2023年新能源材料行業(yè)研究報(bào)告

2023年新能源材料行業(yè)研究報(bào)告目錄一、光伏行業(yè)：長(zhǎng)期復(fù)蘇中，短期搶裝熱 PAGEREFToc370024746\h41、全球安裝量穩(wěn)步增長(zhǎng)，需求無(wú)憂 PAGEREFToc370024747\h4（1）歐洲市場(chǎng)的影響力趨弱 PAGEREFToc370024748\h5（2）美國(guó)市場(chǎng)增長(zhǎng)迅速，“雙反”有望效仿歐洲得以解決 PAGEREFToc370024749\h6（3）核電受壓，日本光伏需求大幅提升 PAGEREFToc370024750\h7（4）政策組合拳陸續(xù)打出，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)激發(fā) PAGEREFToc370024751\h82、供給端整合正逐步推進(jìn) PAGEREFToc370024752\h113、光伏產(chǎn)品價(jià)格走勢(shì)平穩(wěn)，小幅提升的可能性也不排除 PAGEREFToc370024753\h134、投資策略 PAGEREFToc370024754\h145、主要風(fēng)險(xiǎn) PAGEREFToc370024755\h14二、電池及電池材料行業(yè) PAGEREFToc370024756\h141、產(chǎn)量分析 PAGEREFToc370024757\h14（1）鋰離子電池產(chǎn)量平穩(wěn)增長(zhǎng) PAGEREFToc370024758\h14（2）鉛酸電池產(chǎn)量增長(zhǎng)乏力 PAGEREFToc370024759\h15（3）堿性二次電池產(chǎn)量總體下滑 PAGEREFToc370024760\h152、需求分析 PAGEREFToc370024761\h16（1）鋰電池的需求穩(wěn)定增長(zhǎng)，市場(chǎng)表現(xiàn)較好 PAGEREFToc370024762\h16（2）鉛酸電池行業(yè)的需求仍算穩(wěn)定 PAGEREFToc370024763\h173、主要電池材料價(jià)格和供給情況分析 PAGEREFToc370024764\h184、補(bǔ)貼新政雖出臺(tái)，四季度新能源汽車(chē)銷(xiāo)量仍難有大的起色 PAGEREFToc370024765\h195、主要風(fēng)險(xiǎn) PAGEREFToc370024766\h20三、核電行業(yè)：項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)，景氣度逐步提升 PAGEREFToc370024767\h201、核電行業(yè)景氣度逐步提升 PAGEREFToc370024768\h202、重點(diǎn)關(guān)注國(guó)產(chǎn)化高端裝備及材料 PAGEREFToc370024769\h223、主要風(fēng)險(xiǎn) PAGEREFToc370024770\h23四、磁性材料行業(yè)：行業(yè)需求趨于穩(wěn)定，價(jià)格仍是第一要素 PAGEREFToc370024771\h231、需求穩(wěn)定，但是增長(zhǎng)力度偏弱 PAGEREFToc370024772\h232、稀土磁材的價(jià)格繼續(xù)向上的力度仍然偏弱 PAGEREFToc370024773\h243、主要風(fēng)險(xiǎn) PAGEREFToc370024774\h25五、超硬難熔材料行業(yè)：行業(yè)有望企穩(wěn)，關(guān)注新品有亮點(diǎn)的公司 PAGEREFToc370024775\h251、需求增速趨于穩(wěn)定 PAGEREFToc370024776\h252、行業(yè)投資策略 PAGEREFToc370024777\h263、主要風(fēng)險(xiǎn) PAGEREFToc370024778\h27一、光伏行業(yè)：長(zhǎng)期復(fù)蘇中，短期搶裝熱光伏行業(yè)仍處在大周期復(fù)蘇的初期，四季度到明年都將延續(xù)復(fù)蘇的格局，目前需求端仍在持續(xù)提升，供給端則在逐步整合。從中長(zhǎng)期來(lái)看，隨著技術(shù)進(jìn)步、成本不斷下降，光伏發(fā)電將越來(lái)越具備經(jīng)濟(jì)性，光伏行業(yè)仍大有可為。短期來(lái)看，由于國(guó)內(nèi)電站搶裝熱情正濃，國(guó)外日本、美國(guó)等地需求持續(xù)旺盛，四季度光伏需求將延續(xù)前三季度良好勢(shì)頭，企業(yè)盈利水平仍將延續(xù)快速?gòu)?fù)蘇的態(tài)勢(shì)，行業(yè)內(nèi)的優(yōu)質(zhì)企業(yè)也將徹底擺脫前幾年的陰霾，迎來(lái)業(yè)績(jī)中長(zhǎng)期向上的拐點(diǎn)，而行業(yè)的投資機(jī)會(huì)也有望持續(xù)深化，值得把握。1、全球安裝量穩(wěn)步增長(zhǎng)，需求無(wú)憂2023年上半年全球光伏需求已達(dá)到15GW，其中60%以上需求來(lái)自四個(gè)國(guó)家：德國(guó)、中國(guó)、日本和美國(guó)。光伏安裝主要為大型公用事業(yè)和商業(yè)地面安裝應(yīng)用，占了上半年需求的45%。住宅屋頂應(yīng)用占據(jù)近20%，其余的則來(lái)自非住宅屋頂安裝和離網(wǎng)應(yīng)用。在中國(guó)、日本需求快速增長(zhǎng)帶動(dòng)下，三季度全球光伏需求進(jìn)一步攀升，單季需求達(dá)到了9GW，我們預(yù)計(jì)四季度這一數(shù)據(jù)仍將繼續(xù)上升，全年全球的裝機(jī)容量有望實(shí)現(xiàn)15%-20%的增長(zhǎng)，達(dá)到36GW左右。2023年，雖然歐洲市場(chǎng)的裝機(jī)規(guī)模仍將下降，但是亞洲、美洲、大洋洲甚至是非洲等新興市場(chǎng)的活力仍將繼續(xù)釋放，我們預(yù)計(jì)2023年全球的裝機(jī)容量有望實(shí)現(xiàn)15%左右的增長(zhǎng)，達(dá)到40GW以上。未來(lái)隨著成本的繼續(xù)下降和轉(zhuǎn)化效率的提升，平價(jià)時(shí)代必將來(lái)臨，行業(yè)的需求也必將再次出現(xiàn)爆發(fā)性增長(zhǎng)。（1）歐洲市場(chǎng)的影響力趨弱隨著歐洲各國(guó)補(bǔ)貼不斷下調(diào)、整體財(cái)政情況不佳以及累計(jì)安裝量已較大等多方面因素，傳統(tǒng)歐洲市場(chǎng)的安裝量呈現(xiàn)下降的局面，預(yù)計(jì)今明兩年仍將維持這一趨勢(shì)，再次向上拐點(diǎn)要到2023年。但是我們認(rèn)為歐洲裝機(jī)量的穩(wěn)步下降對(duì)行業(yè)的總需求影響力趨弱。理由是從數(shù)據(jù)上看去年的歐洲的裝機(jī)量為18GW，全球的占比高達(dá)60%，影響力仍然較大。但是預(yù)計(jì)歐洲今年的安裝量為14GW左右，全球市場(chǎng)的占比急劇下降至40%以下，明年有望下降至30%左右。這種下降速度不是歐洲絕對(duì)安裝量的大幅下滑造成的，而是其它地區(qū)的安裝量增長(zhǎng)太快造成的。因此我們認(rèn)為不必對(duì)歐洲安裝量的下降擔(dān)憂，因?yàn)闅W洲的影響力將逐步趨弱。（2）美國(guó)市場(chǎng)增長(zhǎng)迅速，“雙反”有望效仿歐洲得以解決美國(guó)作為能源需求最多的國(guó)家，發(fā)展光伏是美國(guó)重要的能源戰(zhàn)略之一，光伏在美國(guó)能源戰(zhàn)略中具有相當(dāng)重要的地位。美國(guó)市場(chǎng)近幾年將持續(xù)高速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)今年市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到約5GW，同比增長(zhǎng)繼續(xù)維持50%以上，今后幾年復(fù)合增長(zhǎng)率在30%以上。