區(qū)塊鏈專題報告全美第一大加密貨幣綜合金融服務(wù)商深度解析

區(qū)塊鏈專題報告-全美第一大加密貨幣綜合金融服務(wù)商深度解析1.

Coinbase：合規(guī)為本，全美第一大加密貨幣綜合金融服務(wù)商Coinbase創(chuàng)立于

2012

年，是目前美國最大的加密貨幣綜合金融服務(wù)商。Coinbase是加密

貨幣基礎(chǔ)設(shè)施和技術(shù)的領(lǐng)先服務(wù)商。截至

2021

年

3

月

31

日，Coinbase擁有

100

多個國家

的超過

5600

萬經(jīng)驗(yàn)證用戶，包括

8000

多家機(jī)構(gòu)用戶和

134000

個生態(tài)合作伙伴，平臺上的

資產(chǎn)總額為

2230

億美元，占加密貨幣資產(chǎn)總市值的

11.3%。1.1.

成立于加密貨幣迅速發(fā)展之際，伴隨行業(yè)規(guī)范逐步壯大基于區(qū)塊鏈的加密貨幣興起，Coinbase應(yīng)運(yùn)而生。2008

年

11

月，化名中本聰?shù)娜耸堪l(fā)表

了《比特幣：一種點(diǎn)對點(diǎn)式的電子現(xiàn)金系統(tǒng)》，構(gòu)建了基于區(qū)塊鏈的去中心化數(shù)字貨幣算法

框架；兩個月后，比特幣創(chuàng)始區(qū)塊誕生，自此加密貨幣得到了迅速的發(fā)展，從而對流動性也

提出了更高要求。因此，從

2010

年起，加密貨幣交易平臺陸續(xù)上線；2012

年，秉承著?任

何人應(yīng)能隨時隨地安全的支出和收取比特幣?的理念，Coinbase正式成立。Coinbase經(jīng)歷多輪融資，2021

年

4

月在納斯達(dá)克

DPO上市。2012

年公司成立之初便獲

得舊金山

YC孵化器等機(jī)構(gòu)的

60

萬種子輪融資。隨后公司開啟了順風(fēng)順?biāo)娜谫Y之路，2013

獲得高盛、USV、RibbitCapital和

A16Z等知名風(fēng)投合計(jì)

3110

萬美元的融資。2015

年

Coinbase的

C輪融資高達(dá)

7500

萬美元，這是區(qū)塊鏈企業(yè)第一次獲得巨額融資，估值達(dá)

到

4

億美元。2017

年

Coinbase融資超過

1

億美元，估值

16

億美元。2018

年

E輪融資

3

億美元，此使估值已達(dá)

80

億美元，較

2015

年翻

20

倍。2012

至

2018

年，Coinbase合計(jì)

融資

5.3

億美元。2021

年

Coinbase在納斯達(dá)克

DPO上市，按上市參考價

250

美元計(jì)算，

公司市值達(dá)

653

億美元。起步于加密貨幣交易，不斷擴(kuò)大業(yè)務(wù)范圍。2012

年

10

月，Coinbase上線了通過銀行轉(zhuǎn)賬

買賣比特幣的服務(wù)；2016

年

7

月，Coinbase上線以太幣交易，這是

Coinbase繼比特幣后

上線的第二個交易幣種，此后，Coinbase又陸續(xù)上線了萊特幣，比特幣現(xiàn)金等多個幣種。

2018

年

12

月，隨著支持交易的幣種的增加，Coinbase推出

CoinbaseConvert功能，允許

投資者進(jìn)行幣幣交易。目前

Coinbase已整合

15

條區(qū)塊鏈協(xié)議，并支持超過

90

種加密貨幣

的存管或交易。1.2.

創(chuàng)始人及大股東技術(shù)背景深厚，掌握主要投票權(quán)四大股東技術(shù)背景深厚，多為硅谷頂尖風(fēng)險投資者或相關(guān)技術(shù)人員。聯(lián)合創(chuàng)始人

BrainArmstrong曾獲得萊斯大學(xué)計(jì)算機(jī)科學(xué)碩士學(xué)位，在

2012

年建立

Coinbase之前曾作為

Airbnb的產(chǎn)品經(jīng)理。另一位聯(lián)合創(chuàng)始人

FredEhrsam則獲得了杜克大學(xué)計(jì)算機(jī)科學(xué)學(xué)士學(xué)位，

曾為高盛交易員。董事會成員

MarcAndreessen是網(wǎng)景瀏覽器的開發(fā)者，也是頂尖風(fēng)險投資

A16Z的聯(lián)合創(chuàng)始人，于

2013

年

12

月開始投資

Coinbase，并在之后繼續(xù)擴(kuò)大對于區(qū)塊鏈

領(lǐng)域的投資。董事會成員

FredWilson是硅谷頂尖風(fēng)險投資

USV的聯(lián)合創(chuàng)始人，自

2003

年創(chuàng)建以來，大量投資于互聯(lián)網(wǎng)初創(chuàng)企業(yè)，并于

2013

年

5

月開始投資

Coinbase。Coinbase高管與董事會擁有過半投票權(quán)，創(chuàng)始人為最大股東。招股說明書顯示，截至

2021/3/15，聯(lián)合創(chuàng)始人、CEOBrainArmstrong擁有所有股東中最高的投票權(quán)，達(dá)

21.5%，

聯(lián)合創(chuàng)始人兼董事會成員

FrederickErnestEhrsamIII擁有

8.9%的投票權(quán)，董事會成員

MarcAndreessen、與

FredWilson分別擁有

14.1%與

8.1%的投票權(quán)，為最大的四位股東，所占

有的總投票權(quán)超過了

50%。所有高管與董事會成員擁有的投票權(quán)總數(shù)達(dá)

53.5%。雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)及

DPO上市保證了管理層的投票權(quán)集中度。公司將普通股分為

A類股與

B類

股兩類，A類股每股對應(yīng)一份投票權(quán)，B類股每股對應(yīng)

20

份投票權(quán)，且

B類股可以隨時轉(zhuǎn)

換為

A類股，B類股股東如果售出

B類股，需要先將

B類股轉(zhuǎn)化為

A類股再售出，從而降

低了大股東因售出股票使得投票權(quán)被稀釋的程度。另外本次公司采取

DPO上市募資，通過

DPO出售的股票只流向少數(shù)傾向長期投資的投資者。1.3.

