同花順 -互聯(lián)網(wǎng)金融龍頭AI加速流量變現(xiàn)

證券研究報(bào)告|2023年07月27日同同花順(300033.SZ)互聯(lián)網(wǎng)金融龍頭，AI加速流量變現(xiàn)買入。務(wù)核心圍繞活躍用戶數(shù)量、客單價(jià)和付費(fèi)率三項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行變現(xiàn)，主要包含三個(gè)模式：1)提供行情付費(fèi)軟件；2)廣告與互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)：與券商合作開戶導(dǎo)流及投放廣告；3)基金代銷。同花順APP是國內(nèi)月活躍用戶數(shù)量最多的第三方行情軟件。對比同類公司產(chǎn)品組合，同花順C端產(chǎn)品系列更加豐富，能夠滿足不同用戶群體的多元化需求。同花順APP目前已陸續(xù)推出AI系列產(chǎn)品，包括AI龍頭尋寶(209元/月)、AI價(jià)值回歸(288元/季)等。由于公司未披露付費(fèi)率和客單價(jià)具體指標(biāo)，通過我們測算，公司付費(fèi)率僅在個(gè)位數(shù)，未來有望通過推出更多跟AI結(jié)合的C端炒股增值服務(wù)，提升客單價(jià)和付費(fèi)率。今年3月，彭博發(fā)布論文顯示，其運(yùn)用金融領(lǐng)域數(shù)據(jù)訓(xùn)練的大模型BloombergGPT在針對金融行業(yè)細(xì)分場景交互時(shí)，回答更加有效，比如能BloombergGPT在其機(jī)構(gòu)終端產(chǎn)品。我們認(rèn)為同花順作為互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域?qū)θ斯ぶ悄芡度胱钋把氐钠髽I(yè)，AI有望助推iFind提升市占率。目前iFind已推出AI盈利預(yù)測、新聞輿論分析等差異化功能。此外，公司于2017年推出AI開放平臺，已落地面向各行業(yè)的智能營銷、智慧金融、智慧醫(yī)療、企業(yè)大數(shù)據(jù)、智能法律和智能硬件等平臺解決方案，有望打開全新增長空間。證券分析師：熊iongli1@S0980519030002證券分析師：張倫hanglunke@S0980521120004基礎(chǔ)數(shù)據(jù)投資評級合投資評級合理估值收盤價(jià)總市值/流通市值52周最高價(jià)/最低價(jià)近3個(gè)月日均成交額166.85-190.68元171.40元92145/46543百萬元 239.22/74.50元1641.62百萬元市場走勢資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理相關(guān)研究報(bào)告《同花順(300033.SZ)-基金業(yè)務(wù)快速增長，加大研發(fā)產(chǎn)品布局》——2022-03-04《同花順-300033-2021年半年報(bào)點(diǎn)評：業(yè)績符合預(yù)期，廣告及基金業(yè)務(wù)快速增長》——2021-08-23給予公司24年35-40XPE，認(rèn)為公司股票合理估值區(qū)間在166.9-190.7元之間，給予“買入”評級。風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)政策變動；AI大模型研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期；B端機(jī)構(gòu)拓展進(jìn)度不及預(yù)期、金融市場劇烈波動等風(fēng)險(xiǎn)。盈利預(yù)測和財(cái)務(wù)指標(biāo)202120222023E2024E2025E營業(yè)收入(百萬元)3,5103,5594,2575,1316,153+/-%)23.4%1.4%19.6%20.5%19.9%凈利潤(百萬元)19111691203925633196+/-%)10.9%-11.5%20.6%25.7%24.7%每股收益(元)3.563.153.794.775.94EBITMargin53.3%43.5%45.2%47.7%50.1%凈資產(chǎn)收益率(ROE)29.5%23.3%25.1%27.8%30.2%市盈率(PE)44.350.141.533.026.5EV/EBITDA34.327.5市凈率(PB)13.0711.6910.439.198.00資料來源：Wind、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所預(yù)測注：攤薄每股收益按最新總股本計(jì)算請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容證券研究報(bào)告容目錄公司介紹：互聯(lián)網(wǎng)金融龍頭，AI有望開啟新一輪增長 5發(fā)展歷程：深耕行業(yè)30年，AI有望打開增長新一輪增長 5股權(quán)結(jié)構(gòu)：創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)持股比例高，管理層技術(shù)基因深厚 6業(yè)務(wù)概覽：四大業(yè)務(wù)線，核心圍繞C端流量變現(xiàn) 6復(fù)盤公司發(fā)展：兩次牛市擴(kuò)張收入體量，AI有望打開新增長 7財(cái)務(wù)分析：毛利率和研發(fā)費(fèi)用率處于同業(yè)較高水平 8C端業(yè)務(wù)：依托用戶數(shù)量的流量變現(xiàn)業(yè)務(wù) 11一、C端行情付費(fèi)軟件：產(chǎn)品系列豐富，AI有望逐步抬升客單價(jià) 12二、廣告與互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)：通過與券商合作，吸引用戶開戶導(dǎo)流分成 15三、基金代銷業(yè)務(wù)：對標(biāo)頭部廠商，提升空間廣闊 16B端業(yè)務(wù)：信創(chuàng)驅(qū)動行情交易系統(tǒng)升級，AI有望助推iFind提升市占率 17一、信創(chuàng)推動券商行情交易系統(tǒng)升級，同花順為核心供應(yīng)商 17二、iFind性價(jià)比高，打造AI差異化功能 19AI業(yè)務(wù)前景：打造AI開放平臺，賦能現(xiàn)有產(chǎn)品應(yīng)用 22AI開放平臺：AI技術(shù)賦能垂直應(yīng)用，落地多行業(yè)AI解決方案 22BloombergGPT展現(xiàn)超能力，同花順有望引領(lǐng)國內(nèi)金融MaaS發(fā)展 24盈利預(yù)測 27假設(shè)前提 27未來3年業(yè)績預(yù)測 28估值與投資建議 30相對估值：166.9-190.7元 30投資建議 30風(fēng)險(xiǎn)提示 31附表：財(cái)務(wù)預(yù)測與估值 32免責(zé)聲明 33請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容3證券研究報(bào)告圖表目錄 圖4：2007-2022年公司營收與滬深A(yù)股交易額走勢基本一致(億元，%) 8圖5：2018-2023Q1公司營業(yè)收入及增長率(億元，%) 9圖6：2018-2023Q1公司歸母凈利潤及增長率(億元，%) 9圖7：2018-2023Q1公司整體毛利率和凈利潤率 9圖8：2018-2022年各業(yè)務(wù)毛利率(%) 9圖9：2018-2022年公司各項(xiàng)費(fèi)用率(%) 10 0 0 0圖14：2018-2022年技術(shù)人員人均薪酬與總研發(fā)費(fèi)用(萬元) 10圖15：2018-2022年公司銷售額和凈利潤含現(xiàn)金量(%) 11圖16：2018-2022年公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流(億元) 11 圖18：2006-2022年同花順金融服務(wù)網(wǎng)注冊用戶數(shù)量和變化情況(萬人，%) 12 圖20：同花順電信增值業(yè)務(wù)與A股市場成交額的關(guān)系(%) 14圖21：公司AI產(chǎn)品舉例(AI波段雷達(dá)、AI龍頭尋寶、AI價(jià)值回歸) 14圖22：公司廣告與互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)商業(yè)模式 15圖23：互聯(lián)網(wǎng)代銷渠道基金保有規(guī)模前十名(億元) 17圖24：券商行情交易系統(tǒng)結(jié)構(gòu) 18圖25：2017-2022年公司網(wǎng)上行情交易系統(tǒng)收入(億元) 18圖26：在首頁工具欄中便有模板轉(zhuǎn)換功能 20圖27：只需要將文件上傳便可以進(jìn)行自動轉(zhuǎn)換模板 20圖28：iFinD熱點(diǎn)資訊榜單擁有獨(dú)特的標(biāo)簽分類 21圖29：iFinD熱點(diǎn)事件回測，并分析事件影響 21圖30：iFinD提供各國貨幣政策解讀及發(fā)言人言論分析 21圖31：iFinD提供可視化產(chǎn)業(yè)鏈、產(chǎn)業(yè)圖譜 21圖32：iFinDAI宏觀預(yù)測提供經(jīng)濟(jì)景氣程度預(yù)測 21圖33：iFinDAI公司預(yù)測利用自研算法進(jìn)行策略選股 21 圖37：智慧醫(yī)療行業(yè)解決方案 23請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容4證券研究報(bào)告圖38：智慧金融行業(yè)解決方案 24圖39：BloombergGPT在金融專業(yè)領(lǐng)域的表現(xiàn)遠(yuǎn)強(qiáng)于通用模型 25 表1：公司前十大股東明細(xì)(截至2023年一季度) 6花順業(yè)務(wù)分類 6表3：同花順與東方財(cái)富基金代銷業(yè)務(wù)對比(保有規(guī)模數(shù)據(jù)截至2023.3.31) 16：2022年金融行業(yè)信創(chuàng)政策匯總 19B ：同花順業(yè)務(wù)拆分 28 請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容5證券研究報(bào)告公司介紹：互聯(lián)網(wǎng)金融龍頭，AI有望開啟新一輪增長發(fā)展歷程：深耕行業(yè)30年，AI有望打開增長新一輪增長同花順是國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)金融龍頭，深耕行業(yè)近30年。