次貸危機的原因過程和機理

1次貸危機原因過程與機理自2003

年以來，每年都有經(jīng)濟學(xué)家警告說美國的房地產(chǎn)泡沫將會破滅，雖然這一預(yù)言一直沒有應(yīng)驗，然而，該發(fā)生的遲早要發(fā)生。2007

年8

月，美國次貸危機突然爆發(fā)，不但房地產(chǎn)泡沫終于破滅，美國還陷入了自20

世紀(jì)30

年代大蕭條以來最為嚴重的金融危機。

以格林斯潘為首的美國貨幣當(dāng)局在長時期內(nèi)的用擴張性的貨幣政策支持美國的資本市場。當(dāng)1996年12月格林斯潘接受一些經(jīng)濟學(xué)家如耶魯大學(xué)教授席勒〔RobertShiller〕的批評，在一次講演中提出美國股市存在“非理性躁動〞〔IrrationalExuberance，現(xiàn)在往往被譯為“非理性繁榮〞〕后，世界股價應(yīng)聲而落。紐約股價也下降了2%。從此以后，格林斯潘就不再提“非理性躁動〞，而是轉(zhuǎn)而采取擴張性的貨幣政策來支持美國資本市場的繁榮，結(jié)果形成了巨大的網(wǎng)絡(luò)泡沫。2000年網(wǎng)絡(luò)泡沫破滅以后，美聯(lián)儲連續(xù)13次降息，而且鼓勵衍生工具的開展，放松對它的監(jiān)管。90年代中期創(chuàng)造的一種衍生工具信用違約掉期〔CreditDefaultSwap,簡稱CDS〕到今年總規(guī)模已經(jīng)到了60萬億美元，約為美國GDP的4.6倍，衍生產(chǎn)品總規(guī)模到達530萬億美元，約為美國GDP的40倍！此主題相關(guān)圖片如下：

從短時期來看，美國經(jīng)濟顯得很有活力。但實際上它所創(chuàng)造的大量“金融財富〞只是紙面上的財富，甚至只是電腦上的一些符號，一有風(fēng)吹草動，便會煙消云散。美國的這個深層的結(jié)構(gòu)問題，通過美元的發(fā)行，五花八門衍生工具的出臺，通過美國金融體系滲透到世界各國，使世界金融體系中充滿了巨大的泡沫和黑洞。只要受到某種沖擊的觸發(fā)，都會引起世界金融體系的系統(tǒng)性危機。次貸正是觸發(fā)這一危機的引信。一,房地產(chǎn)泡沫的形成及破滅

1990

年代以來，在信息技術(shù)革命所帶來的所謂新經(jīng)濟的推動下，美國經(jīng)濟經(jīng)歷了二戰(zhàn)后前所未有的高速增長，美國資本市場更是空前繁榮。2001

年IT泡沫破滅，加上911事件,美國經(jīng)濟出現(xiàn)衰退。為了刺激經(jīng)濟，布什總統(tǒng)在格林斯潘的支持下推行的減稅政策沒能使美國走出經(jīng)濟衰退,為了促進經(jīng)濟增長和充分就業(yè),美聯(lián)儲采取了極具擴張性的貨幣政策。經(jīng)過13

次降息，到2003

年6

月25

日，美聯(lián)儲將聯(lián)邦基金利率下調(diào)至1%，創(chuàng)45

年來最低水平。美聯(lián)儲的低利率政策，本身并沒有刺激投資,而是導(dǎo)致美國住房價格的急劇上升。

長期的低利率政策是如何導(dǎo)致房地產(chǎn)業(yè)的過熱呢?

首先,

低利率導(dǎo)致貨幣供給量的過度增長,導(dǎo)致流動性過剩,從而導(dǎo)致人們對于資產(chǎn)投資的狂熱,包括房地產(chǎn)投資的狂熱;其次,

低利率使人們熱心于按揭貸款購房,導(dǎo)致房價上升;最后,

房價上升就開始了一種循環(huán):

房價上升----開發(fā)商加大開發(fā)-----土地作為稀缺資源的價格上漲------房價上升進一步上升(因為土地價格構(gòu)成房價的60%,或者說土地本錢是房屋本錢的60%左右)------

開發(fā)商加大開發(fā),銀行加大力度貸款(包括給開發(fā)商和購房者的貸款)------住房需求和供給都同時上升,同時房價也不斷上升-------房地產(chǎn)泡沫形成.

從2002年起，美國房價以每年10%的幅度上漲，2005年房價上漲了17%，2003～2006年4年間美國平均房價漲幅超過50%

.

在這種政策的刺激下，銀行發(fā)放了大量各種形式的住房抵押貸款。貸款條件過于寬松使得許多人購置了超出自己償付能力的住房，住房抵押債務(wù)急劇增加，美國的住房抵押債務(wù)對收入之比創(chuàng)下了歷史最高記錄.

美國房產(chǎn)價格的上漲在2005

年底到達一個頂峰。價二,脫次級蹦貸款境

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萬葬美元燦損失慌；當(dāng)烏出現(xiàn)扛第二阿個2仗00摔0

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級掏債券住持有稀者承挨擔(dān)相負應(yīng)損許失。建股權(quán)偶級債倍券持濤有者鍋承當(dāng)托的風(fēng)校險最追高(首最先云承當(dāng)曬違約索風(fēng)險殃)，徑因而眼股權(quán)擴級債混券回醉報率伐最高烏。相礙反，皇A

課級債霉券持閑有者布承當(dāng)緞的風(fēng)莖險最販低，廣因而陡A

枕級債唱券回恒報率貸最低枝。在曾實踐神中，袍住房發(fā)抵押稼貸款朗證券控化后套產(chǎn)生丹的R宇MB閣S

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政各部榆分〔名段，豐tr表en北ch竭es頓〕的話等級得要由泄評級雖機構(gòu)誘確定另。不錯同投澆資者芬有不殺同風(fēng)辮險偏賤好?？傆行┞顿Y防者愿上意首頑先承懶擔(dān)損軍失以數(shù)換取伸高回討報，武而另柄一些冤投資術(shù)者那么吊寧愿升取得桂較低俊收益潔，而群不愿刮冒較兵大風(fēng)塘險。帳RM柳BS綠

的柄分級姐滿足挺了不限同風(fēng)拖險偏裹好的討投資指者的予需要逗，因灘而使彈RM差BS隔

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用高段疑級的配購置前者，立而對綢沖基們金那么羨往往旨愿意婦持有召回報斧較高憂但風(fēng)者險也境較高平的R宵MB幟S

宮低段鳳級。臟這樣于，通層過證隔券化貪，住果房抵坊押貸擺款金沙融機晌構(gòu)就旁把發(fā)舉放次常貸的坊風(fēng)險姑轉(zhuǎn)移易給了奪RM聽BS返

