基礎(chǔ)化工行業(yè)2023年投資策略分析報(bào)告：庫(kù)存周期復(fù)蘇

證券研究報(bào)告庫(kù)存周期尾聲，分化復(fù)蘇——基礎(chǔ)化工行業(yè)2023年中期策略行業(yè)評(píng)級(jí)：中性2023年6月9日01

行業(yè)回顧：需求轉(zhuǎn)弱疊加產(chǎn)能釋放，行業(yè)景氣快速回落02行業(yè)展望：庫(kù)存周期有望見底，看好結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)投資策略：看好地產(chǎn)竣工鏈、粘膠和輪胎，看好新材料進(jìn)口替代030405目錄重點(diǎn)公司推薦C

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S風(fēng)險(xiǎn)提示201行業(yè)回顧：需求轉(zhuǎn)弱疊加產(chǎn)能釋放，行業(yè)景氣快速回落31.1

景氣下行，價(jià)格沖高回落圖：化工行業(yè)23Q1營(yíng)收和利潤(rùn)同比下滑圖：基礎(chǔ)化工指數(shù)年初至今下跌約8%?

年初至今，申萬(wàn)基礎(chǔ)化工指數(shù)下跌約8%，顯著跑輸滬深300。超額收益(%)申萬(wàn)基礎(chǔ)化工（%）滬深300（%）營(yíng)業(yè)收入（億元）凈利潤(rùn)（億元）營(yíng)收增速（%）凈利潤(rùn)增速（%）100%70%60%50%40%30%20%10%0%?

2023Q1，基礎(chǔ)化工行業(yè)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收和利潤(rùn)5021和340億元，同比下降5.78%和46.31%

。銷

售

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及

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利

率

分

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為17.34%和7.14%，較22年繼續(xù)下行。25,00020,00015,00010,0005,0000150%100%50%0%80%60%40%20%0%-5.78%-20%-40%-60%-10%-20%-30%-46.31%-50%?

化工行業(yè)PPI和CCPI繼續(xù)高位回落，其中CCPI6月跌至4289點(diǎn)，較年初跌10.85%，同比跌28.34%-100%圖：化工行業(yè)毛利率及凈利率下行圖：化工PPI持續(xù)回落圖：化工品價(jià)格指數(shù)快速下跌40%30%20%10%0%7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000PPI:化學(xué)纖維制造業(yè):當(dāng)月同比銷售毛利率（%）銷售凈利率（%）PPI:化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè):當(dāng)月同比PPI:橡膠和塑料制品業(yè):當(dāng)月同比25%20%15%10%5%17.34%7.14%4,289-3%-4%-10%-20%-10%0%l資料

：wind，浙商證券研究所

截至2023年6月2日1.2

內(nèi)需不振圖：地產(chǎn)竣工累計(jì)同比增速較高圖：汽車產(chǎn)量增長(zhǎng)放緩價(jià)格見頂回落，內(nèi)需主要受地產(chǎn)、汽車、紡織服裝等增長(zhǎng)放緩所致。房屋新開工面積:累計(jì)同比房屋施工面積:累計(jì)同比房屋竣工面積:累計(jì)同比中國(guó)汽車產(chǎn)量（萬(wàn)輛）增速（%）35003000250020001500100050050%40%30%20%10%0%80%60%40%20%0%18.8%-5.6%-20%-40%-60%-21.2%-10%-20%0圖：紡織服裝行業(yè)增速回落圖：低基數(shù)下家電產(chǎn)量增速回升空調(diào):產(chǎn)量:累計(jì)同比家用電冰箱:產(chǎn)量:累計(jì)同比紡織服裝、服飾業(yè)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)營(yíng)收同比（%）家用洗衣機(jī):產(chǎn)量:累計(jì)同比100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%30%20%10%0%15%11%-8.40%12%-10%-20%-30%-40%-20.00%-40.00%-60.00%5l資料：wind，浙商證券研究所1.3

出口增速放緩美國(guó)批發(fā)商庫(kù)存銷售比自2021年下半年開始持續(xù)回升，目前仍處相對(duì)高位，庫(kù)存壓力較大。中國(guó)化工行業(yè)去年以來(lái)出口交貨值增速持續(xù)下滑，其中化學(xué)原料及制品、橡膠和塑料在23年前四月均為負(fù)增長(zhǎng)。圖：美國(guó)庫(kù)存消費(fèi)比數(shù)據(jù)顯示庫(kù)存壓力上升圖：中國(guó)化工行業(yè)出口增速見頂回落3.02.01.00.07.0出口交貨值:化學(xué)原料及制品累計(jì)同比出口交貨值:橡膠和塑料累計(jì)同比出口交貨值:化學(xué)纖維累計(jì)同比美國(guó):批發(fā)商庫(kù)存銷售比:耐用品:汽車及汽車零件和用品6.05.04.03.02.01.00.060%50%40%30%20%10%0%美國(guó):批發(fā)商庫(kù)存銷售比:耐用品:電氣和電子產(chǎn)品美國(guó):批發(fā)商庫(kù)存銷售比:非耐用品:化學(xué)品及有關(guān)產(chǎn)品-10%-20%-30%美國(guó):批發(fā)商庫(kù)存銷售比:耐用品:家具及家居擺設(shè)美國(guó):批發(fā)商庫(kù)存銷售比:非耐用品:服裝及服裝面料（右軸）6l資料：wind，浙商證券研究所1.4

