鼓勵(lì)投資銀行自營(yíng)業(yè)務(wù)下資本市場(chǎng)泡沫效應(yīng)研究

ABSTRACTCapitalmarketinvestmentbankisthemostimportantfinancialinstitutions，inthewesterndevelopedcountrieshasexperiencedhundredsofyearsofdevelopment.InvestmentbanksoriginatedinEurope，theUnitedStatesofAmericawasintroducedinnineteenthCentury，andintheUnitedStatesreachedunprecedentedprosperity.Investmentbankisoperatingcapitalmarketbusinessoffinancialinstitutions，thebusinessareasinvolvingsecuritiesunderwritersandbrokers，self-employedsecuritiesbusinessandtraditionalbusinessandassetmanagement，projectfinancing，mergersandacquisitions，investmentadvisoryandriskinvestmentofmoderninvestmentbankbusinessinnovation.Inthemodernfinancialsystem，investmentbanksandtheconnectionofinvestorsincapitalmarketsandfinancingofthebridgehasbeenmoreandmoreattention，investmentbankingfinancialinnovationvigorandexcellentcapabilityofriskmanagementtobecomethefinancialsysteminthemostdynamicandcharismaticfinancialintermediaries，itsimportanceismoreandmoreobvious.Atthesametime，therapiddevelopmentoftheglobaleconomytoday，thecapitalmarketasafinancialmarketisthemostimportantcomponent，isplayinganincreasinglyimportantrole，intheinternationalcapitalmarketparticipants，investmentbanksshouldbethemostactive，themostrapiddevelopment.Itcanbesaid，noinvestmentbankingeffortsandinnovationontheinternationalcapitalmarkettotoday'sprosperity.FromtheUnitedStatesofAmericafinancialcrisiswecansee，inthefinancialmarketglobalizationsodevelopedtoday，oncethecapitalofthemarketproblems，itsscopeisworldwide，itextendstoeveryindustry，totheworldeconomybringdisastrousblow.Sothestudyofinvestmentbankhasitsownbusinessinthecapitalmarketbubbleeffectofshadow，isdirectlyrelatedtothehealthydevelopmentofthecapitalmarket，theinvestmentbankalsohealthydevelopment.Basedontheintroductionofinvestmentbankandcapitalmarketonthebasisoftheoreticalknowledge，expoundsthecharacteristicsofinvestmentbanks，businesscontent，thecapitalmarketbubblegenerationmechanism，thenanalysestheinvestmentbankingbusinessinthecapitalmarketbubbleeffect，indifferentcapitalmarketinvestmentbankbusinessandcapitalmarketfoamtherelationshipbetweenthe.Andatlastthisarticleputsforwardthecorrectdevelopmentofinvestmentbanksuggestions.Keyword:InvestmentBankingBusinessCapitalMarketBubbleEffect

1緒論1.1研究背景盡管五年的時(shí)間過(guò)去了，但當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)還在一直在飽受美國(guó)次貸危機(jī)的影響。次貸危機(jī)是2006年春季開(kāi)始逐步顯現(xiàn)的，2007年8月席卷美國(guó)、歐盟和日本等世界主要金融市場(chǎng)，2008年10月，次貸危機(jī)造成美國(guó)股市有史以來(lái)最劇烈的震蕩和下跌。進(jìn)而次貸危機(jī)引發(fā)金融危機(jī)，猶如一場(chǎng)洶涌的海嘯正在從華爾街席卷全球，從金融領(lǐng)域延伸至實(shí)業(yè)領(lǐng)域。由于金融全球化的程度也日益提高，使得本次金融危機(jī)從美國(guó)蔓延到世界各地，我國(guó)作為美國(guó)金融資產(chǎn)主要的持有國(guó)家之一，已經(jīng)受了比較嚴(yán)重的影響，國(guó)內(nèi)正面臨著人民幣升值、通脹持續(xù)、實(shí)體經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)降低、出口壓力大以及資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)增加等問(wèn)題。我們可以發(fā)現(xiàn)，最終本次金融危機(jī)是伴隨著資本市場(chǎng)泡沫的破裂而爆發(fā)的。美國(guó)的金融機(jī)構(gòu)尤其是各投資銀行設(shè)計(jì)了復(fù)雜的衍生金融工具，雖然這些創(chuàng)新的衍生金融工具不能消除風(fēng)險(xiǎn)，但可以在全球范圍內(nèi)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，掩蓋風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)減慢金融危機(jī)爆發(fā)的速度。所以一旦金融危機(jī)發(fā)生，其影響程度勢(shì)必大的增大，經(jīng)過(guò)數(shù)倍的放大，直至影響全球經(jīng)濟(jì)。資本市場(chǎng)最根本的也是最突出的功能就是提高資源配置效率，但是同時(shí)也能制造巨大泡沫，這是資本市場(chǎng)的本質(zhì)【1】。另一層面，雖然人們對(duì)這場(chǎng)突如其來(lái)的金融危機(jī)的認(rèn)識(shí)和研究有待深入，需要反思總結(jié)的東西很多，但是給人們印象最深刻的是美國(guó)投資銀行業(yè)首當(dāng)其沖，損失慘重。投資銀行是資本市場(chǎng)中最重要的金融機(jī)構(gòu)之一，在西方發(fā)達(dá)國(guó)家已經(jīng)經(jīng)歷了幾百年的發(fā)展。投資銀行起源于歐洲，19世紀(jì)傳入美國(guó)，并在美國(guó)達(dá)到了空前的繁榮。在這次的金融危機(jī)中，美國(guó)前5大投資銀行在此次危機(jī)中，2家破產(chǎn)，1家被收購(gòu)，2家轉(zhuǎn)變?yōu)殂y行控股公司[1]。美國(guó)投資銀行在這次金融危機(jī)中遭受到了前所未有的打擊，以至于一些投行已經(jīng)成為歷史。這次美國(guó)次貸危機(jī)為我們提供的第二個(gè)啟示是：資本市場(chǎng)的發(fā)展必須是有節(jié)制的，限制資本市場(chǎng)過(guò)度擴(kuò)張的各種傳統(tǒng)政策不應(yīng)輕易廢除。1.2研究意義在全球經(jīng)濟(jì)迅猛發(fā)展的今天，資本市場(chǎng)作為金融市場(chǎng)最重要的組成部分，發(fā)揮著越來(lái)越大的作用，而在國(guó)際資本市場(chǎng)的參與者中，投資銀行應(yīng)當(dāng)是最活躍、發(fā)展最迅速的。可以這樣說(shuō)，沒(méi)有投資銀行的努力和創(chuàng)新就沒(méi)有國(guó)際資本市場(chǎng)今日的繁榮。從美國(guó)金融危機(jī)的影響我們可以看到，在金融市場(chǎng)全球化進(jìn)程如此發(fā)達(dá)的今天，一旦資本的市場(chǎng)出現(xiàn)問(wèn)題，其影響范圍不但是全世界范圍的，其更會(huì)延伸到各個(gè)行業(yè)之中，給全世界的經(jīng)濟(jì)帶來(lái)災(zāi)難性的打擊。所以研究投資銀行自有業(yè)務(wù)對(duì)資本市場(chǎng)泡沫效應(yīng)的影響，就直接關(guān)系著如何使得資本市場(chǎng)健康的發(fā)展，進(jìn)而使得投資銀行自己也健康發(fā)展。1.3研究?jī)?nèi)容本文在介紹投資銀行和資本市場(chǎng)等理論知識(shí)的基礎(chǔ)上，闡述了投資銀行的特點(diǎn)、自營(yíng)業(yè)務(wù)的內(nèi)容、資本市場(chǎng)泡沫的產(chǎn)生機(jī)理，進(jìn)而分析了投資銀行自營(yíng)業(yè)務(wù)對(duì)資本市場(chǎng)泡沫效應(yīng)的影響，在不同的資本市場(chǎng)上投資銀行自營(yíng)業(yè)務(wù)與資本市場(chǎng)泡沫之間的關(guān)系。