金融、財務(wù)風(fēng)險管理

浙江大學(xué)

管理學(xué)院熱烈歡迎同學(xué)們！1金融、財務(wù)風(fēng)險管理FINANCIALRISKMANAGEMENT鄭明川zmc@浙江大學(xué)

管理學(xué)院2004.52Recentadvancesincorporatefinance期權(quán)方法在資產(chǎn)評估中的應(yīng)用（如：REALOPTIONS）金融資產(chǎn)定價理論與模型的實證研究期貨市場價格動態(tài)行為及其在國民經(jīng)濟管理中的作用企業(yè)資本結(jié)構(gòu)（動態(tài)）優(yōu)化理論風(fēng)險理論及企業(yè)危機管理特殊財務(wù)問題（行為財務(wù)、跨國公司、企業(yè)集團(tuán)、所有者、企業(yè)清算）3浙江大學(xué)管理學(xué)院*I.為什么要風(fēng)險管理？一.急劇變化的金融世界1.金融市場全球性的改革和發(fā)展浮動匯率、市場一體化、交易量、速度發(fā)展（1）20世紀(jì)銀行在社會經(jīng)濟生活中扮演重要角色20世紀(jì)初產(chǎn)生聯(lián)邦儲備銀行FRB1900年18個國家有中央銀行2000年172個（90%國家）2000年歐洲中央銀行（跨國）4浙江大學(xué)管理學(xué)院*（2.）銀行業(yè)的發(fā)展帶來新的社會經(jīng)濟問題不斷發(fā)生的金融危機和金融風(fēng)險1974西德赫斯塔特銀行、美國福蘭克林國民銀行危機1973-1975英國次級銀行危機80年代拉美國家債務(wù)危機1982意大利阿姆伯西諾危機1983西德SMH銀行危機1984美國大陸伊里諾斯銀行危機1989美國儲貨協(xié)會危機1994墨西哥金融危機美國OrangeCounty$1.7billion5浙江大學(xué)管理學(xué)院*1995英國巴林銀行BaringPLC$1.4billion1995日本大和銀行DaiwaBank$1.1billion法國里昂信貸銀行意大利那不勒斯銀行危機1996日本SumitimoCorp.$2.6billion1997-1998日本山一證券，北海道銀行破產(chǎn)1997-1998東南亞、俄羅斯、南美金融危機1998英國Peregrine破產(chǎn)美國LTCM$4billion6浙江大學(xué)管理學(xué)院*財務(wù)損失案例中的風(fēng)險因素市場因素運作因素籌資因素缺乏管理巴林銀行日本股市違規(guī)操作是德國金屬股份公司煉油營銷公司是石油是發(fā)行新股OrangeCounty利率違約拖欠是大和銀行是違規(guī)操作是椐統(tǒng)計：市場因素占58.8%；運作因素占26.5%；法律風(fēng)險占8.8%；流動性風(fēng)險占5.9%7浙江大學(xué)管理學(xué)院*（3）各國防范金融風(fēng)險措施不能避免再發(fā)生金融危機：21世紀(jì)銀行不再風(fēng)光銀行的不良債權(quán)周期性地發(fā)生并造成程度不等的金融危機是當(dāng)代世界金融體系的固有風(fēng)險：體制問題不能解決企業(yè)對銀行的高度負(fù)債企業(yè)之間債務(wù)鏈蔓延的問題“控制”是有限度的2.技術(shù)進(jìn)步：通訊、計算機和金融工程3.衍生證券市場的迅猛發(fā)展從本質(zhì)上來說衍生金融工具是一種風(fēng)險管理的金融產(chǎn)品從經(jīng)濟學(xué)角度，其發(fā)展使金融市場更“完備”。有利于投資者參與，分擔(dān)風(fēng)險，促進(jìn)經(jīng)濟發(fā)展8浙江大學(xué)管理學(xué)院*衍生金融工具市場的發(fā)展1972年外匯期貨1973年股權(quán)（權(quán)益）期權(quán)（Black-Scholes模型）1975年美國國庫債券期貨1981年貨幣互換掉期交易1982年利率掉期和其他利率衍生工具1985年掉期期權(quán)新產(chǎn)品：信用衍生工具（CreditDerivative)與保險業(yè)有關(guān)的衍生工具場外交易總值達(dá)幾十萬億美圓，超過全世界股市、債券市場的總和9浙江大學(xué)管理學(xué)院*衍生金融工具交易損失（10億美圓）10浙江大學(xué)管理學(xué)院*1993-1995，1997，2001

