醫(yī)藥行業(yè)深度報(bào)告：醫(yī)療器械行業(yè)研究方法探討-20210806-中信建投-36正式版

證券研究報(bào)告·醫(yī)藥行業(yè)深度報(bào)告·醫(yī)療器械Ⅱ醫(yī)療器械行業(yè)研究方法探討賀菊穎王在存hejuying@wangzaicun@執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào)：S1440517050001執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào)：S1440521070003香港執(zhí)業(yè)證書(shū)編號(hào)：ASZ591發(fā)布日期：年月日本報(bào)告由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國(guó)（僅為本報(bào)告目的，不包括香港、澳門、臺(tái)灣）提供，由中信建投（國(guó)際）證

券有限公司在香港提供。同時(shí)請(qǐng)參閱最后一頁(yè)的重要聲明。每日免費(fèi)獲取報(bào)告1、每日微信群內(nèi)分享7+最新重磅報(bào)告；2、每日分享當(dāng)日華爾街日?qǐng)?bào)、金融時(shí)報(bào)；3、每周分享經(jīng)濟(jì)學(xué)人4、行研報(bào)告均為公開(kāi)版，權(quán)利歸原作者

所有，起點(diǎn)財(cái)經(jīng)僅分發(fā)做內(nèi)部學(xué)習(xí)。掃一掃二維碼關(guān)注公號(hào)回復(fù)：研究報(bào)告加入“起點(diǎn)財(cái)經(jīng)”微信群。。摘要：器械藍(lán)海風(fēng)起時(shí)，國(guó)產(chǎn)龍頭正揚(yáng)帆醫(yī)療器械行業(yè)細(xì)分賽道眾多，中國(guó)有望誕生一批全球器械龍頭。醫(yī)療器械行業(yè)主要包括高值耗材、醫(yī)療設(shè)備、體外診斷、低值耗材等細(xì)分領(lǐng)域。2020年，全球醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模近5000億美元，增速接近4%。中國(guó)醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模近8000億元人民幣，增速近為20%，遠(yuǎn)高于全球平均水平。大市場(chǎng)成就大企業(yè)，未來(lái)中國(guó)本土有望培育出一批全球醫(yī)療器械龍頭，一方面國(guó)內(nèi)市場(chǎng)快速增長(zhǎng)將成為國(guó)產(chǎn)龍頭崛起的重要支撐，另一方面本土器械龍頭的全球化布局有望持續(xù)中國(guó)器械企業(yè)成長(zhǎng)路徑展望：進(jìn)口替代+技術(shù)創(chuàng)新+全球化運(yùn)營(yíng)。進(jìn)口替代，尤其是高端產(chǎn)品的替代，仍將是中長(zhǎng)期國(guó)內(nèi)醫(yī)療器械企業(yè)成長(zhǎng)的重要路徑。研發(fā)實(shí)力是立足之根基，目前國(guó)內(nèi)器械創(chuàng)新多以改進(jìn)型創(chuàng)新和同步創(chuàng)新為主，突破性創(chuàng)新仍然較少，但中長(zhǎng)期具備較強(qiáng)的突破性創(chuàng)新潛力。全球化運(yùn)營(yíng)能力決定能否打開(kāi)更大空間，龍頭企業(yè)未來(lái)必將+全球化布局將成為重要競(jìng)爭(zhēng)力。選賽道和選公司兩個(gè)維度選擇優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)標(biāo)的。選賽道重點(diǎn)關(guān)注市場(chǎng)空間（能否有效解決臨床需求、天花板高，滲透率低）、競(jìng)爭(zhēng)格局（賽道壁壘、玩家數(shù)量，國(guó)產(chǎn)份額）、政策變量（集采降價(jià)、鼓勵(lì)國(guó)產(chǎn)）等。選公司重點(diǎn)關(guān)注研發(fā)實(shí)力（研發(fā)速度、產(chǎn)品性能、管線儲(chǔ)備）、產(chǎn)業(yè)化能力（生產(chǎn)質(zhì)控、渠道銷售、全球化運(yùn)營(yíng)）、管理能力（管理層、研投資建議：器械藍(lán)海風(fēng)起時(shí)，國(guó)產(chǎn)龍頭正揚(yáng)帆。從跟跑到并跑到領(lǐng)跑，中國(guó)醫(yī)療器械行業(yè)正處于發(fā)展的黃金年代，并終將誕生一批全球領(lǐng)先的龍頭企業(yè)。建議根據(jù)賽道和公司兩個(gè)維度選擇國(guó)產(chǎn)器械優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，共同分享行業(yè)成長(zhǎng)紅利。國(guó)家藥品集采進(jìn)度快于預(yù)期，降價(jià)幅度超預(yù)期，相關(guān)公司經(jīng)營(yíng)受壓大于預(yù)期。目錄1全球和中國(guó)醫(yī)療器械行業(yè)概況2全球醫(yī)療器械龍頭成長(zhǎng)路徑的啟示3中國(guó)醫(yī)療器械公司成長(zhǎng)路徑：創(chuàng)新+進(jìn)口替代+全球化4創(chuàng)新器械產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)下如何挑選公司5風(fēng)險(xiǎn)提示1全球和中國(guó)醫(yī)療器械行業(yè)概況醫(yī)療器械行業(yè)概況醫(yī)療器械：細(xì)分領(lǐng)域眾多，高端領(lǐng)域進(jìn)口壟斷醫(yī)療器械細(xì)分領(lǐng)域主要包括高值耗材（心血管、骨科、口腔等）、醫(yī)療設(shè)備（影像設(shè)備、內(nèi)鏡、生命支持設(shè)備等）、體外診斷（生化、免疫、分子診斷等）。CT、核磁、心臟起搏器、化學(xué)發(fā)光診斷等領(lǐng)域的高端產(chǎn)品均基本由進(jìn)口品牌壟斷。醫(yī)療器械行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域全球醫(yī)療器械行業(yè)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)醫(yī)療器械其他16%13%醫(yī)療設(shè)備體外診斷高值耗材低值耗材2%2%3%12%醫(yī)學(xué)影像生命支持設(shè)備內(nèi)窺鏡等生化診斷免疫診斷分子診斷等血管介入骨科植入口腔材料等醫(yī)用敷料注射穿刺醫(yī)用消毒等3%3%創(chuàng)傷護(hù)3%理5%3%5%類6%7%10%9%數(shù)據(jù)來(lái)源：Evaluatemedtech，醫(yī)療器械行業(yè)藍(lán)皮書(shū),中信建投醫(yī)療器械行業(yè)概況醫(yī)療器械：中國(guó)市場(chǎng)增速遠(yuǎn)高于全球全球醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模近5000億美元，增速接近4%。根據(jù)Evaluatemedtech數(shù)據(jù)，2009-2020球醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)從3080億美元增長(zhǎng)至4774億美元，年復(fù)合增長(zhǎng)率約為4.06%。中國(guó)醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模近8000億元人民幣，增速約為20%根據(jù)醫(yī)療器械藍(lán)皮書(shū)數(shù)據(jù)，2010年-2020年中國(guó)醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)從1260億元增至7765億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率約為19.94%，高于全球平均水平。全球醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模（億美元）及增速中國(guó)醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模（億元）及增速市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)率市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)率600010%900030%80008%5000