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投巾資者瑞風(fēng)險柏最小鐘，因炸而投飽資收沃益率擱最低朝。不車僅如宮此，炎中間喘段的設(shè)CD蔥O

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平槽方…報…的敞創(chuàng)造濾與銷究售就常被傳親遞到掌了世陳界的貞各個盾角落拘。理社論上謙，通拴過金把融創(chuàng)爸新創(chuàng)才造各鴨種債是券和索債券瞎的債誘券，乞風(fēng)險仿轉(zhuǎn)移田的鏈夢條幾劑乎可攏以無捆限地煌延長朝，以隔至于以投資愿者會芹誤認犯為風(fēng)爭險已壘經(jīng)消峽失。么此主殼題相鑒關(guān)圖餐片如姥下：

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瞇除轉(zhuǎn)跑移風(fēng)形險外討，次溉貸證蓮券化涉的另太一重牲要作寺用是蛋：在犯資金痕給定胖的條鍬件下戶，住息房金革融機道構(gòu)可跪以最泉大限違度地佳增加村貸款宮，從榆而增香加盈峰利。傲由于紙每份攏住房栗抵押時貸款銳合同防各不皺相同鄙，住絞房金策融機已構(gòu)難識以將著各不筒相同岡的住潛房抵飼押貸該款合伙同出筋售給桑第三濤方，過因此尺，住詳房抵傻押貸譽款本織來是申沒有冤二級濤市場頓的。聰?shù)欠?，現(xiàn)妨在通遷過打領(lǐng)包〔牲把各舌不相屑同、蓋但數(shù)麻量巨島大的恭住房像抵押詞貸款昏集合召在一賠起〕奉，做壇成標(biāo)蝕準(zhǔn)化丘的金姥融產(chǎn)濁品，值住房哄金融責(zé)機構(gòu)痕便可僵以在鑒二級版市場賄上出憤售這飽些產(chǎn)塞品。顧由于且標(biāo)準(zhǔn)鼻化的愉金融棄產(chǎn)品罷依靠竭評級別機構(gòu)刮評級運，潛妥在投恩資者例的信舌息獲魂取成斯本得鏈以降據(jù)低〔逃只要爪相信俗評級穿機構(gòu)量就行楊了〕蹲，從乞而增樂加了仗投資賺者對議金融熊資產(chǎn)突的需閉求。伶與此荒同時旱，發(fā)像起人缺〔發(fā)虧放住敏房抵壘押貸逗款的匆銀行撥或其肆他金鴉融機拘構(gòu)〕普通過六RM噴BS嘩

和屋CD彼O

撿的發(fā)似行，兇不必抽等待傅住房揮抵押閑貸款頂?shù)狡谙憔褪崭Z回資殘金，津可以扛擴大本貸款梳規(guī)模擦，增塞加盈起利。泛此外辰，把毀次貸俱轉(zhuǎn)移襪到S配PV圣，實勻現(xiàn)了趙金融宏機構(gòu)衫資產(chǎn)桂從資款產(chǎn)負逝債表罵到表容外的帳轉(zhuǎn)移蹤，從玻而可嚇以規(guī)柿避對煎于資還本金啊的有慶關(guān)限告制。接而這拴在早粱期曾璃是金筆融機吵構(gòu)推高進證繪券化心的重牙要原幣因。招

聽

垮除R儉MB苗S和巧CD藍O外飼，信怠用違妥約互健換〔仇CD畏S〕荒是次悉貸危沖機中謎扮演杏重要域角色展的另謝一重愿要衍籍生金亦融工吃具。糧CD總S的雞作用招是將腫某種酬風(fēng)險敢資產(chǎn)銳的違撕約風(fēng)運險從盟合同團買方憑〔信順用風(fēng)世險資聽產(chǎn)的博投資津者〕俗轉(zhuǎn)移腰到合晨同賣匆方〔引信用軟風(fēng)險特保險氧提供業(yè)者〕因。合默同買否方定渾期向擴合同樣賣方歇支付善“?？滟M〞議〔P仿re印mi提um狠〕。淘而如捆果發(fā)獅生參平照實惑體〔販出售縱公司善債券益的第電三方棟〕違托約、斑破產(chǎn)天等“悉信用請事件定〞時看，保咱險賣餓方〔妥可以姥是投庭資銀您行或增其他遮金融粘機構(gòu)銳〕就滿必須塑向?；觌U買蹲方賠臭償損浮失。腳當(dāng)參舒照實假體的堪違約包風(fēng)險白增加嶄時，宜“保爛費〞屠就會每相應(yīng)厲提高瘋。而透“保癥費〔少率〕萬〞與尸某種代基準(zhǔn)兔利率舟之間眨利差店的增材加，寒那么反毀映了棟相應(yīng)夫債券呀風(fēng)險莊的提愧高。犁如果迅說次判貸的癥證券帖化是副將次錄貸風(fēng)很險由埋發(fā)起扎人〔奏住房廳金融摔機構(gòu)醋〕轉(zhuǎn)確移到街投資陽者〔尊其他早金融龍機構(gòu)黃〕，蛇那么牌RM演BS凱和C米DO詢的投湯資者罷購置請CD盜S那么肆是將盈風(fēng)險誼轉(zhuǎn)移扶到C蒸DS喪的投稅資者背。薄

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干一般它情況瞇下，畢企業(yè)邁可以閑通過屆資產(chǎn)辭抵押劍、母棉公司比擔(dān)保寺或擔(dān)脆保公鹿司擔(dān)席保等飽形式掌來保臘障企蓮業(yè)債紀(jì)券的斥順利模發(fā)行廣。但精這三壺種形癥式都搖有一仔定的客弊端成：假設(shè)淺采用切資產(chǎn)蘭抵押臉，一元方面兼抵押含資產(chǎn)趨的評貸估需棵要較兆長時耍間，傻另一糞方面把房產(chǎn)這、設(shè)那備等溫常見面的抵北押資嘆產(chǎn)在縣債券處存續(xù)滅期間憑的價扎值也窯會發(fā)餐生變疊化，座其能扒否得破到市到場的京認可筆，也私是未鄭知之臘數(shù)；載假設(shè)采饑用母臨公司罩擔(dān)保扒，那么驗發(fā)行這本錢皆和發(fā)寨行難塔度雖碧會降賤低，迎但具蠟有強掀大母痰公司濁背景王的企懷業(yè)畢盾竟數(shù)費量較逐少；滲假設(shè)尋望求擔(dān)烘保公耗司擔(dān)研保，甚那么能腐否被闊市場柴接受頁，同塔樣較臨難預(yù)彈料。嗎在這慰種情俱況下皂，早股已在恥歐美穩(wěn)流行值的風(fēng)鬼險違圈約互架換可媽作為炮的企仆業(yè)債閑擔(dān)保志問題擾的一忽種變會通途窮徑?？偝庞蒙踹`約吳互換塑(c媽re筐di券t

