孩子王研究報(bào)告重度會(huì)員+數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)全渠道加速成長(zhǎng)

孩子王研究報(bào)告-重度會(huì)員+數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)全渠道加速成長(zhǎng)定位城市新家庭，母嬰零售與服務(wù)領(lǐng)導(dǎo)品牌母嬰零售龍頭，母嬰童一站式親子家庭商品及服務(wù)解決方案提供商。孩子王成立于

2009

年

4

月，經(jīng)過(guò)十余年發(fā)展已成長(zhǎng)為我國(guó)母嬰童商品零售與增值服務(wù)的領(lǐng)導(dǎo)品牌，公司開創(chuàng)了以會(huì)

員為核心資產(chǎn)的“商品+服務(wù)+社交”的大店模式，育兒顧問(wèn)等服務(wù)模式下建立高粘性的會(huì)員

關(guān)系，深度挖掘會(huì)員價(jià)值。據(jù)公司招股說(shuō)明書，截至

2020

年末，公司已在江蘇、安徽、四川、

湖南、浙江、山東等全國(guó)

20

個(gè)省（市）、131

個(gè)城市開設(shè)了

434

家直營(yíng)門店，經(jīng)營(yíng)門店平均

單店面積達(dá)到

2519

平方米，線上同步構(gòu)建

APP、小程序、社群、直播等新零售渠道，全渠

道服務(wù)超

5000

萬(wàn)會(huì)員家庭，可為消費(fèi)者提供親子家庭商品及服務(wù)一站式解決方案。股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，核心管理層零售行業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)豐富。公司實(shí)際控制人董事長(zhǎng)汪建國(guó)通過(guò)持

有公司第一大股東江蘇博思達(dá)的

100%股份間接持有公司

25.51%的股份，南京千秒諾與南

京子泉為其一致行動(dòng)人，三者合計(jì)持有公司

41.62%的股權(quán)，股權(quán)結(jié)構(gòu)集中，有利于公司戰(zhàn)

略執(zhí)行的可持續(xù)性。此外，董事長(zhǎng)汪建國(guó)曾任五星控股集團(tuán)有限公司董事長(zhǎng)，也是云鋒基

金的共同創(chuàng)始人、好享家、匯通達(dá)的創(chuàng)始人，總經(jīng)理徐衛(wèi)紅、副總經(jīng)理沈暉均來(lái)自原五星

電器核心管理團(tuán)隊(duì)，管理層具有豐富的零售行業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)。抓住母嬰零售行業(yè)快速發(fā)展機(jī)遇，業(yè)務(wù)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)。公司抓住國(guó)內(nèi)母嬰零售行業(yè)快速發(fā)

展時(shí)機(jī)，收入規(guī)模實(shí)現(xiàn)快速擴(kuò)張，2020

年受疫情影響公司營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)

1.4%至

83.55

億元，2015-2020

年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到

24.8%。利潤(rùn)端，隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大、銷售

毛利率與凈利率不斷提升，公司自

2017

年開始實(shí)現(xiàn)盈利，2020

年歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)

3.6%

至

3.91

億元。2021

年前三季度，受疫情反復(fù)、新開店支出增加、執(zhí)行新租賃準(zhǔn)則等因素影

響，公司營(yíng)收同增

13.3%至

65.97

億元，歸母凈利潤(rùn)同比略降

8.5%至

2.37

億元。分業(yè)務(wù)看，母嬰商品零售為公司目前核心業(yè)務(wù)，2020

年收入占比

88.4%。公司以母嬰產(chǎn)品零

售為核心，可提供的母嬰產(chǎn)品品種超萬(wàn)種，SKU豐富、合作品牌眾多，與惠氏、雅培、巴拉

巴拉、花王等食品、衣物、易耗品中高端品牌均有合作。據(jù)公司招股書，2019

年母嬰商品收

入同比高增

20.5%至

74.11

億元，2020

年母嬰商品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收

73.86

億元，受疫情因素影響略

下滑

0.3%，占總營(yíng)收比重達(dá)

88.4%，2021

年上半年板塊營(yíng)收同增

10.9%至

38.63

億元。高利潤(rùn)率服務(wù)類業(yè)務(wù)收入占比持續(xù)提升。服務(wù)類業(yè)務(wù)包括母嬰服務(wù)、供應(yīng)商服務(wù)、廣告業(yè)務(wù)、

平臺(tái)服務(wù)等。作為母嬰產(chǎn)品的重要補(bǔ)充，公司還為孕產(chǎn)婦及嬰童提供童樂(lè)園、互動(dòng)活動(dòng)、育

