長(zhǎng)期籌資決策培訓(xùn)和特殊情況下的投資決策

1第八章長(zhǎng)期籌資決策本章應(yīng)掌握的內(nèi)容（加★為重點(diǎn)內(nèi)容）1.資本成本★（1）資本成本的概念（2）資本成本的計(jì)算

——個(gè)別、加權(quán)平均（3）資本成本的意義2.杠桿效應(yīng)分析★（1）財(cái)務(wù)杠桿（2）經(jīng)營(yíng)杠桿（3）復(fù)合杠桿2引例：眼前有一個(gè)投資項(xiàng)目，可以獲得10%的年投資報(bào)酬率，但是企業(yè)目前資金不足，需要從企業(yè)外部籌集資金，但是考慮到發(fā)行股票和債券所需要的時(shí)間比較長(zhǎng)，因此企業(yè)考慮從外部借款，請(qǐng)問：借款利率為多少時(shí)企業(yè)才可以考慮投資該項(xiàng)目呢？

當(dāng)該項(xiàng)目的投資報(bào)酬率＞該項(xiàng)目資金成本的時(shí)候，項(xiàng)目才值得投資3第八章長(zhǎng)期籌資決策一、資本成本1.資本成本的概念

——企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價(jià)籌集代價(jià)——籌集費(fèi)用：發(fā)行（籌集）過程中的手續(xù)費(fèi)、律師費(fèi)、印刷費(fèi)、公證費(fèi)、廣告費(fèi)、資信評(píng)估費(fèi)、擔(dān)保等使用代價(jià)——使用費(fèi)用：利息、股利等注意：可以使用絕對(duì)數(shù)值，為便于比較，一般使用相對(duì)數(shù)值——資本成本率廣義：籌集和使用任何資金狹義：籌集和使用長(zhǎng)期資金（比重較大、成本較高）長(zhǎng)期資金又稱為資本，因此長(zhǎng)期資金的成本又稱為資本成本。4注意，我國(guó)有關(guān)資金成本支付的規(guī)定：①債務(wù)資本的利息→稅前支付（有抵稅效應(yīng)）②權(quán)益資本的現(xiàn)金股利→稅后支付（無抵稅效應(yīng)）例子：某企業(yè)某年實(shí)現(xiàn)息稅前利潤(rùn)為300萬，應(yīng)付資金成本為10萬元。若稅前支付，應(yīng)交所得稅=（300－10）×25%=72.5萬企業(yè)的凈利潤(rùn)=300-10-72.5

=217.5萬若稅后支付，應(yīng)交所得稅=300×25%=75萬元企業(yè)的凈利潤(rùn)=300-75=225萬在稅前支付的情況下：＝應(yīng)付資本成本×(1-所得稅稅率)企業(yè)實(shí)際負(fù)擔(dān)的成本

稅前支付可少交所得稅2.5萬元，即相當(dāng)于企業(yè)10萬元資金成本真正支付了7.5萬元,其余2.5萬元可用少交的所得稅支付。＝應(yīng)付資本成本-應(yīng)付資本成本×所得稅稅率52.個(gè)別資本成本的計(jì)算

——使用各種長(zhǎng)期資金的成本，包括長(zhǎng)期借款、債券、優(yōu)先股、普通股等計(jì)算思路：資金提供者資金使用者獲得投資收益

-投資者期望報(bào)酬率支付資金使用費(fèi)用

-資金成本

提供資金

支付費(fèi)用

投資者期望報(bào)酬率和資金成本是否相等?

在不存在交易成本的前提下或稱交易成本為零的情況下相等.6資本成本率=資本使用費(fèi)/實(shí)際籌集資本×100%=資本使用費(fèi)/（籌資總額-籌資費(fèi)用）×100%資本成本通用公式K=DP-F×100%K=DP（1-f）×100%K