投資增速維持高位，產(chǎn)能壓力加大前4月化學(xué)原料與制品行業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額同比增長(zhǎng)15.5%，化學(xué)纖維同比下滑9.3%23年1季報(bào)基礎(chǔ)化工板塊上市公司固定資產(chǎn)同比增長(zhǎng)21.2%，在建工程出現(xiàn)同比下滑16.7%圖：化工行業(yè)固定資產(chǎn)投資增速處于相對(duì)高位圖：上市公司固定資產(chǎn)同比增長(zhǎng)21%中國(guó):固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè):累計(jì)同比中國(guó):固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):化學(xué)纖維制造業(yè):累計(jì)同比在建工程同比（%）固定資產(chǎn)同比（%，右軸）1.71.20.40.350.3150%130%110%90%0.250.20.70.150.170%50%0.230%0.05010%-0.3-0.8-10%-30%-50%-0.05-0.17l資料：wind，浙商證券研究所1.5

行業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存，下半年有望階段性補(bǔ)庫(kù)存據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，23年前4月化學(xué)原料與制品行業(yè)存貨0.93萬(wàn)億較3月下降，累計(jì)同比增長(zhǎng)5.2%，較3月增速下降3.1PCT。以此推算，預(yù)計(jì)Q3存貨增速進(jìn)入負(fù)增長(zhǎng)；22年Q3行業(yè)收入快速回落，預(yù)計(jì)23年Q3行業(yè)收入增速企穩(wěn)回升，下半年有望迎來(lái)階段性補(bǔ)庫(kù)存圖：收入增長(zhǎng)放緩，主動(dòng)去庫(kù)存階段圖：產(chǎn)成品庫(kù)存壓力較大化學(xué)原料及制品產(chǎn)成品存貨同比(%)化學(xué)原料及制品存貨同比(%)化學(xué)原料及制品營(yíng)收累計(jì)同比（%）化學(xué)原料及制品存貨同比(%)40%35%30%25%20%15%10%5%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%0%-5%-10%8l資料：wind，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，浙商證券研究所02行業(yè)展望：庫(kù)存周期有望見底，看好結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)92.1

弱復(fù)蘇，預(yù)期轉(zhuǎn)悲觀純堿、短纖、LPG、PTA、苯乙烯、甲醇、尿素等主要化工期貨品種期貨現(xiàn)貨價(jià)差處于歷史高位，反應(yīng)當(dāng)前弱復(fù)蘇預(yù)期。表：主要化工期貨品種期貨現(xiàn)貨價(jià)差處于歷史高位10l資料：wind，百川盈孚，浙商證券研究所2.2

估值：當(dāng)前基礎(chǔ)化工行業(yè)估值整體處于歷史底部截至23年6月，當(dāng)前基礎(chǔ)化工整體板塊PE(TTM)、PB分別為16.68、2.0，處于近十年底部，我們認(rèn)為市場(chǎng)已經(jīng)反應(yīng)基本面的悲觀預(yù)期。圖：化工行業(yè)PE走勢(shì)圖：化工行業(yè)PB走勢(shì)分位點(diǎn)（右軸）市盈率TTM平均值分位點(diǎn)（右軸）市凈率平均值806040200120%100%80%60%40%20%0%120%100%80%60%40%20%0%5.04.03.02.01.011l資料：wind，浙商證券研究所2.3

供給端：化工子行業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張情況梳理表1：主要化工品產(chǎn)能及預(yù)計(jì)新建產(chǎn)能及開工率統(tǒng)計(jì)化工子行業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)充分化較大：己內(nèi)酰胺、純堿、尿素、滌綸、氨綸、鈦白粉、有機(jī)硅中間體等行業(yè)未來(lái)產(chǎn)能新增較大；丙烯酸、MTBE、磷肥、鉀肥、黃磷等行業(yè)新增產(chǎn)能較少或幾乎沒有新增；12l資料：百川盈孚，wind，浙商證券研究所2.4

商品價(jià)格：大宗商品價(jià)格整體呈回落趨勢(shì)今年以來(lái)大宗商品價(jià)格整體呈回落趨勢(shì)：碳酸酯、化纖、農(nóng)藥、維生素板塊跌幅較大；丁二烯、PX等偏上游石化產(chǎn)品、磷礦石、螢石、維生素B6、維生素D3等產(chǎn)品漲幅較大表：年初至今主要化工品漲跌幅情況13l資料：百川盈孚，wind，浙商證券研究所2.5

