初賽成績匯一題答案

第一題答案2解答A：概述蘇珊現(xiàn)年58歲，按計劃離退休還有7年。她的生活相當富足但也有一些金錢方面的擔憂：她的大筆薪水都用于支付當前的支出，她在早年的儲蓄總共已積蓄了200萬元的現(xiàn)金等價物。她的健康狀況良好，其健康保險期限將持續(xù)到退休后并由雇主支付。盡管蘇珊的崗位級別很高，對于投資她并不是很擅長，習慣于與專業(yè)顧問聯(lián)系來安排她的投資計劃。該計劃由價值1000萬元在深圳證券交易所上市的公司股票組合而成，這些股票不付紅利，對于稅收而言為零成本。所有的薪水、投資收入（除了國債的利息），以及實現(xiàn)的資本利得都按她所適用的35%的稅率征收所得稅；在將來這一稅率和4%的通脹率預計會持續(xù)不變。蘇珊愿意接受投資組合的3%的稅后真實收益率，該投資組合由其200萬美元的儲蓄構建而成（“儲蓄資產(chǎn)組合”），她能接受的資產(chǎn)組合波動率為10%（即每年貶值率小于10%）。3解答A：目標：收益率要求蘇珊要求資產(chǎn)組合的收入在7年后開始，即其退休之日不再有薪水之時。她的儲蓄資產(chǎn)組合的投資重點應在于在此期間要增加資產(chǎn)組合的價值，從而提供購買力損失的保護。她的3%的稅后真實的收益率偏好意味著名義收益率要求至少為10.8%（3%=10.8%×65%-4%）。假定她的投資是完全應稅的（就像現(xiàn)在的情況），而且假定通脹率為4%，稅率為35%。對于她來說，要保持現(xiàn)在的生活水平的一半，她必須在退休時（第7年時），創(chuàng)造出50%×50萬元×（1.04）^7或者說32.90萬元的年度名義收入。如果她能夠從儲蓄資產(chǎn)組合獲得10.8%的收益率，或者7%（=3%+4%）的名義稅后收益率，儲蓄資產(chǎn)投資組合的稅后價值=2000000元×（1.07）7=321萬元。4解答A：目標：風險承受力根據(jù)提供的信息，蘇珊相當厭惡風險，表明她不愿意看到在任何年份其儲蓄資產(chǎn)組合有超過10%的貶值。從總財富的角度看，她可以承擔超過平均水平的風險，但是因為她的偏好和總資產(chǎn)組合的非分散化的實質，儲蓄資產(chǎn)組合采取低風險目標是比較合適的。但是，要注意關于她的總資產(chǎn)組合風險的真正有意義的報告書是與藍訊公司股票的波動性假設，以及如果持有它的話，何時、以什么價格賣出股票的假設緊密相連的。因為對藍訊公司股票的持有占她總資產(chǎn)組合的83%，它將決定蘇珊會實際面臨的大部分風險，只要它的持有量保持不變。5解答A：限制條件：期限對于蘇珊，大約還有25~30年的生活，可分為兩段時期。第一段時期是她應該構建她的財務狀況，從而為第二段時期即她退休后維持收支平衡做準備。在兩段時期內(nèi)，直至她生命結束的后一段較長的時期是主要的時期，因為在此期間資產(chǎn)將起到在其退休后支付她的年度開支的基本作用。限制條件：流動性如果流動性既可定義成收入的需要，也可定義成滿足緊急需求的現(xiàn)金儲備，蘇珊的流動性需求很小。她每年都有500000元的薪水，而對于健康方面支出也無需擔憂，我們知道對于資產(chǎn)組合沒有計劃中的任何現(xiàn)金需求。6解答A：限制條件：稅收蘇珊的應稅收入（薪金、應稅投資收入、實現(xiàn)的證券資本利得）按35%的稅率應稅。仔細的稅收計劃以及將稅收策略與投資計劃保持協(xié)調一致是必需的。投資策略應該包含追求享受避稅的收入以及持有長期證券以產(chǎn)生更多的稅后收益率。賣出藍訊公司股票將導致巨大規(guī)模的稅額后果，因為她的成本基點是零，對此應采取特殊的計劃安排。限制條件：法律法規(guī)蘇珊應該明了并遵守一切與她在藍訊公司的“內(nèi)幕人員”地位以及她所持藍訊公司股票有關的證券（或其他）方面的法律法規(guī)。如果蘇珊未來用信托工具投資，審慎個人法則相關的責任將起作用，她的資產(chǎn)組合要分散化。例如，現(xiàn)在就將她藍訊公司的股票減持一半。7解答A：限制條件：特殊情況和/或偏好。很明顯的，藍訊公司股票在蘇珊的資產(chǎn)組合中占絕對優(yōu)勢。一個仔細制定的既定策略需要專門針對該股票來構建才可能是切實且適宜的。藍訊公司所在行業(yè)的巨大且長期的衰退可能會帶來嚴重的后果。這種情況下她的生活方式將有極大程度的下降，除非她有其他的收入來源來維持。如果藍訊公司的股票市值下降50%，而又不得不將股票賣出來實現(xiàn)資產(chǎn)的分散化，而出售所得收入又面臨35%的稅收課征。資產(chǎn)組合中藍訊公司股票部分的凈收入就只有10000000元×0.5×（1-0.35）=3250000元。加進儲蓄資產(chǎn)組合后，總資產(chǎn)組合價值為5250000元。8解答A：總結蘇珊的儲蓄資產(chǎn)組合方面的投資策略，重點在于從高質量的資產(chǎn)組合中實現(xiàn)3%的實際稅后收益率，同時風險低于10%。必須不斷地注意她的稅收計劃和法律方面的要求，要考慮她逐漸接近退休年齡，以及她的藍訊公司股票的價值。集中持有藍訊公司的股票，需要制定應對最壞情形下的保護措施。