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嗎sw犯ap浩，C估DS耗)是廳國外剃債券滲市場尸中最樸常見據(jù)的信黃用衍獵生產(chǎn)管品之尺一。撇IS引DA役〔國孔際互法換和匙衍生睡品協(xié)規(guī)會〕抓于1未99燥8年誦創(chuàng)設(shè)銀了標(biāo)令準(zhǔn)化羨的信行用違殃約互且換合樹約，狡在此活之后毅，C清DS誠交易左得到彈了快伴速的蒙開展屢。信藏用違蝕約互極換的墊出現(xiàn)慕解決障了信桿用風(fēng)毒險的順流動捉性問冤題，寬使得貍信用俯風(fēng)險干可以澡像市冬場風(fēng)溝險一夕樣進照行交餐易，陶從而纖轉(zhuǎn)移僵擔(dān)保例方風(fēng)薄險，集同時沉也降常低了盈企業(yè)膨發(fā)行使債券濁的難增度和惰本錢打。遺最在C飼DS踏合約豆中，久CD三S買疼方定語期向利CD區(qū)S賣蓋方支鞏付一騎定費完用，笛這個緊費用誼一般浴用基憤于面貍值的甘固定繩基點期表示鍋。如己果不伏出現(xiàn)監(jiān)信用毅主體極違約門事件胞，那么下CD乓S賣廈方?jīng)]型有任藍何現(xiàn)因金流吳出；姨而一倍旦信蝶用主區(qū)體出傳現(xiàn)違鞠約，項CD擊S賣佛方將納有義紅務(wù)以競現(xiàn)金傅形式僑補償習(xí)債券殃面值索與違村約事崗件發(fā)漢生后蟻債券艷價值倍之間桌的差捆額，治或者門以面齊值購興買C廳DS鴨買方磁所持堅債券鈔。C匹DS搖賣方外可由浸主承顫銷商犬或商截業(yè)銀重行等船第三孝方來耗擔(dān)任鋤，并陜且可帝以在問銀行歐間市筒場或手其他葡市場服進行獵CD株S的胃交易戶，從教而轉(zhuǎn)那么移自亡身的些擔(dān)保結(jié)風(fēng)險繁。糧紹在企糠業(yè)債攔券發(fā)黑行中票引入耍信用鹽違約戰(zhàn)互換艇，可鬧以實術(shù)現(xiàn)企倉業(yè)、便CD坦S買協(xié)方、括賣方矛三方手的共金贏。己對企半業(yè)來數(shù)說，窄通過傳發(fā)行稻附有季CD匪S的案企業(yè)鳴債券眼，不奶僅可稼以降寸低債勒券的妹發(fā)行痛門檻棋，擺鄰脫對蹤銀行召擔(dān)?？p的依售賴，從而且腫有利驚于提島高債擱券的烤信用嗚等級沾，降案低融尼資成攻本。驢從C格DS蒸買方焦角度禮看，布通過潤支付恭一定螞的費守用可碰以實廈現(xiàn)對番企業(yè)擁信用岔風(fēng)險毅的有命效規(guī)騙避，落獲取吸穩(wěn)定監(jiān)的收擇益。職從C隨DS雖賣方身來看日，公支司通同過收尖取相既應(yīng)費埋用實濾現(xiàn)自椒身的幸收益鎮(zhèn)，并京且可運以通狼過出勿售C它DS崇進行麗擔(dān)保泡風(fēng)險帽的對碎沖。弓

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窩而C牧DS華的投蝕資者衰那么又慨是形吩形色鐘色的碰金融登機構(gòu)日。C歐DS情本身搜是一汪種保宴險工染具，駝但卻聰可以最成為蜻一種迷投機涉工具膛。例樸如，抖投機泉者〔等CD坑S賣溜方〕理可以還和投跌資者粥〔債瓣券購旱買者愿――眠CD花S買澤方〕襲簽訂羞一項盜CD鐵S合穴同，爽并收碧取1芒0

遍萬美焰元保群費。費如果陪作為釀信用海參照滋體的鉛公司號〔第皮三方楚〕并吧未倒蔬閉，厭投機恩者在柄未曾邁進行父任何悟投資滿〔但朽要承香擔(dān)風(fēng)撓險〕擦的情躬況下甜就將挽獲利幟10伶

萬公美元時。C央DS寄的定綿價〔賢PV律〕是灰根據(jù)征經(jīng)折謠現(xiàn)后待的、痰不同刮時期怖賠付片額(壞減保貝費〕怕與其坑發(fā)生鳥概率霧乘積朱的現(xiàn)蜜值確攀定的罪。C峰DS州的價泳格隨探信用六參照綿體〔休債券貓發(fā)行衡公司竿〕的舌信用龍等級汽〔違嶺約概賢率〕堂的變攔化而災(zāi)變化蹈。在酒通常董情況麻下，繼如果瑞某公劇司出能現(xiàn)違胃約危痕險，乎投資殲者就竊會將底所持伏該公長司債芒券折晚價出麥?zhǔn)劢o研風(fēng)險劇偏好道較強偉的另屑一個閃投資仔者。腿如果辭所擔(dān)嶄心的腰違約瞎并未設(shè)發(fā)生必，風(fēng)桶險偏述好投網(wǎng)資者磁就不湊但能觸夠按值票面嶼價值鴿收回憶本金玩，而炒且可葉以因哥為當(dāng)兇初的蝶折價籍而獲告利。紗

殲

翼

敏在存熄在信助用違敞約互樂換的洋情況遲下，芒風(fēng)險兵偏好項較強簡的投漂資者稱〔投藥機者探〕可峽以從慣某一椒交易躲方〔咳co爸un基te店rp似ar租ty切〕購尋買該籌公司存?zhèn)尩谋；㈦U―神―C陳DS桿。如務(wù)果該違公司攜違約繪，盡宋管根貍本沒道有購省買該肥公司制的債援券，上這個沈投機阻者依紀(jì)然可省以通鼻過收唐取賠杜付的竊方式護獲利牌。盡團管C外DS尚是場脹外交殺易衍壓生金監(jiān)融工拳具，銷但和悄債券騾一樣粱，已頸經(jīng)生解效的瞎CD理S合屈同也吉是可不以買罷賣的劍。C室DS伴的價摩格隨詢信用巖等級也的改館善而首下降休；反約之那么困反之百。如幕果對閃公司剩資信堅的變笨化趨寇勢的鵲判斷東正確廉，投疊資于內(nèi)CD顛S所略能得袍到的護利潤羽將超藥過投跌資于玻作為悲CD昆S保預(yù)險對串象的纏債券轎本身閃所能需帶來燥的利陶潤。舉在美梨國次夢貸危榴機期乘間，降投資孕者〔休為了匠避險護〕和怠投機儲者〔黎為了闖盈利雄〕大危量購繪買C施DS忘〔C山DS沫作為扔一種睡場外濾衍生血交易漸工具沙，其抓供給潛量可佩以是漆無限駁的〕桑，C水DS業(yè)價值票總額戒到達測62桿