商品價(jià)差：盈利分化，上游資源品價(jià)高影響下游產(chǎn)品表：主要化工品價(jià)差情況汽油、柴油、二甲醚、甲醇、復(fù)合肥、磷酸二銨、粘膠長(zhǎng)絲、PET、R22等價(jià)差分位處于歷史較高位置丙烯酸、環(huán)氧乙烷、DMF、磷酸一銨、黃磷、磷酸、磷酸氫鈣、TPU、工業(yè)硅、有機(jī)硅、6F、HF以及PTFE等產(chǎn)品價(jià)差處于歷史低位。14l資料：百川盈孚，萬(wàn)得，浙商證券研究所03投資策略：看好地產(chǎn)竣工鏈、粘膠和輪胎，看好新材料進(jìn)口替代153.1

保交樓，看好地產(chǎn)竣工產(chǎn)業(yè)鏈圖：住宅房屋竣工面積累計(jì)同比增速較高圖：房貸利率持續(xù)下降房屋竣工面積:住宅:累計(jì)同比房屋竣工面積:辦公樓:累計(jì)同比中國(guó):金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率:個(gè)人住房貸款（%）8.00%7.00%6.00%5.00%4.00%房屋竣工面積:商業(yè)營(yíng)業(yè)用房:累計(jì)同比50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%圖：涂料產(chǎn)量和家具銷售增速同比恢復(fù)增長(zhǎng)房企資金承壓銷售尚未明顯回暖，地產(chǎn)開工增速企穩(wěn)仍需時(shí)間，竣工端成為地產(chǎn)穩(wěn)增長(zhǎng)的重要抓手。2023年是保交樓的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，隨著各地政府加速推進(jìn)保交樓工作，竣工增速有望延續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)?？春玫禺a(chǎn)竣工受益的鈦白粉和有機(jī)硅膠，推薦鈦白粉龍頭龍佰集團(tuán)和建筑膠龍頭硅寶科技16l資料：iFind，浙商證券研究所3.2

棉價(jià)漲紙漿跌，洗牌徹底，看好粘膠盈利反轉(zhuǎn)圖

：棉花-粘膠價(jià)差逐步拉大（元/噸）圖：棉花帶動(dòng)粘膠漲價(jià)，原料跌價(jià)，粘膠盈利逐步修復(fù)（元/噸）圖

：粘膠庫(kù)存持續(xù)下降（萬(wàn)噸）粘膠短纖連續(xù)4年虧損，行業(yè)近年無(wú)新增產(chǎn)能，近期國(guó)內(nèi)棉價(jià)持續(xù)上行4月至今漲約1千元/噸，粘棉價(jià)差擴(kuò)至3200元，我們認(rèn)為棉花有望帶動(dòng)粘膠漲價(jià)。此外原料溶解漿價(jià)格高位回落，當(dāng)前價(jià)格較22年同期下跌近2000元/噸，粘膠盈利快速修復(fù)。推薦三友化工、關(guān)注中泰化學(xué)。17l資料：萬(wàn)得，百川，浙商證券研究所3.3

輪胎：內(nèi)外需向好，原材料回落，看好輪胎盈利修復(fù)海外半鋼去庫(kù)基本完成，疊加國(guó)內(nèi)需求恢復(fù)，

圖：輪胎內(nèi)需逐步復(fù)蘇（萬(wàn)輛，%）半鋼開工率維持高位，當(dāng)前70.56%，同比提升5.6PCT；全鋼仍處去庫(kù)階段，當(dāng)前開工率63.33%，同比提升7.24PCT。圖：1-4月海外輪胎出口累計(jì)同比提升12.6%當(dāng)前海運(yùn)費(fèi)回歸常態(tài)，輪胎海內(nèi)外需求逐步向好，此外原材料價(jià)格持續(xù)下行(合成膠、天然膠、鋼絲、炭黑、簾子布同比分別下降12.2%/11.2%/24.7%/24.6%/8.7%)，國(guó)內(nèi)輪胎企業(yè)盈利能力持續(xù)改善。推薦賽輪輪胎、玲瓏輪胎，關(guān)注森麒麟。圖：內(nèi)外需向好，輪胎開工率高位企穩(wěn)（%）圖：原材料價(jià)格持續(xù)回落（元/噸）圖：海運(yùn)費(fèi)回歸常態(tài)（美元/FEU）18l資料：wind，百川盈孚，中汽協(xié)，浙商證券研究所3.4