并在文章最后針對(duì)性的提出了正確發(fā)展投資銀行的幾點(diǎn)建議。本文主要有以下五部分組成：第一部分，緒論。本章主要介紹了論文的研究背景和研究意義。第二部分，站在研究需要的角度主要介紹了與投資銀行有關(guān)的理論基礎(chǔ)，包括投資銀行的概念、投資銀行的發(fā)展、投資銀行的功能以及單獨(dú)介紹了投資銀行的自營(yíng)業(yè)務(wù)。第三部分，同樣介紹了與本文有關(guān)的資本市場(chǎng)的而理論基礎(chǔ)，包括資本市場(chǎng)的定義、資本市場(chǎng)的功能，并重點(diǎn)介紹了資本市場(chǎng)泡沫的概念、產(chǎn)生機(jī)制和度量方法。第四部分，重點(diǎn)研究投資銀行自營(yíng)業(yè)務(wù)對(duì)資本市場(chǎng)泡沫效應(yīng)的影響，研究了在不同的資本市場(chǎng)中，投資銀行自營(yíng)業(yè)務(wù)與資本市場(chǎng)泡沫的關(guān)系。第五部分，也是文章的最后一部分，本章針對(duì)性的提出了正確發(fā)展投資銀行的幾點(diǎn)建議。2投資銀行相關(guān)理論基礎(chǔ)2.1投資銀行的概念由于投資銀行在各個(gè)國(guó)家和地區(qū)的發(fā)展歷程不同，所以其在各國(guó)有不同的叫法?！巴顿Y銀行”實(shí)際上只是該類(lèi)金融機(jī)構(gòu)在美國(guó)的稱謂，而以英國(guó)為主的英聯(lián)邦國(guó)家稱之為“商人銀行”（MerchantBank），亞洲國(guó)家主要稱之為“證券公司”（SecurityFirms），法國(guó)稱之為“實(shí)業(yè)銀行”，德國(guó)稱之為“私人承兌公司”，另外如美國(guó)的高盛公司、美林公司等，雖然他們同樣是投資銀行，但名稱里面并不冠以銀行等字樣【2】,如MerrillLynch（美林證券），MorganStanley（摩根斯坦利），TheGoldSachsGroup（高盛集團(tuán)），LemanBrothersHoldings（雷曼兄弟）。雖然名稱千差萬(wàn)別，但這些金融機(jī)構(gòu)的性質(zhì)是一樣的，都是資本市場(chǎng)的媒介，是直接為資金需求者進(jìn)行直接融資的現(xiàn)代金融機(jī)構(gòu)。從投資銀行的發(fā)展歷史及其現(xiàn)狀來(lái)看，投資銀行的是以資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)為主營(yíng)業(yè)務(wù)的投資機(jī)構(gòu)的統(tǒng)稱，主要在資本市場(chǎng)上為直接融資提供中介服務(wù)的金融機(jī)構(gòu)，包括證券發(fā)行與承銷(xiāo)、公司理財(cái)、風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn)作、風(fēng)險(xiǎn)管理、風(fēng)險(xiǎn)工具創(chuàng)新、公司資本金籌措、兼并收購(gòu)、咨詢服務(wù)、基金管理及證券私募發(fā)行等資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)[2]。2.2投資銀行的發(fā)展投資銀行是資本市場(chǎng)中最重要的金融機(jī)構(gòu)之一，在西方發(fā)達(dá)國(guó)家已經(jīng)經(jīng)歷了幾百年的發(fā)展。投資銀行起源于歐洲，19世紀(jì)傳入美國(guó)，并在美國(guó)達(dá)到了空前的繁榮。在國(guó)際投資銀行發(fā)展歷史當(dāng)中，英國(guó)和美國(guó)的投資銀行發(fā)展歷程是最具特點(diǎn)的，其他國(guó)家投資銀行的發(fā)展在很大程度上參照和模仿了它們的模式，以下是歐美投資銀行業(yè)發(fā)展歷程的簡(jiǎn)單介紹。（一）自由發(fā)展的“合業(yè)”階段（20世紀(jì)20年代以前）這一階段以基本沒(méi)有法規(guī)管理或（和）缺乏有效的金融監(jiān)管，投資銀行在自由環(huán)境中適應(yīng)證券市場(chǎng)需要，主要經(jīng)營(yíng)證券承銷(xiāo)和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，同時(shí)兼營(yíng)商業(yè)銀行業(yè)務(wù)為特征。在這一歷史階段，現(xiàn)代意義的投資銀行業(yè)務(wù)較單一。（二）迅速膨脹的“合業(yè)”階段（20世紀(jì)20～30年代初期）這一階段以美國(guó)政府仍沒(méi)有制定有效的法律體系來(lái)規(guī)范證券業(yè)和銀行業(yè)的發(fā)展，商業(yè)銀行向投資銀行業(yè)務(wù)（證券承銷(xiāo)）大力擴(kuò)張，投資銀行與商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)融為一體，無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)達(dá)到泛濫程度，最終導(dǎo)致1929年股市災(zāi)難為特征。在這一階段，20年代經(jīng)濟(jì)的持續(xù)高漲和證券市場(chǎng)的繁榮，使投資銀行的證券承銷(xiāo)業(yè)務(wù)得到迅猛發(fā)展，并拓展了其他投資銀行業(yè)務(wù)。特別是在1926—1931年的第二次并購(gòu)浪潮中，投資銀行盡顯其能。（三）嚴(yán)格監(jiān)管的“分業(yè)”階段（1933年至20世紀(jì)70年代中期）這一階段以美國(guó)政府對(duì)證券業(yè)和銀行業(yè)實(shí)行嚴(yán)格的法律管制，投資銀行與商業(yè)銀行分野，現(xiàn)代投資銀行成為一個(gè)獨(dú)立的行業(yè)為特征。在這一歷史階段的前期（1933年至20世紀(jì)40年代），受1933年大蕭條的影響和一系列法律的出臺(tái)，投資銀行業(yè)務(wù)處于清淡、低迷的狀態(tài)。而在后期（20世紀(jì)60年代～70年代），由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)生了一系列重要變化，加上法律體系的完善規(guī)范了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，投資銀行的業(yè)務(wù)尤其是證券承銷(xiāo)和并購(gòu)業(yè)務(wù)得以重新擴(kuò)展，特別是60年代的第三次并購(gòu)浪潮，使并購(gòu)業(yè)務(wù)成為投資銀行的核心業(yè)務(wù)之一，業(yè)務(wù)的多樣化有了很大發(fā)展。（四）再趨“融合”的擴(kuò)張階段（20世紀(jì)70年代末至今）這一階段在西方國(guó)家監(jiān)管當(dāng)局放寬金融管制，金融創(chuàng)新、金融自由化、金融市場(chǎng)全球一體化的背景下，形成投資銀行業(yè)務(wù)多樣化，與商業(yè)銀行業(yè)務(wù)交叉融合；經(jīng)營(yíng)趨向全球化；投資銀行高度集中、日趨大型化等新的特征和趨勢(shì)。投資銀行正成為“一種以靈活多變?yōu)樘卣鞯幕钴S產(chǎn)業(yè)”。2.3投資銀行的功能（1）媒介資金供需投資銀行的這一功能與商業(yè)銀行有些相似，扮演者資金盈余者和資金需求者之間的橋梁的角色。一方面使資金盈余者將自己的資金利用最大化，可以利用閑置的資金獲得收益，同時(shí)另一方面又將閑置的資金提供給資金短缺者或資金需求者，幫助其獲得一定成的發(fā)展。盡管投資銀行和商業(yè)銀行在資金媒介中作用的方式和側(cè)重點(diǎn)不一樣，但是二者在國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展中，缺一不可。（2）構(gòu)造證券市場(chǎng)在證券發(fā)行市場(chǎng)中，投資銀行通過(guò)咨詢、承銷(xiāo)、分銷(xiāo)、代銷(xiāo)、私募等方式幫助構(gòu)建證券發(fā)行市場(chǎng)。在證券交易市場(chǎng)中，投資銀行以多重身份參與，對(duì)維持價(jià)格的穩(wěn)定性和連續(xù)性，提高交易效率，起到了重要的作用。第一，投資銀行在證券發(fā)行完成以后的一段時(shí)間內(nèi)，為了使該證券具備良好的流通性，常常以做市商的身份買(mǎi)賣(mài)證券，以維持其承銷(xiāo)的證券上市流通后的價(jià)格穩(wěn)定。第二，投資銀行以自營(yíng)商和做市商的身份活躍于交易市場(chǎng)，保持市場(chǎng)秩序，搜集市場(chǎng)信息，進(jìn)行市場(chǎng)預(yù)測(cè)，吞吐大量證券，發(fā)揮價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能，從而起到了活躍并穩(wěn)定交易市場(chǎng)的作用。第三，投資銀行以經(jīng)紀(jì)商的身份接受顧客委托，進(jìn)行證券買(mǎi)賣(mài)，提高了交易效率，穩(wěn)定了交易秩序，使得交易活動(dòng)得以順利進(jìn)行。概括起來(lái)，證券市場(chǎng)由證券發(fā)行者、證券投資者、管理組織者和投資銀行四個(gè)主體構(gòu)成，其中，投資銀行起了穿針引線、聯(lián)系不同主體、構(gòu)建證券市場(chǎng)的重要作用【3】。（3）優(yōu)化資源配置在實(shí)現(xiàn)有限資源的有效配置方面，投資銀行亦起了重要作用。