快遞行業(yè)2020年年報(bào)及2021年一季報(bào)總結(jié)-20210507-興業(yè)正文版

證券研究報(bào)告物流推薦

（維持）分析師：王品輝S0190514060002快遞行業(yè)2020年年報(bào)及2021年一季報(bào)總結(jié)張曉云S0190514070002郭

軍S0190520070006報(bào)告發(fā)布日期：2021年5月7日20年以?xún)r(jià)換量為主，21Q1延續(xù)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)llll快遞行業(yè)2020年維持高速增長(zhǎng)，價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)激烈，21Q1低基數(shù)下迎來(lái)高增長(zhǎng)。2020年規(guī)模以上快遞業(yè)務(wù)收入8795.4億元，同比增長(zhǎng)17.30%，業(yè)務(wù)量833.58億件，同比增長(zhǎng)31.22%。2020Q1-Q4規(guī)模以上業(yè)務(wù)收入同比增速分別為-0.58%、23.52%、21.37%、21.09%，業(yè)務(wù)量同比增速分別為3.16%、36.75%、37.87%、38.73%。21Q1規(guī)模以上業(yè)務(wù)收入2237.7億元，同比增長(zhǎng)45.87%，業(yè)務(wù)量219.31億件，同比增長(zhǎng)75.02%。同城件2020年增速止跌回升，2021Q1低基數(shù)下迎來(lái)高增長(zhǎng)。2020年同城件收入增速2.05%，業(yè)務(wù)量增速10.22%，均價(jià)增速-7.40%。2020Q1-Q4同城件收入同比增速分別為-7.91%、10.56%、6.23%、-1.35%，業(yè)務(wù)量同比增速分別為-7.06%、25.83%、18.30%、2.70%，均價(jià)同比增速分別為-0.91%、-12.14%、-10.21%、-3.94%。2021Q1同城件收入增速14.14%，業(yè)務(wù)量增速26.00%，均價(jià)增速-9.42%。異地件2020年疫情緩和后，業(yè)務(wù)量快速增長(zhǎng)，但價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)激烈，2021Q1延續(xù)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)環(huán)比改善。2020年異地件收入增速14.85%，業(yè)務(wù)量增速35.87%，均價(jià)增速-15.47%。2020Q1-Q4異地件收入同比增速分別為-0.77%、18.01%、16.88%、21.27%，業(yè)務(wù)量同比增速分別為5.50%、39.28%、42.14%、46.13%，均價(jià)同比增速分別為-5.95%、-15.28%、-17.77%、-17.01%。

2021Q1異地件收入增速43.62%，業(yè)務(wù)量增速85.99%，均價(jià)增速-22.78%。國(guó)際件2020年防疫等需求推動(dòng)市場(chǎng)量?jī)r(jià)同增，2021Q1延續(xù)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。2020年國(guó)際件收入增速43.10%，業(yè)務(wù)量增速27.69%，均價(jià)增速12.07%。2020Q1-Q4收入同比增速分別為6.23%、62.10%、51.18%、46.93%，業(yè)務(wù)量同比增速分別為9.51%、30.72%、33.18%、32.85%，均價(jià)同比增速分別為-3.00%、24.00%、13.52%、10.60%。

2021Q1國(guó)際件收入增速71.29%，業(yè)務(wù)量增速67.02%，均價(jià)增速2.56%。各類(lèi)型規(guī)模以上快遞業(yè)務(wù)增速地區(qū)

2016合計(jì)

51.37%

28.04%

26.60%

22.47%

28.39%

27.57%

22.80%

25.27%同城

37.45%

25.01%

23.14%

-0.18%

-0.16%

-4.37%

-7.00%

-3.29%異地

56.64%

28.91%

27.46%

30.30%

36.73%

36.90%

30.85%

33.67%國(guó)際

44.16%

31.64%

34.30%

8.93%

34.14%

39.16%

36.63%

29.95%合計(jì)

43.51%

24.72%

21.81%

21.36%

25.80%

24.85%

24.26%

24.17%201720182019Q1

2019Q2

2019Q3

2019Q420192020Q1

2020Q2

2020Q3

2020Q4202036.75%

37.87%

38.73%

31.22%

75.02%25.83%

18.30%

2.70%

10.22%

26.00%2021Q13.16%-7.06%5.50%9.51%-0.58%業(yè)務(wù)量收入39.28%

42.14%

46.13%

35.87%

85.99%30.72%

33.18%

32.85%

27.69%

67.02%23.52%

21.37%

21.09%

17.30%

45.87%同城

40.49%

30.30%

23.46%

-14.10%

-15.92%

-18.94%

-19.21%

-17.22%

-7.91%10.56%6.23%-1.35%2.05%14.14%異地

38.76%

19.72%

23.50%

25.97%

30.43%

29.38%

23.17%

27.07%國(guó)際

16.07%

23.64%

10.43%

10.53%

25.03%

29.42%

45.41%

28.02%-0.77%6.23%-3.63%18.01%

16.88%

21.27%

14.85%

43.62%62.10%

51.18%

46.93%

43.10%

71.29%-9.67%

-11.97%

-12.72%

-10.61%

-16.65%合計(jì)

-5.20%

-2.59%

-3.78%

-0.90%同城

2.21%

4.23%-2.02%-2.13%1.19%-0.87%0.26%

-13.94%

-15.79%

-15.23%

-13.13%

-14.41%

-0.91%

-12.14%

-10.21%

-3.94%-7.40%-5.95%

-15.28%

-17.77%

-17.01%

-15.47%

-22.78%-3.00%

24.00%

13.52%

10.60%

12.07%

2.56%-9.42%單價(jià)異地

-11.42%

-7.13%

-3.11%

-3.32%國(guó)際

-19.49%

-6.08%

-17.78%

1.47%-4.61%-6.79%-5.49%-7.00%-5.87%6.42%-4.94%-1.49%2數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，國(guó)家郵政局，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理快遞行業(yè)呈現(xiàn)龍頭企業(yè)份額集中趨勢(shì)快遞企業(yè)歷年業(yè)務(wù)量（億件）及增速（%）企業(yè)

項(xiàng)目業(yè)務(wù)量中通

增速市場(chǎng)份額

13.0%

14.3%

14.4%

15.5%

16.8%

19.1%業(yè)務(wù)量

16

21

32

47

70

100韻達(dá)

