公司金融Ch03課件

17四月2024公司金融Ch033.1財(cái)務(wù)報(bào)表分析財(cái)務(wù)報(bào)表和財(cái)務(wù)報(bào)表中的數(shù)字是企業(yè)內(nèi)部與外部進(jìn)行信息交流的主要工具，即，商務(wù)溝通的財(cái)務(wù)語(yǔ)言。了解財(cái)務(wù)信息3.1.1報(bào)表的標(biāo)準(zhǔn)化因?yàn)橐?guī)模不同，所以比較不同公司和公司不同時(shí)期的財(cái)務(wù)報(bào)表會(huì)有困難。解決方法是在某種程度上標(biāo)準(zhǔn)化財(cái)務(wù)報(bào)表。一種普遍采用且可行的做法是，用百分比替代絕對(duì)值，由此產(chǎn)生的報(bào)表叫做共同比報(bào)表（common-sizestatement）。3.1.2共同比資產(chǎn)負(fù)債表將資產(chǎn)負(fù)債表的每個(gè)項(xiàng)目都表示成總資產(chǎn)的百分比，就可以得到共同比資產(chǎn)負(fù)債表表3-1：資產(chǎn)負(fù)債表表3-2：共同比資產(chǎn)負(fù)債表表3-1Prufrock公司2009和2010年12月31日的資產(chǎn)負(fù)債表表3-2Prufrock公司2009和2010年12月31日的共同比資產(chǎn)負(fù)債表簡(jiǎn)要的比較分析流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重上升從19.1%上升到19.7%流動(dòng)負(fù)債的占比下降，權(quán)益的占比上升從16.0%下降到15.1%流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債相比來(lái)衡量的流動(dòng)性有所提高。同時(shí)，負(fù)債占總資產(chǎn)的百分比有所下降。因此，該公司的流動(dòng)性上升，杠桿率下降，其資產(chǎn)負(fù)債表變得更加健康。3.1.3共同比利潤(rùn)表度量盈余的常用指標(biāo)。表3-3利潤(rùn)表表3-4對(duì)利潤(rùn)表進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化的一種方法是將所有的表項(xiàng)都以總銷售額的百分比來(lái)表示。表3-5表3-3盈余的度量指標(biāo)凈利潤(rùn)凈利潤(rùn)定義為總收入減去總支出。凈利潤(rùn)不僅反映公司資本結(jié)構(gòu)和稅收的差異，而且反映公司經(jīng)營(yíng)性利潤(rùn)的差異。經(jīng)營(yíng)性利潤(rùn)-利息支出-稅收=凈利潤(rùn)股東重視凈利潤(rùn)，因?yàn)閮衾麧?rùn)與股息分配和留存收益密切相關(guān)每股收益EPSEPS=凈利潤(rùn)/發(fā)行在外的總股份數(shù)EPS表示每股的凈利潤(rùn)額EPS=363/33=11美元EBIT息稅前利潤(rùn)（earningsbeforeinterestandtax）。在利潤(rùn)表中，EBIT通常叫做經(jīng)營(yíng)性凈利潤(rùn)EBIT=經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的總收入-經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的總成本EBIT可以排除資本結(jié)構(gòu)和稅收的影響EBITDAEBITDA表示息稅及折舊和攤銷前的利潤(rùn)EBITDA=EBIT+折舊和攤銷折舊是非現(xiàn)金支出，應(yīng)用于有形資產(chǎn)攤銷是非現(xiàn)金支出，應(yīng)用于無(wú)形資產(chǎn)EBITDA=6.91+2.76=9.67億美元Table3.3MeasuresofEarnings折舊