——資本成本率D——資本使用費(fèi)P——籌資總額F——籌資費(fèi)用f——籌資費(fèi)用率，即籌資費(fèi)用與籌資金額的比率7第八章長(zhǎng)期籌資決策（1）長(zhǎng)期借款(longdebt)成本——籌資費(fèi)用和借款利息注意：①由于借款的手續(xù)費(fèi)很低，通常可以忽略不計(jì)②利息在稅前支付，產(chǎn)生抵稅效應(yīng)到期還本、分期付息的長(zhǎng)期借款資本成本KL：KL=IL(1-T)L(1-f)或：KL=RL(1-T)(1-f)KL——長(zhǎng)期借款成本IL——長(zhǎng)期借款年利息T——所得稅率L——借款金額f——長(zhǎng)期借款籌資費(fèi)用率RL——長(zhǎng)期借款年利率8第八章長(zhǎng)期籌資決策例8.1：某公司取得5年期長(zhǎng)期借款200萬元，年利率為11％，每年付息一次，到期還本，籌資費(fèi)用率為0.5％，企業(yè)所得稅率為25％，則該借款的資本成本是多少？KL＝RL(1-T)/(1-f)

＝11％×（1-25％）／（1-0.5％）＝8.29％（2）債券(bonds)成本Kb注意：①考慮發(fā)行費(fèi)用、發(fā)行方式（平價(jià)、折價(jià)、溢價(jià)）②稅前支付利息，具有抵稅效應(yīng)Kb=P×i×(1-T)B(1-f)Kb——債券成本P——債券面值i——債券票面年利率Ib——債券票面年利息額B——債券發(fā)行總額T、f同前=Ib(1-T)B(1-f)9第八章長(zhǎng)期籌資決策例8.2：某公司發(fā)行票面總值為500萬的10年期債券，票面利率為12％，發(fā)行費(fèi)率為5％，所得稅率為25％①如果平價(jià)發(fā)行，發(fā)行價(jià)格為500萬元Kb＝

500×12％×（1-25％）＝9.47％

500×（1-5％）②如果溢價(jià)發(fā)行，發(fā)行價(jià)格為600萬元Kb＝500×12％×（1-25％）

＝7.89％

600×（1-5％）③如果折價(jià)發(fā)行，發(fā)行價(jià)格為400萬元Kb＝

500×12％×（1-25％）

＝11.84％

400×（1-5％）折價(jià)發(fā)行資本成本溢價(jià)發(fā)行資本成本10第八章長(zhǎng)期籌資決策※提示：若想計(jì)算的更為準(zhǔn)確，應(yīng)從債權(quán)人的投資收益出發(fā)：債券的發(fā)行價(jià)格為：P0=Ib(1+r)tnt=1+M(1+r)nP0(1-f)=Ib(1+r)tnt=1+M(1+r)n考慮發(fā)行費(fèi)后：倒求出r后：考慮抵稅效應(yīng)的債券成本Kb＝r(1-T)11第八章長(zhǎng)期籌資決策沿用上例平價(jià)發(fā)行：500×(1-5%)=500×12%(1+k)t10t=1+500(1+k)10考慮抵稅效應(yīng)的債券成本Kb＝12.96％×(1-25％)＝9.72％之前計(jì)算的債券的資本成本為9.72％475＝500×12%×P/A(k，10)+500×P/F(k，10)12％500k47514％448x2%5225=2552x2%x=0.96%k=12%+x=12.96％12第八章長(zhǎng)期籌資決策（3）優(yōu)先股(preferredstock)成本Kp①和債券的區(qū)別：優(yōu)先股股利在稅后支付，不具有抵稅作用②公式：Kp=DpPp(1-f)Kp

——優(yōu)先股成本f——

籌資費(fèi)率Dp——優(yōu)先股年股利Pp——優(yōu)先股籌資總額13第八章長(zhǎng)期籌資決策例8.3：某公司發(fā)行優(yōu)先股10萬股，面值為10元／股，公司承諾固定股利為2元／股，此次募集的發(fā)行費(fèi)率為4％如果是平價(jià)發(fā)行，發(fā)行價(jià)格為10元／股Kp＝（2×100000）／［10×100000×（1-4％）］＝20.83％如果是溢價(jià)發(fā)行，發(fā)行價(jià)格為12元／股Kp＝（2×100000）／［12×100000×（1-4％）］＝17.36％如果是折價(jià)發(fā)行，發(fā)行價(jià)格為8元／股Kp＝（2×100000）／［8×100000×（1-4％）］＝26.04％14第八章長(zhǎng)期籌資決策（4）普通股(stock)成本Ks——由于股利不固定，因此常用三種估算方法①股利估算法根據(jù)CHAP4股票評(píng)估中零增長(zhǎng)模型和固定增長(zhǎng)模型假定：a.每年支付股利不變股票價(jià)值V＝D／r則：Ks＝D／P（1-f）b.假定每年股利保持固定的增長(zhǎng)速度則：r＝D1/V+gKs

