珍酒李渡(6979.HK)深度報告：酒中珍品直渡而上

圖25：公司分渠道毛利率 14圖26：不同香型白酒工藝差別 15圖27：醬酒主要價格帶呈倒三角形 15圖28：白酒行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)收入和增速 16圖29：白酒行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)量價增速變化 16圖30：醬酒行業(yè)收入增速較快 16圖31：醬酒產(chǎn)量、收入、利潤占行業(yè)比例 16圖32：白酒行業(yè)收入香型占比 16圖33：醬酒行業(yè)發(fā)展周期 18圖34：醬酒行業(yè)核心產(chǎn)區(qū) 19圖5：主要醬酒公司的未來產(chǎn)能規(guī)劃（萬噸（除貴州茅臺） 圖36：珍酒的銷量情況 20圖37：珍酒的收入情況 20圖38：珍酒的噸價情況 21圖39：珍酒的毛利率情況 21圖40：珍酒的產(chǎn)能利用率 21圖41：珍酒的設(shè)計產(chǎn)能（噸/年） 21圖42：珍酒李渡分渠道收入（百萬元） 23圖43：珍酒李渡渠道均收入（萬元/個渠道） 23圖44：李渡發(fā)展歷程 24圖45：李渡的收入情況 25圖46：李渡的毛利率情況 25圖47：李渡的噸價情況 26圖48：李渡的產(chǎn)能情況 26圖49：李渡三層體驗體系 26圖50：李渡沉浸式體驗 26圖51：李渡酒六位一體打通三度空間營銷體系 27圖52：李渡酒國粉之家微信小程序 27圖53：湖南白酒市場2022年收入競爭格局 28圖54：湘窖、開口笑的收入情況（百萬元） 29圖55：湘窖、開口笑的毛利率情況（百萬元） 29圖56：湘窖、開口笑的噸價情況（萬元/噸） 30圖57：湘窖&開口笑的產(chǎn)能情況（噸） 30表1：董事長吳向東酒業(yè)經(jīng)驗豐富 12表2：公司管理團隊情況 12表3：公司IPO資金用途 13表4：醬酒競爭格局 18表5：珍酒產(chǎn)品系列圖 22表6：李渡產(chǎn)品系列圖 24三大品牌共同驅(qū)動，未來成長動力充足過往成績耀眼，未來改善可期全國”化布局年收入38.238.8715.1%20227.1312.2%，開口笑是湘窖定位中端的濃香酒品牌，2022年收入3.395.8%。圖1：珍酒三大品牌共同驅(qū)動發(fā)展資料來源：公司招股說明書，（注：圖中標記數(shù)字為該品牌2022年收入規(guī)模）24.051.058.6億元，CAGR56.2%，2023H1收入35.2億元，其中2021的高速增長；2022營業(yè)總收入同比增長15%2020-2022年歸母凈利潤分別為5.2億元、10.3億元、10.3CAGR為40.7%，2023H1歸母凈利潤15.85億元，其中2021年受行業(yè)景氣度影響同比下降歸母凈利潤同比增長ZestHoldings優(yōu)先股公允價值變動，其優(yōu)先股在上市時轉(zhuǎn)為普通股。圖2：公司營業(yè)總收入5,8565,1025,8565,1023,5192,3996,0005,0004,0003,0002,0001,00002020 2021 2022 2023H1營業(yè)總收入（百萬元） 同比增速（右軸

120%100%80%60%40%20%0%

圖3：公司歸母凈利潤1,5851,0321,0301,5851,0321,03052080060040020002020 2021 2022 2023H1歸母凈利潤（百萬元） 同比增速（右軸

250%200%150%100%50%0%-50%資料來源：， 資料來源：，2022經(jīng)銷收入分別為19.614.67.46.2華北收入2.2億元是大本營外的穩(wěn)健根據(jù)地。珍酒是公司實現(xiàn)全國化的動力，2019江西大本營市場站穩(wěn)腳跟；湘窖和開口笑是湖南地區(qū)的地產(chǎn)領(lǐng)先品牌。圖4：2022年珍酒李渡經(jīng)銷商收入地理拆分東北地區(qū)1%11%

