農(nóng)林牧漁行業(yè)2024年投資策略分析報(bào)告：農(nóng)業(yè)大年養(yǎng)殖

證券研究報(bào)告|2023年12月18日農(nóng)林牧漁行業(yè)2024年度策略農(nóng)業(yè)大年，布局養(yǎng)殖行業(yè)研究·

行業(yè)投資策略農(nóng)林牧漁投資評(píng)級(jí)：超配（維持評(píng)級(jí)）核心觀點(diǎn)及投資建議u生豬：行業(yè)現(xiàn)金逐步枯竭，看好2024年豬周期反轉(zhuǎn)。?預(yù)計(jì)2024年春節(jié)前豬價(jià)旺季不旺，春節(jié)后淡季更淡，行業(yè)高成本高負(fù)債的產(chǎn)能如果再次經(jīng)歷深虧，或?qū)⒁l(fā)金融去杠桿帶來(lái)的產(chǎn)能加速去化。u禽：供給維持底部，靜待豬周期反轉(zhuǎn)帶來(lái)的需求提振。?白羽肉雞引種維持恢復(fù)，中期供應(yīng)充裕。黃羽肉雞供給維持底部，價(jià)格表現(xiàn)受需求端抑制。假設(shè)豬周期反轉(zhuǎn)，豬肉的替代需求或?qū)⑥D(zhuǎn)移到禽肉，有望同步帶動(dòng)禽（黃雞、白雞）周期反轉(zhuǎn)。u動(dòng)保/飼料：短期存在經(jīng)營(yíng)壓力，重視底部后周期布局。養(yǎng)殖盈利預(yù)計(jì)2024H1更差，后周期經(jīng)營(yíng)壓力最大的時(shí)候就是買(mǎi)點(diǎn)；2024H2行業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境有望好轉(zhuǎn)，因此后周期板塊2024年也有機(jī)會(huì)。u種植鏈：農(nóng)產(chǎn)品整體供需寬松，種業(yè)有望開(kāi)啟3-5年高景氣。??大宗農(nóng)產(chǎn)品：我們認(rèn)為大宗農(nóng)產(chǎn)品整體震蕩下行。其中，玉米、大豆庫(kù)存消費(fèi)比預(yù)期逐步修復(fù)，價(jià)格預(yù)計(jì)震蕩走弱。另外，白糖和紅棗等品種有減產(chǎn)邏輯，白糖若北半球減產(chǎn)坐實(shí)，2024H1糖價(jià)表現(xiàn)有望維持強(qiáng)勢(shì)；紅棗今年產(chǎn)量調(diào)減較大，疊加庫(kù)存低位，預(yù)計(jì)價(jià)格或有向上支撐。?種子：產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)明確，靜待轉(zhuǎn)基因玉米滲透率快速提升帶來(lái)的戴維斯雙擊。轉(zhuǎn)基因商業(yè)化已于2023年底正式落地，玉米種業(yè)有望從周期行業(yè)變?yōu)槌砷L(zhǎng)行業(yè)，關(guān)注未來(lái)新技術(shù)滲透率提升速度。u風(fēng)險(xiǎn)因素：不可控的動(dòng)物疫情引發(fā)的潛在風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格劇烈波動(dòng)帶來(lái)的不確定性風(fēng)險(xiǎn)；惡劣天氣帶來(lái)的不確定性風(fēng)險(xiǎn)。目錄生豬：行業(yè)現(xiàn)金逐步枯竭，看好2024年豬周期反轉(zhuǎn)禽：供給維持底部，靜待豬周期反轉(zhuǎn)帶來(lái)的需求提振動(dòng)保/飼料：短期存在經(jīng)營(yíng)壓力，重視底部后周期布局種植鏈：農(nóng)產(chǎn)品整體供需寬松，種業(yè)有望開(kāi)啟3-5年高景氣01020304生豬：行業(yè)現(xiàn)金逐步枯竭，看好2024年豬周期反轉(zhuǎn)01周期現(xiàn)狀：2021年開(kāi)始下行，虧損程度及持續(xù)時(shí)間達(dá)到歷史極限?

豬價(jià)自2021年開(kāi)始下行周期：2019-2020年行業(yè)實(shí)現(xiàn)高盈利之后，陸續(xù)加大產(chǎn)能擴(kuò)張，2019年底起全國(guó)能繁母豬存欄環(huán)比轉(zhuǎn)正，在母豬產(chǎn)能到商品豬供給的傳導(dǎo)下，行業(yè)供給開(kāi)始恢復(fù)，2021年1月豬價(jià)正式開(kāi)啟下行。?