Depreciation固定資產(chǎn)折舊是指在固定資產(chǎn)使用壽命內(nèi)，按照確定的方法對(duì)應(yīng)計(jì)折舊額進(jìn)行系統(tǒng)分?jǐn)?。使用壽命是指固定資產(chǎn)的預(yù)計(jì)壽命，或者該固定資產(chǎn)所能生產(chǎn)產(chǎn)品或提供勞務(wù)的數(shù)量。應(yīng)計(jì)折舊額是應(yīng)計(jì)提折舊的固定資產(chǎn)原價(jià)扣除其預(yù)計(jì)凈殘值的金額。已計(jì)提減值準(zhǔn)備的固定資產(chǎn)還應(yīng)扣除已計(jì)提的固定資產(chǎn)減值準(zhǔn)備累計(jì)金額。直線折舊法加速折舊法直線折舊法年限平均法年限平均法是指將固定資產(chǎn)的應(yīng)計(jì)折舊額均衡地分?jǐn)偟焦潭ㄙY產(chǎn)預(yù)定使用壽命內(nèi)的一種方法。采用該方法計(jì)算的每期折舊額相等。計(jì)算公式如下：年折舊率=（1-預(yù)計(jì)凈殘值率）/預(yù)計(jì)使用壽命（年）*100%月折舊率=年折舊率/12月折舊額=固定資產(chǎn)原價(jià)*月折舊率工作量法工作量法是根據(jù)實(shí)際工作量來(lái)計(jì)算每期應(yīng)提折舊額的一種方法。計(jì)算公式如下：?jiǎn)挝还ぷ髁空叟f額=固定資產(chǎn)原價(jià)*（1-預(yù)計(jì)凈殘值率）/預(yù)計(jì)總工作量固定資產(chǎn)月折舊額=固定資產(chǎn)當(dāng)月工作量*單位工作量折舊額攤銷

Amortization攤銷是指對(duì)除固定資產(chǎn)之外的其他可以長(zhǎng)期使用的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，按其使用年限每年分?jǐn)傎?gòu)置成本的會(huì)計(jì)處理辦法，與固定資產(chǎn)折舊類似。攤銷費(fèi)用計(jì)入管理費(fèi)用中減少當(dāng)期利潤(rùn)，但對(duì)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流沒有影響。常見的攤銷資產(chǎn)如土地使用權(quán)、大型軟件和開辦費(fèi)等無(wú)形資產(chǎn)。這些資產(chǎn)可以在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)為公司業(yè)務(wù)和收入做出貢獻(xiàn)，所以其購(gòu)置成本也要分?jǐn)偟礁髂瓴藕侠?。攤銷期限一般不超過10年，與折舊一樣，可以選擇直線法和加速法來(lái)攤銷無(wú)形資產(chǎn)。從金額看，一般情況下，攤銷費(fèi)用相對(duì)于折舊費(fèi)用要小很多，也就是說，大多數(shù)公司的固定資產(chǎn)要遠(yuǎn)大于無(wú)形資產(chǎn)，因此攤銷和折舊一般會(huì)放在一起披露而不加區(qū)分。Table3.4

Prufrock公司2010年的利潤(rùn)表Table3.5

Prufrock公司2010年的共同比利潤(rùn)表共同比利潤(rùn)表說明了每1美元的銷售額所發(fā)生的事情。3.2比率分析對(duì)比規(guī)模不同的公司需要計(jì)算和比較財(cái)務(wù)比率（financialratio），是在財(cái)務(wù)信息的各個(gè)數(shù)據(jù)之間進(jìn)行比較和考察的方法。針對(duì)每個(gè)財(cái)務(wù)比率需要討論五個(gè)問題財(cái)務(wù)比率是如何計(jì)算的？財(cái)務(wù)比率是用來(lái)度量什么的？我們可能在什么情況下需要利用它？度量的單位是什么？財(cái)務(wù)比率的值高或低說明了什么？可能會(huì)產(chǎn)生哪些誤導(dǎo)？如果對(duì)這個(gè)度量進(jìn)行改進(jìn)？財(cái)務(wù)比率通常分為以下幾個(gè)方面反映短期償債能力的比率，即流動(dòng)性比率；反映長(zhǎng)期償債能力的比率，即財(cái)務(wù)杠桿率；反映資產(chǎn)管理情況的比率，即周轉(zhuǎn)率；反映盈利能力的比率；反映市場(chǎng)價(jià)值的比率；3.2.1短期償債能力與流動(dòng)性指標(biāo)短期償債能力比率，是一組旨在提供企業(yè)流動(dòng)性信息的財(cái)務(wù)比率，也叫流動(dòng)性指標(biāo)，其關(guān)注的是流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債。包括：流動(dòng)比率=流動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)負(fù)債至少要達(dá)到1速動(dòng)比率=（流動(dòng)資產(chǎn)-存貨）/流動(dòng)負(fù)債用現(xiàn)金購(gòu)買存貨不影響流動(dòng)比率，但會(huì)降低速動(dòng)比率?，F(xiàn)金比率=現(xiàn)金/流動(dòng)負(fù)債銀行等短期債權(quán)人關(guān)心企業(yè)的流動(dòng)性比率。流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債的賬面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值相差不大。流動(dòng)比率