圖5：珍酒李渡主要品牌地區(qū)定位和主要打法品牌 地區(qū)定位 主要打法品牌 地區(qū)定位 主要打法珍酒 全國市場 ”+“次高端升級”年全國大招商區(qū) 華中地區(qū)

華北地區(qū)

湘窖、開口笑湖南市場

開發(fā)多香型、全價格帶覆蓋的白酒，迎合當?shù)夭煌M者的喜好33%西南地區(qū)13%

西北地區(qū)2%華南地區(qū)11%

4% 窖釀造的稀缺概念和特殊李渡 江西市場 在江西市場站穩(wěn)腳跟并通過逐步走向全國資料來源：公司招股說明書， 資料來源：公司招股說明書，盈利能力短期受壓制，長期改善空間仍足2020202252.2%、53.5%5.3%62.%63.%65.%，在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級下實現(xiàn)穩(wěn)健增長，但相比行業(yè)同等級公司仍相對較低，未來結(jié)構(gòu)升級、產(chǎn)能補充后有望實現(xiàn)進一步增長，2023H157.9%至202221.5%20.2%17.5%45%圖6：公司毛利率變化65.5%62.0%65.5%62.0%63.3%57.9%55.3%52.2%53.5%66%64%62%60%58%56%54%52%50%

圖7：公司凈利率變化45.0%21.5%45.0%21.5%20.2%17.5%45%40%35%30%25%20%2020 2021 2022 2023H1毛利率 毛利率（調(diào)整后）

2020 2021 2022 2023H1資料來源：公司招股說明書，（注：調(diào)整方式為將營業(yè)成本中扣除的稅費沖減營業(yè)總收入，再用沖減后的營業(yè)總收入計算毛利率）

資料來源：公司招股說明書，隨產(chǎn)品結(jié)構(gòu)高端化，均價提升對業(yè)績增長作用顯著。2021年公司白酒銷量增長35.3%、噸價增長57.2%，實現(xiàn)量價齊升；20229.2%，噸價仍保持26.4%2023H1銷量低基數(shù)下12.3%2020年的15.8%提升至2022年的36.0%2020年的48.3%明顯降低至2022年的34.7%，為噸價提升做出貢獻，2023H1202035.7%202253.9%，主品牌擴充下，噸價較低的其他品牌銷量略降，占比從2020年的42.7%降低至202220.3%2031大眾價格帶火熱下其他產(chǎn)品收入銷量占比有一定提升。圖8：公司噸價增速和銷量增速57.2%35.3%57.2%35.3%26.4%12.3%2.3%-9.2%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%2021 2022 2023H1

圖9：公司整體噸價（萬元/噸）26.624.526.624.519.412.3252015105銷量yoy 噸價

02020 2021 2022 2023H1資料來源：公司招股說明書， 資料來源：公司招股說明書，圖10：產(chǎn)品檔次銷量結(jié)構(gòu)6.5%41.8%2.2%42.1%6.5%41.8%2.2%42.1%1.7%33.0%37.7%40.8%36.0%37.9%36.0%26.3%15.8%17.8%24.6%0%2020 2021 2022 2023H1高端 次高端 中端 低端 其他資料來源：公司招股說明書，

圖11：產(chǎn)品品牌銷量結(jié)構(gòu)20.6%20.3%24.7%42.7%20.6%20.3%24.7%42.7%10.5%8.7%7.9%8.7%56.1%53.9%35.7%48.5%80%60%40%20%0%2020 2021 2022 2023H1珍酒(30萬元噸) 李渡(43萬元噸) 湘窖(66萬元噸)開口笑(22萬元噸) 其他(2萬元噸)資料來源：公司招股說明書，（品牌標注價格為2022年品牌噸價）未來產(chǎn)能布局看，結(jié)構(gòu)升級可持續(xù)性強。未來公司將在2023年至2024年集中釋放產(chǎn)166005000噸和湘窖的江北擴建產(chǎn)能440020253.76比70%，相比2020年的46%提升24pct；李渡產(chǎn)能達到0.7萬噸，占比13%，相比202012%1pct圖12：公司2022年產(chǎn)能情況