增速

36.5%

35.9%

50.8%

46.9%

48.1%

43.4%市場(chǎng)份額

11.2%

10.3%

10.3%

11.8%

13.8%

15.8%20142015

2016

2017

2018

2019

2020Q1

2020Q2

2020Q3

2020Q4

2020

2020增量

2021Q11830456285121244.9%19.0%1946465417049尚未披露62.2%

52.7%

38.0%

37.0%

42.2%47.9%21.5%3751.2%20.8%4046.5%19.9%4540.3%20.4%14224.6%42367.1%45.9%17.4%3354.4%18.0%3446.5%16.7%4341.4%88.6%16.4%3115.2%1717.0%12621.1%35業(yè)務(wù)量增速19304551679144.7%

63.2%

47.1%

13.5%

31.7%

36.7%0.5%52.5%43.3%46.7%38.8%88.9%圓通市場(chǎng)份額

13.3%

14.7%

14.3%

12.6%

13.2%

14.3%業(yè)務(wù)量

14

22

38

55

76百世

增速

128.2%

90.6%

54.4%

74.1%

45.0%

38.5%市場(chǎng)份額業(yè)務(wù)量申通

增速市場(chǎng)份額

16.5%

12.4%

10.4%

9.7%

10.1%

11.6%業(yè)務(wù)量

16

20

26

31

39

48順豐

增速

46.8%

22.3%

31.0%

18.3%

26.8%

25.1%市場(chǎng)份額

11.5%13.3%1315.3%15.1%16.0%15.2%8517.6%914.3%7232426尚未披露-1.9%19.3%10.7%2424.8%10.6%246.0%9.5%2912.7%5.3%236.8%266.9%339.4%

10.8%

11.9%39

51

7410.5%1110.2%864.5%122156.6%

11.3%

26.9%

19.6%

31.1%

44.2%

-12.4%38.4%11.2%1919.6%10.9%2023.3%10.5%2519.6%10.6%8191.0%9.8%258.9%176.0%3377.1%13.7%12585.3%9.1%21464.7%9.1%22356.0%9.1%27268.4%9.8%83444.1%11.3%2199.5%2078.2%3137.6%4017.6%5077.6%63516.6%199業(yè)務(wù)量增速140行業(yè)51.9%

48.1%

51.3%

28.1%

26.6%

25.3%54.4%

51.7%

49.3%

49.7%

54.6%

61.1%71.0%

68.0%

64.5%

66.7%

72.4%

80.4%3.2%36.8%65.5%85.2%37.9%64.8%84.5%38.7%63.1%81.7%31.2%75.0%CR4CR661.2%80.7%63.2%83.2%69.3%90.4%數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、國(guó)家郵政局、興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理季度業(yè)務(wù)量及增速：順豐明顯超越行業(yè)，通達(dá)系二季度起反彈明顯快遞企業(yè)分季度業(yè)務(wù)量、增速及分季度占比（億件，%）2018Q1

2018Q2

2018Q3

2018Q4

2019Q1

2019Q2

2019Q3

2019Q4

2020Q1

2020Q2

2020Q3

2020Q4

2021Q1業(yè)務(wù)量15.9921.1620.9627.1422.6431.0730.5836.9223.7445.9546.2354.10中通韻達(dá)圓通百世申通YoY41.59%

46.83%

45.90%

36.04%

41.59%

46.83%

45.89%

36.09%

4.86%

47.89%

51.18%

46.53%分季度占比

18.68%

25.63%

25.23%

30.46%

18.68%

25.63%

25.23%

30.46%

13.96%

27.03%

27.19%

31.82%業(yè)務(wù)量YoY12.6917.3917.6822.2217.8425.5025.9930.9719.1037.1940.1345.4036.0355.15%

49.87%

45.40%

47.15%

40.58%

46.64%

47.00%

39.38%

7.30%

45.84%

54.35%

46.45%

88.64%分季度占比

18.13%

24.85%

25.26%

31.75%

17.79%

25.42%

25.91%

30.88%

13.47%

26.22%

28.30%

32.01%業(yè)務(wù)量YoY11.9016.2416.3022.2116.5721.4523.4929.6416.6532.7133.6543.4731.4521.17%

27.09%

32.10%

34.75%

39.24%

32.08%

44.11%

33.45%

0.48%

52.49%

43.25%

46.66%

88.89%分季度占比

17.85%

24.37%

24.46%

33.32%

18.18%

23.53%

25.77%

32.52%

13.16%

25.86%

26.60%

34.37%業(yè)務(wù)量YoY9.5012.8013.7118.6813.4119.0718.9124.3813.1622.7523.6025.8466.30%

39.60%

35.70%

47.10%

41.16%

48.98%

37.93%

30.51%

-1.87%

19.31%

24.81%

5.99%分季度占比

17.37%

23.40%

25.06%

34.15%

17.70%

25.17%

24.96%

32.18%

15.41%

26.66%

27.65%

30.28%業(yè)務(wù)量YoY8.8411.6413.3317.3312.7817.3320.3623.2311.2023.9824.3428.6621.3918.95%

18.38%

41.18%

40.89%

44.57%

48.88%

52.74%

34.05%

-12.36%

38.29%

19.61%

23.32%

90.98%分季度占比

17.29%

22.76%

26.07%

33.89%

17.34%

23.51%

27.63%

31.52%

12.70%

27.19%

27.60%

32.50%業(yè)務(wù)量9.159.429.4510.679.8210.4512.2415.9017.2019.3520.1624.6524.78順豐行業(yè)YoY39.27%

31.56%

28.22%

13.28%

7.32%

10.93%

29.52%

49.02%

75.15%

85.17%

64.71%

56.01%

44.07%分季度占比

23.65%

24.35%

24.42%

27.58%

20.29%

21.59%

25.28%

32.84%

21.14%

23.78%

24.78%

30.30%業(yè)務(wù)量YoY99.18121.60

126.58

159.74

121.46

156.13

161.48

196.16

125.30

213.50

222.64

272.10

219.3130.7%25.0%25.7%26.1%

22.47%

28.39%

27.57%

22.80%

3.16%

36.75%

37.87%

38.71%

75.02%4數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、國(guó)家郵政局、興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理區(qū)域分布：順豐區(qū)域結(jié)構(gòu)最為均衡l

申通華東與華南地區(qū)的營(yíng)業(yè)收入占比最高，這些地區(qū)是申通的傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)；l