行業(yè)在本輪豬價(jià)下行期經(jīng)歷了歷史少有的深度虧損：歷史上豬價(jià)探底階段，豬糧比最低基本不超過(guò)5，連續(xù)虧損的時(shí)間半年就是極限。自2022年底至今，行業(yè)基本維持虧損，虧損持續(xù)時(shí)間接近1年，上半年單頭虧損整體維持在300元，虧損程度及持續(xù)時(shí)間已達(dá)歷史極限。?

母豬產(chǎn)能去化從2023年底開(kāi)始加速：據(jù)農(nóng)業(yè)部披露，截至2023年10月末，全國(guó)能繁母豬存欄達(dá)4210萬(wàn)頭，較最近的存欄次高點(diǎn)（2022年12月末）累計(jì)去化4.1%，較本輪周期能繁存欄高點(diǎn)（2021年6月末）累計(jì)去化7.8%。圖：2010年以來(lái)全國(guó)22個(gè)省市豬糧比價(jià)與盈虧線對(duì)比情況資料：Wind，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理5周期現(xiàn)狀：落后產(chǎn)能數(shù)量足夠，產(chǎn)能去化沒(méi)有阻力?

行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率差距很大，落后產(chǎn)能去化沒(méi)有阻力：2023Q3末，行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率平均水平是70-75%，安全的公司在70%以內(nèi)，接近90%的企業(yè)也不少，落后產(chǎn)能再次大虧很容易出清。?

行業(yè)成本離散度很大，現(xiàn)金虧損速度不一：當(dāng)前上市豬企間最大的成本差距可以接近8-9元/公斤，而上市公司的成本分化也是產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀的縮影。圖：本輪周期行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率水平整體明顯抬升牧原股份溫氏股份新希望金新農(nóng)天康生物新五豐唐人神天邦食品傲農(nóng)生物1009080706050403020100201520162017201820192020202120222023Q22023Q3?資料：Wind，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理中期豬價(jià)預(yù)判：2024H1預(yù)計(jì)淡季更淡，2024H2有望反轉(zhuǎn)?

供給分析：從母豬產(chǎn)能推導(dǎo)來(lái)看，2024H1商品豬出欄所對(duì)應(yīng)10個(gè)月前能繁存欄均值為4285萬(wàn)頭，整體高于2023H1出欄對(duì)應(yīng)能繁均值約1%；另外行業(yè)生產(chǎn)效率在增加，2023年7月窩均健仔數(shù)11.15（對(duì)應(yīng)2024年1月出欄），同比+2.8%，10月最新為11.20，同比+1.8%；2023年7月斷奶成活率88.56%，同比-0.52%。?

需求分析：上半年是傳統(tǒng)的季節(jié)性消費(fèi)淡季，目前看不到2024H1消費(fèi)會(huì)有顯著利好刺激，2023年6月起仔豬價(jià)格大幅下滑，也表明行業(yè)對(duì)于2024H1豬價(jià)預(yù)期悲觀。圖：農(nóng)業(yè)部能繁母豬存欄月度環(huán)比數(shù)據(jù)圖：2023年行業(yè)生產(chǎn)指標(biāo)穩(wěn)步提升?資料：農(nóng)業(yè)部，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：涌益咨詢，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理7中期豬價(jià)預(yù)判：2024H1預(yù)計(jì)淡季更淡，2024H2有望反轉(zhuǎn)?

周期演繹：目前部分規(guī)模企業(yè)杠桿已經(jīng)很高，一些非上市的規(guī)模場(chǎng)融資能力更弱，2024H1如果再大虧一把，很可能會(huì)出現(xiàn)資金鏈斷裂帶來(lái)的被動(dòng)產(chǎn)能出清，將帶來(lái)生豬存欄提前釋放，在額外供給沖擊下，豬價(jià)或斷崖式下跌，進(jìn)而引發(fā)更多的養(yǎng)殖產(chǎn)能崩潰（類比于2019年年初）。圖：斷奶仔豬從6月開(kāi)始持續(xù)下跌，行業(yè)情緒同樣悲觀圖：豬價(jià)與生豬均重突然快速回落是豬價(jià)反轉(zhuǎn)的前瞻信號(hào)仔豬：每頭重7kg：規(guī)?；B(yǎng)殖場(chǎng)：出欄均價(jià)：中國(guó)（周）2,500生豬均重（公斤）生豬價(jià)格（元/公斤）150145140135130125120115110105454035302520152,0001,5002019.3豬價(jià)反轉(zhuǎn)目前行業(yè)成本線約400元/頭1,00050001002018/7/25102023/7/252019/7/252020/7/252021/7/252022/7/25??資料：Wind，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：Wind，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理8周期布局：行業(yè)估值處于歷史底部，未來(lái)半年產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)確立?

