血液透析行業(yè)深度報(bào)告：血液透析持續(xù)高景氣度看好全產(chǎn)業(yè)鏈布局企業(yè)

目 錄血透析最用ESRD法產(chǎn)增空闊 5血凈是臟能代治，透法為遍 5全血市平增，我滲率速升 6政助中制，材類采常化 9國血產(chǎn)具核競爭，務(wù)尚布初期 透器耗核，產(chǎn)性參可肩外頭 國血透器優(yōu)異替空廣闊 原料產(chǎn)替路漫漫 12低耗已入海場，業(yè)合趨勢 12國血設(shè)性良，市增需顯著 13血服布初，遇與戰(zhàn)存 15血替療并于場，充性病者求 16健生主血流市場 16腹透作腎期療為，場步長 17海研：球液析龍費(fèi)尤斯 18美血行發(fā)史前沿術(shù)立品場立法動(dòng)務(wù)擴(kuò)容 18上制起，本運(yùn)營現(xiàn)業(yè)蓋+延張 19費(fèi)尤醫(yī)領(lǐng)全血透業(yè)血服是入核心 21投建議 25山山全業(yè)覆的血凈行領(lǐng)者 25三醫(yī)：液析備+耗完產(chǎn)鏈領(lǐng)企業(yè) 27威血凈：市備中中血龍頭 29寶特血透器現(xiàn)自自，速張場 31健生：液流頭，續(xù)展液化品線 32風(fēng)提示 34圖表目錄圖1：終期病ESRD診療徑 5圖2：血透治路徑 6圖3：血透產(chǎn)鏈 6圖4：全血患例（萬） 7圖5：全血透市規(guī)模億元） 7圖6：2020全部區(qū)接治的ESRD患人數(shù)每人） 7圖7：中血患例（萬） 8圖8：中血透上市場模億） 8圖9：中血透市醫(yī)療務(wù)規(guī)（元） 8圖10：國液析場空（元） 圖中市透析競格（%） 圖12：國液析市場間億） 12圖13：2022年國透析路爭局（%） 12圖14：國液析場空（元） 13圖15：2022年國透析競格（%） 13圖16：帆物年?duì)I（元） 15圖17：外血凈備近總收億） 15圖18：國液析數(shù)量所） 15圖19：外血中局 16圖20：高透心局 16圖21：液流術(shù)徑 17圖22：帆物液國內(nèi)場額（%） 17圖23：膜析程 18圖24：陸區(qū)膜患者數(shù)萬） 18圖25：2001到2021美終末腎患人（人，%） 19圖26：森斯展階段 20圖27：森斯展階段 20圖28：森斯團(tuán)收入億元，%） 20圖29：森斯團(tuán)凈利（歐，%） 20圖30：森斯團(tuán)成 21圖31：2022年森集團(tuán)入成億元） 21圖32：森斯療構(gòu)成億元） 21圖33：森斯療收入億元，%） 22圖34：森斯療凈利（歐，%） 22圖35：森斯療器市份占比 22圖36：森斯療機(jī)市份占比 22圖37：森斯團(tuán)與Davita提服患數(shù)人） 23圖38：森斯療市場現(xiàn) 24圖39：外營收增長億，%） 25圖40：外歸凈及增（元，%） 25圖41：外主構(gòu)億元） 26圖42：外期費(fèi)（%） 26圖43：鑫療業(yè)及增（元，%） 27圖44：鑫療母潤及長億，%） 27圖45：鑫療營（億） 28圖46：鑫療間率（%） 28圖47：鑫療透矩陣 28圖48：鑫療注品線 29圖49：鑫療胸產(chǎn)品線 29圖50：高液化收入增（元，%） 30圖51：高液化費(fèi)用（%） 30圖52：高液化結(jié)構(gòu)億） 30圖53：高液化業(yè)務(wù)利（%） 30圖54：萊營收增長億，%） 32圖55：萊歸凈及增（元，%） 32圖56：萊主構(gòu)億元） 32圖57：萊期費(fèi)（%） 32圖58：帆物業(yè)及增（元，%） 33圖59：帆物母潤及長億，%） 33圖60：帆物營（億） 33圖61：帆物間率（%） 33表1：血凈技對比 5表2：中血透行產(chǎn)業(yè)布局 9表3：血類品產(chǎn)要求 10表4：至2024年1月液透行集匯總 10表不品高透器產(chǎn)在Q_b=300ml/minQ_d=500ml/min單的清除（ml/min）比 表6：國公聚砜料相技研進(jìn)展 12表7：血透機(jī)要數(shù)對比 14表8：國場CRRT備項(xiàng)對比 14表9：血灌在國分地醫(yī)覆情況 17表10：外血設(shè)品矩陣 26表威血凈透器產(chǎn)品 31表12：高液化機(jī)產(chǎn)品 31血液透析是最常用ESRD療法，產(chǎn)業(yè)增量空間廣闊血液凈化是腎臟功能替代治療，血透療法最為普遍圖1：終末期腎病ESRD診療路徑資料來源：蛋殼研究院，表1：血液凈化技術(shù)對比