25%7000

6%4000600020%4%5000

300015%2%400020000%300010%1000

-2%20005%10000-4%00%

20102011201220132014201520162017201820192020E數(shù)據(jù)來(lái)源：Evaluatemedtech，醫(yī)療器械行業(yè)藍(lán)皮書(shū),中信建投醫(yī)療器械行業(yè)概況醫(yī)療器械：大市場(chǎng)成就大企業(yè)全球醫(yī)療器械市場(chǎng)前二十大企業(yè)主要分布在歐洲、美國(guó)、日本。發(fā)達(dá)國(guó)家在研發(fā)能力、醫(yī)療資源、支付體系等方面的優(yōu)勢(shì)帶來(lái)廣闊的市場(chǎng)空間，也培育出全球醫(yī)療器械巨頭。未來(lái)中國(guó)本土有望培育出一批全球醫(yī)療器械龍頭。一方面中國(guó)醫(yī)療器械市場(chǎng)的快速成長(zhǎng)將成為國(guó)產(chǎn)龍頭崛起的重要支撐，另一方面本土器械龍頭的全球化布局將分享全球市場(chǎng)成長(zhǎng)紅利。歐洲企業(yè)（6家）費(fèi)森尤斯(5)西門子(7)飛利浦(9)依視路(14)愛(ài)爾康(15)施樂(lè)輝(19)美國(guó)企業(yè)（12家）日本企業(yè)（2家）美敦力(1)雅培(3)奧林巴斯(17)

強(qiáng)生(2)GE(4)BD(6)嘉德諾(8)泰爾茂(20)史塞克(10)百特(11)波科(12)捷邁(13)3M(16)丹納赫(18)數(shù)據(jù)來(lái)源：彭博，中信建投，注：數(shù)字表示全球排名，以2019年收入為準(zhǔn)2全球醫(yī)療器械龍頭成長(zhǎng)路徑的啟示全球醫(yī)療器械龍頭成長(zhǎng)路徑全球器械龍頭成長(zhǎng)路徑：突破性創(chuàng)新+并購(gòu)+全球化運(yùn)營(yíng)突破性創(chuàng)新：研發(fā)能力是器械企業(yè)快速成長(zhǎng)的重要基礎(chǔ)。近年來(lái)美股醫(yī)療器械10倍甚至100倍股，多以突破性創(chuàng)新產(chǎn)品為基礎(chǔ)，引領(lǐng)術(shù)式或需求升級(jí)，帶來(lái)爆發(fā)性的成長(zhǎng)。例如：手術(shù)機(jī)器人：提升手術(shù)器械操作精度，降低手術(shù)操作難度介入心臟瓣膜：微創(chuàng)術(shù)式降低心臟瓣膜置換手術(shù)風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)品性能持續(xù)升級(jí)提高安全性、耐久性隱形牙套：隱形正畸帶來(lái)需求升級(jí)，新品滲透率持續(xù)提升部分美股醫(yī)療器械十倍股公司證券簡(jiǎn)稱上市日期上市后漲幅(%)市值

