2023年嬰幼兒奶粉行業(yè)分析報告

2023年嬰幼兒奶粉行業(yè)分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、行業(yè)增長主要驅(qū)動力：消費升級和渠道滲透率提高 PAGEREFToc354748262\h31、未來五年，行業(yè)復(fù)合增長率預(yù)計將達到18% PAGEREFToc354748263\h32、行業(yè)未來增長主要驅(qū)動力:渠道滲透率提升和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級 PAGEREFToc354748264\h4二、嬰幼兒奶粉行業(yè)未來發(fā)展趨勢 PAGEREFToc354748265\h71、行業(yè)前十大集中將提高到80%以上 PAGEREFToc354748266\h82、母嬰渠道占比將提升到50%以上 PAGEREFToc354748267\h93、電商渠道占比也會不斷提高 PAGEREFToc354748268\h124、二三四線城市增速快于一線城市 PAGEREFToc354748269\h20235、嬰幼兒奶粉平均價格提升主要來自于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級 PAGEREFToc354748270\h156、控制奶源的重要性越發(fā)明顯 PAGEREFToc354748271\h18（1）進口優(yōu)質(zhì)奶源稀缺性會逐步提高 PAGEREFToc354748272\h18（2）優(yōu)勢公司對奶源的控制越來越重要 PAGEREFToc354748273\h217、近期新西蘭奶粉價格上漲對國內(nèi)龍頭企業(yè)毛利率影響弱化 PAGEREFToc354748274\h23三、國產(chǎn)龍頭企業(yè)將受益于本土渠道優(yōu)勢和品牌修復(fù) PAGEREFToc354748275\h251、國產(chǎn)嬰幼兒奶粉企業(yè)在三聚氰胺事件后艱難前行 PAGEREFToc354748276\h252、未來，國產(chǎn)龍頭企業(yè)市場占有率有望明顯上升 PAGEREFToc354748277\h273、繼續(xù)看好本土奶粉龍頭企業(yè)：貝因美和伊利股份 PAGEREFToc354748278\h29（1）貝因美：公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，期待高增長 PAGEREFToc354748279\h30（2）伊利股份：公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級競爭格局改善利于凈利率提升 PAGEREFToc354748280\h31一、行業(yè)增長主要驅(qū)動力：消費升級和渠道滲透率提高1、未來五年，行業(yè)復(fù)合增長率預(yù)計將達到18%我們從需求和供給兩方面去測算行業(yè)規(guī)模，需求端包括母乳喂養(yǎng)率、人口&出生率、收入水平；供給端包括產(chǎn)能&原奶、產(chǎn)品價格和渠道滲透率。其中，母乳喂養(yǎng)率、收入水平、渠道滲透率決定了人均消費量，收入水平?jīng)Q定產(chǎn)品價格，人口&出生率決定新增需求量。我們認為，未來嬰幼兒奶粉行業(yè)規(guī)模主要由母乳喂養(yǎng)率、渠道滲透率、價格和人口及出生率決定。行業(yè)規(guī)模測算公式=（1）母乳喂養(yǎng)率*（2）渠道滲透率*（3）產(chǎn)品價格*（4）人口*出生率我們預(yù)計，全國嬰幼兒奶粉行業(yè)銷售額有望從2023年779億增長至2023年1826億，五年復(fù)合增長率將達到18%，其中銷量和平均價格復(fù)合增長率分別為2023%和6%。此外，我們做了敏感性測試，如果二胎政策在14年全面放開，到17年底將帶來200億左右的新增需求，對應(yīng)未來五年復(fù)合增速為21%。2、行業(yè)未來增長主要驅(qū)動力:渠道滲透率提升和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級我們認為，渠道滲透率提升和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級（消費升級）將是未來行業(yè)的主要驅(qū)動力。人均消費量提升主要來自母乳喂養(yǎng)率下降和渠道滲透率提升。人均消費量提升主要通過：一是城鎮(zhèn)化帶來的母乳喂養(yǎng)率下降。目前全國母乳喂養(yǎng)率為30%不到，仍有小幅的下降空間，但空間不大；二是奶粉行業(yè)的渠道滲透率提升，從供給端帶動嬰幼兒奶粉的終端周轉(zhuǎn)率加快以及產(chǎn)品鋪貨率提升。行業(yè)平均價格提升主要靠消費升級所帶來的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升。三聚氰胺事件后，外資奶粉在國內(nèi)嬰幼兒奶粉行業(yè)中的定價權(quán)明顯提升。近幾年，外資奶粉平均年提價幅度在10%左右。