血液凈化技術(shù)清除方式適應(yīng)癥單次治療費(fèi)用小分子毒素清除效率大分子蛋白結(jié)合患者認(rèn)知度血液透析彌散終末期腎病等一般很高很低很低很高腹膜透析彌散終末期腎病等較低很高很低很低很高血液灌流吸附中毒、尿毒癥等較高較低很高很高一般血液濾過對流終末期腎病等較高較高較高很低一般血液透析濾過彌散、對流終末期腎病等很高很高較高很低一般透析和灌流彌散、吸附終末期腎病等很高很高很高很高一般資料來源：山外山招股書，受限于醫(yī)療衛(wèi)生水平，考慮到泛用性等因素，血液透析（HD）是世界上最常見的腎臟替代療法，約占所有腎臟替代療法的69%和所有透析的89%。圖2：血液透析治療路徑資料來源：三鑫醫(yī)療公告，全球血透市場平穩(wěn)增長，我國滲透率快速提升/圖3：血液透析產(chǎn)業(yè)鏈資料來源：蛋殼研究院，根據(jù)費(fèi)森尤斯醫(yī)療公布的數(shù)據(jù)，全球接受血液透析的慢性腎衰竭患者從2013年的25220213805.3%2022944.3全球血透行業(yè)市場規(guī)模將繼續(xù)保持平穩(wěn)增速，預(yù)計(jì)2023年全年達(dá)到952.2億美元，并以6.8%的年復(fù)合增長率增長到2030年的1580.4億美元。圖4：全球血透患者例數(shù)（萬人） 圖5：全球血液透析市場規(guī)模（億美元）0

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022

0

20222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E資料來源：山外山招股書，費(fèi)森尤斯公告， 資料來源：FortuneBusinessInsights，中國ESRD2020ESRD5.71ESRD總患者330.522020ESRD24.40%圖6：2020年全球部分地區(qū)接受治療的ESRD患者人數(shù)（每萬人）接受治療ESRD患者數(shù) 接受透析療的ESRD患者人數(shù)302520151050日本 新加坡 韓

美國 中國資料來源：威高血液凈化招股書，2012ESRD95%ESRD23.46202284.43量也從2011年的7.27萬人增長到2022年的15.66萬人。圖7：中國血透患者例數(shù)（萬人）在透析者數(shù)量 新增患數(shù)量90807060504030201002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022資料來源：愛腎網(wǎng)，2023中國醫(yī)師協(xié)會(huì)腎臟內(nèi)科醫(yī)師分會(huì)，預(yù)計(jì)我國血液透析市場未來將保持持續(xù)增長趨勢。預(yù)計(jì)在2030年血液透析上游產(chǎn)業(yè)鏈包括的透析設(shè)備及耗材的市場規(guī)模將達(dá)到近484億元，隨政策帶動(dòng)的醫(yī)療服務(wù)下沉影響，血透中心市場規(guī)模也將保持快速增長。圖8：中國血液透析上游市場規(guī)模（億元） 圖9：中國血液透析市場醫(yī)療服務(wù)端規(guī)模（億元）0

