(11)-案例5：股權(quán)融資中常見對賭協(xié)議類型及裁判案例

附件2股權(quán)融資中常見對賭協(xié)議類型及裁判案例摘要：在股權(quán)融資中，常常伴有各種各樣的對賭協(xié)議，對賭協(xié)議實際上就是期權(quán)的一種形式。通過條款的設(shè)計，對賭協(xié)議可以有效保護投資人利益。在投行對企業(yè)的投資中，對賭協(xié)議已經(jīng)廣泛應(yīng)用。那么對賭協(xié)議都有哪些類型呢？通過本案例讓學(xué)生了解了股權(quán)融資在經(jīng)營實踐中的應(yīng)用，掌握現(xiàn)金補償型對賭協(xié)議的表現(xiàn)形式，掌握可能發(fā)生的法律糾紛及處理方法。關(guān)鍵字：股權(quán)融資；對賭協(xié)議；現(xiàn)金補償型對賭協(xié)議案例來源：百度文庫一、背景介紹世恒公司為香港迪亞有限公司（WISDOMASIALIMITED，下稱迪亞公司）全資子公司，注冊資本為384萬美元。世恒公司、海富公司、迪亞公司三方共同簽訂《增資協(xié)議書》，約定：海富公司以現(xiàn)金2000萬元人民幣對世恒公司進行增資，占后者增資后總注冊資本的3.85％。協(xié)議對資金用途、業(yè)績目標、回購、信息披露、違約責任等進行了約定。二、案例內(nèi)容對賭協(xié)議條款：第二項業(yè)績目標約定：甲方（即世恒公司）2016年凈利潤不低于3000萬元人民幣。如果甲方2016年實際凈利潤完不成3000萬元，乙方（即海富公司）有權(quán)要求甲方予以補償，如果甲方未能履行補償義務(wù)，乙方有權(quán)要求丙方（即迪亞公司）履行補償義務(wù)。補償金額=(1-2016年實際凈利潤／3000萬元)×本次投資金額。增資與經(jīng)營過程：2015年11月2日，海富公司依約向世恒公司銀行賬戶繳存人民幣2000萬元，其中新增注冊資本114.7717萬元，資本公積金1885.2283萬元。2016年2月29日，甘肅省商務(wù)廳以甘商外資字[2015]79號文件《關(guān)于甘肅眾星鋅業(yè)有限公司增資及股權(quán)變更的批復(fù)》同意增資及股權(quán)變更，并批準“投資雙方于2015年11月1日簽訂的增資協(xié)議、合資企業(yè)合營合同和章程從即日起生效”。隨后，世恒公司依據(jù)該批復(fù)辦理了相應(yīng)的工商變更登記。另據(jù)工商年檢報告登記記載，世恒公司2016年度生產(chǎn)經(jīng)營利潤總額26858.13元，凈利潤26858.13元。2017年12月，海富公司向蘭州市中級人民法院（下稱蘭州中院）提起訴訟，請求判令：世恒公司、迪亞公司向其支付協(xié)議補償款1998.2095萬元并承擔本案訴訟費及其它費用。三、問題設(shè)計及分析1.問題設(shè)計。法院是否應(yīng)該支持海富公司的全部訴訟請求？2.案例解讀及分析?！痉ㄔ号袥Q】蘭州中院作出（2018）蘭法民三初字第71號民事判決，駁回海富公司的全部訴訟請求。海富公司不服上述判決，向甘肅省高級人民法院（下稱甘肅高院）提起上訴。甘肅高院作出（2018）甘民二終字第96號民事判決書，判決世恒公司、迪亞公司共同返還海富公司1885.2283萬元及利息?！景盖榉治觥恳欢弻υ摋l款均作了無效認定，但理由有所不同。一審蘭州中院認為：《增資協(xié)議書》系雙方真實意思表示，但第七條第(二)項內(nèi)容即世恒公司2016年實際凈利潤完不成3000萬元，海富公司有權(quán)要求世恒公司補償?shù)募s定，不符合《中華人民共和國中外合資經(jīng)營企業(yè)法》第八條關(guān)于企業(yè)凈利潤根據(jù)合營各方注冊資本的比例進行分配的規(guī)定，同時，該條規(guī)定與《公司章程》的有關(guān)條款不一致，也損害公司利益及公司債權(quán)人的利益，不符合《中華人民共和國公司法》第二十條第一款的規(guī)定。