首先，投資銀行通過(guò)其資金媒介作用，為資金需求者和資金提供者提供有效而直接的方式和渠道，幫助那些產(chǎn)業(yè)前景好、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)優(yōu)良和具有發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)通過(guò)發(fā)行股票和債券從金融市場(chǎng)上籌集到所需要的資金，從而使資金流入效益較好的行業(yè)和企業(yè)，達(dá)到促進(jìn)資源優(yōu)化配置的目的。其次投資銀行通過(guò)并購(gòu)業(yè)務(wù)達(dá)到優(yōu)化資源配置的作用。兼并收購(gòu)在資源有效配置中的功能，無(wú)論是從宏觀和還是微觀層面看，都是能夠?qū)崿F(xiàn)使得被并購(gòu)的企業(yè)資源得到合理利用，達(dá)到最佳經(jīng)濟(jì)規(guī)模，降低生產(chǎn)成本，提高資源的有效使用率。（4）促進(jìn)產(chǎn)業(yè)集中投資銀行適應(yīng)資本市場(chǎng)中投資者的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，通過(guò)募集資本的投向和并購(gòu)方案的設(shè)計(jì)，引導(dǎo)資金流向效率較高的企業(yè)，從而促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)集中的過(guò)程。投資銀行促進(jìn)了企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大、資本的集中和生產(chǎn)的社會(huì)化，成為產(chǎn)業(yè)集中過(guò)程中不可替代的重要力量。在企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中，由于投資銀行的專業(yè)性和技術(shù)的優(yōu)越，使得其發(fā)揮了重要作用。2.4投資銀行自營(yíng)業(yè)務(wù)2.4.1自營(yíng)業(yè)務(wù)的概念自營(yíng)業(yè)務(wù)是指專營(yíng)自營(yíng)業(yè)務(wù)或兼營(yíng)自營(yíng)與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的投資銀行為自己買(mǎi)入或賣(mài)出證券的交易活動(dòng)。投資銀行參與二級(jí)市場(chǎng)的自營(yíng)交易，既是追求盈利的需要，也是證券承銷(xiāo)和證券投資者的要求【4】。投資銀行自營(yíng)就是在證券市場(chǎng)上投資銀行以自己的賬戶以獲利為目的進(jìn)行投資，獨(dú)立承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。自營(yíng)業(yè)務(wù)是投資銀行二級(jí)市場(chǎng)業(yè)務(wù)的重要組成部分，投資銀行以自主支配的資金或證券直接參與證券交易活動(dòng)，自營(yíng)業(yè)務(wù)包括做市業(yè)務(wù)和自營(yíng)交易業(yè)務(wù)。做市業(yè)務(wù)是指做市商在銀行間市場(chǎng)按照有關(guān)要求連續(xù)報(bào)出做市券種的現(xiàn)券買(mǎi)、賣(mài)雙邊價(jià)格，并按其報(bào)價(jià)與其他市場(chǎng)參與者達(dá)成交易的行為。規(guī)定要求每家做市商確定的做市券種總數(shù)應(yīng)當(dāng)不少于6種，且最終確定的做市券種應(yīng)當(dāng)包括政府債券、政府類(lèi)開(kāi)發(fā)金融機(jī)構(gòu)債券和非政府信用債券3種類(lèi)型?！?】自營(yíng)交易業(yè)務(wù)是指投資銀行通過(guò)自己的賬戶，用自有資金和籌集資金在二級(jí)市場(chǎng)上進(jìn)行證券交易。自營(yíng)交易中的投資銀行是交易商而不同于做市商和經(jīng)紀(jì)商。自營(yíng)商通過(guò)對(duì)某種證券頭寸的持倉(cāng)而獲利，不是傭金及做市商的價(jià)差。2.4.2自營(yíng)業(yè)務(wù)流程（1）在交易所內(nèi)進(jìn)行自營(yíng)買(mǎi)賣(mài)在集中交易市場(chǎng)內(nèi)進(jìn)行交易的自營(yíng)商一般不與投資者接觸，只在交易所內(nèi)自行活動(dòng)，以自己的名義和賬戶買(mǎi)賣(mài)股票。（2）在場(chǎng)外市場(chǎng)(OTC)中進(jìn)行自營(yíng)買(mǎi)賣(mài)場(chǎng)外市場(chǎng)又稱柜臺(tái)市場(chǎng)、店頭市場(chǎng)，其證券交易價(jià)格不像集中交易市場(chǎng)那樣通過(guò)拍賣(mài)競(jìng)價(jià)的方式產(chǎn)生，而是通過(guò)協(xié)議產(chǎn)生，交易對(duì)象都是未上市的證券。場(chǎng)外市場(chǎng)的自營(yíng)商可以與投資者直接接觸。方式可分為以下幾種：自營(yíng)商與顧客的交易、自營(yíng)商對(duì)其他經(jīng)紀(jì)商的顧客的交易、自營(yíng)商之間的交易。2.4.3自營(yíng)業(yè)務(wù)的特點(diǎn)（1）交易的風(fēng)險(xiǎn)性風(fēng)險(xiǎn)性是證券公司自營(yíng)買(mǎi)賣(mài)業(yè)務(wù)區(qū)別于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的另一重要特點(diǎn)。證券交易的風(fēng)險(xiǎn)性決定了自營(yíng)買(mǎi)賣(mài)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)性。因?yàn)樽誀I(yíng)業(yè)務(wù)是證券公司以自己的名義和合法資金進(jìn)行直接的證券買(mǎi)賣(mài)活動(dòng)，證券公司自己作為投資者，買(mǎi)賣(mài)的收益與損失完全由證券公司自身承擔(dān)。（2）收益的不穩(wěn)定性證券公司進(jìn)行證券自營(yíng)買(mǎi)賣(mài)，其收益主要來(lái)源于低買(mǎi)高賣(mài)的價(jià)差。但這種收益不像收取代理手續(xù)費(fèi)那樣穩(wěn)定。2.5投資銀行與商業(yè)銀行的區(qū)別投資銀行和商業(yè)銀行是現(xiàn)代金融市場(chǎng)中兩類(lèi)最重要的中介機(jī)構(gòu)，從本質(zhì)上來(lái)講，投資銀行和商業(yè)銀行都是資金盈余者與資金短缺者之間的中介。然而，在發(fā)揮金融中介作用過(guò)程中，投資銀行的運(yùn)作方式與商業(yè)銀行有很大的不同，投資銀行是直接融資的金融中介，而商業(yè)銀行是間接融資的金融中介。銀行名稱方面商業(yè)銀行投資銀行市場(chǎng)定位商業(yè)銀行在經(jīng)營(yíng)管理上，定位于集約型經(jīng)營(yíng)方式；在經(jīng)營(yíng)地域上，定位于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的地區(qū)；現(xiàn)代商業(yè)銀行的三大支柱業(yè)務(wù)是資產(chǎn)業(yè)務(wù)、負(fù)債業(yè)務(wù)和中間業(yè)務(wù)．實(shí)施“區(qū)域市場(chǎng)定位”，即立足于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)和大中城市；實(shí)施“行業(yè)市場(chǎng)定位”，即依托經(jīng)濟(jì)效益好、市場(chǎng)潛力大的行業(yè)；實(shí)施“客戶市場(chǎng)定位”，面向經(jīng)營(yíng)管理約束機(jī)制強(qiáng)、市場(chǎng)化程度高的經(jīng)濟(jì)成份，以股東企業(yè)為基礎(chǔ)，發(fā)展以機(jī)構(gòu)客戶為主的基本客戶群業(yè)務(wù)范圍吸收公眾存款，發(fā)放短期、中期和長(zhǎng)期貸款，辦理國(guó)內(nèi)外結(jié)算，辦理票據(jù)貼現(xiàn)，發(fā)行金融債券，代理發(fā)行、代理兌付、承銷(xiāo)政府債券，買(mǎi)賣(mài)政府債券，從事同業(yè)拆借，買(mǎi)賣(mài)、代理買(mǎi)賣(mài)外匯，提供信用證服務(wù)及擔(dān)保，代理收付款項(xiàng)及代理保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，提供保管箱服務(wù)，經(jīng)中國(guó)人民銀行批準(zhǔn)的其他業(yè)務(wù)。證券交易經(jīng)紀(jì)、證券私募、企業(yè)并購(gòu)、項(xiàng)目融資、風(fēng)險(xiǎn)投資、公司理財(cái)、投資咨詢、資產(chǎn)及基金管理、資產(chǎn)證券化、金融創(chuàng)新等。融資方式吸收存款發(fā)行股票和債券經(jīng)營(yíng)策略轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)觀念，在多樣化的業(yè)務(wù)領(lǐng)域?qū)ふ也煌氖袌?chǎng)定位、走出同質(zhì)化的經(jīng)營(yíng)格局；大力拓展中間業(yè)務(wù)，提高銀行服務(wù)水平；實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債多元化，運(yùn)用多樣化的資產(chǎn)負(fù)債工具、管理和分散風(fēng)險(xiǎn)；積極拓展新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)，加大中小企業(yè)貸款力度；努力推進(jìn)綜合化經(jīng)營(yíng)步伐。業(yè)務(wù)的多樣化。如今，投資銀行已經(jīng)完全跳出了傳統(tǒng)證券承銷(xiāo)與證券經(jīng)紀(jì)狹窄的業(yè)務(wù)框架，形成多元化的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)；國(guó)際化。