本輪周期股票與豬價(jià)明顯背離：對(duì)于本輪周期，豬價(jià)越跌，股價(jià)越漲。我們認(rèn)為背后的核心原因是這一輪行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到歷史所未有的高位，行業(yè)把2019-2020年的高盈利和借貸進(jìn)行固定資產(chǎn)投資，普遍資金壓力很大。從股票角度看，豬價(jià)下跌就意味著行業(yè)反轉(zhuǎn)概率提升，因此需要提前布局。?

當(dāng)前行業(yè)估值處于歷史底部，未來(lái)半年產(chǎn)能加速去化的趨勢(shì)確定，股票上行沒(méi)有阻力：生豬板塊當(dāng)前估值在底部，預(yù)計(jì)一直到2024年6月前，行業(yè)產(chǎn)能都會(huì)加速去化，板塊催化不斷。?

核心推薦標(biāo)的：1）一線彈性標(biāo)的：華統(tǒng)股份、巨星農(nóng)牧、新五豐、天康生物；2）二線彈性標(biāo)的：唐人神、京基智農(nóng)、神農(nóng)集團(tuán)等；3）白馬股：牧原股份、溫氏股份。圖：本輪周期股票與豬價(jià)明顯背離，當(dāng)前行業(yè)估值仍處歷史底部申萬(wàn)生豬養(yǎng)殖指數(shù)-收盤(pán)價(jià)(元)22個(gè)省市:平均價(jià)格:生豬（元/千克）12,00010,0008,0006,0004,0002,0000454035302520151050?資料：Wind，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理9禽：供給維持底部，靜待豬周期反轉(zhuǎn)帶來(lái)的需求提振02禽：供給維持底部，靜待豬周期反轉(zhuǎn)帶來(lái)的需求提振白羽肉雞：引種維持恢復(fù)，中期供應(yīng)充裕。?

祖代更新同比恢復(fù)，中期供應(yīng)充裕。短期來(lái)看，行業(yè)換羽行為壓制海外引種斷檔影響，目前國(guó)內(nèi)父母代種雞存欄量維持高位，截至10月29日國(guó)內(nèi)父母代種雞（在產(chǎn)+后備）存欄量較去年同比+4.6%；中期來(lái)看，今年后備祖代種雞存欄量受海外引種逐漸恢復(fù)、國(guó)內(nèi)自繁上量影響恢復(fù)明顯，截至10月29日較去年同比+80%，雖然近期美國(guó)引種已中斷，但新西蘭科寶及國(guó)內(nèi)自繁品種依舊維持放量。因此綜合來(lái)看，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)白雞自今年年末至2024年或面臨供應(yīng)壓力。圖：2023年，國(guó)內(nèi)祖代白羽肉種雞更新量同比恢復(fù)明顯?圖：白羽肉雞祖代雞存欄（在產(chǎn)+后備）圖：白羽肉雞父母代雞存欄（在產(chǎn)+后備）2023年度2022年度2021年度在產(chǎn)祖代種雞存欄量（萬(wàn)套）后備祖代種雞存欄量（萬(wàn)套）在產(chǎn)父母代種雞存欄量

（萬(wàn)套）后備父母代種雞存欄量

（萬(wàn)套）250020001500100050020萬(wàn)套18萬(wàn)套16萬(wàn)套14萬(wàn)套12萬(wàn)套10萬(wàn)套8萬(wàn)套1601401201008060406萬(wàn)套204萬(wàn)套002萬(wàn)套0萬(wàn)套1月

2月

3月

4月

5月

6月

7月

8月

9月

10月

11月

12月???資料：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理?

資料：中國(guó)畜牧業(yè)協(xié)會(huì)禽業(yè)分會(huì)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：中國(guó)畜牧業(yè)協(xié)會(huì)禽業(yè)分會(huì)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理11禽：供給維持底部，靜待豬周期反轉(zhuǎn)帶來(lái)的需求提振黃羽肉雞：供給維持底部，需求同比改善。?

供給維持底部，價(jià)格短期受需求壓制。從供給端看，上半年以來(lái)的低迷行情驅(qū)動(dòng)父母代產(chǎn)能持續(xù)去化，截至2023年12月3日，國(guó)內(nèi)黃羽肉雞父母代種雞（在產(chǎn)+后備）存欄量較去年同比減少8.5%；從需求端來(lái)看，黃雞春節(jié)前開(kāi)始迎來(lái)消費(fèi)旺季，且國(guó)內(nèi)宴席場(chǎng)景相比疫前預(yù)計(jì)會(huì)有同比明顯修復(fù)，但生豬和白雞價(jià)格低迷也為其帶來(lái)替代需求壓制，短期價(jià)格上漲空間有限。圖：黃羽肉雞祖代雞存欄（在產(chǎn)+后備）?圖：黃羽肉雞父母代雞存欄（在產(chǎn)+后備）圖：黃羽肉雞價(jià)格短期受需求壓制在產(chǎn)父母代種雞存欄量

（套）出欄價(jià):快大雞:全國(guó)出欄價(jià):中速雞:全國(guó)18,000,00016,000,00014,000,00012,000,00010,000,0008,000,0006,000,000在產(chǎn)祖代種雞存欄量（套）后備父母代種雞存欄量

（套）后備祖代種雞存欄量（套）14121081,800,0001,600,0001,400,0001,200,0001,000,000800,000600,000400,000200,00006420???資料：中國(guó)畜牧業(yè)協(xié)會(huì)禽業(yè)分會(huì)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理?