透析機(jī) 透析器 其他耗材 其他器械 透析管路

0

548548506.1463.5419.6357.93082015 2016 2017 2018 2019 2020E資料來源：威高血液凈化招股書， 資料來源：山外山招股書，表2：中國血液透析行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈布局公司上游制造服務(wù)端透析器透析機(jī)/血液凈化設(shè)備 透析管路透析粉/液血透中心費(fèi)森尤醫(yī)療 √√ √√√貝朗醫(yī)療 √√√百特國際 √√ √√√日機(jī)裝 √√ √日本尼洛 √√日本東麗 √√威高集團(tuán) √√ √√√寶萊特300246.SZ √√ √√三鑫醫(yī)療300453.SZ √√ √√健帆生物300529.SZ √√√山外山688410.SH √√ √√√資料來源：各公司公告，政策助力中國制造，耗材類集采已常態(tài)化（2021年版明75%50%2023130表3：血透類產(chǎn)品國產(chǎn)化要求文件 時(shí)間 內(nèi)容 部門文件 時(shí)間 內(nèi)容 部門《政府采購進(jìn)口產(chǎn)品審核指導(dǎo)標(biāo)準(zhǔn)》（2021年版）

2021 單泵血機(jī)國產(chǎn)化，雙濾機(jī)以上國化率 國家財(cái)部及信部2021-2022類）》

2021.4

59）

四川省政府采購網(wǎng)《2021

2021.3

13246）

廣東省衛(wèi)健委《2021-2022（）》

2021.2

其中血液灌流機(jī)、血液透析機(jī)、連續(xù)性血液凈化設(shè)備（CRRT）在列，均需遵循優(yōu)先采購國產(chǎn)設(shè)備原則

浙江省《“十四五”醫(yī)療裝備產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》

2021.2

“重點(diǎn)發(fā)展領(lǐng)域”中，明確提出推動(dòng)透析設(shè)備等產(chǎn)品的升級(jí)換代和性能提升。

國家工業(yè)和信息化部等十部門資料來源：中國政府網(wǎng)，2019202320242354.5元-77.840.15%-58.08%36元-56.9940%-60%之間，最高降幅74%表4：截至2024年1月血液透析行業(yè)集采匯總時(shí)間 參與省市 集采內(nèi)容概要時(shí)間 參與省市 集采內(nèi)容概要2019年十月 江蘇南、淮、泰州 血液透器類品最降幅66.86，平均幅41.542020年11月 山東七，淄牽頭 產(chǎn)品平降幅35.2，最高幅66，帶量采覆蓋7市600余家療機(jī)構(gòu)。2021年8月 安徽省

中選價(jià)與全公立院2020年實(shí)際采平均相比高幅76.7平均幅53.9血液透析器均價(jià)從110元降至50元左右，預(yù)計(jì)全年可節(jié)省用藥費(fèi)用1.65億元。2022年1月 山西太、晉、忻、呂四市 集采5類11個(gè)種130余個(gè)血產(chǎn)品，均降比為28.48，最高降幅例為。2022年5月 黑龍江遼寧合集采

涉及透析器、透析粉、透析液、透析管線等11種醫(yī)用耗材，平均降幅為46，最高降幅。2024年1月 河南省頭23省合集采 血透行最大模圍集采多產(chǎn)品的表品幅集在40-60之間高幅。資料來源：各地醫(yī)保局，國產(chǎn)血透產(chǎn)品具備核心競爭力，服務(wù)端尚處布局初期透析器為耗材核心，國產(chǎn)性能參數(shù)可比肩海外龍頭中國血液透析器市場規(guī)模持續(xù)增長，2022年達(dá)到51.23億元，同年海外企業(yè)仍占有一半市場，自主開發(fā)空間廣闊。透析器是血液和透析液進(jìn)行溶質(zhì)交換的管道和容器，是血液透析的核心部件。結(jié)構(gòu)上主要由支撐結(jié)構(gòu)和透析膜組成，后者是其重要組成部分，只允許小于膜孔徑的分子通過。血液透析器現(xiàn)在主要使用中空纖維型，透析液在中空纖維外流動(dòng)，血液在中空纖維內(nèi)逆向流動(dòng)。根據(jù)超濾系數(shù)，可分為低通，中通，高通透析器，應(yīng)用于不同血液凈化方式。圖10：中國血液透析器市場空間（億元） 圖11：2022年中國市場透析器競爭格局（%）2509.60%41.10%49.30%2009.60%41.10%49.30%

