公司研究報(bào)告之海天味業(yè)

海天味業(yè)：三個(gè)視角看海天，同心多元化擴(kuò)張回首來路，復(fù)盤成長(zhǎng)。可以將海天發(fā)展分為四個(gè)階段：1）品牌塑造，股份公司轉(zhuǎn)型；2）產(chǎn)能布局，渠道鋪設(shè)；3）資本驅(qū)動(dòng)，產(chǎn)能擴(kuò)張，深挖渠道，強(qiáng)化營(yíng)銷；4）立足主業(yè)，平臺(tái)化轉(zhuǎn)型發(fā)展。產(chǎn)品（品牌力+高性價(jià)比定位+營(yíng)銷）、渠道（B端布局+C端渠道策略）、內(nèi)部管理（規(guī)模效應(yīng)+民營(yíng)機(jī)制活力）三大優(yōu)勢(shì)助力海天龍頭地位逐步確立。利潤(rùn)表視角看海天：周期重演，期待2022年春天來臨。宏觀及行業(yè)需求、渠道庫存周期、提價(jià)策略、費(fèi)用投放是影響利潤(rùn)表的核心因素，其中費(fèi)用投放及提價(jià)策略對(duì)收入端及利潤(rùn)端均會(huì)產(chǎn)生影響，此外新品放量亦會(huì)對(duì)收入增長(zhǎng)提供支撐。經(jīng)復(fù)盤，認(rèn)為2020年與2015年極為類似，需求走弱之下，渠道庫存走高為營(yíng)收高增的重要因素之一。2016年海天將渠道庫存清理作為重點(diǎn)，加大銷售費(fèi)用投放，為2017年高增長(zhǎng)墊定了基礎(chǔ)。在終端需求回暖、提價(jià)、渠道補(bǔ)庫存、費(fèi)用投放加大多因素共振下，2017年海天實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升。周期輪動(dòng)，我們預(yù)計(jì)海天有望重演2015-2017年行情，2020年渠道庫存壓力走高，2021年全行業(yè)加大銷售費(fèi)用，同時(shí)渠道庫存穩(wěn)步清理中，隨著需求層面好轉(zhuǎn)，2022年海天有望再現(xiàn)基本面回暖。資產(chǎn)負(fù)債表視角看海天：渠道韌性遠(yuǎn)超競(jìng)品。海天在ROE、^資金周轉(zhuǎn)能力等方面明顯優(yōu)于同行，面對(duì)成本端沖擊以及行業(yè)性渠道庫存高企，具備較大的操作空間。從凈營(yíng)運(yùn)資本投入的角度來看，海天2021Q1開始轉(zhuǎn)正，有回歸上行周期趨勢(shì)，渠道資本投入開始加大，同時(shí)渠道庫存穩(wěn)步清理中。歷史視角看海天：后疫情時(shí)代的發(fā)展策略展望。復(fù)盤歷史，從提價(jià)、產(chǎn)品以及渠道策略三個(gè)方面來看海天的過去，并展望海天未來的發(fā)展路徑。1）提價(jià)策略：提價(jià)條件尚不足，但仍為保留手段。2021年終端需求尚未恢復(fù)，渠道庫存未清理到位，提價(jià)時(shí)機(jī)尚未來到，但成本壓力累積之下，2022年行業(yè)性提價(jià)或?yàn)榇蟾怕适录?）產(chǎn)品策略：切入復(fù)調(diào)賽道，細(xì)分領(lǐng)域求突破。調(diào)味醬作為復(fù)合調(diào)味料的細(xì)分賽道之一，其發(fā)展經(jīng)驗(yàn)對(duì)于海天進(jìn)駐其他復(fù)調(diào)賽道具有重要借鑒意義。同時(shí)對(duì)標(biāo)日本，我們認(rèn)為海天在復(fù)調(diào)某細(xì)分賽道重點(diǎn)突破并非難事，但成為復(fù)調(diào)龍頭尚有難度。3）渠道策略：去庫存投費(fèi)用，預(yù)計(jì)下半年迎來基本面改善。渠道端海天可復(fù)制2016年渠道策略，加大費(fèi)用投放、加密渠道網(wǎng)絡(luò)，同時(shí)面對(duì)社區(qū)團(tuán)購(gòu)的渠道變革，強(qiáng)化合作減弱短期沖擊。據(jù)渠道跟蹤，庫存清理持續(xù)進(jìn)行，下半年或迎渠道庫存改善。調(diào)味品行業(yè)規(guī)模呈現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。