衍生金融工具交易導(dǎo)致的公司財務(wù)損失例公司金融工具損失數(shù)額$million日本昭和殼牌石油遠(yuǎn)期外匯1580日本鹿島石油遠(yuǎn)期外匯1450德國金屬股份MG公司石油期貨1340英國巴林銀行股指期貨1330智利國營銅Codelco公司銅期貨200美國寶潔P&G公司差額掉期157萬國證券93（2）國債期貨1210安然石油綜合衍生品300011浙江大學(xué)管理學(xué)院*格老打“噴嚏”導(dǎo)致中國期貨市場成批富豪破產(chǎn)

2004年4月20日，格林斯潘在國會作證時聲稱美元已走出通貨緊縮。他“金口”一開，全球股市、期市立馬“跌”聲一片。由于市場預(yù)期美元很有可能在短期內(nèi)會加息，因此直接導(dǎo)致國內(nèi)銅鋁膠等期貨品種21日至22日兩天連續(xù)跌停。4月23日銅、鋁等品種繼續(xù)大跌。

22日，格林斯潘又聲稱，“美聯(lián)儲不急于加息”。美股，港股隨即大反彈。短短三四天內(nèi)，全球股市“玩”了一次大蹦極。4月21日，中國期貨市場所有品種全部跌停開盤，全天封死跌停。即使是在4月22日，格林斯潘表態(tài)“美聯(lián)儲不急于加息”后，期市仍然回天乏力，倫敦金屬交易所各交易品種繼續(xù)暴跌，銅，鋁等創(chuàng)下多年來罕見跌幅。而國內(nèi)期貨市場各品種繼續(xù)全天跌停。4月23日，各期貨品種全部低開，所有多頭全部暴倉，多頭倉位被強行平倉。

12浙江大學(xué)管理學(xué)院*一位35歲的鄭州千萬富豪喬老板，才炒了2個月的期貨，就賺了300萬，但就是格老上述一番話，就讓他一夜間不僅300萬盈利化為烏有，還賠上了全副身家。他想平倉也無法平倉。賬面盈利不僅全部還給市場，而且老本也賠光了。目前期貨經(jīng)紀(jì)公司已經(jīng)扣下他的兩部轎車。記者了解到，像他這樣遭遇的期貨新貴不在少數(shù)這次期貨連續(xù)跌停，許多散戶損失相對更為慘重。因為期貨中二三十萬的資金仍算小散戶，一般小資金的客戶都是滿倉操作，此次方向一旦做反，就全面暴倉，根本沒有出逃的機會。不僅如此，此次由于眾多多頭暴倉，與期貨經(jīng)紀(jì)公司的欠款和糾紛也在增加。記者在聯(lián)系幾家期貨公司老總時，都被各位老總婉拒采訪，表示都正在處理風(fēng)險事宜。不過，一批人破產(chǎn)的同時，也造就了一批人的暴富。一位投資者告訴記者，此次他方向做空，在這三天賺了100%。