因此，根據(jù)《中華人民共和國合同法》第五十二條(五)項的規(guī)定，該條由世恒公司對海富公司承擔補償責任的約定違反了法律、行政法規(guī)的強制性規(guī)定，該約定無效，故海富公司依據(jù)該條款要求世恒公司承擔補償責任的訴請，依法不能支持。由于海富公司要求世恒公司承擔補償責任的約定無效，因此，海富公司要求世恒公司承擔補償責任失去了前提依據(jù)。駁回海富公司的全部訴訟請求。案件受理費155612.30元，財產(chǎn)保全費5000元，法院郵寄費700元，合計161312.30元，均由海富公司承擔。二審甘肅省高院經(jīng)審理認為：本案爭議焦點為《增資協(xié)議書》第七條第(二)項是否具有法律效力。本案中，海富公司與世恒公司、迪亞公司三方簽訂的協(xié)議書雖名為《增資協(xié)議書》，但縱觀該協(xié)議書全部內(nèi)容，海富公司支付2000萬元的目的并非僅享有世恒公司3.85%的股權(quán)（計15.38萬美元，折合人民幣114.771萬元），期望世恒公司經(jīng)股份制改造并成功上市后，獲取增值的股權(quán)價值才是其締結(jié)協(xié)議書并出資的核心目的。而三方當事人就世恒公司2016年實際凈利潤完不成3000萬元，海富公司有權(quán)要求世恒公司及迪亞公司以一定方式予以補償?shù)募s定，則違反了投資領(lǐng)域風險共擔的原則，使得海富公司作為投資者不論世恒公司經(jīng)營業(yè)績?nèi)绾?，均能取得約定收益而不承擔任何風險。參照《最高人民法院<關(guān)于審理聯(lián)營合同糾紛案件若干問題的解答》第四條第二項關(guān)于“企業(yè)法人、事業(yè)法人作為聯(lián)營一方向聯(lián)營體投資，但不參加共同經(jīng)營，也不承擔聯(lián)營的風險責任，不論盈虧均按期收回本息，或者按期收取固定利潤的，是明為聯(lián)營，實為借貸，違反了有關(guān)金融法規(guī)，應(yīng)當確認合同無效”之規(guī)定，《增資協(xié)議書》第七條第(二)項該部分約定內(nèi)容，因違反《中華人民共和國合同法》第五十二條第（五）項之規(guī)定應(yīng)認定無效。根據(jù)《中華人民共和國合同法》第五十八條之規(guī)定，世恒公司與迪亞公司應(yīng)共同返還海富公司1885.2283萬元及占用期間的利息，因海富公司對于無效的法律后果亦有一定過錯，如按同期銀行貸款利率支付利息則不能體現(xiàn)其應(yīng)承擔的過錯責任，故世恒公司與迪亞公司應(yīng)按同期銀行定期存款利率計付利息。綜上，原審判決認定部分事實不清，導(dǎo)致部分適用法律不當，應(yīng)予糾正。依照《中華人民共和國民事訴訟法》第一百五十三條第（二）項、第（三）項、第一百五十八條之規(guī)定，判決如下：一、撤銷蘭州市中級人民法院（2018）蘭法民三初字第71號民事判決主文；二、甘肅世恒有色資源再利用有限公司、香港迪亞有限公司于本判決生效后30日內(nèi)共同返還蘇州工業(yè)園區(qū)海富投資有限公司1885.2283萬元及利息（自2015年11月3日起至付清之日止按照中國人民銀行同期銀行定期存款利率計算）。四、使用說明1.案例適用對象。商事法律應(yīng)用課程2.教學(xué)手段及組織形式。教學(xué)方法：學(xué)生案例分組討論法教學(xué)手段和組織形式：首先，教師發(fā)布案例背景和案例內(nèi)容，提出討論問題；其次，讓學(xué)生分組討論可能的判決結(jié)果；第三，各組代表發(fā)言，表達本組觀點；第四，教師總結(jié)各組觀點的核心內(nèi)容，寫到黑板上；第五，公布法院的判決結(jié)果；第六，各組討論和分析本組觀點與法院判決之間的差異和差異產(chǎn)生的原因；第七，隨機提問兩組的討論和分析結(jié)果；第八，教師分析法院判決的思路與遵循的法律規(guī)范。3.教學(xué)結(jié)果分析。通過本案例讓學(xué)生了解了股權(quán)融資在經(jīng)營實踐中的應(yīng)用，掌握現(xiàn)金補償型對賭協(xié)議的表現(xiàn)形式，掌握可能發(fā)生的法律糾紛及處理方法。