1994年公司創(chuàng)始人易崢與合伙人設(shè)立杭州核新，2001年浙江核新同花順正式成立，2009年公司在創(chuàng)業(yè)板上市。同花順是國內(nèi)第一家互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)的上市公司，以自研行情交易軟件起家，最早公司收入主要來自軟件銷售，后續(xù)隨著國內(nèi)證券行業(yè)發(fā)展，商業(yè)模式逐步轉(zhuǎn)變?yōu)?，通過構(gòu)建平臺積累用戶流量，逐步推出增值服務(wù)收費(fèi)。目前公司業(yè)務(wù)覆蓋超過90%國內(nèi)證券公司，客戶范圍已擴(kuò)張至基金、私募、銀行、保險(xiǎn)、政府、科研院所、上市公司等機(jī)構(gòu)客戶和廣大的個(gè)人投資者用戶。同花順APP是國內(nèi)月活躍用戶數(shù)量最多的第三方行情軟件，也是國內(nèi)最大的網(wǎng)上證券交易供應(yīng)商之一。圖1：公司發(fā)展歷程國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理公司自2009年開始布局AI領(lǐng)域，持續(xù)推出各類AI產(chǎn)品。同花順于2009年開始布局AI領(lǐng)域，成立新部門“i問財(cái)”；2012年上線智能問答功能；2015年自主研發(fā)語音識別技術(shù)，處于領(lǐng)域內(nèi)第一梯隊(duì)；2016年推出語音助理“小花機(jī)器人”；2017年上線AI開放平臺、量化投資平臺MindGO；2018年推出智能外呼、智能客服、智能轉(zhuǎn)寫等系列AI產(chǎn)品；2019年發(fā)布AI理財(cái)師，集營銷、獲客與投研數(shù)據(jù)同年公司“AI數(shù)字人”在東亞前海證券首次應(yīng)用。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容6證券研究報(bào)告圖2：公司AI產(chǎn)品發(fā)布時(shí)間線證券經(jīng)濟(jì)研究所整理股權(quán)結(jié)構(gòu)：創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)持股比例高，管理層技術(shù)基因深厚公司核心管理層均來自浙大系，技術(shù)基因深厚。公司實(shí)控人易崢，現(xiàn)任公司董事長兼總經(jīng)理，畢業(yè)于浙江大學(xué)電機(jī)工程系，為公司創(chuàng)始人。自2001年起擔(dān)任公司董事長及總經(jīng)理。易崢先生目前直接持股41.53%，葉瓊玖、王進(jìn)、于浩淼為公司創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)，合計(jì)持股20.39%。表1：公司前十大股東明細(xì)(截至2023年一季度)持持股比例(%)41.53%股東名稱易崢排名12葉瓊玖11.48%33上海凱士奧信息咨詢中心(有限合伙)9.46%4于浩淼4.95%55王進(jìn)3.96%6香港中央結(jié)算有限公司3.21%77中國證券金融股份有限公司1.1%8中國工商銀行股份有限公司-廣發(fā)多因子靈活配置混合型證券投資基金0.8%99中國工商銀行股份有限公司-東方紅睿璽三年定期開放靈活配置混合型證券投資基金0.79%10興業(yè)銀行股份有限公司-天弘永利債0.53%772.41%合計(jì)證券經(jīng)濟(jì)研究所整理業(yè)務(wù)概覽：四大業(yè)務(wù)線，核心圍繞C端流量變現(xiàn)公司業(yè)務(wù)主要包含四個(gè)部分，分別為增值電信業(yè)務(wù)、網(wǎng)上行情交易系統(tǒng)服務(wù)、廣告及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)和基金銷售業(yè)務(wù)。參考下表具體業(yè)務(wù)詳細(xì)介紹。公司核心商業(yè)模式為打造同花順平臺，積累C端流量，提供各項(xiàng)增值服務(wù)。2022年，公司C端業(yè)占比為7.84%，同比下滑5.41%。表2：同花順業(yè)務(wù)分類請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容7證券研究報(bào)告業(yè)務(wù)內(nèi)容業(yè)務(wù)內(nèi)容通過互聯(lián)網(wǎng)平臺為用戶提供專業(yè)準(zhǔn)確的金融信息和資訊，包括同花順系列APP產(chǎn)品。業(yè)務(wù)性質(zhì)ToC：手機(jī)股票軟件業(yè)務(wù)類型增值電信業(yè)務(wù)iFinD金融數(shù)據(jù)終端面向機(jī)構(gòu)客戶，提供金融大數(shù)據(jù)、產(chǎn)業(yè)圖譜、自動生成研報(bào)、輿情監(jiān)控、AI宏觀預(yù)測等系列服務(wù)。網(wǎng)網(wǎng)上行情交易系統(tǒng)服務(wù)ToB：軟件銷售及維護(hù)為證券和基金公司提供行情交易、資訊發(fā)送系統(tǒng)和網(wǎng)絡(luò)安全應(yīng)用等系統(tǒng)，并提供日常的維護(hù)。廣告及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)推廣服務(wù)ToC：開戶導(dǎo)流與廣告推介與券商合作開戶導(dǎo)流，并逐步擴(kuò)展企業(yè)廣告代理。向向同花順用戶銷售基金，收取代銷手續(xù)費(fèi)?；痄N售及其他交易手續(xù)費(fèi)等ToC：基金代銷證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖3：2022年公司各業(yè)務(wù)收入占比國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理復(fù)盤公司發(fā)展：兩次牛市擴(kuò)張收入體量，AI有望打開新增長1)2001-2008年：公司在初期發(fā)展階段，通過采用“平臺免費(fèi)、增值服務(wù)收費(fèi)”的方式，以免費(fèi)的網(wǎng)上行情交易客戶端和網(wǎng)站為平臺，向證券市場投資者提供及時(shí)、全面、深入的金融資訊、數(shù)據(jù)及分析服務(wù)，該階段平臺注冊用戶數(shù)量2007年2月突破1000萬人。2006年，同花順推出了手機(jī)炒股軟件，為國內(nèi)首家，在渠道的推廣上，同花順抓住與移動、聯(lián)通等運(yùn)營商合作的機(jī)遇，2007年成為了三大運(yùn)營商唯一的手機(jī)金融信息服務(wù)提供商，手機(jī)端的注冊用戶迅速增長。伴隨并于次年突破1億元營收規(guī)模，當(dāng)年收入達(dá)到1.17億元，同比增長35.28%。2)2009-2015年：2009年公司在深交所上市，成為國內(nèi)第一家互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)的上市公司。上市后，公司通過募投項(xiàng)目的實(shí)施，主要在以下幾方面進(jìn)行業(yè)務(wù)升級：1)開發(fā)機(jī)構(gòu)版的金融數(shù)據(jù)庫終端，將業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)變?yōu)閭€(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者并重的業(yè)務(wù)模式；2)大幅提升公司目前現(xiàn)有C端軟件產(chǎn)品的性能，功能將以往簡單手機(jī)炒股升級為金融信息服務(wù)商，并且打通電腦和移動端的互動，擴(kuò)容系統(tǒng)服務(wù)能力；3)豐富營銷模式，在互聯(lián)網(wǎng)金融信息服務(wù)業(yè)中采用體驗(yàn)式營銷，在全國范請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容8證券研究報(bào)告圍內(nèi)建設(shè)直營體驗(yàn)店，提供直接體驗(yàn)和售后服務(wù)平臺，加大品牌宣傳力度，依托i出；2010年，服務(wù)機(jī)構(gòu)投資者的iFind金融數(shù)據(jù)終端正式推出，2013年公司正式開展基金代銷業(yè)務(wù)，進(jìn)一步擴(kuò)展公司業(yè)務(wù)模式，擴(kuò)充收入來源。