第6章資本結(jié)構(gòu)決策2

112023/5/8財務(wù)管理學(xué)第6章資本結(jié)構(gòu)決策第一頁，共六十六頁。65-240-2第6章資本結(jié)構(gòu)決策第1節(jié)資本結(jié)構(gòu)的理論（不需要掌握）第2節(jié)資本成本的測算第3節(jié)杠桿利益與風(fēng)險的衡量第4節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策分析第二頁，共六十六頁。65-340-3第2節(jié)資本成本的測算一、資本成本的概念內(nèi)容和種類二、資本成本的作用三、債務(wù)資本成本率的測算四、股權(quán)資本成本率的測算五、綜合資本成本率的測算六、邊際資本成本率的測算第三頁，共六十六頁。65-440-4一、資本成本的概念內(nèi)容和種類1.資本成本的概念資本成本是企業(yè)籌集和使用資本而承付的代價。2.資本成本的內(nèi)容包括用資費用（利息、股利）和籌資費用兩部分。3.資本成本的屬性有不同于一般商品成本的某些特性（時間、風(fēng)險）。4.資本成本率的種類包括個別資本成本率、綜合資本成本率、邊際資本成本率。第四頁，共六十六頁。65-540-5二、資本成本的作用資本成本在企業(yè)籌資決策中的作用個別資本成本率是企業(yè)選擇籌資方式的依據(jù)。綜合資本成本率是企業(yè)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的依據(jù)。邊際資本成本率是比較選擇追加籌資方案的依據(jù)。資本成本在企業(yè)投資決策中的作用評價投資項目，比較投資方案和進(jìn)行投資決策的經(jīng)濟(jì)標(biāo)準(zhǔn)。資本成本在企業(yè)經(jīng)營決策中的作用作為評價企業(yè)整個經(jīng)營業(yè)績的基準(zhǔn)。

第五頁，共六十六頁。65-640-6三、債務(wù)資本成本率的測算1.個別資本成本率的測算原理2.長期借款資本成本率的測算3.長期債券資本成本率的測算第六頁，共六十六頁。65-740-71.個別資本成本率的測算原理基本公式：用資費用/有效籌資額式中，K表示資本成本率，以百分率表示；D表示用資費用額；P表示籌資額；f表示籌資費用額；F表示籌資費用率，即籌資費用額與籌資額的比率。第七頁，共六十六頁。65-840-8籌資費用和用資費用與資本成本率同向變動；籌資額與資本成本率反向變動；籌資費用是一次性費用，屬于固定性資本成本；用資費用屬于變動成本；籌資費用在籌資即時支付，是籌資額的扣除；資本成本率不同于利息率（籌資費用）；第八頁，共六十六頁。65-940-92.長期借款資本成本率的測算公式Kl表示長期借款資本成本率；I表示長期借款年利息額；L表示長期借款籌資額，即借款本金；F表示長期借款籌資費用融資率，即借款手續(xù)費率；T表示所得稅稅率。