電子景氣有望見底回升圖：面板價(jià)格企穩(wěn)回升20年消費(fèi)電子需求爆發(fā)，22年庫(kù)存壓力下，廠商減產(chǎn)去庫(kù)存。液晶面板23年5月/6月價(jià)格分別環(huán)比+5.26%/3.33%，需求出現(xiàn)復(fù)蘇35030025020015010050價(jià)格:液晶電視面板:32英寸:OpenCell:HD美元/片去庫(kù)存后消費(fèi)電子景氣有望回升，關(guān)注相關(guān)電子化學(xué)品、功能膜需求復(fù)蘇+進(jìn)口替代的機(jī)遇。價(jià)格:液晶電視面板:43英寸60HzOpenCell:FHD美元/片價(jià)格:液晶電視面板:50英寸:60HzOpenCell:UHD美元/片推薦東材科技（光學(xué)基膜+電子樹脂龍頭），關(guān)注長(zhǎng)陽(yáng)科技（反射膜全球龍頭），關(guān)注萬(wàn)潤(rùn)股份等價(jià)格:液晶電視面板:55英寸:60HzOpenCell:UHD美元/片0價(jià)格:液晶電視面板:65英寸:60HzOpenCell:UHD美元/片圖：中國(guó)面板出貨量降幅趨緩圖：臺(tái)灣電子產(chǎn)業(yè)訂單降幅收窄庫(kù)存見頂回落出貨量:液晶電視面板:當(dāng)月同比（%）出貨量:筆記本電腦面板:當(dāng)月同比（%，右軸）90.0025%20%15%10%5%120%100%80%60%40%20%0%80.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00中國(guó)臺(tái)灣:電子暨光學(xué)產(chǎn)業(yè)PMI:新增出口訂單中國(guó)臺(tái)灣:電子暨光學(xué)產(chǎn)業(yè)PMI:新增訂單數(shù)量0%-5%-10%-15%-20%-25%-20%-40%-60%-80%中國(guó)臺(tái)灣:電子暨光學(xué)產(chǎn)業(yè)PMI:現(xiàn)有原物料存貨水平中國(guó)臺(tái)灣:電子暨光學(xué)產(chǎn)業(yè)PMI:新增訂單數(shù)量19l資料：萬(wàn)得，浙商證券研究所3.5

半導(dǎo)體材料進(jìn)口替代空間大根據(jù)WSTS，中國(guó)近年來(lái)IC產(chǎn)業(yè)發(fā)展迅速，芯片行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模從2017的5411億元增長(zhǎng)到2021年的10458億元，年復(fù)合增速為17.9%。此外，根據(jù)SEMI，中國(guó)大陸的芯片產(chǎn)能全球占比從2015年14.4%，變成了2020年的22.8%，全球份額不斷攀升，預(yù)計(jì)未來(lái)國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體材料進(jìn)口替代空間仍然較大。推薦新宙邦（芯片用氟化液國(guó)內(nèi)唯一供應(yīng)商，半導(dǎo)體化學(xué)品細(xì)分龍頭）、金宏氣體（電子特氣+電子大宗氣體國(guó)內(nèi)龍頭）圖：中國(guó)大陸芯片市場(chǎng)及產(chǎn)量快速增長(zhǎng)圖：中國(guó)大陸芯片產(chǎn)能占比逐步提升圖：2021年全球晶圓制造材料細(xì)分市場(chǎng)占比情況市場(chǎng)規(guī)模：億元產(chǎn)量：億塊140001200010000800060004000200002017201820192020202120222023E20l資料：百川盈孚，SEMI，

WSTS，浙商證券研究所04重點(diǎn)公司推薦214.1

新宙邦：氟化工有望爆發(fā)圖：公司產(chǎn)品線不斷拓寬圖：公司氟化工業(yè)務(wù)保持較高盈利能力圖：氟化工產(chǎn)業(yè)鏈圖：全球半導(dǎo)體冷卻液3M市場(chǎng)份額高達(dá)80%表：近幾年氟化工投資項(xiàng)目匯總公司聚焦功能化學(xué)品，是國(guó)內(nèi)鋰電電解液和電子化學(xué)品領(lǐng)域龍頭，進(jìn)入國(guó)際巨頭供應(yīng)鏈，研發(fā)實(shí)力強(qiáng)行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固。上市以來(lái)收入利潤(rùn)持續(xù)快速增長(zhǎng)。今年起多個(gè)項(xiàng)目陸續(xù)進(jìn)入投產(chǎn)期，有望進(jìn)入新一輪快速增長(zhǎng)期。22l資料：wind，浙商證券研究所4.2

東材科技：平臺(tái)型新材料公司，進(jìn)口替代空間大圖：產(chǎn)能擴(kuò)張收入持續(xù)增長(zhǎng)圖：公司毛利主要由絕緣材料和光學(xué)膜貢獻(xiàn)圖：22年中國(guó)進(jìn)口聚酯功能膜約27萬(wàn)噸圖：22年中國(guó)進(jìn)口環(huán)氧樹脂20多萬(wàn)噸表.東材科技公司現(xiàn)有及在建項(xiàng)目公司是國(guó)內(nèi)功能膜及電子樹脂細(xì)分領(lǐng)域龍頭，研發(fā)能力強(qiáng)，有望成為新材料平臺(tái)型公司。預(yù)計(jì)公司2023-2025年凈利潤(rùn)分別為5.50/7.85/9.23億。公司把握時(shí)機(jī)迅速擴(kuò)產(chǎn)，今明年多個(gè)項(xiàng)目將陸續(xù)投產(chǎn)，下游需求快速增長(zhǎng)且進(jìn)口替代空間大。23l資料：wind，浙商證券研究所4.3

金宏氣體：民營(yíng)工業(yè)氣體龍頭，縱橫發(fā)展加速成長(zhǎng)?

