容百科技研究報(bào)告深耕高鎳三元正極快速成長為全球高鎳龍頭

容百科技研究報(bào)告-深耕高鎳三元正極快速成長為全球高鎳龍頭一、深耕高鎳三元正極，快速成長為全球高鎳龍頭1.1

公司概況前身金和鋰電于

2014

年成立，成立之初即整合了中韓正極材料行業(yè)產(chǎn)業(yè)

資源，由中韓兩國具有豐富產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)的專家共同打造，起點(diǎn)較高。2018

年公司進(jìn)行股

改，更名為寧波容百科技股份有限公司，2019

年首批在科創(chuàng)板上市。公司深耕

于鋰離子電池三元正極材料及前驅(qū)體的研發(fā)和生產(chǎn)制造，主要產(chǎn)品包括

NCM523、NCM622、

NCM811、NCA等系列三元正極材料及其前驅(qū)體。公司堅(jiān)定布局高鎳三元體系，成為國內(nèi)

首家實(shí)現(xiàn)

NCM811

系列產(chǎn)品量產(chǎn)并應(yīng)用于國際主流終端車企的正極材料生產(chǎn)企業(yè)，

NCM811

系列產(chǎn)品技術(shù)與生產(chǎn)規(guī)模均處于全球領(lǐng)先。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰、穩(wěn)定。公司實(shí)際控制人為董事長白厚善，其通過控股股東上

海容百及一致行動(dòng)人容百發(fā)展、容百管理、遵義容百合伙、容百科投間接持股。白厚

善在公司

2014

年

9

月設(shè)立階段通過增資方式取得了金和鋰電的控制權(quán)，為其投資與發(fā)

展動(dòng)力電池三元正極材料業(yè)務(wù)的重要戰(zhàn)略布局之一。公司致力于打造事業(yè)伙伴及合伙人機(jī)制，實(shí)行多輪滾動(dòng)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，并設(shè)有容

誠合伙、容科合伙、容光合伙三個(gè)員工持股平臺(tái)。2020

年

10

月，公司啟動(dòng)股權(quán)激勵(lì)計(jì)

劃，向

200

名激勵(lì)對(duì)象首批授予

1275

萬股。2021

年

7

月，公司啟動(dòng)

2021

年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃，授予

135

名骨干

202.2

萬股?？己艘鬄?/p>

2022-2024

年扣非歸母凈利潤（剔

除股份支付費(fèi)用）分別達(dá)到

12/18/25

億元或

2022-2024

年下半年任意連續(xù)二十個(gè)交易日

收盤市值的算術(shù)平均數(shù)分別達(dá)到

800/1000/1200

億元。股權(quán)激勵(lì)方案的落地健全公司長

效激勵(lì)機(jī)制，進(jìn)一步明確管理層信心。公司主要產(chǎn)品包括

NCM523、NCM622、NCM811、NCA等系列三元正極材料及其前驅(qū)

體。三元正極材料主要用于鋰電池的制造，并主要應(yīng)用于新能源汽車動(dòng)力電池、儲(chǔ)能

設(shè)備及電子產(chǎn)品等領(lǐng)域。三元前驅(qū)體為三元正極材料的鎳鈷錳氫氧化物中間體，其加

工品質(zhì)對(duì)三元正極材料的性能質(zhì)量有重要影響。公司營收以三元正極為主，三元正極

業(yè)務(wù)營收占比由

2016

年的

78%提升至

2020

的

93%。2016-2020

年公司三元正極出貨量

逐年遞增，CAGR達(dá)到

48%。前驅(qū)體多用于自用，導(dǎo)致出貨量有所波動(dòng)。公司核心產(chǎn)品

NCM811

優(yōu)勢地位明顯，2017-2020

年國內(nèi)市占率均位列第一，2017-2020

年公司

NCM811

系列材料出貨量快速增長，CAGR達(dá)到

140%，出貨量占比由

2017

年的

16%提升至

2020

年的

82%。1.2

公司財(cái)務(wù)狀況分析2016

年-2019

年公司營收規(guī)模整體呈現(xiàn)增長態(tài)勢，CAGR達(dá)