圖13：未來公司產(chǎn)能結(jié)構(gòu)預(yù)計65品牌生產(chǎn)基地品牌生產(chǎn)基地地理位置基酒設(shè)計產(chǎn)能（噸/年）珍酒珍酒（十字鋪）貴州遵義15000珍酒（趙家溝）貴州遵義19000珍酒（茅臺鎮(zhèn)雙龍）貴州遵義1000李渡李渡I江西李渡400李渡II江西李渡1600湘窖及開口笑湘窖（江北）湖南邵陽480032102020 2021 2022 2023E 2024E珍酒（萬噸年） 李渡（萬噸年） 湘窖及開口笑（萬噸年）資料來源：公司招股說明書，

資料來源：公司招股說明書，（公司招股說明書披露珍酒產(chǎn)能將在2023Q3至2024Q3投產(chǎn)，2023及2024年預(yù)計值為假設(shè)產(chǎn)能均勻投產(chǎn)得到；李渡和湘窖、開口笑產(chǎn)能均在2023年完成投產(chǎn)）的品牌毛利率約為55%，還原計稅方式后的毛利率約為65%，明顯低于茅臺、郎酒、茅臺系列酒的94%82%202182%2020202年共從外部購買基酒35767年公司單噸生產(chǎn)材料成本（釀酒原材料成本、負責(zé)生為4.7圖14：酒公毛利對比 珍酒（原始口徑）金沙酒珍酒（還原口徑）茅臺系列酒醬酒企業(yè)加權(quán)郎酒茅臺酒珍酒（原始口徑）金沙酒珍酒（還原口徑）茅臺系列酒醬酒企業(yè)加權(quán)郎酒茅臺酒資料來源：，（注：郎酒毛利率為2020年數(shù)據(jù)，醬酒企業(yè)加權(quán)、金沙酒為2021年數(shù)據(jù)，2022項及附加費，再計算毛利率）圖15：酒公平均產(chǎn)材本對比萬元/噸） 圖16：酒李購買酒情噸）4.73.62.74.73.62.72.11.59876543210茅臺酒 珍酒李渡 水井坊郎酒(2020) 汾酒 舍得

2500020000150001000050000

20546740478172054674047817資料來源：，（注：生產(chǎn)材料成本包括釀酒原材料成本、制造費用、負責(zé)生產(chǎn)的員工薪酬；郎酒之外的其他公司為2022年數(shù)據(jù)）

資料來源：公司招股說明書，2020202216.8%20.0%22.9%2022年在白酒行業(yè)19家上市公司中排名第7，高于有基地市場、同樣在進行全國化擴張的2020至2022年管理費用率分別為6.6%、5.7%、6.5%，幾年來基本保持穩(wěn)定，在行業(yè)中處于中游水平。圖17：酒李銷售用率降空間（%） 圖18：酒李管理用率較優(yōu)（%）40 3535 3030 2525 202015 1510 105 5老白干酒古井貢酒水井坊酒鬼酒金徽酒金種子酒老白干酒古井貢酒水井坊酒鬼酒金徽酒金種子酒珍酒李渡今世緣舍得酒業(yè)洋河股份口子窖瀘州老窖山西汾酒伊力特五糧液迎駕貢酒順鑫農(nóng)業(yè)貴州茅臺*ST皇臺金徽酒舍得酒業(yè)金種子酒老白干酒水井坊古井貢酒順鑫農(nóng)業(yè)貴州茅臺洋河股份珍酒李渡口子窖山西汾酒伊力特瀘州老窖酒鬼酒今世緣五糧液迎駕貢酒2020 2021 2022 2020 2021 2022資料來源：， 資料來源：，股權(quán)集中穩(wěn)定，高管經(jīng)驗豐富實際控制人吳向東持股吳向東通過全資擁有的珍酒控股持有公司69.08%吳光曙通過大中華網(wǎng)訊持有公司2.14%KKR通過子公司ZestHoldings13.78%股份，KKR在《201929人壽保險、中國醫(yī)藥保險、中國國際航空等，對中國市場了解較深入。圖19：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖（截至2023年4月17日公司招股說明書披露）資料來源：公司招股說明書，向東擁有逾201996年創(chuàng)立“金六?！逼放?，200120052009富。表1：董事長吳向東酒業(yè)經(jīng)驗豐富時間 部分酒業(yè)時間 部分酒業(yè)歷1996 第一1998用五糧液的產(chǎn)線進行生產(chǎn)；2001年請來米盧代言大獲成功2000 2003 2005 2009 限公司2019 A2022 資料來源：公司招股說明書，時代周報，云酒頭條，樂居財經(jīng)，F(xiàn)oodTalks，表2：公司管理團隊情況姓名 年齡姓名 年齡職務(wù)角色及責(zé)任簡介本集團整體戰(zhàn)略規(guī)劃及吳先生于白酒行業(yè)擁有逾20年經(jīng)驗。曾創(chuàng)立中國知名白酒品牌金六福，金吳向東 54 執(zhí)行董兼董會主席

