財(cái)務(wù)管理學(xué)課件：股利理論與政策

股利理論與政策第一節(jié)

股利理論第二節(jié)

股利政策第三節(jié)

股利支付課后練習(xí)案例分析

第一節(jié)股利理論

在股利與股東財(cái)富、股利與公司價(jià)值的關(guān)系上，理論界展開了討論并形成了不同的股利理論。股利理論是制定股利政策的依據(jù)。分析有關(guān)股利理論有助于對公司的再投資、每股收益和每股股價(jià)等財(cái)務(wù)問題的研究。

一、股利無關(guān)論

股利無關(guān)論是由米勒和莫迪格萊尼兩位經(jīng)濟(jì)學(xué)家于1961年提出的。其主要觀點(diǎn)是在假定存在一個(gè)完全的資本市場、沒有個(gè)人或公司所得稅的存在、公司有一個(gè)既定的不會變化的投資政策和每位投資者對未來投資機(jī)會和企業(yè)盈利有完全的把握性的前提下，股利政策不會影響公司的價(jià)值。其原因是公司的盈利和價(jià)值增加完全視其投資政策而定。在公司投資決策已定的情況下，公司的股利政策不會產(chǎn)生任何的影響結(jié)果，因此，任何股利政策都是最佳的股利政策。

股利無關(guān)論的關(guān)鍵在于存在一種套用機(jī)制，通過這一機(jī)制使支付股利與外部籌資這兩項(xiàng)經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的效益與成本正好相互抵消。當(dāng)公司作出正確的投資決策后，它就必須決定是將其盈利留存下來，還是將盈利以股利的形式發(fā)放給股東，并發(fā)行新股票籌措等同金額的資金，以滿足投資項(xiàng)目的資金需要。如果公司采用后一方案，就存在股利發(fā)放與外部籌資之間的套利過程。股利支付給股東的財(cái)富正好會使股票的市價(jià)上升，但發(fā)行新股票會使股票的價(jià)值下降，而套利的結(jié)果是股東的股利所得正好被股價(jià)價(jià)值的下降所抵消。

籌資和股利支付后的每股市價(jià)等于股利支付前的每股市價(jià)，因此股東的財(cái)富也就不受公司現(xiàn)在與未來的股利政策的影響。當(dāng)然，這些假設(shè)與實(shí)際有一定的距離，但所有的經(jīng)濟(jì)理論都是根據(jù)一些十分簡化的假設(shè)推演出來的，因此，我們應(yīng)以理論所具備的預(yù)測未來行為能力的高低來判斷理論的有效性。

二、股利相關(guān)論

股利相關(guān)論是由戈登、杜萊得和林特納等人提出的。其主要觀點(diǎn)是在不確定的條件下，企業(yè)的盈利在留存和股利之間的分配確實(shí)影響到股票的價(jià)值。由于股利的稅率比資本利得的稅率高，而且資本利得稅可以遞延到股東實(shí)際出售股票為止。因此投資者可能喜歡公司少支付股利，而將幾年的利潤留存下來用于再投資，而為了獲得較高的預(yù)期資本利得，投資者愿意接受較低的普通股必要報(bào)酬率。

由此認(rèn)為，在股利稅率比資本利得稅率高的情況下，只有采取低股利支付率政策，公司才有可能使其價(jià)值達(dá)到最大化。同理，如果新股票發(fā)行存在發(fā)行費(fèi)用，也會使投資者更傾向于多留存收益，少發(fā)放股利的股利政策。如果公司的投資政策已定，則股利的支付必然要求公司為投資項(xiàng)目籌集外部資金。然而，由于發(fā)行費(fèi)用的存在，又使外部產(chǎn)權(quán)籌資須付出更高的代價(jià)。因此，外部權(quán)益籌資將提高公司的資金成本，并使公司的價(jià)值下降。這一情況也會促使許多公司傾向于采用留存盈余的內(nèi)部籌資政策。