兒服務(wù)等各類母嬰童服務(wù)，2019

年公司母嬰服務(wù)業(yè)務(wù)收入同增

46.1%至

2.64

億元，占營(yíng)收

比重從

2018

年的

2.73%升至

3.23%，2020

年受疫情影響線下活動(dòng)無(wú)法展開，母嬰服務(wù)收入

同比下滑

15.9%至

2.22

億元，占比降至

2.66%。此外，公司還從事供應(yīng)商服務(wù)、廣告業(yè)務(wù)和

平臺(tái)服務(wù)，其中供應(yīng)商服務(wù)系為供應(yīng)商提供了一系列會(huì)員開發(fā)、互動(dòng)活動(dòng)冠名、商品線上線

下推廣宣傳及數(shù)字化工具等服務(wù)。2020

年公司供應(yīng)商服務(wù)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)

23.2%至

5.19

億元，占營(yíng)收比重由

2019

年的

5.1%上升至

6.2%。2018

年起公司開始開展廣告業(yè)務(wù)，2020

年公司推出平臺(tái)業(yè)務(wù)，由于尚處發(fā)展初期，目前上述兩項(xiàng)業(yè)務(wù)占營(yíng)收比重尚低。毛利率穩(wěn)步提升，執(zhí)行新租賃準(zhǔn)則等因素下凈利率有所下行。從盈利能力看，近年來(lái)銷售

毛利率穩(wěn)步上升，其中

2020

年公司毛利率同比上升

0.2pct至

30.5%，21Q1-3

毛利率同比

提升

1.9pct至

31.4%，我們判斷主要系供應(yīng)商服務(wù)等高毛利業(yè)務(wù)收入占比上升所致。此外，

規(guī)模效應(yīng)下近年來(lái)公司期間費(fèi)用率整體下行，但

21Q1-3

受新開店投入增多、新租賃準(zhǔn)則執(zhí)

行等因素影響，期間費(fèi)用率同比提升

3.6pct至

28.3%，其中銷售、管理+研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率

分別為

21.0%/5.7%/1.6%，同比分別提升

2.1/0.4/1.1pct。綜合影響下，2021

年前三季度

銷售凈利率同比下降

0.9pct至

3.6%。伴隨公司營(yíng)收和利潤(rùn)增長(zhǎng)，2017

年起公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流持續(xù)為正。21Q1-3

公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)

產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為

3.23

億元，收現(xiàn)比為

1.14，表明具有較強(qiáng)的獲現(xiàn)能力；21Q1-3

投

資活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~同比下降

73.3%至-2.38

億元，主要系投資理財(cái)產(chǎn)品、購(gòu)買固定資產(chǎn)及

無(wú)形資產(chǎn)支出增加所致；21Q1-3

籌資活動(dòng)現(xiàn)金凈流量同比下降

539.6%至-4.83

億元，主要

系執(zhí)行新租賃準(zhǔn)則，租賃負(fù)債本金和利息所支付的現(xiàn)金計(jì)入籌資科目所致。高頻高粘性母嬰賽道，擁抱消費(fèi)升級(jí)母嬰零售面向優(yōu)質(zhì)母嬰消費(fèi)客群，具備高頻高粘性的消費(fèi)屬性，市場(chǎng)規(guī)模保持快速增長(zhǎng)，

據(jù)

MobData及艾媒咨詢數(shù)據(jù)，2020

年我國(guó)母嬰市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到約

4.09

萬(wàn)億元，10

年

CAGR達(dá)

15.1%。當(dāng)下，出生率走向低迷是母嬰市場(chǎng)發(fā)展的核心關(guān)注點(diǎn)，通過(guò)復(fù)盤日本母嬰零售

龍頭西松屋成長(zhǎng)經(jīng)歷，我們發(fā)現(xiàn)出生率下滑背景下，空白區(qū)域覆蓋+消費(fèi)升級(jí)仍可持續(xù)驅(qū)動(dòng)

龍頭收入逆勢(shì)成長(zhǎng)。我們認(rèn)為我國(guó)出生率低迷或常態(tài)化，但龍頭市占仍低，未來(lái)：1）三孩

及配套政策緩沖生育率下行；2）廣闊下沉市場(chǎng)空間仍有待挖掘；3）新舊動(dòng)能切換，80-90

后成為生育主力軍，消費(fèi)意愿+消費(fèi)能力提升助推母嬰消費(fèi)升級(jí)。看好龍頭企業(yè)優(yōu)勢(shì)集中。市場(chǎng)概覽：規(guī)模快速增長(zhǎng)，母嬰消費(fèi)市場(chǎng)待掘金母嬰零售行業(yè)處于母嬰產(chǎn)業(yè)鏈中游，具備高頻高粘性消費(fèi)屬性。母嬰產(chǎn)業(yè)是滿足母嬰消費(fèi)