順豐營(yíng)業(yè)收入的區(qū)域結(jié)構(gòu)最為均衡；l

圓通海外業(yè)務(wù)占比高于其他公司主要是其合并了先達(dá)國(guó)際（國(guó)際貨代業(yè)務(wù)）。2020年各快遞企業(yè)各區(qū)域營(yíng)收占比比較2020年各快遞企業(yè)各區(qū)域營(yíng)收增速80%70%60%50%40%30%20%10%0%順豐韻達(dá)*申通-12.58%華東圓通華東華南華北中南華西港澳海外32.10%東北

-60.90%華東53.84%華北28.13%華東7.21%7.29%華南12.29%華北-1.91%華南2.81%華北-9.91%華中5.04%西南2.81%東北12.50%西北-2.54%16.41%9.67%9.87%17.96%0.77%34.94%華南

-27.27%華中35.61%華中23.25%西北25.85%西南-8.83%西南5.52%東北4.99%西北國(guó)外80.67%港澳臺(tái)

45.98%華東+華南華北+東北中西部港澳臺(tái)及海外海外7.83%順豐

韻達(dá)

申通

圓通5數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理，韻達(dá)2019H1口徑變化，將派費(fèi)計(jì)入收，圓通營(yíng)收含貨代業(yè)務(wù)需求分布極不平衡是電商快遞價(jià)格戰(zhàn)停不下來(lái)的根本原因2020年主要城市快遞業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)l

不同于一般意義上的網(wǎng)絡(luò)型系統(tǒng)（電商、航空等等），電商快遞行業(yè)，“產(chǎn)糧區(qū)”是一個(gè)獨(dú)特的存在，少數(shù)幾個(gè)區(qū)域把持了絕大多數(shù)流量；這帶來(lái)的結(jié)果是，行業(yè)參與者只要在這少數(shù)幾個(gè)地方降價(jià)，就能帶來(lái)全網(wǎng)業(yè)務(wù)量的顯著上升，對(duì)于需要規(guī)模攤低成本的快遞企業(yè)來(lái)說(shuō)，這是個(gè)“劃算的交易”。（極兔快遞能快速崛起就是非常好的印證，據(jù)了解目前極兔已經(jīng)是義烏市場(chǎng)份額最高的快遞企業(yè)）2020年業(yè)務(wù)量（億件）

占全國(guó)份額業(yè)務(wù)量同比單價(jià)（元/件）單價(jià)同比金華（義烏）市廣州市深圳市上海市杭州市北京市揭陽(yáng)市東莞市蘇州市90.1176.1653.7233.6330.0123.8223.4721.1721.0217.1810.81%9.14%6.45%4.03%3.60%2.86%2.82%2.54%2.52%2.06%52.14%19.99%27.41%7.34%12.95%4.16%61.76%29.86%21.38%41.19%3.159.11-16.99%-8.98%-8.11%3.23%-0.58%-6.24%-18.14%-7.14%-10.95%-15.09%12.2342.4612.2313.905.8811.8211.156.67l

業(yè)務(wù)量前10大城市合計(jì)占全國(guó)比例為48%，是

泉州市TOP1046.82%各大快遞企業(yè)爭(zhēng)搶業(yè)務(wù)量的重點(diǎn)目標(biāo)市場(chǎng)。成都市汕頭市溫州市寧波市石家莊市鄭州市武漢市臺(tái)州市嘉興市佛山市14.3214.2113.5911.5211.3511.0010.9910.949.611.72%1.71%1.63%1.38%1.36%1.32%1.32%1.31%1.15%1.15%13.70%69.58%25.25%19.91%65.59%33.67%-2.74%32.62%33.65%38.12%9.735.836.339.697.729.3710.025.267.9012.81-10.68%-7.69%-8.22%-6.98%-22.67%-13.63%-1.38%-1.63%-12.95%-6.23%l

2020年金華（義烏）快遞單價(jià)3元/件，是產(chǎn)糧區(qū)純電商件的最低價(jià)格，而且在快速降價(jià)，形成了虹吸效應(yīng)。廣州、深圳、上海單價(jià)較高，因?yàn)閲?guó)際快遞、快遞總部收入占比較高。l

順豐的網(wǎng)絡(luò)平衡度和分散度相比電商快遞要好很多。9.55TOP11-2014.05%6數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家郵政局，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理加盟商結(jié)構(gòu)：韻達(dá)加盟商分散度較高l

韻達(dá)前5大加盟商占比總收入比最低；l

申通大加盟特點(diǎn)明顯，且2018年并購(gòu)廣東轉(zhuǎn)運(yùn)中心疊加華南業(yè)務(wù)量高增長(zhǎng)帶來(lái)大加盟商占比進(jìn)一步提升?？爝f企業(yè)前五大客戶(hù)（加盟商）營(yíng)收占比情況比較（%）35%30%25%20%13.48%15%10%5%8.48%6.80%0%韻達(dá)申通圓通2016

2017

2018

2019

20207數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理資本開(kāi)支普遍超往期水平項(xiàng)目（單位：億元）2014年底2017年底2018年底2019年底2020年底2013年底2017年底2018年底2019年底2020年底2013年底2017年底2018年底2019年底2020年底2015年底2017年底2018年底2019年底2020年底2013年底2017年底2018年底2019年底2020年底2013年底2017年底2018年底2019年底2020年底計(jì)算機(jī)及電子

辦公設(shè)備及其

飛機(jī)、飛機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)、高價(jià)l

2013年開(kāi)始，順豐、韻達(dá)、中通等快遞公司積極投入自動(dòng)化設(shè)備，圓通、申通自2018起加大企業(yè)中通房屋及建筑物土地使用權(quán)運(yùn)輸工具

機(jī)器設(shè)備設(shè)備他設(shè)備周轉(zhuǎn)件等3.527.035.955.969.42.94.216.019.725.143.60.52.415.523.233.755.90.60.813.024.837.850.62.10.52.13.14.66.2主要快遞公司固定資產(chǎn)余額比較1.01.33.46.47.71.50.81.42.22.6投入。7.08.67.57.512.425.136.446.10.8l

2019年開(kāi)始，韻達(dá)加大了計(jì)算機(jī)及電子設(shè)備的投資。l

順豐、圓通、中通在土地投資上較為領(lǐng)先，2018年開(kāi)始，韻達(dá)快速補(bǔ)上土地短板。韻達(dá)圓通百世申通順豐12.120.224.34.516.721.729.136.310.111.016.11.710.624.93.220.832.242.953.02.65.49.511.813.31.30.10.20.20.20.30.02.14.95.35.01.24.25.68.96.310.90.215.325.16.20.10.10.11.213.417.925.633.93.76.88.39.212.72.643.344.150.155.20.85.30.91.60.40.75.410.515.320.84.232.432.766.868.76.98.31.01.11.09.28.214.321.55.715.917.621.432.811.314.418.615.717.94.68.411.912.612.81.89.915.219.520.334.732.739.452.256.78數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理；注：百世的房屋及建筑物為L(zhǎng)easehold

improvements重資產(chǎn)投資是趨勢(shì)主要快遞公司資本開(kāi)支比較（單位：億元）201667.1201766.42018146.62019129.22020141.521Q144.1年報(bào)季報(bào)中的資本支出現(xiàn)金流量表中的資本支出研發(fā)投入67.15.612.7027.028.018.418.40.320.3219.30.500.506.366.411.676.4928.028.316.616.60.470.4723.70.850.857.