業(yè)務(wù)方向

東集團，華致酒行。此外，吳先生亦于華澤集團、金東集團及融睿集團的附屬公司擔(dān)任若干執(zhí)行或非執(zhí)行職務(wù)。顏濤 59 執(zhí)行董兼首執(zhí)行官本集團體管及業(yè)務(wù)顏先生有逾20年的業(yè)管驗。歷華澤團總理、總理；現(xiàn)朱琳 52 執(zhí)行董兼副

運營本集團的整體日常營運、合規(guī)及投資事宜

同時擔(dān)任華致酒行非執(zhí)行董事。朱女士在財務(wù)管理及企業(yè)管理方面擁有約20年經(jīng)驗。歷任華澤集團及其附屬公司的首席財務(wù)官、副總經(jīng)理、董事；現(xiàn)同時擔(dān)任華致酒行的非執(zhí)行董事。羅先生擁有逾20年的財務(wù)管理經(jīng)驗，和超過5年的會計經(jīng)驗，任華澤集團羅永紅 51 執(zhí)行董兼財總監(jiān) 本集團體財管理吳光曙 52 執(zhí)行董兼公秘書 整體營管理公司書事宜

事。20孫錚 42 非執(zhí)行事 參與制本公的企業(yè)孫先生企業(yè)資方擁逾15年經(jīng)驗歷任KKR投顧問京）有和業(yè)務(wù)戰(zhàn)略

限公司合伙人；廣東粵海董事、監(jiān)事。戎先生于領(lǐng)先跨國及本地企業(yè)（包括品牌創(chuàng)新、媒體及娛樂、戰(zhàn)略營銷、戎子江 73 獨立非行董事 監(jiān)督董會并董事會生產(chǎn)及售，及物及金科）擁逾30年理經(jīng)。歷國可口提供獨立判斷

可樂公司、DFI零售集團控股有限公司、ACNielsenMediainternationa、信和置業(yè)有限公司、意馬國際控股、雷士國際控股有限公司李先生于公共會計、投資銀行及企業(yè)融資方面擁有逾21年管理經(jīng)驗。歷任李東 46 獨立非行董事 監(jiān)督董會并董事會海倫司際控有限司獨非行董事格林店集獨立事；Boqii提供獨判斷 HoldingLimited獨董事中國天軟件技集有限司的立執(zhí)行董事。監(jiān)督董事會并向董事會閆女士于消費品及服務(wù)、零售以及電子商務(wù)方面擁有逾14年的投資經(jīng)驗。閆極晟 43 獨立非行董事

提供獨立判斷

任BeingCapital的創(chuàng)始合伙人兼總經(jīng)理；IDG資本的合伙人；寺庫控股有限公司董事；三只松鼠股份有限公司的董事。資本市場融資及投資者王先生于投資銀行及資本市場方面擁有逾10年經(jīng)驗。曾任畢馬威華振會計王連博 36 副總裁首席務(wù)官資料來源：公司招股說明書，