美國(guó)市場(chǎng)需求旺盛，但在美國(guó)對(duì)我國(guó)光伏產(chǎn)品征收“雙反”關(guān)稅后，我國(guó)光伏組件價(jià)格與美國(guó)國(guó)內(nèi)企業(yè)基本持平，美國(guó)光伏制造業(yè)具備本土優(yōu)勢(shì)，我國(guó)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力大幅下降，但美國(guó)需求增加較大提升了全球光伏整體需求量。9月中國(guó)機(jī)電進(jìn)出口商會(huì)光伏分會(huì)在中國(guó)光伏大會(huì)上表示美國(guó)有意向?qū)⒂诮谂c中方接觸，就去年對(duì)中國(guó)太陽(yáng)能產(chǎn)品的“雙反”展開(kāi)新一輪磋商，目的是想?yún)⒄罩袊?guó)對(duì)歐盟出口光伏產(chǎn)品的方式，即實(shí)行“配額制”。中方對(duì)此輪磋商持原則性態(tài)度，并提出進(jìn)行磋商的兩項(xiàng)原則：a須撤消之前SolarWorld在美國(guó)對(duì)于中國(guó)光伏企業(yè)“反傾銷(xiāo)”、“反補(bǔ)貼”的指控；b美國(guó)必須先取消之前定的稅率（即反補(bǔ)貼2.9%至4.73%，反傾銷(xiāo)31.14%至249.96%）。如果此輪磋商正式進(jìn)行，中國(guó)光伏電池和組件企業(yè)，將有望再次對(duì)美出口。無(wú)疑這將為當(dāng)前中國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)再添一重利好。（3）核電受壓，日本光伏需求大幅提升日本在核事故后，急需光伏等新能源填補(bǔ)能源空缺，日本去年宣布實(shí)行可再生能源上網(wǎng)電價(jià)補(bǔ)貼，其中對(duì)于光伏發(fā)電系統(tǒng)將給予十分優(yōu)厚的補(bǔ)貼：規(guī)模大于10kW的太陽(yáng)能發(fā)電系統(tǒng)上網(wǎng)電價(jià)為40日元/千瓦時(shí)，補(bǔ)貼時(shí)間20年；10kW以下的項(xiàng)目，為42日元/千瓦時(shí)，補(bǔ)貼時(shí)間10年。雖然今年日本下調(diào)了補(bǔ)貼水平，但由于組件價(jià)格同比的大幅下降，目前日本光伏補(bǔ)貼仍很具有吸引力，我們認(rèn)為在補(bǔ)貼政策刺激下，日本光伏需求仍將持續(xù)提升，全年市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到5GW以上。（4）政策組合拳陸續(xù)打出，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)激發(fā)雖然近兩年在國(guó)內(nèi)產(chǎn)能過(guò)剩、海外“雙反”等重壓下，國(guó)內(nèi)光伏行業(yè)每況愈下，經(jīng)歷寒冬，但今年以來(lái)在需求以及政策帶動(dòng)下，光伏行業(yè)正逐步復(fù)蘇。光伏作為國(guó)家戰(zhàn)略性行業(yè)，未來(lái)清潔能源最重要的方向，從國(guó)家各部委到地方去年以來(lái)陸續(xù)出臺(tái)眾多支持政策。從當(dāng)前國(guó)內(nèi)發(fā)布的光伏支持政策來(lái)看，有眾多方面較以往有所改變，特別是對(duì)需求端的支持得到重點(diǎn)加強(qiáng)，“上網(wǎng)電站補(bǔ)貼金額及年限的確定”，“電網(wǎng)確保并網(wǎng)全額收購(gòu)所發(fā)電量”、“擴(kuò)大可再生能源基金規(guī)?！?、“大力發(fā)展分布式項(xiàng)目”等均是需求的重要保障。分布式項(xiàng)目來(lái)看，第一批國(guó)家示范區(qū)已經(jīng)公布，其中包括18個(gè)園區(qū)，2023年總計(jì)劃裝機(jī)容量749MW，2023年規(guī)劃裝機(jī)容量共計(jì)1823MW。而今年底前，國(guó)家能源局還將有望推出第二批全國(guó)分布式光伏發(fā)電應(yīng)用示范區(qū)建設(shè)。這些政策的綜合效應(yīng)未來(lái)將逐步顯現(xiàn)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求將呈持續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，我們預(yù)計(jì)今年國(guó)內(nèi)需求將達(dá)9GW以上。由于2023年底之前建成的電站項(xiàng)目仍將維持1元/千瓦時(shí)的上網(wǎng)電價(jià)，三季度以來(lái)，國(guó)內(nèi)大型電站顯現(xiàn)搶裝潮，西部地區(qū)電站對(duì)于下游組件、逆變器等需求十分旺盛，目前國(guó)內(nèi)光伏制造企業(yè)的開(kāi)工率普遍較高。我們認(rèn)為短期搶裝有利于行業(yè)進(jìn)一步鞏固復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，行業(yè)優(yōu)質(zhì)企業(yè)的盈利將持續(xù)改善，并奠定未來(lái)進(jìn)一步發(fā)展的良好基礎(chǔ)。同時(shí)我們不認(rèn)為短期搶裝之后，對(duì)2023年將產(chǎn)生不利影響，對(duì)于將實(shí)施的標(biāo)桿電價(jià)來(lái)看，結(jié)合補(bǔ)貼20年年限、增值稅減半征收等政策，西部地區(qū)仍將保持較好的內(nèi)部收益率。制約國(guó)內(nèi)電站建設(shè)的主要因素不是電價(jià)水平，而是并網(wǎng)障礙、限發(fā)電等因素，而目前這些障礙已在政策層面安排解決，未來(lái)細(xì)則將出臺(tái)，國(guó)內(nèi)電站的建設(shè)將更為順暢，需求將持續(xù)增長(zhǎng)。2、供給端整合正逐步推進(jìn)就技術(shù)壁壘相對(duì)較高的硅料環(huán)節(jié)來(lái)看，前十大廠商產(chǎn)能總和2023年底已達(dá)20萬(wàn)噸以上，可以滿足下游30GW以上的組件硅料需求，按大廠擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃（主要是擴(kuò)產(chǎn)新線技術(shù)水平較高，成本較低），大廠總產(chǎn)能在25萬(wàn)噸左右，略大于全球需求。目前多晶硅環(huán)節(jié)大廠壟斷基本形成，中小型廠商技術(shù)與成本處于較大劣勢(shì)，大部分已基本停產(chǎn)，未來(lái)復(fù)產(chǎn)可能性較小。產(chǎn)業(yè)鏈中下游的硅片、電池片、組件全球產(chǎn)能在40GW-50GW，產(chǎn)能過(guò)剩較為明顯，目前大廠已暫時(shí)停止產(chǎn)能擴(kuò)張，而部分中小廠產(chǎn)線處于停產(chǎn)狀態(tài)，實(shí)際各環(huán)節(jié)實(shí)際有效產(chǎn)能在30GW-40GW，成本較高、質(zhì)量較差的“無(wú)效產(chǎn)能”有望在本輪徹底淘汰。從我國(guó)國(guó)家層面來(lái)看也支持行業(yè)兼并重組，近期工信部發(fā)布了《光伏制造業(yè)規(guī)范條件》，對(duì)光伏行業(yè)中多晶硅、硅棒、硅錠、硅片、電池、電池組件等制造領(lǐng)域的生產(chǎn)布局與項(xiàng)目設(shè)立、生產(chǎn)規(guī)模和工藝技術(shù)、資源綜合利用及能耗、環(huán)境保護(hù)和質(zhì)量管理等方面做出了規(guī)定。提出（1）新建和改擴(kuò)建光伏制造企業(yè)及項(xiàng)目應(yīng)當(dāng)符合規(guī)范條件要求。（2）現(xiàn)有光伏制造企業(yè)及項(xiàng)目應(yīng)當(dāng)符合規(guī)范條件要求，未滿足規(guī)范條件要求的企業(yè)及項(xiàng)目根據(jù)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的要求，在國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策的指導(dǎo)下，通過(guò)兼并重組、技術(shù)改造等方式，盡快達(dá)到規(guī)范條件的要求。（3）對(duì)光伏制造企業(yè)及項(xiàng)目的投資、土地供應(yīng)、環(huán)評(píng)、節(jié)能評(píng)估、質(zhì)量監(jiān)督、安全監(jiān)管、信貸授信等管理應(yīng)依據(jù)本規(guī)范條件。