5146.721.569.8439.840.941.245.10.610.6134.90.510.5010.81.8528.228.80.440.44129.225.6511.9352.352.544.044.01.741.7433.60.800.6215.02.0419.920.01.261.04141.530.0117.4292順豐控股中通快遞韻達(dá)股份其中費(fèi)用化5.12年報(bào)季報(bào)中的資本支出現(xiàn)金流量表中的資本支出年報(bào)季報(bào)中的資本支出現(xiàn)金流量表中的資本支出研發(fā)投入其中費(fèi)用化現(xiàn)金流量表中的資本支出研發(fā)投入其中費(fèi)用化年報(bào)季報(bào)中的資本支出研發(fā)費(fèi)用年報(bào)季報(bào)中的資本支出現(xiàn)金流量表中的資本支出研發(fā)投入92.162.462.42.962.0552.11.070.4415.91.9124.024.01.461.3120.60.8611.0圓通速遞百世集團(tuán)0.130.808.58.11.3913.813.20.0010.0017.00.4申通快遞其中費(fèi)用化注：因披露口徑原因，順豐研發(fā)投入=研發(fā)費(fèi)用+資本化投入+其他9數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理通達(dá)網(wǎng)絡(luò)強(qiáng)度比較：干線(xiàn)車(chē)輛、中轉(zhuǎn)中心近期各快遞企業(yè)最新網(wǎng)絡(luò)強(qiáng)度比較轉(zhuǎn)運(yùn)中心數(shù)量干線(xiàn)車(chē)輛數(shù)量2015年2016年2017年2018年2019年2020年2017年2018年2019年2020年中通74個(gè)68個(gè)75個(gè)69個(gè)82個(gè)76個(gè)86個(gè)78個(gè)91個(gè)82個(gè)94個(gè)84個(gè)超4800輛

超5500輛

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約10450輛超3600輛

超4500輛

超6450輛

約9700輛其中自營(yíng)韻達(dá)50個(gè)55個(gè)54個(gè)55個(gè)59個(gè)67個(gè)圓通60個(gè)60個(gè)-62個(gè)62個(gè)64個(gè)64個(gè)67個(gè)67個(gè)73個(gè)73個(gè)75個(gè)75個(gè)超5100輛

超5500輛

超5000輛其中自營(yíng)百世1199輛1555輛3105輛63個(gè)樞紐，

145個(gè)樞紐

62個(gè)樞紐和

59個(gè)樞紐和

55個(gè)樞紐和153個(gè)分撥和分撥44個(gè)分撥29個(gè)分撥32個(gè)分撥申通82個(gè)49個(gè)80個(gè)86個(gè)68個(gè)68個(gè)68個(gè)3485輛1618輛4478輛2941輛5200輛3650輛其中自營(yíng)48個(gè)48個(gè)60個(gè)61個(gè)64個(gè)3500輛10數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理順豐網(wǎng)絡(luò)強(qiáng)度變化2016513620175741201866502019715820207561全貨機(jī)合計(jì)數(shù)（架）其中自有數(shù)（架）全貨機(jī)線(xiàn)路條數(shù)（條）全貨機(jī)航班總數(shù)（萬(wàn)次）全貨機(jī)發(fā)貨量（萬(wàn)噸）513.142.8573.548.8653.850.7733.7857.87834.9484.89散航線(xiàn)路條數(shù)（條）散航航班總數(shù)（萬(wàn)次）散航發(fā)貨量（萬(wàn)噸）130010356.811719120.962.12069149.473.12029150.7777.452027132.0482.36航空發(fā)貨量占公司總業(yè)務(wù)量比例航空發(fā)貨量占國(guó)內(nèi)貨郵總運(yùn)輸量的比例--25.0%23.0%21.5%23.0%18%24.80%11%34%自營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量其中：華東華北13,00012,6712,3993,5342,2961,8432,31628315,6332,7104,4552,8262,6852,66029717,832約190003,4265,1953,3652,855------中南華南華西港澳及海外2,781210樞紐級(jí)中轉(zhuǎn)場(chǎng)（個(gè)）航空、鐵路站點(diǎn)（個(gè)）片區(qū)中轉(zhuǎn)場(chǎng)（個(gè)）121910391132894914344936129601039147121127個(gè)綜合+133個(gè)簡(jiǎn)易-11全自動(dòng)分揀數(shù)量（個(gè)）數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理順豐網(wǎng)絡(luò)強(qiáng)度變化20167.7620177.8320189.7201910202013運(yùn)輸干/支線(xiàn)（萬(wàn)條）干支線(xiàn)車(chē)輛（萬(wàn)臺(tái)）末端收派車(chē)輛（萬(wàn)臺(tái)）1.5（自有車(chē)輛）3.54.395.86.37.610.5高鐵運(yùn)力（條）普列運(yùn)力（條）--629682161122(451個(gè)流向）119127電商倉(cāng)庫(kù)（座）--8291113192154232電商倉(cāng)庫(kù)（萬(wàn)平米）115（普通倉(cāng)庫(kù)）141食品冷庫(kù)（座）--51753357336229食品冷庫(kù)（萬(wàn)平米）22.4醫(yī)藥冷庫(kù)（座）--34531217醫(yī)藥冷庫(kù)（萬(wàn)平米）2.32.9布局土地面積（畝）2953212.776.4422627278617336870984188721611總規(guī)劃建筑面積（萬(wàn)平米）已經(jīng)建成建筑面積（萬(wàn)平米）11015117212數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理單位成本繼續(xù)下行，但單價(jià)下行幅度失控2014-2020年單件扣非歸母凈利潤(rùn)增速150%100%50%l