由于嬰幼兒奶粉消費場所逐步從傳統(tǒng)渠道和商超渠道轉(zhuǎn)移到母嬰渠道和電商渠道，再加上一線市場的飽和度提升，未來外資奶粉在直接提價策略上會相對謹慎。我們認為，外資高端產(chǎn)品的不斷提價打開了整體行業(yè)消費升級的空間，未來行業(yè)平均價格提升主要也是靠產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級所驅(qū)動。數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局；Euromonitor;AC尼爾森母乳喂養(yǎng)率仍有一定的下降空間，但空間不大。我們認為，嬰兒人均奶粉消費量與母乳率呈負相關(guān)，尤其是與一階段奶粉。通過下圖可以看到，中國六個月內(nèi)純母乳率從2023年的67%下降到2023年的27.6%（其中，預(yù)計農(nóng)村30%，城市16%），在下降階段最快的03-08年，人均消費量翻倍增長。從世界平均和亞洲平均水平來看，發(fā)達地區(qū)維持在20%左右，而發(fā)展中地區(qū)維持在30%左右。我們認為隨著我國隨城鎮(zhèn)化率的提升，母乳喂養(yǎng)率仍有一定的下降空間，但空間不大。出生率近幾年會保持相對平穩(wěn)下降。80、90年代第二次人口出生高峰對應(yīng)的人群已經(jīng)邁入婚育期，使得我國出生人口從05年開始緩慢增加，當前處于一個小高峰中。假設(shè)當前的生育率不變，以20~29歲處于生育旺盛期的育齡婦女人數(shù)為基數(shù)，考慮推遲生育現(xiàn)象的影響，我們推算中國出生率將在12-14年達到頂峰，隨后緩慢下降，2023年的0-3歲嬰兒數(shù)將比2023年下降約5個百分點。若二胎政策在2023年全面放開，生育高峰值將推遲4-5年。我們假設(shè)，城市第二個孩子的生育率逐漸提升20%，農(nóng)村在第一胎為男孩的情況下第二胎生育率提高30%。通過測算，我們認為，如果二胎政策在2023年全面放開，生育高峰值將推遲4-5年，到2023年底，0-3歲嬰兒數(shù)將比無二胎政策下多2023%左右，從而帶來嬰幼兒奶粉行業(yè)200億左右的新增需求。二、嬰幼兒奶粉行業(yè)未來發(fā)展趨勢我們認為，行業(yè)未來趨勢有：1）龍頭企業(yè)在產(chǎn)品質(zhì)量、渠道管理和資本運作上的壁壘將不斷提高。我們測算，未來前十大奶粉企業(yè)的占比將從12年的75.9%的持續(xù)提升至17年的83.4%；2）嬰幼兒奶粉消費場所進一步逐步轉(zhuǎn)換，龍頭企業(yè)渠道不斷下沉和細分，母嬰和電商渠道未來仍將維持快于行業(yè)的增長。其中，母嬰渠道占比有望提升到50%以上；3）一線城市市場接近飽和，二三四線城市銷售增速加快；4）良幣開始驅(qū)逐劣幣，國產(chǎn)優(yōu)質(zhì)品牌產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級明顯。未來，除了價格敏感程度較低的一階段奶粉外，二三四階段簡單依靠提價難度很大，消費升級將是嬰幼兒奶粉平均銷售價格提升的主要驅(qū)動力；5）優(yōu)勢企業(yè)對奶源控制的要求越發(fā)明顯。奶源控制主要有兩種方式，第一是合作，貝因美與愛爾蘭Kerry集團和瑞士Hochdorf集團合作；第二是自建，伊利、雅士利等在新西蘭建立自己的奶粉工廠。1、行業(yè)前十大集中將提高到80%以上從國外嬰幼兒奶粉行業(yè)發(fā)展歷史來看，行業(yè)集中度提高是大趨勢，大部分發(fā)達和發(fā)展中國家前6大企業(yè)市場集中度普遍在85%以上。龍頭企業(yè)在產(chǎn)品質(zhì)量、渠道管理和資本運作上的壁壘將不斷提高。2023年，中國前十大企業(yè)的市場占有率僅為75.9%，還有進一步的提升空間。我們測算，前十大企業(yè)份額有望提升至17年的83.4%。其中，外資龍頭企業(yè)將伴隨著KA渠道和母嬰連鎖渠道下沉而獲得更多下線城市的市場份額；國產(chǎn)龍頭企業(yè)憑借其在二三四線城市渠道優(yōu)勢，特別是母嬰渠道的優(yōu)勢，以及在消費者心目中品質(zhì)信任度提升，有望通過擠壓小企業(yè)和假洋鬼子來提升市場份額。2、母嬰渠道占比將提升到50%以上母嬰渠道是順應(yīng)消費者消費需求變化衍生出的一種專業(yè)化（連鎖）模式。與專業(yè)化家電渠道類似，母嬰渠道是從原有商超渠道單獨分離的，解決消費者對于嬰幼兒產(chǎn)品需求的專業(yè)化（連鎖）渠道。母嬰渠道近幾年快速發(fā)展。從09年開始，母嬰渠道開始從傳統(tǒng)商超渠道逐步分離。消費者傾向于到運作更規(guī)范成熟的渠道購買嬰兒奶粉，母嬰渠道占嬰幼兒奶粉銷售比重從10年32%快速上升到12年的42%。其中，11-12年，母嬰渠道嬰幼兒奶粉銷售收入分別同比增長45%和23%。對比傳統(tǒng)零售渠道，母嬰店渠道優(yōu)勢明顯。（1）專業(yè)化程度更高。會員店模式更是提升消費者粘性，如合生元媽媽100模式帶動收入快速增長；（2）企業(yè)費用投入相對較小。奶粉在傳統(tǒng)KA進場費比較高，扣點平均在8%-9%，母嬰渠道沒有進場費，只需要一點陳列費用。