Rl表示借款利息率。利息免稅借款籌資費用少，可忽略第九頁，共六十六頁。65-1040-10例6-1：ABC公司欲從銀行取得一筆長期借款1000萬元，手續(xù)費0.1%，年利率5%，期限3年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。公司所得稅稅率為25%。這筆借款的資本成本率為：例6-2：根據(jù)例6-1資料但不考慮借款手續(xù)費，則這筆借款的資本成本率為：第十頁，共六十六頁。65-1140-112.長期借款資本成本率的測算在借款合同附加補(bǔ)償性余額條款的情況下，企業(yè)可動用的借款籌資額應(yīng)扣除補(bǔ)償性余額，這時借款的實際利率和資本成本率將會上升。在借款年內(nèi)結(jié)息次數(shù)超過一次時，借款實際利率也會高于名義利率，資本成本率上升。借款資本成本率的測算公式為：式中，M表示一年內(nèi)借款結(jié)息次數(shù)。第十一頁，共六十六頁。65-1240-12例6-3：ABC公司欲借款1000萬元，年利率5%，期限3年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。銀行要求補(bǔ)償性余額20%。公司所得稅稅率為25%。這筆借款的資本成本率為：例6-4：ABC公司借款1000萬元，年利率5%，期限3年，每季結(jié)息一次，到期一次還本。公司所得稅稅率為25%。這筆借款的資本成本率為：43.82%第十二頁，共六十六頁。65-1340-133.長期債券資本成本率的測算在不考慮貨幣時間價值時，債券資本成本率可按下列公式測算：式中，Kb表示債券資本成本率；B表示債券籌資額，按發(fā)行價格確定；Fb表示債券籌資費用率?；I資費用較高，應(yīng)考慮第十三頁，共六十六頁。65-1440-14例6-5：ABC公司擬等價發(fā)行面值1000元，期限5年，票面利率8%的債券，每年結(jié)息一次；發(fā)行費用為發(fā)行價格的5%；公司所得稅稅率為25%。則該批債券的資本成本率為：在上例中的債券系以等價發(fā)行，如果按溢價100元發(fā)行，則其資本成本率為：如果按折價50元發(fā)行，則其資本成本率為：第十四頁，共六十六頁。65-1540-15考慮貨幣時間價值，公司債券的稅前資本成本率債券的稅前資本成本率的測算：P0表示債券籌資凈額，即債券發(fā)行價格(或現(xiàn)值)扣除發(fā)行費用；I表示債券年利息額；Pn表示債券面額或到期值；Rb表示債券投資的必要報酬率，即債券的稅前資本成本率；t表示債券期限。第十五頁，共六十六頁。65-1640-16例6-6：XYZ公司準(zhǔn)備以溢價150元發(fā)行面額1000元，票面利率10%，期限5年的債券一批。每年結(jié)息一次。平均每張債券的發(fā)行費用16元。公司所得稅稅率為25%。則該債券的資本成本率為：第十六頁，共六十六頁。65-1740-17四、股權(quán)資本成本率的測算1.普通股資本成本率的測算2.優(yōu)先股資本成本率的測算3.留用利潤資本成本率的測算第十七頁，共六十六頁。65-1840-181.普通股資本成本率的測算普通股投資的必要報酬率三種測算方法股利折現(xiàn)模型資本資產(chǎn)定價模型（CAPM模型）債券投資報酬加股票投資風(fēng)險報酬率第十八頁，共六十六頁。65-1940-19（1）股利折現(xiàn)模型式中，Pc表示普通股籌資凈額，即發(fā)行價格扣除發(fā)行費用；Dt表示普通股第t年的股利；Kc表示普通股投資必要報酬率，即普通股資本成本率。公司實行固定股利政策，即每年分派現(xiàn)金股利D元，則資本成本率可按左側(cè)公式測算：如果公司實行固定增長股利的政策，股利固定增長率為G，則資本成本率需按右側(cè)公式測算：第十九頁，共六十六頁。65-2040-20例6-7：ABC公司擬發(fā)行一批普通股，發(fā)行價格12元/股，每股發(fā)行費用1元，預(yù)定每年分派現(xiàn)金股利每股1.2元。其資本成本率測算為：例6-8：XYZ公司準(zhǔn)備增發(fā)普通股，每股的發(fā)行價格15元，發(fā)行費用1.5元，預(yù)定第一年分派現(xiàn)金股利每股1.5元，以后每年股利增長5%。其資本成本率測算為：第二十頁，共六十六頁。65-2140-21（2）資本資產(chǎn)定價模型普通股投資的必要報酬率等于無風(fēng)險報酬率加上風(fēng)險報酬率。

式中，Rf表示無風(fēng)險報酬率；Rm表示市場報酬率；βi表示第i種股票的貝塔系數(shù)。例6-9：已知某股票的β值為1.5，市場報酬率為10%，無風(fēng)險報酬率為6%。該股票資本成本率：第二十一頁，共六十六頁。65-2240-22（3）債券投資報酬率加股票投資風(fēng)險報酬率股票投資的風(fēng)險高于債券。股票投資的必要報酬率可以在債券利率的基礎(chǔ)上加上股票投資高于債券投資的風(fēng)險報酬率。例6-10：XYZ公司已發(fā)行債券的投資報酬率為8%。現(xiàn)準(zhǔn)備發(fā)行一批股票，經(jīng)分析，該股票高于債券的投資風(fēng)險報酬率為4%。則該股票的必要報酬率即資本成本率為：8%+4%=12%