2020年之前，加盟制快遞企業(yè)之間的價(jià)格戰(zhàn)能通過(guò)規(guī)模效應(yīng)之下的單位成本下降基本對(duì)沖，從而使得單件利潤(rùn)相對(duì)穩(wěn)定。l

但2020年的價(jià)格戰(zhàn)幅度明顯超越了規(guī)模效應(yīng)的貢獻(xiàn)，帶來(lái)單件利潤(rùn)的顯著下降，甚至出現(xiàn)階段性虧損。0%2014201520162017201820192020-50%-100%-150%中通韻達(dá)圓通申通2014-2020年單件快遞相關(guān)收入增速2013-2020年單件面單轉(zhuǎn)運(yùn)成本（元）2014-2020年單件毛利（元）100%80%4.03.53.02.52.01.51.00.50.01.00.80.660%0.440%0.220%0.02014201520162017圓通2018201920200%-0.2-0.4-0.62014201520162017圓通201820192020-20%-40%20132014中通2015韻達(dá)20162017圓通2018申通20192020中通韻達(dá)申通百世百世中通韻達(dá)申通百世13數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理。注：韻達(dá)2019年單件快遞收入增速較高主要系口徑新增派費(fèi)收入極兔承擔(dān)拼多多戰(zhàn)略?xún)?chǔ)備的任務(wù)，或是一個(gè)危險(xiǎn)的對(duì)手l

得益于快遞需求分布過(guò)度集中在義烏廣州等地，2020年3月才開(kāi)始在中國(guó)起網(wǎng)發(fā)力的極兔快遞件量正式迅猛，目前日單量已突破2000萬(wàn)單。極兔背負(fù)拼多多戰(zhàn)略意圖，可能長(zhǎng)期就不以盈利為目的，這將給行業(yè)價(jià)格上行帶來(lái)較大阻力。l

據(jù)報(bào)道目前極兔快遞估值僅次于中通快遞，顯示產(chǎn)業(yè)資本對(duì)其后續(xù)發(fā)展的信心。具體內(nèi)容極兔在全國(guó)投產(chǎn)78個(gè)轉(zhuǎn)運(yùn)中心，搭建384組全自動(dòng)化矩陣，極兔已初步建立覆蓋全國(guó)的服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，干線(xiàn)運(yùn)輸車(chē)輛超2000，省際聯(lián)通率達(dá)100%?；A(chǔ)設(shè)施發(fā)展歷程極兔發(fā)展情況概述2015年8月20日，J&TExpress印尼開(kāi)業(yè)典禮在首都雅加達(dá)舉行，標(biāo)志著J&TExpress品牌的正式誕生2020年3月J&T極兔速遞中國(guó)起網(wǎng)2020年9月J&T極兔速遞網(wǎng)絡(luò)實(shí)現(xiàn)全國(guó)省市覆蓋業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)格5月全網(wǎng)日均業(yè)務(wù)量突破100萬(wàn)件，10月全網(wǎng)日單量已超1000萬(wàn)單，目前已突破2000萬(wàn)單為搶占市場(chǎng)，極兔的收件價(jià)格往往低于“通達(dá)系”。據(jù)物流指聞，以上海至重慶1-10公斤快遞為例，極兔的單價(jià)普遍比通達(dá)系快遞最低價(jià)低2-3元。此外，極兔速遞為諸多農(nóng)產(chǎn)品產(chǎn)地提供快遞物流服務(wù)，在助農(nóng)補(bǔ)貼方面，極兔速遞給予農(nóng)民一定優(yōu)惠政策，如助力梅州蜜柚設(shè)臨時(shí)轉(zhuǎn)運(yùn)中心，通過(guò)省內(nèi)干線(xiàn)直發(fā)，箱裝件5公斤以?xún)?nèi)全國(guó)通票一口價(jià)。2020年1月，

新加坡財(cái)經(jīng)媒體DealStreetAsia報(bào)道J&TExpress獲得來(lái)自中國(guó)風(fēng)投基金超1億美元的投資；2020年3月，DealStreetAsia再次報(bào)道稱(chēng)，以極兔為有限合伙人之一的ATMCapital宣布結(jié)束其首次關(guān)于東南亞投資基金的募集，累計(jì)募集資金超過(guò)1億美元；融資2020年9月9日，多位極兔加盟商及快遞業(yè)人士表示，極兔總部的新一輪融資已在籌備當(dāng)中，融資規(guī)模百億元級(jí)別，投資方包括多個(gè)風(fēng)投基金，紅杉資本“勉強(qiáng)擠進(jìn)前十”。2021年4月，根據(jù)《晚點(diǎn)

LatePost》報(bào)道，極兔已經(jīng)完成了一筆18億美元的融資，由博裕資本領(lǐng)投5.8億美元，紅杉資本和高瓴同時(shí)跟投，投后估值78億美元。另外，根據(jù)彭博社報(bào)道，極兔擬在美國(guó)上市，募資額可能超過(guò)10億美元。數(shù)據(jù)來(lái)源：公司官網(wǎng)，Wind，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理單件成本或受到總件量統(tǒng)計(jì)的擾動(dòng)，需要辯證去看收入/成本拆分單位：元中通%&'!