不符合本規(guī)范條件的企業(yè)及項(xiàng)目，其產(chǎn)品不得享受出口退稅、國(guó)內(nèi)應(yīng)用扶持等政策支持。我們認(rèn)為本次工信部發(fā)布的《規(guī)范條件》頗為“嚴(yán)厲”，小廠面臨破產(chǎn)重整可能性極大，而行業(yè)龍頭受制略小，但未來(lái)想大幅擴(kuò)產(chǎn)也面臨一定門(mén)檻，未來(lái)兼并收購(gòu)將成為一段時(shí)間內(nèi)行業(yè)主流。行業(yè)供給端有望邁入健康發(fā)展道路。3、光伏產(chǎn)品價(jià)格走勢(shì)平穩(wěn)，小幅提升的可能性也不排除隨著下游需求不斷提升，供給端不斷優(yōu)化，產(chǎn)業(yè)供求正逐步走向平衡。價(jià)格是供求關(guān)系的直接反應(yīng)。今年以來(lái)光伏產(chǎn)品價(jià)格逐步企穩(wěn)，目前已基本穩(wěn)定。從需求端看，由于四季度搶裝行情下需求的集中爆發(fā)，光伏產(chǎn)品的價(jià)格不排除還有小幅提升的可能。從價(jià)格的角度看，硅片、電池片、組件環(huán)節(jié)的價(jià)格在經(jīng)過(guò)兩年的暴跌之后，已經(jīng)跌到位了。從廠商成本來(lái)看，短期沒(méi)有下跌空間，廠商也從前兩年的競(jìng)相殺價(jià)轉(zhuǎn)變?yōu)槔硇?，今年較多廠商已選擇不做“虧單”，不盲目沖量。我們認(rèn)為目前價(jià)格企穩(wěn)的狀態(tài)有利于企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)，在價(jià)格體系穩(wěn)定有序的情況下，制造端企業(yè)有望在維持微利基礎(chǔ)上逐步提升盈利水平，業(yè)績(jī)同比、環(huán)比將延續(xù)快速?gòu)?fù)蘇態(tài)勢(shì)。4、投資策略四季度國(guó)內(nèi)電站搶裝熱度不減，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況繼續(xù)好轉(zhuǎn)，行業(yè)基本面大趨勢(shì)繼續(xù)向上。再考慮到市場(chǎng)對(duì)成長(zhǎng)股的“看前景，重趨勢(shì)，輕估值”的核心交易特征仍然持續(xù)，我們認(rèn)為光伏行業(yè)的行情在四季度將繼續(xù)深化，仍有潛力可挖。建議穩(wěn)健的投資者可考慮介入航天機(jī)電、中天科技、海潤(rùn)光伏等補(bǔ)漲型標(biāo)的，積極的投資者仍可關(guān)注我們前期一直推薦的隆基股份。5、主要風(fēng)險(xiǎn)（1）需求不及預(yù)期；（2）技術(shù)進(jìn)步、成本下降不及預(yù)期；（3）行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，產(chǎn)品價(jià)格壓力二、電池及電池材料行業(yè)1、產(chǎn)量分析（1）鋰離子電池產(chǎn)量平穩(wěn)增長(zhǎng)2023年8月，國(guó)內(nèi)鋰離子電池的單月產(chǎn)量為4.23億支，同比增長(zhǎng)16.25%，扭轉(zhuǎn)了7月增長(zhǎng)乏力的局面。由于9、10月份是行業(yè)的旺季，行業(yè)的表現(xiàn)不會(huì)太差。展望四季度，鋰電池行業(yè)的總體運(yùn)行情況預(yù)計(jì)仍將平穩(wěn)。全年國(guó)內(nèi)鋰電行業(yè)的增速預(yù)計(jì)在15%左右。（2）鉛酸電池產(chǎn)量增長(zhǎng)乏力2023年8月，國(guó)內(nèi)鉛酸電池的產(chǎn)量為1583.99萬(wàn)千伏安時(shí)，同比僅增長(zhǎng)2.10%。三季度以來(lái)，鉛酸電池產(chǎn)量的增長(zhǎng)比較乏力。這一情況基本復(fù)合我們半年度的預(yù)期。由于去年的高基數(shù)原因，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)鉛酸電池的產(chǎn)量增速仍將基本維持同比增長(zhǎng)緩慢的態(tài)勢(shì)，就四季度來(lái)說(shuō)，有望實(shí)現(xiàn)小幅增長(zhǎng)，但預(yù)計(jì)難有大的亮點(diǎn)。（3）堿性二次電池產(chǎn)量總體下滑2023年8月，國(guó)內(nèi)堿性電池的月度產(chǎn)量為6930.60萬(wàn)支，同比增長(zhǎng)2.21%，扭轉(zhuǎn)了月度產(chǎn)量連續(xù)下滑的局面。四季度，預(yù)計(jì)堿性電池行業(yè)雖然有一定轉(zhuǎn)機(jī)，但是也難有大的亮點(diǎn)。就全年來(lái)看，堿性二次電池行業(yè)的總產(chǎn)量同比下滑無(wú)疑。2、需求分析（1）鋰電池的需求穩(wěn)定增長(zhǎng)，市場(chǎng)表現(xiàn)較好需求情況還是重點(diǎn)考察和筆記本兩大下游的情況。2023年前8個(gè)月國(guó)內(nèi)的總產(chǎn)量達(dá)到9.11億部，同比增長(zhǎng)23.00%，其中8月單月產(chǎn)量為1.28億部，同比增長(zhǎng)32.17%。從產(chǎn)量增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)上看，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的需求情況較好。同期，國(guó)內(nèi)筆記本計(jì)算機(jī)的總產(chǎn)量為1.56億臺(tái)，同比增長(zhǎng)6.15%，其中8月產(chǎn)量為2292.13萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)15.36%。筆記本市場(chǎng)的總體表現(xiàn)比較一般，預(yù)計(jì)四季度也難有大的起色。鑒于市場(chǎng)的較好表現(xiàn)，我們預(yù)計(jì)四季度鋰電行業(yè)需求仍將總體維持穩(wěn)步增長(zhǎng)。（2）鉛酸電池行業(yè)的需求仍算穩(wěn)定鉛酸電池行業(yè)從啟動(dòng)電池和動(dòng)力電池兩個(gè)角度考察。對(duì)于啟動(dòng)鉛酸電池來(lái)說(shuō)，我們重點(diǎn)考察汽車(chē)的產(chǎn)銷(xiāo)情況。2023年前8個(gè)月，國(guó)內(nèi)汽車(chē)的總產(chǎn)量為1507.28萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)15.11%，其中8月單月產(chǎn)量為179.50萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)14.58%。汽車(chē)市場(chǎng)的增長(zhǎng)情況繼續(xù)穩(wěn)定，預(yù)計(jì)四季度仍將維持這一態(tài)勢(shì)，因此我們預(yù)計(jì)啟動(dòng)電池的總體需求也將穩(wěn)定。而對(duì)于動(dòng)力電池來(lái)說(shuō)，我們預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)電動(dòng)自行車(chē)的年度銷(xiāo)量預(yù)計(jì)會(huì)有所下滑，四季度電動(dòng)自行行業(yè)的情況也難有大的起色。由于前期動(dòng)力電池的價(jià)格反彈趨勢(shì)沒(méi)能延續(xù)，因此總的來(lái)看動(dòng)力電池在四季度難有作為?？傮w看鉛酸電池行業(yè)的需求穩(wěn)定，但難有大的亮點(diǎn)。3、主要電池材料價(jià)格和供給情況分析年初電池級(jí)碳酸鋰的價(jià)格雖然有所反彈，但是未能延續(xù)，三季度在需求偏淡，供給相對(duì)充裕的情況下，其價(jià)格呈現(xiàn)調(diào)整態(tài)勢(shì)。四季度行業(yè)旺季來(lái)臨，但是由于供給充裕的限制，預(yù)計(jì)電池級(jí)碳酸鋰的價(jià)格仍難有反彈，保持穩(wěn)定的可能性最大。三季度以來(lái)鈷酸鋰和三元材料的價(jià)格表現(xiàn)穩(wěn)定，四季度預(yù)計(jì)維持這一態(tài)勢(shì)。