商業(yè)模式以交易為主，訂閱和服務(wù)為輔，重點(diǎn)服務(wù)三大客群Coinbase一方面作為中間商，為交易的買賣雙方提供撮合的?交易?服務(wù)，另一方面還承

擔(dān)了傳統(tǒng)券商、銀行、做市商等的角色，為客戶提供托管、存幣、借款等等增值服務(wù)。三大

客群形成飛輪效應(yīng)。Coinbase為零售、機(jī)構(gòu)、生態(tài)系統(tǒng)合作伙伴提供強(qiáng)大的產(chǎn)品以及服務(wù)，主要分為?交易?

和?訂閱與服務(wù)?兩類。Coinbase使其客戶能夠安全方便地訪問和交易加密資產(chǎn)，包括投

資、消費(fèi)、付款和收款、托管、存幣、質(zhì)押、借貸、分發(fā)、構(gòu)建、支付。Coinbase在此過

程中收取一定的交易費(fèi)或訂閱和服務(wù)費(fèi)，成為公司主要的收入來源。除了交易費(fèi)及訂閱和服

務(wù)費(fèi)外，其他收入來源包括通過將客戶存放的法幣存入銀行獲得的利息收入、為滿足客戶購

買需求的加密貨幣出售收入、持有現(xiàn)金及等價物的利息收入等等。零售、機(jī)構(gòu)、生態(tài)系統(tǒng)合作伙伴逐步形成飛輪效應(yīng)。截至

2020

年底，Coinbase擁有

100

多個國家的

4300

萬零售用戶、7000

家機(jī)構(gòu)用戶和

115000

個生態(tài)合作伙伴。三類客戶齊聚

形成了強(qiáng)大的飛輪效應(yīng)。基于平臺的安全、信任以及便捷性，Coinbase的零售和機(jī)構(gòu)用戶

在

Coinbase儲存資產(chǎn)并提供流動性，促使平臺擴(kuò)大加密貨幣的深度和廣度，并推出吸引新

鮮客戶的創(chuàng)新產(chǎn)品及服務(wù)。同時

Coinbase的規(guī)模和領(lǐng)先地位能夠使得生態(tài)系統(tǒng)合作伙伴與

平臺內(nèi)的零售與機(jī)構(gòu)客戶建立聯(lián)系，進(jìn)一步提升平臺的價值。（一）交易在交易服務(wù)中，Coinbase主要扮演了?撮合?的角色，具體提供包含促成法幣、幣幣交易

的投資服務(wù)、加密貨幣兌換成法幣的消費(fèi)服務(wù)、加密貨幣之間轉(zhuǎn)賬的付款與收款服務(wù)。交易

目前是

Coinbase主要的收入來源。交易費(fèi)貢獻(xiàn)

86%營收，業(yè)績連創(chuàng)新高。從收入規(guī)模來看，Coinbase2019/2020/2021Q1

分

別實(shí)現(xiàn)總收入

5/13/18

億元，其中交易費(fèi)

5/11/15

億美元、訂閱和服務(wù)費(fèi)

0.2/0.4/1

億美元。

從收入貢獻(xiàn)度來看，2019/2020/2021Q1

交易費(fèi)收入貢獻(xiàn)分別為

87%/86%/86%，訂閱和服

務(wù)費(fèi)收入貢獻(xiàn)度

4%/4%/3%。交易費(fèi)收入與加密貨幣市場行情高度相關(guān)。Coinbase交易費(fèi)與交易額直接掛鉤，同時可以

觀察到在加密貨幣價格上漲和波動性較高的時期，平臺擁有更高的交易額。2020/2021Q1

Coinbase交易費(fèi)收入分別同比+137%/796%，主要源于加密貨幣行情火熱，比特幣為代表

的典型加密資產(chǎn)價格不斷突破，帶動平臺交易量同比大幅提升，2020/2021Q1

平臺交易量分

別同比增長

142%/1022%至

890/3340

億美元。（二）訂閱和服務(wù)在訂閱和服務(wù)中，Coinbase承擔(dān)了傳統(tǒng)券商、銀行、做市商等的角色，為客戶提供托管、

存幣、質(zhì)押、借貸、分發(fā)、構(gòu)建、支付等等服務(wù)。Coinbase通過訂閱和服務(wù)完善了加密貨

幣生態(tài)體系的構(gòu)建，增強(qiáng)自身市場競爭力，另一方面也希望通過這部分業(yè)務(wù)收入熨平市場波

動對業(yè)績的影響。訂閱和服務(wù)費(fèi)收入受平臺資產(chǎn)規(guī)模影響。平臺內(nèi)資產(chǎn)規(guī)模反映了用戶的信任以及貨幣化的機(jī)

會。當(dāng)客戶使用平臺產(chǎn)品時，平臺上資產(chǎn)產(chǎn)生的費(fèi)用被記錄為訂閱和服務(wù)費(fèi)。2020/2021Q1

Coinbase訂閱和服務(wù)費(fèi)收入分別同比+126%/695%，同期平臺內(nèi)資產(chǎn)規(guī)模大增至

900/2230

億美元，市占率約為

11.5%/11.2%（2018/2019

年為

5.7%/8.9%）。平臺上資產(chǎn)的價值由三個因素驅(qū)動——價格、數(shù)量和客戶在平臺上持有的加密資產(chǎn)類型。未

來伴隨

Coinbase提供的產(chǎn)品、服務(wù)、支持資產(chǎn)的豐富化，平臺資產(chǎn)有望穩(wěn)步提升，帶動訂

閱和服務(wù)費(fèi)收入，從而降低公司業(yè)績與加密資產(chǎn)市場的相關(guān)性。(三)其他其他收入來源包括通過將客戶存放的法幣存入銀行獲得的利息收入、為滿足客戶購買需求的

加密貨幣出售收入、持有現(xiàn)金及等價物的利息收入等等。2019/2020/2021Q1

其他收入規(guī)模

0.5/1.4/2.0

億美元，營收貢獻(xiàn)度分別為

10%/11%/11%。1.4.