＝D1／［P（1-f）］+g價(jià)格相等的普通股的資本成本等于優(yōu)先股的資本成本+股利增長(zhǎng)速度g

15第八章長(zhǎng)期籌資決策例8.4：某公司發(fā)行普通股，發(fā)行價(jià)格為2元／股，發(fā)行籌資費(fèi)率為所得金額的5％，公司計(jì)劃下一年度發(fā)放股利為0.14元／股，并預(yù)計(jì)該股利將以每年5％的速度增長(zhǎng)Ks

＝D1／［P（1-f）］+g

＝0.14／［2×（1-5％）］+5％＝12.37％②利用資本資產(chǎn)定價(jià)模型估算投資者的期望報(bào)酬籌資者的資本成本根據(jù)CHAP2資本資產(chǎn)定價(jià)模型：ks=Kf+(Km-Kf)估算步驟：估算無風(fēng)險(xiǎn)利率Kf

（銀行短期利率或其他）估算公司股票系數(shù)

確定市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率Km16第八章長(zhǎng)期籌資決策例8.5：某公司的股票系數(shù)為0.7，市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為15％，無風(fēng)險(xiǎn)利率為6％，則：Ks=Kf+(Km-Kf)

＝6％+0.7×（15％-6％）＝12.3％③債券成本的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法ks=kb+風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)注意：風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)一般在3％-5％例8.6：承例8.2，某公司的債券成本為8.46％，公司估計(jì)股票的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)約為4％，則

ks=8.46％+4％=12.46％17第八章長(zhǎng)期籌資決策（6）留存收益(return)成本Kr——等同于無發(fā)行費(fèi)的普通股問題：企業(yè)發(fā)行普通股和使用留存收益哪一種方式資本成本高呢？承例8.4：某公司發(fā)行在外的普通股發(fā)行價(jià)格為2元／股，發(fā)行籌資費(fèi)率為所得金額的5％，公司計(jì)劃下一年度發(fā)放股利為0.14元／股，并預(yù)計(jì)該股利將以每年5％的速度增長(zhǎng)。Ks

＝

D1／［P（1-f）］+g

＝0.14／［2×（1-5％）］+5％＝12.37％則：Kr＝0.14／2+5％＝12％18第八章長(zhǎng)期籌資決策3.加權(quán)平均資本成本（WACC)的計(jì)算——weightedaveragecostofcapital——衡量企業(yè)所有長(zhǎng)期資本的加權(quán)平均成本公式：Kw=kiWini=1Kw

—加權(quán)平均資本成本Ki

—第i種個(gè)別資本成本W(wǎng)i—第i種個(gè)別資本占全部資本的比重19我們幾個(gè)班同學(xué)合伙打算開辦一個(gè)企業(yè)，叫海毅信息技術(shù)。一半的同學(xué)以入股的方式每人投入1000元，剩余一半以貸款的方式每人借給企業(yè)1000元，假設(shè)我們幾個(gè)班100人。股東要求的投資回報(bào)率是12%，債權(quán)人要求的投資報(bào)酬率為8%。計(jì)算企業(yè)的加權(quán)平均資本成本。Kw=kiWini=1總資本=1000×100=10萬元股權(quán)資本=1000×50=5萬元債務(wù)資本=1000×50=5萬元-占總資本50%-占總資本50%=12%×50%+8%×50%=10%假設(shè)：該企業(yè)開辦以后的平均年投資報(bào)酬率為9.5%，該企業(yè)是否應(yīng)該投資開辦？結(jié)論：只有當(dāng)投資企業(yè)取得的投資報(bào)酬率大于等于WACC時(shí)，才能投資開辦。只有當(dāng)投資項(xiàng)目取得的投資報(bào)酬率大于等于該投資項(xiàng)目的WACC時(shí)，才能投資該項(xiàng)目。20第八章長(zhǎng)期籌資決策（3）例8.7某公司發(fā)行在外的普通股為100萬股，面值1元／股，預(yù)計(jì)下一年股利為0.1元／股，股利年固定增長(zhǎng)率為10％，股票的發(fā)行價(jià)格是1.8元／股；公司同時(shí)發(fā)行債券面值80萬元，3年期，年利率為11％，市場(chǎng)發(fā)行總額為95萬元；企業(yè)的所得稅率為25％，此處不考慮籌資費(fèi)率計(jì)算單項(xiàng)的資本成本：普通股：Ks＝D1／［P（1-f）］+g