此外，KA渠道資金帳期比較長，母嬰渠道基本上是現(xiàn)款現(xiàn)貨。（3）渠道利潤空間大。一方面，母嬰店的產(chǎn)品進價相對較低，奶粉企業(yè)（特別是國產(chǎn)奶粉企業(yè)）對于母嬰渠道的費用投入相對較高。另一方面，母嬰渠道可以通過品牌奶粉帶動其他產(chǎn)品的銷售，進一步提高單店收入。我們認為，母嬰渠道未來仍將保持較快增長，占奶粉銷售比重有望提升到50%以上。（1）母嬰渠道終端數(shù)仍有擴張空間，特別在二三四線地區(qū)。母嬰渠道整體規(guī)模較小，適應(yīng)二三四線城市的渠道下沉和滲透。從目前統(tǒng)計來看，二三四線城市的母嬰渠道終端占比已經(jīng)明顯超過一線城市。我們認為小超市和食雜店在二三四線城市占比更大，未來傳統(tǒng)渠道向母嬰渠道的轉(zhuǎn)化率有望繼續(xù)提升。我們認為，母嬰渠道占嬰幼兒奶粉銷售比重有望提升到50%以上。（2）母嬰渠道的消費升級趨勢相對較為明顯。特別在二三四線城市，母嬰渠道的平均價格上漲要明顯快于一線城市。（3）專業(yè)化的母嬰連鎖逐步誕生，渠道規(guī)模效應(yīng)會逐步提升。國產(chǎn)優(yōu)勢品牌有望依托增速更快的母嬰渠道實現(xiàn)彎道超車。（1）國產(chǎn)品牌在二三四線市場渠道布點優(yōu)勢明顯。由于銷售模式上的區(qū)別，進口品牌基本上采用區(qū)域總代理銷售，其渠道下沉主要依靠KA以及大型連鎖母嬰店的下沉而下沉，其在二三四線渠道的終端反映和靈活度上明顯弱于國產(chǎn)品牌。（2）國產(chǎn)品牌給母嬰渠道的利潤空間相對較高。國外品牌在母嬰渠道的利潤空間一般在5元/罐左右，而國產(chǎn)品牌的最高可以達到80-90元/罐。3、電商渠道占比也會不斷提高電商渠道未來占比會不斷提高。（1）二三線城市消費升級帶動網(wǎng)購比例提高，其中，奶粉網(wǎng)購也將從一線城市逐步拓展到二三線城市；（2）國內(nèi)電商渠道整體還處于燒錢階段，對于嬰幼兒奶粉這種專業(yè)化必需品而言，電商渠道價格優(yōu)勢相對比較明顯；（3）國內(nèi)外奶粉價差導(dǎo)致海外代購比例不斷提升。進口品牌在電商渠道優(yōu)勢相對明顯。（1）電商是消費升級產(chǎn)物。由于國內(nèi)嬰幼兒奶粉消費存在一定的面子問題，品牌力較強的進口奶粉相對更受歡迎；（2）國產(chǎn)品牌對電商重視程度仍然不夠。一方面，電商對于渠道管理要求較高，發(fā)生竄貨的可能性較大，國產(chǎn)品牌在竄貨的管理上經(jīng)驗不夠；另一方面，國產(chǎn)品牌經(jīng)銷商數(shù)量和規(guī)模相對較大，整體的費用投入仍然傾向于傳統(tǒng)渠道和母嬰渠道。4、二三四線城市增速快于一線城市城鎮(zhèn)化率提升帶動二三四線地區(qū)消費能力明顯提升。根據(jù)《國家人口發(fā)展“十四五”規(guī)劃》制定的目標，“十四五”期間（2023-2023）城鎮(zhèn)化率提高約4個百分點。三四線城市的嬰幼兒奶粉消費量有望隨收入的提高和城鎮(zhèn)化速度的提升而增加。我們認為龍頭企業(yè)渠道滲透率將進一步提升，特別是在二三四線城市較為明顯。（1）進口奶粉龍頭企業(yè)依托品牌優(yōu)勢，跟隨傳統(tǒng)商超渠道和大型連鎖母嬰店渠道逐步下沉到二三四線地區(qū)；（2）國產(chǎn)奶粉龍頭企業(yè)則依靠進一步的經(jīng)銷商細分以及快速增長的母嬰渠道在二三四線地區(qū)提高渠道滲透率。5、嬰幼兒奶粉平均價格提升主要來自于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級過去十年，中國嬰幼兒奶粉價格年復(fù)合漲幅約為5-6%。其中，（1）2023到2023年期間，奶粉終端價格漲幅與通脹水平基本一致，3年間漲幅達10%；（2）2023年到2023年，由于原奶價格大幅上漲，國產(chǎn)奶粉價格的快速提升，三年漲價幅度達26%；（3）09年之后，特別是三聚氰胺事件之后，外資奶粉市場占有率逐步提高，奶粉終端價格漲幅也有所放緩，三年漲價幅度17%。我們認為，未來國內(nèi)嬰幼兒奶粉繼續(xù)簡單提價難度越來越大。（1）目前國內(nèi)嬰幼兒奶粉市場價格引導(dǎo)主要看外資巨頭（類似于前幾年白酒價格看茅臺）。外資巨頭價格調(diào)整周期一般為一年，定價策略側(cè)重于毛利率目標法。如果原材料成本變化不大，則產(chǎn)品價格上調(diào)的可能性不大。長期來看，全球優(yōu)質(zhì)奶源價格仍然呈上升趨勢，但除非存在天氣原因擾動（如近期新西蘭的大旱）和匯率因素（12年新西蘭奶粉提價），否則大幅上漲的可能性不大。不過，由于品牌力上的差距，即使在奶源相同的條件下，國產(chǎn)品牌價格理論上很難超過進口品牌。（2）由于嬰幼兒奶粉消費場所逐步從傳統(tǒng)渠道和商超渠道轉(zhuǎn)移到母嬰渠道和電商渠道，再加上一線市場的飽和度提升，未來外資奶粉在直接提價策略上會相對謹慎。（3）中國奶粉價格處于全球相對較高水平，如果價差過大，網(wǎng)購、海淘甚至走私或許會從銷量上對產(chǎn)品提價有所約束。