擁抱監(jiān)管，合規(guī)穩(wěn)健經(jīng)營，贏得機(jī)構(gòu)客戶青睞不同的客戶群體對加密貨幣交易所有不同的關(guān)注點(diǎn)。零售客戶群體主要關(guān)注交易以及使用便

捷性。機(jī)構(gòu)或者企業(yè)客戶則認(rèn)為安全和信任是最關(guān)鍵的因素。Coinbase一直以來謹(jǐn)慎選擇

平臺內(nèi)上線的加密貨幣資產(chǎn)類型，重視合規(guī)及業(yè)務(wù)牌照，以良好的口碑和聲譽(yù)深受機(jī)構(gòu)投資

者信賴。另外，Coinbase在一季度業(yè)績會上表明計(jì)劃增加營銷費(fèi)用支出來吸引更多投資者，

并促進(jìn)其轉(zhuǎn)化為交易的活躍用戶，預(yù)計(jì)未來公司的機(jī)構(gòu)、零售用戶也將進(jìn)一步拓展。（一）擁抱監(jiān)管，合規(guī)為本Coinbase一直走在合法合規(guī)路上，積極獲取相關(guān)牌照。Coinbase重視其商業(yè)模式的合規(guī)性，

在合規(guī)性上進(jìn)行了大量的布局和投資。2015

年

1

月，Coinbase推出了美國第一家合規(guī)比特

幣交易所；2017

年

1

月，Coinbase從紐約州金融服務(wù)處獲得比特幣的交易許可

BitLicense，

3

月又獲得了以太幣和萊特幣的交易許可。截至目前，Coinbase幾乎在美國的所有州獲得了

從事貨幣傳輸和加密貨幣業(yè)務(wù)的許可，并且繼續(xù)在國際上其他國家尋求許可。同時公司超過

15%的全職員工致力于法律、合規(guī)、財務(wù)和安全工作。Coinbase相當(dāng)重視與政府部門的合作，2018

年

2

月，Coinbase向美國國稅局提供了

13000

余名在一年內(nèi)交易額度超過

20000

美元的交易者的個人信息；2020

年，Coinbase分別與美

國國稅局、美國緝毒局和美國特勤局達(dá)成協(xié)議，為這些政府機(jī)構(gòu)提供區(qū)塊鏈分析工具。Coinbase的安全性突出，是美國最受信任的交易所之一。Coinbase通過將其加密資產(chǎn)存儲

在冷存儲中并為其平臺上資產(chǎn)的購買保險，為其客戶的資金提供多層保護(hù)。Coinbase還開

創(chuàng)了管理私有密鑰的行業(yè)領(lǐng)先標(biāo)準(zhǔn)，并使用復(fù)雜的網(wǎng)絡(luò)安全技術(shù)(如多方計(jì)算)來保護(hù)用戶的

加密資產(chǎn)。此外，還使用機(jī)器學(xué)習(xí)來主動識別和防止?jié)撛诘暮诳凸簟Ｒ虼?，Coinbase平

臺上從未發(fā)生過黑客攻擊事件。Coinbase力求獲得監(jiān)管以及政府部門的認(rèn)可，其合規(guī)以及安全性是持續(xù)經(jīng)營盈利的核心影

響因素，也是

Coinbase優(yōu)于同業(yè)的核心優(yōu)勢所在。目前各國對加密貨幣相關(guān)企業(yè)的監(jiān)管日

趨嚴(yán)格，我們認(rèn)為

Coinbase在合規(guī)領(lǐng)域的先發(fā)布局將成為其關(guān)鍵的市場競爭力。Coinbase在同業(yè)中的市場份額提升迅速。2019

年初，Coinbase的交易量占美國主流中心化交易所的

10%左右，而后市場份額持續(xù)提升，2020

年最高達(dá)到

37%，2021

年

5

月突破

40%，排名

全美第一。（二）對于加密貨幣資產(chǎn)設(shè)臵嚴(yán)苛的準(zhǔn)入門檻，贏得市場口碑Coinbase對平臺上的加密貨幣資產(chǎn)設(shè)臵了嚴(yán)苛的準(zhǔn)入門檻。早期

Coinbase平臺上僅有比特幣、以太坊和萊特幣等主流加密貨幣，而后盡管幣種有所擴(kuò)大，但

Coinbase堅(jiān)持精選合

規(guī)幣種，謹(jǐn)慎上架新幣，對于一些在監(jiān)管存在不合規(guī)的幣種（如

XRP遭到

SEC指控），

Coinbase選擇停止其在平臺上的交易。平臺資產(chǎn)以比特幣、以太坊為主，占比八成左右。目前

Coinbase支持超過

90

種加密貨幣的

存管或交易。從資產(chǎn)組成來看，2019/2020

年，平臺中比特幣的占比分別為

70%/70%,以太

坊的占比分別為

9%/13%，兩者合計(jì)占平臺總資產(chǎn)的

80%左右，其他加密資產(chǎn)占比分別為

15%/13%，另有法幣占平臺資產(chǎn)的

6%/4%。（三）合規(guī)穩(wěn)健經(jīng)營，深受機(jī)構(gòu)客戶信賴Coinbase的合規(guī)及安全性使其成為海外機(jī)構(gòu)擁抱加密貨幣的首選交易平臺。一方面

Coinbase具備完備的業(yè)務(wù)生態(tài)圈，能為機(jī)構(gòu)客戶提供其所需的各項(xiàng)加密貨幣業(yè)務(wù)服務(wù)。另

一方面，機(jī)構(gòu)客戶相較零售客戶更在乎交易平臺的安全性及合規(guī)性，Coinbase在這方面具

備獨(dú)特優(yōu)勢。Coinbase表示很多更大、更保守的機(jī)構(gòu)投資者正在首次使用

Coinbase進(jìn)行配

臵，其客戶名單中增加了大學(xué)捐贈基金、傳統(tǒng)的多策略對沖基金、風(fēng)投和大型家族辦公室等

等傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)客戶。Coinbase平臺機(jī)構(gòu)客戶交易量占比超過六成。從平臺交易量來看，機(jī)構(gòu)客戶的交易占比逐

年提升，

2018/2019/2020/2021Q1

Coinbase平臺中的機(jī)構(gòu)客戶交易占比分別為

28%/57%/62%/64%。我們認(rèn)為機(jī)構(gòu)客戶交易量占比的提升一方面體現(xiàn)了加密貨幣市場中機(jī)

構(gòu)客戶的持續(xù)流入，另一方面也體現(xiàn)了

Coinbase對于機(jī)構(gòu)客戶的強(qiáng)大吸引力。2.

海外加密貨幣交易生態(tài)發(fā)展現(xiàn)狀2.1.

海外加密貨幣交易所生態(tài)，從

CEX到

DEX，再到金融機(jī)構(gòu)2.1.1.