資料：中國(guó)畜牧業(yè)協(xié)會(huì)禽業(yè)分會(huì)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：新牧網(wǎng)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理12禽：供給維持底部，靜待豬周期反轉(zhuǎn)帶來(lái)的需求提振未來(lái)預(yù)判：假設(shè)豬周期反轉(zhuǎn)，有望同步帶動(dòng)禽產(chǎn)業(yè)景氣回升。?

2024年看好豬雞共振反轉(zhuǎn)。雞肉作為國(guó)內(nèi)第二大消費(fèi)肉類，具備較強(qiáng)的豬肉消費(fèi)替代屬性，在雞肉消費(fèi)真正超過(guò)豬肉消費(fèi)前，其大周期往往體現(xiàn)為豬雞聯(lián)動(dòng)。當(dāng)前國(guó)內(nèi)生豬產(chǎn)能加速去化，本輪豬周期有望于2024H1開(kāi)啟反轉(zhuǎn)，屆時(shí)或同步帶動(dòng)禽產(chǎn)業(yè)景氣回升，豬雞板塊有望共振反轉(zhuǎn)。?

推薦標(biāo)的：黃羽肉雞板塊推薦立華股份，白羽肉雞板塊推薦益生股份、圣農(nóng)發(fā)展、民和股份等。圖：假設(shè)豬周期反轉(zhuǎn)，有望同比帶動(dòng)禽產(chǎn)業(yè)景氣回升?圖：2024年豬雞板塊有望共振反轉(zhuǎn)22個(gè)省市:平均價(jià)格:生豬（元/公斤）出欄價(jià):中速雞:全國(guó)（元/斤）主產(chǎn)區(qū)平均價(jià):白羽肉雞（元/公斤）申萬(wàn)-肉雞養(yǎng)殖指數(shù)收盤(pán)價(jià)（左軸）申萬(wàn)-生豬養(yǎng)殖指數(shù)收盤(pán)價(jià)（右軸）1,800?1,600?1,400?1,200?1,000?800?12,00010,0008,0006,0004,0002,000045?40?35?30?25?20?15?10?5?14.0012.0010.008.006.004.002.000.00600?400?0?200?0????資料：中國(guó)種豬信息網(wǎng)，和訊，新牧網(wǎng)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：iFinD，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理13動(dòng)保/飼料：短期存在經(jīng)營(yíng)壓力，重視底部后周期布局03動(dòng)保：短期存在經(jīng)營(yíng)壓力，重視底部后周期布局行業(yè)現(xiàn)狀：動(dòng)保產(chǎn)品需求與豬價(jià)水平正相關(guān)，當(dāng)前受下游養(yǎng)殖行情低迷影響，頭部動(dòng)保企業(yè)近期批簽發(fā)數(shù)據(jù)同環(huán)比均承壓明顯。?

從動(dòng)物疫苗企業(yè)的2023年11月批簽發(fā)量環(huán)比數(shù)據(jù)來(lái)看，科前生物、中牧股份、生物股份、普萊柯批簽發(fā)數(shù)據(jù)分別環(huán)比減少52%、44%、37%、2%。從2023年11月同比數(shù)據(jù)來(lái)看，生物股份、科前生物、普萊柯批簽發(fā)數(shù)據(jù)分別同比減少55%、54%、38%。?

考慮到2024年春節(jié)后豬價(jià)有望再度探底，動(dòng)保企業(yè)業(yè)績(jī)底部有望于2024年Q2確認(rèn)。圖：頭部動(dòng)保企業(yè)11月批簽發(fā)量同比承壓?圖：頭部動(dòng)物疫苗企業(yè)11月批簽發(fā)量環(huán)比承壓明顯2023M11批簽發(fā)量同比增速科前生物生物股份普萊柯中牧股份120%100%80%60%40%20%0%90807010%82730%62-10%-20%-30%-40%-50%-60%60504030201002621Q1

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23M11-20%-40%-60%科前生物生物股份普萊柯中牧股份???資料：國(guó)家獸藥基礎(chǔ)數(shù)據(jù)庫(kù)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：國(guó)家獸藥基礎(chǔ)數(shù)據(jù)庫(kù)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理15動(dòng)保：短期存在經(jīng)營(yíng)壓力，重視底部后周期布局后續(xù)展望：重視周期底部布局及新產(chǎn)品催化機(jī)遇。?

