(xiàn)填充效果，隨著透明質(zhì)酸的降解代謝，左旋乳酸－乙二醇可以延長填充支撐效果。在軟組織填充基礎(chǔ)上更加關(guān)注皮膚狀態(tài)和良好緊致度的需求童顏針濡白天使左旋乳酸－乙二醇、透明質(zhì)酸精準(zhǔn)埋植；???可植入皮下脂肪層，矯正中、重度鼻唇溝皺紋聚對二氧環(huán)己酮型號豐富：平滑線和鋸齒線；安全性高：PPDO是可吸收、可降解的材料，具有良好的生物相容性。緊戀埋植線2019年5月（PPDO）25資料來源：

Frost&Sullivan、愛美客港股招股書研發(fā)實力強(qiáng)、創(chuàng)新動力足公司持續(xù)加大研發(fā)投入，2016年~2021Q1公司研發(fā)費用率在9%左右。另外，截至2021年3月31日，公司擁有99名研發(fā)人員、占總員工人數(shù)的比重為24.3%，其中約一半的研發(fā)人員持有碩士或以上學(xué)位，研發(fā)人員平均擁有超八年的醫(yī)美工作經(jīng)驗。公司目前在我國注冊了42項專利，其中22項為發(fā)明專利。除了內(nèi)部研發(fā)之外，公司積極與研究機(jī)構(gòu)和商業(yè)合作伙伴開展外部合作，以提高研發(fā)能力、拓展產(chǎn)品管線。例如，2018年9月公司與韓國Huons簽訂協(xié)議，獲得其注射用A型肉毒素在中國商業(yè)化的獨家授權(quán)；2020年2月公司與東方醫(yī)療合資成立東方美客，引進(jìn)韓國專有技術(shù)，共同開發(fā)第二代埋植線產(chǎn)品。2016年~2021Q1公司研發(fā)費用率（%）2021年3月31日公司員工職能結(jié)構(gòu)（%）14%12%10%8%12.8%約有50%的研發(fā)人員持有碩士或以上學(xué)位10.5%9.3%9.0%12.8%8.7%

8.7%21.1%41.8%6%24.3%4%2%0%2016

2017

2018

2019

2020

2021Q1研發(fā)費用率（%）管理及行政管理研發(fā)銷售和營銷制造資料來源：

wind，光大證券研究所整理資料來源：愛美客港股招股書，光大證券研究所整理26研發(fā)實力強(qiáng)、創(chuàng)新動力足公司擁有醫(yī)療器械研發(fā)與藥品研發(fā)兩大平臺，建立了綜合研發(fā)能力，前者專注于醫(yī)療美容領(lǐng)域的開發(fā)，后者主要培育醫(yī)療美容及健康管理領(lǐng)域的創(chuàng)新型藥物。與此同時，公司建立了雄厚的技術(shù)基礎(chǔ)，包括制備技術(shù)和制造工藝，已上市產(chǎn)品主要基于多套專有技術(shù)。愛美客核心技術(shù)及專利資料梳理技術(shù)應(yīng)用專利名稱專利編號透明質(zhì)酸與羥丙基甲基纖維素復(fù)合非水凝膠及制備方法透明質(zhì)酸與生物可降解高分子改性材料及制備方法交聯(lián)透明質(zhì)酸與羥丙基甲基纖維素組合水凝膠及其制備方法季銨鹼參與合成的高交聯(lián)度透明質(zhì)酸及其工藝方法季銨鹼參與合成的高交聯(lián)度透明質(zhì)酸及其工藝方法ZL201110104213.5ZL201210419501.4ZL201110392570.6ZL201110289906.6ZL201110289906.6多組分復(fù)合仿基質(zhì)水凝膠逸美、寶尼達(dá)、技術(shù)逸美一加一水相凝膠滲透色譜法檢測交聯(lián)透明質(zhì)酸體外酶解的方法ZL201110392623.4ZL201110392621.5ZL201110392624.9除去交聯(lián)透明質(zhì)酸中交聯(lián)劑1,2,7,8－二環(huán)氧辛烷的方法愛芙萊、逸美一