競爭格局：CEX規(guī)模最大，DEX逐步崛起，金融機(jī)構(gòu)加速入場隨著加密貨幣的發(fā)展，加密貨幣的交易方式也愈發(fā)成熟，目前加密貨幣交易生態(tài)主要包含中

心化交易所

CEX、去中心化交易所

DEX以及金融機(jī)構(gòu)三類。不同理念、不同目標(biāo)的投資者

可以在不同的交易所進(jìn)行交易，不同類型的交易所能夠適應(yīng)不同投資者的投資需求。1）CEX（Centralizedexchange）,即中心化交易所，是目前加密貨幣領(lǐng)域規(guī)模與影響力最

大的金融機(jī)構(gòu)。CEX扮演了傳統(tǒng)交易所、銀行、基金公司等的角色，幫助買家和賣家持有資金、進(jìn)行交易、提供安全性和監(jiān)控。CEX目前占據(jù)了大部分加密貨幣的交易量，提供了良好

的流動性，同時是是場內(nèi)交易中法幣出入場的主要渠道。目前除

Coinbase外，知名的大型

CEX還包括幣安、火幣、OKEx三大全球型交易所、韓日地區(qū)的

BitFlyer，Bithumb以及歐

洲的

Bitstamp等。目前

CEX仍是市場上最為主流的加密貨幣交易平臺，主流

CEX對加密

貨幣的價格有著較高的影響力。2）DEX（DecentralizedExchange）,即去中心化交易所，是公鏈上為幣幣交易服務(wù)的

DEFI項(xiàng)目，也是目前

DEFI項(xiàng)目中規(guī)模最大的項(xiàng)目類別之一。DEX通過自動做市商（AMM）自動

完成交易人與流動性池內(nèi)資產(chǎn)的互換，實(shí)現(xiàn)幣幣交易。DEX支持匿名交易，不需要第三方儲

存和干預(yù)資金，投資者始終保持對私鑰的控制，使得交易過程可信度更高；此外金融業(yè)務(wù)無

需金融中介的參與，帶來更低的資金成本。3）以海外移動交易巨頭為代表的金融機(jī)構(gòu)也逐步開啟提供加密貨幣交易服務(wù)，如

PayPal、

Square、Robinhood，不同于

CEX與

DEX兩種交易所，這些金融賬戶在加入加密貨幣領(lǐng)域

之前本身擁有著巨大的用戶群體，使得用戶會對這些平臺產(chǎn)生天然的信任感。隨著投資者對

加密貨幣交易興趣的日益濃厚，金融機(jī)構(gòu)為用戶提供加密貨幣的交易已經(jīng)成為了趨勢。2.1.2.

發(fā)展歷程：技術(shù)革新促使

DEX打破了

CEX的壟斷，市場需求擴(kuò)大帶動金融機(jī)構(gòu)入場加密貨幣發(fā)展初期，金融業(yè)務(wù)基本被

CEX所壟斷。在加密貨幣發(fā)展初期，用戶對加密貨幣

的應(yīng)用需求基本僅限于交易，這使得

CEX可以憑借其撮合交易的職能建立起龐大的用戶群

體。此后加密貨幣共識逐步擴(kuò)大，用戶也逐漸擁有了應(yīng)用加密貨幣進(jìn)行借貸、理財?shù)冉鹑跇I(yè)

務(wù)的需求，適時去中心化應(yīng)用場景尚未得到建立與推廣，CEX得以壟斷。區(qū)塊鏈技術(shù)不斷發(fā)展，DEX快速崛起。2014

年第一個

DEFI項(xiàng)目

Maker成立，宣告了去中

心化應(yīng)用場景的建立。此后以以太坊公鏈為代表的區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)迅速發(fā)展，支撐起了大量極客

的創(chuàng)新，使得能滿足用戶業(yè)務(wù)需求的

DAPP不斷在各大區(qū)塊鏈上得以建立。特別是在流動性

做市制度與平臺權(quán)證治理制度問世之后，流動性聚合器、保險平臺等多種應(yīng)用陸續(xù)上線，迅

速擴(kuò)大了

DEFI生態(tài)的業(yè)務(wù)范圍。新的應(yīng)用以相對較低的資金成本與創(chuàng)新的業(yè)務(wù)模式，吸引著用戶的參與，DEX也逐漸威脅著

CEX的壟斷地位。激增的藍(lán)海市場引得傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)入場。刺激經(jīng)濟(jì)的需求迫使美元大量增發(fā)，帶來了較高的

通脹預(yù)期，這驅(qū)使著市場開始尋找優(yōu)質(zhì)的抗通脹資產(chǎn)，而以比特幣為代表的加密貨幣資產(chǎn)由

于數(shù)量固定的特性得到了市場的關(guān)注，海外投資者對加密貨幣交易興趣提升，促使金融機(jī)構(gòu)

為加密貨幣提供服務(wù)?，F(xiàn)有格局，2020

年交易量大幅增長，CEX占主導(dǎo)，DEX快速增長。2020

年，前九大

CEX和

DEX的總交易量增長了

4,030

億美元，增?了

307%，達(dá)到

5,340

億美元的高位,其中

CEX+93%，DEX則完成了史詩級別、17989%的指數(shù)增長。目前

DEX交易量仍落后于

CEX，

前九大

DEX的交易量占前九大

DEX、CEX交易量之和的比例，從年初的

0.15%快速上升到

9

月的

10.75%，隨后在

12

月份又跌落至

5.53%。移動交易平臺目前尚處起步階段，規(guī)模相

對較小。2.1.3.