公司為工業(yè)氣體專精特新“小巨人”，公司業(yè)績(jī)持續(xù)穩(wěn)步增長(zhǎng)。公司營(yíng)業(yè)收入從2017年的8.93億元增長(zhǎng)至2022年的19.67億元，CAGR為17.10%；歸母凈利潤(rùn)從2017年的0.79億元增長(zhǎng)至2022年的2.29億元，CAGR為37.14%。圖：2015-2022年公司營(yíng)業(yè)收入波動(dòng)增長(zhǎng)營(yíng)業(yè)收入（億元）歸母凈利潤(rùn)（億元）?

工業(yè)氣體：氣體賽道長(zhǎng)坡厚雪，國(guó)內(nèi)企業(yè)有望快速成長(zhǎng)。根據(jù)億渡數(shù)據(jù)，2015年中國(guó)工業(yè)氣體行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模約996億元，2020年增長(zhǎng)至1542億元，CAGR2015-2021達(dá)到9.14%。2021年我國(guó)工業(yè)氣體行業(yè)中，CR4達(dá)到63%，前四廠商分別為林德集團(tuán)、液化空氣、氣體動(dòng)力、空氣化工，國(guó)內(nèi)廠商市占率較低。?

未來(lái)展望：公司聚焦零售打造差異化競(jìng)爭(zhēng)，縱橫發(fā)展戰(zhàn)略夯實(shí)成長(zhǎng)根基。公司通過新建和收購(gòu)整合的方式有計(jì)劃地向全國(guó)擴(kuò)張及開拓，2020-2022年，華東區(qū)域營(yíng)收占比分別為71.50%、74.94%、65.38%，呈現(xiàn)逐年緩慢下降趨勢(shì)。此外，公司持續(xù)發(fā)力半導(dǎo)體等新興產(chǎn)業(yè)，加速推進(jìn)特氣產(chǎn)品營(yíng)收增速（%）歸母凈利潤(rùn)增速（%）252015105600%400%200%0%0-200%圖：中國(guó)工業(yè)氣體市場(chǎng)規(guī)模保持高增速圖：2021年中國(guó)工業(yè)氣體市場(chǎng)被林德集團(tuán)和液化空氣壟斷圖：近年來(lái)公司華東外收入占比持續(xù)提升華東地區(qū)

華北地區(qū)

華南地區(qū)

華中地區(qū)現(xiàn)場(chǎng)供氣規(guī)模（億元）零售氣體規(guī)模（億元）其他地區(qū)

海外其它業(yè)務(wù)2500中國(guó)工業(yè)氣體市場(chǎng)規(guī)模增速（%，右軸）14%12%10%8%100%90%80%70%60%50%2000150010005000林德集團(tuán),22%其它,28%6%液化空氣,21%4%40%

80.83%

78.46%77.94%2019大陽(yáng)日酸,74.94%202171.50%202065.38%20223%30%20%10%0%2%杭氧股份,6%0%空氣化工,10%氣體動(dòng)力,10%2017201824l資料：wind，浙商證券研究所4.4

三友化工：底部反轉(zhuǎn)的粘膠龍頭圖：粘膠是公司核心收入圖：虧損多年粘膠短纖盈利底部反轉(zhuǎn)圖：洗牌后粘膠短纖行業(yè)集中度較高圖：開工率持續(xù)提升，庫(kù)存歷史低位圖：近十年公司ROE均值約10%經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金約12.6億圖：公司PB處于20年來(lái)最底部公司是粘膠純堿雙龍頭，近十年公司ROE均值約10%經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金約12.6億，按ROE10%分紅率30%測(cè)算，當(dāng)前股息率約3.6%；當(dāng)前PB0.85倍，上市20年來(lái)最底部；股價(jià)安全邊際高。粘膠短纖虧損多年行業(yè)集中度高今明年無(wú)新增產(chǎn)能，受益于棉價(jià)上漲及紙漿價(jià)格下跌，行業(yè)盈利底部反轉(zhuǎn)，公司業(yè)績(jī)彈性大。2023-2025年凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)為13/21.1/22.53億，23年P(guān)E8.7倍。25l資料：wind，浙商證券研究所賽輪輪胎：國(guó)內(nèi)輪胎行業(yè)龍頭，柬埔寨+液體黃金助力成長(zhǎng)4.5圖：銷售毛利率和凈利率（%）圖：營(yíng)收結(jié)構(gòu)（億元）30%25%20%15%10%5%25020015010050公司是國(guó)內(nèi)優(yōu)秀的輪胎企業(yè)，隨著國(guó)內(nèi)輪胎企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的逐步提升，民族輪胎品牌迎來(lái)發(fā)展機(jī)遇。目前公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)正逐步擴(kuò)大，我們看好公司業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)的同時(shí)，認(rèn)為公司具備成為國(guó)際一流輪胎企業(yè)的潛力。00%201720182019202020212022