＝0.1／1.8+10％＝15.6％債券：Kb＝80×11％×（1-25％）／95＝6.95％計(jì)算各項(xiàng)在價(jià)值總額中所占權(quán)重：——賬面價(jià)值權(quán)數(shù)、市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)、目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù)21第八章長(zhǎng)期籌資決策a.賬面價(jià)值權(quán)數(shù)Ws＝100／（100+80）＝55.6％Wb＝80／（100+80）＝44.4％因此：Kw＝15.6％×55.6％+6％×44.4％＝11.3％b.市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)Ws＝（1.8×100）／（180+95）＝65.5％Wb＝95／（180+95）＝34.5％因此：Kw＝15.6％×65.5％+6％×34.5％＝12.3％c.目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù)——以未來預(yù)計(jì)的目標(biāo)市場(chǎng)價(jià)值確定權(quán)數(shù)224.邊際資本成本的計(jì)算（1）定義公司新增1元資金所需要負(fù)擔(dān)的成本——當(dāng)資金超過一定的限度后，所需要的資本成本就會(huì)增加資本成本r與籌資總額的關(guān)系籌資突破點(diǎn)籌資總額rMr123（2）計(jì)算步驟①確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)：30∶20∶50或者50∶50等②確定各種籌資方式的資本成本③計(jì)算籌資突破點(diǎn)(籌資總額)籌資突破點(diǎn)＝某一特定成本下籌資限額／該資金所占資金總額的比重例:長(zhǎng)期借款籌集資金量在1000萬元以內(nèi)時(shí)，資金成本為7%，長(zhǎng)期借款占企業(yè)總資金的50%，那么如果要使的長(zhǎng)期借款的資金成本控制在7%，那么企業(yè)總的籌集資金不能超過多少？