主要國產(chǎn)企業(yè)主要海外企業(yè)其他國產(chǎn)/海外0資料來源：威高血液凈化招股書， 資料來源：威高血液凈化招股書，透析器的核心部分是其中空纖維透析膜，主要參數(shù)指標(biāo)為尿B12等物質(zhì)清除率。表5：不同品牌高通透析器產(chǎn)品在Q_b=300ml/min、Q_d=500ml/min單位下的清除率（ml/min）對比公司型號(hào)超濾系數(shù)尿素肌酐磷酸鹽VB12費(fèi)森尤斯FX10073278261248192三鑫醫(yī)療SM200H83280270262208山外山SD-16HF/245235231159威高血液凈化E19H58279256253165Q_dQ_b20ml/h/mmHg資料來源：各公司官網(wǎng)，2.1.2原材料自主研發(fā)長路漫漫PES表6：國內(nèi)公司聚醚砜材料相關(guān)技術(shù)研發(fā)進(jìn)展公司 進(jìn)展公司 進(jìn)展三鑫醫(yī)療 具備中透析制備術(shù)。研用聚醚聚合藝，處理藝產(chǎn)業(yè)化術(shù)，成規(guī)化醫(yī)聚砜材料業(yè)制。威高血凈化 具備中透析制備術(shù)。寶萊特 旗下子司蘇君康掌握空析膜制技術(shù)。健帆生物 健帆集成功圍工部首生醫(yī)用材創(chuàng)新務(wù)“榜掛”單，聚醫(yī)用醚砜分子料制。山外山 掌握紡技術(shù)未來發(fā)性更的中空維膜于透器/透析過器。資料來源：各公司公告，低值耗材已進(jìn)入紅海市場，行業(yè)整合是趨勢為15.88億元。企業(yè)市場份額達(dá)到72%圖12：中國血液透析管路市場空間（億元） 圖13：2022年中國血液透析管路競爭格局（%）14.30%25.30%60.40%14.30%25.30%60.40%302520151050資料來源：威高血液凈化招股書， 資料來源：威高血液凈化招股書，

主要國產(chǎn)企業(yè)主要海外企業(yè)其他國產(chǎn)/海外透析粉經(jīng)過一定比例配置可制成透析液，透析液是與血液在透析膜兩側(cè)通過彌散進(jìn)質(zhì)量主要指標(biāo)根據(jù)濃縮液微量元素含量和患者治療前后的白細(xì)胞、血紅蛋白和血小板來參考，國產(chǎn)公司產(chǎn)品療效性能和安全性指標(biāo)表現(xiàn)良好。國產(chǎn)血透設(shè)備性能良好，市場增量需求顯著202227.63圖14：中國血液透析機(jī)市場空間（億元） 圖15：2022年中國血液透析機(jī)競爭格局（%）

主要國產(chǎn)企業(yè)主要海外企業(yè)其他國產(chǎn)/海外9.50%23.70%66.80%09.50%23.70%66.80%資料來源：威高血液凈化招股書， 資料來源：威高血液凈化招股書，表7：血液透析機(jī)主要參數(shù)對比公司產(chǎn)品靜脈壓（mmHg）動(dòng)脈壓（mmHg）跨膜壓（mmHg）血流量（lmi）置換液流量（lmi）透析液流速（lmi）超濾范圍（l）費(fèi)森尤斯5008S-100～500，±7-300～300，±7-100～400，±715～600，±101～0，±0～4000，±1貝朗DalgiQ-100～500，±10-400～400，±10-100～700，±1030～600，±10300～800，±550～4000，±1日機(jī)裝DBB-EXA-300～500，±10-300～500，±10-100～500，±1040～600，±103～0，±0～4000，±30威高日機(jī)裝DBB-EXAESS-300～500，±10-300～500，±10-100～500，±1040～600，±10/3～0，±0～4000，±30山外山SS-00-700～800，±5-700～800，±5-700～800，±50～650，±100～650，±101～0，±0～6000，±1寶萊特D50-600～600，±10-600～600，±10-100～600，±2030～500，±10/3～0，±50～2000，±30資料來源：山外山招股書，國元證券研究中心CRRTICU、表8：國內(nèi)市場CRRT設(shè)備項(xiàng)目對比公司CVVHSCUFHPPEPADFPPCPFAMARSFPSA費(fèi)森尤斯√√百特√√√√日機(jī)裝√√√√旭化成√√√√√√山外山√√√√√√√√√健帆生物√√√（V（（（（（F（（R（資料來源：山外山招股書，CRRT上半年2022圖16：健帆生物CRRT近年?duì)I收（億元） 圖17：山外山血液凈化設(shè)備近年總營收（億元）2.5 3.521