預(yù)計(jì)2024年中豬價(jià)反轉(zhuǎn)后，只要給到養(yǎng)殖企業(yè)一定利潤(rùn)，動(dòng)保盈利將隨之迅速改善，2024年豬價(jià)底部的后周期布局值得重視。?

另外，當(dāng)前非瘟疫苗研發(fā)審定有序推進(jìn)，貓三聯(lián)疫苗等新產(chǎn)品陸續(xù)獲批，有望為相關(guān)標(biāo)的帶來(lái)估值催化。?

推薦標(biāo)的：疫苗推薦科前生物、中牧股份、普萊柯、瑞普生物等；化藥推薦回盛生物、國(guó)邦醫(yī)藥等。圖：動(dòng)保的股價(jià)基本與豬價(jià)雷同，2018年以來(lái)尤其表現(xiàn)一致?圖：2010-2021年國(guó)內(nèi)生豬養(yǎng)殖醫(yī)療防疫費(fèi)用支出與豬糧比價(jià)情況申萬(wàn)動(dòng)物保健指數(shù):收盤(pán)價(jià)-左軸22個(gè)省市:平均價(jià)格:生豬（元/千克）-右軸生豬:每頭物質(zhì)與服務(wù)費(fèi)用:醫(yī)療防疫費(fèi):同比變動(dòng)22個(gè)省市:年均豬糧比價(jià)：同比變動(dòng)2,5002,0001,5001,0005004540353025201510580.060.040.020.00.0201020112012201320142015201620172018201920202021(20.0)(40.0)(60.0)00???資料：iFinD，中國(guó)種豬信息網(wǎng)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部，中國(guó)種豬信息網(wǎng)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理16飼料：養(yǎng)殖后周期屬性顯著，看好2024H2行業(yè)經(jīng)營(yíng)好轉(zhuǎn)圖：2021年豬價(jià)開(kāi)始下行后，海大集團(tuán)股價(jià)同步回落，后周期屬性開(kāi)始凸顯?

需求端：養(yǎng)殖端盈利差時(shí)會(huì)抑制相關(guān)飼料需求。我們預(yù)計(jì)2024上半年養(yǎng)殖行業(yè)盈利或重回最差，預(yù)計(jì)2024下半年養(yǎng)殖行業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境會(huì)好轉(zhuǎn)，飼料需求有望同步受益。從股票角度看，后周期經(jīng)營(yíng)壓力最大的時(shí)候就是買(mǎi)點(diǎn)，建議重視2024年的底部布局機(jī)會(huì)。908070605040302010013012512011511010510095海大集團(tuán)股價(jià)(元/股，前復(fù)權(quán))生豬價(jià)格（元/公斤）農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)價(jià)格指數(shù):淡水養(yǎng)殖產(chǎn)品農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)價(jià)格指數(shù):海水養(yǎng)殖產(chǎn)品908580資料：Wind，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：2023年整體全國(guó)飼料產(chǎn)量略有回暖?圖：當(dāng)前生豬養(yǎng)殖利潤(rùn)處于歷史底部豬：外購(gòu)利潤(rùn)（周）豬：自養(yǎng)利潤(rùn)（周）環(huán)比同比4,00050%40%3,0002,0001,000030%20%10%0%-10%-20%-30%-40%2017-03-31

2018-03-31

2019-03-31

2020-03-31

2021-03-31

2022-03-31

2023-03-31(1,000)(2,000)???資料：飼料工業(yè)協(xié)會(huì)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：Wind，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理17飼料：養(yǎng)殖后周期屬性顯著，看好2024H2行業(yè)經(jīng)營(yíng)好轉(zhuǎn)圖：國(guó)內(nèi)新季玉米確認(rèn)增產(chǎn)，供需有望逐步寬松?

成本端：2023年玉米、豆粕等主要的飼料糧價(jià)格仍我的農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng)：玉米：均價(jià)：中國(guó)（日）處相對(duì)高位，預(yù)計(jì)2024年玉米、豆粕等大宗農(nóng)產(chǎn)品的供需有望逐步寬松，亦或?qū)⒕徑怙暳掀髽I(yè)成本端壓力。?