交聯(lián)透明質(zhì)酸水凝膠中交聯(lián)劑1,2,7,8－二環(huán)氧辛烷殘留量的測定方法固液漸變互穿交聯(lián)技術(shù)加一透明質(zhì)酸與生物可降解高分子改性材料及制備方法殼聚糖雙網(wǎng)絡(luò)快速響應(yīng)型可注射水凝膠及其制備方法ZL201210419501.4ZL201410141716.3親水型聚氨酯快速光固化黏合劑與制備方法以及固化方法醫(yī)用可注射防黏連凝膠及其制備方法聚乙烯醇－硼砂微球及其制備方法糾正皮膚褶皺注射液及其制備方法一種固體植入物的推注裝置ZL201410466869.5ZL201410580360.3ZL201210313249.9ZL201410379759.5ZL201721009059.2ZL201520560901.6水密型微球懸浮制備技術(shù)組織液仿生技術(shù)寶尼達(dá)嗨體恒水精準(zhǔn)切割技術(shù)緊戀一種用于組織提拉或支持的裝置懸浮分散兩親性微球技術(shù)濡白天使注射用含兩親性微球的透明質(zhì)酸混合凝膠及其制備方法ZL201510593332.X資料來源：愛美客港股招股書27直銷模式為主、重視市場教育公司建立了以直銷為主、經(jīng)銷為輔的銷售網(wǎng)絡(luò)，具備強(qiáng)大的市場拓展能力。2020年直銷和經(jīng)銷收入分別為4.32、2.77億元，占總收入的比重分別為61%、39%。截止2021年3月31日公司通過直銷合作的醫(yī)療機(jī)構(gòu)數(shù)目約有2000家，合作經(jīng)銷商有121名、覆蓋我國27個省級區(qū)域。直銷模式有助于公司保持穩(wěn)定的定價能力、捕捉市場需求，經(jīng)銷模式有利于將業(yè)務(wù)拓展到未開發(fā)市場。另外公司在2018年建立了全軒課堂、主要作為醫(yī)美領(lǐng)域醫(yī)師學(xué)習(xí)及交流的平臺，目前有近1萬名醫(yī)生在平臺上注冊。全軒課堂提供線上線下相結(jié)合的醫(yī)療美容培訓(xùn)課程，醫(yī)生可以在平臺上交流公司的產(chǎn)品、技術(shù)及技巧。全軒課堂可以提高公司的品牌價值、增強(qiáng)行業(yè)影響力。2018年~2021Q1各渠道收入（億元）及占比（%）2018年~2021Q1直銷合作的醫(yī)療機(jī)構(gòu)數(shù)與經(jīng)銷商數(shù)（個）3000580%4.3270%60%50%40%30%20%10%0%2000432103.562000100001400180011002.772.302.011.531.062018201920202021Q10.91直銷合作的醫(yī)療機(jī)構(gòu)數(shù)量（個）1501005012110389792018201920202021Q1直銷收入（億元）經(jīng)銷收入（億元）0直銷占比（%）經(jīng)銷占比（%）2018201920202021Q1資料來源：愛美客港股招股書，光大證券研究所整理經(jīng)銷商數(shù)量（個）28資料來源：愛美客港股招股書，光大證券研究所整理公司介紹：我國領(lǐng)先的醫(yī)療美容創(chuàng)新產(chǎn)品提供商行業(yè)空間：行業(yè)發(fā)展景氣，產(chǎn)品種類多元競爭優(yōu)勢：產(chǎn)品管線豐富、研發(fā)實力強(qiáng)、渠道完善戰(zhàn)略展望：積極開拓新品，提升市場影響力市場提示穩(wěn)固市場地位、拓展產(chǎn)品組合在我國醫(yī)美市場高度增長的背景下，消費不斷由進(jìn)口產(chǎn)品向國產(chǎn)產(chǎn)品轉(zhuǎn)換。公司未來將通過對核心技術(shù)、生物醫(yī)用材料和成份研發(fā)，提高產(chǎn)品功效、升級產(chǎn)品功能。另外