第二節(jié)股利政策

一、影響股利政策的因素

(一)影響股利政策的因素

1.法律性限制

一般地講，法律并不要求企業(yè)一定要分派股利，但對某些情況下企業(yè)不能發(fā)放股利卻作出以下限制：一是防止資本侵蝕的規(guī)定，要求企業(yè)股利的發(fā)放不能侵蝕資本，即企業(yè)不能因支付股利而引起資本的減少，以保證企業(yè)有完整的產(chǎn)權(quán)基礎(chǔ)，并由此保護(hù)債權(quán)人的利益；

二是留存盈利的規(guī)定，要求企業(yè)的股利只能從當(dāng)年的利潤和過去的累積留存收益中支付，以保證企業(yè)債權(quán)人的利益不受損害，但它并不限制企業(yè)股利的支付額大于當(dāng)期利潤；三是無力償付債務(wù)的規(guī)定，要求如果企業(yè)無力償付到期債務(wù)或因支付股利而使其失去償還債務(wù)的能力，則企業(yè)就不能支付現(xiàn)金股利，以保障企業(yè)的資產(chǎn)變現(xiàn)能力。

2.契約性限制

當(dāng)企業(yè)以長期借款協(xié)議、債券契約、優(yōu)先股協(xié)議及租賃合同等形式向企業(yè)外部籌資時(shí)，常應(yīng)對方的要求接受一些有關(guān)股利支付的限制條款，如企業(yè)發(fā)放股利的前提條件是盈利達(dá)到某一水平，或?qū)⒐衫陌l(fā)放限制在某一盈利額或盈利的百分比之上，以促使企業(yè)把部分利潤按有關(guān)條款的形式進(jìn)行再投資，擴(kuò)大企業(yè)的經(jīng)營實(shí)力，保障債款的如期償還，維護(hù)債權(quán)人的利益。

3.企業(yè)內(nèi)部的限制

企業(yè)資金的靈活周轉(zhuǎn)是企業(yè)經(jīng)營得以實(shí)現(xiàn)的必要條件，因此企業(yè)正常的經(jīng)營活動(dòng)對現(xiàn)金的要求成為股利最重要的限制因素。其具體體現(xiàn)在以下五個(gè)方面：

(1)變現(xiàn)能力。若企業(yè)的資產(chǎn)有較強(qiáng)的變現(xiàn)能力，現(xiàn)金的來源較充裕，則企業(yè)的股利支付能力就比較強(qiáng)。但在現(xiàn)實(shí)中盡管企業(yè)有較大的當(dāng)期或以前的利潤積累，但由于理財(cái)不善導(dǎo)致資產(chǎn)的變現(xiàn)能力較差，這時(shí)若企業(yè)還要強(qiáng)行支付現(xiàn)金股利則是不明智的。

(2)籌資需求。企業(yè)可將留存盈余用于企業(yè)的再投資，這不僅可以滿足企業(yè)資金的需要，而且其成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于發(fā)行新股票籌資的成本。另外將留存盈余用于擴(kuò)大企業(yè)的權(quán)益基礎(chǔ)，有助于改善企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，進(jìn)一步提高企業(yè)的潛在籌資能力。

(3)籌資能力。企業(yè)在評估其財(cái)務(wù)狀況時(shí)，不僅應(yīng)考慮其籌資能力，而且還要考慮其籌資成本及籌資所需的時(shí)間。另外，股利的支付與企業(yè)未來籌資之間同樣存在矛盾。較多地發(fā)放現(xiàn)金股利有利于企業(yè)未來以較有利的條件發(fā)行新證券籌集資金，但它同時(shí)又使企業(yè)付出遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于留存盈余這種內(nèi)部籌資的代價(jià)。這就要求企業(yè)的財(cái)務(wù)管理人員對股利支付與籌資要求之間的利害得失進(jìn)行合理地權(quán)衡，據(jù)以制定出企業(yè)切實(shí)可行的股利政策。

(4)股權(quán)控制要求。企業(yè)發(fā)行新股票會打破現(xiàn)已形成的控制格局，為此企業(yè)可能會傾向于采用較低的股利支付率，以便從內(nèi)部的高留存盈余中取得所需的資金。