核心標(biāo)的：重點(diǎn)推薦海大集團(tuán)、邦基科技等。3,5003,0002,5002,0001,5001,0005000資料：Wind，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：2023年國(guó)內(nèi)大豆價(jià)格仍處相對(duì)高位?圖：2023年國(guó)內(nèi)豆粕現(xiàn)貨價(jià)仍處相對(duì)高位現(xiàn)貨價(jià):大豆:地區(qū)均價(jià)（元/噸）現(xiàn)貨價(jià):豆粕7,0006,000?5,000?4,000?3,000?2,000?1,000?0?6,0005,0004,0003,0002,0001,0000??資料：Wind，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：Wind，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理18種植鏈：大宗農(nóng)產(chǎn)品整體供需寬松，種子有望開(kāi)啟3-5年高景氣04大宗農(nóng)產(chǎn)品：新季庫(kù)存步入修復(fù)，價(jià)格預(yù)計(jì)震蕩下行玉米價(jià)格：庫(kù)存消費(fèi)比修復(fù)，預(yù)計(jì)震蕩走弱?

國(guó)際玉米價(jià)格：據(jù)USDA最新預(yù)估顯示，中國(guó)、巴西2023/24產(chǎn)季預(yù)計(jì)維持豐產(chǎn)，美國(guó)、阿根廷預(yù)計(jì)面積單產(chǎn)雙增，全球2023/24產(chǎn)季庫(kù)消比預(yù)計(jì)回升0.42pcts，但考慮到厄爾尼諾天氣擾動(dòng)，2024年全球玉米價(jià)格或呈震蕩下行趨勢(shì)。?

國(guó)內(nèi)玉米價(jià)格：據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部最新預(yù)估顯示，國(guó)內(nèi)玉米2023/24產(chǎn)季預(yù)計(jì)迎來(lái)面積單產(chǎn)雙增，期末庫(kù)存預(yù)計(jì)凈增1000萬(wàn)噸以上，同時(shí)基于外盤(pán)玉米價(jià)格走弱預(yù)期，進(jìn)口玉米完稅后成本預(yù)計(jì)將明顯下降，因此國(guó)內(nèi)玉米價(jià)格2024年或隨外盤(pán)價(jià)格震蕩走弱。表：全球玉米供需平衡表（單位：百萬(wàn)噸）表：國(guó)內(nèi)玉米供需平衡表（單位：萬(wàn)噸）2022/232023/242022/23（12月估計(jì)）2023/24（12月預(yù)測(cè)）千噸2019/202020/212021/222019/202020/212021/22（23年12月預(yù)估）

（23年12月預(yù)估）產(chǎn)量進(jìn)口消費(fèi)2607776026066295628216955272552189287709652772018712905198028823175029500991期初庫(kù)存產(chǎn)量322.411,120.13167.66307.421129.42184.86723.871144.01182.7292.951217.27184.45744.551199.7206.59310.5125.88%310.511157.24172.14729.991167.66180.98300.1300.11222.07191.53761.327830943進(jìn)口食用消費(fèi)飼用消費(fèi)工業(yè)消費(fèi)種子用量損耗及其它飼料消費(fèi)總消費(fèi)量出口量期末庫(kù)存716.031740082001871800080001871860080001951880081001911910082381931,136.17172.251206.95201.46315.2226.12%110011074010100980978306.37292.8325.60%出口11庫(kù)銷比資料26.97%25.70%結(jié)余變化資料-994+806+674+539+1072：USDA，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理20大宗農(nóng)產(chǎn)品：新季庫(kù)存步入修復(fù)，價(jià)格預(yù)計(jì)震蕩下行大豆價(jià)格：庫(kù)存回升，需求偏弱，景氣預(yù)計(jì)下行?

全球新季供給預(yù)計(jì)迎來(lái)修復(fù)，據(jù)USDA發(fā)布的12月供需報(bào)告，23/24年度庫(kù)銷比較22/23年度明顯提升約1.76pcts，由27.55%增長(zhǎng)至29.75%。未來(lái)南美新豆上市后，疊加國(guó)內(nèi)生豬產(chǎn)能調(diào)減預(yù)期，國(guó)內(nèi)大豆和豆粕價(jià)格預(yù)計(jì)震蕩向下。表：全球大豆供需平衡表（單位：百萬(wàn)噸）圖：庫(kù)存回升，需求偏弱，2024年大豆價(jià)格景氣預(yù)計(jì)下行（單位i：美分/蒲式耳）2022/232022/232023/242023/24期貨收盤(pán)價(jià)(連續(xù)):CBOT大豆百萬(wàn)噸2020/212021/22（11月預(yù)估）

（12月預(yù)估）

（11月預(yù)估）

（12月預(yù)估）2,0001,8001,6001,4001,2001,000800期初庫(kù)存產(chǎn)量95.10368.60165.49315.82363.97164.86100.3527.57%100.26360.43155.52314.50363.97154.2598.0098.06372.24165.11313.43364.15170.95100.3127.55%98.00374.39164.78313.41364.13171.12101.9227.99%100.31400.42165.75329.47383.68168.29114.5129.85%101.92398.88167.65329.50383.96170.29114.2129.75%進(jìn)口壓榨量總使用量出口量期末庫(kù)存6004002000?庫(kù)銷比資料26.93%：USDA，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：iFinD，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理21大宗農(nóng)產(chǎn)品：新季庫(kù)存步入修復(fù)，價(jià)格預(yù)計(jì)震蕩下行白糖價(jià)格：北半球減產(chǎn)若坐實(shí)，24H1糖價(jià)有望強(qiáng)勢(shì)?