特點(diǎn)比較：去中心化、門檻、創(chuàng)新與效率、安全、合規(guī)的背離海外加密貨幣交易領(lǐng)域經(jīng)過十余年的沉淀與發(fā)展，已經(jīng)逐步建立起從

DEX到

CEX再到金融

的一套生態(tài)體系。各渠道擁有不同的特定，從

DEX到

CEX，再到金融機(jī)構(gòu)，在去中心化程

度、資產(chǎn)控制力、交易門檻、以及對創(chuàng)新的催化能力上，呈逐漸下降的態(tài)勢，而在交易效率、

業(yè)務(wù)合規(guī)性以及資產(chǎn)安全性上，呈逐漸上升的態(tài)勢。1）去中心化程度：DEX>CEX>金融機(jī)構(gòu)。在

DEX上，交易完全由算法驅(qū)動，交易者全程控

制私鑰，無需將加密貨幣交于任何第三方機(jī)構(gòu)，基本上實(shí)現(xiàn)了完全的去中心化；CEX在交易

時需將交易資產(chǎn)交由交易所代管，總體來說去中心化水平較低。而在金融機(jī)構(gòu)中，用戶資產(chǎn)

全部于交易平臺保存，例如目前

PayPal并未正式開放提幣業(yè)務(wù)，去中心化水平較低。2）對資產(chǎn)的控制程度：DEX>CEX>金融機(jī)構(gòu)。去中心化程度極大程度的影響著用戶對資產(chǎn)

的控制力，DEX全程掌握私鑰；CEX交易雖然需要將交易資產(chǎn)交由交易所代管，但用戶仍

有權(quán)使用私人錢包與交易所錢包進(jìn)行交互，可以在交易完成后將資產(chǎn)轉(zhuǎn)入私人錢包中；而根

據(jù)目前

PayPal的規(guī)定，用戶暫時無法掌握其加密貨幣的私鑰，用戶對于加密資產(chǎn)控制力低

于平臺本身。3）交易門檻：DEX>CEX>金融機(jī)構(gòu)。DEX上的交易全程由用戶獨(dú)立掌握私鑰，且不支持法

幣與加密貨幣之間的交易，因此

DEX的交易需要交易者擁有加密貨幣錢包與一定量的加密

貨幣資產(chǎn)；CEX支持法幣與加密貨幣的交易，且不需錢包接入，大大降低了交易的門檻；而

在金融機(jī)構(gòu)，用戶甚至不需要對加密貨幣領(lǐng)域有任何了解，基本上實(shí)現(xiàn)了交易的最低門檻。4）催化創(chuàng)新能力：DEX>CEX>金融機(jī)構(gòu)。DEFI生態(tài)的項(xiàng)目會通過權(quán)證來激勵用戶共同建設(shè)

項(xiàng)目，這使得

DEX在為權(quán)證提供流動性的同時也在間接激勵用戶參與項(xiàng)目的建設(shè)，DEX也

因此帶動了一大批極具創(chuàng)新的商業(yè)項(xiàng)目的產(chǎn)生。對于

CEX，全球型交易所受監(jiān)管程度較低，

且用戶的重合率高，競爭激烈，這使得其進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新的動力更足。地區(qū)型交易所用戶基數(shù)

較為固定，所受監(jiān)管程度高，對創(chuàng)新的需求相對較低。而金融機(jī)構(gòu)的加密貨幣業(yè)務(wù)還處于發(fā)展初期，相對更加謹(jǐn)慎、保守，創(chuàng)新能力較弱。5）交易效率：DEX區(qū)塊鏈技術(shù)與去中心化帶來的是對資產(chǎn)的控制力，但

卻犧牲了交易的效率?？傮w來說，在公鏈上生存的

DEX由于區(qū)塊鏈技術(shù)的局限，交易成功

率較低，結(jié)算時間較長；CEX中心化程度較高，使其在效率上存在優(yōu)勢；金融機(jī)構(gòu)的加密貨

幣交易不涉及不同錢包內(nèi)資產(chǎn)的交互，因此交易效率更高。6）業(yè)務(wù)合規(guī)性：DEXDEX作為一個完全去中心化的新型生態(tài)，目前尚未

受到有效的監(jiān)管，任何人均可參與生態(tài)的建設(shè)與運(yùn)營；CEX受到政府監(jiān)管，但各國監(jiān)管力度

并不統(tǒng)一，目前來看，Coinbase等地區(qū)型交易所的業(yè)務(wù)合規(guī)性與所受監(jiān)管力度要高于全球

型交易所；金融機(jī)構(gòu)涉及的用戶群體更大，對業(yè)務(wù)合規(guī)性的要求以及所受監(jiān)管的力度也就更

高。7）資產(chǎn)安全性：DEX盡管在

DEX上交易時用戶對資產(chǎn)有絕對的控制力，

但

DEFI生態(tài)仍然是一個缺乏監(jiān)管的生態(tài)，短期內(nèi)在創(chuàng)新的同時也涌現(xiàn)了大量的欺詐事件；

CEX受到一定的監(jiān)管，但平臺資產(chǎn)數(shù)量較大，也容易成為黑客攻擊的目標(biāo)，再加上交易所業(yè)

務(wù)不透明，體量較小，惡性事件頻發(fā)，使得交易者往往需要承擔(dān)較高的平臺運(yùn)營風(fēng)險；金融

機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)透明度更高，運(yùn)營策略相對保守，能有效的降低用戶需要承擔(dān)的平臺運(yùn)營風(fēng)險。2.2.

CEX交易所：去中心化世界的中間商2.2.1.

發(fā)展歷程：誕生于加密貨幣交易剛需，合規(guī)考核升級誕生于比特幣問世后的交易需要，伴隨市場的發(fā)展不斷壯大。繼

2008

年

10

月發(fā)布比特幣白

皮書、2009

年

1

月發(fā)布創(chuàng)世區(qū)塊之后，除了采礦，當(dāng)時獲得比特幣的唯一方法是在論壇上

進(jìn)行交易，交易的完成需要對交易對方非常信任。在這樣的背景下，2010

年第一家

CEXMT.Gox誕生。而后加密貨幣市場高速發(fā)展，幣種不斷擴(kuò)容，交易需求進(jìn)一步放大，Coinbase、

火幣、OKex也陸續(xù)成立。2021

年，Coinbase登陸納斯達(dá)克上市。CEX自成立以來便持續(xù)遭受黑客攻擊事件。由于

CEX普遍采取采用第三方中心托管方式，

當(dāng)用戶把資產(chǎn)充進(jìn)交易所時，賬戶上的資產(chǎn)托管在交易所，黑客攻擊難度系數(shù)小，因此自

CEX創(chuàng)立以來就不斷遭受黑客攻擊。2014

年著名的門頭溝事件發(fā)生，MT.Gox宣傳

75

萬比

特幣被盜，這一事件也直接導(dǎo)致了

MT.Gox的破產(chǎn)。在此之后，CEX不斷提升進(jìn)化其技術(shù)優(yōu)

勢和安全措施，但黑客攻擊事件仍屢見不鮮。合規(guī)監(jiān)管升級，DEX高速發(fā)展加入競爭。2018

年前后，全球監(jiān)管機(jī)構(gòu)也開始加強(qiáng)了對加密

貨幣市場的監(jiān)管。如在美國，加密貨幣交易所必須在

SEC注冊或獲取牌照。與此伴隨

DEFI基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)完備，DEX開始高速發(fā)展。CEX步入了更為成熟、合規(guī)、創(chuàng)新的發(fā)展時期。2.2.2.

