【金融資產(chǎn)配置與上市公司業(yè)績(jī)的實(shí)證分析案例研究報(bào)告10000字（論文）】

金融資產(chǎn)配置與上市公司業(yè)績(jī)的實(shí)證分析案例研究報(bào)告目錄1緒論 11.1研究背景及意義 11.2文獻(xiàn)綜述 11.3研究?jī)?nèi)容與方法 31.4可能的創(chuàng)新與不足 32理論機(jī)制與研究設(shè)計(jì) 12.1理論機(jī)理分析 12.2研究假設(shè) 22.3研究方案設(shè)計(jì) 33實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果分析 13.1模型設(shè)定與變量定義 13.2數(shù)據(jù)來源與樣本選擇 23.3實(shí)證結(jié)果分析 23.3.1描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果分析 23.3.2內(nèi)生性檢驗(yàn) 33.3.3回歸結(jié)果分析 43.3.7穩(wěn)健性檢驗(yàn) 54結(jié)論與建議 14.1結(jié)論 14.2建議 1參考文獻(xiàn) 31緒論1.1研究背景及意義隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期，在傳統(tǒng)行業(yè)產(chǎn)能過剩、出口需求萎縮、產(chǎn)品核心競(jìng)爭(zhēng)力不足、成本大幅上升等不利背景下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)普遍面臨經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)下滑的困境。而金融行業(yè)卻憑借著準(zhǔn)入管制和利率管制等政策優(yōu)勢(shì)保持著高額的資本回報(bào)率，與此同時(shí)受益于近年來房?jī)r(jià)的快速上漲，房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)歷了前所未有的黃金發(fā)展期，金融和房地產(chǎn)行業(yè)的利潤(rùn)率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的平均利潤(rùn)率水平。相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2018-2020年中國(guó)工業(yè)行業(yè)平均利潤(rùn)率僅為6%左右，而銀行、證券、保險(xiǎn)等金融行業(yè)的平均利潤(rùn)率則高達(dá)30%左右。在資本逐利動(dòng)機(jī)的驅(qū)使下，大量非金融類上市公司通過各種方式進(jìn)入金融和房地產(chǎn)行業(yè)以獲得高額回報(bào)，而其中一種重要方式是在企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表中大量配置金融資產(chǎn)和投資性房地產(chǎn)。根據(jù)國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)(CSMAR)顯示，2007-2020年中國(guó)非金融業(yè)上市公司所持有的金融資產(chǎn)規(guī)模大幅上升，由2007年2547億元上升至2020年38006億元，年均幾何增長(zhǎng)率為19.4%，而上市公司金融資產(chǎn)平均持有份額雖然受到2008年金融危機(jī)的影響出現(xiàn)短暫下滑，但是在2012年之后，又呈現(xiàn)快速上漲的勢(shì)頭，由2012年的5.7%增加至2016年的7.6%。此外，隨著近年來金融創(chuàng)新活動(dòng)的蓬勃發(fā)展，委托貸款、信托貸款、理財(cái)產(chǎn)品、參股金融機(jī)構(gòu)等業(yè)務(wù)逐漸成為許多上市公司新的金融投資渠道，由此形成的資產(chǎn)規(guī)模也在不斷擴(kuò)大。從理論意義來看，現(xiàn)有關(guān)于金融資產(chǎn)配置的研究大多集中在金融資產(chǎn)配置的動(dòng)機(jī)以及影響因素等方面，而從企業(yè)層面來分析金融資產(chǎn)配置經(jīng)濟(jì)后果的文獻(xiàn)則相對(duì)較少，僅有的相關(guān)文獻(xiàn)也只是研究了金融資產(chǎn)配置對(duì)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新、固定資產(chǎn)投資等方面的影響，本文通過分析金融資產(chǎn)配置對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，有助于進(jìn)一步地豐富和完善實(shí)體企業(yè)金融資產(chǎn)配置經(jīng)濟(jì)后果的相關(guān)理論。此外，本文通過實(shí)證分析金融資產(chǎn)配置對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響及其傳導(dǎo)機(jī)制，有助于指導(dǎo)企業(yè)管理層在實(shí)際生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過程中采取有效措施來優(yōu)化配置金融資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)的比重，更好地發(fā)揮金融資產(chǎn)的預(yù)防性儲(chǔ)蓄、分散與對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)等功能為企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)展服務(wù)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)績(jī)效的最大化。1.2文獻(xiàn)綜述現(xiàn)有關(guān)于金融資產(chǎn)配置對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效影響的文獻(xiàn)數(shù)量相對(duì)較少，得到的研究結(jié)論也不盡相同。Orhangazi（2008）以非金融上市公司為例進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)參股金融機(jī)構(gòu)后上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)顯著降低，并沒有實(shí)現(xiàn)企業(yè)金融資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)的協(xié)同效應(yīng)。DuchinR.，GilbertT.