68%，而

2020

年因疫情

原因?qū)е聽I收同比下滑

9%。從

2020

年

Q3

開始，隨著疫情影響逐步消退，公司盈利能

力快速修復(fù)。2021

年

Q1-Q3，公司實(shí)現(xiàn)營收

62.51

億元（YOY+167%）,實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5.49

億元（YOY+384%）。公司業(yè)績大幅增長主要受以下因素影響：（1）公司核心產(chǎn)品

NCM811、Ni90

及以上高鎳、超高鎳系列、NCA產(chǎn)品銷量同比增長；（2）新增產(chǎn)能有效

釋放，產(chǎn)能利用率提升，產(chǎn)線規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，單噸成本改善；（3）前驅(qū)體自供率提升，

單噸利潤改善；（4）原材料價(jià)格上漲帶動(dòng)產(chǎn)品價(jià)格上升，享受庫存增值。2020

年以來公司毛利率和凈利率逐步恢復(fù)。公司毛利率由

2016

年的

12.1%提升至

2018

年的

16.6%，2018

年

Q3

開始公司毛利率有所下滑，主要受產(chǎn)能利用率不足、前驅(qū)

體自供率下降與原材料價(jià)格下跌的影響。隨著汽車行業(yè)較快復(fù)蘇，公司產(chǎn)能利

用率提升疊加原材料價(jià)格觸底回升，公司毛利率和凈利率得以恢復(fù)。二、磷酸鐵鋰短期回暖不改三元高鎳化大趨勢2.1

動(dòng)力電池多使用磷酸鐵鋰和三元正極正極材料占鋰離子電池總成本比例最高，達(dá)到

30%-40%。正極材料的性能直接影響

鋰離子電池各項(xiàng)核心性能指標(biāo)，其中正極材料的克容量、電壓平臺(tái)及壓實(shí)密度等因素

對(duì)電池的能量密度產(chǎn)生直接影響；正極材料的結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性及表面特性很大程度上決定

了電池的使用上限截止電壓、循環(huán)壽命及安全性能；正極材料離子和電子的傳輸特性

對(duì)電池的功率表現(xiàn)有較大影響。目前商業(yè)化的主流正極材料主要包括鈷酸鋰（LCO）、

錳酸鋰（LMO）、磷酸鐵鋰（LFP）以及三元正極材料（NCM及

NCA），其中動(dòng)力電池主要

使用磷酸鐵鋰和三元正極。在動(dòng)力電池領(lǐng)域，正極材料經(jīng)歷了由錳酸鋰、磷酸鐵鋰至

三元正極材料為主的發(fā)展歷程，三元正極材料在動(dòng)力電池領(lǐng)域的應(yīng)用范圍不斷提升，

2018

年以來已成為市場份額最大的動(dòng)力電池正極材料，是當(dāng)前動(dòng)力電池行業(yè)的主流選

擇之一。2.2

短期磷酸鐵鋰回暖，中長期高鎳三元存較大發(fā)展空間短期看，磷酸鐵鋰回暖趨勢明顯。根據(jù)中國化學(xué)與物理電源行業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2016

年我國磷酸鐵鋰電池在動(dòng)力領(lǐng)域的市占率達(dá)到

69%，隨著補(bǔ)貼轉(zhuǎn)向高能量密度以及長

續(xù)航里程，2019

年磷酸鐵鋰電池市占率降至

33%。與此同時(shí)，三元電池的市占率從

2016年的

27%快速提升至

2019

年的

65%。受補(bǔ)貼退坡，CTP/刀片電池技術(shù)進(jìn)步所帶來的特

斯拉、等高端車型鐵鋰版的切換，疊加

A00

級(jí)車型銷量增長，磷酸鐵鋰電池回

暖趨勢明顯。根據(jù)中國汽車動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟數(shù)據(jù)，2021