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/!&%單件經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額注：1、中通快遞業(yè)務(wù)收入不包含倉(cāng)配、物流等其他收入。2、圓通派送收入在報(bào)表中沒(méi)有拆分，為估計(jì)值。3、圓通單件凈利潤(rùn)已將貨代業(yè)務(wù)凈利潤(rùn)剔除。4、2018年開(kāi)始申通收購(gòu)轉(zhuǎn)運(yùn)中心收入，導(dǎo)致口徑變化，上表轉(zhuǎn)運(yùn)成本按照自營(yíng)比例加權(quán)調(diào)整。4.2019H1韻達(dá)調(diào)整口徑，將派送收入成本計(jì)入營(yíng)收和成本，公司披露派件收入，但未單獨(dú)披露派件成本，韻達(dá)轉(zhuǎn)運(yùn)成本為15估計(jì)值數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理順豐控股（002352）運(yùn)輸和中轉(zhuǎn)成本拆解（元/件）201318.43201419.52201519.08201617.82201718.52201819.04201918.96202015.69合計(jì)運(yùn)輸成本外包自有5.600.614.9912.839.620.349.280.840.911.160.100.150.090.000.00-0.045.671.414.2613.8510.340.705.271.593.6813.8110.292.427.874.501.632.8713.3210.126.463.660.821.060.880.100.150.180.010.000.004.982.282.705.453.022.4313.5910.317.215.433.282.1513.5310.287.865.153.401.7510.548.146.531.600.550.920.570.050.050.140.010.000.11轉(zhuǎn)運(yùn)中心+末端職工薪酬外包13.5410.176.873.300.901.110.980.080.110.190.020.00-0.02自有9.640.881.101.240.080.140.120.010.00-0.043.100.771.280.970.060.080.180.020.00-0.072.420.771.340.810.070.060.180.020.000.01折舊攤銷(xiāo)辦公及租賃物資及材料IT及信息平臺(tái)關(guān)務(wù)0.941.231.030.050.160.120.000.00-0.01理賠交通差旅稅費(fèi)其他注：部分成本包含少量非快遞業(yè)務(wù)成本16數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理三通一達(dá)及百世運(yùn)輸和中轉(zhuǎn)成本拆解（元/件）轉(zhuǎn)運(yùn)合計(jì)運(yùn)輸成本中轉(zhuǎn)成本轉(zhuǎn)運(yùn)合計(jì)201320142015201620172018201920201.271.191.261.161.050.950.820.900.790.830.770.680.620.51（元/件）轉(zhuǎn)運(yùn)合計(jì)201320142015201620172018201920201.070.860.801.311.341.601.781.450.830.640.541.040.971.191.350.950.510.430.37中通運(yùn)輸成本0.370.400.430.390.380.340.31汽運(yùn)2.672.031.501.431.361.221.090.871.931.390.960.950.940.830.730.540.750.640.540.480.420.380.370.33航空代理支出申通報(bào)表披露0.230.130.11運(yùn)輸成本中轉(zhuǎn)成本直接材料

0.090.080.05中轉(zhuǎn)成本

0.240.220.260.270.370.400.440.50職工薪酬

0.490.390.280.140.110.070.040.03裝卸掃描

0.060.040.060.180.140.150.160.16折舊攤銷(xiāo)

0.030.050.040.060.090.090.090.09辦公租賃

0.110.130.090.070.060.050.040.04韻達(dá)職工薪酬

0.120.120.140.160.160.200.260.25折舊攤銷(xiāo)

0.030.030.040.040.050.040.080.05其他自營(yíng)率0.090.070.090.070.170.170.100.2061%58%58%59%57%88%90%94%1.751.501.382.242.351.811.991.541.361.110.931.781.701.351.501.010.400.390.450.460.650.460.490.53其他轉(zhuǎn)運(yùn)合計(jì)0.050.040.070.030.030.030.030.022.151.771.461.351.401.241.050.821.411.180.990.910.930.800.690.510.740.590.470.430.470.440.360.310.270.270.400.540.510.400.210.12轉(zhuǎn)運(yùn)合計(jì)運(yùn)輸成本中轉(zhuǎn)成本申通經(jīng)轉(zhuǎn)運(yùn)中心自營(yíng)率調(diào)整后運(yùn)輸成本中轉(zhuǎn)成本網(wǎng)點(diǎn)中轉(zhuǎn)費(fèi)轉(zhuǎn)運(yùn)合計(jì)運(yùn)輸成本中轉(zhuǎn)成本圓通百世職工薪酬

0.200.200.240.270.280.230.290.26折舊攤銷(xiāo)

0.050.060.070.070.080.040.090.053.522.882.621.831.481.221.051.971.481.291.010.870.760.641.541.391.330.820.620.470.41其他0.150.120.150.120.290.190.110.22職工薪酬1.020.940.700.470.330.240.210.230.220.200.130.110.100.100.290.230.430.220.180.130.10租賃成本其他成本17數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理三通一達(dá)及百世派費(fèi)收入和成本拆解?

2019年，韻達(dá)首次將派費(fèi)納入收入、成本核算體系。?

從2020年情況來(lái)看，圓通、申通、百世的派費(fèi)收入成本基本持平。（元/件）派費(fèi)收入2013

2014

2015

2016

2017

18H1

18H2

2018

19H1

19H2

2019

20H1

20H2

2020中通

派費(fèi)成本派費(fèi)毛利派費(fèi)收入1.601.751.511.721.551.731.401.350.051.101.211.341.060.281.051.141.361.180.181.071.17韻達(dá)

派費(fèi)成本派費(fèi)毛利-0.15

-0.21

-0.18派費(fèi)收入1.431.410.011.391.421.431.400.030.770.991.401.390.011.481.531.281.260.021.621.590.031.401.371.421.391.421.351.421.371.301.301.301.311.301.31圓通

派費(fèi)成本派費(fèi)毛利0.03

0.03

0.070.05

0.00

-0.01

-0.01

-0.11

-0.09

-0.10派費(fèi)收入1.651.621.751.651.671.711.701.681.611.631.781.721.711.691.431.471.311.341.361.39申通

派費(fèi)成本派費(fèi)毛利-0.02

-0.22

-0.050.03

0.10

-0.040.02

-0.02

0.060.03

-0.04

-0.03

-0.03派費(fèi)收入1.471.471.581.581.621.621.611.611.611.611.461.461.521.520.001.271.270.001.201.200.001.231.23百世

派費(fèi)成本派費(fèi)毛利0.00

0.00

0.000.00

0.00

0.000.0018數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理營(yíng)運(yùn)能力：快遞企業(yè)間分化明顯2020年快遞企業(yè)營(yíng)運(yùn)能力分析（單位：億元）應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（次）（應(yīng)付+預(yù)收-應(yīng)收-預(yù)付）/營(yíng)收應(yīng)收賬款

應(yīng)付賬款

預(yù)收賬款

預(yù)付賬款經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額歸母凈利潤(rùn)經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流/歸母凈利潤(rùn)營(yíng)業(yè)收入余額余額余額余額中通韻達(dá)圓通*百世申通順豐德邦7.466.7713.589.929.5816.3637.9442.9641.4525.0711.201.226.523.351.011.6833.192.733.8049.4825.7030.2422.519.1449.5121.8434.91-8.738.54252.1433543.1214.0417.67-20.260.36-1.29%9.37%9.80%4.53%5.94%-2.93%0.22%114.82%155.56%197.57%43.09%349.07299.95215.6615.260.010.280.022372.22%154.57%314.36%168.49154.8519.4423.8231.773.79113.241539.8717.73275.0373.265.6414.15l