2023Q1輪胎產(chǎn)品

輪胎貿(mào)易

循環(huán)利用

其他業(yè)務(wù)銷售毛利率銷售凈利率圖：公司資產(chǎn)負(fù)債率（%）l

新產(chǎn)能助力增長(zhǎng)：賽輪柬埔寨項(xiàng)目已全線投產(chǎn)，

圖：公司在建工程及固定資產(chǎn)（億元）董家口規(guī)劃項(xiàng)目有望賦能公司成長(zhǎng)。l

非公路輪胎盈利需求雙高：22年產(chǎn)能約16萬(wàn)15070%65%60%55%50%100500噸，董家口規(guī)劃15萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)到2025年擴(kuò)到31萬(wàn)噸。非公路輪胎需求、盈利雙高，有望為公司帶來(lái)業(yè)績(jī)和估值雙提升。l

液體黃金：“液體黃金”輪胎產(chǎn)品的抗?jié)窕?、滾動(dòng)阻力和耐磨性均大幅提高，安全、節(jié)油和環(huán)保性能大幅提升，公司擬在董家口建2000萬(wàn)條半鋼、1000萬(wàn)條全鋼高性能子午胎和15萬(wàn)噸非公路輪胎項(xiàng)目。有望提升公司品牌效應(yīng)及盈利能力。在建工程固定資產(chǎn)資產(chǎn)負(fù)債率圖：公司現(xiàn)金流情況（億元）40200201520162017201820192020202120222023Q1-20-4026經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額

籌資現(xiàn)金流凈額

投資現(xiàn)金流凈額l資料：公司公告，浙商證券研究所4.6

硅寶科技：成本壓力緩解，建筑膠工業(yè)膠兩翼齊飛圖：公司收入利潤(rùn)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)圖：公司近年銷量持續(xù)增長(zhǎng)圖：工業(yè)膠毛利占比快隨提升圖：近幾年盈利能力受原料成本影響波動(dòng)圖：原料DMC產(chǎn)能釋放價(jià)格大幅回落添公司是國(guó)內(nèi)有機(jī)硅密封膠行業(yè)龍頭，市場(chǎng)份額持續(xù)快速提升。23年房地產(chǎn)竣工面積見底回升帶筑膠需求復(fù)蘇，光伏和鋰電行業(yè)蓬勃發(fā)展，光伏鋰電用密封膠需求快速增長(zhǎng)；電子膠等進(jìn)口替代市場(chǎng)大。預(yù)計(jì)2023-2025年公司凈利潤(rùn)3.65/5.29/6.29億元。27l資料：wind，浙商證券研究所龍佰集團(tuán)：全球鈦企龍頭，布局新材料產(chǎn)業(yè)鏈4.7圖：公司歷年?duì)I收結(jié)構(gòu)（億元）圖：公司主要產(chǎn)品產(chǎn)銷量及庫(kù)存公司全球鈦產(chǎn)業(yè)鏈龍頭企業(yè)，目前擁有鈦白粉產(chǎn)能151萬(wàn)噸，為全球第一。未來(lái)公司布局磷酸鐵、磷酸鐵鋰、石墨負(fù)極材料、五氧化二釩等新項(xiàng)目打開新空間。同時(shí)結(jié)合2023年房地產(chǎn)需求反轉(zhuǎn)，公司鈦白粉營(yíng)收有望快速增長(zhǎng)。鈦白粉礦產(chǎn)品鐵制品鈦制品鋯制品其他主營(yíng)業(yè)務(wù)其他業(yè)務(wù)同比增加30025020015010050160%140%120%100%80%60%40%20%0%0-20%圖：公司未來(lái)產(chǎn)業(yè)新布局表：公司未來(lái)產(chǎn)業(yè)規(guī)劃時(shí)間公告名稱涉及產(chǎn)品磷酸鐵產(chǎn)能情況關(guān)于與湖北萬(wàn)潤(rùn)新能源成立合資公司建設(shè)10萬(wàn)噸磷酸鐵生產(chǎn)線的公告2021.07.26總共10萬(wàn)噸關(guān)于投資建設(shè)年產(chǎn)20萬(wàn)噸鋰離子電池材料產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目的公告一期5萬(wàn)噸（試二期5萬(wàn)噸(2023E)三期10萬(wàn)噸(2024E)2021.08.13磷酸鐵鋰生產(chǎn)）關(guān)于投資建設(shè)年產(chǎn)10萬(wàn)噸鋰離子電池用人造石墨負(fù)極材料項(xiàng)目的公告石墨負(fù)極材料一期2.5萬(wàn)噸（試生產(chǎn)）二期7.5萬(wàn)噸(2023E）2021.08.132021.08.13?關(guān)于投資建設(shè)年產(chǎn)20萬(wàn)噸電池材料級(jí)磷酸鐵項(xiàng)目的公告一期5萬(wàn)噸(已投產(chǎn))二期5萬(wàn)噸(2022末投產(chǎn))三期10萬(wàn)噸(2024E)磷酸鐵關(guān)于投資建設(shè)年產(chǎn)20萬(wàn)噸鋰離子電池負(fù)極材料一體化項(xiàng)目的公告關(guān)于投資建設(shè)年產(chǎn)15萬(wàn)噸電子級(jí)磷酸鐵鋰項(xiàng)目的公告關(guān)于投資建設(shè)釩鈦鐵精礦堿性球團(tuán)濕法工藝年產(chǎn)3萬(wàn)噸五氧化二釩創(chuàng)新示范工程公告石墨負(fù)極材料二期5萬(wàn)噸(2023E)三期10萬(wàn)噸(2024E)2021.11.302022.01.182022.07.13一期5萬(wàn)噸磷酸鐵鋰、磷酸鐵總共15萬(wàn)噸(2023E)一期1.5萬(wàn)噸(2023E）二期1.5萬(wàn)噸(2024E)五氧化二釩?28l資料