currentratio例3-1流動(dòng)性項(xiàng)目假設(shè)一家公司要向其供應(yīng)商和短期債權(quán)人付款，流動(dòng)比率會(huì)如何變化？如果一家公司要購(gòu)買一些存貨呢？要出售一些商品呢？第一個(gè)問題如果流動(dòng)比率大于1，則會(huì)提高如果流動(dòng)比率小于1，則會(huì)降低第二個(gè)問題因?yàn)楝F(xiàn)金減少而存貨增加，流動(dòng)資產(chǎn)總額不變，所以流動(dòng)比率不受影響。第三個(gè)問題流動(dòng)比率通常會(huì)上升，因?yàn)榇尕浺话闶前闯杀居?jì)價(jià)，而銷售額總是高于成本，所以現(xiàn)金或應(yīng)收賬款的增加會(huì)大于存貨的減少，從而增加了流動(dòng)資產(chǎn)。速動(dòng)比率

Quick(orAcid-Test)Ratio現(xiàn)金比率

CashRatio3.2.2長(zhǎng)期償債能力指標(biāo)長(zhǎng)期償債能力比率反映公司負(fù)擔(dān)長(zhǎng)期債務(wù)的能力，或更一般地說，負(fù)擔(dān)其財(cái)務(wù)杠桿的能力，有時(shí)候也叫做財(cái)務(wù)杠桿比率或杠桿比率。包括：負(fù)債比率=(總資產(chǎn)-總權(quán)益)/總資產(chǎn)，其兩個(gè)變形是：負(fù)債權(quán)益比=總負(fù)債/總權(quán)益權(quán)益乘數(shù)=總資產(chǎn)/總權(quán)益=1+負(fù)債權(quán)益比利息倍數(shù)（利息保障率）=EBIT/利息現(xiàn)金對(duì)利息的保障倍數(shù)=(EBIT+折舊和攤銷)/利息息稅及折舊和攤銷前利潤(rùn)EBITDA：EBIT+折舊和攤銷有息負(fù)債/EBITDA=(應(yīng)付票據(jù)+長(zhǎng)期債務(wù))/EBITDA小于1說明公司償付能力非常強(qiáng)，大于5說明長(zhǎng)期償付能力弱大部分應(yīng)付票據(jù)通常是銀行貸款，是有息負(fù)債負(fù)債比率

totaldebtratio利息倍數(shù)（利息保障率）

timesinterestearnedratio現(xiàn)金對(duì)利息的保障倍數(shù)

cashcoverageratio3.2.3資產(chǎn)管理或資金周轉(zhuǎn)指標(biāo)資產(chǎn)管理比率或資產(chǎn)利用比率指標(biāo)反映了公司的運(yùn)營(yíng)效率。這些比率用于衡量資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)率，旨在說明公司能在多大程度上集中有效地利用資產(chǎn)來(lái)獲得收入，包括：存貨周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)【產(chǎn)品的銷售速度】存貨周轉(zhuǎn)率=產(chǎn)品銷售成本/存貨【高表示存貨管理效率高】存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)=365天/存貨周轉(zhuǎn)率【低表示存貨管理效率高】應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)【貨款回收速度】應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率=銷售額/應(yīng)收賬款應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)=365天/應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率【平均收賬期】總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=銷售額/總資產(chǎn)【每1美元的資產(chǎn)所產(chǎn)生的收入】存貨周轉(zhuǎn)率與存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率3.2.4盈利性指標(biāo)盈利性指標(biāo)衡量公司運(yùn)用資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)管理的效率，核心內(nèi)容是凈利潤(rùn)。包括：銷售利潤(rùn)率（profitmargin）銷售利潤(rùn)率=凈利潤(rùn)/銷售額息稅及折舊和攤銷前利潤(rùn)率（EBITDAmargin）息稅及折舊和攤銷前利潤(rùn)率=EBITDA/銷售額資產(chǎn)收益率（returnonasset，ROA）衡量每一美元資產(chǎn)所帶來(lái)的利潤(rùn)資產(chǎn)收益率=凈利潤(rùn)/總資產(chǎn)權(quán)益收益率（returnonequity，ROE）權(quán)益收益率（凈資產(chǎn)收益率）=凈利潤(rùn)/總權(quán)益在會(huì)計(jì)意義上，ROE是最終的業(yè)績(jī)衡量指標(biāo)銷售利潤(rùn)率