該階段公司通過積極開展以上業(yè)務(wù)創(chuàng)新，最終抓住2015年股指大幅上漲，投資者迅速涌入的黃金機(jī)遇，當(dāng)年公司營業(yè)收入達(dá)到14.42億元，同比增長442.91%，收入規(guī)模正式進(jìn)入十億元以上的體量。上市后的6年，平臺注冊用戶數(shù)從約1億人增長至3.15億人，年?duì)I長至14.42億元，復(fù)合增速達(dá)到40.06%。3)2016-2022年：該階段公司基本形成增值電信服務(wù)、網(wǎng)上行情交易系統(tǒng)服務(wù)、廣告及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)和基金銷售四項(xiàng)業(yè)務(wù)基本盤。其中廣告及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)在2020年增速高達(dá)80.89%，核心因?yàn)?020年上半年中國證監(jiān)會發(fā)布《證券公司租用第三方網(wǎng)絡(luò)平臺開展證券業(yè)務(wù)活動管理規(guī)定(試行)》，公司得益于基金銷售牌照保障，代銷業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)大幅提升。2019年起，公司廣告及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)保持快速增長，一方面因?yàn)楣居脩艋钴S度增加，另外一方面受益于公司累計(jì)平臺用戶注冊數(shù)量突破4.96億后，相應(yīng)廣告及推廣業(yè)務(wù)增加所致。4)2023年-至今：年初海外OpenAI公司推出ChatGPT后，加速全球AI產(chǎn)業(yè)發(fā)AI2019年公司更是提出“AllinAI”戰(zhàn)略，研發(fā)投入處于行業(yè)前列。作為互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域行業(yè)龍頭企業(yè)，后續(xù)公司有望推出行業(yè)垂類大模型，開啟全新業(yè)務(wù)增長曲線。圖4：2007-2022年公司營收與滬深A(yù)股交易額走勢基本一致(億元，%)財(cái)務(wù)分析：毛利率和研發(fā)費(fèi)用率處于同業(yè)較高水平一、收入和歸母凈利潤情況請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容9證券研究報(bào)告公司收入實(shí)現(xiàn)跨越式增長。過去五年，由于公司業(yè)務(wù)模式逐步多元化，整體保持穩(wěn)健增長。圖5：2018-2023Q1公司營業(yè)收入及增長率(億元，%)證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖6：2018-2023Q1公司歸母凈利潤及增長率(億元，%)國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理二、毛利率及凈利潤率情況毛利率保持在業(yè)內(nèi)領(lǐng)先水平。過去五年公司毛利率保持在90%附近，公司營業(yè)成本主要包括技術(shù)維護(hù)和客戶服務(wù)人員的薪酬、信息費(fèi)及托管費(fèi)、第三方手續(xù)費(fèi)等，占營業(yè)收入比重較小。圖7：2018-2023Q1公司整體毛利率和凈利潤率證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖8：2018-2022年各業(yè)務(wù)毛利率(%)國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理三、費(fèi)用率情況公司研發(fā)投入處于行業(yè)領(lǐng)先水平，人工智能為重要投入方向。2022年，公司研發(fā)投入達(dá)10.7億元，同比增長16.6%。公司在研項(xiàng)目包括人工智能領(lǐng)域大模型、內(nèi)容生成、數(shù)字人等應(yīng)用。截至2022年，公司研發(fā)人員達(dá)3196人，占比總員工數(shù)量的60.9%，其中75.36%擁有本科及以上學(xué)歷。公司通過“同順學(xué)院”加強(qiáng)人才培養(yǎng)，2022年人均創(chuàng)收為67.82萬元，人均薪酬為29.14萬元，其中技術(shù)人員人均薪酬33.39萬元，位居行業(yè)前列。同花順品牌影響力日益增強(qiáng)，銷售費(fèi)用率保持較穩(wěn)定。過去5年，公司銷售費(fèi)用請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容10證券研究報(bào)告率保持在10%附近，顯著低于同業(yè)頭部水平。圖9：2018-2022年公司各項(xiàng)費(fèi)用率(%)證券經(jīng)濟(jì)研究所整理國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖11：2018-2022年公司銷售費(fèi)用率與同行業(yè)對比國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖12：2018-2022年公司研發(fā)費(fèi)用率與同行業(yè)對比報(bào)、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖13：2018-2022公司研發(fā)人員數(shù)量及占比證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖14：2018-2022年技術(shù)人員人均薪酬與總研發(fā)費(fèi)用(萬元)國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容11證券研究報(bào)告四、經(jīng)營性現(xiàn)金流公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流長期保持在較高水平，主要受益于公司銷售C端軟件和B端軟件的預(yù)收模式。公司主要收入構(gòu)成業(yè)務(wù)之一為增值電信業(yè)務(wù)，其商業(yè)模式最大特點(diǎn)在于客戶提前以現(xiàn)金購買增值服務(wù)，并以年費(fèi)的形式形成預(yù)收款，后續(xù)逐月確認(rèn)為收入。圖15：2018-2022年公司銷售額和凈利潤含現(xiàn)金量(%)國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖16：2018-2022年公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流(億元)國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理C端業(yè)務(wù)：依托用戶數(shù)量的流量變現(xiàn)業(yè)務(wù)公司C端業(yè)務(wù)核心圍繞活躍用戶數(shù)量、客單價(jià)和付費(fèi)率三項(xiàng)指標(biāo)進(jìn)行變現(xiàn)。公司C端業(yè)務(wù)主要包含三個(gè)模式：1)提供C端行情付費(fèi)軟件；2)廣告與互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)：通過與券商合作，吸引用戶開戶導(dǎo)流分成；3)C端基金代銷。同花順APP目前為國內(nèi)證券服務(wù)APP月活數(shù)量人數(shù)最多的平臺，遠(yuǎn)高于其他同業(yè)競爭平臺。根據(jù)中國結(jié)算官網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，2023年6月自然人投資者數(shù)量為2.20億人，公司APP周活占自然人投資者比例達(dá)8.85%。公司流量的積累主要受益于發(fā)展歷程中對于產(chǎn)品的提前布局，在2007年和2015年牛市中快速吸引用戶和擴(kuò)大收入規(guī)模。2006年公司領(lǐng)先于同行競爭對手推出手機(jī)端炒股APP(早期同行軟件主要為桌面端)；2009年公司上市后，全面拓寬產(chǎn)品品類和深度，以及開拓機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)，2015年牛市中實(shí)現(xiàn)活躍用戶數(shù)量和收入規(guī)模再一次躍升。融服務(wù)網(wǎng)累計(jì)注冊用戶約6.14億人；每日使用同花順網(wǎng)上行情免費(fèi)客戶端的人數(shù)平均約為1463萬人，每周活躍用戶數(shù)約為1942萬人。同花順平臺的客戶畫像特點(diǎn)在于用戶數(shù)量龐大、包含各個(gè)資產(chǎn)級別的用戶，因此公司C端炒股軟件恰好是針對這種客戶的全面性和多樣化，產(chǎn)品系列豐富，能夠有效覆蓋很多長尾需求。