對(duì)這世界經(jīng)濟(jì)、資本市場(chǎng)的一體化和信息通訊產(chǎn)業(yè)的飛速發(fā)展，業(yè)務(wù)全球化已經(jīng)成為投資銀行能否在激勵(lì)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中占領(lǐng)制高點(diǎn)的重要問(wèn)題。業(yè)務(wù)專業(yè)化。專業(yè)化分工協(xié)作是社會(huì)化大生產(chǎn)的必然要求，在整個(gè)金融體系多樣化發(fā)展過(guò)程中，投資銀行業(yè)務(wù)的專業(yè)化也成為必然。3資本市場(chǎng)相關(guān)的理論基礎(chǔ)3.1資本市場(chǎng)的概念資本市場(chǎng)（CapitalMarket）是金融市場(chǎng)的重要組成部分，資本市場(chǎng)是長(zhǎng)期資金市場(chǎng)，是指\o"證券融資"證券融資和經(jīng)營(yíng)一年以上的資金借貸和\o"證券交易"證券交易的場(chǎng)所，也稱中長(zhǎng)期資金市場(chǎng)，資本市場(chǎng)作為金融市場(chǎng)最重要的組成部分，在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)當(dāng)中發(fā)揮著不可替代的作用。資本市場(chǎng)上的市場(chǎng)活動(dòng)包括買(mǎi)賣(mài)股票和\o"債券"債券、\o"股份有限公司"股份有限公司提高其資本以及自然人貸款。資本市場(chǎng)可以分\o"一級(jí)市場(chǎng)"一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng),在一級(jí)市場(chǎng)上新的吸收資本的\o"證券發(fā)行"證券發(fā)行并被投資者需求；在二級(jí)市場(chǎng)上已經(jīng)發(fā)行的證券易手。3.2投資銀行與資本市場(chǎng)的關(guān)系【6】在全球經(jīng)濟(jì)迅猛發(fā)展的今天，資本市場(chǎng)作為金融市場(chǎng)的最重要的組成部分，發(fā)揮著越來(lái)越大的作用，而在國(guó)際資本市場(chǎng)的參與者當(dāng)中，投資銀行應(yīng)當(dāng)是最活躍、發(fā)展最迅速的。沒(méi)有投資銀行的努力和創(chuàng)新就沒(méi)有國(guó)際資本市場(chǎng)今日的繁榮。在發(fā)達(dá)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家中，投資銀行是資本市場(chǎng)的核心。這都是有投資銀行的特點(diǎn)決定的，在前面闡述投資銀行的功能時(shí)也有提到。3.2.1投資銀行是資本市場(chǎng)的中間人投資銀行憑借自己獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)——強(qiáng)大的資金實(shí)力、廣泛的業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)、規(guī)模化的經(jīng)營(yíng)、專業(yè)化的員工隊(duì)伍，幫助投資者投資于某個(gè)企業(yè)或行業(yè)，保證其資產(chǎn)保值增值，同時(shí)又為急需資金的籌資者尤其是新興企業(yè)籌得大量資金。投資銀行成為投資者和籌資者直接融資的媒介和橋梁，它以最短的時(shí)間、最低的成本把投資者手中的閑置資金轉(zhuǎn)移到籌資者手中，實(shí)現(xiàn)資金和資源的最優(yōu)配置。3.2.2投資銀行是中長(zhǎng)期資本運(yùn)營(yíng)的樞紐投資銀行為企業(yè)發(fā)行股票和中長(zhǎng)期債券，并充當(dāng)企業(yè)的財(cái)務(wù)顧問(wèn)，為企業(yè)的收購(gòu)兼并活動(dòng)提供中介服務(wù)。在美國(guó)，隨著企業(yè)發(fā)展和資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng)，美國(guó)企業(yè)在更大程度上依賴投資銀行解決長(zhǎng)期資金問(wèn)題，紐約的投資銀行在金融市場(chǎng)上扮演重要角色。而在發(fā)展中國(guó)家，國(guó)企逐步市場(chǎng)化的過(guò)程尤其需要投資銀行幫助其進(jìn)行中長(zhǎng)期融資，以支持重點(diǎn)企業(yè)的設(shè)備更新和技術(shù)改造。3.2.3投資銀行促進(jìn)金融工具的創(chuàng)新現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，投資者的風(fēng)險(xiǎn)觀念增強(qiáng)，投資決策日趨理性化，他們要求市場(chǎng)提供新的金融工具以最大限度地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、獲取收益。因此，投資銀行在開(kāi)展其業(yè)務(wù)時(shí)必然會(huì)考慮到投資者和籌資者的要求，體現(xiàn)資金盈利性、流動(dòng)性、風(fēng)險(xiǎn)性的最佳組合。而隨著投資銀行業(yè)務(wù)的拓展和深入，必然會(huì)產(chǎn)生期限不一、功能多樣的新型金融工具。3.3資本市場(chǎng)泡沫及形成機(jī)制3.3.1資本市場(chǎng)泡沫的概念泡沫用于資本市場(chǎng)，形容證券資產(chǎn)內(nèi)在價(jià)值的不足，其價(jià)格超過(guò)了合理水平，過(guò)高的價(jià)格遲早會(huì)像水汽中的泡沫一樣破裂下跌，概括地講，資本市場(chǎng)泡沫指的是在證券市場(chǎng)、中長(zhǎng)期信貸市場(chǎng)和衍生交易市場(chǎng)中，市場(chǎng)交易者對(duì)這些內(nèi)在價(jià)值上升的過(guò)度預(yù)期，造成了資產(chǎn)價(jià)格超過(guò)了有內(nèi)在價(jià)值支持的水平【7】。3.3.2資本市場(chǎng)泡沫的分類(lèi)按照資本市場(chǎng)泡沫出現(xiàn)的順序，資本市場(chǎng)上大致存在四級(jí)泡沫。一級(jí)泡沫，在證券市場(chǎng)中，證券發(fā)行與上市的溢價(jià)即一級(jí)泡沫。二級(jí)泡沫，在二級(jí)市場(chǎng)中，證券交易的差價(jià)收益即二級(jí)泡沫，其來(lái)源于買(mǎi)賣(mài)雙方對(duì)于證券的不同預(yù)期。三級(jí)泡沫來(lái)自上市公司的兼并收購(gòu)和重組。四級(jí)泡沫則主要來(lái)源于金融衍生品。3.3.3資本市場(chǎng)泡沫的形成機(jī)制引發(fā)我國(guó)資本市場(chǎng)泡沫最主要的原因是大量貨幣資金流入資本市場(chǎng)，引發(fā)流動(dòng)性過(guò)剩。這些資金一方面來(lái)自數(shù)量龐大的國(guó)際游資，另一方面則可歸因與當(dāng)前的國(guó)際金融危機(jī)和我國(guó)銀行貸款的增加。金融泡沫可以分為理性的與非理性的泡沫。當(dāng)一種或一系列資產(chǎn)在一個(gè)連續(xù)過(guò)程中陡然漲價(jià)，這稱為泡沫狀態(tài)。理性泡沫的形成機(jī)制。傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，在理性人假設(shè)的條件下，資產(chǎn)價(jià)格必然反映基礎(chǔ)價(jià)值，不可能出現(xiàn)泡沫。但研究結(jié)果表明，只要滿足一定的條件，即使投資只是理性的，投資者仍然有可能買(mǎi)入明知被高估的資產(chǎn)，之就是理性泡沫。理性泡沫必須按照一定的軌跡膨脹才可能滿足投資者的需求。在信息完全充分的條件下，只有存在無(wú)限個(gè)投資者才可能產(chǎn)生理性泡沫（無(wú)限性理性泡沫）；在信息不完全的情況下，投資者數(shù)量有限時(shí)也可能產(chǎn)生泡沫（有限性理性泡沫）。非理性泡沫的形成機(jī)制。由于外在環(huán)境的不確定性和投資者的認(rèn)識(shí)偏差，投資者會(huì)出現(xiàn)非理性的投資行為，從而導(dǎo)致市場(chǎng)價(jià)格與其內(nèi)在基礎(chǔ)價(jià)值的偏離，及非理性泡沫?？傊硇缘呐菽前殡S著經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，資產(chǎn)價(jià)格在一段時(shí)期連續(xù)上漲。非理性樂(lè)觀預(yù)期會(huì)加速價(jià)格上漲過(guò)程，同時(shí)減少價(jià)格增長(zhǎng)的時(shí)間，當(dāng)隨預(yù)期逆轉(zhuǎn)時(shí)出現(xiàn)價(jià)格暴跌，最后可能出現(xiàn)金融危機(jī)甚至是經(jīng)濟(jì)危機(jī)。3.5資本市場(chǎng)泡沫的衡量我國(guó)金融管理當(dāng)局出于對(duì)衍生金融交易風(fēng)險(xiǎn)的顧慮，以及歷史上一系列金融危機(jī)由衍生交易引發(fā)的教訓(xùn)，所以推遲了開(kāi)展此類(lèi)交易的日程。我國(guó)目前不存在衍生金融市場(chǎng)，所以衍生市場(chǎng)上金融泡沫度量問(wèn)題也就無(wú)從談起。近幾年來(lái)，由于我國(guó)GDP增長(zhǎng)率逐年回落以及市場(chǎng)約束問(wèn)題的突出，廠商部門(mén)的投資需求下降。國(guó)有商業(yè)銀行為了解決壞帳問(wèn)題以提高資產(chǎn)質(zhì)量，普遍加強(qiáng)了信貸資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)管理，甚至出現(xiàn)了“惜貸”的情況。