profitmargin息稅、折舊及攤銷前利潤(rùn)率

EBITDAmargin資產(chǎn)收益率

ReturnOnAsset，ROA權(quán)益收益率（凈資產(chǎn)收益率）

ReturnOnEquity，ROE3.2.5市場(chǎng)價(jià)值的度量指標(biāo)這些指標(biāo)基于非財(cái)務(wù)報(bào)表信息——股票的每股市價(jià)這些指標(biāo)只適用于公開上市交易的公司每股收益EPS=凈利潤(rùn)/發(fā)行在外的股票數(shù)Prufrock公司的EPS=363/33=11美元市盈率（price-earningratio，PEratio）衡量投資者愿意為當(dāng)前每股利潤(rùn)支付多少錢市盈率=每股價(jià)格/每股收益市值面值比（market-to-bookratio）市值面值比=每股市場(chǎng)價(jià)值/每股賬面價(jià)值公司市值公司市值=每股股價(jià)發(fā)行在外的股價(jià)數(shù)企業(yè)價(jià)值（EV=公司市值+有息負(fù)債的市值-現(xiàn)金）企業(yè)價(jià)值乘數(shù)（EV/EBITDA）【公司整體業(yè)務(wù)的價(jià)值】市盈率

price-earningsratio市值面值比

market-to-bookratio公司市值

MarketCapitalizationPricepershare×Sharesoutstanding=$88×33million=$2,904million企業(yè)價(jià)值

EnterpriseValue企業(yè)價(jià)值乘數(shù)

EnterpriseValueMultiplesTable3.6

常用的財(cái)務(wù)比率EXAMPLE3.4下表列示Lowe’s公司和HomeDepot公司2008年的數(shù)據(jù)：計(jì)算兩家公司的利潤(rùn)率、ROE、公司市值、EV、PE和EV乘數(shù)從財(cái)務(wù)角度比較兩家公司1.計(jì)算2.比較兩家公司的情況差不多HomeDepot的ROE較高，因?yàn)槠涓軛U率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較高Lowe’s公司的市盈率和企業(yè)價(jià)值乘數(shù)較高3.3杜邦恒等式ROA和ROE這兩個(gè)盈利性指標(biāo)之間的差異反映了債務(wù)融資或財(cái)務(wù)杠桿的運(yùn)用。本節(jié)通過著名的ROE分解方法來(lái)說明財(cái)務(wù)指標(biāo)之間的關(guān)系。3.3.1透視ROE3.3.1透視ROE杜邦恒等式說明ROE受三個(gè)因素的影響經(jīng)營(yíng)效率用銷售利潤(rùn)率度量資產(chǎn)運(yùn)用效率用總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率度量財(cái)務(wù)杠桿用權(quán)益乘數(shù)度量提高公司負(fù)債似乎有利于提高ROE，但同時(shí)也會(huì)增加利息支出，而利息支出的增加又會(huì)降低銷售利潤(rùn)率。Table3.7

Yahoo!和Google的杜邦分解分析發(fā)現(xiàn)，兩家公司的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)都非常接近，但凈利潤(rùn)率存在明顯差異，因此ROE的差異主要源于凈利潤(rùn)率（經(jīng)營(yíng)效率）的差異。3.3.2財(cái)務(wù)報(bào)表分析中存在的問題財(cái)務(wù)報(bào)表分析的根本問題是，沒有什么理論可以告訴我們什么是標(biāo)準(zhǔn)值或如何設(shè)定標(biāo)準(zhǔn)值。尤為嚴(yán)重的問題是，很多公司是多元化的，擁有互不相關(guān)的多種業(yè)務(wù)，合并的財(cái)務(wù)報(bào)表不能被清晰地歸入任何一個(gè)行業(yè)。世界各國(guó)或地區(qū)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則不同，如非美國(guó)企業(yè)不受GAAP的約束，這使得財(cái)務(wù)報(bào)表的跨國(guó)比較較為困難。其他一些問題不同的公司采用不同的會(huì)計(jì)處理方法不同的公司以不同的時(shí)間作為財(cái)政年度結(jié)束日期一些公司出現(xiàn)非正?；驎簳r(shí)性事件3.4財(cái)務(wù)模型