13浙江大學(xué)管理學(xué)院*企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險管理的動機1.降低破產(chǎn)的可能性或降低組織重組的成本2.取得更好的合同條約3.避免毀損價值的投資發(fā)生4.增加負(fù)債承受力，進(jìn)而最佳化稅盾效應(yīng)5.學(xué)習(xí)行業(yè)避險方法6.避免昂貴的外部籌資7.降低屬于風(fēng)險厭惡的員工的成本（他們的報酬與業(yè)績掛鉤）8.降低所有者的風(fēng)險14浙江大學(xué)管理學(xué)院*II.現(xiàn)代風(fēng)險管理CitiBank前Director:生活的全部內(nèi)容是RM，而不是消除風(fēng)險EFRM(EnterpriseFinancialRiskManagement)GRM(GlobalRiskmanagement)綜合風(fēng)險管理風(fēng)險管理不僅成為公司高層管理部門的一個重要課題，而且成為金融行業(yè)（作為公司財務(wù)活動的中介）發(fā)展最為迅速的一類業(yè)務(wù)90年代以來出現(xiàn)了風(fēng)險管理行業(yè)（人員）有經(jīng)驗的銀行工作人員、市場交易人員金融、經(jīng)濟專業(yè)人員數(shù)學(xué)、物理專業(yè)人員模型、計算機專業(yè)人員15浙江大學(xué)管理學(xué)院*風(fēng)險管理有利于公司價值最大化，對整個經(jīng)濟有連鎖作用90年代后期新標(biāo)準(zhǔn)是RM和VaR。高級形式的管理越來越強調(diào)的不是價值的創(chuàng)造，而是與特別行為過程相聯(lián)系的風(fēng)險16浙江大學(xué)管理學(xué)院*風(fēng)險的含義決策論者認(rèn)為：與三個因素有關(guān)自然狀態(tài)的不確定性人的主觀行為兩者結(jié)合所蘊涵的潛在后果保險學(xué)者認(rèn)為：風(fēng)險是危險與危險發(fā)生的不確定性及兩者結(jié)合在一起所形成的例：股票的漲跌與炒股者的行為（買賣、不買、不賣）構(gòu)成了形成風(fēng)險的兩個方面17浙江大學(xué)管理學(xué)院*通過保值風(fēng)險管理，改變了結(jié)果的概率分布，防止不利市場變動對公司的財務(wù)狀況、生存及競爭能力等負(fù)面影響，卻不能改變最終期望值。公司價值概率分布風(fēng)險管理后的分布原來的分布18浙江大學(xué)管理學(xué)院*不確定性增加價值按照傳統(tǒng)的觀點，不確定性越高，資產(chǎn)價值越低。（成本）實物期權(quán)方法(RealOptions)指出：假如管理者能夠辯明和使用對應(yīng)于發(fā)展中事件的柔性期權(quán)，那么增加的不確定性能夠帶來更高的價值。（價值）價值不確定性管理型期權(quán)提高了價值傳統(tǒng)觀點實物期權(quán)觀點19浙江大學(xué)管理學(xué)院*策略、經(jīng)營和風(fēng)險管理模式C.ArthurWillianms,Jr《風(fēng)險管理與保險》1995策略管理經(jīng)營管理風(fēng)險管理20浙江大學(xué)管理學(xué)院*國際證券組織聯(lián)合會（IOSCO）分類法業(yè)務(wù)風(fēng)險市場風(fēng)險信用風(fēng)險間接風(fēng)險清算風(fēng)險流動性風(fēng)險操作風(fēng)險法律風(fēng)險信譽風(fēng)險市場風(fēng)險信用風(fēng)險清算風(fēng)險流動性風(fēng)險操作風(fēng)險法律風(fēng)險信譽風(fēng)險21浙江大學(xué)管理學(xué)院*金融風(fēng)險的分類和管理1.LiquidityRisk:riskofnotbeingabletomeetthecashflowobligationontimeDivisionsprojectliabilitycashflowneedsAvailablecashflowprojectedbyinvestmentProjectionsaredoneundervariousscenariosCoverageratiosmaintainedundervariousscenariosExcessiveliquiditytobeavoided例：衡量市場流動程度： 交易量越大、平均買賣報價價差（bid-askspread)越窄，說明市場的流動性越大，越有效率。22浙江大學(xué)管理學(xué)院*2.CreditRisk:otherpartiesnothonortheirobligationsMereperceptionofinabilitytohonorcancauselossLimitbelowinvestmentgradeassetsallocationNameexposurelimitWatchanddefaultlistAssetdefaultreserve23浙江大學(xué)管理學(xué)院*3.InterestRateRisk:LimitdurationandkeyratesdurationmismatchLimitspreaddurationmismatchControlconvexityriskUseinterestrateswapsInterestmaintenancereserve24浙江大學(xué)管理學(xué)院*4.MarketFluctuationRisk:RisksofmarketvaluedropinequitytypeinvestmentFeeincomelossduetothesmallermanagedassetspoolLimitequitytypeassetsallocationtoalowpercentageUseequitiestobacksurplusorvariableproductsonlyImportanttounderstandhowmuchriskistakenandtocommunicatewell25浙江大學(xué)管理學(xué)院*5.DerivativesRisk:Counterpartyrisk(usuallyhighlyleveraged)EstablishderivativeprogrampoliciesLimitderivativeusetohedgeonlyClearlyunderstandthepurposeofeachderivativeprogram,ensureaccounting,legal,andtaxcomplianceStrictprograminitiationandmanagementprocessCounterpartiesandcounterpartyexposurelimitOngoingmonitoring,regularreview/communication26浙江大學(xué)管理學(xué)院*例：應(yīng)付外匯風(fēng)險的一些對策1.提前或推遲付款例：預(yù)期日元升值、美圓貶值應(yīng)收帳款（換成￥）：日元盡量延期美圓盡量提前應(yīng)付帳款（用￥換）：日元盡量提前美圓盡量延期2.利用金融市場做套期保值3.20世紀(jì)80年代，日本汽車制造商增加在美國的生產(chǎn)能力（使以美圓計價的成本與以美圓計價的收益更加匹配）。使其在日圓堅挺時不會導(dǎo)致以美圓計價的成本大增。27浙江大學(xué)管理學(xué)院*現(xiàn)代風(fēng)險管理理論核心：得到恰當(dāng)?shù)男畔?，以恰?dāng)?shù)男问?，在恰?dāng)?shù)臅r間，傳遞給恰當(dāng)?shù)娜似饰鲲L(fēng)險的累積、聚集、形成背景分析風(fēng)險價值，運用極限測試等方法和工具測量風(fēng)險選擇風(fēng)險管理的信息類型和結(jié)構(gòu)分析風(fēng)險管理人員配置和組織體系建立建立數(shù)據(jù)有效性和方法有效性的保障機制28浙江大學(xué)管理學(xué)院*近25年來，RM的發(fā)展可視為一場革命。越來越傾向于復(fù)雜的統(tǒng)計和數(shù)學(xué)技術(shù)來補充傳統(tǒng)的RM技術(shù)波動性、相關(guān)性、隨機模擬、非線性擬合、累計近似法R&R&