競爭格局：全球交易所“一超”，區(qū)域交易所“多強(qiáng)”目前

CEX呈現(xiàn)以幣安為首的“一超多強(qiáng)”競爭格局。加密貨幣交易領(lǐng)域的知名全球型交易

所包括幣安（Binance),火幣(Huobi)與

OKEx等，這一類交易所并不專注于特定群體的服務(wù)，

其業(yè)務(wù)面向海外各個國家和地區(qū)的用戶。其中幣安無論在交易量，業(yè)務(wù)范圍或是用戶數(shù)量上

都具有一定優(yōu)勢，是目前公認(rèn)的第一大加密貨幣交易所。從市場份額來看，2020

年

12

月幣

安的交易量占前九

CEX之和的

45%，較

1

月的

29%提升了

16

個百分點(diǎn)，市場份額增長迅

速，遙遙領(lǐng)先。同期

OKEx、火幣的市場份額則分別下降了

14%、7%，Coinbase從

5%提

升至

9%。區(qū)域型交易所擁抱合規(guī)，打擊洗錢等違法行為?，F(xiàn)有主流區(qū)域型交易所包括專注于北美地區(qū)

的

Coinbase，Kraken，日本的

BitFlyer，韓國的

Bithumb以及歐洲市場的

Bitstamp等。由

于其目標(biāo)用戶較為集中，因此成為了各國對加密貨幣進(jìn)行監(jiān)管的主戰(zhàn)場，這使得地區(qū)型交易

所往往更加重視業(yè)務(wù)的合規(guī)程度，在交易時會對用戶的身份進(jìn)行嚴(yán)格的認(rèn)證，以杜絕洗錢行

為。2.2.3.

業(yè)務(wù)范圍：從交易所職能拓展至傳統(tǒng)金融領(lǐng)域大型

CEX不局限于交易所職能，業(yè)務(wù)面逐步拓展至傳統(tǒng)金融領(lǐng)域。以

Coinbase為代表的地

區(qū)型交易所正在逐步的擴(kuò)大自身業(yè)務(wù)范圍，目前各地區(qū)型交易所除了開展交易業(yè)務(wù)外，還同

時在開展借貸以及

Visa卡支付業(yè)務(wù)，可謂同時承擔(dān)了傳統(tǒng)金融領(lǐng)域中交易所與銀行兩方面的

職能。而主要的全球化交易所則更進(jìn)一步，除地區(qū)型交易所能承擔(dān)的職能外，還為其用戶提

供加密貨幣理財服務(wù)，并憑借其技術(shù)優(yōu)勢與用戶基礎(chǔ)，獨(dú)立構(gòu)建

DEFI生態(tài)，意在共分

DEFI蛋糕。全球型交易所支持幣種數(shù)量顯著多于地區(qū)型交易所。各中心化交易所所支持的幣種數(shù)量基本

與其所受監(jiān)管程度呈負(fù)向關(guān)系，全球型交易所所受監(jiān)管力度較小，可以支持更多幣種。反之，

合規(guī)性較強(qiáng)的地區(qū)交易所，其受到的監(jiān)管壓力較大，對幣種的審核要求更高，致使支持的幣

種數(shù)量較少，其中

Coinbase憑借其體量優(yōu)勢，可以支撐起更多幣種的流動性，在合規(guī)性交

易所中處于較為領(lǐng)先的地位。Coinbase區(qū)域業(yè)務(wù)領(lǐng)先，全球擴(kuò)張相對謹(jǐn)慎。從支持業(yè)務(wù)的種類來看，Coinbase基本上涵

蓋了目前地區(qū)型交易所可以支持的所有業(yè)務(wù)，在所有地區(qū)型交易所中處在領(lǐng)先位臵；從支持

幣種數(shù)量來看，Coinbase支持的幣種數(shù)量仍然優(yōu)于大部分的地區(qū)型交易所。因此，在地區(qū)

型交易所內(nèi)部，Coinbase的業(yè)務(wù)范圍處于領(lǐng)先位臵。但這樣的領(lǐng)先并不足以與全球型交易

所的業(yè)務(wù)范圍相抗衡，由于全球型交易所受到的監(jiān)管力度較弱，其業(yè)務(wù)擴(kuò)展的速度相對較快，

致使其業(yè)務(wù)范圍的廣度要顯著高于所有的地區(qū)型交易所。2.3.

DEX交易所：DEFI生態(tài)的發(fā)動機(jī)2.3.1.

DEFI生態(tài)：智能合約扮演金融中介角色DEFI（Decentralizedfinance）,即去中心化金融，是一種基于區(qū)塊鏈的金融模式，該模式

旨在借助智能合約擺脫對傳統(tǒng)金融中介機(jī)構(gòu)的依賴。智能合約是一種以信息化方式傳播、驗(yàn)

證或執(zhí)行合同的計(jì)算機(jī)協(xié)議，在業(yè)務(wù)過程中，智能合約將扮演傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的角色，由底層

算法引導(dǎo)，自動完成業(yè)務(wù)。DEFI項(xiàng)目自

2020

年以來取得迅猛發(fā)展。自

2020

年流動性挖礦機(jī)制上線以來，DEFI生態(tài)

實(shí)現(xiàn)了突飛猛進(jìn)的發(fā)展。截至

2021

年

5

月

1

日,DEFI總

TVL（鎖池金額）達(dá)

689

億美元，

較

2020

年年初上漲

139

倍，總鎖池

ETH數(shù)量達(dá)

109

萬枚，較

2020

年年初上漲

5

倍。用戶

數(shù)量達(dá)

210

萬人，較

2020

年年初上漲

23

倍。2.3.2.