(5)股東的意愿。企業(yè)不可能實(shí)現(xiàn)能使每位股東的財(cái)富都最大化的股利政策，但企業(yè)制定股利政策的目的在于對絕大多數(shù)的股東財(cái)富產(chǎn)生有利的影響。股東的意愿主要表現(xiàn)在以下三個(gè)方面：一是稅賦。若企業(yè)擁有很大比例的高稅率課稅的富有股東，則其股利政策將傾向于多留盈利而少派發(fā)股利，因?yàn)檫@會給富有的股東帶來較多的資本利得收入，從而達(dá)到少納所得稅的目的；相反，企業(yè)的絕大部分股東是低收入階層，則應(yīng)采取較高的股利支付率。

二是股東的投資機(jī)會。盡管企業(yè)難于對每股股東的投資機(jī)會及其投資報(bào)酬率加以評估，然而企業(yè)至少應(yīng)對風(fēng)險(xiǎn)相同的企業(yè)外部投資機(jī)會可獲得的投資報(bào)酬率加以評估。若企業(yè)外部的股東有較好的投資機(jī)會，則企業(yè)應(yīng)選擇多支付現(xiàn)金股利的股利政策。三是股權(quán)的稀釋。高股利的支付率會導(dǎo)致現(xiàn)有股東股權(quán)和盈利的稀釋。新普通股的發(fā)行使流通在外的普通股股數(shù)增加，導(dǎo)致普通股的每股盈利和市價(jià)下降，從而對現(xiàn)有股東產(chǎn)生不利影響。

二、股利政策對公司財(cái)務(wù)活動(dòng)的影響

股利政策對公司財(cái)務(wù)活動(dòng)的影響主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面。

(一)影響公司的外部籌資能力

證券投資人在證券市場上選擇有價(jià)證券時(shí)要考慮兩個(gè)重要因素：股利的收益和資金的安全性，所以，發(fā)行證券公司良好的財(cái)務(wù)形象和較高的投資收益率是吸引投資者選擇投資方向的重要依據(jù)。公司的股利政策合適，使投資者獲得較高的收益，就能吸引更多的投資者，從而提高公司的再籌資能力；如果股利政策不合適，保留盈余過多，股利支付過少，債權(quán)人和股東會以為公司的經(jīng)營狀況和盈利能力不佳，失去對公司投資的信心，從而不利于公司以后的外部籌資。

(二)影響公司的積累能力

合適的股利政策使公司增加積累，利用保留盈余進(jìn)行內(nèi)部融資，可以減少公司支付股利和債券利息，節(jié)約籌資費(fèi)用。同時(shí)，利用保留盈余內(nèi)部融資還可以使投資者獲得捐稅上的利益。因?yàn)橘Y本收益的稅率比股利的稅率要低，反之，如果在實(shí)現(xiàn)的凈收益中股利支付過多，將直接影響公司的內(nèi)部積累能力。所以，通過合適的股利政策提高積累能力是公司積累資金的重要方式。

三、股利政策的類型

支付給股東的盈余與留在企業(yè)的保留盈余，存在此消彼長的關(guān)系，因此，股利分配既決定給股東分配多少紅利，也決定有多少凈利潤留在企業(yè)。減少股利分配，會增加保留盈余，減少外部籌資。股利決策也是內(nèi)部籌資決策，企業(yè)應(yīng)針對本單位的實(shí)際情況，考慮影響股利政策的多種因素，權(quán)衡利弊得失，選擇最佳的股利政策。常用的股利政策主要有以下幾種類型。

(一)剩余股利政策

1.剩余股利政策的內(nèi)容

剩余股利政策是指企業(yè)在分配稅后利潤、確定股利支付率時(shí)，首先考慮盈利性投資項(xiàng)目的資金需要，將可供分配的稅后利潤先用于滿足投資項(xiàng)目所需的權(quán)益性資金，若還剩余，才將剩余的稅后利潤用于發(fā)放股利，若沒有剩余，就不發(fā)股利。這種政策主要是考慮未來投資機(jī)會的影響，即當(dāng)企業(yè)面臨良好的投資機(jī)會時(shí)，在目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)的約束下，最大限度地使用留存收益來滿足投資方案所需的自有資金數(shù)額。