(億美元)產(chǎn)品核心技術(shù)精密科學(xué)2001-01-3155,305209糞便DNA大腸癌篩檢2000-07-2852,902662基因測(cè)序阿萊技術(shù)2001-01-2648,435484隱形牙套直覺(jué)外科2000-06-1343,1141,023手術(shù)機(jī)器人德康醫(yī)療2005-04-1429,326387連續(xù)血糖監(jiān)測(cè)愛(ài)德華2000-03-279,899622介入心臟瓣膜數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)截止2021.6.13，中信建投全球醫(yī)療器械龍頭成長(zhǎng)路徑全球器械龍頭成長(zhǎng)路徑：突破性創(chuàng)新+并購(gòu)+全球化運(yùn)營(yíng)并購(gòu)整合&跨賽道運(yùn)營(yíng)能力：全球器械龍頭成長(zhǎng)史是一部并購(gòu)史。醫(yī)療器械賽道細(xì)分領(lǐng)域眾多，僅依托自身研發(fā)能力難以成長(zhǎng)為平臺(tái)型龍頭。美敦力等全球器械巨頭的發(fā)展歷程中大多經(jīng)歷過(guò)多次重磅并購(gòu)，通過(guò)外延并購(gòu)和有效整合，一方面能夠快速獲得突破性創(chuàng)新技術(shù)產(chǎn)品，縮短研發(fā)時(shí)間；另一方面能夠依托自有渠道優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)新產(chǎn)品的快速放量。美敦力部分重要投資并購(gòu)歷程時(shí)間收購(gòu)標(biāo)的相關(guān)領(lǐng)域和技術(shù)

1996主動(dòng)脈瘤

1998RexlP神經(jīng)外科

1998Physio-Control體外除顫器

1998Sofamor脊柱植入物

1998ArterialVascular冠脈支架

1998Xomed耳鼻喉外科

2001Med胰島素泵和連續(xù)血糖監(jiān)測(cè)

2002Dynamics頸椎間盤

2005KarlinTechnology脊柱產(chǎn)品

2007KyphonAmericas脊柱外科手術(shù)產(chǎn)品

2008CryoCathTechnologies房顫冷凍消融

2009AblationFrontiers心臟消融

2009CoreValve經(jīng)導(dǎo)管瓣膜置換術(shù)

2010Ardian高血壓：動(dòng)脈去交感神經(jīng)消融術(shù)

2010ATSMedical人工瓣膜

2012Holdings脊柱植入物

2014TYRXInc植入物抗菌包膜

2015Covidien手術(shù)、影像、監(jiān)護(hù)等醫(yī)療設(shè)備

2016HeartWare心力衰竭診斷治療

2018Mazor脊柱外科機(jī)器人數(shù)據(jù)來(lái)源：美敦力官網(wǎng)，中信建投全球醫(yī)療器械龍頭成長(zhǎng)路徑全球器械龍頭成長(zhǎng)路徑：突破性創(chuàng)新+并購(gòu)+全球化運(yùn)營(yíng)全球化運(yùn)營(yíng)：全球器械龍頭必將面向全球市場(chǎng)。縱觀全球器械龍頭，多具備全球化運(yùn)營(yíng)能力，主流產(chǎn)品能夠打入各大主流市場(chǎng)，分享全球市場(chǎng)成長(zhǎng)紅利。支撐全球化運(yùn)營(yíng)背后的基礎(chǔ)是原創(chuàng)性技術(shù)和專利、跨賽道運(yùn)營(yíng)能力、渠道管理能力。美敦力全球化運(yùn)營(yíng)能力美敦力主要業(yè)務(wù)領(lǐng)域心血管業(yè)務(wù)組合??????糖尿病業(yè)務(wù)??神經(jīng)科學(xué)業(yè)務(wù)組合外科業(yè)務(wù)組合????????數(shù)據(jù)來(lái)源：美敦力官網(wǎng)，中信建投3中國(guó)醫(yī)療器械公司成長(zhǎng)路徑：創(chuàng)新+進(jìn)口替代+全球化中國(guó)醫(yī)療器械公司成長(zhǎng)路徑：創(chuàng)新+進(jìn)口替代+全球化如何發(fā)掘中國(guó)的醫(yī)療器械成長(zhǎng)股？成長(zhǎng)路徑與美國(guó)有所不同中國(guó)器械企業(yè)成長(zhǎng)路徑展望：進(jìn)口替代+技術(shù)創(chuàng)新全球化運(yùn)營(yíng)。進(jìn)口替代：仍將是中長(zhǎng)期國(guó)內(nèi)醫(yī)療器械企業(yè)成長(zhǎng)的重要路徑技術(shù)創(chuàng)新：中國(guó)器械創(chuàng)新多以改進(jìn)型創(chuàng)新和同步創(chuàng)新為主，突破性創(chuàng)新目前較少，但中長(zhǎng)期具備突破性創(chuàng)新潛力全球化運(yùn)營(yíng)：龍頭企業(yè)未來(lái)必將面向全球市場(chǎng)，跨賽道經(jīng)營(yíng)能力全球化運(yùn)營(yíng)能力將是重要競(jìng)爭(zhēng)力。某醫(yī)療器械龍頭成長(zhǎng)路徑數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，中信建投中國(guó)醫(yī)療器械公司成長(zhǎng)路徑：創(chuàng)新+進(jìn)口替代+全球化中國(guó)醫(yī)療器械成長(zhǎng)邏輯之一：進(jìn)口替代進(jìn)口替代仍將是醫(yī)療器械企業(yè)成長(zhǎng)的重要路徑。過(guò)去20年，以冠脈支架、監(jiān)護(hù)儀等為代表的細(xì)分領(lǐng)域已經(jīng)基本實(shí)現(xiàn)了國(guó)產(chǎn)替代，國(guó)產(chǎn)器械龍頭也在進(jìn)口替代的進(jìn)程中獲得了快速成長(zhǎng)的機(jī)遇。部分前沿術(shù)式、高端產(chǎn)品領(lǐng)域國(guó)產(chǎn)化率水平仍然較低。在起搏器、電生理、神經(jīng)介入、大型影像設(shè)備、化學(xué)發(fā)光等領(lǐng)域，目前仍主要由外資企業(yè)主導(dǎo)。伴隨國(guó)產(chǎn)技術(shù)的追趕和成熟，進(jìn)口替代仍將為我國(guó)醫(yī)療器械企業(yè)的快速成長(zhǎng)帶來(lái)機(jī)遇。部分器械領(lǐng)域近十年國(guó)產(chǎn)份額變化趨勢(shì)冠脈支架生化試劑10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%數(shù)據(jù)來(lái)源：中信建投中國(guó)醫(yī)療器械公司成長(zhǎng)路徑：創(chuàng)新+進(jìn)口替代+全球化中國(guó)醫(yī)療器械成長(zhǎng)邏輯之一：進(jìn)口替代進(jìn)口替代決定因素：國(guó)產(chǎn)技術(shù)水平，價(jià)格優(yōu)勢(shì)，銷售與售后優(yōu)勢(shì)。