國(guó)際糖價(jià)：23/24產(chǎn)季巴西產(chǎn)量預(yù)計(jì)創(chuàng)歷史新高（USDA口徑增產(chǎn)約300萬(wàn)噸），但北半球的印度和泰國(guó)產(chǎn)區(qū)受厄爾尼諾現(xiàn)象帶來(lái)的干旱天氣影響，產(chǎn)量存在大幅下調(diào)可能。后續(xù)減產(chǎn)若坐實(shí)，印度新季出口或?qū)㈦y以維系，疊加泰國(guó)減產(chǎn)，24H1全球糖貿(mào)易流預(yù)計(jì)緊張，進(jìn)而有望帶動(dòng)原糖走強(qiáng)。?

國(guó)內(nèi)糖價(jià)：國(guó)內(nèi)糖供給目前仍依賴配額外糖進(jìn)口補(bǔ)充，近期原糖雖有回落，但配額外糖進(jìn)口利潤(rùn)仍維持高負(fù)值，國(guó)內(nèi)白糖價(jià)格24H1價(jià)差修復(fù)邏輯順暢，后續(xù)原糖若再回升，有望跟隨保持強(qiáng)勢(shì)。圖：配額外糖進(jìn)口利潤(rùn)仍維持高負(fù)值（單位：元/噸）表：全球白糖供需平衡表（單位：千噸）千噸2019/202020/212021/222022/232023/24與鄭糖期價(jià)價(jià)差:進(jìn)口加工估算價(jià)(配額外,50%關(guān)稅):巴西糖與鄭糖期價(jià)價(jià)差:進(jìn)口加工估算價(jià)(配額外,50%關(guān)稅):泰國(guó)糖（23年11月預(yù)估）（23年11月預(yù)估）期初庫(kù)存產(chǎn)量51,574179,15853,320172,24058,14052,87130.70%52,871166,55953,804171,42753,42447,70227.83%50,313180,66355,933173,63664,80347,53127.37%47,531175,30757,409176,38064,31638,86222.03%38,862183,46157,872178,43167,40933,68118.88%2,000?1,500?1,000?500?進(jìn)口0?2020-03-30

2020-09-30

2021-03-30

2021-09-30

2022-03-30

2022-09-30

2023-03-30

2023-09-30(500)(1,000)(1,500)(2,000)(2,500)(3,000)總使用量出口量期末庫(kù)存庫(kù)銷比?資料：USDA，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：同花順金融，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理22種子：轉(zhuǎn)基因正式商業(yè)化，玉米種業(yè)有望開(kāi)啟3-5年高景氣?

2023年10月17日轉(zhuǎn)基因商業(yè)化正式落地：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部種業(yè)管理司發(fā)布《關(guān)于第五屆國(guó)家農(nóng)作物品種審定委員會(huì)第四次審定會(huì)議初審?fù)ㄟ^(guò)品種的公示》，此次共有37個(gè)轉(zhuǎn)基因玉米品種、14個(gè)轉(zhuǎn)基因大豆品種通過(guò)初審，標(biāo)志著我國(guó)轉(zhuǎn)基因商業(yè)化的正式落地。?

從獲批玉米品種使用性狀分布來(lái)看，近60%（22個(gè)）轉(zhuǎn)基因玉米品種使用的是杭州瑞豐占24%（9個(gè)），農(nóng)大占11%（4個(gè)），先正達(dá)占5%（2個(gè)）；從獲批玉米品種的數(shù)量分布來(lái)看，隆平高科旗下子公司共通過(guò)8個(gè)，占總數(shù)的22%，另外先正達(dá)、