④計(jì)算資本的邊際成本24第八章長(zhǎng)期籌資決策（3）例8.8某公司可用籌資方式和資本成本統(tǒng)計(jì)如下：籌資方式目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)籌資范圍資本成本長(zhǎng)期負(fù)債30％0-120,000120,000-450,000450,000以上6%7%8%優(yōu)先股10％0-25,00025,000以上10%12%普通股60％0-300,000300,000-900,000900,000以上14％15％16％籌資突破點(diǎn)①＝400,00025第八章長(zhǎng)期籌資決策計(jì)算各項(xiàng)籌資的籌資突破點(diǎn)，如下表：籌資方式資本結(jié)構(gòu)①資本成本②籌資范圍③籌資突破點(diǎn)（③界點(diǎn)/①）長(zhǎng)期負(fù)債30％6%7%8%0-120,000120,000-450,000450,000以上400,0001,500,000-優(yōu)先股10％10%12%0-25,00025,000以上250,000-普通股60％14％15％16％0-300,000300,000-900,000900,000以上500,0001,500,000-26計(jì)算以上5組籌資范圍內(nèi)加權(quán)平均資本成本序號(hào)籌資總額范圍籌資方式資本結(jié)構(gòu)資本成本邊際資本成本1250,000以內(nèi)長(zhǎng)期負(fù)債優(yōu)先股普通股30％10％60％6％10％14％1.8％1.0％8.4％2250,000-400,000長(zhǎng)期負(fù)債優(yōu)先股普通股30％10％60％6％12％14％1.8％1.2％8.4％3400,000-500,000長(zhǎng)期負(fù)債優(yōu)先股普通股30％10％60％7％12％14％2.1％1.2％8.4％4500,000-1,500,000長(zhǎng)期負(fù)債優(yōu)先股普通股30％10％60％7％12％15％2.1％1.2％9.0％51,500,000以上長(zhǎng)期負(fù)債優(yōu)先股普通股30％10％60％8％12％16％2.4％1.2％9.6％11.2％11.4％11.7％12.3％13.2％27邊際資本成本r與籌資總額的關(guān)系籌資總額25405015011.2%11.4%11.7%12.3%13.2%r進(jìn)行追加籌資決策28第八章長(zhǎng)期籌資決策5.資本成本的意義（1）是比較籌資方式、選擇追加籌資方案的依據(jù)（2）是評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目、比較投資方案的標(biāo)準(zhǔn)投資收益率>資本成本率，值得投資（3）是評(píng)價(jià)經(jīng)營(yíng)成果的依據(jù)資本利潤(rùn)率>資本成本率，經(jīng)營(yíng)有方※注意：影響WACC的因素（1）銀行利率：利率越高，籌資成本越高（2）稅收政策：稅率高，債務(wù)資本籌資成本低（3）公司的資本結(jié)構(gòu)政策（4）稅后利潤(rùn)：留存利潤(rùn)越多，對(duì)外籌資越少（5）企業(yè)所籌資金的用途不可控可控2930七、杠桿效應(yīng)分析——物理學(xué)中用較小的力量移動(dòng)較重物體的現(xiàn)象——財(cái)務(wù)中表現(xiàn)為某一財(cái)務(wù)變量以較小幅度變動(dòng)時(shí),另一相關(guān)財(cái)務(wù)變量以較大幅度變動(dòng).財(cái)務(wù)中的杠桿效應(yīng)：財(cái)務(wù)杠桿經(jīng)營(yíng)杠桿復(fù)合杠桿311.財(cái)務(wù)杠桿——債務(wù)利息的影響原理：企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)，無論利潤(rùn)多少，債務(wù)利息是固定的，當(dāng)利潤(rùn)增加時(shí)，每1元利潤(rùn)中所負(fù)擔(dān)的利息相對(duì)減少，從而使股東的收益帶來更大幅度的提高.（借1元賺1元借1元賺10元）（1）杠桿效應(yīng)的表現(xiàn)

假設(shè)某企業(yè)年銷售500萬元，成本及各項(xiàng)費(fèi)用300萬元（不包括利息支出），企業(yè)所得稅率為33％32收入500萬減：成本費(fèi)用300萬稅前利潤(rùn)180萬所有者投資600萬，借款400萬，利率5％減：所得稅59.4萬稅后利潤(rùn)120.6萬權(quán)益報(bào)酬率20.1％減：利息支出20萬收入500萬減：成本費(fèi)用300萬稅前利潤(rùn)200萬所有者投資1000萬，沒有負(fù)債減：所得稅66萬稅后利潤(rùn)134萬權(quán)益報(bào)酬率13.4％結(jié)論1：負(fù)債經(jīng)營(yíng)使股東的投資報(bào)酬率提高第一種情況：33第二種情況：假設(shè)某企業(yè)年銷售500萬元，成本及各項(xiàng)費(fèi)用400萬元（不包括利息支出），企業(yè)所得稅率為33％收入500萬減：成本費(fèi)用400萬稅前利潤(rùn)52萬所有者投資600萬，借款400萬，利率12％減：所得稅17.16萬稅后利潤(rùn)34.84萬權(quán)益報(bào)酬率5.8％減：利息支出48萬收入500萬減：成本費(fèi)用400萬稅前利潤(rùn)100萬所有者投資1000萬，沒有負(fù)債減：所得稅33萬稅后利潤(rùn)67萬權(quán)益報(bào)酬率6.7％結(jié)論2：負(fù)債經(jīng)營(yíng)使股東的投資報(bào)酬率降低34——負(fù)債經(jīng)營(yíng)是“雙刃劍”負(fù)債經(jīng)營(yíng)規(guī)則：企業(yè)的債務(wù)融資成本（5％）<企業(yè)資產(chǎn)投資報(bào)酬率（20％）時(shí)，負(fù)債經(jīng)營(yíng)會(huì)增加股東收益企業(yè)的債務(wù)融資成本（12％）>企業(yè)資產(chǎn)投資報(bào)酬率（10％）時(shí)，負(fù)債經(jīng)營(yíng)會(huì)減少股東收益注意：①負(fù)債經(jīng)營(yíng)是一種風(fēng)險(xiǎn)（但可以控制）②負(fù)債經(jīng)營(yíng)放大的是股東（所有者）的損益③負(fù)債經(jīng)營(yíng)的杠桿程度——財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，可以衡量財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大?。ㄏ禂?shù)越大，風(fēng)險(xiǎn)越大）35（2）杠桿效應(yīng)的大小——財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DFL)衡量股東報(bào)酬和企業(yè)報(bào)酬之間變動(dòng)的關(guān)系是每股盈余（EPSEarningsPerShare