產(chǎn)品性能的追趕是進(jìn)口替代的基礎(chǔ)，國(guó)產(chǎn)化技術(shù)成熟度與國(guó)產(chǎn)化率基本成正比。

國(guó)產(chǎn)產(chǎn)品通常具有成本優(yōu)勢(shì)，價(jià)格優(yōu)勢(shì)是國(guó)產(chǎn)替代的重要競(jìng)爭(zhēng)力之一。

本土化的銷售渠道和高質(zhì)量的售后服務(wù)帶來(lái)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。國(guó)產(chǎn)醫(yī)學(xué)影像類技術(shù)成熟度分布圖國(guó)產(chǎn)生命支持類設(shè)備技術(shù)成熟度分布圖國(guó)產(chǎn)消毒與材料類技術(shù)成熟度分布圖國(guó)產(chǎn)設(shè)備成熟度與市占率相關(guān)性數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)醫(yī)療設(shè)備雜志，中信建投中國(guó)醫(yī)療器械公司成長(zhǎng)路徑：創(chuàng)新+進(jìn)口替代+全球化中國(guó)醫(yī)療器械成長(zhǎng)邏輯之二：技術(shù)創(chuàng)新不同于全球醫(yī)療器械龍頭的突破式創(chuàng)新，國(guó)內(nèi)企業(yè)現(xiàn)階段主要以跟隨型創(chuàng)新和改進(jìn)型創(chuàng)新為主。跟隨型創(chuàng)新：海外有類似創(chuàng)新產(chǎn)品，中國(guó)企業(yè)迅速跟進(jìn)研發(fā)。性能和質(zhì)量得到保證下的產(chǎn)品上市速度帶來(lái)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)將成為競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)鍵因素。改進(jìn)型創(chuàng)新：吸取海外經(jīng)驗(yàn)、結(jié)合中國(guó)病人特點(diǎn)，創(chuàng)新設(shè)計(jì)出me-better產(chǎn)品。學(xué)術(shù)推廣能力成為新產(chǎn)品放量的重要因素。改進(jìn)型創(chuàng)新代表領(lǐng)域和產(chǎn)品代表產(chǎn)品改進(jìn)型創(chuàng)新可降解支架進(jìn)口產(chǎn)品臨床試驗(yàn)遇到波折，中國(guó)企業(yè)通過(guò)材料學(xué)和手術(shù)流程

改進(jìn)，產(chǎn)品成功獲批主動(dòng)脈支架全球首款通過(guò)微創(chuàng)治療同時(shí)實(shí)現(xiàn)腔內(nèi)修復(fù)主動(dòng)脈和弓上分支動(dòng)

脈的覆膜支架介入生物瓣膜國(guó)產(chǎn)企業(yè)根據(jù)中國(guó)病人特點(diǎn)進(jìn)行創(chuàng)新設(shè)計(jì)，領(lǐng)先獲批，有先發(fā)