調(diào)味品細(xì)分品類眾多，行業(yè)整體中度低，根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，20年海天行業(yè)市占率僅為6.9%。醬油品類發(fā)展成熟，是調(diào)味品最大的單一品類。醬油行業(yè)集中度較高，行業(yè)呈現(xiàn)“一超多強(qiáng)”的競(jìng)爭(zhēng)格局。隨著城鎮(zhèn)居民人均收入的不斷提高，消費(fèi)者對(duì)調(diào)味品品牌、質(zhì)量、應(yīng)用場(chǎng)景日益重視，愿意支付更多去獲得更好的調(diào)味品。醬油品類也呈現(xiàn)出向高端升級(jí)的趨勢(shì)明顯，低鹽、零添加和有機(jī)等高端產(chǎn)品逐漸興起。目前國(guó)內(nèi)蠔油市場(chǎng)仍處于行業(yè)發(fā)展初期，市場(chǎng)規(guī)模偏小、產(chǎn)品滲透率低，具備高成長(zhǎng)性。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)顯示，20年國(guó)內(nèi)蠔油市場(chǎng)零售口徑規(guī)模為54億元，15-20年復(fù)合增速為14%。調(diào)味醬品類繁雜，口味區(qū)域化特性突出。海天主打黃豆醬，利用渠道優(yōu)勢(shì)迅速打開市場(chǎng)銷路。堅(jiān)持全國(guó)化擴(kuò)張和總成本領(lǐng)先戰(zhàn)略。改革開放后，粵菜Jt上，海天乘向全國(guó)擴(kuò)張。隨著公司堅(jiān)定執(zhí)行全國(guó)化戰(zhàn)略，渠道持續(xù)下沉，公司銷售規(guī)模也在不斷提升。海天的規(guī)模優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)在采購(gòu)成本和制造費(fèi)用上。采購(gòu)方面，海天上游原材料采購(gòu)量大，對(duì)于供應(yīng)商具備一定議價(jià)權(quán)。規(guī)模提升可分?jǐn)偣潭ǔ杀窘档蜕a(chǎn)制造成本。在生產(chǎn)工藝和技術(shù)升級(jí)方面，海天也精益求精，追求設(shè)備自動(dòng)化、智能化，產(chǎn)線效率行業(yè)領(lǐng)先。渠道和品牌是核心競(jìng)爭(zhēng)力。海天配備了專業(yè)的業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)對(duì)區(qū)域內(nèi)的經(jīng)商進(jìn)行指導(dǎo)和管理，協(xié)助經(jīng)銷商與聯(lián)盟商開拓本地的銷售渠道。公司打造渠道聯(lián)盟商體系，將網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)強(qiáng)、實(shí)力基礎(chǔ)好的分銷商/聯(lián)盟商納入銷售管理體系，達(dá)到深度掌控渠道的目的。經(jīng)銷商資源具有排他性，海天掌握優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商資源。海天產(chǎn)品品類全，其經(jīng)銷商對(duì)終端的地位和議價(jià)能力強(qiáng)。公司多品類發(fā)展反過來又強(qiáng)化經(jīng)銷商忠誠(chéng)度和渠道競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。餐飲客戶粘性強(qiáng)，因?yàn)閺N師使用調(diào)味品的習(xí)慣一旦養(yǎng)成，不會(huì)輕易更換，否則會(huì)影響菜品的口味。海天在餐飲渠道的高市占率鑄就高壁壘。海天在中國(guó)品牌力指數(shù)C-BPI榜單中，海天醬油連續(xù)9年行業(yè)第一。17年以來，海天持續(xù)投入廣告宣傳。公司旗下大單品近年來也頻繁冠名贊助各大衛(wèi)視、視頻網(wǎng)站的綜藝節(jié)目。核心品類滲透仍有空間，中長(zhǎng)期看產(chǎn)品升級(jí)和品類擴(kuò)張。醬油品類15-2年復(fù)合增速約為14%，保持較快增速。根據(jù)測(cè)算，醬油品類