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升未來是平均價格提升的主要推動力。根據(jù)AC尼爾森統(tǒng)計，過去三年，高端（200-300元）及高端以上（300元以上）產(chǎn)品銷售增長最為明顯。我們認為，國內(nèi)嬰幼兒奶粉消費升級將進一步延續(xù)。（1）奶粉消費也有面子問題。隨著收入水平提高，特別是二三四線地區(qū)收入水平提高，媽媽盡量會給孩子選擇能力范圍內(nèi)最好的奶粉。（2）外資高端產(chǎn)品的不斷提價打開了整體行業(yè)消費升級的空間，未來行業(yè)平均價格提升主要也是靠產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級所驅(qū)動。（3）由于高端和超高端奶粉的利潤率和渠道利潤空間較大，經(jīng)銷商供給端更愿意主動推廣。（4）未來嬰幼兒奶粉產(chǎn)品將進一步精細化和功能化，相應(yīng)新產(chǎn)品的定價也會較高。6、控制奶源的重要性越發(fā)明顯（1）進口優(yōu)質(zhì)奶源稀缺性會逐步提高全球范圍內(nèi)，北緯40度被稱為黃金奶源緯度帶。北緯40度，緯度適中，熱量充足但不炎熱。大部分位于半干旱區(qū)，降水少，但不干旱(西歐溫帶海洋性氣候)。草類豐富、有多汁牧草為其發(fā)展乳畜業(yè)提供了可能。老牌的世界幾大優(yōu)質(zhì)奶源為荷蘭、新澳、日本、美國、愛爾蘭、德國等，但由于近年來工業(yè)發(fā)展速度不一，加上環(huán)境因素綜合考量，現(xiàn)在新西蘭、澳大利亞、愛爾蘭、荷蘭成為更受關(guān)注的四大奶源。國外奶源總供給增加難度較大。由于奶牛養(yǎng)殖高額的經(jīng)濟回報和土地適宜性，近年來，很多產(chǎn)奶大國的一些土地逐步從其他初級產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)槟膛觥＜词乖谶@種情況下，這些國家的乳品產(chǎn)量在近10年年均也就最多3%左右的增長。這3%增長中，技術(shù)進步和基因改良成為產(chǎn)奶量提高的主要驅(qū)動因素，再加上國外對于奶牛尾氣排放征收高額的稅收，國外奶場依靠簡單規(guī)模擴張的可能性越來越小。進口奶粉性價比相對較高。從全球范圍角度來看，我國并沒有很突出的乳制品生產(chǎn)經(jīng)驗，除內(nèi)蒙以外，其他區(qū)域奶牛養(yǎng)殖的自然稟賦也相對較匱乏，養(yǎng)殖集中度相對也較低。在我國乳業(yè)標準公信力相對較弱的當下，更多的國內(nèi)嬰幼兒配方奶粉企業(yè)更愿意選擇進口奶粉來獲得消費者的信任，特別是目前性價比更高的新西蘭奶粉。即使我國未來對新西蘭進口奶粉關(guān)稅進一步提高，進口奶粉的性價比仍然較高。（2）優(yōu)勢公司對奶源的控制越來越重要食品質(zhì)量安全是優(yōu)勢公司的核心競爭力之一。從國外食品行業(yè)和公司的發(fā)展經(jīng)驗來看，在行業(yè)集中度提高初期，輕資產(chǎn)擴張所帶來的ROE相對較高，同時，劣幣驅(qū)逐良幣的現(xiàn)象也會不斷涌現(xiàn)。當食品安全問題達到一定高峰以后，消費者對行業(yè)信任度也達到一定低谷，優(yōu)勢企業(yè)會憑借產(chǎn)品質(zhì)量競爭力來快速提高市場占有率。我國奶粉行業(yè)在經(jīng)歷了三聚氰胺事件陣痛以后，小企業(yè)包括一些實力較弱的中型企業(yè)不斷退出，優(yōu)勢企業(yè)的產(chǎn)品質(zhì)量這一核心競爭力不斷突出。優(yōu)勢公司未來仍要向上控制奶源。（1）奶源穩(wěn)定意味著產(chǎn)品的質(zhì)量問題；（2）長期來看，原奶價格上漲的趨勢沒有發(fā)生變化，奶源的穩(wěn)定對于成本控制有明顯的好處。控制奶源的方法主要有兩條路徑。第一是合作，比如，貝因美與愛爾蘭Kerry集團和瑞士Hochdorf集團合作；第二是自建，伊利、雅士利等在新西蘭建立自己的奶粉工廠。我國嬰幼兒奶粉處于行業(yè)集中度提升的末期，由于全球優(yōu)質(zhì)奶源的稀缺性，合作和自建兩種方式都是可取的。7、近期新西蘭奶粉價格上漲對國內(nèi)龍頭企業(yè)毛利率影響弱化2023年以來，新西蘭受干旱影響導(dǎo)致奶粉減產(chǎn)，年初至今恒天然全脂奶粉和脫脂奶粉拍賣價格已分別上漲64％和33%。我們認為，恒天然近期大幅提價不可持續(xù)，原因在：1）大幅漲價會導(dǎo)致國內(nèi)部分需求轉(zhuǎn)移到歐洲。在中國進口奶粉中，63%來自新西蘭，然而歐洲占全球出口量第一（35%），且近期價格漲幅不大；2）現(xiàn)在是枯奶季節(jié)，后面會進入產(chǎn)奶季。我們認為如果高價格影響實際拍賣量，會對恒天然的現(xiàn)金流產(chǎn)生影響。我們認為，相比10年，本次新西蘭奶粉價格上漲對國產(chǎn)龍頭企業(yè)的毛利率影響已經(jīng)弱化：1）相比10年，現(xiàn)在消費升級很明顯，尤其在二三四線城市和母嬰店，國內(nèi)龍頭企業(yè)也會主動推出相應(yīng)高端產(chǎn)品（品質(zhì)與進口品牌差異化越來越小）。