優(yōu)勢(shì)數(shù)據(jù)來(lái)源：各公司公告，中信建投中國(guó)醫(yī)療器械公司成長(zhǎng)路徑：創(chuàng)新+進(jìn)口替代+全球化中國(guó)醫(yī)療器械成長(zhǎng)邏輯之三：全球化運(yùn)營(yíng)龍頭企業(yè)未來(lái)必將面向全球市場(chǎng)，跨賽道經(jīng)營(yíng)能力全球化運(yùn)營(yíng)能力將是重要競(jìng)爭(zhēng)力。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求的快速增長(zhǎng)和全球市場(chǎng)份額提升將形成雙重驅(qū)動(dòng)，有能力完整跨賽道、跨市場(chǎng)布局的平臺(tái)型企業(yè)具備成長(zhǎng)為全球醫(yī)療器械龍頭的潛力。重點(diǎn)關(guān)注是否具備：原創(chuàng)性技術(shù)的專利儲(chǔ)備、歐美市場(chǎng)的研發(fā)注冊(cè)能力、海外渠道管理能力。2020年部分醫(yī)療器械公司海外收入占比比例國(guó)內(nèi)收入占比海外收入占比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%邁瑞醫(yī)療開(kāi)立醫(yī)療南微醫(yī)學(xué)新產(chǎn)業(yè)魚(yú)躍醫(yī)療樂(lè)普醫(yī)療先健科技數(shù)據(jù)來(lái)源：中信建投中國(guó)醫(yī)療器械公司成長(zhǎng)路徑：創(chuàng)新+進(jìn)口替代+全球化案例一：心臟封堵器——從模仿到創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代封堵器在過(guò)去20年實(shí)現(xiàn)效仿、創(chuàng)新、突破，自主研發(fā)實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代。心臟封堵器主要用于治療先天性心臟病，如房間隔缺損、室間隔缺損和動(dòng)脈導(dǎo)管未閉等。2000年以前，國(guó)內(nèi)先心病封堵器市場(chǎng)為外企壟斷2005年后，國(guó)產(chǎn)產(chǎn)品臨床使用得到廣泛推廣，打破國(guó)外壟斷格局目前國(guó)產(chǎn)封堵器占95%以上的市場(chǎng)份額國(guó)內(nèi)廠商持續(xù)進(jìn)行技術(shù)研發(fā)和創(chuàng)新，產(chǎn)品仍在持續(xù)改進(jìn)2018年國(guó)內(nèi)封堵器市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局我國(guó)先心病封堵器的進(jìn)口替代之路資料來(lái)源：中國(guó)醫(yī)療信息雜志，中信建投中國(guó)醫(yī)療器械公司成長(zhǎng)路徑：創(chuàng)新+進(jìn)口替代+全球化案例二：冠脈支架——從跟跑，到并跑，到領(lǐng)跑冠脈支架主要用于治療冠狀動(dòng)脈狹窄，是心臟介入手術(shù)最常用的器械。2004年之前，國(guó)內(nèi)冠脈支架市場(chǎng)基本上由進(jìn)口產(chǎn)品占據(jù)2004和2005年國(guó)產(chǎn)藥物洗脫冠脈支架陸續(xù)上市國(guó)產(chǎn)企業(yè)市場(chǎng)份額持續(xù)提升，目前已合計(jì)超過(guò)80%市場(chǎng)成熟度較高，金屬冠脈支架成為第一個(gè)高值耗材國(guó)家集采品種2005年以后國(guó)產(chǎn)心臟支架快速實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代國(guó)內(nèi)支架市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局40%資料來(lái)源：中國(guó)醫(yī)療器械行業(yè)協(xié)會(huì)，米內(nèi)網(wǎng)，中信建投中國(guó)醫(yī)療器械公司成長(zhǎng)路徑：創(chuàng)新+進(jìn)口替代+全球化冠脈支架：從跟跑，到并跑，到領(lǐng)跑國(guó)產(chǎn)支架廠商突破核心技術(shù)，臨床試驗(yàn)證明了相似的安全性和有效性。早期以跟隨式創(chuàng)新為主：國(guó)產(chǎn)支架的原材料選擇、裸支架加工工藝、藥物涂覆技術(shù)等與進(jìn)口產(chǎn)品相似。改良式創(chuàng)新：國(guó)產(chǎn)金屬支架和可降解支架領(lǐng)跑市場(chǎng)。某國(guó)內(nèi)廠家推出的金屬支架在安全性和有效性等指標(biāo)上優(yōu)于進(jìn)口金屬支架的金標(biāo)準(zhǔn)；國(guó)產(chǎn)可降解支架吸取海外產(chǎn)品的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，在國(guó)內(nèi)率先上市，植入1-3年后可自行降解吸收，避免了終生服藥帶來(lái)的不便，同時(shí)更有利于血管彈性恢復(fù)。PCI手術(shù)技術(shù)路徑比較類別是否永久存在是否需要終生服藥是否影響血管彈性支架內(nèi)血栓發(fā)生率動(dòng)脈再狹窄發(fā)生率第一代單純球囊擴(kuò)張擴(kuò)張后取出球囊否不影響不涉及高第二代金屬裸支架永久存在終生服藥影響高高第三代藥物洗脫支架永久存在終生服藥影響低低第四代完全生物可降解支架1-3年后溶解服藥1-2年不影響極低極低資料來(lái)源：中國(guó)醫(yī)療器械行業(yè)協(xié)會(huì)，米內(nèi)網(wǎng)，雅培官網(wǎng)，公司公告，中信建投中國(guó)醫(yī)療器械公司成長(zhǎng)路徑：創(chuàng)新+進(jìn)口替代+全球化案例三：某醫(yī)療器械龍頭：全球化布局的研發(fā)和銷售網(wǎng)絡(luò)銷售體系研發(fā)體系190多個(gè)國(guó)家和地區(qū)銷售產(chǎn)品全球9大研發(fā)中心排名前20的美國(guó)醫(yī)院均使用公司產(chǎn)品研發(fā)投入占比超10%進(jìn)入歐洲超過(guò)100家教學(xué)醫(yī)院專利申請(qǐng)超過(guò)6400項(xiàng)，歐美專利占比20%某醫(yī)療器械龍頭全球化的研發(fā)和銷售網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，中信建投4創(chuàng)新器械產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)下如何挑選公司創(chuàng)新器械產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)下如何挑選公司高值耗材：選擇大空間賽道、技術(shù)壁壘高的品類天花板格局政策研發(fā)產(chǎn)業(yè)化管理層臨床需求改善玩家數(shù)量集采風(fēng)險(xiǎn)研發(fā)速度（先發(fā)優(yōu)勢(shì)）生產(chǎn)質(zhì)控核心高管患者基數(shù)集中度耗占比產(chǎn)品性能（技術(shù)壁壘）渠道銷售研發(fā)團(tuán)隊(duì)配置滲透率國(guó)產(chǎn)份額鼓勵(lì)國(guó)產(chǎn)管線完整度（后續(xù)潛力）全球化能力股權(quán)激勵(lì)機(jī)制資料來(lái)源：醫(yī)療器械行業(yè)藍(lán)皮書(shū)，中信建投創(chuàng)新器械產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)下如何挑選公司投資醫(yī)療器械關(guān)注點(diǎn)：行業(yè)天花板與格局市場(chǎng)空間：天花板足夠高，滲透率提升空間足夠大。好賽道和好產(chǎn)品應(yīng)該能夠真正解決未滿足的臨床需求，帶來(lái)治療效果的改善；同時(shí)有足夠大的患者基數(shù)，長(zhǎng)期天花板高；滲透率提升空間大。競(jìng)爭(zhēng)格局：進(jìn)口替代空間較大，高端產(chǎn)品有一定壁壘。關(guān)注賽道玩家數(shù)量、市場(chǎng)集中度、國(guó)產(chǎn)企業(yè)份額、技術(shù)壁壘。中國(guó)醫(yī)療器械行業(yè)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)16%32%14%4%13%ICU4%IT5%6%