長(zhǎng)期財(cái)務(wù)計(jì)劃是財(cái)務(wù)報(bào)表的重要用途簡(jiǎn)單的財(cái)務(wù)計(jì)劃模型銷售百分比法3.4.1一個(gè)簡(jiǎn)單的財(cái)務(wù)計(jì)劃模型例子：Computerfield公司最近一年的財(cái)務(wù)報(bào)表如下：假定Computerfield的所有項(xiàng)目均與銷售額直接掛鉤，而且目前的財(cái)務(wù)關(guān)系處于最優(yōu)水平，從而所有項(xiàng)目均與銷售額同比例增長(zhǎng)。假定銷售額上升20%，從1000增加到1200美元，Computerfield公司預(yù)測(cè)利潤(rùn)表若銷售額增加20%，成本也會(huì)增加20%，預(yù)測(cè)利潤(rùn)表如下：Computerfield公司的預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表

（Theproformabalancesheet）若所有項(xiàng)目均增長(zhǎng)20%，則預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表如下：必須讓預(yù)測(cè)利潤(rùn)表和預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表協(xié)調(diào)統(tǒng)一。如果用240美元的凈利潤(rùn)發(fā)放190美元的現(xiàn)金股利，則股利就是使得資產(chǎn)負(fù)債表平衡的調(diào)節(jié)變量。Computerfield公司的預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表

（Theproformabalancesheet）假設(shè)未支付190美元的現(xiàn)金股利，那么預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表如下：若用240美元的凈利潤(rùn)（作為留存收益）償還140美元的負(fù)債，則權(quán)益變?yōu)?90美元，負(fù)債就是使得資產(chǎn)負(fù)債平衡的調(diào)節(jié)變量。銷售增長(zhǎng)與財(cái)務(wù)政策之間的相互作用關(guān)系當(dāng)銷售額增加時(shí)，總資產(chǎn)也會(huì)增加，因?yàn)楣颈仨毻顿Y于凈營(yíng)運(yùn)資本和固定資產(chǎn)以支持更高的銷售水平，隨著資產(chǎn)的增加，資產(chǎn)負(fù)債表右邊的負(fù)債和權(quán)益也要增加。負(fù)債和所有者權(quán)益如何變動(dòng)取決于公司的融資政策和股利政策，資產(chǎn)增長(zhǎng)則取決于公司如何從財(cái)務(wù)上來(lái)支持銷售增長(zhǎng)，純粹屬于管理決策。3.4.2銷售百分比法所有項(xiàng)目均隨銷售額的變動(dòng)而成比例變動(dòng)的假設(shè)只適用于某些項(xiàng)目，對(duì)另一些項(xiàng)目未必適用。本節(jié)的基本思路是將利潤(rùn)表和資產(chǎn)負(fù)債表的項(xiàng)目劃分為兩組，一組直接與銷售額掛鉤，另一組與銷售額不直接相關(guān)。對(duì)于一個(gè)給定的銷售預(yù)測(cè)，可以計(jì)算公司為實(shí)現(xiàn)預(yù)計(jì)銷售額所需的融資金額。本節(jié)介紹一種基于銷售百分比法的財(cái)務(wù)計(jì)劃模型。利潤(rùn)表預(yù)測(cè)利潤(rùn)表資產(chǎn)負(fù)債表預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表Table3.8

Rosengarten公司的利潤(rùn)表Table3.9

Rosengarten公司的預(yù)測(cè)利潤(rùn)表假設(shè)公司計(jì)劃來(lái)年銷售增長(zhǎng)25%，總成本還是銷售額的800/1000，即，假設(shè)銷售利潤(rùn)率不變。假定成本與銷售額維持固定比率就是假設(shè)銷售利潤(rùn)率不變。股利政策股利政策由公司的管理層決定。股利支付率（dividendpayoutratio）股利支付率=現(xiàn)金股利/凈利潤(rùn)（44/132=1/3）留存比率（retentionratio）或利潤(rùn)再投資率（plowbackratio）留存比率=留存收益增加額/凈利潤(rùn)（88/132=2/3）所有凈利潤(rùn)非分配即留存留存比率=1-股利支付率（2/3=1-1/3）若假定留存比率固定，則可以計(jì)算預(yù)計(jì)股利和預(yù)計(jì)留存收益增加額【165*2/3=110美元】Table3.10