2.采用剩余股利政策的步驟

剩余股利政策的實(shí)施共分四個(gè)步驟：第一步是確定最佳資本結(jié)構(gòu)，即確定權(quán)益資本和債務(wù)資本的比率，使得在此資本結(jié)構(gòu)下，綜合資金成本最低；第二步是確定最佳目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)下投資項(xiàng)目所需增加的權(quán)益資本數(shù)額；第三步是最大限度地使用公司盈余滿足最佳資本結(jié)構(gòu)下投資方案所需的權(quán)益資本數(shù)額；第四步是投資方案所需權(quán)益資本滿足后若有剩余盈余，再作為股利發(fā)放給股東。

【例8-1】某公司今年提取盈余公積金后稅后凈利為1000萬元，目前流通在外普通股股數(shù)為500萬股。該公司決定再投資200萬元設(shè)立新廠，投資資金中60%來自舉債，40%來自權(quán)益資金。則該公司今年每股股利的發(fā)放金額為

設(shè)廠所需權(quán)益資金?=?200?×?40%?=?80(?萬元)

可分配盈余?=?1000?-?80?=?920?(萬元)

(元)

從以上計(jì)算可知，該公司在滿足權(quán)益資本所需后還有足夠的剩余盈余來支付股利。

3.采用剩余股利政策的理由

一般來說，目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)應(yīng)為資本成本最低、資產(chǎn)價(jià)值最高時(shí)的資本結(jié)構(gòu)。采用剩余股利政策的最根本理由就是為了保持理想的資本結(jié)構(gòu)，使加權(quán)平均資本成本最低，從而實(shí)現(xiàn)公司資產(chǎn)價(jià)值的最大化。

4.剩余股利政策的優(yōu)缺點(diǎn)

剩余股利政策的主要優(yōu)點(diǎn)是：在公司有著良好的投資機(jī)會時(shí)，可節(jié)省籌資成本。因?yàn)榕c外部籌資相比，將公司的盈余直接再投資，可節(jié)約時(shí)間，減少各種手續(xù)、各類費(fèi)用，包括利息開支；其缺點(diǎn)主要是股利支付的多少取決于公司的盈利情況和公司再投資的情況，在某種程度上造成了股利支付的不確定性。股利政策的不確定性不利于投資者安排收入的支出，也不利于企業(yè)樹立良好的形象。

(二)固定股利政策

1.固定股利政策的內(nèi)容

固定股利政策下，在一個(gè)較長的時(shí)期內(nèi)，不論經(jīng)濟(jì)情況如何，也不論公司經(jīng)營狀況好壞，每期都按固定的每股股利額支付給股東。采用這種政策的企業(yè)，大多屬于收益比較穩(wěn)定或正處于成長期、信譽(yù)一般的企業(yè)。

2.固定股利政策的優(yōu)缺點(diǎn)

采用固定股利政策的主要優(yōu)點(diǎn)：固定的股利可給于投資者傳遞公司穩(wěn)定發(fā)展的信息，從而有利于公司股票價(jià)格的平衡；穩(wěn)定的股利有利于投資者安排收入與支出，尤其對那些對股利有較強(qiáng)依賴性的股東更為如此。采用這種策略的主要缺點(diǎn)：股利支付與企業(yè)盈利能力脫節(jié)，在盈利不佳的情況下采用這一政策，會減少公司的留存盈余，削弱公司的財(cái)務(wù)實(shí)力，亦有可能給公司股票價(jià)格帶來負(fù)面影響。

(三)增長的股利政策

1.增長的股利政策的內(nèi)容

增長的股利政策是指在發(fā)放固定股利的基礎(chǔ)上，公司根據(jù)經(jīng)營情況使每股股利逐期增長，并做到多收益多分配，少收益照樣分配。因此，采用這種政策，對公司的盈余和現(xiàn)金要求較高。

2.增長的股利政策的優(yōu)缺點(diǎn)

增長的股利政策的主要優(yōu)點(diǎn)：有利于樹立公司的良好形象，增強(qiáng)投資者對公司的信心，穩(wěn)定或提高公司的股票價(jià)格。但是該股利政策與公司的盈余脫節(jié)，當(dāng)公司盈余較低時(shí)仍要支付較高股利，可能導(dǎo)致資金短缺、財(cái)務(wù)狀況惡化，同時(shí)不能像剩余股利政策那樣保持較低的資金成本。但為了保持增長的股利，即使推遲某些投資方案或者暫時(shí)偏離目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，也可能比降低股利或降低股利增長率更為有利。