，HarfordJ等人（2017）研究了過橋貸款投資對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響，結(jié)果表明，企業(yè)投資過橋貸款不僅不能提升企業(yè)的財(cái)務(wù)績(jī)效，甚至對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效具有負(fù)向影響。Theurillat，Corpataux等人（2010）研究發(fā)現(xiàn)，無論是金融資產(chǎn)持有份額還是新增金融資產(chǎn)投資額均對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)的全要素生產(chǎn)率產(chǎn)生抑制效應(yīng)。BaudC，DurandC等人（2012）研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)價(jià)值隨著企業(yè)金融資產(chǎn)持有份額的提升而出現(xiàn)先下降后上升的態(tài)勢(shì)。杜勇等(2017)利用2008-2014年中國(guó)A股非金融類上市公司的數(shù)據(jù)，實(shí)證檢驗(yàn)了企業(yè)金融資產(chǎn)持有份額對(duì)企業(yè)未來主營(yíng)業(yè)務(wù)績(jī)效的凈效應(yīng)，研究結(jié)果表明，企業(yè)金融資產(chǎn)持有份額顯著降低了企業(yè)未來主營(yíng)業(yè)務(wù)績(jī)效，即企業(yè)金融資產(chǎn)對(duì)未來主營(yíng)業(yè)務(wù)績(jī)效的抑制效應(yīng)要大于促進(jìn)作用，并且這種抑制效應(yīng)在國(guó)有企業(yè)中更為顯著，進(jìn)一步深入分析發(fā)現(xiàn)，資本投資和研發(fā)投入下降是導(dǎo)致未來主營(yíng)業(yè)務(wù)績(jī)效降低的部分中介因子。崔超(2016)以2009-2014年A股非金融類上市公司為樣本，實(shí)證研究了企業(yè)金融資產(chǎn)持有份額對(duì)企業(yè)價(jià)值所產(chǎn)生的影響，結(jié)果表明，企業(yè)金融資產(chǎn)持有份額與企業(yè)價(jià)值之間呈現(xiàn)倒U型關(guān)系，即過高或過低的金融資產(chǎn)比重均會(huì)降低企業(yè)的價(jià)值，只有保持合適的金融資產(chǎn)比重才能夠有助于企業(yè)價(jià)值的提升。劉篤池等(2016)以2008-2014年我國(guó)A股非金融類上市公司為研究對(duì)象，基于Super-SBM模型的三階段組合效率法測(cè)算出上市公司經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)的全要素生產(chǎn)率，從總量和增量上實(shí)證分析上市公司金融資產(chǎn)持有份額對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)全要素生產(chǎn)率的影響，結(jié)果表明，無論是金融資產(chǎn)持有份額還是新增金融資產(chǎn)投資額均對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)的全要素生產(chǎn)率產(chǎn)生抑制效應(yīng)，但是這種抑制效應(yīng)在不同所有制企業(yè)中的表現(xiàn)形式有所不同，具體而言，在國(guó)有企業(yè)中，影響程度相對(duì)更強(qiáng)，但持續(xù)時(shí)間較短；而在非國(guó)有企業(yè)中，影響程度較弱，但持續(xù)時(shí)間相對(duì)較長(zhǎng)。此外，還有部分學(xué)者對(duì)企業(yè)參股金融機(jī)構(gòu)、投資過橋貸款等金融投資活動(dòng)的經(jīng)濟(jì)后果進(jìn)行了研究。李麗麗（2020）實(shí)證檢驗(yàn)，結(jié)果表明:（1）制造業(yè)上市公司配置金融資產(chǎn)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響并不是單一的促進(jìn)或阻礙作用，而是隨著所配置金融資產(chǎn)類型和經(jīng)營(yíng)績(jī)效類型的不同而不同。 田響（2020）采用2007-2018年A股非金融上市公司的面板數(shù)據(jù)，將金融資產(chǎn)分為交易類金融資產(chǎn)，委托貸款、理財(cái)產(chǎn)品和信托產(chǎn)品，長(zhǎng)期金融股權(quán)投資和投資性房地產(chǎn)，從總量和結(jié)構(gòu)兩個(gè)視角分析了我國(guó)非金融上市公司金融資產(chǎn)配置的演變趨勢(shì)，發(fā)現(xiàn)非金融類上市公司金融資產(chǎn)配置對(duì)其經(jīng)營(yíng)績(jī)效產(chǎn)生負(fù)向影響，且不同類型金融資產(chǎn)對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效負(fù)向影響的顯著性存在差異。綜上所述，學(xué)術(shù)界關(guān)于金融資產(chǎn)配置對(duì)其經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響研究較多，但是在變量選擇和研究對(duì)象選擇方面存在差異，需要對(duì)這些研究進(jìn)行豐富和完善。1.3研究?jī)?nèi)容與方法本文將采用文獻(xiàn)資料法、實(shí)證分析法，實(shí)證分析中國(guó)非金融類上市公司金融資產(chǎn)配置對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響。實(shí)證結(jié)果顯示：金融資產(chǎn)配置會(huì)促進(jìn)企業(yè)檔期全要素生產(chǎn)率的提升，金融資產(chǎn)配置對(duì)企業(yè)當(dāng)期和未來時(shí)期的全要素生產(chǎn)率均會(huì)產(chǎn)生顯著負(fù)向影響，在不同所有制企業(yè)中該結(jié)論依然成立，并且對(duì)國(guó)有企業(yè)的抑制作用要強(qiáng)于非國(guó)有企業(yè)。最后本文從政府和企業(yè)兩個(gè)方面提出了改善對(duì)策。本文的研究方法如下：文獻(xiàn)資料法：通過上網(wǎng)和在圖書館閱讀等方式，大量搜集金融資產(chǎn)配置以及企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)方面的文獻(xiàn)資料，并對(duì)資料進(jìn)行整理、分析和總結(jié)，找出這些變量的衡量方法以及影響關(guān)系，為研究奠定理論基礎(chǔ)；實(shí)證分析法：在研究金融資產(chǎn)配置對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)全要素生產(chǎn)率的影響時(shí)，運(yùn)用不同年份的上市公司面板數(shù)據(jù)建立固定效應(yīng)模型實(shí)證分析金融資產(chǎn)配置與企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)全要素生產(chǎn)率兩者之間的關(guān)系。