)變動(dòng)和息稅前利潤(rùn)（EBIT

EarningsBeforeInterestsAndTaxes

)變動(dòng)的比率DFL=EPS變動(dòng)百分比（△EPS／EPS）EBIT變動(dòng)百分比（△EBIT／EBIT）公式1：含義：EBIT變動(dòng)1%所引起的EPS變動(dòng)的百分比36財(cái)務(wù)杠桿示意圖11.5⊿EPS/EPS=30%⊿EBIT/EBIT=20%財(cái)務(wù)杠桿支點(diǎn)：固定利息費(fèi)用DFL=1.537財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)推導(dǎo)

DFL=EPS變動(dòng)百分比EBIT變動(dòng)百分比=

DEPS/EPS

DEBIT/EBITEPS

=

(EBIT-利息費(fèi)用-所得稅)

N

=(EBIT-I)(1-t)

N

DEPS=DEBIT

(1-

t

)/N

DFL

=

DEPS/EPS

DEBIT/EBIT=

DEPSEPS

.EBIT

DEBIT

=EBITEBIT-I

=

DEBIT

(1-

t)/N

(EBIT

-

I)

(1-

t)/N

EBIT

DEBIT

.將上列EPS與

⊿EPS代入DFL定義公式可得：38例：某企業(yè)一定時(shí)期的息稅前利潤(rùn)是40000元，長(zhǎng)期負(fù)債總額為100000元，利息率為12％，則該企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)：DFL＝40000／（40000-100000×12％）＝1.43含義：如果該企業(yè)的EBIT增加（減少）1％，該企業(yè)股東的EPS會(huì)增加（減少）1.43％392.經(jīng)營(yíng)杠桿——固定成本的影響原理：在相關(guān)的產(chǎn)銷范圍內(nèi)，企業(yè)的固定成本是不變的，如果產(chǎn)銷量增加，單位產(chǎn)銷量所承擔(dān)的固定成本就會(huì)減少，從而增加企業(yè)的利潤(rùn)（用10000元生產(chǎn)2萬件用10000元生產(chǎn)10萬件）（1）杠桿效應(yīng)的表現(xiàn)

假設(shè)某企業(yè)購(gòu)置設(shè)備生產(chǎn)A產(chǎn)品，每年用于固定設(shè)備的投入（折舊、維護(hù)等）共計(jì)12萬元，生產(chǎn)1件A產(chǎn)品所需原材料等變動(dòng)成本共計(jì)6元，A產(chǎn)品售價(jià)9元40收入180萬變動(dòng)利潤(rùn)60萬賣出20萬件減：固定成本12萬息稅前利潤(rùn)48萬單位產(chǎn)品含利潤(rùn)2.4元減：變動(dòng)成本120萬收入90萬減：變動(dòng)成本60萬變動(dòng)利潤(rùn)30萬賣出10萬件減：固定成本12萬息稅前利潤(rùn)18萬單位產(chǎn)品含利潤(rùn)1.8元結(jié)論1：賣得越多每件產(chǎn)品賺的越多第一種情況：41第二種情況：由于產(chǎn)品缺乏競(jìng)爭(zhēng)力，企業(yè)的銷售直線下降，只銷售了5萬件收入45萬變動(dòng)利潤(rùn)15萬賣出5萬件減：固定成本12萬息稅前利潤(rùn)3萬單位產(chǎn)品含利潤(rùn)0.6元減：變動(dòng)成本30萬收入90萬減：變動(dòng)成本60萬變動(dòng)利潤(rùn)30萬賣出10萬件減：固定成本12萬息稅前利潤(rùn)18萬單位產(chǎn)品含利潤(rùn)1.8元結(jié)論2：賣得越少每件產(chǎn)品賺的更少42（2）杠桿效應(yīng)的大小——經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)（DOL)衡量銷售量和企業(yè)報(bào)酬之間變動(dòng)的關(guān)系是銷售量（Q）變動(dòng)和息稅前利潤(rùn)（EBIT)變動(dòng)的比率具體而言：Q變動(dòng)1%所引起的EBIT變動(dòng)的百分比DOL=EBIT變動(dòng)百分比（△EBIT／EBIT）Q變動(dòng)百分比（△Q／Q）公式1：DOL=Q(P—V)Q(P—V)－FC公式2：（更易于計(jì)算）P-單價(jià)FC-固定成本