者衣、食、住、行、用、玩、教等多元化需求的產(chǎn)業(yè)，主要涉及商品生產(chǎn)、零售、生活服

務(wù)、教育、娛樂(lè)、醫(yī)療衛(wèi)生等多個(gè)行業(yè)，屬于綜合性消費(fèi)行業(yè)。母嬰零售位于產(chǎn)業(yè)鏈中游，

上游對(duì)接產(chǎn)品及服務(wù)，下游對(duì)接母嬰消費(fèi)客群，下游客群以寶媽為主，自帶社群屬性和口

碑效應(yīng)，所以母嬰零售相較傳統(tǒng)零售更易搭建私域流量，具備明顯的高頻高粘性消費(fèi)屬性。嬰童消費(fèi)市場(chǎng)高速發(fā)展，2020

年母嬰行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模達(dá)

4.09

萬(wàn)億元。受益于人口紅利及經(jīng)

濟(jì)發(fā)展下居民消費(fèi)能力提高，我國(guó)母嬰行業(yè)市場(chǎng)規(guī)?？焖俪砷L(zhǎng)，根據(jù)

MobData及艾媒咨詢

數(shù)據(jù)，2020年我國(guó)母嬰市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到約4.09萬(wàn)億元，2010-2020年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到15.1%。

據(jù)艾媒咨詢預(yù)測(cè)，在三孩及配套生育政策紅利釋放與消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)推動(dòng)下，未來(lái)母嬰市場(chǎng)

仍具廣闊成長(zhǎng)空間，預(yù)計(jì)到

2024

年我國(guó)母嬰行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到

7.55

萬(wàn)億元，

2021-2024

年復(fù)合增長(zhǎng)率仍高達(dá)

16.6%。分類型看，母嬰市場(chǎng)主要分為產(chǎn)品市場(chǎng)與服務(wù)市場(chǎng)，各自占比近

50%。從母嬰市場(chǎng)細(xì)分來(lái)

看，根據(jù)羅蘭貝格的預(yù)測(cè)，2020

年我國(guó)母嬰商品市場(chǎng)和服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模大致相當(dāng)，各自占比

約

50%，其中嬰童商品市場(chǎng)中，食品（奶粉、輔食等）占比約

37%，其次是服裝和孕婦產(chǎn)

品（如孕婦裝、營(yíng)養(yǎng)品等），分別占到

30%、20%；此外，母嬰商品同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)日漸激烈下，

個(gè)性化母嬰服務(wù)市場(chǎng)開始出現(xiàn)，據(jù)羅蘭貝格預(yù)測(cè)，目前嬰童服務(wù)市場(chǎng)仍以教育為主，占比

約

36%，娛樂(lè)及出行占比達(dá)

26%，金融服務(wù)占比

20%。我們認(rèn)為，隨著“優(yōu)生優(yōu)育、科學(xué)

孕育”的生育觀念被更多家庭所推崇，母嬰行業(yè)業(yè)態(tài)將進(jìn)一步向服務(wù)消費(fèi)延伸。線下零售為主要消費(fèi)場(chǎng)景，母嬰電商發(fā)展帶動(dòng)線上消費(fèi)占比快速提升。母嬰專賣店、商超

賣場(chǎng)等線下渠道仍為我國(guó)母嬰零售市場(chǎng)主要消費(fèi)場(chǎng)景，據(jù)中國(guó)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)預(yù)計(jì)，母嬰專賣

店為最大的線下銷售渠道，2020

年總銷售額占到我國(guó)母嬰商品線下市場(chǎng)的

40%，其次為非

母嬰類的綜合購(gòu)物中心及百貨商店，銷售額占線下商品市場(chǎng)的

36%。此外，受益于互聯(lián)網(wǎng)

的普及與電商交易的快速發(fā)展，母嬰電商快速發(fā)展，據(jù)電子商務(wù)研究中心數(shù)據(jù)，2020

年我

國(guó)母嬰童電商交易規(guī)模達(dá)到

10001

億元，同比增長(zhǎng)

10%。此外，據(jù)艾媒咨詢數(shù)據(jù)，2020

年母嬰電商用戶規(guī)模達(dá)到

2.16

億人，同比增長(zhǎng)

10%，預(yù)計(jì)

2021

年將達(dá)到

2.43

億人，為后

續(xù)母嬰電商進(jìn)一步增長(zhǎng)、滲透率提升奠定良好基礎(chǔ)。競(jìng)爭(zhēng)格局方面，線下渠道格局較為分散，線上渠道流量集中。根據(jù)門店數(shù)量和規(guī)模劃分，

母嬰專營(yíng)連鎖零售店可分為：1）大型零售店模式，指單店面積超過(guò)

2500

平米，門店數(shù)量

超過(guò)

30