9表一海岸公司配置方案配置方案10解答B(yǎng)：對于東海岸公司關于儲蓄資產(chǎn)組合投資建議書的批評，這包括與問題A中投資策略報告書有關的三個缺點。分析如下：收益率計算：東海岸公司的建議可以產(chǎn)生大約3.14%的真實稅后預期收益率，高于蘇珊要求的3%。計算如下：先對稅收調整。從當前總收益率中減去免稅證券（即國債）的收益率計算得出應稅證券部分的收益率（4.9%-0.10×5.5%=4.35%），并將應稅部分的結果轉化成稅后收益率[4.35%×（1-0.35）=2.82%]，再將免稅證券的收益率加進去，得到組合的稅后收益率（2.82%+0.55%=3.37%）。11解答B(yǎng)：收益率計算（續(xù)）：再將收益率的增值部分（10.7%-4.9%=5.8%）加進稅后收益率從而得到名義資產(chǎn)組合收益率（3.37%+5.80%×0.65=7.14%）。最后，再從中減去4%的通脹率因素就得出預期的實際稅后收益率（7.14%-4.0%=3.14%）。這個結果也可以通過計算所持各個部分的資產(chǎn)，再按資產(chǎn)組合中所占的比例給各結果加權求和得出。根據(jù)已知數(shù)據(jù)，不知道資產(chǎn)組合的波動性情況。盡管滿足了收益率標準，資產(chǎn)配置既沒有可實現(xiàn)性，具體地說，也不適于蘇珊的情況，因為她需要的是實際有用的投資策略。12解答B(yǎng)：基本的缺點如下：股權資產(chǎn)的配置。必須具有對股權資產(chǎn)的暴露才能達到蘇珊的收益率要求；但是，又要求在其他股權資產(chǎn)類別中的更大程度的分散化，以構建一個更有效的、潛在的波動性更小的資產(chǎn)組合，才能在滿足她的收益率要求的同時又能滿足她的風險承受力參數(shù)。一個資產(chǎn)配置如果集中于大盤和/或小盤股票投資，并包括進更小的國際化的和房地產(chǎn)投資信托基金頭寸，可能更容易實現(xiàn)收益率和風險承受力目標。如果關于收益率和藍訊公司股票收益率和波動性方面的信息更多，可以認為持有該股權只是她的資產(chǎn)組合中股權的一部分。但是由于信息的缺乏，就沒有辦法考慮儲蓄資產(chǎn)組合的配置，從而要求更廣泛的股權分散化?，F(xiàn)金配置。在建議的固定收益成分中，現(xiàn)金配置的比例（15%）是多余的，因為流動性需要是有限的，而這類資產(chǎn)的收益率又很低。13解答B(yǎng)：基本的缺點如下（續(xù)）：公司/國債配置。因為蘇珊的稅收狀況和國債與公司債券相比，考慮稅后收益的優(yōu)越性（5.5%對8%（=7.5%×0.65）），公司債券方面的配置（10%）是不合適的。風險資本配置。根據(jù)蘇珊的策略報告書，她相當厭惡風險和波動性，因此在風險資本方面的配置比例很令人質疑。盡管風險資本可以帶來分散化的好處，根據(jù)經(jīng)驗，其收益率的波動從歷史來看比其他風險性資產(chǎn)如大盤股和小盤股都要大。因此，即使小比例地投資于風險資本也可能帶來令人不快的結果。缺少風險/波動性信息。該建議集中于收益率預期而忽略了風險/波動性方面的考慮。尤其是，建議書應該提及整個資產(chǎn)組合的預期波動率，以考察它的下跌幅度是否在蘇珊規(guī)定的風險承受力范圍之內(nèi)。14配置方案表二HH公司配置方案15解答C：