Rosengarten公司的資產(chǎn)負(fù)債表假設(shè)某些項(xiàng)目隨銷售額的變動(dòng)而變動(dòng)，可以寫成占銷售額的百分比的形式，而有些項(xiàng)目不適用（n/a），見下表?？傎Y產(chǎn)與銷售額之比叫資本密集率（capitalintensityratio），是指產(chǎn)生1美元的銷售額所需的資產(chǎn)額，與資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率互為倒數(shù)。注意資產(chǎn)方與銷售額密切相關(guān)，負(fù)債方則不一定。資產(chǎn)方項(xiàng)目隨銷售額變動(dòng)而變動(dòng)應(yīng)付賬款隨銷售額的變動(dòng)而變動(dòng)應(yīng)付票據(jù)、長(zhǎng)期負(fù)債以及所有者權(quán)益則不必與銷售額成比例變動(dòng)?，F(xiàn)金：16%*1250=200，200-160=40應(yīng)收賬款：44%*1250=550，550-440=110……總資產(chǎn)：300%*1250=3750，3750-3000=750應(yīng)付票據(jù)：30%*1250=375，375-300=75留存收益：165*2/3=110資金缺口（外部融資需要量EFN）：750-75-110=565Table3.11

Rosengarten公司的局部預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表銷售增長(zhǎng)25%。對(duì)不直接隨銷售額變動(dòng)而變動(dòng)的項(xiàng)目，假設(shè)其不變，簡(jiǎn)單填上初始數(shù)字。EFN=750-185=565外部融資需要量

（ExternalFinancingNeeded，EFN）不必借助于預(yù)測(cè)報(bào)表，EFN可以直接計(jì)算如下：EFN=資產(chǎn)/銷售額銷售額–自發(fā)增長(zhǎng)的負(fù)債/銷售額銷售額-PM預(yù)計(jì)銷售額(1-d)自發(fā)增長(zhǎng)的負(fù)債是應(yīng)付賬款計(jì)算包括三個(gè)部分：第一部分是利用資本密集率計(jì)算的預(yù)計(jì)資產(chǎn)增加額；第二部分是負(fù)債中自發(fā)增長(zhǎng)負(fù)債的增加額【應(yīng)付賬款】；第三部分是根據(jù)銷售利潤(rùn)率和預(yù)計(jì)銷售額計(jì)算出來(lái)的預(yù)計(jì)凈利潤(rùn)乘以留存比率，即預(yù)計(jì)留存收益的增加額關(guān)于如何融資的一種特定情形：

Table3.12預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表獲得565美元新增融資有三種途徑：短期借款、長(zhǎng)期借款和股權(quán)融資。假設(shè)公司用短期借款和長(zhǎng)期借款。如果應(yīng)付票據(jù)增加300-75=225美元【保持凈營(yíng)運(yùn)資本不變】，則長(zhǎng)期債務(wù)需要增加565-225=3403.5外部融資與增長(zhǎng)外部融資需求與增長(zhǎng)密切相關(guān)，銷售或資產(chǎn)增長(zhǎng)率越高，外部融資需求越大。本節(jié)首先假設(shè)公司財(cái)務(wù)政策給定，然后考察財(cái)務(wù)政策與為新投資融資的能力之間的關(guān)系，進(jìn)而討論其對(duì)增長(zhǎng)的影響。3.5.1EFN與增長(zhǎng)編制利潤(rùn)表和資產(chǎn)負(fù)債表。表3-13運(yùn)用銷售百分比法（即占銷售額的百分比）以及利潤(rùn)表和資產(chǎn)負(fù)債表中的數(shù)據(jù)（表3-13）來(lái)編制預(yù)測(cè)利潤(rùn)表和預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表。表3-14將新增的資產(chǎn)需求減去預(yù)計(jì)留存收益，可以得到外部融資需求（EFN）。預(yù)計(jì)留存收益=79.2*2/3=52.8美元表3-14，EFN=100-52.8=47.2美元Table3.13