1.4可能的創(chuàng)新與不足本文參照我國(guó)財(cái)政部于2007年頒布的新版企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中對(duì)于金融資產(chǎn)的定義，選取2010年至2019年我國(guó)A股非金融類上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況為樣本，在研究對(duì)象方面存在一定的創(chuàng)新性。但本文在選擇企業(yè)業(yè)績(jī)的衡量指標(biāo)上選擇的是企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)全要素生產(chǎn)率，這一指標(biāo)主要從效率角度來衡量經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，無法全方位體現(xiàn)企業(yè)業(yè)績(jī)，該指標(biāo)還有待有進(jìn)一步優(yōu)化。2理論機(jī)制與研究設(shè)計(jì)2.1理論機(jī)理分析根據(jù)對(duì)已有文獻(xiàn)的分析，發(fā)現(xiàn)金融資產(chǎn)配置對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的影響可以歸納為以下兩類：一是金融資產(chǎn)配置能夠有效緩解企業(yè)所面臨的融資約束，提升企業(yè)資本運(yùn)作能力，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的提升；二是金融資產(chǎn)配置會(huì)降低企業(yè)管理者進(jìn)行經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的積極性，造成企業(yè)內(nèi)部資源的錯(cuò)配，抑制企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的提升。首先，金融資產(chǎn)配置主要是從以下兩個(gè)方面來提升企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。一方面，隨著企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，企業(yè)在資本投資、研發(fā)創(chuàng)新、管理制度、市場(chǎng)開發(fā)等經(jīng)營(yíng)活動(dòng)方面所面臨的資金約束壓力會(huì)越來越嚴(yán)重，此時(shí)配置金融資產(chǎn)不僅有助于緩解融資約束給企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所帶來的不利影響，降低企業(yè)的外部融資成本，有效解決經(jīng)營(yíng)投資不足的問題，而且能夠促進(jìn)金融資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)的協(xié)同運(yùn)營(yíng)，更好地發(fā)揮金融資產(chǎn)的“蓄水池”功能為企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)展服務(wù)，進(jìn)而不斷提升企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。另一方面，金融資產(chǎn)配置能夠提升企業(yè)的資本運(yùn)作能力，例如企業(yè)可以通過長(zhǎng)期股權(quán)投資的形式來參股金融機(jī)構(gòu)以建立融資平臺(tái)、擴(kuò)張企業(yè)規(guī)模，這種產(chǎn)融結(jié)合的方式不僅能夠較好地解決銀企之間在借貸過程中出現(xiàn)的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題(萬良勇等，2015)，而且更為重要的是非金融企業(yè)可以充分利用金融機(jī)構(gòu)的專業(yè)技術(shù)、人才和資本來實(shí)現(xiàn)拓展新業(yè)務(wù)和新市場(chǎng)、整合產(chǎn)業(yè)鏈、獲取關(guān)鍵資源等戰(zhàn)略性目標(biāo)，有助于更好地提升企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)(藺元，2010)。其次，金融資產(chǎn)配置也同樣通過以下兩種方式來降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。第一，隨著金融資產(chǎn)在企業(yè)總資產(chǎn)中的比重不斷提高，企業(yè)利潤(rùn)越來越多地來自金融資產(chǎn)投資收益，在企業(yè)資源有限的情況下，企業(yè)管理層關(guān)注的重心會(huì)從傳統(tǒng)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域更多地轉(zhuǎn)向金融投資領(lǐng)域。尤其是在當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)率持續(xù)下滑以及金融資產(chǎn)收益率高企的背景下，企業(yè)管理層出于維護(hù)自身職業(yè)安全、提高薪酬水平等自利動(dòng)機(jī)的考慮以及外部投資者的壓力，一方面致力于削減營(yíng)運(yùn)資產(chǎn)、固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)等經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)的投入，降低企業(yè)的長(zhǎng)期資本積累率，另一方面會(huì)選擇收益大、風(fēng)險(xiǎn)高、周期短的金融資產(chǎn)來進(jìn)行大規(guī)模的投資，以期保持企業(yè)利潤(rùn)率的穩(wěn)定。這種投資偏好和管理模式的轉(zhuǎn)變可能會(huì)降低企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。這是因?yàn)榻鹑谫Y產(chǎn)的高額回報(bào)率會(huì)誘導(dǎo)企業(yè)管理者將更多的精力用于金融投資活動(dòng)，相應(yīng)地降低了對(duì)于適應(yīng)市場(chǎng)、降低成本、提高產(chǎn)品質(zhì)量、開發(fā)新產(chǎn)品、加強(qiáng)技術(shù)研發(fā)、完善企業(yè)管理制度等經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的努力程度。