6%資料來(lái)源：醫(yī)療器械行業(yè)藍(lán)皮書(shū)，中信建投創(chuàng)新器械產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)下如何挑選公司投資醫(yī)療器械關(guān)注點(diǎn)：行業(yè)政策變化的影響高值耗材：是否有集采降價(jià)壓力（消費(fèi)類、格局好的高值耗材壓力較小）；醫(yī)?？刭M(fèi)下國(guó)產(chǎn)產(chǎn)品性價(jià)比具有優(yōu)勢(shì)；政策鼓勵(lì)采購(gòu)國(guó)產(chǎn)品牌。醫(yī)療設(shè)備：景氣度周期（新基建帶動(dòng)設(shè)備需求增長(zhǎng)）；政策鼓勵(lì)采購(gòu)國(guó)產(chǎn)品牌。?集采背景下，性價(jià)比較高的國(guó)產(chǎn)產(chǎn)品有望加速擴(kuò)大市占率?將使臨床科室更注重成本控制，對(duì)產(chǎn)品性價(jià)比要求更高，利好國(guó)產(chǎn)廠商實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代?新冠疫情暴露公共醫(yī)療服務(wù)短板，醫(yī)院新基建帶來(lái)大量增量需求?出臺(tái)優(yōu)質(zhì)國(guó)產(chǎn)器械名錄，鼓勵(lì)采購(gòu)國(guó)產(chǎn)設(shè)備和耗材資料來(lái)源：國(guó)家衛(wèi)健委，國(guó)家醫(yī)保局，中信建投創(chuàng)新器械產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)下如何挑選公司高值耗材：規(guī)避部分集采風(fēng)險(xiǎn)品種政策頂層設(shè)計(jì)方向明確，集采大勢(shì)所趨。2019年月31日國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)《治理高值醫(yī)用耗材改革方案》，提出完善價(jià)格形成機(jī)制，降低高值醫(yī)用耗材虛高價(jià)格。此后國(guó)家、省區(qū)、地市級(jí)的醫(yī)用耗材帶量采購(gòu)陸續(xù)開(kāi)展。國(guó)家層面目前已完成對(duì)冠脈支架的帶量采購(gòu)，骨科關(guān)節(jié)植入物集采預(yù)計(jì)很快落地，預(yù)計(jì)未來(lái)仍將有部分品種由國(guó)家層面組織帶量采購(gòu)。高值耗材各省覆蓋情況資料來(lái)源：各地醫(yī)保局（數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)截止2021.7.26），中信建投創(chuàng)新器械產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)下如何挑選公司高值耗材集采：競(jìng)爭(zhēng)格局決定降價(jià)幅度技術(shù)壁壘高、競(jìng)爭(zhēng)格局好的品類降價(jià)幅度較小。若不觸及出廠價(jià)，可能存在量?jī)r(jià)齊升的機(jī)會(huì)。資料來(lái)源：各地醫(yī)保局（數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)截止2021.7.26），中信建投創(chuàng)新器械產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)下如何挑選公司高值耗材：短期有價(jià)格壓力，長(zhǎng)期看仍有較大的滲透率提升空間部分高值耗材賽道短期可能將面臨降價(jià)壓力。產(chǎn)品使用量大、醫(yī)保支出金額高、國(guó)產(chǎn)份額高的品種面臨的壓力更大，如關(guān)節(jié)、脊柱、創(chuàng)傷等骨科植入物。中長(zhǎng)期來(lái)看，國(guó)內(nèi)高值耗材領(lǐng)域仍有較大滲透率提升空間。對(duì)標(biāo)美國(guó)，中國(guó)冠脈支架百萬(wàn)人植入率仍有3-4倍增長(zhǎng)空間，人工關(guān)節(jié)的百萬(wàn)人植入率仍有數(shù)倍增長(zhǎng)空間，而心臟瓣膜、神經(jīng)介入、起搏器等滲透率提升空間更大。滲透率較低和競(jìng)爭(zhēng)廠家少的器械集采風(fēng)險(xiǎn)不大。部分創(chuàng)新產(chǎn)品仍處于早期市場(chǎng)開(kāi)拓和低滲透率階段，技術(shù)壁壘高，預(yù)計(jì)短期集采風(fēng)險(xiǎn)不大；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局好的產(chǎn)品，預(yù)計(jì)在帶量采購(gòu)中降價(jià)幅度優(yōu)先，難以觸及出廠價(jià)，相關(guān)廠商仍有較好的投資機(jī)會(huì)?？春脛?chuàng)新類、消費(fèi)類、平臺(tái)型和全球化醫(yī)療器械公司的投資機(jī)會(huì)。當(dāng)前關(guān)注度較高的創(chuàng)新器械賽道包括介入瓣膜、神經(jīng)介入、外周介入、隱形正畸、連續(xù)血糖監(jiān)測(cè)儀、手術(shù)機(jī)器人等；眼科、口腔類的部分耗材由病人自費(fèi)支付，伴隨消費(fèi)升級(jí)有量?jī)r(jià)齊升的趨勢(shì)；多賽道和全球業(yè)務(wù)布局的公司抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)。資料來(lái)源：公司官網(wǎng)、招股書(shū)，中信建投創(chuàng)新器械產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)下如何挑選公司醫(yī)療設(shè)備：關(guān)注行業(yè)景氣度周期和公司新品周期市場(chǎng)空間格局行業(yè)周期產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)化管理層保有量玩家數(shù)量需求景氣度周期研發(fā)能力渠道資源核心高管年銷量集中度技術(shù)升級(jí)周期品牌影響力供應(yīng)鏈自主化研發(fā)團(tuán)隊(duì)配置滲透率國(guó)產(chǎn)份額新基建驅(qū)動(dòng)三甲醫(yī)院進(jìn)院全球化能力股權(quán)激勵(lì)機(jī)制資料來(lái)源：醫(yī)療器械行業(yè)藍(lán)皮書(shū)，中信建投創(chuàng)新器械產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)下如何挑選公司醫(yī)療設(shè)備：中小設(shè)備更容易替代，高端影像設(shè)備國(guó)產(chǎn)化率仍較低DR、生命監(jiān)護(hù)等：性能已能夠與進(jìn)口產(chǎn)品比肩，國(guó)產(chǎn)化率相對(duì)較高彩超、內(nèi)鏡：進(jìn)口替代空間大，未來(lái)有望快速放量CT、核磁：高端產(chǎn)品進(jìn)口替代仍需更長(zhǎng)的時(shí)間醫(yī)療影像設(shè)備國(guó)產(chǎn)化情況醫(yī)用設(shè)備終端市場(chǎng)規(guī)模（億元）國(guó)產(chǎn)化率部分龍頭公司CT150-20025%GPS、聯(lián)影、東軟核磁共振150-20025%GPS、聯(lián)影、東軟彩超150-20040%GPS、邁瑞、開(kāi)立DR100-15070%GPS、萬(wàn)東、硬式內(nèi)窺鏡70-10010%奧巴、卡爾史托斯、邁瑞軟式內(nèi)窺鏡70-10010%奧巴、富士、開(kāi)立、澳華監(jiān)護(hù)儀、呼吸機(jī)等200+60%GPS、邁瑞、寶萊特血管造影機(jī)30-405%GPSPET-CT10-205%GPS資料來(lái)源：醫(yī)療器械行業(yè)藍(lán)皮書(shū)，中信建投創(chuàng)新器械產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)下如何挑選公司監(jiān)護(hù)儀：技術(shù)升級(jí)和產(chǎn)業(yè)鏈完善，高性價(jià)比國(guó)產(chǎn)產(chǎn)品占據(jù)主要份額從進(jìn)口壟斷到國(guó)產(chǎn)替代，國(guó)產(chǎn)醫(yī)療設(shè)備有望復(fù)制監(jiān)護(hù)儀的發(fā)展歷程。技術(shù)突破：20世紀(jì)90年代我國(guó)監(jiān)護(hù)儀市場(chǎng)為外企壟斷，國(guó)產(chǎn)龍頭從最初的代理商率先轉(zhuǎn)向自