(四)固定股利支付率政策

1.固定股利支付率政策的內(nèi)容

采用固定股利支付率政策，是公司確定一個(gè)股利占盈余的比率，長期按這一比率從稅后利潤中支付股利。在這一股利政策下，公司的股利支付與盈利狀況保持穩(wěn)定的比例，而每年的股利額卻隨公司盈余的波動(dòng)而變化，這一固定股利支付率不是隨意確定的，通常根據(jù)公司未來的盈利狀況和投資情況來確定。

2.固定股利支付率政策的優(yōu)缺點(diǎn)

固定股利支付率政策的主要優(yōu)點(diǎn)：股利支付與公司盈余密切聯(lián)系，體現(xiàn)了多盈多分、少盈少分、不盈不分的原則，對公司的財(cái)務(wù)壓力較小。但是這種股利政策下股利支付的不穩(wěn)定會給投資者傳遞公司發(fā)展起伏太大的信息，從而影響投資者對公司成長的信心，對于股票價(jià)格的穩(wěn)定不利，也不利于實(shí)現(xiàn)股東財(cái)富最大化的目標(biāo)。

(五)低正常股利加額外股利政策

1.低正常股利加額外股利政策的內(nèi)容

低正常股利加額外股利政策是指在一般情況下，公司每年只支付固定的、數(shù)額較低的股利，當(dāng)公司盈余較多時(shí)，再根據(jù)實(shí)際盈余情況，向股東臨時(shí)發(fā)放一些額外股利。

2.低正常股利加額外股利政策的優(yōu)缺點(diǎn)

采用低正常股利加額外股利政策的主要優(yōu)點(diǎn)：公司在支付股利方面具有充分的靈活性。當(dāng)公司盈利狀況不佳時(shí)，可以少付或不付額外股利，減輕公司財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，股東也不會有股利下跌感；當(dāng)公司盈利狀況較好且資金又很充裕時(shí)，可向股東多付額外股利，使股東感受到公司經(jīng)濟(jì)的繁榮，增強(qiáng)股東對公司未來發(fā)展的信心，有利于穩(wěn)定和提高公司股票價(jià)格；此外，即使公司盈利狀況不佳，公司不得已要支付的正常股利也早已在預(yù)先的財(cái)務(wù)上作出了安排，因而不會出現(xiàn)公司無法負(fù)擔(dān)的情形。

這種以審慎原則為基礎(chǔ)的股利政策符合我國公司財(cái)務(wù)的一貫規(guī)定，受到不少公司的青睞。同時(shí)低正常股利加額外股利的政策，也使重視股利收入的投資者有了獲取較低但較穩(wěn)定的股利的保證，從而也吸引住了這部分的投資者。這一股利政策的不足之處在于它的靈活性相對而言沒有變動(dòng)的股利政策(固定股利支付率政策)大，同時(shí)也容易提高投資者對股利發(fā)放的期望值。

第三節(jié)股利支付

一、股利支付的方式

(一)現(xiàn)金股利

現(xiàn)金股利是指以現(xiàn)金方式支付的股利，其要求企業(yè)籌集足夠的現(xiàn)金，只有這樣才能順利支付現(xiàn)金股利。

(二)股票股利

股票股利是以增發(fā)股票的方式支付股利，股票股利不會導(dǎo)致企業(yè)資產(chǎn)的增減，也不會增加企業(yè)的負(fù)債，因此它不是資金的使用，但它能夠引起企業(yè)所有者權(quán)益有關(guān)項(xiàng)目的結(jié)構(gòu)變化。發(fā)行股票股利后，企業(yè)的盈利總額不變，但由于普通股股數(shù)的增加而引起每股收益和每股市價(jià)的下降；又因股東所持股份的比例不變，因此每位股東所持股票的市場價(jià)值總額仍保持不變。在采用股票股利的支付方式下需進(jìn)行股票分割，股票分割是指一股面額較高的股票交換成數(shù)股面額較低股票的行為。在股票分割時(shí)，發(fā)行在外的股數(shù)增加，每股面額降低，每股盈余下降，但企業(yè)的價(jià)值不變，股東的權(quán)益總額、股東權(quán)益各項(xiàng)目的余額及其比例也不改變。