三季度以來(lái)鉛價(jià)未能延續(xù)升勢(shì)，向下調(diào)整幅度不小，因此鉛價(jià)對(duì)去鉛酸電池價(jià)格的支撐不足。從加工費(fèi)上來(lái)看，動(dòng)力電池極板的加工費(fèi)也未能延續(xù)漲勢(shì)，隨鉛價(jià)下滑而下滑。啟動(dòng)電池極板的價(jià)格表現(xiàn)一直疲軟，未能隨鉛價(jià)上漲而出現(xiàn)一波上漲。預(yù)計(jì)四季度鉛價(jià)和鉛酸電池極板加工費(fèi)難有大的波瀾。4、補(bǔ)貼新政雖出臺(tái)，四季度新能源汽車(chē)銷(xiāo)量仍難有大的起色據(jù)中汽協(xié)不完全統(tǒng)計(jì)，上半年中國(guó)新能源汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)比上年同期有較快增長(zhǎng)。生產(chǎn)新能源汽車(chē)5885輛，比上年同期增長(zhǎng)56.3%，其中純電動(dòng)汽車(chē)5111輛，插電式混合動(dòng)力774輛。銷(xiāo)售新能源汽車(chē)5889輛，比上年同期增長(zhǎng)42.7%，其中純電動(dòng)汽車(chē)5114輛、插電式混合動(dòng)力775輛。與第一季度相比，二季度電動(dòng)汽車(chē)產(chǎn)量略有下降，插電式混合動(dòng)力汽車(chē)產(chǎn)量有大幅上升。今年第二季度共生產(chǎn)新能源汽車(chē)2894輛，環(huán)比下降3%。其中，生產(chǎn)純電動(dòng)汽車(chē)2240輛，環(huán)比下降22%;生產(chǎn)插電式混合動(dòng)力汽車(chē)474輛，環(huán)比增長(zhǎng)58%。此外，上半年普通混合動(dòng)力生產(chǎn)9388輛，銷(xiāo)售10048輛，比上年同期分別增長(zhǎng)1.6倍和1.7倍。天然氣汽車(chē)生產(chǎn)43898輛，銷(xiāo)售43562輛，比上年同期分別增長(zhǎng)1.1倍和1倍。我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)的新能源汽車(chē)的產(chǎn)銷(xiāo)增速雖然在50%以上，但是和預(yù)期相比仍然相差較大，從絕對(duì)量上看也還是太小。四季度由于“補(bǔ)貼新政”的出臺(tái)，預(yù)計(jì)新能源汽車(chē)的銷(xiāo)量會(huì)好一些，但是大規(guī)模放量的可能性仍然不存在。因此，新能源汽車(chē)的利好仍然是預(yù)期型的，短期難在基本面上有所體現(xiàn)。5、主要風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)；電池股的業(yè)績(jī)風(fēng)險(xiǎn)。三、核電行業(yè)：項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)，景氣度逐步提升1、核電行業(yè)景氣度逐步提升當(dāng)前我國(guó)節(jié)能減排的壓力也很大，要在電力需求不斷增加的同時(shí)，完成2023年單位GDP二氧化碳排放比2023年下降17%的目標(biāo)，必須積極發(fā)展低碳能源。綜合可實(shí)現(xiàn)性、成本、環(huán)保、利用率等因素，核電是目前最可行的清潔能源，在保證安全的前提下，核電仍應(yīng)大力發(fā)展。總體來(lái)看，我國(guó)核電利用率仍較低，只有1%-2%，與其他工業(yè)大國(guó)有較大差距。去年下半年以來(lái)，在前期各項(xiàng)安全檢查嚴(yán)格落實(shí)的前提下，國(guó)務(wù)院及環(huán)保部等本著嚴(yán)肅和慎重的態(tài)度逐步推進(jìn)核電重啟進(jìn)程。去年三大核電規(guī)劃已全部通過(guò)，核電已全面重啟，前期停止的項(xiàng)目已陸續(xù)復(fù)工，新項(xiàng)目也在有序推進(jìn)。目前在各項(xiàng)安全措施到位的情況下，今年四季度有望新開(kāi)工三臺(tái)百萬(wàn)千瓦機(jī)組，超過(guò)此前預(yù)期。而明年我們預(yù)計(jì)將開(kāi)工6-7臺(tái)機(jī)組，國(guó)內(nèi)核電建設(shè)仍將穩(wěn)步推進(jìn)，短期雖然難大幅超預(yù)期，但行業(yè)景氣度在逐步提升，項(xiàng)目招標(biāo)將陸續(xù)增加。從目前情況來(lái)看，核電中長(zhǎng)期發(fā)展目標(biāo)也有可能上調(diào)，從到2023年的58GW上調(diào)到70GW左右。2、重點(diǎn)關(guān)注國(guó)產(chǎn)化高端裝備及材料核電的產(chǎn)業(yè)鏈通常包括：（1）核原料的采集；（2）核電站的建設(shè)（核電、常規(guī)島、輔助設(shè)備建設(shè)）；（3）核電站運(yùn)營(yíng)管理。核電站的投資包括設(shè)備投資，基礎(chǔ)建設(shè)和其他費(fèi)用，其中核電設(shè)備的投資在整個(gè)投資中占比在50%左右；核電設(shè)備投資包括核島設(shè)備、常規(guī)島設(shè)備以及輔助設(shè)備，三者的比例在5：3：2左右。目前我國(guó)國(guó)產(chǎn)化設(shè)備與材料均已獲得一定突破，隨著國(guó)產(chǎn)化率逐步提高，國(guó)內(nèi)的核電主設(shè)備提供商、鍛鑄件制造商、閥門(mén)、管道，以及各類(lèi)涉及核材料類(lèi)相關(guān)企業(yè)仍有較好的發(fā)展機(jī)遇，特別是高端材料具備替代海外產(chǎn)品機(jī)會(huì)，如寶鋼、久立特材的690U型管。3、主要風(fēng)險(xiǎn)（1）核電項(xiàng)目進(jìn)程緩慢（2）行業(yè)整體業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)緩慢四、磁性材料行業(yè)：行業(yè)需求趨于穩(wěn)定，價(jià)格仍是第一要素1、需求穩(wěn)定，但是增長(zhǎng)力度偏弱由于磁材的下游需求領(lǐng)域廣泛，因此我們主要從彩電、空調(diào)、音響、汽車(chē)、和電子計(jì)算機(jī)等幾個(gè)主要需求領(lǐng)域的增長(zhǎng)情況來(lái)考察。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示2023年前8個(gè)月，彩電、空調(diào)、汽車(chē)、和微型電子計(jì)算機(jī)等行業(yè)的產(chǎn)量分別實(shí)現(xiàn)了3.14%、8.99%、15.01%、23.00%和9.03%的同比增長(zhǎng)。只有組合音響行業(yè)的累計(jì)產(chǎn)量則分別有4.52%的同比下滑?？偟膩?lái)看，我們認(rèn)為磁材行業(yè)的需求情況仍然穩(wěn)定，但是繼續(xù)向上的力度還不夠強(qiáng)，四季度預(yù)計(jì)這一情況仍將延續(xù)。2、稀土磁材的價(jià)格繼續(xù)向上的力度仍然偏弱今年以來(lái)稀土價(jià)格走出了觸底反彈的走勢(shì)。上半年稀土的價(jià)格仍處在跌跌不休的尋底階段，但是二季度末和四季度以來(lái)稀土的價(jià)格在行業(yè)整治預(yù)期下迎來(lái)一波反彈，力度尚可。目前金屬釹的價(jià)格已經(jīng)升至45.5萬(wàn)元/噸，較底部已有30%左右的漲幅；鏑鐵的價(jià)格已在200萬(wàn)元/噸，較底部的上漲幅度更為可觀；釹鐵硼價(jià)格同樣反彈，以N40燒結(jié)方塊為例，價(jià)格已經(jīng)由14萬(wàn)元/噸升至17萬(wàn)元/噸左右。釹鐵硼磁材的價(jià)格受稀土價(jià)格影響較大，近期稀土的價(jià)格反彈呈現(xiàn)乏力的態(tài)勢(shì)，因此預(yù)計(jì)四季度釹鐵硼的價(jià)格總體可能穩(wěn)定，即使向上，力度也不會(huì)太大。3、主要風(fēng)險(xiǎn)需求復(fù)蘇未及預(yù)期，稀土金屬價(jià)格繼續(xù)下滑風(fēng)險(xiǎn)。