第二十二頁，共六十六頁。65-2340-232.優(yōu)先股資本成本率的測算公式式中，Kp表示優(yōu)先股資本成本率；Dp表示優(yōu)先股每股年股利；Pp表示優(yōu)先股籌資凈額，即發(fā)行價格扣除發(fā)行費用。例6-11：ABC公司準(zhǔn)備發(fā)行一批優(yōu)先股，每股發(fā)行價格5元，發(fā)行費用0.2元，預(yù)計年股利0.5元。其資本成本率測算如下：第二十三頁，共六十六頁。65-2440-243.留用利潤資本成本率的測算留用利潤是否有資本成本？也有資本成本，不過是一種機(jī)會資本成本。應(yīng)當(dāng)如何測算留用利潤的資本成本？與普通股基本相同，只是不考慮籌資費用。非股份制企業(yè)股權(quán)資本成本率的測算投入資本籌資協(xié)議有的約定了固定的利潤分配比例，這類似于優(yōu)先股，但不同于普通股；投入資本及保留盈余不能在證券市場上交易，無法形成公平的交易價格，因而也就難以預(yù)計其投資的必要報酬率。第二十四頁，共六十六頁。65-2540-25五、綜合資本成本率的測算1.綜合資本成本率的決定因素個別資本成本率和各種長期資本比例（資本結(jié)構(gòu)）2.公式3.綜合資本成本率中資本價值基礎(chǔ)的選擇賬面價值：過去（脫離實際）市場價值：現(xiàn)在（通過平均化處理消除價格波動）目標(biāo)價值：未來（合理但是難以確定）第二十五頁，共六十六頁。65-2640-26例6-11：ABC公司現(xiàn)有長期資本總額10000萬元，其中長期借款2000萬元，長期債券3500萬元，優(yōu)先股1000萬元，普通股3000萬元，保留盈余500萬元；各種長期資本成本率分別為4%，6%，10%，14%和13%。該公司綜合資本成本率可按如下兩步測算。第一步，計算各種長期資本的比例。