V-單位變動(dòng)成本DOL=S—VCS—VC－FC公式3：S-銷售額VC-變動(dòng)成本總額43經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)推導(dǎo)分子EBIT=銷售金額

–變動(dòng)成本-

固定成本

=S

-

V

-

F=(

p-

v)

Q

-

F

DEBIT=(p-v)DQ

(F

為固定成本，DF

=0)DOL

DEBIT/EBIT

DQ/Q

==

息稅前利潤(rùn)變動(dòng)百分比

銷售數(shù)量變動(dòng)百分比將上列EBIT

與⊿EBIT

代入DOL定義公式可得：固定成本（F）越高，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)（DOL）越大，銷售量對(duì)EBIT的影響越大44經(jīng)營(yíng)杠桿示意圖12⊿EBIT/EBIT=20%⊿Q/Q=10%經(jīng)營(yíng)杠桿支點(diǎn)：固定成本DOL=245例：假設(shè)某企業(yè)購(gòu)置設(shè)備生產(chǎn)A產(chǎn)品，每年用于固定設(shè)備的投入（折舊、維護(hù)等）共計(jì)12萬元，生產(chǎn)1件A產(chǎn)品所需原材料等變動(dòng)成本共計(jì)6元，A產(chǎn)品售價(jià)9元①銷售20萬件：DOL＝202300×(9-6)／[202300×(9-6)-120230]

＝1.25含義：銷售量每增加（減少）1％，該企業(yè)的EBIT會(huì)增加（減少）1.25％②銷售10萬件DOL＝100000×(9-6)／[100000×(9-6)-120230]

＝1.6746③賣出5萬件DOL＝50000×(9-6)／[50000×(9-6)-120230]

＝5④賣出4萬件DOL＝40000×(9-6)／[40000×(9-6)-120230]

＝∞EBIT＝40000×(9-6)-120230＝0（少賣1件就虧損——盈虧臨界點(diǎn)）銷量Q20萬10萬5萬4萬DOL1.251.675∞銷售量越少，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大，在盈虧臨界點(diǎn)達(dá)到無窮大47不同固定成本下的盈虧平衡點(diǎn)銷售收入PQ固定成本F1總成本V+F1盈虧臨界點(diǎn)銷售量金額銷售收入PQ固定成本F2總成本V+F2盈虧臨界點(diǎn)銷售量金額若F1<F2，則Qe1<Qe248（3）結(jié)論：①DOL衡量EBIT對(duì)銷售變動(dòng)的敏感性Q(P—V)－FC

EBIT

②進(jìn)行公司比較時(shí)，DOL大的公司EBIT對(duì)銷售的變動(dòng)就越敏感③DOL越大，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大493.復(fù)合杠桿——經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的共同作用銷售量Q↑↓EBIT↑↓EPS↑↓經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)（經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)）復(fù)合杠桿系數(shù)注意：總風(fēng)險(xiǎn)=經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)+財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

50經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)總風(fēng)險(xiǎn)盈利虧損51（1）杠桿效應(yīng)的大小——復(fù)合杠桿系數(shù)（DTL)——DegreeofTotalLeverage衡量銷售量和股東報(bào)酬之間變動(dòng)的關(guān)系是每股收益（EPS)變動(dòng)和銷售量（Q）變動(dòng)的比率具體而言：Q變動(dòng)1%所引起的EPS變動(dòng)的百分比=（△EBIT／EBIT）（△Q／Q）（△EPS／EPS）（△EBIT／EBIT）×=EPS變動(dòng)百分比（△EPS／EPS）Q變動(dòng)百分比（△Q／Q）DTL公式1：=DOLDFL×52復(fù)合杠桿示意圖13⊿EPS/EPS=30%⊿Q/Q=10%復(fù)合杠桿支點(diǎn)：固定成本和固定財(cái)務(wù)費(fèi)用DTL=353復(fù)合杠桿系數(shù)公式推導(dǎo)DTL=DOLDFL×S－V－FS－V=×EBIT