年

1-10

月，我國動(dòng)力電

池裝機(jī)量為

107.5GWh，同比增長

168.1%。其中，三元電池裝機(jī)量

54.1GWh，占總裝

機(jī)量的

50.3%，同比增長

100.1%；磷酸鐵鋰電池裝機(jī)量

53.2GWh，占總裝機(jī)量的

49.5%，

同比增長

316.4%，磷酸鐵鋰電池裝機(jī)量增速要大于三元鋰電池。從出貨量看，2021

年

1-10

月，磷酸鐵鋰電池出貨量達(dá)

87.52GWh，市占率達(dá)到

52%，已經(jīng)完成對(duì)三元電池市

場份額的反超。中長期看，三元仍有較大發(fā)展空間。從能量密度角度看，鐵鋰進(jìn)步空間有限，高

鎳三元能量密度提升空間大，順應(yīng)電動(dòng)化對(duì)高能量密度的持續(xù)追求，未來可切入半固

態(tài)/固態(tài)電池。從成本角度看，高鎳三元長期降本空間更大。從電池回收角度看，三元

電池綜合回收價(jià)值更高。未來新能源汽車市場將保持三元正極材料與磷酸鐵鋰正極材

料長期共存的局面，三元正極材料主導(dǎo)長續(xù)航中高端乘用車市場、磷酸鐵鋰正極材料

在短續(xù)航中低端乘用車市場份額擴(kuò)大的市場格局。1、

能量密度：鐵鋰進(jìn)步空間有限，高鎳三元能量密度提升空間大通過

CTP和刀片電池等結(jié)構(gòu)形式的創(chuàng)新，實(shí)現(xiàn)了高體積利用率，成組效率已由原

來的

70%-80%提升至目前的

90%，提升空間有限。追求高能量密度是新能源汽車電動(dòng)

化發(fā)展的持續(xù)追求，未來電池能量密度進(jìn)一步的關(guān)鍵將依賴于電芯自身能量密度的提

升。而磷酸鐵鋰實(shí)際比容量已達(dá)到理論比容量的

80%-90%，接近理論極限；高鎳三元

實(shí)際比容量提升空間較大。對(duì)于三元電池，鎳元素有助于提高材料容量；鈷元素起到

穩(wěn)定結(jié)構(gòu)的作用；錳/鋁主要用來穩(wěn)定三元體系結(jié)構(gòu)。搭配在三元體系中，隨著鎳含量提升，三元正極比容量增加，從而實(shí)現(xiàn)更高的電池能量密度。目前，磷酸鐵鋰動(dòng)力電芯通過做大電芯的技術(shù)路線，質(zhì)量能量密度介于

180-200Wh/kg之間（體積能量密度

350Wh/L-450Wh/L）。隨著通過材料體系和工藝的

優(yōu)化，磷酸鐵鋰電芯質(zhì)量能量密度有望提升至

210-230Wh/kg（體積能量密度提升至

450Wh/L-500Wh/L）。目前，高鎳電芯的質(zhì)量能量密度介于

240-300Wh/kg（體積能量密

度

560Wh/L-650Wh/L）。下一個(gè)階段，高鎳電芯在正極導(dǎo)入超高鎳和負(fù)極導(dǎo)入硅碳負(fù)極

后，電芯的質(zhì)量能量密度有望達(dá)到

300-400Wh/kg（體積能量密度

630Wh/L-750Wh/L），

拉大與磷酸鐵鋰電芯的差距。從短期視角看，目前高鎳主流材料為

NCM811，隨著鎳含量進(jìn)一步提升，Ni85、Ni90、Ni92

等正極材料已實(shí)現(xiàn)研發(fā)和量產(chǎn)，Ni96

等超高鎳產(chǎn)品也在開發(fā)中，高鎳/超高

鎳搭配硅碳新型負(fù)極，電芯的能量密度有較大提升空間。從中期視角看，NCM升級(jí)型

四