DEFI的崛起：底層技術(shù)完善，以太坊公鏈蓬勃發(fā)展區(qū)塊鏈底層技術(shù)不斷完善，加密貨幣應(yīng)用場景呼之欲出。一直以來，技術(shù)條件都是限制加密

貨幣共識擴(kuò)大的最重要的障礙。比特幣公鏈的

TPS僅有

7，區(qū)塊產(chǎn)生速度控制在

10min/個，

即每秒能處理的業(yè)務(wù)只有

7

筆，每十分鐘才能進(jìn)行一次交易確認(rèn)，以比特幣公鏈的計(jì)算能力

支撐一個生態(tài)的運(yùn)作不切實(shí)際。但以太坊的誕生改變了形式，優(yōu)質(zhì)的技術(shù)團(tuán)隊(duì)、明確的規(guī)劃

以及龐大的野心預(yù)示著以太坊將成為支撐去中心化系統(tǒng)運(yùn)作的超級計(jì)算機(jī)，也因此，以太坊

支撐起了大量極客建立去中心化應(yīng)用場景的信心。伴隨著以以太坊為代表的公鏈的建立與發(fā)展，DEFI生態(tài)也逐步走向完善。DEFI目前的迅猛發(fā)展無法避免原有問題，流動性挖礦催化創(chuàng)新，風(fēng)險事件不斷。DEFI系統(tǒng)

缺乏監(jiān)管，不受約束，這就注定了在

DEFI生態(tài)中的項(xiàng)目質(zhì)量必定是良莠不齊的，生態(tài)中自

然不乏創(chuàng)新，但也少不了欺詐。2020

年

9

月，EOS鏈上項(xiàng)目翡翠在建立流動性池吸引流動

性挖礦后將池內(nèi)資產(chǎn)全部轉(zhuǎn)移至私人賬戶，成為在流動性挖礦上線后第一例欺詐事件。除了

欺詐，黑客攻擊安全漏洞不斷發(fā)生，大量用戶資產(chǎn)被盜?？偟膩碚f，DEFI生態(tài)的新一輪迅

猛發(fā)展并不能完全規(guī)避欺詐等惡性問題，在目前迅猛發(fā)展的過程中已經(jīng)出現(xiàn)了上一輪市場亂

象的影子。2.3.3.

DEX，DEFI生態(tài)的重要組成DEX（DecentralizedExchange）,即去中心化交易所，是公鏈上為幣幣交易服務(wù)的

DEFI項(xiàng)目，也是目前

DEFI項(xiàng)目中規(guī)模最大的項(xiàng)目類別之一。截止

2021

年

5

月

1

日，總鎖池

ETH數(shù)量達(dá)

300

萬，鎖池總資產(chǎn)價值達(dá)

220

億美元，約占

DEFI項(xiàng)目鎖池資產(chǎn)比例的

32%，僅次

于借貸項(xiàng)目。其中

Uniswap為目前以太坊鏈上規(guī)模最大的

DEX項(xiàng)目，鎖池總資產(chǎn)價值達(dá)

61

億美元，市場占有率達(dá)

27.86%。得益于流動性挖礦與權(quán)證治理機(jī)制，DEX近一年得到飛速發(fā)展。流動性挖礦與權(quán)證治理機(jī)制

的普及帶來了項(xiàng)目與權(quán)證數(shù)量的激增，各項(xiàng)目方通過賦予治理權(quán)，回購等手段賦予權(quán)證價值，

大量存在內(nèi)含價值的權(quán)證進(jìn)入市場，從而導(dǎo)致了對權(quán)證之間進(jìn)行交換需求的上升。但審核機(jī)

制的存在限制這些新權(quán)證登錄

CEX的速度，再輔之以對

CEX的不信任，最終使得

DEFI生

態(tài)的參與者更傾向于應(yīng)用

DEX進(jìn)行交易，DEX交易量迅速上升。3.

海外加密貨幣交易生態(tài)發(fā)展趨勢3.1.

加密貨幣共識擴(kuò)大，海外零售與機(jī)構(gòu)投資者持續(xù)入場新冠疫情致使美元增發(fā)嚴(yán)重，海外通脹預(yù)期加劇。新冠疫情的爆發(fā)使美聯(lián)儲一改

2018

年以

來的緊縮貨幣政策，以寬松的貨幣政策刺激經(jīng)濟(jì)。目前，美國國會已經(jīng)批準(zhǔn)的四輪財政刺激，

規(guī)模分別為

2.2

萬億、4800

億、9000

億和

1.9

萬億美元，合計(jì)約

5.5

萬億美元(遠(yuǎn)高于金融

危機(jī)時期兩輪刺激合計(jì)

9550

億美元)。貨幣供應(yīng)量陡增，致使通脹預(yù)期加劇，使得部分海外

機(jī)構(gòu)更加重視資產(chǎn)貶值可能。海外上市公司與大型機(jī)構(gòu)抗通脹需求日益提升，開始為比特幣提供敞口。在通脹預(yù)期持續(xù)加

劇的大背景下，已建立起一定共識的比特幣開始得到了機(jī)構(gòu)投資者的注視，機(jī)構(gòu)投資者關(guān)注

其算法開源，數(shù)額固定的屬性，與不斷增發(fā)的美元相比，能有效地抵抗通脹。因此，海外部

分大型企業(yè)與機(jī)構(gòu)投資者逐漸開始為以比特幣為代表的加密貨幣提供敞口。加密貨幣領(lǐng)域機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍的壯大將是對以

Coinbase為代表的地區(qū)型交易所的利好。目

前傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)投資者參與加密貨幣投資仍須經(jīng)由中心化交易所實(shí)現(xiàn)，其投資受監(jiān)管程度較高，

一般僅限于對比特幣等主流幣種的現(xiàn)貨或

ETF投資，并且極注重資產(chǎn)的安全性，這使得目前

主流全球型交易所實(shí)現(xiàn)的各種創(chuàng)新型業(yè)務(wù)無法對其產(chǎn)生吸引力，而專注于合規(guī)度建設(shè)與存管

安全性建設(shè)的

Coinbase將更受機(jī)構(gòu)投資者的青睞。疫情導(dǎo)致的失業(yè)與通脹預(yù)期也迫使大量海外民眾尋找其他致富手段，加密貨幣價格巨額漲幅激發(fā)零售用戶投機(jī)欲望。新冠疫情大背景下，失業(yè)率與通脹預(yù)期持續(xù)走高，對于普通民眾而

言，其積累的資產(chǎn)數(shù)量貶值速度加快，未來收益預(yù)期降低，迫使其尋找新的致富手段。恰逢

此時機(jī)構(gòu)投資者的入場與

DEFI的崛起帶動了加密貨幣領(lǐng)域的新一輪‘牛市’，使得零售用

戶對加密貨幣的關(guān)注度持續(xù)上升，截至

2021

年

5

月

1

日，Reddit上加密貨幣的訂閱人數(shù)達(dá)