主研發(fā)，1993年研發(fā)成功第一臺(tái)多參數(shù)監(jiān)護(hù)儀配套產(chǎn)業(yè)鏈逐步成熟：隨著計(jì)算機(jī)軟硬件技術(shù)進(jìn)步，逐漸出現(xiàn)有能力提供功能模塊和整套材料的供應(yīng)商，監(jiān)護(hù)儀研發(fā)和生產(chǎn)門檻大幅降低發(fā)掘用戶需求：開(kāi)發(fā)體積較小、操作方便的多種新型號(hào)，高端產(chǎn)品線具有較高性價(jià)比優(yōu)勢(shì)目前國(guó)產(chǎn)企業(yè)市占率已超過(guò)70%近年來(lái)國(guó)產(chǎn)監(jiān)護(hù)儀的進(jìn)口替代趨勢(shì)國(guó)產(chǎn)（%）進(jìn)口（%）100%90%80%70%66%65%71%76%73%60%50%40%30%34%35%29%24%27%20%10%0%20142015201620172018資料來(lái)源：醫(yī)療器械行業(yè)藍(lán)皮書(shū)，中信建投創(chuàng)新器械產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)下如何挑選公司大型影像設(shè)備：中低端已實(shí)現(xiàn)突破，高端進(jìn)口替代仍需更長(zhǎng)的時(shí)間高值耗材產(chǎn)業(yè)鏈相對(duì)成熟，是國(guó)產(chǎn)化率提升迅速的原因之一。在大型醫(yī)療設(shè)備領(lǐng)域，核心零配件已基本實(shí)現(xiàn)自產(chǎn)，CT、超導(dǎo)核磁等設(shè)備的部分核心部件尚有較大差距，高端產(chǎn)品尚需進(jìn)口。部分大型醫(yī)療設(shè)備的特點(diǎn)影像設(shè)備超導(dǎo)核磁CTPET-CT全稱磁共振成像電子計(jì)算機(jī)X射線斷層掃描技術(shù)正電子發(fā)射計(jì)算機(jī)斷層掃描影像原理基于生物磁自旋原理，外加磁場(chǎng)并施以脈沖后產(chǎn)生信號(hào)，用探測(cè)器檢測(cè)并輸入計(jì)算機(jī)，經(jīng)過(guò)計(jì)算機(jī)處理轉(zhuǎn)換后在屏幕上顯示圖像用X線束對(duì)人體某部一定厚度的層面進(jìn)行掃描，由探測(cè)器接收透過(guò)該層面的X線，轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢?jiàn)光后再轉(zhuǎn)變?yōu)殡娦盘?hào)，最終由計(jì)算機(jī)處理形成圖像將PET和CT有機(jī)整合，合二為一，以CT形成的精確輪廓圖像為基準(zhǔn)圖像，以PET獲得的圖像標(biāo)記準(zhǔn)確的癌癥病灶位置應(yīng)用優(yōu)勢(shì)極高軟組織分辨率，在觀察神經(jīng)、肌肉及軟組織等方面有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)高密度分辨率和空間分辨率，尤其適用于檢查骨與關(guān)節(jié)的情況及肺部病變目前世界最先進(jìn)的醫(yī)學(xué)診斷設(shè)備，特別適合早期癌癥、心血管、老年癡呆的診斷。年終端市場(chǎng)規(guī)模150-200億元150-200億元10-20億元