第二，企業(yè)的金融資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)作為企業(yè)金融投資活動(dòng)和經(jīng)營(yíng)投資活動(dòng)的表現(xiàn)形式，反映了企業(yè)資源在不同活動(dòng)之間的分布狀況，合理配置兩類資產(chǎn)的比重有助于企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的提升，當(dāng)企業(yè)基于短期投機(jī)、追逐超額收益的原則來過度配置金融資產(chǎn)時(shí)，往往脫離了企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)所在，不利于企業(yè)經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)的長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展，進(jìn)而造成了企業(yè)內(nèi)部資源的低效配置，制約了企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的提升(王竹泉等，2017)。2.2研究假設(shè)通過上述分析，不難發(fā)現(xiàn)金融資產(chǎn)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)究竟是呈現(xiàn)促進(jìn)還是抑制效應(yīng)，取決于企業(yè)配置金融資產(chǎn)的動(dòng)機(jī)。當(dāng)企業(yè)是出于融資約束動(dòng)機(jī)或者提升資本運(yùn)作能力的動(dòng)機(jī)來配置金融資產(chǎn)時(shí)，金融資產(chǎn)能夠降低企業(yè)的外部融資成本，緩解經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)投資不足的問題，更好發(fā)揮經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)和金融資產(chǎn)的協(xié)同效應(yīng)，促進(jìn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的提升;而當(dāng)企業(yè)是出于替代動(dòng)機(jī)來配置金融資產(chǎn)時(shí)，過于追求金融資產(chǎn)的高額收益率不僅會(huì)使企業(yè)管理者降低經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的投入資源，而且破壞了企業(yè)內(nèi)部資源在金融投資活動(dòng)和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)之間的合理配置，形成了企業(yè)內(nèi)部資源錯(cuò)配的現(xiàn)象，進(jìn)而抑制了企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的提升。因此，本文提出如下假設(shè)：藺元（2010）研究發(fā)現(xiàn)，非金融企業(yè)增加金融資產(chǎn)的比重后，發(fā)現(xiàn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率得到了顯著的提升。王竹泉等（2017）研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的金融資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)作為企業(yè)金融投資活動(dòng)和經(jīng)營(yíng)投資活動(dòng)的表現(xiàn)形式，反映了企業(yè)資源在不同活動(dòng)之間的分布狀況，提升企業(yè)金融資產(chǎn)配置的比重，有助于企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率的提升，當(dāng)企業(yè)基于短期投機(jī)、追逐超額收益的原則來過度配置金融資產(chǎn)時(shí)，往往脫離了企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)所在，不利于企業(yè)經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)的長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展，進(jìn)而造成了企業(yè)內(nèi)部資源的低效配置，制約了企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率的提升。因此，本文提出了如下假設(shè)假設(shè)1：金融資產(chǎn)比重的增加，會(huì)促進(jìn)上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的提升；萬良勇等（2015）研究發(fā)現(xiàn)，隨著企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，企業(yè)在資本投資、研發(fā)創(chuàng)新、管理制度、市場(chǎng)開發(fā)等經(jīng)營(yíng)活動(dòng)方面所面臨的資金約束壓力會(huì)越來越嚴(yán)重，此時(shí)，增加金融資產(chǎn)的比重，不僅有助于緩解融資約束給企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所帶來的不利影響，降低企業(yè)的外部融資成本，有效解決經(jīng)營(yíng)投資不足的問題，而且能夠促進(jìn)金融資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)的協(xié)同運(yùn)營(yíng)，更好地發(fā)揮金融資產(chǎn)的“蓄水池”功能為企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)展服務(wù)，進(jìn)而不斷提升企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率。龔丹丹，張穎（2017）研究也發(fā)現(xiàn)，制造型企業(yè)在增加對(duì)金融資產(chǎn)的投資后，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)出現(xiàn)了顯著的提升。因此，本文提出了如下的假設(shè)：假設(shè)2：金融資產(chǎn)投資量增加，會(huì)促進(jìn)上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的提升。黃送春（2018在分析企業(yè)金融化對(duì)企業(yè)績(jī)效影響的過程中，將企業(yè)分為國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè)，發(fā)現(xiàn)相對(duì)國(guó)有企業(yè)來說，非國(guó)有企業(yè)金融化對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響更加突出。