32102021

2022

2023H1

02021

2022

2023H1資料來源：健帆生物公告， 資料來源：山外山公告，血透服務(wù)布局初期，機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存相比于美國血液透析服務(wù)端，擁有大量病患的中國市場當(dāng)前總體規(guī)模卻較小，具備廣闊成長空間。2022年，我國累計(jì)血液透析中心數(shù)量達(dá)7298所，透析中心數(shù)量相較上一年明顯上升，單年次增加1234所。我國當(dāng)前終末期腎病患者超過300萬人，23320以3圖18：中國血液透析中心數(shù)量（所）8000700060005000400030002000100002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022資料來源：愛腎網(wǎng)，2023中國醫(yī)師協(xié)會(huì)腎臟內(nèi)科醫(yī)師分會(huì)，打造商業(yè)化血透中心面臨挑戰(zhàn)。一是血透中心選址局限性大。在政策要求上，國內(nèi)血透中心需與一家十公里以內(nèi)的二級(jí)以上綜合性醫(yī)院簽訂透析急性并發(fā)癥服務(wù)協(xié)議。血透服務(wù)行業(yè)國內(nèi)外企業(yè)尚處于起步階段，布局戰(zhàn)略強(qiáng)調(diào)地域性。歐美國家獨(dú)立血10圖19：山外山血透中心布局 圖20：威高血透中心布局資料來源：山外山招股書，注：當(dāng)前7家血透中心運(yùn)營，2024.03.01更新

資料來源：威高透析，血透替代療法并存于市場，補(bǔ)充慢性腎病患者需求80%20%80%圖21：血液灌流技術(shù)路徑 圖22：健帆生物血液灌流國內(nèi)市場份額（%）20%80%健帆生物其他資料來源：健帆生物招股書， 資料來源：健帆生物公告，高禾投資研究中心，HA10.5-19.703倍，表明HP+HD(血液灌流血液透析治療終末期腎病(ESRD)同時(shí)，醫(yī)保已覆蓋表9：血液灌流在全國部分地區(qū)醫(yī)保覆蓋情況地區(qū) 報(bào)銷規(guī)則地區(qū) 報(bào)銷規(guī)則青海省 醫(yī)用耗單價(jià)200至5000元（），個(gè)自付例為。河北省 血液透濾過血液流費(fèi)，額標(biāo)準(zhǔn)800元/次每人月最支付各次。額費(fèi)全部統(tǒng)基金支。海南省 職工醫(yī)每月血液析+灌流定額1800元，城居民1200元血液灌不過1次/月。珠海市 血液灌項(xiàng)目格標(biāo)為370元/次，符醫(yī)保銷政按最報(bào)比例90％執(zhí)。大連市

。哈爾濱市

1280070080資料來源：各地醫(yī)保局，2024202214.05萬人，以2020年中國ESRD總患者數(shù)330.52。圖23：腹膜透析過程 圖24：大陸地區(qū)腹膜透析患者人數(shù)（萬人）14.0512.6411.4014.0512.6411.4010.339.49141210864202018 2019 2020 2021 2022資料來源：威高血液凈化招股書， 資料來源：愛腎網(wǎng)，2023中國醫(yī)師協(xié)會(huì)腎臟內(nèi)科醫(yī)師分會(huì)，海外研究：全球血液透析龍頭費(fèi)森尤斯美國血透行業(yè)發(fā)展史：前沿技術(shù)建立產(chǎn)品市場，立法推動(dòng)服務(wù)業(yè)擴(kuò)容（2060702060（972年192案允許幾乎所有終末期腎病患者可通過聯(lián)邦醫(yī)療保險(xiǎn)計(jì)劃（Medicare）來獲得透析208090DaVita（1（21MedicarePartD,（2020200140.92202180.85圖25：2001到2021美國終末期腎病患者人數(shù)（萬人，%）終末期病患數(shù) YOY9080706050403020100資料來源：U.S.DepartmentofHealthandHumanServices，