R(RiskReturnRegret)參見RonS.Dembo《風(fēng)險規(guī)則》人大出版社2000后悔厭惡理論（regretaversion）

在不確定條件下，投資者在做出決策時要把現(xiàn)時情形和他們過去遇到過的做出不同選擇的情形進(jìn)行對比，如果個體認(rèn)識到這樣一種不同的選擇會使他們處于更好的境地，他就會感到后悔；相反，如果從現(xiàn)時選擇中得到了最好的結(jié)果，他就會有一種欣喜的感覺。

建立有效的RM系統(tǒng)相關(guān)成本十分巨大。但較低水平的系統(tǒng)，遲早會為此付出代價29浙江大學(xué)管理學(xué)院*風(fēng)險管理的一般原則董事會和高層領(lǐng)導(dǎo)的監(jiān)督建立一套適應(yīng)企業(yè)情況的風(fēng)險管理制度、工作程序以及風(fēng)險定額建立風(fēng)險估計、監(jiān)督和控制部門內(nèi)部審計和控制美FRB每年派專業(yè)檢查隊進(jìn)駐監(jiān)管的銀行，著重檢查風(fēng)險管理工作（幾周-幾月），評分并提具體意見。要求限時作答復(fù)，具體陳述改進(jìn)措施。30浙江大學(xué)管理學(xué)院*培養(yǎng)企業(yè)內(nèi)部崇尚風(fēng)險管理的“文化”從RM角度設(shè)計企業(yè)結(jié)構(gòu)（有效、全面、獨立）董事會（風(fēng)險管理委員會）總經(jīng)理風(fēng)險管理部（戰(zhàn)略組）（監(jiān)控組）證券交易公司融資基金管理個人客戶風(fēng)險政策風(fēng)險管理風(fēng)險控制企業(yè)部門風(fēng)險管理委員會監(jiān)事會股東大會31浙江大學(xué)管理學(xué)院*集中風(fēng)險管理部門的結(jié)構(gòu)和技能