因此，本文提出了如下的假設(shè)：假設(shè)3：不同所有權(quán)性質(zhì)的企業(yè)，金融資產(chǎn)投資比重對(duì)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響有差異。2.3研究方案設(shè)計(jì)本節(jié)以2010-2019年中國(guó)A股上市公司披露的財(cái)務(wù)報(bào)表年度數(shù)據(jù)作為研究樣本，實(shí)證分析金融資產(chǎn)配置對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)的影響。3實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果分析本節(jié)以2010-2019年中國(guó)A股上市公司披露的財(cái)務(wù)報(bào)表年度數(shù)據(jù)作為研究樣本，實(shí)證分析金融資產(chǎn)配置對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率的影響。3.1模型設(shè)定與變量定義本文采用全要素生產(chǎn)率作為企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率的度量指標(biāo)，這主要是因?yàn)?一方面，全要素生產(chǎn)率除了可以衡量勞動(dòng)、資本等傳統(tǒng)生產(chǎn)要素的投入產(chǎn)出效率之外，還可以體現(xiàn)企業(yè)的制度環(huán)境、技術(shù)創(chuàng)新、管理水平和組織效率等因素對(duì)產(chǎn)出的貢獻(xiàn)，是企業(yè)長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的來源和可持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)；另一方面，全要素生產(chǎn)率排除了要素價(jià)格變動(dòng)、資源稀缺程度等外部因素的干擾，能夠更加真實(shí)準(zhǔn)確地反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率。同時(shí)借鑒劉篤池等(2016)、王紅建等(2017)的模型設(shè)定，將金融資產(chǎn)投資的增量以及金融資產(chǎn)持有份額的滯后項(xiàng)引入到回歸模型中，具體如下所示:TFPi，t其中，因變量TFP表示企業(yè)的全要素生產(chǎn)率。系數(shù)β1，β2是本節(jié)關(guān)注的重點(diǎn)，β1反映的是金融資產(chǎn)配置對(duì)企業(yè)未來時(shí)期全要素生產(chǎn)率的影響，β2反映的是企業(yè)新增金融資產(chǎn)投資對(duì)企業(yè)當(dāng)期全要素生產(chǎn)率的影響。根據(jù)上一小節(jié)影響機(jī)理的分析，可以推斷，當(dāng)企業(yè)出于融資約束動(dòng)機(jī)或提升資本運(yùn)作能力的動(dòng)機(jī)來配置金融資產(chǎn)時(shí)，金融資產(chǎn)配置對(duì)當(dāng)期和未來時(shí)期的經(jīng)營(yíng)效率會(huì)產(chǎn)生正向影響，即β1，β上式中的控制變量如下：fixed表示期末固定資產(chǎn)凈額和在建工程之和與總資產(chǎn)的比值；roa是企業(yè)凈利潤(rùn)與總資產(chǎn)的比值；lnasset表示企業(yè)總資產(chǎn)規(guī)模的自然對(duì)數(shù)；lev表示企業(yè)負(fù)債總額與資產(chǎn)總額的比值；lnage表示企業(yè)年齡，是當(dāng)年與公司成立年份的差值加1的自然對(duì)數(shù)；turnover表示企業(yè)的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，等于營(yíng)業(yè)收入與總資產(chǎn)的比值；Industry為行業(yè)虛擬變量；Year為年度虛擬變量；賡表示隨機(jī)干擾項(xiàng)。所有變量的定義如表3.1所示。表3.1變量的定義變量類型變量名稱變量定義被解釋變量TFP企業(yè)的全要素生產(chǎn)率解釋變量financial企業(yè)金融資產(chǎn)比重的滯后一期?financial各期金融資產(chǎn)投資增量與總資產(chǎn)的比值控制變量fixed期末固定資產(chǎn)凈額和在建工程之和與總資產(chǎn)的比值roa凈利潤(rùn)與總資產(chǎn)的比值lnasset總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)lev負(fù)債總額與資產(chǎn)總額比值lnage當(dāng)年與公司成立年份的差值加1的自然對(duì)數(shù)turnover營(yíng)業(yè)收入與總資產(chǎn)的比值Industry行業(yè)虛擬變量，當(dāng)公司位于該行業(yè)時(shí)，取值為1，否則取值為0Year年度虛擬變量，當(dāng)公司位于該年度時(shí)，取值為1，否則取值為03.2數(shù)據(jù)來源與樣本選擇本節(jié)選擇2010-2019年所有A股上市公司作為原始樣本數(shù)據(jù)，并對(duì)其做出如下步驟的處理:刪除金融類和房地產(chǎn)類上市公司；剔除ST類上市公司；刪除數(shù)據(jù)缺失和異常的上市公司；剔除2019年新上市的公司。經(jīng)過以上篩選，最終共獲得7597個(gè)樣本觀測(cè)值。為了控制極端值對(duì)回歸結(jié)果可靠性可能產(chǎn)生的影響，本文對(duì)所有連續(xù)變量在1%和99%水平上進(jìn)行了Winsorize處理。上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均來自國(guó)泰安(CSMAR)數(shù)據(jù)庫(kù)，使用的數(shù)據(jù)處理以及計(jì)量分析軟件為Stata12.0。3.3實(shí)證結(jié)果分析3.3.1描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果分析表3.2列示了主要研究變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。OLS，OP以及LP三種方法計(jì)算得到的企業(yè)全要素生產(chǎn)率均值分別為0.225，17.986，14.471，標(biāo)準(zhǔn)差分別為0.211，1.441，2.370。雖然不同方法下得到的數(shù)值差異較大，但是并不影響所要計(jì)算的估計(jì)系數(shù)。