關(guān)系事務(wù)的整體管理

師事務(wù)所的助理經(jīng)理；弘毅投資擔(dān)任助理經(jīng)理；博信資本的投資經(jīng)理；高盛高華證券有限責(zé)任公司執(zhí)行董事。公司IPO司IPO所獲資金，約55%20%10%5%生產(chǎn)、運營效率；剩余約10%將作為公司營運資金。表3：公司IPO資金用途比例 金額（百比例 金額（百港元） 用途30% 1655 為。15% 828 10% 552 用于購買安裝于該等生產(chǎn)設(shè)施的設(shè)備及設(shè)施，例如管道輸送機、空氣冷卻器、酒罐、雙梁起重機及包裝線。20% 用于擴充中國的經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)，包括根據(jù)經(jīng)銷協(xié)議為經(jīng)銷商提供經(jīng)營6%331支持以鼓勵彼等的銷售及營銷活動。4%221子商務(wù)平臺上的業(yè)務(wù)據(jù)點。5%276運營效率及推動長期盈利增長。10%552用于營運資金及一般企業(yè)用途。資料來源：公司招股說明書，產(chǎn)能建設(shè)有望推動公司未來在行業(yè)競爭中占據(jù)優(yōu)勢。&開口笑產(chǎn)能利用率2020100%，未來白酒IPO項目將推動公司在20242600016000202553800圖20：司產(chǎn)利用率 圖21：酒主公司能對萬噸）100%80%70%50%30%20%

2020 2021 2022珍酒 李渡 湘窖開口笑

2520151050五糧液山西汾酒貴州茅臺口子窖今世緣珍酒李渡水井坊酒鬼酒2022年實際產(chǎn)能 2025E設(shè)計產(chǎn)能資料來源：公司招股說明書，

資料來源：公司招股說明書，公司公告，（注：假設(shè)水井坊邛崍二期項目1.3萬噸/年基酒產(chǎn)能在2025年投產(chǎn)50%）品牌、渠道上的助力幫助公司推進全國化發(fā)展。珍酒走向全國的過程中公司持續(xù)進行廣告營銷投入，2022年廣告營銷投入6.7億元，占營業(yè)收入比重11.3%，處于行業(yè)中較高水平，IPO融資中11.04億港元也將用于品牌建設(shè)和市場推廣，繼續(xù)增加電視電臺、機場火車站、戶外廣告等多渠道的媒體投放，建立消費者認知為全國化建設(shè)提供支持。公司渠道以經(jīng)銷商為主，占比59.2%，其余體驗店占比21.9%、零售商占比7.7%、直銷占比11.2%，IPO融資中的3.31億港元將用于為經(jīng)銷商提供經(jīng)營支持和鼓勵，2.21億港元將用于加強內(nèi)部銷售團隊建設(shè)，未來公司全國化、深耕化步伐有望進一步加快。圖22：酒企廣告支費（2022年） 圖23：司渠結(jié)構(gòu)比（2022年）11.2%7.7%21.9%11.2%7.7%21.9%59.2%20%15%10%5%0%酒鬼酒天佑德酒珍酒李渡（2020）舍得酒業(yè)山西汾酒洋河股份瀘州老窖今世緣口子窖老白干酒古井貢酒金種子酒金徽酒迎駕貢酒順鑫農(nóng)業(yè)貴州茅臺五糧液酒鬼酒天佑德酒珍酒李渡（2020）舍得酒業(yè)山西汾酒洋河股份瀘州老窖今世緣口子窖老白干酒古井貢酒金種子酒金徽酒迎駕貢酒順鑫農(nóng)業(yè)貴州茅臺五糧液資料來源：珍酒李渡招股說明書，郎酒招股說明書 資料來源：公司招股說明書，圖24：司各渠道作伙量（個） 圖25：司分道毛率3500300025002000150010000

經(jīng)銷合作伙伴 體驗店 零售商

經(jīng)銷商合作伙伴 體驗店 零售店2020 2021 2022 2020 2021 2022資料來源：公司招股說明書， 資料來源：公司招股說明書，酒中之珍品，醬香看珍酒醬酒賽道逐步回歸理性，龍頭有望加速崛起2015頭進階期，利好有充足產(chǎn)能、優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品品牌、良好渠道管理能力的龍頭公司。升級趨勢下醬酒未來發(fā)展大勢可期4規(guī)模減小的“倒三角”形價格帶形成，白酒消費升級的過程中醬酒品類充分受益。圖26：同香白酒藝差別 圖27：酒主價格呈倒形工藝及特征 醬香型 濃香型 清香型工藝及特征 醬香型 濃香型 清香型原料 高粱（釀造）小麥（制曲）