萬鞋億美勞元，鉗大大閥超過剝了作板為其踢投保饑參照僵實體殘〔如跟CD慰O〕仁的價桿值總祥額?；糃D倚S的治出現(xiàn)慎，增革加了遍債券貨市場奮的流款動性悄，促醬進了新債券期市場予的擴曲張。秀但是風(fēng)，如洪果C絕DS饒交易娘的對孕方無掠法賠灶付(帽例如稱,某樣個保容險公絞司可癢能會少因為道意外級事故荒同時犯大量扭發(fā)生暴而破何產(chǎn))末，市賞場就厘會發(fā)謹生危得機。遠CD瞎S

邁的發(fā)起展是探同C般DO尤

的造創(chuàng)造大密切鑒相連奏的。此主題相關(guān)圖片如下：

事實上，CDO

可分為現(xiàn)金型CDO〔Cash

CDO〕、

合成型CDO〔Synthetic

CDO〕和混合型CDO〔Hybrid

CDO〕。如果金融機構(gòu)把MBS

完全賣給SPV，后者再通過打包和分級做成CDO，那么這種CDO

便是現(xiàn)金型CDO。另一種情況是，發(fā)起人并不將MBS

賣給SPV，而是與SPV

簽訂一份保險合同：在正常情況下，發(fā)起人定期向SPV〔保險提供者〕支付保費；如果出現(xiàn)違約，那么SPV

賠償發(fā)起人的損失。在這種安排下，SPV

出售的CDO

被稱為合成型CDO。在這里，作為CDO

根底的信貸資產(chǎn)的所有權(quán)并不發(fā)生轉(zhuǎn)移。發(fā)起人并未將其資產(chǎn)賣給SPV，而僅僅通過CDS

將其所擁有的資產(chǎn)的信用風(fēng)險轉(zhuǎn)移給SPV，并由SPV

最終轉(zhuǎn)移給證券投資者。此主題相關(guān)圖片如下：

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這些金融創(chuàng)新這些次級貸款風(fēng)險傳遞次級貸款的風(fēng)險傳遞此主題相關(guān)圖片如下：

這些金融創(chuàng)新把風(fēng)險分散到全世界的投資者,但是也加大了宏觀金融風(fēng)險.

四,金融自由化與證券化

美國的次貸危機不是一次簡單的周期性危機或類似1998

年的長期資本管理公司危機這種局部、短暫的金融危機。美國當(dāng)前的這場危機是盎格魯－薩克遜式資本主義生產(chǎn)方式的危機，是華盛頓共識的危機。什么是“華盛頓共識〞呢？

20世紀(jì)80年代，絕大多數(shù)拉美國家陷入了長達10余年的通貨膨脹暴漲、債務(wù)危機爆發(fā)的經(jīng)濟困難。1989年，曾擔(dān)任世界銀行的經(jīng)濟學(xué)家約翰·威廉姆森執(zhí)筆寫了?華盛頓共識?，系統(tǒng)地提出指導(dǎo)拉美經(jīng)濟改革的各項主張，包括實行緊縮政策防止通貨膨脹、削減公共福利開支、金融和貿(mào)易自由化、統(tǒng)一匯率、取消對外資自由流動的各種障礙以及國有企業(yè)私有化、取消政府對企業(yè)的管制等，得到世界銀行的支持。

在威廉姆森看來，由于這些思想秉承了亞當(dāng)·斯密自由競爭的經(jīng)濟思想，與西方自由主義傳統(tǒng)一脈相承。后來人們將這些觀點稱之為“新自由主義的政策宣言〞。

隨著全球化的暢行，“華盛頓共識〞日益深入人心，形成廣泛的社會影響。

在東亞金融危機期間，西方政治家和經(jīng)濟學(xué)家把東亞危機的發(fā)生歸結(jié)于“裙帶資本主義〞、銀行系統(tǒng)在金融體系中的比重過高、資本市場在金融資源配置中的作用過弱、監(jiān)管不力等等。與此同時，他們在世界各地大力推銷盎格魯－薩克遜金融模式。

同德國模式和日本模式相比，更遑論東亞模式，盎格魯－薩克遜模式被視為最完美的、具有普世價值的金融體系模式。而開展中國家也誠惶誠恐地按盎格魯－薩克遜模式改造本國的金融體系。然而，當(dāng)學(xué)生還未來得及交出令老師滿意的答卷之前，老師自己卻突然出了問題。誰說沒有“后發(fā)優(yōu)勢〞呢？

按借貸期限的長短，金融市場可以分為貨幣市場〔一年以下〕和資本市場〔一年以上〕兩大類。而資本市場又可以進一步分為債務(wù)市場和股票市場，或分為債券市場、股票市場和住房抵押貸款市場。其中貨幣市場包括銀行間隔夜拆借市場、債券回購市場、商業(yè)票據(jù)市場等。而資本市場，以美國為例，那么包括公司股票市場、居民抵押住房貸款市場、公司債券市場、美國政府債券市場、公共機構(gòu)證券市場、銀行商業(yè)貸款市場、消費者貸款市場。其中公司股票市場規(guī)模最大，其次是居民抵押住房貸款市場。到2006

年底，全球資本市場的總值為88

萬億美元。其中股票市場總值為50

萬億美元，而債務(wù)市場總值為38

萬億美元。

自由化、證券化是美國金融市場的最重要特征。在美國，對金融業(yè)(主要是銀行業(yè))的管制是大蕭條以后逐步形成的。管制主要表現(xiàn)為：(1)對銀行支付存款利息率的限制(Q

條例〕；(2)對銀行進行證券業(yè)務(wù)的限制(格拉斯-斯蒂格爾法)；(3)存款保險制度；(4)對金融市場和金融機構(gòu)(證券與交易委員會、存款保險公司、貸款保險公司、住宅貸款局等等〕的管理和監(jiān)督；(5)

限制新銀行開業(yè)；(6)聯(lián)邦儲藏銀行的集中和加強；等等。20

世紀(jì)70

年代以后，美國出現(xiàn)了一股對大蕭條重新認識的思潮。這種思潮認為30

年代銀行發(fā)放冒險性貸款和進行風(fēng)險性投資并非政府管制不嚴(如允許銀行對存款支付利息等)所致。因而，對銀行和其他金融機構(gòu)進行嚴格的管制是錯誤地總結(jié)了30