快遞企業(yè)收益質(zhì)量整體較好：韻達(dá)、圓通的應(yīng)收賬款、預(yù)付賬款金額相較應(yīng)付賬款、預(yù)收賬款金額相對(duì)較大；申通、德邦、圓通、韻達(dá)、順豐現(xiàn)金流充裕。l

應(yīng)付+預(yù)收-應(yīng)收-預(yù)付反應(yīng)了企業(yè)對(duì)上下游的資金占用情況，負(fù)數(shù)表示資金被上下游占用，正數(shù)表示占用上下游資金。19數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理，圓通包括了圓通速遞國(guó)際，因此數(shù)據(jù)不一定可比資產(chǎn)負(fù)債表：負(fù)債率差異較大l

韻達(dá)流動(dòng)資金充裕，總資產(chǎn)中貨幣及類(lèi)貨幣資產(chǎn)占比接近40%。l

百世股東權(quán)益規(guī)模偏低，但開(kāi)展了對(duì)干線(xiàn)運(yùn)輸車(chē)隊(duì)的租賃業(yè)務(wù)，資產(chǎn)規(guī)模較大，負(fù)債率較高。2020年快遞企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表情況（單位：億元）（貨幣資

（貨幣資金貨幣資

低風(fēng)險(xiǎn)

以上兩股東權(quán)

長(zhǎng)期負(fù)

短期有

有息負(fù)

金+低風(fēng)險(xiǎn)

+低風(fēng)險(xiǎn)理有息負(fù)債率總資產(chǎn)流動(dòng)比率資產(chǎn)負(fù)債率金理財(cái)

項(xiàng)合計(jì)益合計(jì)債息負(fù)債債理財(cái)）/總

財(cái)）/流動(dòng)負(fù)資產(chǎn)債中通韻達(dá)圓通百世申通順豐142.13

36.90

179.03

592.05

491.00

7.57

16.79

21.81

30.24%40.10

65.05

105.15

295.01

144.58

56.08

19.62

75.82

35.64%46.73

9.93

56.66

264.29

175.16

2.85

17.53

17.53

21.44%191.53%111.45%65.67%13.14%75.62%2.391.441.000.741.133.68%

17.07%25.70%

50.99%6.63%

33.72%47.89%

91.30%21.20%

44.58%13.83

2.69

16.52

198.28

17.25

55.32

42.18

94.968.33%26.04

19.55

45.59

159.52

88.41

10.82

23.68

33.82

28.58%164.18

62.77

226.95

1111.60

567.60

125.92

109.64

212.55

20.42%54.28%30.00%1.241.0319.12%

48.94%11.47%

54.63%德邦

13.87

1.50

15.37

101.91

46.24

4.43

11.69

11.69

15.08%20數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理，圓通包括了圓通速遞國(guó)際，因此數(shù)據(jù)不一定可比電商流量多極化趨勢(shì)明顯l

電商模式持續(xù)多元化，繼社交電商后，直播電商、社區(qū)團(tuán)購(gòu)等新業(yè)態(tài)迅猛發(fā)展。2019年直播電商滲透率接近5%，2020年估計(jì)接近10%。l

電商平臺(tái)也呈現(xiàn)多極化趨勢(shì)，阿里的市場(chǎng)份額受到新業(yè)態(tài)分流，根據(jù)測(cè)算，2018年阿里市場(chǎng)份額占比約60%，2019年降至約50%，2020年不足50%。2020年中國(guó)電商各平臺(tái)市場(chǎng)占有率測(cè)算阿里對(duì)快遞業(yè)務(wù)量的貢獻(xiàn)（未考慮刷單、退單）20171621.92018201920204213.75業(yè)務(wù)收入（億元）2293.5941.41%3202.8639.64%YOY31.56%貨幣化率假設(shè)實(shí)物電商比例實(shí)物電商貨幣化率測(cè)算GMV（億元）32381345216.61%21404362226.36%91015450224.94%10880YOY同比新增GMV（億元）假設(shè)件單價(jià)（元/件）訂單量（億件）247.56259.8712.31507321.6261.76635410.1788.55834同比新增訂單量（億件）行業(yè)業(yè)務(wù)量（億）行業(yè)同比新增業(yè)務(wù)量（億）阿里訂單量占行業(yè)比阿里訂單增量占行業(yè)比40188199阿里拼多多京東直播其他10712861.74%51.26%11.50%50.65%48.25%49.18%44.50%21數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，國(guó)家郵政局，商務(wù)部，公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理價(jià)格監(jiān)管政策落地或帶來(lái)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)拐點(diǎn)?

4月22日，浙江省政府第70次常務(wù)會(huì)議審議通過(guò)了《浙江省快遞業(yè)促進(jìn)條例（草案）》，明確提出不得以低于成本的價(jià)格提供快遞服務(wù)，這是首次以法規(guī)形式提出對(duì)快遞業(yè)價(jià)格的監(jiān)管。?

浙江金華（義烏）的快遞出件量占全國(guó)10%，一直都是快遞行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)的重災(zāi)區(qū)，若浙江省快遞價(jià)格戰(zhàn)停歇，有望帶動(dòng)全行業(yè)價(jià)格企穩(wěn)回升。?

以往監(jiān)管部門(mén)應(yīng)對(duì)行業(yè)惡性?xún)r(jià)格戰(zhàn)主要通過(guò)約談、窗口指導(dǎo)等行政手段，此次條例是首次以法規(guī)形式監(jiān)管行業(yè)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，有望明顯提振快遞末端網(wǎng)點(diǎn)的溢價(jià)能力和同業(yè)之間的監(jiān)督能力。?

但由于快遞終端價(jià)格由加盟商自主決定，具有隨意性，價(jià)格實(shí)時(shí)監(jiān)控有難度，且加盟商的成本參差不齊，“低于成本”認(rèn)定難度大，因此該條例實(shí)際運(yùn)行效果仍有待觀(guān)察。?