五、超硬難熔材料行業(yè)：行業(yè)有望企穩(wěn)，關(guān)注新品有亮點(diǎn)的公司1、需求增速趨于穩(wěn)定從需求角度看，2023年前8個(gè)月國(guó)內(nèi)固定資產(chǎn)投資的累計(jì)完成額為26.26萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)20.30%；房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額為5.21萬(wàn)億，同比增加19.30%。從數(shù)據(jù)上看，固定資產(chǎn)投資增速和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額的增速繼續(xù)平穩(wěn)增長(zhǎng)。從行業(yè)的角度看，石材加工和陶瓷等行業(yè)的需求有所好轉(zhuǎn)，但是石油鉆采和金屬制品加工等行業(yè)的需求向上的跡象仍不明顯。四季度，預(yù)計(jì)超硬材料的需求會(huì)有所好轉(zhuǎn)，但幅度可能有限。2、行業(yè)投資策略受?chē)?guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和行業(yè)內(nèi)產(chǎn)能較快擴(kuò)張的影響，超硬難熔材料板塊的業(yè)績(jī)總體增長(zhǎng)發(fā)力，因此年初以來(lái)整個(gè)板塊的表現(xiàn)相當(dāng)疲軟。四季度國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)有望暫時(shí)企穩(wěn)，行業(yè)的下游需求也有所好轉(zhuǎn)，加之板塊的PB水平相對(duì)中小板已經(jīng)有一定優(yōu)勢(shì)，因此板塊總體估值水平有向上修復(fù)的可能。建議關(guān)注黃河旋風(fēng)、鋼研高納和豫金剛石等新品有看點(diǎn)的公司。3、主要風(fēng)險(xiǎn)金剛石單晶材料價(jià)格何時(shí)企穩(wěn)反彈還有不確定性。

2023年紡織服飾品牌分析報(bào)告2023年8月目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、品牌公司復(fù)蘇時(shí)點(diǎn) 3二、本土服飾品牌復(fù)蘇的突破口 81、品牌與產(chǎn)品差異化 82、傳統(tǒng)渠道精簡(jiǎn)與整合 93、適度提升直營(yíng)比重，加強(qiáng)渠道控制力 94、更重視電子商務(wù)，強(qiáng)調(diào)線上線下共同發(fā)展 105、管理層由創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)向職業(yè)化、專(zhuān)業(yè)化團(tuán)隊(duì)轉(zhuǎn)變 116、通過(guò)品牌兼并整合實(shí)現(xiàn)集團(tuán)化發(fā)展 12三、上市品牌服飾公司分析 14四、品牌服飾公司未來(lái)發(fā)展前景 16五、投資建議及重點(diǎn)公司簡(jiǎn)況 181、魯泰A 192、富安娜 203、探路者 204、朗姿股份 215、卡奴迪路 226、羅萊家紡 227、森馬服飾 238、華斯股份 24六、風(fēng)險(xiǎn)因素 25一、品牌公司復(fù)蘇時(shí)點(diǎn)從行業(yè)終端來(lái)看，此輪服飾行業(yè)調(diào)整始于2022年。2022年在通脹大背景下，品牌企業(yè)為了應(yīng)對(duì)持續(xù)上漲的成本費(fèi)用壓力同時(shí)實(shí)現(xiàn)盈利增長(zhǎng)的要求，不斷對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行提價(jià)，2022年下半年開(kāi)始，雖然終端零售金額的增速并沒(méi)有出現(xiàn)大幅度的波動(dòng)，但終端銷(xiāo)量增速已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的惡化。終端疲弱對(duì)上市品牌公司的沖擊已經(jīng)從終端庫(kù)存積壓傳導(dǎo)至訂貨會(huì)增速。由于加盟訂貨制的存在，上市品牌公司利潤(rùn)表增速的下滑會(huì)明顯滯后于終端出現(xiàn)的惡化。從傳導(dǎo)路徑來(lái)分析，從2022年秋冬開(kāi)始行業(yè)終端售罄率相對(duì)往年普遍出現(xiàn)一定程度的下降，事實(shí)上行業(yè)的這輪調(diào)整尚在進(jìn)行之中，多數(shù)品牌公司目前都處于打折促銷(xiāo)去庫(kù)存的狀態(tài)，2022年秋冬訂貨會(huì)不少公司開(kāi)始出現(xiàn)一定程度的下降，今年上市品牌公司普遍面臨著利潤(rùn)表增速進(jìn)一步下滑甚至盈利下降的壓力。行業(yè)調(diào)整之后，未來(lái)修復(fù)路徑也將從終端開(kāi)始。由于終端銷(xiāo)售低迷，2021年下半年開(kāi)始行業(yè)整體都在通過(guò)頻繁的打折促銷(xiāo)（包括電商渠道）清理積壓的庫(kù)存，我們認(rèn)為終端的問(wèn)題最終還是要先從終端修復(fù)，考慮到2022年秋冬訂貨會(huì)普遍不再壓貨，同時(shí)考慮到2021年開(kāi)始大力清庫(kù)存，我們預(yù)計(jì)2022年末全行業(yè)清庫(kù)存會(huì)告一段落，2021年開(kāi)始上市品牌公司的資產(chǎn)負(fù)債表與現(xiàn)金流量表將逐步好轉(zhuǎn)，隨后傳導(dǎo)至2021秋冬訂貨會(huì)數(shù)據(jù)與利潤(rùn)表將逐步修復(fù)轉(zhuǎn)正。從戴維斯雙殺到雙擊，上市品牌服飾公司的股價(jià)修復(fù)取決于凈利潤(rùn)的恢復(fù)節(jié)奏。2021年下半年起品牌服飾行業(yè)爆發(fā)的庫(kù)存危機(jī)、電商沖擊、終端銷(xiāo)售低迷等一系列問(wèn)題使上市品牌公司在資本市場(chǎng)經(jīng)歷了一輪“戴維斯雙殺”，隨著盈利預(yù)測(cè)的不斷下調(diào)與負(fù)面數(shù)據(jù)的不斷出現(xiàn)，服裝家紡行業(yè)上市公司整體PE從最高點(diǎn)的40倍下降到如今的14倍，我們認(rèn)為從中長(zhǎng)期來(lái)看，目前的估值水平已經(jīng)大部分反映了資本市場(chǎng)對(duì)行業(yè)的悲觀預(yù)期。一旦行業(yè)或部分脫穎而出的品牌公司在終端銷(xiāo)售與訂貨會(huì)增速等指標(biāo)上出現(xiàn)明顯的向上拐點(diǎn)，預(yù)計(jì)行業(yè)的估值將會(huì)得到率先修復(fù)，業(yè)績(jī)的逐步兌現(xiàn)會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)股價(jià)的上漲。但從投資機(jī)會(huì)上看，本輪調(diào)整之后品牌服飾行業(yè)未來(lái)將很難出現(xiàn)齊漲齊跌的局面，個(gè)股之間的分化將明顯加劇，最終走出來(lái)的企業(yè)將有一輪恢復(fù)性行業(yè)，而有一些品牌將逐步邊緣化，未來(lái)更多擁有更好定位、更新渠道和更好商業(yè)模式的品牌企業(yè)將逐步加入資本市場(chǎng)，為投資者提供更多更新的選擇。二、本土服飾品牌復(fù)蘇的突破口曾經(jīng)的粗放式增長(zhǎng)告一段落，未來(lái)行業(yè)將恢復(fù)到更高質(zhì)量、更可持續(xù)的增長(zhǎng)階段。我們認(rèn)為過(guò)去本土品牌服飾行業(yè)依靠開(kāi)店鋪貨與產(chǎn)品提價(jià)方式實(shí)現(xiàn)的粗放式增長(zhǎng)已經(jīng)結(jié)束，在當(dāng)前國(guó)內(nèi)服飾需求增長(zhǎng)相對(duì)低迷的背景下，品牌公司正在積極尋找復(fù)蘇的突破口。1、品牌與產(chǎn)品差異化在過(guò)去行業(yè)高速發(fā)展階段，本土品牌在各自的細(xì)分領(lǐng)域并沒(méi)有形成明顯的品牌及產(chǎn)品差異，因此品牌也沒(méi)有形成足夠強(qiáng)大的客戶粘性，產(chǎn)品提價(jià)無(wú)法彌補(bǔ)銷(xiāo)量下滑帶來(lái)的損失，這也在一方面造成了行業(yè)低迷階段，各品牌出現(xiàn)一損俱損的局面。