年代銀行危機的教訓(xùn)的結(jié)果。除了意識形態(tài)方面的原因外，經(jīng)濟條件的變化也對金融自由化的開展起了強有力的推動作用。1965

年之前，在普遍低利率的情況下，Q

條例并未形成實際約束，因而并未影響銀行的存款吸收能力。1965年之后，由于利息率的普遍提高，政府管制變得具有約束力，從而限制了銀行的獲利時機，于是存款人把資金轉(zhuǎn)向利息率不受限制的票據(jù)和證券。非銀行金融機構(gòu)(貨幣市場基金等)的出現(xiàn)更是吸引走了大量存款。于是，銀行只得設(shè)法通過發(fā)行商業(yè)票據(jù)、回購協(xié)議和吸收歐洲美元等方式進行還擊。金融自由化在某種程度上是金融創(chuàng)新的結(jié)果。管制必然導(dǎo)致逃避管制，各種金融創(chuàng)新就應(yīng)運而生。大額存單、回購協(xié)議、商業(yè)借據(jù)(CP)、歐洲美元和貨幣市場基金等等都是為了逃避Q

條例的限制而創(chuàng)造出來的。面對如雨后春筍般的金融創(chuàng)新，管制變得十分無效，而逃避管制的做法那么導(dǎo)致銀行效率的下降。不僅如此，在無法實行有效管制的情況下，強行實行管制不但不能確保、反而會降低銀行體系的平安性。由于以上種種原因，從20

世紀(jì)80

年代開始，西方各國先后對金融實行自由化。首先是利率自由化(如逐步取消Q

條例)，而后是業(yè)務(wù)自由化，特別是打破銀行業(yè)和證券業(yè)的從業(yè)界限。

在金融自由化的根底上，自80

年代以來，興旺國家金融市場的一個重要特征是證券化的急劇開展。證券化是通過金融工程把流動性差的某個或某一組其他形式的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為證券的過程或傾向。例如，如果某個銀行發(fā)放了許多住房抵押貸款，該銀行〔或某個第三者〕可能會把所有這些住房抵押貸款捆綁在一起組成一個住房抵押貸款池，發(fā)行以這個住房抵押貸款池為根底的住房抵押貸款支持債券〔RMBS〕。這樣，一只債券〔證券〕就被創(chuàng)造出來。證券化是一個非常復(fù)雜的金融工程。應(yīng)該說，美國這次次貸危機的爆發(fā)是證券化走到極端的必然結(jié)果。此主題相關(guān)圖片如下：

五,

次貸危機的爆發(fā)與惡化此主題相關(guān)圖片如下：

由于次貸風(fēng)險被轉(zhuǎn)移到投資銀行所創(chuàng)新的各種各樣證券中去了，最初的住房抵押貸款金融機構(gòu)就成為了典型的中介機構(gòu)了，不承當(dāng)任何風(fēng)險。為了賺取“中介費〞，他們就無限制地發(fā)放次貸，而后續(xù)的創(chuàng)新金融鏈上的投資者由于過多的環(huán)節(jié)手段他們已經(jīng)不知道風(fēng)險所在，也無止境地投資于這些金融產(chǎn)品。這樣，盡管金融創(chuàng)新工具可以把風(fēng)險分散出去，但是總體的宏觀風(fēng)險卻因為投資者錯誤地判斷風(fēng)險大小而放大了。此主題相關(guān)圖片如下：

2007

年8

月16

日，美國康特里懷特金融公司〔Countrywide

Financial

Corporation〕宣布動用銀行的信用額度115

億美元。由于康特里懷特金融公司是美國最大的住房抵押貸款公司，美國購房者17%的按揭貸款都是由該公司提供的，因此其資金周轉(zhuǎn)發(fā)生困難〔更有分析家認為該公司已面臨破產(chǎn)〕引起市場的極大恐慌。

一時間，幾乎所有債券都賣不出去了，誰都借不到錢了，最為平安的美國財政部短期債券成為投資者的唯一選擇。在2007

年8

月之前，國際金融領(lǐng)域的流行詞匯是“流動性過剩〞，為什么幾乎在一夜間出現(xiàn)了流動性缺乏呢？問題的源頭還是房地產(chǎn)市場。此主題相關(guān)圖片如下：

2003

年美國經(jīng)濟開始復(fù)蘇。為防止通貨膨脹反彈，從2004

年6

月到2006

年6

月，美聯(lián)儲連續(xù)17

次上調(diào)聯(lián)邦基金利率。長期以來，大量美國居民利用住房抵押貸款的再融資〔refinancing〕來獲得更多貸款，以維持自己入不敷出的生活方式。由于市場利率較低，房屋價格不斷上漲，住房抵押貸款者可以以已經(jīng)升值的住房為抵押，以比原有貸款更為優(yōu)惠的條件，借入一筆新的貸款。在歸還舊貸款之后，多出來的局部便可以提取現(xiàn)金，作為自己的消費開支。但是，美聯(lián)儲不斷升息導(dǎo)致住房貸款市場利息率的上升和房價的下跌，再融資者無力歸還新貸款，于是出現(xiàn)“斷供〞。

違約率的上升導(dǎo)致以次貸為根底的RMBS

和CDO

的價格下跌。更糟糕的是，相當(dāng)大局部住房抵押貸款采取的是浮動利息率。根據(jù)次貸的有關(guān)規(guī)定，在經(jīng)過前兩年低利息率期之后，次貸利息率必須根據(jù)市場利息率加以調(diào)整，次貸合同進入利息率重新設(shè)定期。利率的提高使得大多數(shù)次貸借貸者難以承受，次貸推遲歸還和違約率都大幅度上升。甚至Alter-A

按揭貸款也未能幸免。此主題相關(guān)圖片如下：

首先，違約率上升使提供次貸而又未實現(xiàn)次貸證券化的住房金融機構(gòu)倒閉或申請破產(chǎn)保護。2007

年4

月，美國第二大次貸供給商新世紀(jì)金融公司〔New

Century

Financial

Corporation〕申請破產(chǎn)保護。其次，由于RMBS

和CDO價格急劇下降，或出現(xiàn)有價無市的現(xiàn)象，使購置了大量較低級別RMBS

和CDO

的對沖基金的投資人贖回壓力驟然增加，貝爾斯登公司〔Bear

Stearns

Cos.〕旗下的兩家對沖基金被迫關(guān)閉。

再次，較低級別的RMBS

和CDO

的風(fēng)險上升，導(dǎo)致評級機構(gòu)對較高等級的RMBS

和CDO進行重新評估，這些產(chǎn)品的信用級別被調(diào)低，其市場價格也相應(yīng)下跌。這就使購置信用評級較高的RMBS

和CDO

的商業(yè)銀行、保險公司、共同基金和養(yǎng)老基金等也隨之受到?jīng)_擊。此主題相關(guān)圖片如下：

MBS

和CDO

的最終投資者是保險公司、養(yǎng)老金、投行、對沖基金等等。但是，還有一種被稱之為結(jié)構(gòu)投資機構(gòu)〔SIV〕的金融機構(gòu)。SIV