這些新情況直接導(dǎo)致了金融體系中長(zhǎng)期貸款規(guī)模的萎縮，我國(guó)目前基本上不存在歷史上經(jīng)濟(jì)形勢(shì)過(guò)熱時(shí)曾經(jīng)出現(xiàn)的商業(yè)銀行過(guò)度放貸的問(wèn)題。在這種情況下，度量我國(guó)中長(zhǎng)期貸款市場(chǎng)的泡沫水平顯然不具備現(xiàn)實(shí)性和代表性。我國(guó)的證券市場(chǎng)近年來(lái)發(fā)展很快，但由于存在機(jī)構(gòu)投資者缺乏、信息披露等方面的問(wèn)題和投資工具單一等缺陷，屬于典型的投機(jī)市場(chǎng)。所以分析其中的泡沫水平具有相當(dāng)?shù)牡湫托?。進(jìn)一步講，證券市場(chǎng)由股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)組成。與債券相比，股票沒(méi)有投資期限且不能還本；股票收益完全取決于公司剩余利潤(rùn)的高低和股利分配政策，很不固定；另外，公司破產(chǎn)時(shí)，股東對(duì)公司財(cái)產(chǎn)的要求權(quán)也排在債權(quán)人之后，所以說(shuō)股票相對(duì)債券而言，投資收益具有很大的不確定性，其投資風(fēng)險(xiǎn)也遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于債券。股票所具有的這些特點(diǎn)，使得股票市場(chǎng)更符合本文分析證券市場(chǎng)泡沫的要求。所以，以下對(duì)中國(guó)證券市場(chǎng)泡沫的度量將圍繞股票市場(chǎng)展開(kāi)。3.5.1用“收入資本化定價(jià)法”計(jì)算股票泡沫水平證券產(chǎn)品投資價(jià)值高低的分析主要通過(guò)“收入資本化定價(jià)法”進(jìn)行，而且不同種類(lèi)的證券產(chǎn)品，盡管貼現(xiàn)方法不同，基本原理卻是相同的。即任何資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值（投資價(jià)值)都取決于持有該資產(chǎn)可能帶來(lái)的未來(lái)的現(xiàn)金流量收入。由于未來(lái)的現(xiàn)金流量取決于投資者的預(yù)測(cè)，其價(jià)值采取的是未來(lái)預(yù)期值的形式，因此需要利用貼現(xiàn)率將未來(lái)現(xiàn)金流量調(diào)整為現(xiàn)值。在選擇貼現(xiàn)率時(shí)，不僅要考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值，而且還應(yīng)該反映未來(lái)現(xiàn)金流的風(fēng)險(xiǎn)大小。內(nèi)在價(jià)值求出后，根據(jù)實(shí)際股價(jià)的觀測(cè)記錄，測(cè)量股價(jià)偏離內(nèi)在價(jià)值的程度，以此衡量泡沫水平的大小。收入資本化定價(jià)法的基本原理可用下面的數(shù)學(xué)公式表示:式中:v為資產(chǎn)的投資價(jià)值或者內(nèi)在價(jià)值；Ci為第i期的現(xiàn)金流量；r為貼現(xiàn)率，又稱資本化率。上述數(shù)學(xué)公式表明的只是收入資本化的最基本原理，在實(shí)際分析中，運(yùn)用收入資本化法計(jì)算股票投資價(jià)值，又可以分為不同的模型。3.5.2用市盈率測(cè)定股市泡沫水平市盈率就是單只股票的市價(jià)與其每股收益的比值。它實(shí)質(zhì)是股票的相對(duì)價(jià)格，可以直觀地反映出股票市價(jià)與盈利水平脫節(jié)的情況，是判斷股票價(jià)格合理性的重要指標(biāo)，也是對(duì)金融泡沫判斷有重大意義的指標(biāo)。市盈率＝普通股每股市場(chǎng)價(jià)格÷普通股每年每股盈利3.5.3用泡沫系數(shù)測(cè)定泡沫大小泡沫系數(shù)就是指股票市值增長(zhǎng)率與名義GDP增長(zhǎng)率的比值。當(dāng)其大于1時(shí)，說(shuō)明股票市場(chǎng)有泡沫成分；當(dāng)其小于1時(shí)，股票市場(chǎng)存在負(fù)泡沫。有學(xué)者對(duì)多個(gè)國(guó)家股票市場(chǎng)泡沫系數(shù)分析后，認(rèn)為對(duì)于成熟市場(chǎng)，泡沫系數(shù)在2-4之間較為合理；而對(duì)于新興的發(fā)展中國(guó)家來(lái)說(shuō)，則可適當(dāng)提高，一般可以達(dá)到成熟市場(chǎng)的兩倍。3.5.4托賓的“Q”說(shuō)在實(shí)際中我們也經(jīng)常用托賓的“Q”來(lái)衡量股票市場(chǎng)的泡沫。Q表示公司市價(jià)同其重置價(jià)值之比。Q值越高則意味著購(gòu)買(mǎi)一個(gè)公司比投資建立一個(gè)同樣的公司相對(duì)成本高，因而存在股票泡沫的可能性就越大。4投資銀行自營(yíng)業(yè)務(wù)對(duì)資本市場(chǎng)的影響機(jī)制4.1投資銀行的特點(diǎn)投資銀行的業(yè)務(wù)具有廣泛性、綜合性、專業(yè)性和創(chuàng)新性的特點(diǎn)。廣泛性是指現(xiàn)代投資銀行除一般不直接典型的商業(yè)銀行業(yè)務(wù)（存貸款、結(jié)算等）外，其它金融業(yè)務(wù)基本上都經(jīng)營(yíng)，業(yè)務(wù)范圍十分廣泛，傳統(tǒng)的證券和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)呈逐步收縮的態(tài)勢(shì)，創(chuàng)新性業(yè)務(wù)在總業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)中占有越來(lái)越大的比重。綜合性指為滿足客戶的多樣化需求，主要投資銀行開(kāi)始提供全方位、多樣化的綜合性服務(wù)，即一站式（OneStopShopping）服務(wù)，一些大券商還涉足非證券業(yè)項(xiàng)目。專業(yè)性指大型投資銀行在業(yè)務(wù)綜合化、多樣化發(fā)展的同時(shí)，集中精力在一項(xiàng)業(yè)務(wù)上努力擴(kuò)大市場(chǎng)份額，即朝著專業(yè)化方向發(fā)展，充分發(fā)揮自己的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)。創(chuàng)新性是最重要的，1977年美林公司開(kāi)辦現(xiàn)金管理賬戶（CMA），提供包括信用卡、即時(shí)貸款、簽發(fā)支票的便利、將出售證券的收入自動(dòng)投資于貨幣市場(chǎng)互助基金、聯(lián)合記賬等一整套的金融服務(wù)，揭開(kāi)了一場(chǎng)金融創(chuàng)新浪潮序幕。下面對(duì)投資銀行產(chǎn)品的幾個(gè)顯著特點(diǎn)進(jìn)行詳細(xì)論述。4.1.1產(chǎn)品大多集中于高風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期發(fā)展，投資銀行已形成的業(yè)務(wù)范圍十分廣泛，尤其是美國(guó)的投資銀行，業(yè)務(wù)品種齊全，產(chǎn)品和服務(wù)涵蓋股票、債券、基金、保險(xiǎn)、期貨及各種金融衍生產(chǎn)品，可以為政府、金融機(jī)構(gòu)、高收入的個(gè)人群體和公司等多種客戶群體提供多樣化和差異化的產(chǎn)品和服務(wù)，能夠滿足客戶各種層次和不同目的的投資需求。隨著固定收益產(chǎn)品、金融衍生品的流行和交易的飛速發(fā)展，在高利潤(rùn)的誘惑和激烈競(jìng)爭(zhēng)壓力下，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)過(guò)于集中于高風(fēng)險(xiǎn)的衍生品領(lǐng)域，不良資產(chǎn)過(guò)多。例如高盛公司在近年內(nèi)，直接股權(quán)投資和其他投資所獲占到其總收入的80%左右；雷曼兄弟所持有的很大一部分房產(chǎn)抵押債券都屬于第三級(jí)資產(chǎn)（Level3Assets），將30%－40%的難以出售的不良債券都留在了自己的資產(chǎn)表上。在市場(chǎng)情況好的年份，整個(gè)市場(chǎng)都在向上，市場(chǎng)流動(dòng)性泛濫，投資者被樂(lè)觀情緒所蒙蔽，巨大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)給美國(guó)投資銀行帶來(lái)了巨大的收益，在對(duì)大量金融衍生品的交易中，美國(guó)投行賺取了大量利潤(rùn)。例如高盛和摩根斯坦利兩家投行在過(guò)去十幾年中每年的平均凈資產(chǎn)回報(bào)率高達(dá)20%左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出商業(yè)銀行12%－13%的回報(bào)率。2007年高盛在衍生品和資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中的交易比例很大，有80%左右的利潤(rùn)來(lái)源于自營(yíng)等投資業(yè)務(wù)。可是，當(dāng)市場(chǎng)崩潰的時(shí)候，高風(fēng)險(xiǎn)的衍生品領(lǐng)域的投資將風(fēng)險(xiǎn)成數(shù)十倍的放大，某一領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)就轉(zhuǎn)化為系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，使得美國(guó)投資銀行難逃厄運(yùn)。4.1.2自有資產(chǎn)少，負(fù)債率高美國(guó)的投資銀行相對(duì)于綜合性銀行，自有資本和資本充足率更低。