金融資產(chǎn)持有份額滯后項(xiàng)financiali，t?1的均值為0.064，而金融資產(chǎn)投資增量與總資產(chǎn)的比值financial表3.2主要研究變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果變量樣本數(shù)均值標(biāo)準(zhǔn)差最小值中位數(shù)最大值TFPOLS75780.2250.2110.0000.1671.867TFPOP757817.9861.44113.84617.90521.898TFPLP757814.4712.3709.52813.42125.978financial75780.0640.1000.0000.0240.554?financial75780.0590.104-0.0420.0211.180fixed75780.3130.2030.0010.2730.979roa75780.0380.059-0.1920.0320.223lnasset757822.3351.36819.29522.16526.253lev75780.5100.2020.0840.5141.037lnage75782.7960.3350.0002.8333.611turnover75780.0410.052-0.1430.0380.2063.3.2內(nèi)生性檢驗(yàn)針對(duì)可能存在的內(nèi)生性問題，本文首先對(duì)其進(jìn)行了Hausman內(nèi)生性檢驗(yàn)，結(jié)果顯示沒有顯著拒絕不存在內(nèi)生性的原假設(shè)。表3.3金融資產(chǎn)配置對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率內(nèi)生性檢驗(yàn)結(jié)果變量固定效應(yīng)系統(tǒng)GMMOLSOPfinancial0.090***0.108(4.23)(0.20)?financial-0.103-0.089***(-0.91)(-4.68)fixed0.062-0.099***(0.85)(3.56)roa0.083**0.062***(2.22)(5.76)lnasset-0.053**-0.050(-2.11)(-0.87)lev0.054***0.035***(8.60)(7.08)lnage0.038***0.044***(4.11)(10.47)turnover-0.004***-0.035***(-4.78)(-4.26)-cons0.896***0.566(2.83)(0.76)行業(yè)效應(yīng)控制控制年度效應(yīng)控制控制N75787578r20.9530.573r2-a0.3800.407注:括號(hào)的數(shù)值為t值，*、**、***分別表示回歸系數(shù)在10%，5%和1%的水平下顯著。3.3.3回歸結(jié)果分析表3.4展示了OLS，OP，LP三種方法下金融資產(chǎn)配置對(duì)企業(yè)全要素生產(chǎn)率的回歸結(jié)果。在OLS方法下，金融資產(chǎn)持有份額的滯后項(xiàng)financiali，t?1，金融資產(chǎn)投資增量?financiali，t的系數(shù)分別為-0.535、-0.339，且在1%的水平下顯著；在OP方法下，金融資產(chǎn)持有份額的滯后項(xiàng)financiali，t?1金融資產(chǎn)投資增量?financiali，t的系數(shù)分別為-0.996、-0.499，且在1%的水平下顯著；在LP方法下，金融資產(chǎn)持有份額的滯后項(xiàng)financiali，t?1金融資產(chǎn)投資增量?financiali，t的系數(shù)分別為表3.4金融資產(chǎn)配置對(duì)企業(yè)全要素生產(chǎn)率的回歸結(jié)果變量(1)(2)(2)OLSOPLPfinancial-0.535***-0.996***-1.278***(-4.12)(-4.49)(-3.14)?financial-0.339***-0.499**-0.637**(-3.01)(-2.57)(2.17)fixed-0.009**0.362**-1.123***(-2.16)(2.44)(-9.17)roa1.129***0.237***1.318***(7.09)(4.27)(5.26)lnasset-0.055*0.788***1.072***(-1.65)(26.70)(8.93)lev-0.038-0.254***-0.371***(-0.77)(-2.86)(-2.72)lnage0.111*-0.0550.565(1.65)(-0.42)(0.20)turnover0.003***0.104***1.079***(4.08)(3.92)(7.44)-cons0.896***0.5660.716***(2.83)(0.76)(7.49)行業(yè)效應(yīng)控制控制控制年度效應(yīng)控制控制控制N757875787578r20.0940.6080.203r2-a0.0900.6060.200注:括號(hào)的數(shù)值為t值，*、**、***分別表示回歸系數(shù)在10%，5%和1%的水平下顯著。3.3.7穩(wěn)健性檢驗(yàn)1、引入金融資產(chǎn)持有份額的滯后兩期項(xiàng)本部分在上式的基礎(chǔ)上引入金融資產(chǎn)持有份額的滯后兩期項(xiàng)進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，以更好地分析金融資產(chǎn)配置對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率的長(zhǎng)期影響，得到的回歸結(jié)果如表3.5所示。表3.5考慮金融資產(chǎn)持有份額滯后兩期項(xiàng)的回歸結(jié)果變量(1)(2)(2)OLSOPLPfinancial-0.721***-0.729**-1.385**(-3.76)(-2.30)(-2.08)?financial-0.934***-1.197***-2.217**(-4.61)(-3.94)(-4.21)fixed-0.632***-0.822**-1.046***(-3.69)(-4.29)(-4.34)roa-0.0210.084*-1.206***(-0.32)(1.56)(-8.36)lnasset1.211***0.118***0.835***(6.10)(3.59)(3.71)lev-0.058***0.788***0.775***(-3.95)(26.70)(7.05)lnage0.049*-0.0310.565(0.64)(-0.22)-0.454turnover0.007***0.076***(-0.12)(5.12)(4.35)1.205***-cons1.130***0.379(4.59)(2.59)(0.41)0.517***行業(yè)效應(yīng)控制控制(5.34)年度效應(yīng)控制控制控制N62146214控制r20.0950.5720.6218r2-a0.0910.5700.175注:括號(hào)的數(shù)值為t值，*、**、***分別表示回歸系數(shù)在10%，5%和1%的水平下顯著。從表3.5可以發(fā)現(xiàn)，在引入金融資產(chǎn)持有份額滯后兩期項(xiàng)后，金融資產(chǎn)持有份額滯后一期項(xiàng)financiali，t?1滯后兩期項(xiàng)financiali，t?2以及金融資產(chǎn)投資增量