在行業(yè)調(diào)整中期，多數(shù)品牌服飾公司已經(jīng)意識(shí)到品牌及產(chǎn)品差異化的重要性，品牌特色和性價(jià)比將取代高定價(jià)倍率成為產(chǎn)品定位方向，戶外用品行業(yè)中探路者通過(guò)產(chǎn)品定價(jià)的下調(diào)與品牌訴求上的持續(xù)投入，已經(jīng)成功與主要外資戶外品牌形成差異化的定位。品牌形象與號(hào)召力需要企業(yè)持之以恒的投入，如今越來(lái)越多的傳播媒介與方式為品牌公司提供了足夠多的推廣渠道。2、傳統(tǒng)渠道精簡(jiǎn)與整合過(guò)去粗放的開(kāi)店鋪貨擴(kuò)張模式對(duì)品牌公司已經(jīng)開(kāi)始產(chǎn)生負(fù)面影響，由于消費(fèi)與商業(yè)環(huán)境的惡化，2021年起多數(shù)品牌公司及加盟商不再盲目擴(kuò)張，對(duì)新開(kāi)店的店址、費(fèi)用投入與盈利會(huì)有更謹(jǐn)慎的要求與考量，現(xiàn)有渠道也會(huì)經(jīng)歷一個(gè)整合的過(guò)程，2021年起不少品牌公司凈開(kāi)店速度開(kāi)始下降，關(guān)店數(shù)量開(kāi)始增加。我們判斷經(jīng)過(guò)這輪傳統(tǒng)渠道的精簡(jiǎn)與整合，未來(lái)渠道的內(nèi)生性增長(zhǎng)將是考量渠道的重要指標(biāo)，也將成為品牌公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要拉動(dòng)力之一，參考優(yōu)秀外資品牌的成長(zhǎng)路徑，穩(wěn)健的開(kāi)店、良好的貨品管理與店效的持續(xù)增長(zhǎng)是推動(dòng)品牌公司由小做大的主要驅(qū)動(dòng)因素，也是本土品牌下一輪增長(zhǎng)的突破口。3、適度提升直營(yíng)比重，加強(qiáng)渠道控制力本土品牌普遍采用加盟訂貨制度在行業(yè)持續(xù)景氣階段讓公司享受到了渠道數(shù)量快速拓展的收益，但也掩蓋了品牌公司對(duì)渠道控制力較弱、對(duì)終端反饋不敏銳的不足，由于缺少零售與管理經(jīng)驗(yàn)，品牌公司難以在實(shí)體渠道形象、貨品管理、銷(xiāo)售數(shù)據(jù)等方面進(jìn)行統(tǒng)一的掌控與管理，也無(wú)法對(duì)消費(fèi)需求變化做出快速的反應(yīng)。通過(guò)適度提升直營(yíng)店比重，本土品牌公司已經(jīng)開(kāi)始由批發(fā)向零售轉(zhuǎn)型的趨勢(shì)，這一方面有利于減少中間環(huán)節(jié)帶來(lái)的庫(kù)存積壓等問(wèn)題，另一方面也有利于統(tǒng)一品牌推廣，更好的與終端反饋。品牌鞋類(lèi)公司中，達(dá)芙妮與奧康等已經(jīng)開(kāi)始通過(guò)加盟收直營(yíng)與聯(lián)營(yíng)等各種方式來(lái)提升品牌公司對(duì)渠道的掌控。4、更重視電子商務(wù)，強(qiáng)調(diào)線上線下共同發(fā)展2021年前品牌公司更多是把電商作為消化庫(kù)存的渠道，由于基數(shù)較小，各品牌公司電商收入跟隨國(guó)內(nèi)電子商務(wù)的發(fā)展同步爆發(fā)式增長(zhǎng)。2021年“雙十一”各電商平臺(tái)的促銷(xiāo)活動(dòng)讓本土品牌充分嘗到甜頭，同時(shí)也開(kāi)始逐步重視電商作為新興渠道的作用與影響力，將電商視為新的增長(zhǎng)點(diǎn)。針對(duì)電商渠道，目前本土品牌大多將其作為清庫(kù)存的重要渠道，部分品牌也通過(guò)設(shè)立專(zhuān)屬品牌、專(zhuān)供商品等方式平衡線上線下利益，同時(shí)設(shè)立專(zhuān)門(mén)的團(tuán)隊(duì)進(jìn)行管理。我們認(rèn)為未來(lái)電子商務(wù)將成品牌企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的重要組成部分，而不是簡(jiǎn)單的清庫(kù)存渠道，O2O等發(fā)展也將為眾多公司帶來(lái)全新的機(jī)會(huì)。5、管理層由創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)向職業(yè)化、專(zhuān)業(yè)化團(tuán)隊(duì)轉(zhuǎn)變隨著國(guó)內(nèi)零售環(huán)境的日益復(fù)雜化與消費(fèi)偏好的日益細(xì)分成熟，本土品牌面臨著消費(fèi)環(huán)境與外資品牌競(jìng)爭(zhēng)的雙重挑戰(zhàn)，從公司管理團(tuán)隊(duì)角度來(lái)分析，多數(shù)本土品牌原有創(chuàng)始人及創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)由于經(jīng)驗(yàn)依賴等原因?qū)嶋H上未必能夠適應(yīng)新的商業(yè)模式與消費(fèi)環(huán)境，在保證股東長(zhǎng)期利益的前提下，啟用職業(yè)管理團(tuán)隊(duì)，并通過(guò)合適的激勵(lì)方式來(lái)平衡各方利益，是本土品牌公司未來(lái)實(shí)現(xiàn)管理轉(zhuǎn)型可以選擇的突破口之一。在這一點(diǎn)上，探路者、七匹狼等公司已經(jīng)走在行業(yè)的前頭，通過(guò)多年的發(fā)展，公司職業(yè)化管理團(tuán)隊(duì)已經(jīng)基本搭建完畢，并通過(guò)股權(quán)激勵(lì)等方式將管理層與股東的長(zhǎng)期利益捆綁在一起。6、通過(guò)品牌兼并整合實(shí)現(xiàn)集團(tuán)化發(fā)展在當(dāng)前行業(yè)洗牌加劇的背景下，相比非上市品牌公司，已上市公司相對(duì)擁有更強(qiáng)大的融資平臺(tái)，并在信息、資源等方面擁有一定的優(yōu)勢(shì)，在握有充足資金的情況下，這些品牌公司都在積極地進(jìn)行戰(zhàn)略上的調(diào)整，收購(gòu)整合品牌或渠道互補(bǔ)的同行或許將成為行業(yè)重要方向之一。在品牌零售普遍低迷的當(dāng)下，部分非上市品牌面臨著業(yè)績(jī)大幅波動(dòng)、加盟商盈利下降等成長(zhǎng)瓶頸，融資與退出渠道的不暢使得這些具備潛力的品牌成為上市品牌公司的并購(gòu)整合對(duì)象。從國(guó)外品牌公司的發(fā)展歷史看，大型龍頭企業(yè)普遍經(jīng)歷了單品牌單系列到單品牌多系列再到多品牌的成長(zhǎng)過(guò)程，例如全球戶外運(yùn)動(dòng)巨頭VF集團(tuán)、全球化妝品龍頭歐萊雅無(wú)不經(jīng)歷了這樣發(fā)展壯大的過(guò)程，當(dāng)然這種發(fā)展模式的前提是整合方自身有一個(gè)較為穩(wěn)固的自有品牌基礎(chǔ)，同時(shí)要求有強(qiáng)大的整合能力，而被收購(gòu)方管理團(tuán)隊(duì)能較長(zhǎng)時(shí)間保持穩(wěn)定。我們認(rèn)為2022年6月森馬公告擬收購(gòu)GXG的案例或許已經(jīng)打開(kāi)了行業(yè)品牌間整合的序幕。三、上市品牌服飾公司分析國(guó)內(nèi)的品牌服飾領(lǐng)域經(jīng)過(guò)15—20年左右的快速發(fā)展，已經(jīng)發(fā)展出相對(duì)齊全的子行業(yè)，不同的子行業(yè)因?yàn)榘l(fā)展階段的不同和行業(yè)特征的不同，在未來(lái)的發(fā)展中也將呈現(xiàn)出不同的分化。我們從子行業(yè)增長(zhǎng)速度、擴(kuò)容空間、競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)、行業(yè)可能達(dá)到的市場(chǎng)集中度、消費(fèi)粘度等多個(gè)角度綜合考慮，目前階段對(duì)子行業(yè)基本面的排序是：戶外行業(yè)、家紡、中高檔女裝、童裝、商務(wù)休閑、時(shí)尚休閑、女鞋、男正裝和運(yùn)動(dòng)裝。從發(fā)展模式上分析，直營(yíng)占比更高的品牌公司產(chǎn)生的歷史庫(kù)存壓力通常小于代理加盟商為主的公司，短期終端銷(xiāo)售的改善也會(huì)更快傳導(dǎo)至直營(yíng)占比更高的品牌公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上。