作用責(zé)任風(fēng)險監(jiān)控和分析?監(jiān)控頭寸和價格數(shù)據(jù)?估價風(fēng)險頭寸?識別和監(jiān)控額度的超越?分析潛在的情況?綜合總結(jié)和匯報風(fēng)險頭寸情況?和其他部門核對?進(jìn)行事后檢測定量分析?設(shè)計新產(chǎn)品的風(fēng)險模型?設(shè)計新的定量模型?測試新模型價格估算?估算衍生產(chǎn)品的價格?跟蹤價格模型的變化模型開發(fā)?開發(fā)系統(tǒng)新模型?開發(fā)新的風(fēng)險分析工具?維持歷史的回報數(shù)據(jù)系統(tǒng)開發(fā)和一體化?改善支持風(fēng)險管理職能運行的基礎(chǔ)設(shè)施?接受其他系統(tǒng)的信息?自動數(shù)據(jù)篩選和解釋?開發(fā)支持風(fēng)險數(shù)據(jù)的數(shù)據(jù)庫32浙江大學(xué)管理學(xué)院*公司的經(jīng)營方針、策略既要考慮回報，也要考慮風(fēng)險目的是提高效益，不是回避風(fēng)險完全回避風(fēng)險不僅不可能，也對發(fā)展有害無益有效RM在企業(yè)風(fēng)險承受能力范圍獲取最高回報只有在最高領(lǐng)導(dǎo)支持下才能實現(xiàn)部門積極參與，一旦制定，嚴(yán)格執(zhí)行公司內(nèi)部業(yè)績評定的衡量尺度要逐步建立在風(fēng)險、回報統(tǒng)一分析的基礎(chǔ)上。既要看利潤，也要看風(fēng)險由于承擔(dān)風(fēng)險分配、實際使用的資本金數(shù)量這樣的分析需要建立適當(dāng)?shù)臄?shù)量模型和計算機系統(tǒng)33浙江大學(xué)管理學(xué)院*金融機構(gòu)市場風(fēng)險測量框架前臺后臺中臺風(fēng)險定價公式敏感性分析VaR模型壓力試驗風(fēng)險資本充足性風(fēng)險資本配置風(fēng)險調(diào)整的回報報告路線決策路線34浙江大學(xué)管理學(xué)院*風(fēng)險資本限額的設(shè)置機構(gòu)VaR限額2000萬業(yè)務(wù)部門AVaR限額1000萬業(yè)務(wù)部門BVaR限額1200萬業(yè)務(wù)部門CVaR限額800萬交易員A1VaR限額800萬交易員A2VaR限額800萬交易員C1VaR限額600萬交易員C2VaR限額500萬交易員C2VaR限額300萬35浙江大學(xué)管理學(xué)院*風(fēng)險管理的程序和職責(zé)高級管理層的指導(dǎo)原則風(fēng)險鑒定特定風(fēng)險政策和程序風(fēng)險測量風(fēng)險分析和監(jiān)控風(fēng)險報告風(fēng)險確認(rèn)風(fēng)險報告36浙江大學(xué)管理學(xué)院*III.風(fēng)險測量定量方法概述理論研究與實際應(yīng)用都有很大發(fā)展GlobalAssociationofRiskProfessionals高盛GoldmanSaches穆迪Moody’s瑞銀華寶UBSwarbery德勤DeloitteToucheTohmatsu普華PricewaterhouseCoopers美林MerrillLynchJ.P.Morgan國家會計學(xué)院NAI(培訓(xùn)課程）英國reading大學(xué)（一年Mas