：公司公告，浙商證券研究所4.8

泰和新材：芳綸放量驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，隔膜涂覆打開成長(zhǎng)空間圖：芳綸收入占比持續(xù)提升（億元，%）圖：

芳綸盈利能力較強(qiáng)圖：芳綸占比提升，公司毛利率有所提升圖：公司在建工程快速增加（億元）公司是國(guó)內(nèi)芳綸、氨綸先行者及領(lǐng)軍者，芳綸產(chǎn)能持續(xù)提升，并布局芳綸鋰電隔膜涂覆，看好公司長(zhǎng)期成長(zhǎng)性。芳綸產(chǎn)能翻倍：公司22年間位/對(duì)位芳綸產(chǎn)能1萬(wàn)噸/0.6萬(wàn)噸，擬于24年底形成2萬(wàn)噸/2.15萬(wàn)噸間位/對(duì)位芳綸產(chǎn)能,持續(xù)加碼芳綸產(chǎn)能，盡享國(guó)內(nèi)芳綸需求爆發(fā)機(jī)遇。芳綸鋰電涂覆中試：芳綸鋰電隔膜涂覆性能優(yōu)異，泰和作為專業(yè)芳綸材料企業(yè)參與涂覆制備有望降低其生產(chǎn)成本，驅(qū)動(dòng)芳綸涂覆滲透率提升，公司3000萬(wàn)平方米中試產(chǎn)線，已于23年3月投產(chǎn)，下游客戶驗(yàn)證持續(xù)推進(jìn)，有望打開公司新成長(zhǎng)空間。29l資料：萬(wàn)得，浙商證券研究所4.9

華魯恒升：低成本煤化工龍頭，雙基地并進(jìn)邁新程圖：公司歷年?duì)I收及歸母凈利潤(rùn)情況圖：主營(yíng)產(chǎn)品構(gòu)成趨于多元化公司是低成本優(yōu)勢(shì)煤化工龍頭，穿越周期業(yè)績(jī)波動(dòng)向上。2012-2022年公司營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR分別為16%和30%。新能源新材料相關(guān)產(chǎn)品尿素三甲胺醋酸營(yíng)業(yè)收入（億元）歸母凈利潤(rùn)（億元）營(yíng)收增速（%）歸母凈利潤(rùn)增速（%）其他業(yè)務(wù)其他其他化工產(chǎn)品多元醇己二酸4003002001000350%250%150%50%100%80%60%40%20%0%本地高端化：新材料延伸邁向高端化，打造本部第二成長(zhǎng)曲線。公司基于自身合成氣平臺(tái)，不斷延伸產(chǎn)業(yè)鏈并切入新能源和新材料賽道，產(chǎn)品附加值顯著提升異地謀新篇：荊州基地打破發(fā)展天花板，總共分為三個(gè)階段，建成后營(yíng)收利潤(rùn)體量可觀，未來(lái)有望再造一個(gè)華魯。-50%-150%2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022圖：公司產(chǎn)品的價(jià)格及附加值隨著C原子數(shù)目增多逐漸增長(zhǎng)圖：荊州基地分三階段建設(shè)，總投資近400億元30l資料：公司公告，浙商證券研究所4.10

揚(yáng)農(nóng)化工：多品類產(chǎn)品布局蓄勢(shì)待發(fā)，綜合性農(nóng)藥龍頭揚(yáng)帆起航圖：2012-2021年公司各產(chǎn)品營(yíng)收結(jié)構(gòu)圖：2017年起公司營(yíng)業(yè)收入快速增長(zhǎng)?