為籌集資金擴(kuò)大業(yè)務(wù)量，大多用很少的自有資本和大量借貸的方法來(lái)維持業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)的資金需求，借貸越多，自有資本越少，杠桿率就越大。如美林的杠桿率為28倍，摩根士丹利的為30倍，雷曼兄弟宣布進(jìn)入破產(chǎn)保護(hù)時(shí)，其負(fù)債高達(dá)6130億美元，負(fù)債權(quán)益比是6130：260。這些負(fù)債都是從客戶或者其他基金借入的大量資金。高杠桿要求較高的流動(dòng)性與之相匹配，在市場(chǎng)較為寬松時(shí)，尚可通過(guò)貨幣市場(chǎng)融資來(lái)填補(bǔ)交易的資金缺口，而一旦自身財(cái)務(wù)狀況出現(xiàn)惡化風(fēng)險(xiǎn)，公司持有大量的流動(dòng)性很低的資產(chǎn)，評(píng)級(jí)公司則降低其評(píng)級(jí)，融資成本將不可避免的上升，造成投資銀行無(wú)法融資維持流動(dòng)性，貝爾斯登便是因此遭擠兌而倒下。同樣，評(píng)級(jí)公司降低雷曼兄弟的評(píng)級(jí)，也是其徹底破產(chǎn)的重要因素。4.1.3產(chǎn)品遠(yuǎn)離實(shí)體經(jīng)濟(jì)美國(guó)投資銀行在混業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展模式下，已經(jīng)遠(yuǎn)離了金融中介這一基本職能。投資銀行過(guò)去主要為企業(yè)充當(dāng)財(cái)務(wù)顧問(wèn)和為擬上市企業(yè)承擔(dān)保薦、股票承銷(xiāo)等職能，但近十多年來(lái)，投資銀行領(lǐng)導(dǎo)了美國(guó)的金融創(chuàng)新的主流，各種新的籌資工具和風(fēng)險(xiǎn)管理方式幾乎都是由投資銀行首先推出的。各種金融衍生品和證券化產(chǎn)品在美國(guó)資本市場(chǎng)上非常多，衍生產(chǎn)品鏈條非常長(zhǎng)，通過(guò)柜臺(tái)交易（OTC）受到的監(jiān)管很少，只要出現(xiàn)對(duì)手方買(mǎi)，能夠成交就行。金融機(jī)構(gòu)無(wú)節(jié)制的“創(chuàng)新”，把次級(jí)債券不斷拆分、組合，原有的有限的金融資產(chǎn)已經(jīng)被更多的金融產(chǎn)品所覆蓋，金融衍生品鏈條不斷被拉長(zhǎng)。過(guò)度的衍生產(chǎn)品與基礎(chǔ)資產(chǎn)越離越遠(yuǎn)，基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和收益特征完全被掩蓋，投資者甚至其他參與者難以有足夠的數(shù)據(jù)和資料來(lái)評(píng)估基礎(chǔ)資產(chǎn)和衍生產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)狀況和內(nèi)在價(jià)值。危機(jī)爆發(fā)前各金融機(jī)構(gòu)為追逐高額利潤(rùn)的短期利益，紛紛參加到復(fù)雜金融衍生品的創(chuàng)設(shè)、交易和投機(jī)中，金融衍生工具過(guò)于復(fù)雜，銷(xiāo)售鏈條過(guò)長(zhǎng)，所有參與者都忽視了必要的風(fēng)險(xiǎn)控制，使得很多復(fù)雜產(chǎn)品尤其是金融衍生品的市場(chǎng)交易與其分散金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的初衷互不相關(guān)，虛擬經(jīng)濟(jì)脫離了實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需求。這就違背了虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)必須保持一定的適度比例、基礎(chǔ)金融資產(chǎn)是金融創(chuàng)新產(chǎn)品存在和發(fā)展的前提這一經(jīng)濟(jì)學(xué)基本規(guī)律，當(dāng)基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量下降時(shí)，過(guò)度的創(chuàng)新最終轉(zhuǎn)變?yōu)榻鹑谖C(jī)的傳導(dǎo)、放大工具。4.2中外投資銀行的比較（1）投資規(guī)模從規(guī)模上看，普遍規(guī)模較小，抵御市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的能力較弱。截至2000年底，美林證券的凈資產(chǎn)為725.69億美元，折人民幣6023億元，同期我國(guó)證券公司中排名第一的海通證券凈資產(chǎn)僅為人民幣53.4億元。我國(guó)101家證券公司的凈資產(chǎn)合計(jì)與總資產(chǎn)合計(jì)分別為652億元、5753億元，比不上國(guó)際排名第九的德意志布朗證券的相關(guān)指標(biāo)，其差距可見(jiàn)一斑。（2）資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)在資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)方面，截至2000年底，富達(dá)投資公司、美林、摩根斯丹利、高盛管理的資產(chǎn)總額為8864億、5567億、4717億、2578億美元，而同期我國(guó)所有基金管理公司管理的總資產(chǎn)規(guī)模還不到1000億人民幣。（3）證券承銷(xiāo)業(yè)務(wù)在證券承銷(xiāo)業(yè)務(wù)方面，我國(guó)的市場(chǎng)容量較小，歷年來(lái)股票市場(chǎng)最高的年籌資額僅為1500億元人民幣，而1999年一年高盛證券承銷(xiāo)美國(guó)國(guó)內(nèi)普通股金額就高達(dá)337億美元，超過(guò)我國(guó)整體市場(chǎng)融資年度最高水平。（4）實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)在實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)方面，在以利潤(rùn)指標(biāo)排名的世界500強(qiáng)的名單中尚沒(méi)有中國(guó)證券公司的名字。2000年我國(guó)101家證券公司共實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)240億元人民幣，相當(dāng)于高盛一家公司當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)30.67億美元，不及美林37.84億美元和摩根斯丹利的54.56億美元，2000年在我國(guó)證券公司中名列利潤(rùn)總額第一的海通證券實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)折合1.83億美元，而同年野村證券利潤(rùn)為14.17億美元。（5）業(yè)務(wù)機(jī)構(gòu)在業(yè)務(wù)機(jī)構(gòu)上，國(guó)內(nèi)投資銀行明顯雷同，主要集中在一級(jí)市場(chǎng)的承銷(xiāo)業(yè)務(wù)、二級(jí)市場(chǎng)的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和自營(yíng)業(yè)務(wù)中，業(yè)務(wù)品種單一，創(chuàng)新能力不足，企業(yè)并購(gòu)、資產(chǎn)證券化、金融工程等現(xiàn)代金融業(yè)務(wù)還有待開(kāi)拓。又如：1999年我國(guó)證券公司委托買(mǎi)賣(mài)傭金收入在營(yíng)業(yè)收入中的比重平均為48.76%，而美國(guó)為15.98%，表明國(guó)內(nèi)證券公司的營(yíng)業(yè)收入過(guò)于倚重傳統(tǒng)業(yè)務(wù)。另外，我國(guó)前5大證券公司交易收入（主要是股票自營(yíng)收入）占營(yíng)業(yè)收入的比重為32.18%，美國(guó)平均為19.86%。（6）風(fēng)險(xiǎn)控制能力在風(fēng)險(xiǎn)控制能力上，國(guó)內(nèi)投資銀行均有待提高。例如：1999年國(guó)內(nèi)5大證券公司應(yīng)收賬款占流動(dòng)資產(chǎn)的比例平均為18.15%，處于偏高水平，部分證券公司應(yīng)收款比率已超過(guò)開(kāi)展正常業(yè)務(wù)的需要，嚴(yán)重制約公司的發(fā)展。國(guó)際著名證券公司在拓展業(yè)務(wù)的同時(shí)，往往加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)。美林、高盛、JP摩根等都建立了一套以VAR（風(fēng)險(xiǎn)量化技術(shù)）為核心的風(fēng)險(xiǎn)控制體系，運(yùn)用壓力測(cè)度、蒙特卡羅模擬等現(xiàn)代金融技術(shù)管理風(fēng)險(xiǎn)，并隨市場(chǎng)的發(fā)展不斷地調(diào)整，完善的風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)確保了高質(zhì)量的資產(chǎn)。（7）法人治理結(jié)構(gòu)在法人治理結(jié)構(gòu)上，由于股本結(jié)構(gòu)高度國(guó)有化，國(guó)內(nèi)投資銀行難以真正形成完善的治理結(jié)構(gòu)，這樣就使我國(guó)證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)在與以利潤(rùn)為中心的商業(yè)性外資機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)中，處于一種體制束縛的地位。