Hoffman公司的利潤(rùn)表和資產(chǎn)負(fù)債表Table3.14

Hoffman公司的預(yù)測(cè)利潤(rùn)表和資產(chǎn)負(fù)債表Hoffman公司預(yù)計(jì)下一年度的銷售水平會(huì)增加100美元，達(dá)到600美元，增長(zhǎng)率為：100/500=20%Table3.15

Hoffman公司的增長(zhǎng)率和預(yù)計(jì)的EFN表3.15顯示的是不同增長(zhǎng)率所要求的EFN。當(dāng)增長(zhǎng)率較低時(shí)，會(huì)出現(xiàn)資金冗余，負(fù)債權(quán)益比下降隨著增長(zhǎng)率的提高，資金冗余會(huì)變?yōu)橘Y金缺口，負(fù)債權(quán)益比上升。公司面臨資金冗余還是短缺取決于增長(zhǎng)。圖形展示見圖3-1，F(xiàn)igure3.1

Hoffman公司的增長(zhǎng)和相關(guān)融資需求3.5.2融資政策與增長(zhǎng)增長(zhǎng)與外部融資直接相關(guān)。對(duì)于長(zhǎng)期財(cái)務(wù)計(jì)劃特別有用的兩個(gè)增長(zhǎng)率：內(nèi)部增長(zhǎng)率：在沒有任何外部融資的情況下公司可能實(shí)現(xiàn)的最大增長(zhǎng)率，即，增長(zhǎng)僅靠?jī)?nèi)部融資來(lái)支持。由圖3.1中的兩條直線相交的點(diǎn)來(lái)表示，在該點(diǎn)上，所要求的資產(chǎn)增加額正好等于留存收益增加額，EFN等于0。內(nèi)部增長(zhǎng)率=ROA

b/[1-ROA

b]，b是留存比率可持續(xù)增長(zhǎng)率：公司在沒有外部股權(quán)融資且保持負(fù)債權(quán)益比不變的情況下可以實(shí)現(xiàn)的最高增長(zhǎng)率，亦即，在沒有提高財(cái)務(wù)杠桿的條件下可以達(dá)到的最大增長(zhǎng)率?？沙掷m(xù)增長(zhǎng)率=ROE

b/[1-ROE

b]，b是留存比率內(nèi)部增長(zhǎng)率內(nèi)部增長(zhǎng)率（internalgrowthrate）僅靠?jī)?nèi)部融資來(lái)支持。圖3-1中兩條直線相交的點(diǎn)來(lái)表示，在該點(diǎn)，所要求的資產(chǎn)增加額正好等于留存收益增加額，EFN為零。

可持續(xù)增長(zhǎng)率公司在沒有外部股權(quán)融資且保持負(fù)債權(quán)益比不變的情況下可以實(shí)現(xiàn)的最高增長(zhǎng)率叫做可持續(xù)增長(zhǎng)率，因?yàn)?，這是在沒有提高財(cái)務(wù)杠桿的情況下所能達(dá)到的最大增長(zhǎng)率。

EXAMPLE3.5

可持續(xù)增長(zhǎng)假設(shè)Hoffman公司正好按照可持續(xù)增長(zhǎng)率21.36%增長(zhǎng)，其預(yù)測(cè)的財(cái)務(wù)報(bào)表什么樣？預(yù)測(cè)利潤(rùn)表銷售額會(huì)從500美元上升到606.8美元預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表由于留存收益（凈利潤(rùn)）增加了53.4美元，因此，所有者權(quán)益將從250美元增加到303.4美元。EFN=606.8-553.4=53.4美元，若借入53.4美元，總負(fù)債是303.4美元，則負(fù)債權(quán)益比等于1（不變）EXAMPLE3.5可持續(xù)增長(zhǎng)

（Hoffman公司預(yù)測(cè)的利潤(rùn)表）EXAMPLE3.5可持續(xù)增長(zhǎng)