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容12證券研究報(bào)告各公司年報(bào)、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖18：2006-2022年同花順金融服務(wù)網(wǎng)注冊用戶數(shù)量和變化情況(萬人，%)國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理一、C端行情付費(fèi)軟件：產(chǎn)品系列豐富，AI有望逐步抬升客單價(jià)同花順產(chǎn)品系列豐富，技術(shù)研發(fā)驅(qū)動產(chǎn)品體驗(yàn)。對比同花順及同類公司的產(chǎn)品組合，公司C端總共有看盤必備、選股診斷、高低點(diǎn)、高端投資、港美股五大產(chǎn)品系列，共計(jì)41個(gè)訂閱產(chǎn)品，價(jià)格區(qū)間在73元-80000元/年，能夠滿足不同用戶群體的多元化需求。公司長期秉承以技術(shù)研發(fā)驅(qū)動產(chǎn)品競爭力，長期研發(fā)費(fèi)用率請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容13證券研究報(bào)告高于銷售費(fèi)用率，通過不斷增加產(chǎn)品深度和廣度提升用戶黏性?？蛦蝺r(jià)：2015年，公司成立人工智能公司，陸續(xù)推出AI系列產(chǎn)品，包括AI龍頭尋寶(209元/月)、AI價(jià)值回歸(288元/季)等，未來客單價(jià)有望逐步提升。付費(fèi)率：由于公司未披露付費(fèi)率和客單價(jià)具體指標(biāo)，假設(shè)公司高端收費(fèi)產(chǎn)品(即訂閱費(fèi)1萬元以上)付費(fèi)人數(shù)較少，剔除高端產(chǎn)品，計(jì)算出剩余產(chǎn)品平均客單價(jià)約為2038元。2022年公司增值電信業(yè)務(wù)收入為15.38億元，對應(yīng)計(jì)算出付費(fèi)人數(shù)約為74.98萬人，僅占2022年周活躍用戶的3.89%。我們預(yù)計(jì)公司后續(xù)產(chǎn)品付費(fèi)率有較大提升空間。圖19：同類公司產(chǎn)品系列對比請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容14證券研究報(bào)告C端行情付費(fèi)軟件收入為同花順增值電信業(yè)務(wù)重要組成部分，整體增長與A股市場成交額變化呈現(xiàn)高度相關(guān)。我們認(rèn)為公司后續(xù)有望推出更多跟AI結(jié)合的C端炒股增值服務(wù)，未來客單價(jià)和付費(fèi)率有望逐漸抬升。尤其在牛市中，個(gè)人投資者更易采購AI選股等產(chǎn)品。圖20：同花順電信增值業(yè)務(wù)與A股市場成交額的關(guān)系(%)iFinD國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖21：公司AI產(chǎn)品舉例(AI波段雷達(dá)、AI龍頭尋寶、AI價(jià)值回歸)請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容15證券研究報(bào)告二、廣告與互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)：通過與券商合作，吸引用戶開戶導(dǎo)流分成公司廣告與互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)，核心利用C端流量與券商合作，導(dǎo)流C端用戶開戶然后與券商進(jìn)行分成。2013年，中證登發(fā)布《證券賬戶非現(xiàn)場開戶實(shí)施暫行辦法》允許券商網(wǎng)上開戶，自此公司于2014年上線同花順開戶平臺，通過與多家券商合作獲取開戶導(dǎo)流和交易分成收入。2015年，中國結(jié)算發(fā)布實(shí)施《關(guān)于全面放開自然人投資者A股等賬戶一人一戶限制的通知》后，明確A股市場全面放開一人一戶限制，同花順依托積累的客戶資源伴隨2015年市場交易額全面放大，進(jìn)行券商導(dǎo)流，實(shí)現(xiàn)廣告業(yè)務(wù)快速增長。2015年起，廣告與互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)成為公司第二大主營業(yè)務(wù)。隨著同花順注冊用戶數(shù)量進(jìn)入平穩(wěn)增長期，目前公司廣告與互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)主要有兩種創(chuàng)收模式：1)按照用戶針對廣告的點(diǎn)擊量，企業(yè)需直接付給同花順相應(yīng)的廣告提成；2)引導(dǎo)用戶進(jìn)行券商開戶，券商為同花順提供分傭。早期，該項(xiàng)業(yè)務(wù)的分傭比例以及開戶人頭費(fèi)用較高，后續(xù)隨著市場競爭日益充分，逐步轉(zhuǎn)變?yōu)橛扇痰臓I銷部門與同花順支付總體的打包費(fèi)用，具體費(fèi)率跟合作業(yè)務(wù)量相關(guān)。年6月，同花順APP支持83家券商在線開戶，覆蓋券商總數(shù)60%，支持券商客戶在線交易數(shù)量覆蓋超過90%。圖22：公司廣告與互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)商業(yè)模式國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理頭為資金流，紅色箭頭為業(yè)務(wù)流請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容16證券研究報(bào)告三、基金代銷業(yè)務(wù)：對標(biāo)頭部廠商，提升空間廣闊公司基金代銷業(yè)務(wù)持續(xù)發(fā)展，代銷規(guī)模不斷增長。同花順2012年申請開展基金銷售業(yè)務(wù)，2013年正式開展基金代銷業(yè)務(wù)，2018年上線愛基金平臺進(jìn)行基金銷售，2020年上半年中國證監(jiān)會發(fā)布《證券公司租用第三方網(wǎng)絡(luò)平臺開展證券業(yè)務(wù)活動管理規(guī)定(試行)》，要求互聯(lián)網(wǎng)平臺代銷金融產(chǎn)品仍然需要牌照保障，銷售渠道趨向規(guī)范化，同花順也因此獲益，2020年基金銷售及其他交易手續(xù)費(fèi)等其他業(yè)35億元上升至4.82億元，同比上漲105.11%?；鸫N互聯(lián)網(wǎng)渠道市場空間廣闊。2023年第一季度，“股票+混合公募基金保有規(guī)?！焙嫌?jì)為5.79萬億元，環(huán)比增長2.52%；“非貨幣市場公募基金保有規(guī)?！焙嫌?jì)為8.24萬億元，環(huán)比增長2.96%。在基金百強(qiáng)代銷渠道中，互聯(lián)網(wǎng)金融銷售渠道兩類基金保有規(guī)模占比分別達(dá)到25.75%和33.91%，與之對比傳統(tǒng)的銀行和券商渠道股混基金保有規(guī)模分別占比50.74%和25.75%。隨著信息化的不斷推進(jìn)，互聯(lián)網(wǎng)渠道將持續(xù)擴(kuò)大市場份額，空間極大。同花順愛基金平臺權(quán)益類基金保有規(guī)模為364億元，天天基金權(quán)益類基金保有規(guī)模4657億元，同花順在保有規(guī)模方面仍差距較大。針對基金代銷業(yè)務(wù)，2012年，開發(fā)了機(jī)構(gòu)版金融數(shù)據(jù)庫和第三方資訊評價(jià)平臺；2013年，推出了基于貨幣基金現(xiàn)金管理的創(chuàng)新理財(cái)工具“收益寶”；2014年，推出“愛基金”移動App；2020年，深度融合基金銷售業(yè)務(wù)與手機(jī)炒股業(yè)務(wù)，上線了基金智能投顧“同順智投”、“小目標(biāo)”、“懶貓生財(cái)”等產(chǎn)品；2021年，對平臺的基金行情分析、基金篩選交易和基金投資策略等功能進(jìn)行了升級；2022年，公司獲得了個(gè)人養(yǎng)老金銷售試點(diǎn)資格，進(jìn)一步幫助投資者實(shí)現(xiàn)多元化財(cái)富管理。愛基金平臺不斷通過對基金行情分析、基金篩選與交易、基金投資策略等功能進(jìn)行升級，滿足投資者對基金投資的需求，提升投資者投資體驗(yàn)，拉動基金銷售。表3：同花順與東方財(cái)富基金代銷業(yè)務(wù)對比(保有規(guī)模數(shù)據(jù)截至2023.3.31)權(quán)益類基金保有規(guī)權(quán)益類基金保有規(guī)模(億元)364非貨幣基金保有規(guī)模(億元)435接入基金公司數(shù)量194(包含證券公司)代銷產(chǎn)品數(shù)量7275成立時(shí)間2008-12-03同花順“愛基金”東方財(cái)富“天天基金”2011-09-2752813248546084證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容17證券研究報(bào)告圖23：互聯(lián)網(wǎng)代銷渠道基金保有規(guī)模前十名(億元)國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理B端業(yè)務(wù)：信創(chuàng)驅(qū)動行情交易系統(tǒng)升級，AI有望助推iFind提升市占率公司B端業(yè)務(wù)主要包括增值電信業(yè)務(wù)中的iFinD金融終端的銷售，以及針對證券公司提供的網(wǎng)上行情交易系統(tǒng)業(yè)務(wù)。