而國(guó)際著名投資銀行如高盛、美林、野村等都已上市，建立了較為完善的法人治理結(jié)構(gòu)。4.3投資銀行自營(yíng)業(yè)務(wù)對(duì)資本市場(chǎng)泡沫效應(yīng)的影響投資銀行的資金規(guī)模不斷擴(kuò)大、業(yè)務(wù)覆蓋全球、掌握大量信息，這些特點(diǎn)都為投資銀行開(kāi)展自營(yíng)業(yè)五打下了很好的基礎(chǔ)。但是投資銀行一度的盲目擴(kuò)大自營(yíng)業(yè)務(wù)對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生了負(fù)面影響，引起資本市場(chǎng)泡沫效應(yīng)。投資銀行也就成為了資本市場(chǎng)泡沫的助推器。4.3.1自營(yíng)業(yè)務(wù)與資本市場(chǎng)泡沫的關(guān)系投資銀行在一級(jí)市場(chǎng)證券承銷(xiāo)中的自營(yíng)業(yè)務(wù)收益直接來(lái)自一級(jí)泡沫，通常情況下，不管企業(yè)是首次發(fā)售還是再融資，投資銀行在一級(jí)市場(chǎng)中的承銷(xiāo)自營(yíng)與其余額包銷(xiāo)方式密切相關(guān)，因此投資銀行在給證券定價(jià)過(guò)程中就應(yīng)該考慮承銷(xiāo)自營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)。投資銀行在二級(jí)市場(chǎng)的自營(yíng)投資業(yè)務(wù)收益直接來(lái)自二級(jí)泡沫，由于投資銀行具有資金、人才以及與上市公司聯(lián)系較多等諸多優(yōu)勢(shì)，因此其會(huì)依據(jù)法律并根據(jù)自身承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)能力，運(yùn)用部分自有資金和合法籌集的而資金用于二級(jí)市場(chǎng)中的兒子英投資，自營(yíng)投資業(yè)務(wù)直接參與二級(jí)泡沫的分配?！芭菽笨偸翘幱谝环N運(yùn)動(dòng)狀態(tài)——要么增長(zhǎng)，要么萎縮。在內(nèi)在價(jià)值不變的條件下，“泡沫”增長(zhǎng)過(guò)度必然導(dǎo)致萎縮，“泡沫”萎縮過(guò)度也會(huì)引起“泡沫”增長(zhǎng)，證券價(jià)格總要圍繞其內(nèi)在價(jià)值上下波動(dòng)，這是客觀規(guī)律。在極端情況下，甚至?xí)霈F(xiàn)“泡沫”破滅，一旦“泡沫”破滅往往會(huì)給參與者和其他人帶來(lái)災(zāi)難。筆者認(rèn)為，適度的“泡沫”是證券市場(chǎng)賴以存在的先決條件，只有當(dāng)價(jià)格嚴(yán)重偏離其內(nèi)在價(jià)值時(shí)，“泡沫”才對(duì)市場(chǎng)不利。一般而言，人們總是樂(lè)于接受“泡沫”的增長(zhǎng)，而不希望“泡沫”萎縮和破滅?！芭菽背霈F(xiàn)于證券交易活動(dòng)，但不是憑空產(chǎn)生，它產(chǎn)生于上市公司未來(lái)預(yù)期收益的貼現(xiàn)與其資產(chǎn)凈值的差額，因此上市公司業(yè)績(jī)是“泡沫”得以維持的基礎(chǔ)。在一個(gè)投機(jī)猖獗、平均市盈率太高、證券“泡沫”太虛的市場(chǎng)當(dāng)中，投資者常常誠(chéng)惶誠(chéng)恐，有一種“十鳥(niǎo)在林不如一鳥(niǎo)在手”的感覺(jué)。但是，在一個(gè)信息充分、運(yùn)作規(guī)范和流動(dòng)高效的證券市場(chǎng)里，作為理性投資者，如果證券有著優(yōu)良的業(yè)績(jī)支撐，遇到暫時(shí)的價(jià)格下跌，大可不必驚慌，長(zhǎng)期持有應(yīng)是上策。4.3.2投資銀行對(duì)泡沫的貢獻(xiàn)投資銀行作為金融中介機(jī)構(gòu)，是為廣大投資者和籌資者服務(wù)的，其使命就在于正確認(rèn)識(shí)并把握證券市場(chǎng)運(yùn)行的客觀規(guī)律，憑借自身資本與專業(yè)優(yōu)勢(shì)，不斷創(chuàng)造出有效證券“泡沫”，為投資者和籌資者同時(shí)也為自己謀求最大的“泡沫”收益。投資銀行創(chuàng)造有效“泡沫”的方法有兩種：一是價(jià)值發(fā)現(xiàn)，二是價(jià)值創(chuàng)造。在實(shí)踐中，一些人由于眼光獨(dú)到，在價(jià)值嚴(yán)重低估時(shí)先人一步發(fā)現(xiàn)某只股票的潛在價(jià)值，獲得了較多的“泡沫”收益；另一些人可能一邊“吹大”市場(chǎng)“泡沫”，一邊幫助上市公司改造和重組，提升了上市公司業(yè)績(jī)，使“泡沫”不斷“填實(shí)”，因此獲利更多?？梢?jiàn)“吹大”“泡沫”和“填實(shí)”“泡沫”是統(tǒng)一的。例如某上市公司總股本1個(gè)億，其中未流通國(guó)有股5000萬(wàn)股，流通股5000萬(wàn)股，市價(jià)20元，凈資產(chǎn)為0。投資銀行對(duì)其實(shí)施資產(chǎn)重組，首先請(qǐng)政府出面將某一國(guó)有企業(yè)的1個(gè)億優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)按每股2元折算成5000萬(wàn)股，與上市公司中的5000萬(wàn)股國(guó)有股等額置換；然后向原來(lái)的公眾股東定向增發(fā)新股5000萬(wàn)股，發(fā)行價(jià)10元/每股，新股上市后除權(quán)價(jià)＝(20＋0.5×10)÷1.5＝16.67元。上市公司從市場(chǎng)中拿到5億元，共獲得6億元資產(chǎn)，這時(shí)每股凈資產(chǎn)變?yōu)?元，置換進(jìn)來(lái)的1億元國(guó)有資產(chǎn)賬面價(jià)值2億元，增值100%。有朝一日若按照凈資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)行回購(gòu)，國(guó)有資產(chǎn)可以變現(xiàn)并實(shí)現(xiàn)增值。假定在政府給予的各種優(yōu)惠政策下，上市公司運(yùn)用這6個(gè)億資產(chǎn)投資于某高科技項(xiàng)目，預(yù)期一年可獲收益7500萬(wàn)元(凈資產(chǎn)收益率為12.5%)，即每股收益0.5元。若按60倍市盈率計(jì)算，此股票應(yīng)該定價(jià)為30元。實(shí)施此方案，不僅原來(lái)的公眾投資者爭(zhēng)相認(rèn)購(gòu)新股，而且新股上市還會(huì)走出一波強(qiáng)勁的填權(quán)與上揚(yáng)行情。這是一個(gè)在填實(shí)“泡沫”的同時(shí)又吹大“泡沫”的典型例子。投資銀行不僅要?jiǎng)?chuàng)造有效“泡沫”，而且還要促進(jìn)“泡沫”收益的公平、合理分配。當(dāng)然，在現(xiàn)實(shí)市場(chǎng)中一些機(jī)構(gòu)利用資金和信息優(yōu)勢(shì)，以資本運(yùn)作為名，大行證券欺詐之實(shí)，創(chuàng)造了一時(shí)的虛假市場(chǎng)繁榮，也導(dǎo)演了瞬間的“泡沫”破滅，結(jié)果既破壞了正常的市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)則，也坑害了廣大中小投資者，這是與真正的投資銀行的行為準(zhǔn)則背道而馳的。4.3.3投資銀行在創(chuàng)造泡沫中的缺陷投資銀行的歷史使命在于不斷創(chuàng)新，以創(chuàng)造有效證券“泡沫”。作為正在成長(zhǎng)中的我國(guó)投資銀行，其業(yè)務(wù)開(kāi)拓及全部活動(dòng)的重心就不能不圍繞創(chuàng)造證券“泡沫”展開(kāi)。近10年來(lái)，我國(guó)投資銀行從無(wú)到有，在發(fā)展證券市場(chǎng)和推動(dòng)國(guó)企改革等方面成就顯著，但是從創(chuàng)造有效“泡沫”的角度看，我國(guó)投資銀行在業(yè)務(wù)創(chuàng)新方面確實(shí)還存在諸多亟待改進(jìn)的地方。首先，我國(guó)投資銀行業(yè)務(wù)范圍狹窄，必須盡快擴(kuò)大業(yè)務(wù)范圍，進(jìn)一步擴(kuò)大盈利能力。我國(guó)各類(lèi)證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)主要局限于證券承銷(xiāo)、證券經(jīng)紀(jì)和二級(jí)市場(chǎng)的自營(yíng)投資等三大傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，由于長(zhǎng)期以來(lái)人們認(rèn)識(shí)上的局限，導(dǎo)致投資銀行對(duì)其他各種創(chuàng)新業(yè)務(wù)或是涉及不夠，或是根本沒(méi)有涉及，因此影響到我國(guó)投資銀行業(yè)的盈利能力、資本規(guī)模以及業(yè)務(wù)創(chuàng)新能力的迅速提高。隨著臨近加入WTO，筆者認(rèn)為必須盡快提高業(yè)內(nèi)人士對(duì)投資銀行功能及其業(yè)務(wù)范圍的認(rèn)識(shí)，通過(guò)立法和制定相關(guān)政策為投資銀行開(kāi)拓新業(yè)務(wù)提供必要的規(guī)范和保障。第二，雖然在分享一級(jí)“泡沫”方面已積累了不少經(jīng)驗(yàn)，但我國(guó)投資銀行主要依靠獲取承銷(xiāo)手續(xù)費(fèi)，證券承銷(xiāo)業(yè)務(wù)還處于較低水平。