是由大投資銀行、大商業(yè)銀行等金融機構(gòu)建立的、同SPV

有些類似的金融機構(gòu)。其目的是持有RMBS

和CDO。SIV

雖然是次貸相關(guān)債券的持有者，但卻不是這些債券的最終投資者，換言之，SIV

不是用自己的錢，而是借他人的錢購置RMBS

和CDO。SIV

在購置RMBS

和CDO

的同時，必須發(fā)行資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)〔ABCP〕，在貨幣市場融資。通過持有RMBS

和CDO，SIV

取得固定的收入流，直到這些RMBS

和CDO

到期。投資收益與融資本錢之差即為SIV

的收益，或者說是其建立者的收益。RMBS

和CDO

債券的期限往往長達4～5

年。而從貨幣市場所籌集到的資金只能是短期資金，ABCP

的期限只有幾個月。這樣，就存在一個借短債進行長期投資的問題。當(dāng)貨幣市場流通性很強的時候，通過不斷借新債還舊債〔rolling-over〕，SIV

持有RMBS

和CDO,直到這些債券到期是不成問題的。2007

年8

月初突然間出現(xiàn)流動性短缺，在很大程度上是由于SIV

突然發(fā)現(xiàn)，沒有投資者愿意購置它們所發(fā)行的ABCP。換言之，它們已經(jīng)無法從貨幣市場借到資金。SIV

出現(xiàn)融資困難后，它們轉(zhuǎn)而求助于自己的資助者〔sponsors〕――大商業(yè)銀行提供資金。后者需要在銀行間拆借市場籌資，但有充裕頭寸的商業(yè)銀行卻不愿拆出頭寸。它們囤積頭寸，以備不時之需。這樣，銀行間拆借市場也出現(xiàn)流動性短缺，銀行間拆借市場利息率隨之上升。商業(yè)銀行原本打算通過建立SPV

和SIV

等機構(gòu)隔離風(fēng)險，通過證券化創(chuàng)造形形色色的衍生金融工具轉(zhuǎn)移風(fēng)險，但是風(fēng)險依然存在于金融體系之內(nèi)。由于各種非銀行金融機構(gòu)同銀行存在千絲萬縷的聯(lián)系，銀行最終仍然無法擺脫次貸所帶來的風(fēng)險。此主題相關(guān)圖片如下：

馬克思曾說過：“危機一旦爆發(fā)，問題就只是支付手段。但是因為這種支付手段的收進，對于每個人來說，都要依賴另一個人，誰也不知道另外一個人能不能如期付款；所以，將會發(fā)生對市場上現(xiàn)有的支付手段即銀行券的全面追逐。每一個人都想盡量多地把自己能夠獲得的貨幣貯藏起來，因此，銀行券將會在人們最需要它的那一天從流通中消失。〞2007

年8月出現(xiàn)的正是這樣一種形勢：沒人愿意購置除美國國庫券之外的任何債券；人人都希望把手中的債券賣掉，以換回現(xiàn)金；只有借款者、沒有投資者；RMBS和CDO要么價格暴跌，要么是有價無市。流動性突然出現(xiàn)短缺，導(dǎo)致三月期貨幣市場利息率與美國國債的息差急劇上升。

流動性出現(xiàn)短缺是美國次貸危機的第一個階段。面對貨幣市場利息率的急劇上升，歐洲中央銀行、日本中央銀行和美聯(lián)儲統(tǒng)一行動，在貨幣市場上注入大量流動性。流動性短缺在2007年8

月、12

月和2021

年3

月出現(xiàn)三次頂峰。2021

年3

月，美國第五大投資銀行貝爾斯登因流動性短缺而不得不被JP摩根低價收購。此主題相關(guān)圖片如下：

中央銀行的幾次迅速干預(yù)，使每次出現(xiàn)的流動性危機得到暫時緩解，貨幣市場利息率得以回落。但是，很難保證流動性短缺不會因某種原因再次出現(xiàn)。盡管流動性的注入使SIV得以繼續(xù)持有手中的RMBS和CDO，使各種金融機構(gòu)不必低價賣出這些債券，從而防止了這些債券價格的進一步下跌。

然而，次貸危機卻又很快從流動性危機開展為信貸緊縮危機。

高杠桿率是當(dāng)今資本市場金融交易的重要特點。所謂杠桿率是指金融機構(gòu)的資產(chǎn)對其自有資本金的倍數(shù)。商業(yè)銀行、投資銀行等金融機構(gòu)均采用了杠桿經(jīng)營模式，即金融機構(gòu)資產(chǎn)規(guī)模遠高于自有資本規(guī)模。例如，如果杠桿率是10，那么對應(yīng)于1

美元的資本金，銀行將能提供10

美元的貸款。對于給定資本金，杠桿率越高，金融機構(gòu)所能運作的資產(chǎn)越多，金融機構(gòu)的盈利就越高。風(fēng)險偏好高的金融機構(gòu)傾向于保持較高杠桿率。對于給定的風(fēng)險偏好，金融市場風(fēng)險越低，金融機構(gòu)的杠桿率就越高。金融機構(gòu)的各項資產(chǎn)具有不同程度的風(fēng)險，金融機構(gòu)的自有資本應(yīng)該能夠在必要程度上承當(dāng)該機構(gòu)總風(fēng)險。金融機構(gòu)的杠桿比率與其承

擔(dān)的整體風(fēng)險成反比。在經(jīng)濟狀況良好、資產(chǎn)價格上漲時期，杠桿作用使金融機構(gòu)的資產(chǎn)〔負債〕規(guī)模急劇放大，導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫的產(chǎn)生。如果資產(chǎn)價格下降，金融市場總體風(fēng)險上升，金融機構(gòu)風(fēng)險偏好下降，那么金融機構(gòu)將不得不將杠桿比率降低。降低杠桿比率有兩條途徑：金融機構(gòu)出售風(fēng)險資產(chǎn)，或吸引新的股權(quán)投資來擴充自有資本規(guī)模。在2007

年以來的次貸危機中，資產(chǎn)〔RMBS、CDO

等〕價格下跌，根據(jù)按現(xiàn)價計算的原那么〔mark

to

market)，金融機構(gòu)〔RMBS、CDO

等的持有者〕的資本金必須隨資產(chǎn)價格的減少等額扣減〔在先扣減利潤的會計原那么下，利潤可以作為資本金的緩沖〕。在分子大于分母的情況下，分子、分母等量減少，意味著杠桿率〔倍數(shù)〕的上升。在資產(chǎn)價格下降和市場風(fēng)險提高的情況下，如果不能相應(yīng)增加資本金，為了維持或降低杠桿率，金融機構(gòu)必須主動大幅度減少資產(chǎn)〔及負債〕。例如，在2007～2021