5%4%3%2%1%0%-1%上游制造起步，資本化運(yùn)營實(shí)現(xiàn)行業(yè)覆蓋+外延擴(kuò)張197419791986年在德國上市。圖26：費(fèi)森尤斯發(fā)展第一階段資料來源：費(fèi)森尤斯官網(wǎng)，19941996年與美國透析供應(yīng)商N(yùn)ationalMedicalCare圖27：費(fèi)森尤斯發(fā)展第二階段資料來源：費(fèi)森尤斯官網(wǎng)，費(fèi)森尤斯集團(tuán)2022年?duì)I業(yè)收入408.4億歐元，同比增長8.85%，歸母凈利潤17.29億歐元，同比下滑7.39%。圖28：費(fèi)森尤斯集團(tuán)營業(yè)收入（億歐元，%） 圖29：費(fèi)森尤斯集團(tuán)歸母凈利潤（億歐元，%）0

營業(yè)收入 YOY2018 2019 2020 2021

10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%

歸母凈利潤 YOY201816141210864202018 2019 2020 2021

6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%資料來源：費(fèi)森尤斯公告， 資料來源：費(fèi)森尤斯公告，四大業(yè)務(wù)線助力公司全面擴(kuò)張。費(fèi)森尤斯運(yùn)營業(yè)務(wù)包括四個(gè)業(yè)務(wù)部門，分別為FreseniusMedicalCare、FreseniusKabi、FreseniusHelios、FreseniusVamed，所有業(yè)務(wù)部門都是法律上獨(dú)立的實(shí)體，具有分散的結(jié)構(gòu)，由運(yùn)營母公司Fresenius圖30：費(fèi)森尤斯集團(tuán)構(gòu)成

SE&Co.KGaA管理。Kabi主營業(yè)務(wù)為生物制藥和臨床營養(yǎng)；Helios是歐洲私人醫(yī)院運(yùn)營商，還擁有生育治療項(xiàng)目；MedicalCare是集團(tuán)目前的業(yè)務(wù)核心，面向腎衰竭患者，提供產(chǎn)品和醫(yī)療服務(wù)；Vamed主營康復(fù)護(hù)理，面向急癥患者。資料來源：費(fèi)森尤斯公告，3.3費(fèi)森尤斯醫(yī)療領(lǐng)軍全球血透行業(yè)，血透服務(wù)是收入核心費(fèi)森尤斯醫(yī)療提供的血液透析產(chǎn)品與服務(wù)為集團(tuán)貢獻(xiàn)了最大部分的收入，其中血液透析服務(wù)在2022年占費(fèi)森尤斯醫(yī)療總營收79%，透析產(chǎn)品占總營收21%。圖31：2022年費(fèi)森尤斯集團(tuán)收入構(gòu)成（億歐元） 圖32：費(fèi)森尤斯醫(yī)療主營構(gòu)成（億歐元）

0

醫(yī)療服務(wù) 產(chǎn)品0MedicalCare

Kabi

Helios Vamed資料來源：費(fèi)森尤斯公告， 資料來源：費(fèi)森尤斯公告，2022193.986.7310.10%41.81%2023144.66圖33：費(fèi)森尤斯醫(yī)療營業(yè)收入（億歐元，%） 圖34：費(fèi)森尤斯醫(yī)療歸母凈利潤（億歐元，%）營業(yè)收入 YOY 歸母凈利潤 YOY0

2019 2020 2021 2022

12%10%8%6%4%2%0%-2%

141210864202019 2020 2021 2022

0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%-35%-40%-45%資料來源：費(fèi)森尤斯公告， 資料來源：費(fèi)森尤斯公告，202235%41%47%3.91.61億由費(fèi)202294.2萬圖35：費(fèi)森尤斯醫(yī)療透析器市場份額占比（%） 圖36：費(fèi)森尤斯醫(yī)療透析機(jī)市場份額占比（%）41%59%費(fèi)森尤斯其他41%59%

費(fèi)森尤斯其他資料來源：費(fèi)森尤斯公告， 資料來源：費(fèi)森尤斯公告，費(fèi)森尤斯醫(yī)療和Davita9%34.52021501450多13.9Davita，Davita2022年累計(jì)24.5圖37：費(fèi)森尤斯集團(tuán)與Davita提供服務(wù)患者數(shù)（萬人）4035302520151050Davita