高粱或多糧（釀造）、豌豆（制曲）

高粱（釀造）、大麥和豌豆（制曲）發(fā)酵時間 約個月 天天 天左右工藝特點 次蒸煮、次酵、7次取酒生產(chǎn)儲存期 年生產(chǎn)，3年上儲存醬香突出，復(fù)合香味 果香、焦香、雅細膩

少晾50天左右生產(chǎn)，1年儲存香和糟香

一清到底個月生產(chǎn)，1儲存協(xié)調(diào)資料來源：中國醬香一赤水河谷微信公眾號，

資料來源：各酒企京東旗艦店，2016201820222100億元，CAGR為300042%，超過濃香型成為白酒市場收入第一大香型。圖28：酒行規(guī)模上企入和增速 圖29：酒行規(guī)模上企價增速化7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000

45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%

50%40%30%20%10%2000200120002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022-10%199819991998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022白酒行業(yè)收入（億元） 同比增速（右軸） 收入增速 量增速 噸價增速資料來源：中國酒業(yè)協(xié)會， 資料來源：中國酒業(yè)協(xié)會，圖30：醬酒行業(yè)收入增速較快35003000250020001500100020212020201920182017020212020201920182017

25%20%15%10%5%0%

圖31：醬酒產(chǎn)量、收入、利潤占行業(yè)比例46%32%46%32%10%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%2026E2025E2024E2023E2022E產(chǎn)能占比 收入占比 利潤占比2026E2025E2024E2023E2022E醬酒行業(yè)收入（億元） 同比增速（右軸）

2018 2019 2020 2021 2022資料來源：弗若斯特沙利文分析， 資料來源：權(quán)圖醬酒工作室，圖32：酒行收入型占比 1056 1056 1184 1353 1582 1900 2033 2246 2560 288532172935 2744 2868 2920 286229052957 3019307631282017 2018 2019 2020 20212022E2023E2024E2025E2026E濃香型 醬香型 兼香型 清香型 其他資料來源：弗若斯特沙利文分析，（注：數(shù)據(jù)標簽為該香型規(guī)模數(shù)據(jù)，單位：億元）目前的格局正在從野蠻生長逐步轉(zhuǎn)向至強者恒強的龍頭進階期。（008-02年208深度洗牌期（202-216年：212-0131000存活下的企業(yè)基本都有一技之長，為下一輪醬酒行業(yè)的繁榮恢復(fù)奠定良好基礎(chǔ)。（2016-2022年下后期高庫存的隱患。（202年至今201已逐步完成布局，行業(yè)形成明顯的梯隊且逐漸穩(wěn)固。2023年以來，醬酒企業(yè)的批價大多仍處于倒掛狀態(tài)，但渠道庫存已經(jīng)逐漸消化進入正復(fù)盤歷史，圖33：醬酒行業(yè)發(fā)展周期資料來源：茅臺，2022年公司收入1271億元，占比醬酒行業(yè)約61%，預(yù)計其未來將仍然保持醬10%古、金醬、酣客，其他產(chǎn)區(qū)的武陵、丹泉等；其他：其他小規(guī)模醬酒企業(yè)。營收規(guī)模（2022年）數(shù)量（個）企業(yè)營收規(guī)模（2022年）數(shù)量（個）企業(yè)營收市占率1000億元以上 1 貴州茅臺 約61%貴州習(xí)酒 約10%100-1000億元 250-100億元 2

四川郎酒 約8%貴州國臺 約3%貴州珍酒 約2%30-50億元 2 貴州金窖酒貴州魚臺賓業(yè) 約3%10-20億元 9 金醬酒、湖武陵肆拾坊衡昌燒、 四川仙酒業(yè)川酒團（香分） 約14%5-105-10億元 多資料來源：權(quán)圖醬酒工作室，產(chǎn)區(qū)概念排他，頭部品牌產(chǎn)能優(yōu)勢持續(xù)。3-42022-2023年茅臺股份公司預(yù)計投產(chǎn)萬噸依然領(lǐng)先，其后是郎酒預(yù)計投產(chǎn)6萬噸、習(xí)酒預(yù)計投產(chǎn)5萬噸、珍酒預(yù)計投3.52010萬噸左右，形成第二梯隊。圖：酒行核心區(qū) 圖：要醬公司未來規(guī)劃（噸（除州茅）86420四 貴 川 州 郎 習(xí) 酒 酒