建議老師再補充一個引申問題，并給予現(xiàn)場分析和知識拓展：【拓展問題】投資界和法律界的爭議：該案是否意味著對賭條款的死亡？【問題分析】答案是否定的，完善方法至少有二：方法一：僅與原股東迪亞公司對賭，并應(yīng)體現(xiàn)為股權(quán)補償方式，即在約定凈利潤不達3000萬元的情況下，由迪亞公司無償轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)給海富公司；方法二：改變原對賭方式，將進入資本公積的部分出資約定為海富公司對世恒公司的借款，并使對賭條款體現(xiàn)風險共擔的特征，即約定如果世恒公司凈利潤高于3000萬元，海富公司免除世恒公司全部1885萬元債務(wù)，如果世恒公司凈利潤低于3000萬元，則按照未實現(xiàn)的比例，要求世恒公司償還相應(yīng)比例的借款（其他部分仍予以免除），并由原股東迪亞公司承擔連帶保證責任。五、資料鏈接對賭協(xié)議在創(chuàng)業(yè)型企業(yè)中的應(yīng)用——摩根士丹利等機構(gòu)投資蒙?！净景盖椤?999年1月，牛根生創(chuàng)立了“蒙牛乳業(yè)有限公司”，公司注冊資本100萬元。后更名為“內(nèi)蒙古蒙牛乳業(yè)股份有限公司”（以下簡稱“蒙牛乳業(yè)”）。2001年底摩根士丹利等機構(gòu)與其接觸的時候，蒙牛乳業(yè)公司成立尚不足三年，是一個比較典型的創(chuàng)業(yè)型企業(yè)。

2002年6月，摩根士丹利等機構(gòu)投資者在開曼群島注冊了開曼公司。2002年9月，蒙牛乳業(yè)的發(fā)起人在英屬維爾京群島注冊成立了金牛公司。同日，蒙牛乳業(yè)的投資人、業(yè)務(wù)聯(lián)系人和雇員注冊成立了銀牛公司。金牛和銀牛各以1美元的價格收購了開曼群島公司50％的股權(quán)，其后設(shè)立了開曼公司的全資子公司——毛里求斯公司。同年10月，摩根士丹利等三家國際投資機構(gòu)以認股方式向開曼公司注入約2597萬美元（折合人民幣約2.1億元），取得該公司90.6％的股權(quán)和49％的投票權(quán)，所投資金經(jīng)毛里求斯最終換取了大陸蒙牛乳業(yè)66.7％的股權(quán)，蒙牛乳業(yè)也變更為合資企業(yè)。

2003年，摩根士丹利等投資機構(gòu)與蒙牛乳業(yè)簽署了類似于國內(nèi)證券市場可轉(zhuǎn)債的“可換股文據(jù)”，未來換股價格僅為0.74港元／股。通過“可換股文據(jù)”向蒙牛乳業(yè)注資3523萬美元，折合人民幣2.9億元?！翱蓳Q股文據(jù)”實際上是股票的看漲期權(quán)。不過，這種期權(quán)價值的高低最終取決于蒙牛乳業(yè)未來的業(yè)績。如果蒙牛乳業(yè)未來業(yè)績好，“可換股文據(jù)”的高期權(quán)價值就可以兌現(xiàn)；反之，則成為廢紙一張?！緦€協(xié)議】為了使預(yù)期增值的目標能夠兌現(xiàn)，摩根士丹利等投資者與蒙牛管理層簽署了基于業(yè)績增長的對賭協(xié)議。雙方約定，從2003年～2006年，蒙牛乳業(yè)的復(fù)合年增長率不低于50％.若達不到，公司管理層將輸給摩根士丹利約6000萬～7000萬股的上市公司股份；如果業(yè)績增長達到目標，摩根士丹利等機構(gòu)就要拿出自己的相應(yīng)股份獎勵給蒙牛管理層?！窘?jīng)營情況】2004年6月，蒙牛業(yè)績增長達到預(yù)期目標。摩根士丹利等機構(gòu)“可換股文據(jù)”的期權(quán)價值得以兌現(xiàn)，換股時蒙牛乳業(yè)股票價格達到6港元以上；給予蒙牛乳業(yè)管理層的股份獎勵也都得以兌現(xiàn)。摩根士丹利等機構(gòu)投資者投資于蒙牛乳業(yè)的業(yè)績對賭，讓各方都成為贏家?！究偨Y(jié)歸納】摩根士丹利對于蒙牛乳業(yè)基于業(yè)績的對賭之所以能夠劃上圓滿句號，總結(jié)歸納，該份對賭協(xié)議中有如下七個特點：一是投資方在投資以后持有企業(yè)的原始股權(quán)，如摩根士丹利等三家國際投資機構(gòu)持有開曼公司90.6％