2、依據(jù)企業(yè)全要素生產(chǎn)率的分組檢驗(yàn)為了避免樣本選擇偏差問題影響研究結(jié)論的穩(wěn)健性，本部分依據(jù)總體樣本中各年份企業(yè)全要素生產(chǎn)率中位數(shù)的大小，將樣本劃分為高全要素生產(chǎn)率組和低全要素生產(chǎn)率組，并分別對(duì)其進(jìn)行回歸分析，得到的結(jié)果如表3.6所示。表3.6依據(jù)企業(yè)全要素生產(chǎn)率的分組回歸結(jié)果變量高全要素生產(chǎn)率低全要素生產(chǎn)率OLSOPLPOLSOPLPfinancial-0.221***-1.266***-1.648***-0.452***-0.874***-1.255***(-4.29)(-4.08)(-3.42)(-4.39)(-3.52)(-3.48)?financial-0.246***-0.958***-1.416***-0.315***-0.332**-1.135***(-3.59)(-3.01)(-3.39)(-3.40)(-4.69)(-5.40)fixed-0.048-0.150***-0.624***-0.0540.392**-1.295***(-0.91)(-3.04)(-6.59)(-0.82)(2.27)(-7.58)roa0.861***0.876**1.064**0.462***0.166***1.513***(3.19)(2.57)(2.54)(4.13)(5.79)(4.70)lnasset-0.047***0.642***1.287***-0.044***0.668***1.341***(-3.58)(21.99)(7.30)(-3.36)(16.93)(11.72)lev-0.119*-0.141***-0.327***-0.015-0.149***-0.702***(-1.94)(-4.54)(-6.01)(-0.33)(-5.18)(-5.12)lnage0.313-0.141-0.4610.120-0.4190.743(0.61)(-1.62)(-0.04)(0.26)(-1.50)(0.55)turnover0.007***0.059***0.756***0.018***0.054***1.349***(4.78)(5.59)(5.04)(4.57)(5.881)(7.13)-cons1.394***3.841***1.287***0.836**0.2561.194***(4.94)(5.14)(6.45)(2.54)(0.16)(7.67)行業(yè)效應(yīng)控制控制控制控制控制控制年度效應(yīng)控制控制控制控制控制控制N375838783869382037003716r20.0640.6680.2430.0600.4390.367r2-a0.0560.6660.2370.0530.4350.362注:括號(hào)的數(shù)值為t值，*、**、***分別表示回歸系數(shù)在10%，5%和1%的水平下顯著。根據(jù)表3.6的回歸結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)在高全要素生產(chǎn)率組和低全要素生產(chǎn)率組中，金融資產(chǎn)持有份額的滯后項(xiàng)financiali，t?1金融資產(chǎn)投資增量?financial3、不同所有制企業(yè)的進(jìn)一步討論上文的實(shí)證研究是從整體來考慮金融資產(chǎn)配置對(duì)企業(yè)全要素生產(chǎn)率的影響，但是忽略了企業(yè)的所有制性質(zhì)可能對(duì)兩者關(guān)系造成的差異。為此，本文按照所有制性質(zhì)將全樣本劃分為國(guó)有企業(yè)和非國(guó)有企業(yè)，并展開進(jìn)一步地分析。具體回歸結(jié)果如表3.7所示。表3.7不同所有制企業(yè)金融資產(chǎn)配置對(duì)企業(yè)全要素生產(chǎn)率的回歸結(jié)果變量國(guó)有企業(yè)非國(guó)有企業(yè)OLSOPLPOLSOPLPfinancial-0.711***-1.045***-1.572***-0.385***-0.828***-1.046***(-3.89)(-4.34)(-2.99)(-4.87)(-3.48)(-4.61)?financial-0.487***-0.683***-1.046***-0.199***-0.395*-0.575***(-2.83)(-3.56)(2.98)(3.23)(-2.68)(-4.19)fixed-0.054*-0.154***-0.842***0.0960.493***-1.385***(-1.71)(-3.97)(-7.31)(0.92)(3.26)(-5.12)roa1.166***0.420**1.072**1.083***0.140***1.288***(5.36)(2.64)(2.22)(4.56)(5.51)(5.31)lnasset-0.082***0.719***0.915***-0.041**0.823***1.474***(-5.73)(24.60)(6.79)(-2.16)(18.33)(5.60)lev-0.009-0.120***-0.235**-0.078-0.325**-0.455**(-0.13)(-5.08)(-2.19)(-1.07)(-2.45)(-4.32)lnage0.112-0.071-0.2510.303-0.2740.658(1.50)(-0.52)(-0.34)(1.63)(-0.91)(1.32)turnover0.004***0.063***0.827***0.009***0.155***1.224**(3.57)(4.80)(5.78)(4.04)(3.71)(7.50)-cons1.427***2.328***0.517***0.703***0.1050.876***(3.73)(3.07)(5.82)(4.33)(0.09)(4.93)行業(yè)效應(yīng)控制控制控制控制控制控制年度效應(yīng)控制控制控制控制控制控制N514051405140243824382438r20.1070.5470.2030.1060.6760.229r2-a0.1010.5440.1980.0950.6720.220注:括號(hào)的數(shù)值為t值，*、**、***分別表示回歸系數(shù)在10%，5%和1%的水平下顯著。如上表所示，無論是國(guó)有企業(yè)還是非國(guó)有企業(yè)，金融資產(chǎn)持有份額的滯后項(xiàng)