貴貴川勁四州州酒酒川安金集 仙酒沙團 潭臺窖 酒 酒酒 廠2022-2023投產(chǎn) 中長期規(guī)劃資料來源：漢臻醬酒，

資料來源：權(quán)圖醬酒工作室，珍酒李渡招股說明書，醬酒行業(yè)整體經(jīng)過品類紅龍頭進階期珍酒蓄勢待發(fā)202135貴州珍酒，異地茅臺206珍151958-2009：異地茅臺功成，后續(xù)發(fā)展受阻：197528展示試驗異地茅臺。1985生產(chǎn)測試評估。1986年，國家領(lǐng)導(dǎo)人品嘗后題詞“酒中珍品”，試驗廠正式改名為“貴州珍酒廠”。1993至20082009-2015：華澤入主，多措并舉實現(xiàn)快速復(fù)興：2009年，華澤集團收購“貴州珍酒廠”100%2016至今：珍15大單品打造成功，合伙人渠道模式助力高質(zhì)量擴張。2016年，原茅152019年珍15售額占到整體的20221988年份酒等多款光瓶酒系列戰(zhàn)略新品，高端向上的產(chǎn)品矩陣不管完善。2022年銷量1.2964233.4%，2020-2022CAGR38.2億收入23.06年CAGR68.6%202229.7增長25.9%，2023H1噸均價格35.9萬元，同比增長19%，2020-2022年CAGR為23.8%2021年的51.6%提202254.9%，2023H158%圖36：酒的量情況 圖37：酒的入情況0

2020 2021 2022 2023H1銷量（噸） 同比增速（右軸）

120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%

5000

2020 2021 2022 2023H1收入（百萬元） 同比增速（右軸）

180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%資料來源：公司招股說明書， 資料來源：公司招股說明書，圖38：酒的價情況 圖39：酒的利率況40353025201510502020 2021 2022 2023H1噸均價格（萬元） 同比增速（右軸）

30%25%20%15%10%5%0%

60%58%56%54%52%50%48%

58.0%56.1%58.0%56.1%54.9%51.6%資料來源：公司招股說明書， 資料來源：公司招股說明書，100%，無法滿足日益擴大的市場需求，公司大量外部購入基酒對盈利能力造成壓制，2021年前增加基酒產(chǎn)能166004圖40：珍酒的產(chǎn)能利用率103.2%99.3%98.7%104103.2%99.3%98.7%103%

圖41：珍酒的設(shè)計產(chǎn)能（噸/年）40,00035,000102% 30,000101%100%99%98%97%96%

2020 2021 2022

25,00020,00015,00010,0005,0000

2020 2021 2022 2023E 2024E資料來源：公司招股說明書，

資料來源：公司招股說明書，（注：公司招股說明書披露珍酒產(chǎn)能將在2023Q3至2024Q3投產(chǎn)，2023及2024年預(yù)計值為假設(shè)產(chǎn)能均勻投產(chǎn)得到）產(chǎn)品、營銷、渠道相互配套（大金獎紀念酒1988次高端表5：珍酒產(chǎn)品系列圖次高端定位 產(chǎn)品香型度數(shù)（%vol）容量（ml）售價（元/瓶）上市時間產(chǎn)品圖真實年份系列醬香型5350035002021生肖系列醬香型53150050002022高端 珍三十金版醬香型5350014002022珍三十醬香型5350012802012珍十五黑金版醬香型535008002022珍十五醬香型53500899-9502016老珍酒·黑金版醬香型535007992022封壇系列醬香型5315001600文創(chuàng)系列醬香型53-136-900珍八醬香型535004582014珍五醬香型535002002014中端 老珍酒醬香型535001682016珍酒佳品醬香型53500148-2182021映山紅醬香型535001352022資料來源：珍酒京東官方旗艦店，（注：產(chǎn)品價格為2023年6月京東換算為500ml產(chǎn)品原價）經(jīng)銷合作伙伴、體驗店、零售商三輪聯(lián)動建設(shè)全國經(jīng)銷體系。2016絡(luò)密度持續(xù)增加。地域方面，自20206+8+N68孵化全國其他有醬酒氛圍和基礎(chǔ)的N可期。圖42：酒李分渠收入萬元） 圖43：酒李渠道收入元/個道）5000