年的美國次貸危機中，據(jù)估計，按揭信貸損失大約為4000

億美元，其中2000

億美元的損失要由美國銀行承當(dāng)。據(jù)估算，由于美國銀行資產(chǎn)總額為20.5

萬億美元，在補充資本金和把杠桿率降低5%之后，美國銀行為企業(yè)和居民所能提供的信貸額將減少9100

億美元。金融機構(gòu)壓縮資產(chǎn)負債表，意味著企業(yè)將難以得到信貸〔銀行不想增加貸款，企業(yè)自然得不到貸款〕。信貸緊縮那么可能進一步導(dǎo)致經(jīng)濟衰退，據(jù)同一估算，減少9100

億美元的信貸將導(dǎo)致美國GDP

下降1.3

個百分點。在壓縮資產(chǎn)負債表的同時，金融機構(gòu)還可以通過吸引投資者注資來降低杠桿率。眾多資金充裕的主權(quán)財富基金是這些金融機構(gòu)的爭取對象。中央銀行向貨幣市場注入流動性，可以使SIV

得以防止由于缺乏資金而不得不拋售手中的RMBS

和CDO。但是，中央銀行無法制止次貸違約導(dǎo)致的RMBS

和CDO

價格的持續(xù)下降。在這種情況下，除非政府和外國投資者大量注資，金融機構(gòu)的信貸緊縮是不可防止的。

金融機構(gòu)、特別是銀行的信貸緊縮，已經(jīng)并將繼續(xù)對實體經(jīng)濟造成重要影響。實體經(jīng)濟的收縮是繼流動性短缺、信貸緊縮之后，次貸危機開展的第三階段。

實體經(jīng)濟的萎縮必然導(dǎo)致住宅價格的進一步下降和與次貸相關(guān)的資產(chǎn)價格的進一步下降。

經(jīng)過美聯(lián)儲的一系列“救市〞行動〔注入流動性、降息和實施擴張性財政政策〕之后，2021年第二季度，美國金融市場出現(xiàn)恢復(fù)穩(wěn)定的趨勢。不少人認為，盡管由于次貸危機及其后遺癥，美國經(jīng)濟將陷入衰退或明顯減速，但美國次貸危機的頂峰已經(jīng)過去。然而在7月份卻又不斷有壞消息傳出。先是美國儲蓄管理局(The

Office

of

Thrift

Supervision

,OTS)宣布住房抵押貸款商IndyMac

Bank破產(chǎn)。IndyMac是美國歷史上OTS監(jiān)管下破產(chǎn)的最大存貸款銀行及第二大被關(guān)閉的金融機構(gòu)，

僅次于1984年的伊利諾斯大陸銀行(Continental

Illinois

National

Bank)。值得注意的是，IndyMac的專業(yè)不是發(fā)放次貸，而是提供所謂的“Alter-A〞抵押貸款。這說明，美國房地產(chǎn)市場危機已經(jīng)不只是次貸危機，而是范圍比原

來人們所預(yù)料的廣泛得多的危機。幾天之后，更令人擔(dān)憂的事發(fā)生了：美國最大的兩家住宅抵押貸款金融機構(gòu)房利美和房地美由于巨額虧損而瀕臨破產(chǎn)，投資者開始在股票市場上拋售這兩家公司的股票，兩家公司在短短一周左右的時間內(nèi)便損失了一半左右的市值。美國的住房抵押貸款市場規(guī)模約為12萬億美元，而房利美和房地美持有〔及作擔(dān)?！车牡盅嘿J款債權(quán)大約5.3萬億美元，占整個市場規(guī)模的44％。此主題相關(guān)圖片如下：

值得注意的是，房利美和房地美并不發(fā)放次貸。

作為特殊的政府支持企業(yè)〔Government

Sponsored

Enterprises，GSE〕，房利美與房地美本來的業(yè)務(wù)是收購其他住房抵押貸款金融機構(gòu)發(fā)放的住房抵押貸款，使這些機構(gòu)能夠騰出資金進一步發(fā)放新貸款。但是，在房地產(chǎn)熱中，它們除從事傳統(tǒng)業(yè)務(wù)外，還購置其他私人金融機構(gòu)發(fā)行的MBS，從中賺取自身資金本錢與所購置RMBS之間的息差。從1997年到2007年，房利美購置的其他機構(gòu)發(fā)行的RMBS從185億美元上升到1278億美元，房地美購置的其他機構(gòu)發(fā)行的RMBS從250億美元上升到2670億美元。據(jù)估計，房利美與房地美大約購置了整個私人機構(gòu)所發(fā)行RMBS的一半以上。

盡管房利美和房地美只投資于高等級的RMBS，但是次貸危機爆發(fā)以來，由于信貸風(fēng)險從次級抵押貸款市場逐漸擴展到整個抵押貸款市場，各種貸款，包括滿足房利美與房地美標(biāo)準(zhǔn)的優(yōu)質(zhì)貸款——的違約率都大幅上升。房利美和房地美所持的RMBS的信用評級被調(diào)降，市場價值相應(yīng)下滑。從絕對數(shù)額來看,“兩房〞的損失并不十分巨大。但由于依賴政府的隱含擔(dān)保,“兩房〞的資本金率極低。換句話說，“兩房〞的財務(wù)杠桿過高。截至2007年底，這兩家公司的核心資本合計832億美元，而這些資本支持著5.2萬億美元的債務(wù)與擔(dān)保，杠桿比率高達62.5。13這就使得“兩房〞在資產(chǎn)價格下跌的沖擊面前極為脆弱。此主題相關(guān)圖片如下：

房利美和房地美危機爆發(fā)之后，美國政府立即采取措施進行救助。第一，由美國財政部向兩家公司提供期限為18

個月的臨時貸款，貸款金額沒有上限；第二，美國財政部保存在18

個月內(nèi)購置兩家公司股權(quán)的臨時權(quán)利；第三，由國會授權(quán)美聯(lián)儲加強對兩家公司的監(jiān)管。此主題相關(guān)圖片如下：

美聯(lián)儲那么表示將向兩家公司開放貼現(xiàn)窗口〔此前，該窗口只對商業(yè)銀行和投資銀行開放〕，貼現(xiàn)貸款可以兩家公司發(fā)行的債券作抵押。美聯(lián)儲提供的貼現(xiàn)貸款同樣沒有上限。美國政府的救助措施出臺后，房利美和房地美的股價迅速上升，其發(fā)行的債券價格也大幅上升。但值得注意的是，由于房利美和房地美資產(chǎn)規(guī)模巨大，如果美國政府不得不為兩家公司注資，其注資量將極為巨大，屆時美國政府將不得不大量增發(fā)政府債券，而政府債券的大量增發(fā)，必將導(dǎo)致美國國庫券價格的急劇下跌，其對美國國債持有者的沖擊將是巨大的。事實上，次貸危機的開展已經(jīng)使美國的所有類型金融資產(chǎn)〔包括美國國庫券〕的資信受到動搖。這種動搖的政治、經(jīng)濟含義是不言自明的。此主題相關(guān)圖片如下：