國(guó)產(chǎn)率20-30%20-30%5-10%主要生產(chǎn)廠家GE、西門子、飛利浦、日立、東芝、聯(lián)影、奧泰GE、西門子、飛利浦、東芝、東軟、GE、西門子、飛利浦、東軟、聯(lián)影聯(lián)影、安科核心零配件/技術(shù)壁壘超導(dǎo)磁體、梯度線圈、射頻線圈、譜儀等大熱容量球管，高分辨率/高靈敏度探測(cè)器，高壓發(fā)生器，超大直徑高速滑環(huán)等硬件和軟件兩方面壁壘很高。硬件上是閃爍晶體，高靈敏度，精確的重建技術(shù)，高精度圖像處理技術(shù)等資料來(lái)源：醫(yī)療器械行業(yè)藍(lán)皮書(shū)，中信建投5風(fēng)險(xiǎn)提示風(fēng)險(xiǎn)提示國(guó)家藥品集采進(jìn)度快于預(yù)期，降價(jià)幅度超預(yù)期，相關(guān)公司經(jīng)營(yíng)受壓大于預(yù)期高值耗材集采政策比預(yù)期嚴(yán)厲細(xì)分行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈程度高于預(yù)期醫(yī)保控費(fèi)政策比預(yù)期嚴(yán)格公司經(jīng)營(yíng)不及預(yù)期新藥審批進(jìn)度不及預(yù)期分析師介紹賀菊穎：醫(yī)藥行業(yè)首席分析師，畢業(yè)于復(fù)旦大學(xué)，管理學(xué)碩士。年醫(yī)藥行業(yè)研究經(jīng)驗(yàn)，年加入中信建投。王在存：wangzaicun@評(píng)級(jí)說(shuō)明投資評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)評(píng)級(jí)說(shuō)明買入相對(duì)漲幅15％以上報(bào)告中投資建議涉及的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)為報(bào)告發(fā)布日后6個(gè)月內(nèi)的相對(duì)市場(chǎng)表現(xiàn)，也即報(bào)告發(fā)布日后的6個(gè)月內(nèi)公司股價(jià)（或行業(yè)指數(shù)）相對(duì)同期相關(guān)證券市場(chǎng)代表性指數(shù)的漲跌幅作為基準(zhǔn)。A股市場(chǎng)以滬深300指數(shù)作為基準(zhǔn)；新三板市場(chǎng)以三板成指為基準(zhǔn)；香港市場(chǎng)以恒生指數(shù)作為基準(zhǔn)；美國(guó)市場(chǎng)以標(biāo)普500指數(shù)為基準(zhǔn)。股票評(píng)級(jí)行業(yè)評(píng)級(jí)增持相對(duì)漲幅5%—15％中性相對(duì)漲幅-5%—5％之間減持相對(duì)跌幅5%—15％賣出相對(duì)跌幅15％以上強(qiáng)于大市相對(duì)漲幅10%以上中性相對(duì)漲幅-10-10%之間弱于大市相對(duì)跌幅10%以上分析師聲明本報(bào)告署名分析師在此聲明：（i）以勤勉的職業(yè)態(tài)度、專業(yè)審慎的研究方法，使用合法合規(guī)的信息，獨(dú)立、客觀地

出具本報(bào)告,結(jié)論不受任何第三方的授意或影響。（ii）本人不曾因，不因，也將不會(huì)因本報(bào)告中的具體推薦意見(jiàn)或觀點(diǎn)

而直接或間接收到任何形式的補(bǔ)償。35法律主體說(shuō)明本報(bào)告由中信建投證券股份有限公司及/或其附屬機(jī)構(gòu)（以下合稱“中信建投”）制作，由中信建投證券股份有限公司

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