長期借款資本比例=2000/10000=0.20或20%

長期債券資本比例=3500/10000=0.35或35%

優(yōu)先股資本比例=1000/10000=0.10或10%

普通股資本比例=3000/10000=0.30或30%

保留盈余資本比例=500/10000=0.05或5%第二步，測算綜合資本成本率Kw=4%×0.20+6%×0.35+10%×0.10+14%×0.30+13%×0.05=8.75%第二十六頁，共六十六頁。65-2740-27上述計算過程亦可列表進(jìn)行：例6-12：ABC公司若按賬面價值確定資本比例，測算綜合資本成本率，如表6-2所示。第二十七頁，共六十六頁。65-2840-28例6-13：ABC公司若按市場價值確定資本比例，測算綜合資本成本率，如表6-3所示。例6-14：ABC公司若按目標(biāo)價值確定資本比例，進(jìn)而測算綜合資本成本率，如表6-4所示。第二十八頁，共六十六頁。65-2940-29六、邊際資本成本率的測算1.邊際資本成本率的測算原理邊際資本成本率是指企業(yè)追加籌資的資本成本率，即企業(yè)新增1元資本所需負(fù)擔(dān)的成本。企業(yè)某籌資方式超過一定限度，邊際資本成本率上升，即使資本結(jié)構(gòu)不變，加權(quán)平均資本成本率上升。隨籌資額增加而提高的加權(quán)平均資本成本率。第二十九頁，共六十六頁。65-3040-302.邊際資本成本率規(guī)劃確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)測算各種資本的成本率測算籌資總額分界點目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)各種資本成本的成本率變動分界點測算邊際資本成本率第三十頁，共六十六頁。65-3140-31例6-15：XYZ公司現(xiàn)有長期資本總額1000萬元，其目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)（比例）為：長期債務(wù)0.20，優(yōu)先股0.05，普通股權(quán)益(包括普通股和保留盈余)0.75?，F(xiàn)擬追加資本300萬元，仍按此資本結(jié)構(gòu)籌資。經(jīng)測算，個別資本成本率分別為：長期債務(wù)7.50%，優(yōu)先股11.80%，普通股權(quán)益14.80%。該公司追加籌資的邊際資本成本率測算如表6-5所示。第三十一頁，共六十六頁。65-3240-32例6-16：ABC公司目前擁有長期資本100萬元。其中，長期債務(wù)20萬元，優(yōu)先股5萬元，普通股(含保留盈余)75萬元。為了適應(yīng)追加投資的需要，公司準(zhǔn)備籌措新資。試測算建立追加籌資的邊際資本成本率規(guī)劃。第一步，確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。第二步，測算各種資本的成本率。測算結(jié)果見表6-6。第三十二頁，共六十六頁。65-3340-33第三步，測算籌資總額分界點。其測算公式為：BPj=TFj/Wj。式中，BPj表示籌資總額分界點；TFj表示第j種資本的成本率分界點；Wj表示目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)中第j種資本的比例。該公司的追加籌資總額范圍的測算結(jié)果如表6-7所示。第三十三頁，共六十六頁。65-3440-34第四步，測算邊際資本成本率。第三十四頁，共六十六頁。65-3540-35第3節(jié)杠桿利益與風(fēng)險的衡量一、營業(yè)杠桿利益與風(fēng)險二、財務(wù)杠桿利益與風(fēng)險三、聯(lián)合杠桿利益與風(fēng)險第三十五頁，共六十六頁。65-3640-36一、營業(yè)杠桿利益與風(fēng)險1.營業(yè)杠桿的原理2.營業(yè)杠桿系數(shù)的測算3.影響營業(yè)杠桿利益與風(fēng)險的其他因素第三十六頁，共六十六頁。65-3740-371.營業(yè)杠桿的原理營業(yè)杠桿的概念在單價p和單位變動成本v不變的情況下，由于存在固定成本F，隨著銷量Q的增長，會使息稅前利潤更快速地增長；反之，亦然。由此，形成了營業(yè)杠桿。營業(yè)杠桿利益分析營業(yè)風(fēng)險分析第三十七頁，共六十六頁。65-3840-382.營業(yè)杠桿系數(shù)的測算營業(yè)杠桿系數(shù)是指企業(yè)營業(yè)利潤的變動率相當(dāng)于營業(yè)額變動率的倍數(shù)。它反映營業(yè)杠桿的作用程度。為了反映營業(yè)杠桿的作用程度，估計營業(yè)杠桿利益的大小，評價營業(yè)風(fēng)險的高低，需要測算營業(yè)杠桿系數(shù)。第三十八頁，共六十六頁。65-3940-39例6-20：XYZ公司的產(chǎn)品銷量40000件，單位產(chǎn)品售價1000元，銷售總額4000萬元，固定成本總額為800萬元，單位產(chǎn)品變動成本為600元，變動成本率為60%，變動成本總額為2400萬元。其營業(yè)杠桿系數(shù)為：一般而言，企業(yè)的營業(yè)杠桿系數(shù)越大，營業(yè)杠桿利益和營業(yè)風(fēng)險就越高；企業(yè)的營業(yè)杠桿系數(shù)越小，營業(yè)杠桿利益和營業(yè)風(fēng)險就越低。第三十九頁，共六十六頁。65-4040-403.影響營業(yè)杠桿利益與風(fēng)險的其他因素產(chǎn)品銷量的變動：反向產(chǎn)品售價的變動：反向單位產(chǎn)品變動成本的變動：同向固定成本總額的變動：同向第四十頁，共六十六頁。65-41習(xí)題【例·多選題】下列各項中，會導(dǎo)致經(jīng)營風(fēng)險增大的是（）。