雖然目前有些券商已介入一級(jí)市場(chǎng)新股配售和引入戰(zhàn)略投資者等工作，但金融創(chuàng)新仍然不多。由于證券承銷(xiāo)傭金收入極其微薄，如果投資銀行一級(jí)市場(chǎng)業(yè)務(wù)僅僅局限于承銷(xiāo)手續(xù)費(fèi)，則勢(shì)必影響其整體創(chuàng)利能力。今后我國(guó)投資銀行在承銷(xiāo)新股時(shí)應(yīng)該具有“綜合開(kāi)發(fā)”意識(shí)，要搞產(chǎn)品的“深度加工”，在獲取承銷(xiāo)傭金的同時(shí)，不應(yīng)放棄與其他投資者共享新股上市的溢價(jià)收益。第三，在分享二級(jí)“泡沫”方面，我國(guó)投資銀行的證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)由于以單個(gè)證券營(yíng)業(yè)部為經(jīng)營(yíng)單位，力量過(guò)于分散和弱小，加之未能得到各項(xiàng)綜合業(yè)務(wù)的配合與支持，目前我國(guó)證券營(yíng)業(yè)部主要依賴傳統(tǒng)項(xiàng)目的服務(wù)，缺乏整體創(chuàng)新能力，尤其是在開(kāi)發(fā)機(jī)構(gòu)客戶方面顯得力不從心。今后機(jī)構(gòu)投資者證券交易份額將越來(lái)越大，這對(duì)證券營(yíng)業(yè)部不可避免構(gòu)成嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，因此投資銀行應(yīng)專門(mén)設(shè)立機(jī)構(gòu)客戶服務(wù)部，加大機(jī)構(gòu)客戶開(kāi)發(fā)與服務(wù)力度。如此同時(shí)，證券監(jiān)管部門(mén)應(yīng)該抓緊研究投資銀行為客戶信用交易提供融資的有關(guān)法規(guī)和政策，適時(shí)推出客戶融資融券業(yè)務(wù)。第四，我國(guó)投資銀行應(yīng)積極參與創(chuàng)造和分享三級(jí)“泡沫”。通過(guò)企業(yè)兼并收購(gòu)創(chuàng)造三級(jí)“泡沫”是投資銀行的核心業(yè)務(wù)之一，我國(guó)投資銀行在這方面還較為薄弱。目前不少券商將兼并收購(gòu)部隸屬于投資銀行部，這顯然不妥。我國(guó)券商的投資銀行部實(shí)質(zhì)上應(yīng)稱作企業(yè)融資部。企業(yè)融資部主要是創(chuàng)造一級(jí)“泡沫”的，而兼并收購(gòu)部主要?jiǎng)?chuàng)造三級(jí)“泡沫”，不應(yīng)混為一體。在國(guó)際上，市場(chǎng)對(duì)投資銀行的評(píng)價(jià)，不僅要看其一級(jí)市場(chǎng)的證券承銷(xiāo)金額和二級(jí)市場(chǎng)的證券交易金額排名，而且要看其撮合并購(gòu)的成交金額排名，并且后者越來(lái)越成為投資銀行實(shí)力和品牌的標(biāo)志。近年來(lái)，我國(guó)上市公司資產(chǎn)重組花樣翻新，市場(chǎng)參與者獲益匪淺，但也出現(xiàn)了不規(guī)范做法。目前國(guó)內(nèi)個(gè)別券商在開(kāi)拓企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)方面已邁出較大步伐，但由于融資渠道不暢，金融創(chuàng)新工具有限，從而影響了此項(xiàng)業(yè)務(wù)的深入開(kāi)展。第五，創(chuàng)造條件參與創(chuàng)造和分享四級(jí)“泡沫”。在這方面，一些券商已未雨綢繆，開(kāi)始人才培訓(xùn)和業(yè)務(wù)準(zhǔn)備工作。但受制于市場(chǎng)環(huán)境的限制，目前我國(guó)證券市場(chǎng)還沒(méi)有開(kāi)設(shè)金融期貨、期權(quán)交易品種，法律也不允許證券公司開(kāi)展此項(xiàng)業(yè)務(wù)。筆者認(rèn)為，應(yīng)該盡快改變這種被動(dòng)局面。第六，進(jìn)一步拓寬融資渠道，提高投資銀行的資金營(yíng)運(yùn)能力。資金融通是資本市場(chǎng)生存與發(fā)展之命脈，各級(jí)證券“泡沫”的創(chuàng)造無(wú)一不是以雄厚資金保障為前提的。國(guó)際投資銀行在創(chuàng)造一級(jí)、二級(jí)、三級(jí)和四級(jí)“泡沫”的過(guò)程中，都已廣泛地介入為客戶提供融資支持，在幫助客戶順利實(shí)施項(xiàng)目的同時(shí)也分享了收益。相比之下，我國(guó)解決券商融資的問(wèn)題目前雖然已有不小的進(jìn)展，已允許部分券商進(jìn)入銀行間資金拆借市場(chǎng)，但是對(duì)各類(lèi)證券投資和融資客戶的資金融通業(yè)務(wù)還沒(méi)有開(kāi)始，這種狀況大大限制了投資銀行業(yè)務(wù)向深層次發(fā)展。5投資銀行正確發(fā)展的措施及趨勢(shì)5.1從獨(dú)立投行模式走向全能銀行模式華爾街五大投資銀行的破產(chǎn)、轉(zhuǎn)型或被收購(gòu)，標(biāo)志著盛極一時(shí)的美國(guó)獨(dú)立投行模式的淡去，也意味著自1930年以來(lái)分業(yè)經(jīng)營(yíng)體系的徹底瓦解，混業(yè)經(jīng)營(yíng)趨勢(shì)將進(jìn)一步增強(qiáng)。混業(yè)經(jīng)營(yíng)之后，未來(lái)美國(guó)投資銀行在嚴(yán)格的監(jiān)管框架下將在一定程度上失去高效率和靈活性，當(dāng)然全能銀行模式也將使美國(guó)投行的穩(wěn)健性和抗風(fēng)險(xiǎn)能力進(jìn)一步增強(qiáng)。獨(dú)立的投資銀行模式將會(huì)終結(jié)，大型存款類(lèi)銀行將重新占據(jù)國(guó)際金融業(yè)的主導(dǎo)地位，全能型、綜合化的銀行發(fā)展模式將得到加強(qiáng)，混業(yè)經(jīng)營(yíng)模式已成為國(guó)際金融業(yè)不可逆轉(zhuǎn)的發(fā)展潮流和趨勢(shì)。5.2去杠桿化使杠桿比率結(jié)構(gòu)性下降高杠桿率是美國(guó)投行倒閉的罪魁禍?zhǔn)住＝鹑谖C(jī)的爆發(fā)從根本上改變了投資銀行對(duì)高杠桿率的看法，加上監(jiān)管趨嚴(yán)，投資銀行紛紛通過(guò)降低融資融券規(guī)模、削減自營(yíng)業(yè)務(wù)等方式大規(guī)模降低杠桿比率。目前，美國(guó)部分投資銀行的“去杠桿化”過(guò)程已基本結(jié)束，摩根士丹利和高盛的杠桿率已降至13到14倍?！叭ジ軛U化”標(biāo)志著美國(guó)投行杠桿比率結(jié)構(gòu)性下降這一長(zhǎng)期趨勢(shì)的開(kāi)始，但隨著市場(chǎng)形勢(shì)的穩(wěn)定以及新商機(jī)的涌現(xiàn)，未來(lái)總體杠桿比率可能有所回升。5.3業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)與營(yíng)利模式將發(fā)生轉(zhuǎn)變危機(jī)所引發(fā)的全球金融海嘯嚴(yán)重沖擊了美國(guó)投資銀行的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)模式。從目前來(lái)看，華爾街各家投行均在降低其自營(yíng)交易業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)，本金交易與投資業(yè)務(wù)明顯收縮，信貸資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品如CMBS的規(guī)模將進(jìn)一步萎縮。此外市值縮水導(dǎo)致資產(chǎn)管理規(guī)模下降，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向低利潤(rùn)率產(chǎn)品傾斜，使得美國(guó)投行的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)也面臨一定挑戰(zhàn)。短期內(nèi)，并購(gòu)及承銷(xiāo)業(yè)務(wù)將表現(xiàn)不佳。但這并非常態(tài)，未來(lái)投資銀行業(yè)務(wù)以及資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的核心地位依然難以改變?？偟膩?lái)說(shuō)，投資銀行業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)以及傳統(tǒng)低風(fēng)險(xiǎn)、增長(zhǎng)穩(wěn)定的業(yè)務(wù)將成為美國(guó)投行未來(lái)的主要收入來(lái)源。5.4公司治理結(jié)構(gòu)中受行政干預(yù)的程度加大次貸危機(jī)之后，美國(guó)大投行的杠桿比率大幅下降，通過(guò)高杠桿化提升盈利的策略將改變，凈資產(chǎn)占資金來(lái)源的比例必將上升。這導(dǎo)致在公司治理方面，管理層將更多地從穩(wěn)健角度保護(hù)股東、債權(quán)人等相關(guān)主體的利益。另外由于美國(guó)政府在本輪危機(jī)中充當(dāng)了擔(dān)保、資產(chǎn)注入等救援者的角色，從而使得美國(guó)政府成為美國(guó)投行隱形的債權(quán)人和股東。因此，美國(guó)投行在未來(lái)的公司治理結(jié)構(gòu)中受行政干預(yù)的程度將會(huì)加大。5.5金融危機(jī)后大投行壟斷格局將逐步削弱美國(guó)投資銀行業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)特性決定了較高的市場(chǎng)集中度，危機(jī)的爆發(fā)使美國(guó)政府意識(shí)到少數(shù)超大