一、信創(chuàng)推動券商行情交易系統(tǒng)升級，同花順為核心供應(yīng)商行情交易系統(tǒng)深度綁定客戶，信創(chuàng)有望助推產(chǎn)品升級。證券公司信息系統(tǒng)主要包括券商交易系統(tǒng)前端應(yīng)用、券商柜臺主交易系統(tǒng)和交易所交易系統(tǒng)三部分。券商交易系統(tǒng)前端應(yīng)用主要包括各金融IT公司提供或券商自研的APP，用于獲取用戶和機(jī)構(gòu)交易數(shù)據(jù)，然后將該數(shù)據(jù)匯集至券商柜臺主交易系統(tǒng)(主要由恒生電子、金證股份、頂點(diǎn)軟件和金仕達(dá)等公司提供)，最后則上傳至銀行和交易所的數(shù)據(jù)庫中。同花順是券商交易系統(tǒng)前端應(yīng)用的主要供應(yīng)商之一，該環(huán)節(jié)競爭格局穩(wěn)固，由于系統(tǒng)穩(wěn)定性和用戶使用的習(xí)慣等，券商一般不會輕易更換。同花順常年在該環(huán)節(jié)保持份額第一，2022年同花順、財(cái)富趨勢、大智慧行情交易系統(tǒng)收入分別為2.85億元、2.53億元、0.93億元，市場份額占比為45.2%、40.1%、14.8%。2021年主板和中小板合并，帶動公司行情交易系統(tǒng)收入在2021年增長51.24%；2023年注冊制改革實(shí)施，有望繼續(xù)推動行情交易系統(tǒng)業(yè)務(wù)增長。后續(xù)在金融信創(chuàng)相關(guān)政策的推動下，行情交易系統(tǒng)或迎來升級機(jī)遇。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容18證券研究報(bào)告圖24：券商行情交易系統(tǒng)結(jié)構(gòu)證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖25：2017-2022年公司網(wǎng)上行情交易系統(tǒng)收入(億元)國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理證券研究報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容19表4：2022年金融行業(yè)信創(chuàng)政策匯總政策內(nèi)政策內(nèi)容到2025年底大數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)規(guī)模突破3萬億的增長目標(biāo)，以及數(shù)據(jù)要素價(jià)值體系、現(xiàn)代化大數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)體系建設(shè)等方面的新目標(biāo)。政策名稱《“十四五”大數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》發(fā)布單位工信部發(fā)布時(shí)間中國人民銀行《金融科技(FinTech)發(fā)展規(guī)劃(2022-2025年)》提出“打造新型數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施、深化關(guān)鍵核心技術(shù)應(yīng)用”等八個(gè)方面的重點(diǎn)任務(wù)。國家發(fā)改委《“十四五”推進(jìn)國家政務(wù)信息化規(guī)劃》基本實(shí)現(xiàn)政務(wù)信息化安全可靠應(yīng)用。銀保監(jiān)會《關(guān)于銀行業(yè)保險(xiǎn)業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的指導(dǎo)意見》鼓勵(lì)有條件的銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)組織專門力量，開展前沿技術(shù)研究，探索技術(shù)成果轉(zhuǎn)化路徑，培育金融數(shù)字技術(shù)生態(tài)。堅(jiān)持關(guān)鍵技術(shù)自主可控原則，對業(yè)務(wù)經(jīng)營發(fā)展有重大影響的關(guān)鍵平臺、關(guān)鍵組件以及關(guān)鍵信息基礎(chǔ)設(shè)施，要形成自主研發(fā)能力，降低外部依賴、避免單一依賴。加強(qiáng)自主研發(fā)技術(shù)知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)。加強(qiáng)技術(shù)供應(yīng)鏈安全管理，鼓勵(lì)科技領(lǐng)先的銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)向金融同業(yè)輸出金融科技產(chǎn)品與服務(wù)。中國人民銀行、市場監(jiān)管總局、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會《金融標(biāo)準(zhǔn)化“十四五”發(fā)展規(guī)劃》明確提出，到2025年，與現(xiàn)代金融體系建設(shè)相適應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)體系基本建成。穩(wěn)步推進(jìn)金融科技標(biāo)準(zhǔn)建設(shè)，加強(qiáng)云計(jì)算、區(qū)塊鏈、大數(shù)據(jù)、人工智能、生物識別、物聯(lián)網(wǎng)等標(biāo)準(zhǔn)研制和有效應(yīng)用，引領(lǐng)金融科技規(guī)范健康發(fā)展。國務(wù)院《中央企業(yè)加快建設(shè)世界一流財(cái)務(wù)管理系統(tǒng)》建立基于自主可控體系的數(shù)字化、智能化財(cái)務(wù)。中國人民銀行《中華人民共和國金融穩(wěn)定法(草案征求意見稿)》強(qiáng)調(diào)金融基礎(chǔ)設(shè)施安全，強(qiáng)調(diào)自主可控趨勢下的金融IT產(chǎn)業(yè)鏈。中證協(xié)《證券公司網(wǎng)絡(luò)和信息安全三年提升計(jì)劃(2023-2025)》券商未來三年IT投入不低于平均凈利潤的10%或平均營業(yè)收入的7%。證券經(jīng)濟(jì)研究所整理Wind信息近乎壟斷金融數(shù)據(jù)終端市場，iFind推差異化功能尋增長。通過對iFinD和Wind終端進(jìn)行對比，發(fā)現(xiàn)iFind的短板主要在長尾市場的數(shù)據(jù)完整性有所不足，但在主流市場如A股、港股、美股、臺股方面數(shù)據(jù)差別極小，但iFind的定價(jià)明顯低于Wind終端，為Wind終端定價(jià)的25-75%，而體量與Wind差距巨大。Wind在過去之所以能夠達(dá)到近乎壟斷的行業(yè)地位，主要原因有：1)先發(fā)優(yōu)勢帶來的客戶使用習(xí)慣黏性；2)插件底稿公式與其他終端軟件不兼容。但是通過對比目前Wind、同花順iFind和東方財(cái)富Choice，目前通用功能和界面幾乎相近，切換難度小。同時(shí)iFind目前已推出插件公式轉(zhuǎn)換功能，可自動轉(zhuǎn)換友商插件公式，顯著降低轉(zhuǎn)換成本。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容20證券研究報(bào)告表5：市場主流B端金融終端價(jià)格對比產(chǎn)產(chǎn)品價(jià)格(單賬號)公司產(chǎn)品東方財(cái)富Choice同花順iFinDWindWind金融終端Bloomberg金融終端約17萬元/年路孚特路孚特EikonFactset約4萬元/年約約5萬元/年S&P國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖26：在首頁工具欄中便有模板轉(zhuǎn)換功能圖27：只需要將文件上傳便可以進(jìn)行自動轉(zhuǎn)換模板iFinD推出系列差異化功能提升用戶粘性。通過對比Wind，我們發(fā)現(xiàn)iFind去年以來，在以下方面推出有特色的差異化功能，有望提升市場份額：(1)AI預(yù)測：除提供市場分析師預(yù)測以外，iFind同時(shí)提供使用自身模型生成的公司營收利潤預(yù)測、宏觀預(yù)測等；(2)打造事件特殊標(biāo)簽，并提供歷史事件與行情回測功能：打造每周熱點(diǎn)事件標(biāo)簽，同時(shí)提供相關(guān)事件在過去出現(xiàn)時(shí)，公司股價(jià)表現(xiàn)的回測。比如歷次發(fā)布GDP后，整體大盤走勢回測；某上市公司輿論事件后，股價(jià)走勢。(3)貨幣政策獨(dú)立系統(tǒng)：過去兩年全球高度關(guān)注美聯(lián)儲貨幣政策變化，在貨幣政策獨(dú)立系統(tǒng)中，可以清晰看到美聯(lián)儲鷹派和鴿派發(fā)言歷史、發(fā)言官員分類、以及加息點(diǎn)陣圖的變化。