此外，電子商務(wù)作為行業(yè)新興渠道與未來(lái)新的增長(zhǎng)點(diǎn)，越來(lái)越獲得品牌公司的重視，在這一點(diǎn)上，已經(jīng)具備良好基礎(chǔ)和成型的電商戰(zhàn)略的品牌公司將擁有先機(jī)。從行業(yè)調(diào)整傳導(dǎo)路徑來(lái)看，在訂貨會(huì)數(shù)據(jù)與終端零售等指標(biāo)上最早開(kāi)始惡化的上市品牌公司先于其他公司面對(duì)一系列問(wèn)題，同時(shí)也有更長(zhǎng)的時(shí)間做出調(diào)整改變，在庫(kù)存消化告一段落后這些公司在財(cái)務(wù)報(bào)表上將呈現(xiàn)更早的復(fù)蘇跡象。綜合考慮上述3種不同維度的篩選，我們認(rèn)為可能率先復(fù)蘇的選標(biāo)有：富安娜、朗姿股份、卡奴迪路、探路者、羅萊家紡和森馬服飾。四、品牌服飾公司未來(lái)發(fā)展前景未來(lái)行業(yè)復(fù)蘇是否有一些前瞻性的指標(biāo)，這個(gè)也許是資本市場(chǎng)最關(guān)心的問(wèn)題，我們認(rèn)為，除了每季的訂貨會(huì)指標(biāo)外（部分品牌由于訂貨比重調(diào)整可比性在逐步降低），終端零售與公司營(yíng)運(yùn)質(zhì)量方面的相關(guān)指標(biāo)持續(xù)改善也是行業(yè)或公司復(fù)蘇的重要標(biāo)志，具體包括終端打折促銷(xiāo)頻率、可比同店銷(xiāo)量增長(zhǎng)、營(yíng)運(yùn)指標(biāo)（存貨與應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率等）、行業(yè)零售數(shù)據(jù)、售罄率、凈開(kāi)店等。打折促銷(xiāo)頻率的減少，一方面可以說(shuō)明終端積壓庫(kù)存消化基本完畢，另一方面也可以部分反映消費(fèi)者對(duì)品牌、定價(jià)、產(chǎn)品的逐步認(rèn)可，未來(lái)的增長(zhǎng)更多將來(lái)自銷(xiāo)量的帶動(dòng)?？杀韧赇N(xiāo)量增長(zhǎng)擺脫低個(gè)位數(shù)甚至負(fù)增長(zhǎng)后，恢復(fù)至接近雙位數(shù)增速也基本可以反映行業(yè)復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)。對(duì)于目前仍以加盟訂貨為主的品牌服飾企業(yè)來(lái)說(shuō)，應(yīng)收賬款的變化通常是企業(yè)營(yíng)業(yè)收入變化的前兆。根據(jù)我們前期對(duì)國(guó)內(nèi)外品牌公司的比較研究（具體參考先前報(bào)告《應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)變化是企業(yè)營(yíng)收轉(zhuǎn)暖的先行指標(biāo)》），當(dāng)季度應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)變化下穿營(yíng)業(yè)收入變化時(shí)，往往預(yù)示著企業(yè)當(dāng)年或者次年?duì)I收復(fù)蘇，因?yàn)閷?duì)加盟商授信的減少預(yù)示著終端經(jīng)營(yíng)情況的改善，下一個(gè)訂貨期，訂單量將會(huì)增加。在我們這篇定量分析的行業(yè)報(bào)告中初步帥選出有復(fù)蘇跡象的可能標(biāo)的包括富安娜、森馬服飾和夢(mèng)潔家紡。行業(yè)低迷的情況下，2021年開(kāi)始不少品牌公司放緩了開(kāi)店節(jié)奏，關(guān)店數(shù)量開(kāi)始增加，傳統(tǒng)渠道數(shù)量調(diào)整的時(shí)間一方面取決于零售終端的恢復(fù)，另一方面也取決于門(mén)店各類(lèi)成本費(fèi)用壓力的減輕，在本土品牌公司越來(lái)越注重鞏固現(xiàn)有門(mén)店質(zhì)量（店效與平效的提升）的趨勢(shì)下，凈開(kāi)店增長(zhǎng)的恢復(fù)本身反映了公司對(duì)自身擴(kuò)張與復(fù)制高質(zhì)量門(mén)店的信心，同時(shí)可以反映加盟商信心與盈利水平的恢復(fù)。受到季節(jié)性、大規(guī)模促銷(xiāo)活動(dòng)等因素的影響，單月行業(yè)零售數(shù)據(jù)（全國(guó)百家大型零售企業(yè)、全國(guó)50家重點(diǎn)大型零售企業(yè)服裝零售數(shù)據(jù)等）增速波動(dòng)較大，我們認(rèn)為連續(xù)3個(gè)月零售數(shù)據(jù)增速的回升基本可以反映行業(yè)復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)，尤其是銷(xiāo)量增速的持續(xù)回暖可以反映零售終端更高質(zhì)量的復(fù)蘇。五、投資建議及重點(diǎn)公司簡(jiǎn)況品牌服飾公司作為消費(fèi)型企業(yè)，本身具備更多的防御屬性，過(guò)去粗放式的發(fā)展與加盟商體制帶來(lái)的庫(kù)存問(wèn)題以及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)本身的減速使得行業(yè)出現(xiàn)了較大的業(yè)績(jī)波動(dòng)，我們認(rèn)為目前品牌公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的波動(dòng)一方面有經(jīng)濟(jì)減速的原因，另一方面更多是為過(guò)去的發(fā)展模式埋單。我們認(rèn)為在行業(yè)調(diào)整與洗牌過(guò)程中，優(yōu)秀的品牌服飾公司將向更可持續(xù)的增長(zhǎng)模式與更高的營(yíng)運(yùn)質(zhì)量轉(zhuǎn)型，最終脫穎而出的公司在財(cái)務(wù)質(zhì)量與自由現(xiàn)金流等指標(biāo)上會(huì)出現(xiàn)越來(lái)越明顯的改善，參考海外市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，資本市場(chǎng)通常愿意給予這些發(fā)展模式更為穩(wěn)健的服飾品牌公司一定的估值溢價(jià)，我們認(rèn)為經(jīng)歷本輪行業(yè)調(diào)整后生存并逐步壯大的品牌服飾企業(yè)盡管不會(huì)有以前那么高的盈利增速，但更可預(yù)期、更穩(wěn)健的增長(zhǎng)及更高的經(jīng)營(yíng)質(zhì)量將為他們帶來(lái)估值溢價(jià)。經(jīng)過(guò)行業(yè)繁榮期的洗禮與快速增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)紡織制造龍頭企業(yè)已經(jīng)積累了自身優(yōu)勢(shì)，多年的擴(kuò)張幫助中高端紡織制造企業(yè)形成了一定的產(chǎn)能規(guī)模，企業(yè)自身已經(jīng)擁有了成熟的產(chǎn)業(yè)鏈配套體系，并且儲(chǔ)備了較高素質(zhì)、持續(xù)豐富的人力資源與研發(fā)力量，后期更多依靠研發(fā)能力的不斷提升和產(chǎn)業(yè)鏈綜合優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)增長(zhǎng)。經(jīng)歷宏觀環(huán)境波動(dòng)、人民幣升值、原材料成本上升等多種因素的考驗(yàn)，中高端紡織制造企業(yè)積累了寶貴的生產(chǎn)管理經(jīng)驗(yàn)和研發(fā)能力，多年的市場(chǎng)摸爬滾打可以通過(guò)深入大客戶的供應(yīng)鏈體系從而逐漸綁定大客戶，客戶的高集中度形成的粘性正是行業(yè)重要的護(hù)城河之一，未來(lái)龍頭企業(yè)也將充分受益于行業(yè)集中度與產(chǎn)品附加值的提升。我們認(rèn)為，市場(chǎng)應(yīng)該重新審視對(duì)傳中高端紡織制造龍頭企業(yè)的估值水平，持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)的現(xiàn)金流表現(xiàn)實(shí)際已經(jīng)代表了公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力，也理應(yīng)對(duì)應(yīng)更高的估值水平。