國(guó)內(nèi)綜合性農(nóng)藥龍頭，公司業(yè)績(jī)持續(xù)穩(wěn)步增長(zhǎng)。2016-2021年，公司的營(yíng)業(yè)收入從29.29億元增長(zhǎng)至

118.41億元，CAGR為32.23%；歸母凈利潤(rùn)從

4.39

億元增長(zhǎng)至12.22億元，CAGR為22.71%。?

多個(gè)基地項(xiàng)目不斷加碼，產(chǎn)能擴(kuò)張打開業(yè)績(jī)?cè)隽靠臻g。公司優(yōu)嘉四期項(xiàng)目有序推進(jìn)疊加葫蘆島基地百億投資計(jì)劃正式啟動(dòng)，為后續(xù)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)殺蟲劑

除草劑

其他原藥

貿(mào)易

制劑

其他營(yíng)業(yè)收入（億元）歸母凈利潤(rùn)（億元）5%10%39%12%7%8%9%12%1%1%1%營(yíng)收增速（%）歸母凈利潤(rùn)增速（%）100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2001601208080%60%40%20%0%17%21%22%41%42%43%35%14%9%14%10%23%12%22%38%45%19%24%30%56%52%50%51%51%50%43%4035%-20%-40%25%02012

2013

2014

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2016

2017

2018

2019

2020

2021圖：全球農(nóng)藥行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模逐步增加圖：國(guó)內(nèi)農(nóng)藥產(chǎn)業(yè)以出口原藥為主圖：草甘膦等主要農(nóng)藥原藥價(jià)格持續(xù)高位回落（百萬(wàn)美元）700006000050000400003000020000100000400進(jìn)口數(shù)量（萬(wàn)噸）出口數(shù)量（萬(wàn)噸）產(chǎn)量（萬(wàn)噸）350300250200150100500201320142015201620172018201920202012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019亞太

拉美

歐洲

北美

中東/非洲31l資料：萬(wàn)得，浙商證券研究所玲瓏輪胎：配套、零售、國(guó)際化多線并行，往國(guó)際一流輪胎邁進(jìn)4.11圖：營(yíng)收結(jié)構(gòu)（億元）圖：銷售毛利率和凈利率（%）玲瓏輪胎為國(guó)內(nèi)優(yōu)秀的輪胎企業(yè)，公司立足于配套、零售、國(guó)際化多線并行的發(fā)展理念，其品牌價(jià)值和市場(chǎng)地位持續(xù)提升，我們認(rèn)為隨著公司配套端持續(xù)發(fā)力，疊加海外基地有序推進(jìn)，公司正向國(guó)際一流輪胎企業(yè)邁進(jìn)。20035%25%15%5%150100500-5%201720182019202020212022

2023Q1l

配套端持續(xù)發(fā)力：22年加快實(shí)現(xiàn)配套領(lǐng)域品牌向上，通過了寶馬、Stellantis、哪咤等主機(jī)廠的評(píng)審。此外新能源22年成功配套一汽紅旗E-QM5PLUS、比亞迪宋PLUS、宋PRO全系列、吉利銀河系列、東本e：NS1、享域、廣本e：NP1等車型，新獲得奧迪新能源三款車型的定點(diǎn)。22年公司新能源配套突破600萬(wàn)條，整體市占率超過22%。公司當(dāng)前為國(guó)內(nèi)配套龍頭，隨著配套結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，疊加公司新零售3.0戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)，有望助力公司盈利能力提升。l

塞爾維亞賦能成長(zhǎng)：輪胎企業(yè)的核心贏利主要依賴海外市場(chǎng)，展望未來(lái)2年，玲瓏有望通過塞爾維亞基地賦能成長(zhǎng)。當(dāng)前塞爾維亞全鋼已經(jīng)實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)發(fā)貨，半鋼預(yù)計(jì)23年Q2試產(chǎn)。輪胎

輪胎貿(mào)易

其他銷售毛利率銷售凈利率圖：公司在建工程及固定資產(chǎn)（億元）圖：公司資產(chǎn)負(fù)債率（%）80%1501005060%40%20%0%0在建工程

固定資產(chǎn)資產(chǎn)負(fù)債率圖：公司現(xiàn)金流情況（億元）6040200201520162017201820192020202120222023Q1-20-40-6032經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額

籌資現(xiàn)金流凈額

投資現(xiàn)金流凈額l資料：公司公告，浙商證券研究所4.12

天新藥業(yè)：B族維生素龍頭，產(chǎn)品漲價(jià)業(yè)績(jī)彈性大圖：22年天新VB6市場(chǎng)占比超過60%圖：

22年天新維B1市場(chǎng)占比約48.7%

圖：22年天新藥業(yè)生物素市場(chǎng)占比約27.3%現(xiàn)有產(chǎn)品漲價(jià)彈性大：公司當(dāng)前7000噸VB1、6500噸VB6、500噸葉酸、90噸生物素（折純）產(chǎn)能，其中VB1、V