financiali，t?1金融資產(chǎn)投資增量?financial4結(jié)論與建議4.1結(jié)論本章利用2010-2019年中國(guó)A股非金融業(yè)上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)，實(shí)證分析了金融資產(chǎn)配置對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響。通過引入金融資產(chǎn)持有份額滯后項(xiàng)以及金融資產(chǎn)投資增量來分析金融資產(chǎn)配置與企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)全要素生產(chǎn)率之間的關(guān)系，結(jié)果表明在OLS，OP，LP三種方法下，金融資產(chǎn)配置對(duì)企業(yè)當(dāng)期和未來時(shí)期的全要素生產(chǎn)率均會(huì)產(chǎn)生顯著負(fù)向影響，而且在不同所有制企業(yè)中該結(jié)論依然成立，其中對(duì)于國(guó)有企業(yè)的抑制作用要強(qiáng)于非國(guó)有企業(yè)；此外，通過引入金融資產(chǎn)持有份額的滯后兩期項(xiàng)以及對(duì)企業(yè)全要素生產(chǎn)率進(jìn)行分組檢驗(yàn)，均證實(shí)了原有結(jié)論是穩(wěn)健的。4.2建議本文針對(duì)實(shí)證分析的結(jié)果，從政府和企業(yè)兩個(gè)方面提出了相應(yīng)的建議：1、政府方面的對(duì)策。政府應(yīng)完善企業(yè)金融資產(chǎn)配置的環(huán)境，第一，進(jìn)一步擴(kuò)大金融業(yè)對(duì)內(nèi)對(duì)外開放，不斷降低金融行業(yè)的準(zhǔn)入壁壘，打破金融行業(yè)的壟斷地位，強(qiáng)化競(jìng)爭(zhēng)，促進(jìn)行業(yè)間的利潤(rùn)均衡。第二，加強(qiáng)金融監(jiān)管，有效防控金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。相關(guān)政府部門一方面既要鼓勵(lì)合法、合規(guī)的金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)，拓寬企業(yè)的金融投資渠道，另一方面又要加強(qiáng)金融監(jiān)管力度，有效防范和化解金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，使金融更好地服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)。第三，完善金融市場(chǎng)制度建設(shè)，增強(qiáng)金融資產(chǎn)的“蓄水池”功能。應(yīng)該完善金融市場(chǎng)的制度建設(shè)，進(jìn)一步提高金融市場(chǎng)的有效性和金融資產(chǎn)的流動(dòng)性，更好地發(fā)揮金融資產(chǎn)的預(yù)防性儲(chǔ)蓄功能，促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。第四，提高實(shí)體經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率，增強(qiáng)企業(yè)實(shí)體投資意愿。一方面，大力深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，圍繞簡(jiǎn)政放權(quán)、降低企業(yè)制度性交易成本、稅費(fèi)負(fù)擔(dān)、財(cái)務(wù)成本以及物流成本等方面出臺(tái)一系列切實(shí)可行的政策措施，積極為企業(yè)創(chuàng)造一個(gè)有利于公平競(jìng)爭(zhēng)以及更好激發(fā)企業(yè)家精神的市場(chǎng)環(huán)境;另一方面，加快推進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型升級(jí)，以提高實(shí)體經(jīng)濟(jì)的創(chuàng)新能力和促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的高級(jí)化為目標(biāo)。2、企業(yè)方面的對(duì)策。非金融上市企業(yè)應(yīng)合理配置金融資產(chǎn)。第一，企業(yè)應(yīng)合理配置金融資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)的比重，更好地發(fā)揮金融資產(chǎn)的“蓄水池”功能為企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)展服務(wù)。第二，完善公司治理機(jī)制，建立與企業(yè)金融投資活動(dòng)相關(guān)的決策與風(fēng)險(xiǎn)防控機(jī)制。一方面建立健全企業(yè)的監(jiān)督機(jī)制，加強(qiáng)董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)對(duì)于企業(yè)金融投資業(yè)務(wù)的審批和監(jiān)督職能，盡量減少以短期市場(chǎng)套利為目標(biāo)的投資行為，發(fā)揮金融投資活動(dòng)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的促進(jìn)作用，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期企業(yè)價(jià)值的不斷提升，另一方面，合理設(shè)計(jì)企業(yè)管理層的薪酬契約，強(qiáng)化管理層薪酬水平與企業(yè)長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)績(jī)效的相關(guān)性，激勵(lì)管理層更加關(guān)注企業(yè)的長(zhǎng)期利益，而不是短期利潤(rùn)或股價(jià)的表現(xiàn)。第三，企業(yè)應(yīng)該加強(qiáng)優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的意識(shí)，從以往單一著重強(qiáng)調(diào)資本結(jié)構(gòu)的管理模式向同時(shí)重視資本結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)管理模式轉(zhuǎn)變。參考文獻(xiàn)[1]OrhangaziO.Financializationandcapitalaccumulationinthenon-financialcorporatesector:atheoreticalandempiricalinvestigationontheUSeconomy:1973-2003[J].CambridgeJournalofEconomics，2008，32(6):863-886.[2]DuchinR.，GilbertT.，HarfordJ.etal.Precautionarysavingswithriskassets:whencashisnotcash[J].TheJournalofFinance，2017，72(2)