(4)合作券商分析師明星團(tuán)隊(duì)構(gòu)建產(chǎn)業(yè)鏈圖譜：iFind通過和各行業(yè)券商明顯分析師團(tuán)隊(duì)，共同構(gòu)建產(chǎn)業(yè)鏈圖譜和相關(guān)標(biāo)的呈現(xiàn)，既幫助分析師團(tuán)隊(duì)積累流量，同時(shí)提供全面的產(chǎn)業(yè)鏈信息。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容21證券研究報(bào)告圖28：iFinD熱點(diǎn)資訊榜單擁有獨(dú)特的標(biāo)簽分類圖29：iFinD熱點(diǎn)事件回測，并分析事件影響圖30：iFinD提供各國貨幣政策解讀及發(fā)言人言論分析圖31：iFinD提供可視化產(chǎn)業(yè)鏈、產(chǎn)業(yè)圖譜圖32：iFinDAI宏觀預(yù)測提供經(jīng)濟(jì)景氣程度預(yù)測圖33：iFinDAI公司預(yù)測利用自研算法進(jìn)行策略選股請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容22證券研究報(bào)告圖34：iFinD行業(yè)全視角預(yù)測圖35：iFinDAI公司預(yù)測AI業(yè)務(wù)前景：打造AI開放平臺，賦能現(xiàn)有產(chǎn)品應(yīng)用AI開放平臺：AI技術(shù)賦能垂直應(yīng)用，落地多行業(yè)AI解決方案公司于2017年推出AI開放平臺，目前已落地多行業(yè)解決方案。AI開放平臺擁有OCR文字識別、視頻AI技術(shù)、圖像AIGC語音、知識圖譜等核心技術(shù)，推出七大類人工智能產(chǎn)品，包括語音特色產(chǎn)品、圖像特色產(chǎn)品、自然語言處理產(chǎn)品、知識圖譜、智能對話技術(shù)產(chǎn)品、搜索引擎產(chǎn)品和智能硬件產(chǎn)品。目前AI開放平臺已落地智能營銷、智慧金融、智慧醫(yī)療、企業(yè)大數(shù)據(jù)、智能法律和智能硬件等平臺解決方案。同時(shí)公司AI開放平臺正在不斷拓展渠道合作伙伴，后續(xù)有望將智能電話機(jī)器人、智能客服機(jī)器人、智能質(zhì)檢機(jī)器人、會議轉(zhuǎn)寫機(jī)器人和互聯(lián)網(wǎng)輿情分析等AI功能全面覆蓋至銀行、券商、基金、資管、政府和上市企業(yè)等客戶。2021年，公司還推出AI短視頻平臺，能夠智能生成新聞資訊、大盤收評、財(cái)報(bào)解讀、排行榜單、投資者教育、產(chǎn)品培訓(xùn)等視頻內(nèi)容，打造AI+人機(jī)協(xié)同生產(chǎn)視頻模式。同年公司AI數(shù)字人產(chǎn)品在東亞前海證券首次亮相，AI數(shù)字人可根據(jù)客戶需求滿足智能大屏、智能接待、智能助理業(yè)務(wù)引導(dǎo)、虛擬主播、AI短視頻等場景的定制化需求。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容23證券研究報(bào)告圖36：AI開放平臺技術(shù)矩陣國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖37：智慧醫(yī)療行業(yè)解決方案請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容24證券研究報(bào)告圖38：智慧金融行業(yè)解決方案BloombergGPT展現(xiàn)超能力，同花順有望引領(lǐng)國內(nèi)金融MaaS發(fā)展金融行業(yè)成為生成式AI率先應(yīng)用落地的行業(yè)之一。目前AI應(yīng)用的主要場景包括金融科技、教育、辦公、電商、醫(yī)療、游戲等。盡管通用語言模型可以部分解決垂直領(lǐng)域的問題，但是在專業(yè)領(lǐng)域方面，通用模型的能力卻無法完全理解金融領(lǐng)域的復(fù)雜性和術(shù)語，因此2023年3月30日，Bloomberg推出首個(gè)專門用于金融領(lǐng)域的LLM(大語言模型)。該模型主要依托于彭博本身積累的大量金融數(shù)據(jù)，通過這些數(shù)據(jù)創(chuàng)建了一個(gè)包含3630億詞例(token)的金融數(shù)據(jù)集FinPile，又與公共數(shù)據(jù)集疊加成為了包含超7000億詞例的大型訓(xùn)練語料庫。利用龐大的數(shù)據(jù)集，并基于通用和金融業(yè)務(wù)的場景進(jìn)行混合模型訓(xùn)練，訓(xùn)練出包含500億個(gè)參數(shù)的大規(guī)模生成式人工智能模型BloombergGPT。針對金融專業(yè)領(lǐng)域的提問，Bloomberg展現(xiàn)出超越GPT的專業(yè)回答能力。例如BloombergGPT更加容易根據(jù)輸入的英語金融新聞和社交媒體理解特定情緒，并分為積極、中性和消極三類。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容25證券研究報(bào)告圖39：BloombergGPT在金融專業(yè)領(lǐng)域的表現(xiàn)遠(yuǎn)強(qiáng)于通用模型國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理表6：BloombergGPT功能分類具體功能實(shí)具體功能實(shí)現(xiàn)分析金融數(shù)據(jù)情緒，識別來源，如公司或個(gè)人。功能分類情緒分析專業(yè)名詞識別使用命名實(shí)體識別(NER)識別文本中的實(shí)體，助力投資研究分析。新聞分類新聞分類分類新聞，幫助金融專業(yè)人士掌握相關(guān)信息。標(biāo)題生成依據(jù)財(cái)務(wù)簡介生成頭條，助忙碌人士快速了解要點(diǎn)。風(fēng)險(xiǎn)評風(fēng)險(xiǎn)評估快速評估財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，識別風(fēng)險(xiǎn)，提供應(yīng)對建議。金融情緒分析通過財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)衡量金融情緒，預(yù)測市場趨勢。 會計(jì)和審計(jì)活動自動化自動化會計(jì)和審計(jì)活動，節(jié)省專業(yè)人員時(shí)間和資源。、國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理公司依托多年金融數(shù)據(jù)積累和技術(shù)儲備，有望推出中國版的BloombergGPT。同花順與彭博類似，均深耕金融數(shù)據(jù)領(lǐng)域多年，擁有海量專業(yè)級金融數(shù)據(jù)資源，在結(jié)合同花順自有數(shù)據(jù)以及市場公開數(shù)據(jù)后，可形成公司獨(dú)有的知識圖譜，配合公司在語音合成、自然語言處理、機(jī)器翻譯、圖像識別等領(lǐng)域的核心技術(shù)，加之行業(yè)領(lǐng)先的流量規(guī)模，有望形成自主的AI大模型，并成為MaaS服務(wù)平臺。同花順正在大力推動AI技術(shù)與現(xiàn)有業(yè)務(wù)的深度融合，開啟全新增長曲線。目前同花順的i問財(cái)產(chǎn)品，通過運(yùn)用對話算法、知識圖譜和智能搜索等技術(shù)，實(shí)現(xiàn)了自然語言問題識別和數(shù)據(jù)服務(wù)的智能化支持，提供各行業(yè)發(fā)展和具體公司財(cái)務(wù)狀況分析。此外，公司iFind產(chǎn)品，如前文所述，已陸續(xù)推出AI相關(guān)差異化功能。AI使得原有金融終端使用更加簡易，有望提升客戶黏性，和擴(kuò)大受眾群體。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容26證券研究報(bào)告圖40：i問財(cái)產(chǎn)品應(yīng)用實(shí)例國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理表7：iFinD產(chǎn)品功能體系具體功能實(shí)具體功能實(shí)現(xiàn)提供金融可視化服務(wù)，以及準(zhǔn)確的金融大數(shù)據(jù)，處理復(fù)雜的數(shù)據(jù)，實(shí)現(xiàn)對數(shù)據(jù)的完美利用。產(chǎn)品與服務(wù)數(shù)據(jù)智能功能分類數(shù)據(jù)可視化金融數(shù)據(jù)圖表分析平臺引領(lǐng)金融市場數(shù)據(jù)分析高效，智能，簡潔新時(shí)代數(shù)據(jù)報(bào)表自助生成云平臺，連接豐富金融垂類數(shù)據(jù)，融合多樣可視化組件，運(yùn)用人工智能，助您更好探索數(shù)據(jù)背后的價(jià)值。行業(yè)特色大數(shù)據(jù)行業(yè)特色大數(shù)據(jù)定制化抓取各行業(yè)數(shù)據(jù)，實(shí)時(shí)監(jiān)控。整理匯集影響行業(yè)核心特色數(shù)據(jù)，為分析研究提供重要的支撐服務(wù)。智能語音語音合成能夠?qū)⑽淖中畔⑥D(zhuǎn)化為聲音信息，讓應(yīng)用能夠“說話”。