費(fèi)森尤斯資料來源：費(fèi)森尤斯公告，Davita公告，200535億美元收購RenalCareGroup,IDCVifor20162018Medical20182018年2022圖38：費(fèi)森尤斯醫(yī)療資本市場表現(xiàn)資料來源：iFinD，投資建議山外山：全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋的血液凈化行業(yè)領(lǐng)先者200120223.820.5934.85%204.20%20235.761.82122.02%431.16%。圖39：山外山營業(yè)收入及增長（億元，%） 圖40：山外山歸母凈利潤及增長（億元，%）營業(yè)收入 YOY 歸母凈利潤 YOY765432102019 2020 2021 2022

140%120%100%80%60%40%20%0%

210-0.5

500%920209202020212022 2023Q1-3201300%200%100%0%-100%資料來源：山外山公告， 資料來源：山外山公告，0.5620222.4220233.12237.93%20230.4852.01%；20230.266.29%。圖41：山外山主營構(gòu)成（億元） 圖42：山外山期間費(fèi)用率（%）血液凈化設(shè)備 血液凈化耗材 醫(yī)療服

其他業(yè)務(wù)

銷售費(fèi)用 管理費(fèi)用 研發(fā)費(fèi)用 財(cái)務(wù)費(fèi)用43210

2019 2020 2021 2022 2023H1

30%201920202019202020212022 2023Q1-320%15%10%5%0%-5%資料來源：山外山公告， 資料來源：山外山公告，2001SWS-2000系列、血液透析機(jī)SWS-4000系列和SWS-6000SWS-3000系SWS-5000CRRT2023年上半/1-610.70%表10：山外山血透設(shè)備產(chǎn)品矩陣產(chǎn)品名稱適用范圍產(chǎn)品型號(hào)血液灌流機(jī)聯(lián)合灌流器使用，臨床用于中毒急救。SWS-2000A、SWS-2000SWS-3000SWS-3000ASWS-5000SWS-5000ASWS-連續(xù)性血液凈化設(shè)備腎功能竭和救支。 5000B血液透析機(jī)

聯(lián)合透析器、濾過器使用，臨床用于成人慢性腎衰SWS-4000、SWS-4000A、SWS-6000、SWS-6000A竭的治療。資料來源：山外山公告，自主研發(fā)耗材已全線布局，與早期經(jīng)銷耗材并軌銷售。（（2021年才陸續(xù)取得主要自有產(chǎn)品的耗材注冊證。為向客戶提供血液凈化設(shè)備與耗材全產(chǎn)72023-20256.91、7.749.142.002.212.61EPS0.93、1.021.21元/26、2420買入評級(jí)。三鑫醫(yī)療：血液透析設(shè)備+耗材完整產(chǎn)品鏈的領(lǐng)先企業(yè)1997+（40002公司202213.36億元和1.8514.75%18.42%。20239.301.41億5.55%0.78%。圖43：三鑫醫(yī)療營業(yè)收入及增長（億元，%） 圖44：三鑫醫(yī)療歸母凈利潤及增長（億元，%）營業(yè)收入 YOY 歸母凈利潤 YOY16141210864202019 2020 2021 2022

40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%

210

2019 2020 2021 2022

100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%資料來源：三鑫醫(yī)療公告， 資料來源：三鑫醫(yī)療公告，20234.1671.54%1.1219.21%0.335.69%。圖45：三鑫醫(yī)療主營構(gòu)成（億元） 圖46：三鑫醫(yī)療期間費(fèi)用率（%）血液凈化 輸注 心胸外科 其他業(yè)務(wù) 銷售費(fèi)用 管理費(fèi)用 研發(fā)費(fèi)用 財(cái)務(wù)費(fèi)用16141210864202019 2020 2021 2022 2023H1