經(jīng)銷合作伙伴 體驗店 零售商

160140120100806040200

經(jīng)銷合作伙伴 體驗店 零售商2020 2021 2022 2020 2021 2022資料來源：公司招股說明書， 資料來源：公司招股說明書，營銷上發(fā)力，2020年簽約劉勁為代言人，代言人對作品的專注雕琢深度契合珍酒的工2022“珍酒憶苦思甜珍品宴”等四級品鑒會超過11萬場，為市場賦能，加強消費培育和動銷工作；珍酒也加強了電視廣告、綜藝露出、會議冠名等營銷動作，結(jié)合優(yōu)秀的產(chǎn)品、渠道，品牌力明顯增強。2023年，珍酒以212.8億元的品牌價值再次《中國500最具價值品牌》，同比增長24.75%，居中國醬香白酒第三位。小而美李渡，只渡有緣人兼香排名第五，堅持走小而美發(fā)展路線。根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，李渡2021年收入6億元，在兼香白酒中排名第五，市場份額2.1%，收入同比增長80.9%，是前五名公司中增長最快的，產(chǎn)品特色是高線光瓶酒，堅持走圈層營銷的小中發(fā)展路線。江西李渡，蓬勃發(fā)展于古酒窖等IP起航。1955122006遺址獲認定為全國重點文物保護單位之一。2008第一批非物質(zhì)文化遺產(chǎn)。20092014中產(chǎn)群體鎖定為目標客戶，開始以產(chǎn)品復(fù)蘇為主的新階段。2015上精心打磨的產(chǎn)品“李渡高粱1955201720172019圖44：渡發(fā)歷程 資料來源：公司招股書，管理學(xué)報刊發(fā)余可發(fā)《品牌真實性與價值共創(chuàng)視角下的品牌復(fù)興過程機制——基于李渡酒業(yè)品牌案例研究》，中國網(wǎng)，紅網(wǎng)，微酒，糖酒快訊，130820191955519552015年榮獲布魯塞爾表6：李渡產(chǎn)品系列圖定位產(chǎn)品香型度數(shù)（%vol）容量（ml）售價（元/瓶）上市時間產(chǎn)品圖高端李渡高粱1308元窖香5250020932019李渡高粱1955元窖香5250011962015李渡高粱1975元窖香50.85008972017李渡元始天珍元窖香525008972021次高端李渡古窖明坊元窖香525005982019李渡30高粱酒濃特兼香型525005202020李渡古窖清坊元窖香455003582019李渡高粱酒明窖元窖香525003352019李渡20高粱酒濃特兼香型525003342020李渡珍藏貳號濃特兼香型455003202019李渡珍藏壹號濃特兼香型525002992020中端李渡高粱獻禮濃特兼香型454902992020李渡泰斗珍釀濃特兼香型5210003812021資料來源：李渡京東官方旗艦店，（注：產(chǎn)品價格為2023年6月京東換算為500ml產(chǎn)品原價）李渡酒2022年收入8.9收入4.89億元，同比增長16.7%，2020-2022年CAGR為57.1%；2022年毛利率下降1.9pct毛利率較高為68.8%年為42.7元/80.9%2023H1為46.5萬元/噸，同比增長0.2%2022200085%以2023年李渡酒基酒產(chǎn)能達到7000圖45：渡的入情況 圖46：渡的利率況9008007006005004003002001000

2020 2021 2022 2023H1收入（百萬元） 同比增速（右軸）

90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%

70%69%68%67%66%65%64%63%62%

68.4%68.8%68.4%68.8%66.8%64.9%資料來源：公司招股說明書， 資料來源：公司招股說明書，圖47：渡的價情況 圖48：渡的能情況504540353025201510502020 2021 2022 2023H1噸價（萬元噸） 同比增速（右軸）

90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%

0

2020 2021 2022 2023E 產(chǎn)能（噸） 產(chǎn)能使用率（右軸）

87.5%87.0%86.5%86.0%85.5%85.0%資料來源：公司招股說明書，

資料來源：公司招股說明書，（注：公司招股說明書披露李渡新建產(chǎn)能將于2023年投產(chǎn)）小眾營銷新路帶動李渡省