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級將帶來綜合毛利率的提升（一般情況下，超高端奶粉毛利率要比高端奶粉高5%左右）；2）10年，國內(nèi)奶粉企業(yè)剛從三聚氰胺事件中逐步恢復(fù)，從新西蘭的進口原裝奶粉剛開始，采購經(jīng)驗不足?，F(xiàn)在，國內(nèi)龍頭企業(yè)在類似恒天然的拍賣會上的主動權(quán)和話語權(quán)越來越高。3月份恒天然拍賣價格上漲近50%，但國內(nèi)龍頭企業(yè)競拍的基本上沒有；3）10年，進口的奶粉大部分是全脂，現(xiàn)在基本都是脫脂（脫乳過程，產(chǎn)生了奶酪等附加值產(chǎn)品），價格相對較低。所以，我們認為產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升完全可以覆蓋成本壓力，反而外資品牌的壓力會大一些，只能簡單通過提價來轉(zhuǎn)移成本。三、國產(chǎn)龍頭企業(yè)將受益于本土渠道優(yōu)勢和品牌修復(fù)1、國產(chǎn)嬰幼兒奶粉企業(yè)在三聚氰胺事件后艱難前行三聚氰胺事件之前，國產(chǎn)奶粉占據(jù)60%市場份額。08年三聚氰胺事件之后，外資奶粉整體市場份額占比提高到52%左右。外資品牌的優(yōu)勢在于：（1）品牌力強。產(chǎn)品質(zhì)量在消費者心目中高于國產(chǎn)奶粉整體；（2）具備市場定價權(quán)。三聚氰胺事件以后，外資奶粉品牌力明顯提升，產(chǎn)品價格每年上漲，國產(chǎn)品牌在價格上只能通過推新產(chǎn)品來跟隨價格；（3）在國內(nèi)主要通過KA渠道滲透率提升而提升。過去幾年，嬰幼兒奶粉在KA渠道的銷售增長相對明顯。2、未來，國產(chǎn)龍頭企業(yè)市場占有率有望明顯上升國產(chǎn)龍頭企業(yè)將明顯受益于行業(yè)趨勢的變化。（1）受益于城鎮(zhèn)化，二三四線城市嬰幼兒奶粉需求的增速會更快。國產(chǎn)龍頭企業(yè)在下線城市的渠道占明顯優(yōu)勢；（2）本土龍頭更重視母嬰渠道，而外資品牌更多的通過大型母嬰店下沉實現(xiàn)增長。2023年，母嬰渠道前十大集中度僅為68%，未來還有進一步提升空間。當然，外資品牌目前在電商渠道仍有比較明顯的優(yōu)勢（如Karicare和美素），但電商渠道未來不會成為最主流渠道；（3）國產(chǎn)龍頭企業(yè)產(chǎn)品研發(fā)能力相對較強，配方更適合中國寶寶，新產(chǎn)品意味著廠商和渠道利潤空間的進一步提升。如伊利推出金領(lǐng)冠，貝因美推出愛+。（4）長期來看，政策對國產(chǎn)奶粉龍頭也會有所傾斜。行業(yè)競爭格局改善，國產(chǎn)龍頭企業(yè)市場占有率有望明顯上升。（1）外資品牌相對經(jīng)營穩(wěn)健，在母嬰和網(wǎng)絡(luò)渠道投入相對有限；（2）國產(chǎn)奶粉龍頭企業(yè)通過掌控國外奶源，會不斷搶占其他國產(chǎn)小企業(yè)以及假洋鬼子（貼牌產(chǎn)品）的市場份額。3、繼續(xù)看好本土奶粉龍頭企業(yè)：貝因美和伊利股份我們繼續(xù)看好本土奶粉龍頭企業(yè)：1）國產(chǎn)奶粉龍頭企業(yè)渠道優(yōu)勢相對明顯。未來，母嬰渠道相對增長較快，國產(chǎn)奶粉龍頭企業(yè)在母嬰渠道的投入和占有率會進一步上升。2）國產(chǎn)奶粉龍頭企業(yè)在二三線市場競爭優(yōu)勢明顯。進口品牌只能依靠KA和大型母嬰渠道的下沉而下沉，其對終端的反饋速度和執(zhí)行力均有所欠缺；3）龍頭企業(yè)在國產(chǎn)品牌中的市場占有率明顯提升。由于消費升級以及渠道的轉(zhuǎn)換，國產(chǎn)奶粉小企業(yè)以及假洋鬼子（進口貼牌產(chǎn)品）將逐步退出市場；4）龍頭企業(yè)奶源控制較強。奶源的控制意味著產(chǎn)品質(zhì)量的穩(wěn)定，也更有力于企業(yè)進行成本控制。我們看好貝因美和伊利股份。1）看好貝因美從12年三季度開始進行營銷和管理體系的變革。2）看好伊利奶粉在二三四線城市的渠道優(yōu)勢明顯。（1）貝因美：公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，期待高增長我們看好公司人事和業(yè)務(wù)梳理后的營銷管理大調(diào)整：1）提升渠道效率和大力開拓母嬰和電商渠道；2）開發(fā)新品帶動結(jié)構(gòu)升級，適應(yīng)當前行業(yè)高端化發(fā)展趨勢和渠道架構(gòu)的改革；3）組織架構(gòu)調(diào)整為SBU體系，充分調(diào)動每個員工積極性，業(yè)績、績效充分掛鉤；4）品牌營銷活動升級，如廣告投放“星跳躍”、“愛拼才會贏”等節(jié)目，以及明星代言主打產(chǎn)品冠軍寶貝。行業(yè)變化趨勢利于貝因美提高份額我們認為公司的調(diào)整正是順應(yīng)行業(yè)未來趨勢，市場份額有望持續(xù)提升：1）更重視母嬰和電商渠道的投入和維護；2）加大國外奶源掌控；3）產(chǎn)品高端化發(fā)展。