該條例的出臺(tái)標(biāo)志著行業(yè)政策拐點(diǎn)已現(xiàn)，后續(xù)隨著競(jìng)爭(zhēng)逐步趨緩，行業(yè)盈利拐點(diǎn)或?qū)⒃谀陜?nèi)出現(xiàn)?？傮w上競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度減弱有利于龍頭企業(yè)利用歷史沉淀的資源、能力緩慢擴(kuò)大競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和市場(chǎng)份額。22開(kāi)辟第二戰(zhàn)場(chǎng)——多元化發(fā)展方向探討l

從市場(chǎng)空間來(lái)看，物流各細(xì)分領(lǐng)域市場(chǎng)體量都足以孕育大型企業(yè)。l

從市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局來(lái)看，冷鏈和重貨市場(chǎng)仍處于發(fā)展初期，未出現(xiàn)行業(yè)龍頭；高個(gè)性化、高時(shí)效要求的商務(wù)快遞、高端電商、即時(shí)配，以及高個(gè)性化、低時(shí)效要求的國(guó)際快遞，龍頭已經(jīng)形成較大壁壘。l

從協(xié)同效應(yīng)來(lái)看，商務(wù)快遞、高端電商和國(guó)際快遞的產(chǎn)品性質(zhì)與電商快遞更為相似，協(xié)同效應(yīng)更容易顯現(xiàn)；即時(shí)配、冷鏈和重貨產(chǎn)品差異較大，協(xié)同效應(yīng)相對(duì)有限。l

總體來(lái)說(shuō)，快遞類(lèi)易切入但競(jìng)爭(zhēng)壓力大，非快遞類(lèi)切入難度稍大但競(jìng)爭(zhēng)壓力相對(duì)有限，但均是可以考慮的方向。物流領(lǐng)域多元化方向通達(dá)系快遞企業(yè)多元化主要方式主要方式向物流價(jià)值鏈的上下游延伸，如零擔(dān)、一站式倉(cāng)儲(chǔ)配送服務(wù)和冷鏈物流參與德邦股份定增，通過(guò)戰(zhàn)略合作的方式切入大件快遞和零擔(dān)市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)依賴(lài)自有航空和先達(dá)國(guó)際等資源，發(fā)展全球供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)高個(gè)性化低個(gè)性化冷鏈中通韻達(dá)商務(wù)快遞、即時(shí)配、高端電商高時(shí)效要求低時(shí)效要求圓通申通百世正與盒馬開(kāi)始就社區(qū)團(tuán)購(gòu)網(wǎng)格倉(cāng)業(yè)務(wù)進(jìn)行合作長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)快運(yùn)、供應(yīng)鏈、優(yōu)貨、金融、國(guó)際等業(yè)重貨、國(guó)際快遞電商快遞務(wù)23數(shù)據(jù)來(lái)源：興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理行業(yè)趨勢(shì)判斷l(xiāng)

行業(yè)需求：疫情證明電商需求的潛力和韌性，長(zhǎng)期滲透率有望達(dá)到30%以上，但今年在高基數(shù)下可能階段性降速。l

電商巨頭競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)入多極化發(fā)展，傳統(tǒng)流量巨頭阿里、京東面臨拼多多、直播電商、社區(qū)團(tuán)購(gòu)分流。在此情況下，阿里急需物流服務(wù)升級(jí)，從而有望推動(dòng)行業(yè)資本運(yùn)作和整合。l

貿(mào)易電商化、物流快遞化的趨勢(shì)愈發(fā)明顯，帶來(lái)最大的變化是物流服務(wù)的需求越來(lái)越小批量碎片的、個(gè)性化，即快遞

越來(lái)越強(qiáng)調(diào)服務(wù)。中短期順豐的品牌價(jià)值優(yōu)勢(shì)仍將維持，因此會(huì)繼續(xù)獨(dú)占高端需求領(lǐng)域。l

雖然電商快遞價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)正酣，但是優(yōu)秀公司脫穎而出一定是在價(jià)格和服務(wù)中找到好的平衡點(diǎn)，激烈的競(jìng)爭(zhēng)有望加速行業(yè)出清。目前是左側(cè)布局未來(lái)“剩者”的好機(jī)會(huì)。目前階段，資產(chǎn)負(fù)債表比利潤(rùn)表更重要，軍備競(jìng)賽階段有融資能力的企業(yè)才能扛過(guò)接下來(lái)的出清階段。同時(shí)，價(jià)格監(jiān)管政策的出臺(tái)有望帶來(lái)競(jìng)爭(zhēng)逐步趨緩，行業(yè)盈利拐點(diǎn)或?qū)⒃谀陜?nèi)出現(xiàn)。l

龍頭快遞企業(yè)的多元化發(fā)展情況決定了未來(lái)第二增長(zhǎng)動(dòng)力來(lái)源風(fēng)險(xiǎn)提示：電商需求低于預(yù)期、快遞行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)超預(yù)期、資本開(kāi)支超預(yù)期、人力和運(yùn)輸?shù)纫爻杀旧蠞q超預(yù)期24附錄：各公司經(jīng)營(yíng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)摘要順豐、中通業(yè)務(wù)量和利潤(rùn)指標(biāo)2015-2020年中通業(yè)務(wù)量和調(diào)整后凈利潤(rùn)增速2014-21Q1年順豐業(yè)務(wù)量和扣非歸母凈利潤(rùn)增速300%250%200%150%100%50%250%200%150%100%50%0%0%201520162017201820192020201420152016201720182019202021Q1-50%-50%業(yè)務(wù)量增速扣非后凈利潤(rùn)增速業(yè)務(wù)量增速扣非后凈利潤(rùn)增速2013-21Q1年順豐快遞業(yè)務(wù)毛利率和扣非歸母凈利潤(rùn)率2014-2020年中通快遞業(yè)務(wù)毛利率和調(diào)整后凈利潤(rùn)率30%25%20%15%10%5%50%40%30%20%10%0%0%2013201420152016201720182019202021Q12014201520162017201820192020-5%快遞業(yè)務(wù)毛利率扣非歸母凈利率快遞業(yè)務(wù)毛利率扣非歸母凈利率數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，興業(yè)證券經(jīng)濟(jì)與金融研究院整理注：快遞業(yè)務(wù)不含貨代、物料、其他；凈利潤(rùn)率的分母為快遞業(yè)務(wù)收入韻達(dá)、圓通業(yè)務(wù)量和利潤(rùn)指標(biāo)2014-21Q1年圓通業(yè)務(wù)量和扣非歸母凈利潤(rùn)增速2014-21Q1年韻達(dá)業(yè)務(wù)量和扣非歸母凈利潤(rùn)增速100%80%60%40%20%0%250%200%150%100%50%0%201420152016201720182019202021

Q1201420152016201720182019202021

Q1-5

0%-100%-2

0%-4

0%業(yè)務(wù)量增速扣非后凈利潤(rùn)增速業(yè)務(wù)量增速扣非后凈利潤(rùn)增速2013-21Q1年韻達(dá)快遞業(yè)務(wù)毛利率和扣非歸母凈利潤(rùn)率2013-21Q1年圓通快