A.產(chǎn)品需求不穩(wěn)定

B.原材料價格不穩(wěn)定

C.企業(yè)對客戶的議價能力降低

D.固定成本比重提高『正確答案』ABCD第四十一頁，共六十六頁。65-42在其他因素不變的情況下，銷售量增加10%（營業(yè)收入增加10%），則息稅前利潤增加幅度是大于、小于還是等于10%？『正確答案』大于10%

『答案解析』EBIT＝（P－V）Q－F

第四十二頁，共六十六頁。65-43【例·單選題】下列關(guān)于經(jīng)營杠桿系數(shù)的說法，正確的是（）。

A.在產(chǎn)銷量的相關(guān)范圍內(nèi)，提高經(jīng)營杠桿系數(shù)，能夠降低企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險

B.在相關(guān)范圍內(nèi)，經(jīng)營杠桿系數(shù)與產(chǎn)銷量呈反方向變動

C.在相關(guān)范圍內(nèi)，產(chǎn)銷量上升，經(jīng)營風(fēng)險加大

D.對于某一特定企業(yè)而言，經(jīng)營杠桿系數(shù)是固定的

『正確答案』B第四十三頁，共六十六頁。65-44【例·單選題】某企業(yè)銷售收入為500萬元，變動成本率為65%，固定成本為80萬元（其中利息15萬元），則經(jīng)營杠桿系數(shù)為（）。

A.1.33

B.1.84

C.1.59

D.1.25『正確答案』C

『答案解析』經(jīng)營杠桿系數(shù)=（500×35%）/[500×35%-（80-15）]=1.59。本題的關(guān)鍵在于，計算經(jīng)營杠桿系數(shù)的分母是息稅前利潤，必須從固定成本中扣除利息，使用不包括利息的固定成本計算。

第四十四頁，共六十六頁。65-4540-45二、財務(wù)杠桿利益與風(fēng)險1.財務(wù)杠桿原理2.財務(wù)杠桿系數(shù)的測算3.影響財務(wù)杠桿利益與風(fēng)險的其他因素第四十五頁，共六十六頁。65-4640-461、財務(wù)杠桿原理（1）財務(wù)杠桿的概念企業(yè)長期資本由股權(quán)資本和債務(wù)資本構(gòu)成。股權(quán)資本成本是變動的，用稅后利潤支付；債務(wù)成本是固定的，稅前扣除。由于債務(wù)資本中固定費用（利息I）的存在而導(dǎo)致普通股每股收益變動率大于息稅前利潤變動率的現(xiàn)象稱為財務(wù)杠桿。財務(wù)杠桿，亦稱籌資杠桿或資本杠桿。第四十六頁，共六十六頁。65-4740-47（2）財務(wù)杠桿利益分析亦稱融資杠桿利益，指企業(yè)利用債務(wù)籌資這個財務(wù)杠桿而給權(quán)益資本帶來的額外收益。資本規(guī)模和資本結(jié)構(gòu)一定，債務(wù)利息相對固定息稅前利潤增加每1元息稅前利潤所負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息降低扣稅后可分配給股東的利潤增加企業(yè)所有者帶來額外收益第四十七頁，共六十六頁。65-4840-48（3）財務(wù)風(fēng)險分析亦稱籌資風(fēng)險，是指企業(yè)經(jīng)營活動中與籌資有關(guān)的風(fēng)險，尤其是指在籌資活動中利用財務(wù)杠桿可能導(dǎo)致企業(yè)權(quán)益資本所有者收益下降的風(fēng)險，甚至可能導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險。由于財務(wù)杠桿的存在息稅前利潤下降稅后利潤下降更快，股權(quán)所有者存在財務(wù)風(fēng)險第四十八頁，共六十六頁。65-49例6-22：假定XYZ公司20×7-20×9年的息稅前利潤分別為400萬元、240萬元和160萬元，每年的債務(wù)利息都是150萬元，公司所得稅稅率為25%。該公司財務(wù)風(fēng)險的測算如表6-13所示。第四十九頁，共六十六頁。65-50習(xí)題【例·單選題】某企業(yè)債務(wù)資本和權(quán)益資本的比例為1:1，則該企業(yè)（）。