語音聽寫語音聽寫把短語快速轉(zhuǎn)換成對應(yīng)的文字信息，讓機(jī)器能夠“聽懂”人類語言。語音轉(zhuǎn)寫基于深度全序列卷積神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)，可快速準(zhǔn)確的將在會議、教學(xué)或采訪的長時(shí)間語音轉(zhuǎn)化為文字，為后續(xù)信息處理和數(shù)據(jù)挖掘提供基礎(chǔ)，有效提高工作效率。自自然語言基礎(chǔ)服務(wù)情感分析對于文本中的主觀信息進(jìn)行分析處理，提取評價(jià)對象并做出可靠的情感傾向判斷。文本相似度依托優(yōu)質(zhì)數(shù)據(jù)和深度神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)，運(yùn)用詞向量技術(shù)提供高精度的文本相似度服務(wù)，實(shí)現(xiàn)多維度的場景應(yīng)用。知知識圖譜閱讀理解借助深度學(xué)習(xí)算法，賦予機(jī)器閱讀理解文章的能力，提高信息收集效率。智能信息抽取智能處理金融行業(yè)大量存在的文本、表格內(nèi)容，抽取其中關(guān)鍵實(shí)體關(guān)系，降低信息收集成本，提升投研工作效率。公公司圖譜深入展示公司投資關(guān)系，股東、高管、控股參股、實(shí)控人多維關(guān)系網(wǎng)。智能投顧智能投顧人機(jī)結(jié)合的服務(wù)模式，針對服務(wù)客戶的真實(shí)場景打造的投顧助手，幫助投顧提高服務(wù)效率和服務(wù)質(zhì)量。智智能機(jī)器人運(yùn)用AI技術(shù)打造更懂財(cái)經(jīng)的個(gè)性化智能助理，開啟股市人工智能新紀(jì)元。資產(chǎn)配置基于用戶畫像、產(chǎn)品問卷，構(gòu)建用戶風(fēng)險(xiǎn)測評系統(tǒng)，提供個(gè)性化資產(chǎn)配置方案，持續(xù)跟蹤監(jiān)控服務(wù)用戶。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容27年歸母凈利潤5.63/31.96億每股收益分別為證券研究報(bào)告盈利預(yù)測假設(shè)前提我們的盈利預(yù)測基于以下假設(shè)條件：增值電信業(yè)務(wù)：2020-2022年公司增值電信業(yè)務(wù)營收分別為12.85/16.18/15.38億元，同比增速分別為45.14%/25.94%/-4.95%。增值電信業(yè)務(wù)屬于公司C端業(yè)務(wù)，與用戶數(shù)量及A股市場交易額相關(guān)，同花順平臺累計(jì)注冊用戶群體達(dá)到6.14億人，周活用戶約1942萬人，基數(shù)龐大。按照前文報(bào)告中測算，假設(shè)公司平均產(chǎn)品客單價(jià)為2038元每年(已剔除訂閱費(fèi)為1萬元以上的高端收費(fèi)產(chǎn)品)，得出2022年付費(fèi)率僅為3.89%。假設(shè)公司整體活躍用戶數(shù)量保持穩(wěn)定，后續(xù)將推出更多疊加AI功能的炒股增值服務(wù)，帶動客單價(jià)和付費(fèi)率的提升。假設(shè)2023-2025年，公司付費(fèi)率分別提升至4.4%/5.0%/5.5%，客單價(jià)提升至2070/2100/2200元，即整體增值電信業(yè)務(wù)營收增速預(yù)計(jì)在15%/15%/15%,對應(yīng)營收為17.69/20.34/23.39億元。公司近年來增值電信業(yè)務(wù)毛利率較為穩(wěn)定，維持在88%附近，預(yù)計(jì)對應(yīng)2023-2025年的毛利率將繼續(xù)保持在88%/88%/88%。軟件銷售及維護(hù)(網(wǎng)上行情交易系統(tǒng)服務(wù))：2020-2022年軟件銷售及維護(hù)營收分別為2.41/2.96/2.85億元，同比增速為51.24%/22.58%/-3.72%。2020-2021年板塊營收的同比增長主要系證券市場回暖，信創(chuàng)政策和金融體系深化改革所帶來的券商信息系統(tǒng)建設(shè)需求迅速增長。隨著國內(nèi)政策面的積極推進(jìn)、信創(chuàng)節(jié)奏加快、金融改革深化不斷推進(jìn)，券商預(yù)計(jì)將持續(xù)加大在IT系統(tǒng)方面的投入。預(yù)計(jì)2023-2025年的軟件銷售及維護(hù)營收為3.70/4.82/6.26億元，同比+30%/30%/30%；毛利率方面，2020-2022年該板塊毛利率為84%/86%/86%，基本保持穩(wěn)定。我們預(yù)計(jì)2023-2025年板塊毛利率分別為86%/86%/86%。廣告及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)推廣服務(wù)：2020-2022年廣告及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)推廣服務(wù)營收分別為8.36/12.84/15.27億元，同比增速為80.89%/53.64%/18.88%。2020-2022年板塊營收的同比增長主要系公司用戶活躍度增加，相應(yīng)廣告及推廣業(yè)務(wù)增加所致。伴隨公司持續(xù)維持客戶流量優(yōu)勢以及廣告與互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)收入渠道多元化，預(yù)計(jì)2023-2025年?duì)I收分別為19.08/23.85/29.34億元，增速分別為25%/25%/23%。毛利率方面，公司注冊用戶數(shù)量進(jìn)入平穩(wěn)增長期，業(yè)務(wù)模式較為穩(wěn)定，我們預(yù)計(jì)后續(xù)毛利率將保持平穩(wěn)，預(yù)計(jì)2023-2025年毛利率分別為95%/95%/95%?；痄N售及其他交易手續(xù)費(fèi)(電子商務(wù)及其他)：2020-2022年基金銷售及其他交易手續(xù)費(fèi)營收分別為4.82/3.12/2.10億元，同比增速為104.80%/-35.30%/-32.75%。基金代銷業(yè)務(wù)市場空間大，公司在保有規(guī)模方面仍差距較大，提升空間廣闊。針對基金代銷業(yè)務(wù)，愛基金平臺不斷推出新功能，如智能投顧等，有望帶動基金代銷收入穩(wěn)步提升，預(yù)計(jì)2023-2025年的營收為91.04%/83.69%/83.88%，預(yù)計(jì)2023-2025年毛利率分別為84%/84%/84%。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容28證券研究報(bào)告表8：同花順業(yè)務(wù)拆分增值電信業(yè)務(wù)22020202120222023E2024E2025E收入(億元)12.8516.1815.3817.6920.3423.39YoY(%)4514%2594%-495%1500%1500%1500%成本(億元)1.301.7042.81毛利率(%)89.9%89.5%86.2%88%88%88%軟件銷售及維護(hù)(網(wǎng)上行情交易系統(tǒng)服務(wù))收入(億元)YoY(%)成本(億元)毛利率(%)2.4151.24% 0.3884.1%2.9622.58% 0.4086%2.85-3.72%0.4086%3.7030.00%0.5286%4.8225.00%0.6586%6.2620.00% 0.7886%廣告及互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)推廣服務(wù)收入(億元)YoY(%)成本(億元)毛利率(%)8.3680.89% 0.2696.9%12.8453.64% 0.4096.89%15.2718.88%0.7994.82%19.0825.00%0.9995%23.8525.00%1.2995%29.3423.00% 1.6895%基金銷售及其他交易手續(xù)費(fèi)(電子商務(wù)及其他)收入(億元)4.823.122.102.102.312.54YoY(%)104.8%-35.30%-32.75%0.00%10.00%10.00%成本(億元)0.430.510.340.340.370.41毛利率(%)91.0%83.69%83.88%84%84%84%合計(jì)收入(億元)YoY(%)成本(億元)毛利率(%)營業(yè)成本/營業(yè)收入(%)28.4463.2% 2.3791.7%8.3%35.1023.4% 3.0191.4%8.6%35.591.4%3.7089.6%10.4%42.4719.6%3.9790.8%9.2%51.3122.5%4.7590.9%8.9%61.5322.5% 5.6791.0%8.7%證券經(jīng)濟(jì)研究所整理和預(yù)測綜上所述，預(yù)計(jì)未來3年?duì)I收42.57/51.31/61.53億元，同比+19.6%/20.5%/19.9%，毛利率為90.8%/90.9%/91.0%。