(三)財(cái)產(chǎn)股利

財(cái)產(chǎn)股利是指以現(xiàn)金以外的其他資產(chǎn)支付股利，如企業(yè)以債券、股票等作為股利支付給股東。

(四)負(fù)債股利

負(fù)債股利是以負(fù)債的方式支付股利，如企業(yè)以應(yīng)付票據(jù)作為股利支付給股東，還可用發(fā)行債券的方式抵付股利。

(五)股票購回

股票購回是指企業(yè)出資購回本企業(yè)發(fā)行在外的股票。企業(yè)以多余的現(xiàn)金購回股東所持有的股份，使流通在外的股份減少，每股股利增加，從而使股價(jià)上升。股東能因此獲得資本利得，也相當(dāng)于企業(yè)支付給股東的股利。

目前我國上市公司多采用現(xiàn)金股利和股票股利的股利支付方式。

二、股利支付的程序

股份制企業(yè)向股東支付股利，其程序包括四個(gè)方面。

(一)確定股利宣告日

股利宣告日是指企業(yè)的董事會對股利的支付情況予以公告的日期。公告中應(yīng)宣布每股的支付股利數(shù)額、股權(quán)登記期限、除去股息的日期和股利支付日期。

(二)確定股權(quán)登記日

股權(quán)登記日是指有權(quán)獲取股利的股東資格登記的截止日期。只有在股權(quán)登記日之前在企業(yè)的股東名冊上有名的股東，才有權(quán)分享股利。

(三)確定除息日

除息日是指領(lǐng)取股利的權(quán)利與股票相互分離的日期。在除息日前，股利權(quán)從屬于股票，持有股票者享有領(lǐng)取股利的權(quán)利；除息日到達(dá)時(shí)，股利權(quán)與股票相互分離，新購入股票的人就不能分享股利。這是因?yàn)楣善辟I賣的交接和過戶需要一定的時(shí)間，如果股票的交易日期離股權(quán)登記日太短，企業(yè)就無法在股權(quán)登記日得知更換股東的住處，只能以原股東為股利的支付對象。股民只有在股權(quán)登記日之前購入股票才能取得本期的股利。

【例8-2】某鋼琴股份有限公司最新分紅擴(kuò)股和未來事項(xiàng)：

分紅：2015半年度10轉(zhuǎn)8股(實(shí)施)；

股權(quán)登記日：2015-10-13；

除權(quán)除息日：2015-10-14

分紅：2014年度10派0.34元(含稅)(實(shí)施)；

股權(quán)登記日：2015-06-09；除權(quán)；

除息日：2015-06-10

增發(fā)：2015年度增發(fā)1012.59萬股，增發(fā)價(jià)格21.29元/股(實(shí)施)增發(fā)對象：向符合中國證監(jiān)會規(guī)定的證券投資基金管理公司、證券公司、信托投資公司、財(cái)務(wù)公司、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者、合格境外機(jī)構(gòu)投資者以及其他機(jī)構(gòu)投資者、自然人等不超過5名的特定對象。

【課后練習(xí)】

一、單項(xiàng)選擇題

1.采用(

)的最根本理由就是為了保持理想的資本結(jié)構(gòu)，使加權(quán)平均資本成本最低，從而實(shí)現(xiàn)公司資產(chǎn)價(jià)值的最大化。

A.剩余股利政策

B.固定股利政策

C.增長的股利政策

D.固定股利支付率政策

2.采用(

)的主要優(yōu)點(diǎn)在于固定的股利可給投資者傳遞公司穩(wěn)定發(fā)展的信息，從而有利于公司股票價(jià)格的平衡。

A.剩余股利政策

B.固定股利政策

C.增長的股利政策

D.固定股利支付率政策

二、多項(xiàng)選擇題

1.股利政策的類型包括(

)。

A.剩余股利政策B.固定股利政策

C.增長的股利政策

D.固定股利支付率政策

E.低正常股利加額外股利政策

2.股利支付的方式有(

)。

A.現(xiàn)金股利B.股票股利

C.財(cái)產(chǎn)股利

D.負(fù)債股利

E.股票購回

3.