（Hoffman公司預(yù)測(cè)的資產(chǎn)負(fù)債表）增長(zhǎng)的決定因素根據(jù)杜邦恒等式，ROE可分解為幾個(gè)部分：ROE=Profitmargin×Totalassetturnover×EquitymultiplierROE=銷售利潤(rùn)率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)由于ROE對(duì)可持續(xù)增長(zhǎng)非常重要，決定ROE的因素也就是決定增長(zhǎng)率的重要因素。任何導(dǎo)致ROE上升的因素都會(huì)通過使得可持續(xù)增長(zhǎng)率的分子更大和分母更小而引起可持續(xù)增長(zhǎng)率的上升。提高利潤(rùn)再投資率（留存比率）的因素也是如此。增長(zhǎng)的決定因素一家公司的可持續(xù)增長(zhǎng)能力直接取決于四個(gè)因素：銷售利潤(rùn)率（經(jīng)營(yíng)效率）提高銷售利潤(rùn)率可以提高公司內(nèi)部產(chǎn)生資金的能力，從而提高可持續(xù)增長(zhǎng)率股利政策（留存比率）提高留存比率可以提高內(nèi)部股權(quán)資本，從而提高可持續(xù)增長(zhǎng)率融資政策（負(fù)債權(quán)益比）提高負(fù)債權(quán)益比（財(cái)務(wù)杠桿）可以獲得額外的債務(wù)融資，從而提高可持續(xù)增長(zhǎng)率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（資產(chǎn)利用效率）提高總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率可以提高每單位資產(chǎn)帶來(lái)的銷售額，銷售額增長(zhǎng)的同時(shí)降低了對(duì)新增資產(chǎn)的需求，從而提高可持續(xù)增長(zhǎng)率EXAMPLE3.6

銷售利潤(rùn)率與可持續(xù)增長(zhǎng)率Sandar公司的負(fù)債權(quán)益比為0.5，其銷售利潤(rùn)率為3%，股利支付率為40%，資本密集率為1?？沙掷m(xù)增長(zhǎng)率是多少？ROE=0.03*1*1.5=0.045b=1-0.4=0.6可持續(xù)增長(zhǎng)率=2.77%如果公司的可持續(xù)增長(zhǎng)率達(dá)到10%，并計(jì)劃通過提高銷售利潤(rùn)率來(lái)實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)，你認(rèn)為如何？0.10=PM*1.5*0.6/（1-PM*1.5*0.6）PM=10.1%PM必須從3%提高到10.1%要點(diǎn)如果一家公司并不打算出售新的權(quán)益，且銷售利潤(rùn)率、股利政策、融資政策以及總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（或資本密集率）不變，那么該公司可能實(shí)現(xiàn)的增長(zhǎng)率只有一個(gè)。因?yàn)椋?/p>

ROE=銷售利潤(rùn)率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)Table3.16

內(nèi)部增長(zhǎng)率和可持續(xù)增長(zhǎng)率小結(jié)3.6關(guān)于財(cái)務(wù)計(jì)劃模型的注意事項(xiàng)財(cái)務(wù)計(jì)劃模型依賴于會(huì)計(jì)關(guān)系而非財(cái)務(wù)關(guān)系，沒有考慮公司價(jià)值的三個(gè)基本因素：現(xiàn)金流量的規(guī)模、風(fēng)險(xiǎn)和時(shí)間附錄以年初股東權(quán)益計(jì)算可持續(xù)增長(zhǎng)率=銷售利潤(rùn)率*資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率*期末資產(chǎn)期初權(quán)益乘數(shù)*留存比率

以期末股東權(quán)益計(jì)算可持續(xù)增長(zhǎng)率=（銷售利潤(rùn)率*資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率*權(quán)益乘數(shù)*留存比率）/（1-銷售利潤(rùn)率*資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率*權(quán)益乘數(shù)*留存比率）一、可持續(xù)增長(zhǎng)率的基本原理

可持續(xù)增長(zhǎng)率（sustainablegrowth

rate，SGR）最早是由美國(guó)華盛頓大學(xué)教授、資深金融學(xué)家羅伯特·C·希金斯在1981年提出的全新財(cái)務(wù)概念，后經(jīng)美國(guó)斯坦福大學(xué)商學(xué)院銀行與金融學(xué)領(lǐng)域的著名教授詹姆斯·C·范霍恩在1988年發(fā)展完善而成。按照他們的思想，可持續(xù)增長(zhǎng)率是在企業(yè)不可能或不愿意發(fā)售新股、保持目標(biāo)經(jīng)營(yíng)效率（銷售凈利率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率）和財(cái)務(wù)政策（負(fù)債比率和股利支付率）的條件下所能夠?qū)崿F(xiàn)的年銷售收入的最大增長(zhǎng)率?？朔似髽I(yè)完全依靠?jī)?nèi)部資金（包括自