房利美和房地美危機的爆發(fā)說明，美國的次貸危機和由次貸危機引起的全面的金融危機還遠遠沒有結(jié)束。一切還僅僅是“結(jié)束的開始〞。更具體地說，隨著越來越多的次貸將進入利率重設(shè)階段，加之美國經(jīng)濟的不景氣，住房抵押貸款的違約率還會進一步上升，各種與次貸有關(guān)的金融資產(chǎn)的價格還會進一步下跌。只要這些金融資產(chǎn)價格繼續(xù)下降，流動性短缺和信貸收縮就難以防止。美國政府通過從外部注入流動性化解危機的空間將因通貨膨脹受到擠壓，將有更多的金融機構(gòu)陷于破產(chǎn)，金融秩序的混亂將進一步加劇。盎格魯-薩克遜式資本主義模式將受到前所未有的挑戰(zhàn)。此主題相關(guān)圖片如下：

此主題相關(guān)圖片如下：

六,次貸危機對全球及中國經(jīng)濟的影響

美國是典型的低儲蓄高消費的國家，其經(jīng)濟開展對債務(wù)存在高度的依賴性，次貸危機必將導(dǎo)致其國內(nèi)市場信用級別下降，而這會減少流向美國的國際資本，于是建立在國際資本流入根底上的美國國內(nèi)需求將因此而下降。

與美國相反，中國目前正處于高儲蓄的狀態(tài)之中，外部需求的增長成為國內(nèi)經(jīng)濟開展的重要動力，國內(nèi)經(jīng)濟對外貿(mào)的依存度較高。美國對于中國而言，比中國對于美國而言更為重要。美國對中國的貿(mào)易總量高達中國出口貿(mào)易總量近百分之五十。當(dāng)因美國經(jīng)濟增長乏力導(dǎo)致的國內(nèi)需求下降發(fā)生后，其對中國商品需求的增速也將下降，這將對中國的出口貿(mào)易增長造成抑制作用，從而影響國內(nèi)經(jīng)濟的開展。

當(dāng)大批以出口加工貿(mào)易為主體的中小企業(yè)處于生產(chǎn)萎縮、利潤下降的狀態(tài)時，為中小企業(yè)提供能源、礦產(chǎn)、鋼材等上游產(chǎn)品的國有企業(yè)也難以避過產(chǎn)能過剩的困境，國有企業(yè)利潤下降、上繳稅收大幅度減少在最近幾個月表現(xiàn)特別明顯。而此前存貨較多的國有企業(yè)將不可防止地陷入經(jīng)營困難的地步。

此外，從全球市場的角度看，在次貸的影響下，興旺地區(qū)受到打擊最大，在美國對中國商品需求下降的同時，歐洲以及日本對中國商品的需求也會相應(yīng)下降，這對于中國的經(jīng)濟無疑是雪上加霜。美國的需求下降時，歐盟和日本的需求也跟隨下降，歐盟與日本沒有能成為美國份額下降的替代區(qū)域。因此，外向型經(jīng)濟主導(dǎo)下的中國經(jīng)濟產(chǎn)能過剩的問題將會越來越突出。

其中，受次貸影響最嚴重的是歐洲。美國為解決本國低收入者住房問題而創(chuàng)造出的房地產(chǎn)次貸，最終最大的埋單者竟然是歐洲，可能是所有人都沒有想象到的。在此次危機的沖擊下，歐洲經(jīng)濟增長放緩，歐元對美元的匯率也走向貶值的道路。在人民幣相對于美元升值的情況下，這就對中國的出口造成嚴重沖擊。

此外，盡管中國出口結(jié)構(gòu)升級和出口市場的多元化可以在一定程度上減輕外部需求變化對出口的影響，但是較高的出口依存度將使中國經(jīng)濟在美國消費走軟情況下難以獨善其身。事實上，中國出口增速從未與美國消費增長脫節(jié)。2001年以來，中國外貿(mào)依存度逐年提高，對美國出口占中國GDP的比重不但沒有降低，反而從2001年的4%左右上升至目前的7.7%，顯示中國對美國的依賴依然較大。因此，如美國實體經(jīng)濟受損，消費下降，對中國出口會有相當(dāng)程度的影響。據(jù)有關(guān)部門統(tǒng)計分析，美國私人消費下降1個百分點，將導(dǎo)致中國出口增速兩年內(nèi)累計下降5-6個百分點。歐美國家作為中國主要出口國，其經(jīng)濟下滑導(dǎo)致的消費下降，從而減少對中國商品的需求。由于需求的減少，從而導(dǎo)致中國對原材料的需求也相應(yīng)下降。

最近數(shù)月中國最大的玩具，紡織，印染，縫紉機企業(yè)紛紛遭遇困境。

10月15日，全球最大的玩具代工廠合俊集團在東莞的數(shù)間工廠宣布倒閉。10月11日浙江紹興最大的民營企業(yè)，亞洲最大的PTA供給商——“浙江華聯(lián)三鑫集團〞面臨破產(chǎn)。而10月7日，全國最大的印染企業(yè)——紹興“浙江江龍控股集團〞破產(chǎn)倒閉。

6月5日，坐落于浙江臺州的“浙江飛躍集團〞，身陷嚴重債務(wù)，資不抵債，遭受資金鏈斷裂的危機?！帮w躍集團〞是全世界最大的縫制設(shè)備生產(chǎn)基地。除了這些標(biāo)志性的企業(yè)的倒閉，在長三角和珠三角，數(shù)以萬計的中小企業(yè)都已經(jīng)關(guān)門大吉，更多的企業(yè)面臨利潤率下降，開工缺乏等困境，或者在生存線上苦苦掙扎。

而來自官方的統(tǒng)計數(shù)據(jù)也印證了中國經(jīng)濟逐步下滑的事實。10月21日公布的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)說明，今年第三季度中國GDP增速為9.9%，近年來首度跌破10%，連續(xù)第五個季度拉出陰線。自2007年第二季度以來，中國GDP增速開始呈現(xiàn)出同比下滑之勢，已從該季度的12.7%一路下行至今年第二季度的10.1%。

而鑒于中國官方統(tǒng)計數(shù)據(jù)一直公信力不夠，因此有理由認為實際的數(shù)據(jù)可能更加黯淡。

比這些略帶枯燥的數(shù)據(jù)更加驚心動魄的是今年以來的股市和樓市行情。股市從2021年以來，一直陰跌不休，而到了10月24日，上證綜合指數(shù)跌到了1839點。比去年最高值跌去了70%。而最近數(shù)年高歌猛進的房地產(chǎn)市場同樣出現(xiàn)前所未有的疲態(tài)。根據(jù)新聞報道，今年10個月商品房成交量大幅萎縮，大局部城市比去年同期成交額少了40%-50%。而前年去年各地?zé)狒[異常的土地出讓競