未來3年業(yè)績預(yù)測表9：未來3年費(fèi)用率預(yù)測表220222023E2024E2025E營業(yè)收入增長率1.40%19.6%20.5%19.9%營業(yè)成本/營業(yè)收入10.39%9.23%9.11%9.03%管理費(fèi)用/營業(yè)收入4.29%4.00%3.90%3.80%研發(fā)費(fèi)用/營業(yè)收入29.98%30.00%28.00%26.00%銷售費(fèi)用/銷售收入10.34%10.20%10.00%9.80%營業(yè)稅及附加/營業(yè)收入1.33%1.00%1.00%1.00%所得稅稅率8.17%7.00%7.00%7.00%股利分配比率57.22%57.22%57.22%57.22%經(jīng)濟(jì)研究所整理和預(yù)測請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容29證券研究報(bào)告0：未來3年盈利預(yù)測表20222023E2024E2025E營業(yè)收入(百萬元)3559425751316153營業(yè)成本(百萬元)370397475567銷售費(fèi)用(百萬元)368434513603管理費(fèi)用(百萬元)6170200234研發(fā)費(fèi)用(百萬元)1067127714371600財(cái)務(wù)費(fèi)用(百萬元)營業(yè)利潤(百萬元)1841219327563436利潤總額(百萬元)1842219327563436歸屬于母公司凈利潤1691203925633196EPS(元)315379477594ROE23.3%25.1%27.8%30.2%經(jīng)濟(jì)研究所整理和預(yù)測2020-2022年公司管理費(fèi)用率分別為4.01%/3.92%/4.29%，假設(shè)公司2023-2025年管理費(fèi)用率分別為4.0%/3.9%/3.8%，保持在穩(wěn)定水平，未來隨收入規(guī)模擴(kuò)大逐步優(yōu)化。2020-2022年公司研發(fā)費(fèi)用率分別為20.58%/23.60%/29.98%，考慮到公司在生成式AI領(lǐng)域方面的持續(xù)高投入，保持技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢，假設(shè)公司2023-2025年研發(fā)費(fèi)用率分別為30.0%/28.0%/26.0%。2020-2022年公司銷售費(fèi)用率分別為10.13%/9.61%/10.34%，考慮到公司將不斷開拓新的銷售渠道，提升產(chǎn)品市占率，因此假設(shè)公司2023-2025年銷售費(fèi)用率分別為10.2%/10.0%/9.8%。按上述假設(shè)條件，我們得到公司23-25年收入分別為42.57/51.31/61.53億元，20.6%/25.7%/24.7%。每股收益23-25年分別為3.79/4.77/5.94元。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容30公司股票合理估值區(qū)間證券研究報(bào)告估值與投資建議公司所處行業(yè)為互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)，可比公司包括東方財(cái)富、指南針和財(cái)富趨勢等，考慮到公司體量作為金融信息化領(lǐng)軍企業(yè)，我們預(yù)計(jì)公司23-25年EPS分別為3.79/4.77/5.94元/股，對應(yīng)的PE分別為41.5x/33.0x/26.5x。考慮公司的業(yè)務(wù)特點(diǎn)，我們采用相對估值法來估算公司的合理價(jià)值區(qū)間。相對估值：166.9-190.7元選取與公司相近的從事金融信息化業(yè)務(wù)的公司做比較，可比公司主要包括東方財(cái)富、指南針和財(cái)富趨勢。這三個(gè)公司主要從事金融數(shù)據(jù)服務(wù)、廣告業(yè)務(wù)服務(wù)、證券經(jīng)紀(jì)等業(yè)務(wù)。指南針、東方財(cái)富和財(cái)富趨勢均在C端進(jìn)行金融付費(fèi)軟件銷售與提供相關(guān)金融IT服務(wù)，業(yè)務(wù)模式與同花順相似，均受益于國家經(jīng)濟(jì)高速增長背景下A股成交額循序提升，投資者迅速涌入的浪潮。東方財(cái)富同時(shí)也涉足于B端產(chǎn)品業(yè)務(wù)，為機(jī)構(gòu)提供信息平臺建設(shè)和相關(guān)數(shù)據(jù)庫支持業(yè)務(wù)，其主要產(chǎn)品為Choice金融終端與同花順iFinD金融終端相似，形成競爭關(guān)系，2022年主營業(yè)務(wù)收入46.29億元，同比增長-14.36%；歸母凈利潤85.09億元，同比增長-0.51%。業(yè)務(wù)布局較全面，當(dāng)前業(yè)務(wù)體量仍處于成長階段，后續(xù)有望充分打開全新增長空表11：同類公司估值比較2023/7/212A2023E2024E5E2A2023E2024E5E評級93.30.630.7522.518.937.01.0032.2182.5434.926.63845.63.794.7794.041.533.0Wind券經(jīng)濟(jì)研究所整理注：同花順為國信計(jì)算機(jī)預(yù)測、其余公司為Wind一致預(yù)期投資建議作為深耕互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域的企業(yè)，同花順在行業(yè)內(nèi)形成C端巨大的用戶流量優(yōu)勢、深度把握客戶需求，依托自身在金融領(lǐng)域數(shù)據(jù)和產(chǎn)品的全面性以及與B端機(jī)構(gòu)建立的穩(wěn)定合作關(guān)系，在整個(gè)賽道占據(jù)了有利的競爭位置。未來幾年，公司業(yè)績有望實(shí)現(xiàn)較快增長。綜上所述，考慮公司龍頭地位和較好的成長性，我們認(rèn)為公司股票合理估值區(qū)間在166.9-190.7元之間，維持“買入”評級。我們預(yù)計(jì)2023-2025年，公司營業(yè)收入為42.57/51.31/61.53億元，增速分別為19.6%/20.5%/19.9%；歸母凈利潤3.79/4.77/5.94元，對應(yīng)PE為41.5/33.0/26.5x，給予公司2024年的目標(biāo)PE請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容31證券研究報(bào)告風(fēng)險(xiǎn)提示估值的風(fēng)險(xiǎn)我們采取了相對估值方法，得出公司的合理估值在166.9-190.7元之間，該估值是建立在相關(guān)假設(shè)前提基礎(chǔ)上的，特別是對可比公司的估值參數(shù)的選定，都融入了很多個(gè)人的判斷，進(jìn)而導(dǎo)致估值出現(xiàn)偏差的風(fēng)險(xiǎn)，具體來說，我們選取了與公司業(yè)務(wù)相同或相近的企業(yè)的相對估值指標(biāo)進(jìn)行比較，可比公司平均2024年的PE可能未充分考慮市場及該行業(yè)整體估值偏高的風(fēng)險(xiǎn)。盈利預(yù)測的風(fēng)險(xiǎn)我們預(yù)計(jì)公司未來3年毛利率分別為90.8%/90.9%/91.0%，可能存在對公司成本估計(jì)偏低、毛利高估，從而導(dǎo)致對公司未來3年盈利預(yù)測值高于實(shí)際值的風(fēng)險(xiǎn)。我們假設(shè)公司未來3年收入增長為19.6%/20.5%/19.9%，收入增速假設(shè)由行業(yè)增長邏輯和客戶對于公司目前的產(chǎn)品需求推導(dǎo)，但也與公司后續(xù)的項(xiàng)目簽約情況和銷售情況相關(guān)，故存在收入增長超預(yù)期或低于預(yù)期的可能。盈利預(yù)測考慮了未來公司產(chǎn)品研發(fā)順利、項(xiàng)目客單價(jià)不斷提升等帶來的可觀增量，若以上假設(shè)推進(jìn)不及預(yù)期則存在預(yù)測偏高的風(fēng)險(xiǎn)。銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用投入或存在超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)市場復(fù)蘇不及預(yù)期：公司B端和C端業(yè)務(wù)均與A股市場成交額嚴(yán)格掛鉤，市場復(fù)蘇不力可能導(dǎo)致投資者信心不足，進(jìn)而影響市場成交，降低公司收入。行業(yè)競爭充分：金融信息行業(yè)及互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)近年蓬勃發(fā)展，行業(yè)內(nèi)公司均不斷尋求拓展新新業(yè)務(wù)渠道，構(gòu)建公司優(yōu)勢壁壘。同花順可能在此過程中發(fā)展不及預(yù)期，在競爭中失去原有優(yōu)勢和市場份額。AI人工智能開放平臺新業(yè)務(wù)開展不順：AI作為公司下一個(gè)業(yè)務(wù)和營收增長點(diǎn)，公司對此不斷提高研發(fā)投入比例，若無法保持技術(shù)和客戶資源優(yōu)勢，或無法形成穩(wěn)定得商業(yè)模式，可能導(dǎo)致公司下一階段增長乏力，不及預(yù)期。政策風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)政策變動風(fēng)險(xiǎn)：近年來國家推出《金融標(biāo)準(zhǔn)化“十四五”發(fā)展規(guī)劃》、《證券公司網(wǎng)絡(luò)和信息安全三年提升計(jì)劃(2023-2025)》等政策，大力推動金融科技和信創(chuàng)