預(yù)計2023年一季度凈利潤同比增長35%左右，且中報增長或更快我們預(yù)計公司2023年一季度凈利潤增速為35%左右?？紤]到2023年二季度存在所得稅罰款，再加上母嬰店剝離產(chǎn)生的投資收益可能在2023年二季度體現(xiàn)，我們預(yù)計中報利潤增速會更快。我們認為公司實際營銷改革的效果將在三季度到明年一季度期間集中體現(xiàn)。（2）伊利股份：公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級競爭格局改善利于凈利率提升行業(yè)變化趨勢利于伊利份額提升我們看好伊利在二三四線城市的渠道優(yōu)勢，認為其更受益于消費升級，且奶源控制力強，有望在未來的競爭格局中脫穎而出。其中，液態(tài)奶業(yè)務(wù)，伊利的競爭優(yōu)勢在蒙牛戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型過程中凸顯；奶粉業(yè)務(wù)，含汞事件后公司主動提升產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，順應(yīng)行業(yè)高端化趨勢?？春霉井a(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升我們看好公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升，體現(xiàn)在：1）中低檔產(chǎn)品提價與結(jié)構(gòu)升級；2）高端產(chǎn)品占比持續(xù)提升。我們預(yù)計公司液態(tài)奶高端產(chǎn)品占比（金典+舒華+兒童奶）將從12年32%提升至2023年的36%，嬰幼兒奶粉高檔產(chǎn)品占比(金領(lǐng)冠)有望從12年20%提升至2023年的25%以上。預(yù)計2023年一季度凈利潤同比增長30%左右我們預(yù)計公司2023年一季度凈利潤同比增長30%左右?？紤]到2023年二季度有3.66億產(chǎn)品召回損失和更換產(chǎn)品包裝的費用，我們預(yù)計中報利潤增速會更快。我們認為，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升和費用率下降帶來的凈利率提升效果將從今年開始逐步體現(xiàn)。

2023年胰島素行業(yè)分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、胰島素是人體血糖控制的關(guān)鍵 PAGEREFToc368763251\h41、胰島素是人體內(nèi)唯一能夠降低血糖的激素 PAGEREFToc368763252\h42、胰島素分泌異常會導(dǎo)致糖尿病 PAGEREFToc368763253\h53、我國糖尿病發(fā)病率快速提升 PAGEREFToc368763254\h54、胰島素產(chǎn)品已經(jīng)發(fā)展到第三代 PAGEREFToc368763255\h75、不同胰島素生產(chǎn)工藝差別較大 PAGEREFToc368763256\h8二、醫(yī)生在處方胰島素的時候考慮的問題 PAGEREFToc368763257\h91、隨著病程的推進，胰島素使用量逐步加大 PAGEREFToc368763258\h92、胰島素的注射模擬體內(nèi)分泌過程 PAGEREFToc368763259\h103、胰島素一般采用筆式注射，注射部位有講究 PAGEREFToc368763260\h13三、市場容量能夠支撐胰島素的快速增長 PAGEREFToc368763261\h141、使用胰島素的患者群體龐大 PAGEREFToc368763262\h152、胰島素的使用費用 PAGEREFToc368763263\h163、胰島素國內(nèi)市場容量超過200億 PAGEREFToc368763264\h17四、基層需求推動二代胰島素放量 PAGEREFToc368763265\h181、二、三代胰島素聚焦市場不同 PAGEREFToc368763266\h182、二代胰島素在定價和醫(yī)保報銷方面具備優(yōu)勢 PAGEREFToc368763267\h193、價格合理使得國產(chǎn)二代胰島素進入多省基藥增補目錄 PAGEREFToc368763268\h204、基層放量，提前布局是關(guān)鍵 PAGEREFToc368763269\h21一、胰島素是人體血糖控制的關(guān)鍵1、胰島素是人體內(nèi)唯一能夠降低血糖的激素血糖是人體血液中所含的葡萄糖，人體細胞從血液中攝取糖分用以提供能量，血糖是人體最為直接的能量供應(yīng)物質(zhì)。血糖的含量過高和過低都會對人體產(chǎn)生不利影響，過高的血糖含量會引起心血管疾病以及視網(wǎng)膜等組織的病變，而過低的血糖含量則會使人體能量供應(yīng)不足，產(chǎn)生暈厥等癥狀。胰島是人體內(nèi)調(diào)節(jié)血糖濃度的關(guān)鍵臟器，其分泌胰高血糖素用于提升血糖濃度，分泌胰島素用于降低血糖濃度，兩者相互制約達到體內(nèi)血糖濃度的平衡。糖尿病患者就是胰島素的分泌出現(xiàn)異常，使得體內(nèi)血糖濃度過高。