EBIT-IS－V－FS－V=×S-V-FS-V-F-IS－V－F-IS－V=(p-v)Q

－F-I(p-v)Q=公式2：EBIT-IEBIT+F=公式3：54（2）DTL的應(yīng)用舉例某公司的銷售收入為100萬元，變動(dòng)成本率為50％，企業(yè)所得稅率為33％，公司目前的EPS為0.18元／股，發(fā)行在外的普通股股數(shù)為100萬股，公司長(zhǎng)期負(fù)債為100萬，平均利率為6％，如果公司股東大會(huì)決定下一年公司的EPS增長(zhǎng)50％，則企業(yè)的銷售目標(biāo)應(yīng)定為多少？稅前利潤(rùn)=0.18×100/(1-33%)=26.87萬元EBIT=26.87+100×6%=32.87萬元DFL=32.87/(32.87-6)=1.22DOL=100×(1-50%)/32.87=1.52DTL=1.22×1.52=1.854銷售增長(zhǎng)=50%/1.854=27%銷售目標(biāo)=100×(1+27%)=127萬元55（3）DTL的意義①為經(jīng)營(yíng)者預(yù)計(jì)銷售對(duì)每股收益的影響提供依據(jù)②在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)間進(jìn)行權(quán)衡，以控制總風(fēng)險(xiǎn)的大小——經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)大就減少財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)本資料來源幾種特殊情況下的投資決策?設(shè)備更新決策設(shè)備更新決策是比較設(shè)備更新與否對(duì)企業(yè)的利弊。通常采用凈現(xiàn)值作為投資決策指標(biāo)。設(shè)備更新決策可采用兩種決策方法，一種是比較新、舊兩種設(shè)備各自為企業(yè)帶來的凈現(xiàn)值的大?。涣硪环N是計(jì)算使用新、舊兩種設(shè)備所帶來的現(xiàn)金流量差量，考察這一現(xiàn)金流量差量的凈現(xiàn)值的正負(fù)，進(jìn)而做出恰當(dāng)?shù)耐顿Y決策。?例（教材97－98頁）

方法1，新舊設(shè)備凈現(xiàn)值比較繼續(xù)使用舊設(shè)備:每年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量為20萬元，凈現(xiàn)值為：NPV＝20萬元×PVIFA（10％，10）＝20萬元×6.145＝122.9萬元?使用新設(shè)備：初始投資額＝120－10－16＝94(萬元)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量現(xiàn)值＝40×PVIFA(10%,10)＝40×6.145＝245.8(萬元)終結(jié)現(xiàn)金流量現(xiàn)值＝20×0.386＝7.72(萬元)凈現(xiàn)值＝－94＋245.8＋7.72＝159.52(萬元)由于使用新設(shè)備的凈現(xiàn)值大于繼續(xù)使用舊設(shè)備的凈現(xiàn)值，故采用新設(shè)備。?方法2：差量比較法初始投資額＝120－10－16＝94(萬元)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量差量＝40－20＝20(萬元)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量差量現(xiàn)值＝20×6.145＝122.9(萬元)終結(jié)現(xiàn)金流量現(xiàn)值＝20×0.386＝7.72(萬元)現(xiàn)金流量差量?jī)衄F(xiàn)值＝－94＋122.9＋7.72＝36.62(萬元)?設(shè)備比較決策這一決策比較購(gòu)置不同設(shè)備的效益高低。一般來講，進(jìn)行這一決策時(shí)應(yīng)比較不同設(shè)備帶來的成本與收益，進(jìn)而比較其各自凈現(xiàn)值的高低。但有時(shí)我們也假設(shè)不同設(shè)備帶來的收益是相同的，因而只比較其成本高低即可。很多情況