16%201920202019202020212022 2023Q1-312%10%8%6%4%2%0%-2%資料來源：三鑫醫(yī)療公告， 資料來源：三鑫醫(yī)療公告，2023三鑫醫(yī)療通過自主研發(fā)較早地完成了血液透析耗材全產(chǎn)業(yè)鏈布局持連續(xù)快速增長奠定了基礎(chǔ)。圖47：三鑫醫(yī)療血透產(chǎn)品矩陣資料來源：三鑫醫(yī)療公告，公司布局輸注類和心胸外科管線，推動(dòng)多產(chǎn)品線發(fā)展。公司輸注類產(chǎn)品涵蓋傳統(tǒng)輸DEHP輸三鑫醫(yī)療旗下子公司寧波菲拉爾主營心胸外科產(chǎn)品，并在其所處的心臟外科體外循環(huán)耗材領(lǐng)域處于行業(yè)龍頭地位。公司產(chǎn)品覆蓋全國400多家開展了心臟外科體外循環(huán)手術(shù)的三甲醫(yī)院，其中動(dòng)脈微栓過濾器產(chǎn)品在國內(nèi)市場占比50%以上，一次性使用人工心肺機(jī)體外循環(huán)管道包等其他產(chǎn)品在國內(nèi)市場占比30%以上。圖48：三鑫醫(yī)療輸注類產(chǎn)品線 圖49：三鑫醫(yī)療心胸外科產(chǎn)品線資料來源：三鑫醫(yī)療公告， 資料來源：三鑫醫(yī)療公告，2023-202513.22、14.8316.671.942.132.52億元，EPS0.380.410.49元/PE1816134.3威高血液凈化：上市籌備中的中國血透龍頭山東威高血液凈化制品股份有限公司的主營業(yè)務(wù)為血液凈化醫(yī)用制品的研發(fā)、生產(chǎn)202232.8%，202360001000家31公司202234.26億元和3.1517.69%21.15%202316.852.29億元。圖50：威高血液凈化營業(yè)收入及增長（億元，%） 圖51：威高血液凈化各項(xiàng)費(fèi)用率（%）營業(yè)收入 歸母凈利潤40353025201510502020 2021 2022 2023H1

銷售費(fèi)用 管理費(fèi)用 研發(fā)費(fèi)用 財(cái)務(wù)費(fèi)用20202020202120222023H1資料來源：威高血液凈化招股書， 資料來源：威高血液凈化招股書，20238.623.391.940.73億元，占比4.42%；透析用配套產(chǎn)品營收1.73億元，占比10.57%。202365.50%20%是與日機(jī)裝合作的產(chǎn)線，并代理日機(jī)裝品牌透析機(jī)，毛利率較低，2023年上半年21.58%。圖52：威高血液凈化主營結(jié)構(gòu)（億元） 圖53：威高血液凈化主營業(yè)務(wù)毛利率（%）透析器 透析機(jī) 透析管路 腹膜透析液 透析配套產(chǎn)品353025201510502020 2021 2022 2023H1

透析器 透析機(jī) 透析管路腹膜透析液 透析配套產(chǎn)品2020 2021 2022 2023H1資料來源：威高血液凈化招股書， 資料來源：威高血液凈化招股書，F(xiàn)MFEHHDF表11：威高血液凈化透析器產(chǎn)品產(chǎn)品名稱 產(chǎn)品特點(diǎn)產(chǎn)品名稱 產(chǎn)品特點(diǎn)F系列 低通量F系列液透器：F適用于除小子毒。MF系列

MFFHF系列 高通量HF及EH系列血液析器具有高的中分子素清能，可在效清β2-微球蛋（分子毒的代）的同時(shí)大限地減白蛋等養(yǎng)物質(zhì)丟失從而臨床提高ESRD患者的活率減少期并癥。EH系列HDF系列

HDF資料來源：威血液凈化招股書，威高血液凈化與國際血液凈化知名企業(yè)日機(jī)裝合資設(shè)立威高日機(jī)裝從事血液透析機(jī)表12：威高血液凈化透析機(jī)產(chǎn)品產(chǎn)品名稱 產(chǎn)品特點(diǎn)產(chǎn)品名稱 產(chǎn)品特點(diǎn)DBB-EXA系列 日機(jī)裝產(chǎn)，2020年上，是款雙泵備，以進(jìn)血液析過、血濾過血液析治；EXA系列設(shè)備擁國內(nèi)市場較為先的析全動(dòng)（A可實(shí)全自預(yù)引血回血緊急液等能減少耗的使用DBB-EXAESS系列 威高日裝生，2021年上，用于急或慢腎功衰竭者血液透治療基于D-FAS可使雙重過的透析液進(jìn)行線預(yù)和回血。DBB-27C系列 威高日裝生年上市用于急或慢腎功衰竭者血液透治自2023年