2、胰島素分泌異常會導(dǎo)致糖尿病糖尿病是由于胰腺分泌功能缺陷或胰島素作用缺陷引起的，以血糖升高為特征的代謝性疾病。糖尿病主要分為I型和II型兩種，I型糖尿病主要是自身胰島細胞受損引起，占比較小約為5%；II型糖尿病主要是由于胰島素分泌不足引起，與生活習(xí)慣聯(lián)系緊密，占比較高，在90%以上。3、我國糖尿病發(fā)病率快速提升我國居民生活水平提升較快，但保健意識未相應(yīng)跟上，這直接導(dǎo)致我國糖尿病發(fā)病率急劇提升。目前我國已經(jīng)超越印度成為全球糖尿病患者數(shù)量最多的國家，糖尿病患者人群已達9,000萬。巨大的患者人群也為糖尿病治療產(chǎn)品提供了廣闊的市場空間。我國糖尿病發(fā)病率隨著年齡的增長而迅速提升，國內(nèi)人口結(jié)構(gòu)的老齡化也將推升糖尿病發(fā)病率。從糖尿病發(fā)病的絕對人口數(shù)量來看，目前我國城市人口發(fā)病數(shù)量較農(nóng)村略多；但是從潛在人口來看，農(nóng)村患前驅(qū)糖尿?。ㄆ咸烟谴x異常）的人口遠多過城市，農(nóng)村的糖尿病治療市場蘊含著巨大的增長潛力。4、胰島素產(chǎn)品已經(jīng)發(fā)展到第三代胰島素最初是從豬和牛等動物臟器中獲取，但是動物源性胰島素注射到人體內(nèi)之后會引起較強的排異反應(yīng)，效果較差，這是第一代胰島素。隨著基因工程技術(shù)的發(fā)展，到20世紀80年代，丹麥諾和諾德公司率先體外合成人胰島素，由于與人自身胰島素結(jié)構(gòu)類似，人工合成胰島素逐步替代動物源性胰島素，這是第二代胰島素。到2023年的時候，人們發(fā)現(xiàn)通過改變體外合成胰島素的結(jié)構(gòu)，能夠控制其在體內(nèi)發(fā)揮效果的時間，效果能夠得到更好的控制，胰島素衍生物應(yīng)運而生，這是第三代胰島素。那么在國內(nèi)這三代胰島素的使用情況如何？第一代動物源性的胰島素由于療效問題在國際上基本已經(jīng)被淘汰，在國內(nèi)僅在農(nóng)村地區(qū)使用；第二代胰島素由于療效穩(wěn)定，價格相對便宜，性價比較高，是目前國內(nèi)使用的主力品種；第三代胰島素目前正在國內(nèi)推廣，但由于價格相對較高，目前主要在一線城市使用。5、不同胰島素生產(chǎn)工藝差別較大第一代胰島素來自于動物，主要從屠宰場豬和牛胰腺中獲取。從第二代胰島素開始，人們首次通過基因工程在微生物中體外合成胰島素，目前主要以大腸桿菌和酵母兩種菌類為載體合成，通化東寶和禮來通過大腸桿菌培養(yǎng)體系合成，諾和諾德通過酵母合成。第三代胰島素同樣以微生物為載體合成，在第二代胰島素的基礎(chǔ)上做了一些基因修飾，即基因片段與人體內(nèi)合成胰島素的基因片段不完全一致，具備不同的功效，所以也叫胰島素類似物。二、醫(yī)生在處方胰島素的時候考慮的問題1、隨著病程的推進，胰島素使用量逐步加大對于胰島素依賴型的I型糖尿病患者，只能通過終生胰島素的注射來治療。對于占患者大多數(shù)的非胰島素依賴型的II型糖尿病患者，在初次診療的時候一般會選用口服降糖藥來進行治療，在治療后期機體對于口服降糖藥不敏感的時候才轉(zhuǎn)為胰島素治療。我們首先來了解一下幾類口服降糖藥的機理，目前口服降糖藥主要分為三大類，分別是：促胰島素分泌藥、胰島素增敏藥、a-葡萄糖苷酶抑制劑，它們分別從增加胰島素分泌，增強機體對胰島素敏感性、降低營養(yǎng)物質(zhì)吸收等方面來降低血糖。機體對于口服降糖藥有一個耐受的過程，胰島β細胞在藥品刺激下超負荷運分泌胰島素，時間長了之后可能會逐步喪失功能，一旦體內(nèi)無法分泌正常所需胰島素，就需要外源注射胰島素來補充，這個時候就需要口服降糖藥和胰島素的聯(lián)合治療，如果控制效果仍不夠理想，需要逐步加大胰島素的使用量，直至完全使用胰島素。隨著病程的推移，大部分糖尿病人在病程的中后期都會開始使用胰島素，從下圖中我們可以看到國內(nèi)使用胰島素病人的比例處于提升的過程之中。2、胰島素的注射模擬體內(nèi)分泌過程胰島素的使用需要模擬體內(nèi)分泌的過程，因此臨床胰島素的分為基礎(chǔ)胰島素和短效胰島素。基礎(chǔ)胰島素主要用于保持體內(nèi)胰島素含量穩(wěn)定，而短效胰島素主要用于進餐后血糖濃度快速升高的時候，迅速降低血糖。從下圖我們可以很清晰看到，體內(nèi)胰島素的分泌與進餐時間幾乎同步，因此注射胰島素的時候也應(yīng)模擬體內(nèi)分泌的過程，在進餐時注射起效快短效胰島素，而用長效胰島素維持基礎(chǔ)濃度，理論上凌晨3-4點應(yīng)該是體內(nèi)胰島素含量最低的時候。根據(jù)上圖我們大概可以將外源注射的胰島素分為兩類，一類是在餐后快速控制血糖的短效胰島素，一類是用于維系體內(nèi)胰島素濃度的長效胰島素。對于短效胰島素，要求是注射后能夠迅速吸收，使血液中胰島素的濃度在短期類達到波峰，用于降低餐后體內(nèi)迅速上升的血糖，而在血糖波峰過后，又能夠快速代謝掉，避免出現(xiàn)低血糖風(fēng)險；而對于長效胰島素，要求是注射后能夠在體內(nèi)穩(wěn)定的釋放，不出現(xiàn)明顯的波峰與波谷。