1、蘇珊已經(jīng)提到她要求得到3%的實際稅后收益率。下表給出了名義的稅前收益率數(shù)字，必須對稅金和通脹進行調整，以判斷哪種資產(chǎn)組合能滿足蘇珊的收益率標準。簡單的方法是從給出的收益率中減去國債收益率，再將結果減去35%的稅率，再將國債收益加回，就可以得到名義稅后收益率。然后減去4%的通脹率，就可得到實際的稅后收益率。例如，配置A的真實的稅后收益率為3.4%，計算過程為:

[0.099-0.072×0.4]×[1-0.35]+[0.072×0.4]-0.04=3.44%（約3.4%）16解答C：

另一種方法是將應稅收益乘以它們的配置比例，求和，按稅率調整，在加入非應稅（市政債券）的收益與其配置比例的乘積，再從總和中減去通脹。對于配置A，有:[0.045×0.10+0.13×0.2+0.15×0.1+0.15×0.1+0.1×0.1]×[1-0.35]+[0.072×0.4]-0.04=3.46%（約3.5%）上表也給出了稅后收益率，可以對通脹進行調整，然后再來判斷哪種資產(chǎn)組合滿足蘇珊的收益率要求。資產(chǎn)組合A、B、D和E能滿足蘇珊的實際稅后收益率目標。17收益率的分布正態(tài)分布

[E（R）-

,E（R）+

]：概率為68%[E（R）-2

,E（R）+2

]：概率為95%[E（R）-3

,E（R）+3

]：概率為99.75%E（R）

18解答C：2、蘇珊曾提到，在任何12個月的期間內(nèi)，如果最差的收益率為-10%，仍然可以接受。預期的收益率減去資產(chǎn)組合風險的兩倍（預期標準差），相當于95%的置信區(qū)間，單邊概率97.5%，就是相應的風險承受力測度指標。即：97.5%的概率收益率不會低于-10%。在此例中有三種資產(chǎn)配置方式滿足要求：A、C和E。19解答D：

1、資產(chǎn)配置D的夏普比率，用現(xiàn)金等價物的4.5%的利率作為無風險利率，有（0.144-0.045）/0.181=0.5472、具有最佳夏普比率的兩種配置為A和E，其比率為0.574。20解答E：建議采用的配置為A。同時滿足最小實際稅后收益率目標的最大風險承受力目標的配置有A和E。它們有相同的夏普比率。兩種配置對于市政債券都有很大的暴露頭寸。但是配置E在房地產(chǎn)投資信托的股票上有很大的頭寸，而配置A相應的股權配置是一個充分分散化的由許多大盤和小盤國內(nèi)股票組成的資產(chǎn)組合。因為A中的大盤和小盤股票分散化的價值，而房地產(chǎn)投資信托股票實質是未分散的，其歷史數(shù)據(jù)資料也很有限，可以確信大盤和小盤股票構成的資產(chǎn)組合的預期收益率等比房地產(chǎn)投資信托股票的資產(chǎn)組合更容易實現(xiàn)。21解答F：退休時（第7年），蘇珊只要購買329萬元的與通貨膨脹掛鉤的長期國債，就可以維持32.9萬元的收入水平，達到自己期望的生活水準。退休時（第7年），公司股票的價格預計達到的水平計算如下：目前股價是10元，20倍市盈率，每股盈利=0.50元按照蘇珊的預測，7年后每股盈利=0.50×（1+10%）^7=0.9743元，市盈率=15，則股價=0.9743×15=14.62元。22解答F：1、減持50%，7年后的稅前投資收入

=（50%×1000×（1-0.35）+200）×（1+10.8%）7=1076.31萬元藍訊股票的市值=50萬股×14.62=730.77萬元如果將投資全部兌現(xiàn)，稅后資產(chǎn)凈值

=525+（1076.31-525）×0.65+730.77×0.65=1358.35萬元因此，購買329萬元的與通貨膨脹掛鉤的長期國債，蘇珊還有1029.35萬元（=1358.35-329）可以用于設立希望