到

239.9

萬，相比年初上漲了

104.7%。在

2021

年以來，在

Bithumb、Upbit、Korbit和

Coinone四家韓國交易所注冊人數(shù)總和達(dá)

250

萬人，約占韓國人口總數(shù)的

4.8%；Coinbase驗(yàn)證用戶

人數(shù)上漲

1300

萬，相較

2020

年年底上漲

30%。加密貨幣的日益熱度，進(jìn)一步拉動海外零售用戶的入場意愿。相比于零售投資者而言，機(jī)構(gòu)

投資者擁有更高的社會影響力，因此機(jī)構(gòu)投資者的入場與炒作行為能更大程度的帶動對加密

貨幣領(lǐng)域關(guān)注度的提升，進(jìn)而帶動更多零售用戶入場。2021

年

2

月

8

日，特斯拉宣布購買

15

億美元的比特幣，并表示將在未來推行比特幣購車服務(wù)，該消息使得大量投機(jī)者加速入場，

比特幣公鏈的新增地址數(shù)在兩天內(nèi)上漲約

12

萬個，上漲幅度達(dá)到了

23.5%。零售用戶將根據(jù)投資理念逐漸分流，趨向采用不同的手段進(jìn)行加密貨幣交易。零售用戶群體

進(jìn)入加密貨幣領(lǐng)域投資首先需要通過法幣購買一定數(shù)量的加密貨幣，因此其入場僅能通過中

心化交易所以及金融機(jī)構(gòu)完成。一般而言，入場的零售用戶根據(jù)投資理念的差異可分為兩類：第一類是有意參與區(qū)塊鏈生態(tài)以及除交易以外其他業(yè)務(wù)的投資者，中心化交易所能夠憑借其

業(yè)務(wù)范圍優(yōu)勢以及支持幣種數(shù)量優(yōu)勢對其產(chǎn)生獨(dú)特的吸引力。第二類則是在投資風(fēng)格上趨于

穩(wěn)健保守，或是在該領(lǐng)域了解不深的投資者，對他們而言，全球性中心化交易所大量的業(yè)務(wù)

種類并不能對其產(chǎn)生吸引力，相反他們更加看重交易平臺的可信度，這使得他們更傾向于選

擇金融機(jī)構(gòu)或是以

Coinbase為代表的地區(qū)性交易所作為主要的入場渠道。零售與機(jī)構(gòu)用戶對于加密貨幣興趣顯著提升，加密貨幣生態(tài)圈關(guān)注度走高，帶動了加密貨幣

投資與投機(jī)需求的激增，加密貨幣交易市場空間未來有望進(jìn)一步擴(kuò)大。3.2.

藍(lán)海市場疊加共識擴(kuò)大，推動金融機(jī)構(gòu)進(jìn)場海外傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)開始關(guān)注加密貨幣領(lǐng)域的業(yè)務(wù)空間，提供加密貨幣相關(guān)服務(wù)。機(jī)構(gòu)的不斷

入場進(jìn)一步擴(kuò)大了對加密貨幣的共識，驅(qū)使海外傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)開始重新審視加密貨幣。主流

加密貨幣共識的擴(kuò)大驅(qū)使海外金融機(jī)構(gòu)加大對加密貨幣領(lǐng)域的重視，而這大概率又將進(jìn)一步

擴(kuò)大對加密貨幣的共識范圍。以灰度為代表的信托產(chǎn)品提供方開始為機(jī)構(gòu)投資者提供合規(guī)安全的投資渠道。對于部分機(jī)構(gòu)

投資者來說，投資意愿的增高并不能直接帶來敞口的增大，其投資還需受到客觀條件的限制。

機(jī)構(gòu)投資者受監(jiān)管程度更高，金額更大，更容易成為黑客入侵的目標(biāo)，這使得部分技術(shù)能力

不足，受監(jiān)管程度更高的機(jī)構(gòu)投資者必須選擇合規(guī)性與安全性更高的投資與存管方式。以灰

度為代表的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)看到了商機(jī)，灰度信托在獲得向投資者募集資金的許可后再與專業(yè)

的加密貨幣存管方（Coinbase）進(jìn)行合作，確保了投資的合規(guī)性與安全性。歐科云鏈數(shù)據(jù)顯

示，目前灰度信托已持有超過

65

萬枚

BTC與

300

萬枚

ETH，總持倉資產(chǎn)價值超過

300

億

美元。加密貨幣

ETF登場，進(jìn)一步滿足機(jī)構(gòu)投資者的合規(guī)與安全要求。2021

年

2

月，首支加密貨幣

ETF上線多倫多交易所，發(fā)行僅一周，該基金所持比特幣的規(guī)模已經(jīng)超過了

1

萬枚。此

后的兩個月內(nèi)，多支比特幣與以太坊

ETF陸續(xù)上線加拿大。加密貨幣

ETF憑借其高度的合

規(guī)與安全性，將為大量投資受限的海外機(jī)構(gòu)投資者提供對加密貨幣領(lǐng)域投資的有效渠道，進(jìn)

而帶動更多的海外機(jī)構(gòu)投資者實(shí)現(xiàn)對加密貨幣領(lǐng)域的投資。3.3.

區(qū)塊鏈底層技術(shù)與

DEFI生態(tài)不斷完善，帶動交易需求提升鏈間鏈上同時競爭，共同催化發(fā)展與創(chuàng)新。自

2020

年流動性挖礦問世以來，DEFI生態(tài)得到

了迅速的發(fā)展與擴(kuò)張，究其原因，是加密貨幣領(lǐng)域劇烈競爭催化帶來不斷涌現(xiàn)的創(chuàng)新。目前

來看，這樣的競爭主要在兩個方向進(jìn)行：1）鏈間方向：多鏈并起，共分

DEFI蛋糕；2）鏈上方向：業(yè)務(wù)模式迅速更新，項(xiàng)目之間優(yōu)勝劣汰。鏈間上，多鏈并起，新鏈以特有優(yōu)勢挑戰(zhàn)以太坊的主導(dǎo)地位。盡管以太坊仍然是

DEFI領(lǐng)域

毋庸臵疑的主導(dǎo)平臺，但其目前并沒有支撐一個龐大的金融系統(tǒng)的能力，