那么胰島素類藥品為什么會有長效和短效之分呢？我們需要了解一下胰島素在體內(nèi)吸收的過程。體外合成的重組人胰島素在溶液中會以六聚體的形式存在，在體內(nèi)逐步分解為單體后發(fā)揮作用。超短效胰島素就是通過改變胰島素部分結(jié)構(gòu)，但保留有效部位，這樣生產(chǎn)的胰島素類似物會以二聚體的形式存在，進入體內(nèi)后迅速分解為單體發(fā)揮作用，較短效的六聚體更快。后面科研人員又發(fā)現(xiàn)胰島素與大分子的魚精蛋白結(jié)合能夠大大延緩體內(nèi)釋放速度，由此便形成了長效的魚精蛋白鋅胰島素，這是在二代胰島素的基礎(chǔ)上添加大分子蛋白形成聚合物從而達到緩釋的目的。在三代胰島素類似物中，科研人員通過改變胰島素結(jié)構(gòu)使得其釋方速度變慢，形成了長效產(chǎn)品，詳細原理請見下面表格。3、胰島素一般采用筆式注射，注射部位有講究目前胰島素的注射分為胰島素注射筆和胰島素注射器兩種，胰島素注射器相對便宜一些，但攜帶不太方便，并且每次注射前需要抽取胰島素，會造成一定不便，所以逐步被淘汰。各廠家生產(chǎn)的胰島素注射筆基本區(qū)別不大，胰島素注射筆上標有劑量刻度，每次使用能夠較為精準的定量，其使用的注射筆用針頭非常細小，因此能減少注射時的痛苦和患者的精神負擔(dān)。此外，胰島素注射筆使用方便，便于攜帶。由于胰島素在脂肪組織中吸收較快，而在肌肉組織中不易吸收，所以胰島素一般需要注射至皮下脂肪組織。由于腹部脂肪較多，所以一般使用短效或與中效混合的胰島素的時候優(yōu)先考慮腹部；而使用長效胰島素的時候，由于希望胰島素緩慢的釋放，合適的注射部位是脂肪組織相對較少的上臂，臀部或大腿。三、市場容量能夠支撐胰島素的快速增長接下來我們會對胰島素的市場容量做一個測算，以便使得投資者有一個定性的認識。在測算之前我們首先得弄清楚胰島素在什么情況下使用，使用胰島素的病人群體有多大，使用胰島素的費用有多高。1、使用胰島素的患者群體龐大目前糖尿病主要分為I型和II型，I型糖尿病人需要終生使用胰島素，約占患者數(shù)量的5%，按照9200萬的患者數(shù)量來計算，I型糖尿病患者數(shù)量大概在460萬人。II型糖尿又稱非胰島素依賴型糖尿病，病患者約占患者數(shù)量的90%，約為8,200萬人，部分II型糖尿病人需使用胰島素，具體用量要根據(jù)患者病情而定，一般會在口服胰島素逐步失效的情況下，開始加用胰島素。具體使用胰島素的II型糖尿病人比例目前還沒有精確的數(shù)據(jù)統(tǒng)計，我們在走訪臨床醫(yī)生的過程中了解到了一些經(jīng)驗性的數(shù)據(jù)，大多數(shù)臨床醫(yī)生認為接診的II型糖尿病患者中約有20%需要使用胰島素進行治療，如果按照上面我們測算的II型糖尿病患者8,200萬人，那么需要使用胰島素進行治療的II型糖尿病患者數(shù)量約為1,600萬人。合并以后，我們認為國內(nèi)需要使用胰島素糖尿病患者的數(shù)量約為2,000萬。2、胰島素的使用費用前面我們已經(jīng)談到目前市場上胰島素分為三代，每一代之間的價格差別比較大，并且國產(chǎn)胰島素與進口胰島素之間也有價格差別。我們選取最具代表性的兩家企業(yè)來進行價格的比較，國產(chǎn)選取通化東寶（二代胰島素為主），進口選取諾和諾德（占據(jù)國內(nèi)胰島素市場70%以上的市場份額）。通過以上表格我們對不同類型胰島素的價格有了一個大致的了解，那么一個糖尿病人一天應(yīng)該使用多少胰島素呢？在臨床上醫(yī)生對糖尿病人胰島素用量的方法比較復(fù)雜，個體差別較大，為了便于計算，我們采用簡易的計算方式——按病人體重來測算。對于病情較輕的糖尿病人胰島素的使用量為0.4-0.5IU/kg，對于病情較重的糖尿病人胰島素的使用量為0.5-0.8IU/kg，我們擇中選取0.6IU/kg，假設(shè)糖尿病人的平均體重為65kg（男性，女性患者體重平均數(shù)值），一個糖尿病人每天平均使用量約為40IU（如果是I型糖尿病人用量還會略高一些約為45IU/天）。長效胰島素由于只維持體內(nèi)基礎(chǔ)胰島素濃度，患者使用量會小一些，大概為0.2IU/kg，對應(yīng)每天使用量為13IU。對病人每天胰島素用量有了一個大致的認識，我們就可以根據(jù)中標價格來推算每天的費用。3、胰島素國內(nèi)市場容量超過200億在上面的內(nèi)容中，我們已經(jīng)把需要使用胰島素患者數(shù)量的計算方式與日均費用的測算方式向大家闡述清楚了，下面我們對胰島素內(nèi)市場容量進行測算，由于臨床個體情況可能差別較大，我們的測算結(jié)果不一定十分精確，但能夠為大家提供一個數(shù)量級上定性的認識。我們再重點看一下二代胰島素，目前基層農(nóng)村患者約占糖尿病患者的一半，如果假設(shè)基層患者全部使用國產(chǎn)二代胰島素，那么其市場容量應(yīng)該在200億元左右。四、基層需求推動二代胰島素放量1、二、三代胰島素聚焦市場不同市場對于糖尿病市場的潛力，以及胰島素在國內(nèi)市場的持續(xù)增長已經(jīng)沒有太大分歧，市場的分歧點在于三代胰島素出來之后，二代胰島素的市場是否會被逐步替代，二代胰島