A.既有經(jīng)營風(fēng)險又有財務(wù)風(fēng)險

B.只有經(jīng)營風(fēng)險

C.只有財務(wù)風(fēng)險

D.沒有風(fēng)險，因為經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險可以相互抵消『正確答案』A

『答案解析』經(jīng)營風(fēng)險是由于企業(yè)的經(jīng)營活動形成的，只要企業(yè)經(jīng)營活動存在，就有經(jīng)營風(fēng)險；而財務(wù)風(fēng)險是由于借債形成的。第五十頁，共六十六頁。65-5140-512.財務(wù)杠桿系數(shù)的測算財務(wù)杠桿系數(shù)是指企業(yè)稅后利潤的變動率相當(dāng)于息稅前利潤變動率的倍數(shù)，它反映了財務(wù)杠桿的作用程度。為了反映財務(wù)杠桿的作用程度，估計財務(wù)杠桿利益的大小，評價財務(wù)風(fēng)險的高低，需要測算財務(wù)杠桿系數(shù)。第五十一頁，共六十六頁。65-5240-52例6-23：ABC公司全部長期資本為7500萬元，債務(wù)資本比例為0.4，債務(wù)年利率為8%，公司所得稅稅率為25%，息稅前利潤為800萬元。其財務(wù)杠桿系數(shù)測算如下：財務(wù)杠桿系數(shù)越大，企業(yè)的財務(wù)杠桿利益和財務(wù)風(fēng)險就越高；財務(wù)杠桿系數(shù)越小，企業(yè)財務(wù)杠桿利益和財務(wù)風(fēng)險就越低。第五十二頁，共六十六頁。65-5340-533.影響財務(wù)杠桿利益與風(fēng)險的其他因素資本規(guī)模的變動資本結(jié)構(gòu)的變動債務(wù)利率的變動息稅前利潤的變動第五十三頁，共六十六頁。65-5440-54在上例中，假定資本規(guī)模由7500萬元變?yōu)?000萬元，其他因素保持不變，則財務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋涸谏侠?，假定債?wù)資本比例變?yōu)?.5，其他因素保持不變，則財務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋涸谏侠校俣ㄆ渌蛩夭蛔?，只有債?wù)利率發(fā)生了變動，由8%降至7%，則財務(wù)杠桿系數(shù)變動為：在上例中，假定息稅前利潤由800萬元增至1000萬元，在其他因素不變的情況下，財務(wù)杠桿系數(shù)變?yōu)椋旱谖迨捻?，共六十六頁?5-5540-55三、聯(lián)合杠桿利益與風(fēng)險1.聯(lián)合杠桿原理亦稱總杠桿，是指營業(yè)杠桿和財務(wù)杠桿的綜合。

2.聯(lián)合杠桿系數(shù)的測算例6-24：ABC公司的營業(yè)杠桿系數(shù)為

2，財務(wù)杠桿系數(shù)為1.5。該公司的聯(lián)合杠桿系數(shù)測算為：DTL=2×1.5=3第五十五頁，共六十六頁。65-56第五十六頁，共六十六頁。65-57第五十七頁，共六十六頁。65-58【公式記憶方法】第五十八頁，共六十六頁。65-59第4節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策分析一、資本結(jié)構(gòu)決策影響因素的定性分析二、資本結(jié)構(gòu)決策的資本成本比較法三、資本結(jié)構(gòu)決策的每股收益分析法第五十九頁，共六十六頁。65-6040-60一、資本結(jié)構(gòu)決策影響因素的定性分析1.企業(yè)財務(wù)目標(biāo)的影響分析利潤最大化、股東財富最大化、公司價值最大化。2.企業(yè)發(fā)展階段的影響分析3.企業(yè)財務(wù)狀況的影響分析4.投資者動機(jī)的影響分析5.債權(quán)人態(tài)度的影響分析6.經(jīng)營者行為的影響分析7.稅收政策的影響分析8.行業(yè)差別分析第六十頁，共六十六頁。65-6140-61二、資本結(jié)構(gòu)決策的資本成本比較法1.資本成本比