綜上，紡織制造類(lèi)我們依然首推魯泰A，四季度建議重點(diǎn)關(guān)注華斯股份的階段性機(jī)會(huì)。品牌類(lèi)未來(lái)一年我們更傾向的標(biāo)的為：富安娜、探路者、朗姿股份、卡奴迪路、羅萊家紡和森馬服飾。1、魯泰A從公司上市13年以來(lái)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)指標(biāo)看，公司業(yè)績(jī)的持續(xù)增長(zhǎng)能力、穩(wěn)定性、較高的盈利質(zhì)量都體現(xiàn)了其在細(xì)分領(lǐng)域的護(hù)城河，優(yōu)異的綜合管理能力、研發(fā)能力及全產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)枪竞诵母?jìng)爭(zhēng)力所在，也是公司長(zhǎng)期以來(lái)相對(duì)行業(yè)的業(yè)績(jī)穩(wěn)定性更強(qiáng)的重要原因。未來(lái)行業(yè)集中度的提升與產(chǎn)品附加值的提升將是公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要推動(dòng)因素，棉價(jià)的上漲將為公司業(yè)績(jī)疊加彈性。近年來(lái)內(nèi)外部宏觀經(jīng)濟(jì)的變化將進(jìn)一步加速行業(yè)洗牌，業(yè)內(nèi)訂單有望進(jìn)一步向公司這樣的龍頭企業(yè)集中，隨著公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中高價(jià)訂單占比的逐步上升，預(yù)計(jì)近3年公司業(yè)績(jī)可以保持20%左右的復(fù)合增長(zhǎng)。在中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨轉(zhuǎn)型、減速的大背景下，魯泰這樣具有全球產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、不存在歷史增長(zhǎng)負(fù)擔(dān)的企業(yè)所受影響相對(duì)更小，業(yè)績(jī)穩(wěn)定性相對(duì)更高，更具有吸引力。我們認(rèn)為前期公司股價(jià)的上漲主要來(lái)自于業(yè)績(jī)拐點(diǎn)的確認(rèn)，后期公司股價(jià)上漲將更多來(lái)自于估值修復(fù)和業(yè)績(jī)可能的超預(yù)期。2、富安娜較高的直營(yíng)占比、鮮明的品牌產(chǎn)品特色帶來(lái)的客戶黏度、更為精細(xì)化的管理與相對(duì)更強(qiáng)的零售能力一直是公司區(qū)別于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的主要優(yōu)勢(shì)，也是公司在終端零售低迷的大環(huán)境下始終能保持相對(duì)更穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的重要原因，公司一貫穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)風(fēng)格、嚴(yán)格的期間費(fèi)用控制力度可以使其保持相對(duì)行業(yè)更好的經(jīng)營(yíng)質(zhì)量。公司電子商務(wù)業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，收入連續(xù)3年實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)。除了將電商作為處理庫(kù)存的渠道外，公司將“圣之花”定為電商專(zhuān)屬品牌，同時(shí)發(fā)展電商專(zhuān)屬產(chǎn)品，在產(chǎn)品與設(shè)計(jì)風(fēng)格上形成差異，避免線上線下沖突。中長(zhǎng)期我們繼續(xù)看好家紡行業(yè)處于消費(fèi)升級(jí)晚期帶來(lái)的快速增長(zhǎng)和行業(yè)集中度的提升。另一方面公司由家紡向大家居用品的延伸可以使公司在更大的市場(chǎng)空間內(nèi)憑借自身的品牌特色與經(jīng)營(yíng)管理優(yōu)勢(shì)豐富產(chǎn)品品類(lèi)，進(jìn)一步打開(kāi)公司銷(xiāo)售與市值空間。3、探路者考慮到國(guó)內(nèi)戶外用品市場(chǎng)較小的基數(shù)，我們預(yù)計(jì)未來(lái)3-5年國(guó)內(nèi)戶外用品行業(yè)仍能保持20%以上復(fù)合增長(zhǎng)，是目前品牌服飾中增速最快的子行業(yè)之一。作為國(guó)內(nèi)戶外用品行業(yè)唯一一家上市公司，公司較其他同類(lèi)型本土品牌擁有更多的優(yōu)勢(shì)。公司較早完成了職業(yè)管理團(tuán)隊(duì)的建設(shè)，并且通過(guò)較為完善的激勵(lì)措施充分保證了管理團(tuán)隊(duì)不斷學(xué)習(xí)與改善經(jīng)營(yíng)管理的積極性，另一方面管理團(tuán)隊(duì)本身具備豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，目睹了運(yùn)動(dòng)服飾等子行業(yè)過(guò)去粗放的開(kāi)店模式下的問(wèn)題。2021年起公司未雨綢繆通過(guò)開(kāi)展了多品牌業(yè)務(wù)覆蓋更多元化的市場(chǎng)需求，主品牌探路者本身已經(jīng)擁有一定的品牌影響力與號(hào)召力，公司設(shè)立Discovery與電商專(zhuān)屬品牌阿肯諾，為中長(zhǎng)期的發(fā)展做好儲(chǔ)備。2022年公司進(jìn)一步明確以美國(guó)VF集團(tuán)為標(biāo)桿，堅(jiān)定貫徹多品牌的發(fā)展道路，為未來(lái)營(yíng)收和市值打開(kāi)了更大空間。對(duì)比其他品牌服飾企業(yè)，公司對(duì)電子商務(wù)更為重視，發(fā)展戰(zhàn)略更清晰明確。公司將電商戰(zhàn)略分為3個(gè)投入層次，首先積極推動(dòng)加盟商參與電子商務(wù)的運(yùn)營(yíng)，倡導(dǎo)全員電商，并考慮將期貨轉(zhuǎn)移至線上；其次通過(guò)對(duì)網(wǎng)站的投入進(jìn)行品牌與公司線上平臺(tái)的推廣；最后是通過(guò)搭建集零售、服務(wù)與文化傳播等為一體的線上戶外家園大平臺(tái)，帶領(lǐng)公司建立強(qiáng)大的品牌號(hào)召力與忠實(shí)的客戶群，實(shí)現(xiàn)企業(yè)多元化、立體化的發(fā)展，充分分享國(guó)內(nèi)戶外行業(yè)一步步的成長(zhǎng)。4、朗姿股份公司所處的中高檔成熟女裝市場(chǎng)行業(yè)集中度較低，個(gè)性化與差異化特征超過(guò)其他服飾子行業(yè)，進(jìn)入壁壘比較高，同時(shí)受外資沖擊不大，競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)較好。朗姿作為A股第一家純粹的中高端女裝上市企業(yè)，上市后帶來(lái)的資源平臺(tái)優(yōu)勢(shì)相當(dāng)明顯，也給公司帶來(lái)了潛在的行業(yè)整合機(jī)會(huì)。不同于其他多數(shù)品牌服飾公司，公司直營(yíng)為主的渠道結(jié)構(gòu)可以使庫(kù)存水平更清晰地反映在報(bào)表之上。公司多品牌架構(gòu)已經(jīng)建立完成，未來(lái)在渠道擴(kuò)張上擁有協(xié)同優(yōu)勢(shì)，有利于公司規(guī)模化發(fā)展。公司已經(jīng)組建專(zhuān)門(mén)團(tuán)隊(duì)開(kāi)發(fā)過(guò)去相對(duì)較弱的南方市場(chǎng)，從一個(gè)單一品牌的地方龍頭向多品牌的全國(guó)領(lǐng)先企業(yè)發(fā)展將為公司提供更大的發(fā)展空間。經(jīng)過(guò)2021年的人員調(diào)整，公司