農(nóng)、登海種業(yè)和豐樂(lè)種業(yè)分別通過(guò)4個(gè)、3個(gè)、2個(gè)、1個(gè)，頭部育種企業(yè)明顯領(lǐng)先。農(nóng)旗下轉(zhuǎn)基因性狀，先發(fā)優(yōu)勢(shì)相較同行明顯，另外圖：初審獲批的轉(zhuǎn)基因玉米品種對(duì)應(yīng)的性狀公司分布?圖：初審獲批的轉(zhuǎn)基因玉米品種對(duì)應(yīng)的品種公司分布先正達(dá)5.41%隆平高科21.62%農(nóng)大10.81%其他51.35%農(nóng)59.46%先正達(dá)10.81%杭州瑞豐24.32%農(nóng)8.11%登海種業(yè)5.41%豐樂(lè)種業(yè)2.70%???資料：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理23種子：轉(zhuǎn)基因正式商業(yè)化，玉米種業(yè)有望開(kāi)啟3-5年高景氣轉(zhuǎn)基因放開(kāi)后，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)玉米種業(yè)將由周期行業(yè)轉(zhuǎn)為成長(zhǎng)行業(yè)，前后邏輯變化如下：?

舊邏輯-同質(zhì)化存量競(jìng)爭(zhēng)：種植面積不變，玉米種業(yè)天花板已現(xiàn)；玉米種子太容易套牌、冒牌，同質(zhì)化高，劣幣驅(qū)逐良幣，集中度無(wú)法提升。?

轉(zhuǎn)基因后新邏輯-增量且市占率集中：轉(zhuǎn)基因可以增產(chǎn)，省人工，省農(nóng)藥，種子價(jià)格將提升，天花板明顯上移，預(yù)計(jì)市場(chǎng)容量增加接近100億；打假成本大幅降低，一定程度上減少套牌、冒牌種子數(shù)量，“良幣”生存環(huán)境改善。圖：轉(zhuǎn)基因放開(kāi)后，玉米有效利潤(rùn)空間預(yù)計(jì)增長(zhǎng)3-4倍資料：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理及預(yù)測(cè)24種子：轉(zhuǎn)基因正式商業(yè)化，玉米種業(yè)有望開(kāi)啟3-5年高景氣轉(zhuǎn)基因放開(kāi)后，我們認(rèn)為玉米種業(yè)格局亦將迎洗牌式重塑，龍頭市占率快速提升，前后企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力變化如下：?

舊核心競(jìng)爭(zhēng)力：率先獲得有競(jìng)爭(zhēng)力的親本，通過(guò)領(lǐng)先育種體系選育出優(yōu)良品種，本質(zhì)是親本性狀優(yōu)勢(shì)的低成本穩(wěn)定傳遞。?

轉(zhuǎn)基因后新核心競(jìng)爭(zhēng)力：轉(zhuǎn)基因性狀就是“優(yōu)勢(shì)性狀”，轉(zhuǎn)基因落地就是一場(chǎng)徹底的品種換代革命，行業(yè)龍頭市占率快速提升。另外，轉(zhuǎn)基因品種上市銷售將帶來(lái)新一輪玉米種業(yè)的品種換代，目前行業(yè)推廣的傳統(tǒng)雜交品種預(yù)估有接近萬(wàn)個(gè)。轉(zhuǎn)基因落地后，可見(jiàn)推廣品種大幅度收縮，這將有效緩解行業(yè)同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)壓力，利好頭部企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展。?

核心標(biāo)的：看好技術(shù)領(lǐng)先種企，推薦隆平高科、豐樂(lè)種業(yè)、荃銀高科、農(nóng)、登海種業(yè)等。圖：全球種業(yè)已經(jīng)趨于寡頭化壟斷?圖：頭部企業(yè)未來(lái)玉米種子利潤(rùn)測(cè)算公司未來(lái)玉米市占率對(duì)應(yīng)玉米凈利潤(rùn)（億元）業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)彈性15%（保守）30%（中性）50%（樂(lè)觀）2040150%300%500%70???資料：Wind，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料：Wind，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理25重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè)匯總附表：重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè)及估值EPS2023E0.01PE2023E19952023/12/14細(xì)分領(lǐng)域公司代碼公司名稱投資評(píng)級(jí)收盤(pán)價(jià)19.952022A0.192024E1.152022A1052024E17002840.SZ300498.SZ002714.SZ603477.SH600975.SH002100.SZ002567.SZ605296.SH000048.SZ001201.SZ000895.SZ002311.SZ603151.SH301498.SZ002891.SZ300673.SZ000998.SZ002041.SZ002385.SZ000713.SZ300087.SZ601952.SH600598.SH600737.SH300761.SZ605567.SH002458.SZ002299.SZ300871.SZ605507.SH600195.SH688526.SH603566.SH688098.SH600201.SH300119.SZ華統(tǒng)股份溫氏股份牧原股份巨星農(nóng)牧新五豐買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入無(wú)評(píng)級(jí)買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入無(wú)評(píng)級(jí)買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入買(mǎi)入19.2839.4735.5211.898.590.822.490.31-0.090.220.110.491.480.2-0.270.96-0.28-0.80-0.03-0.590.042.590.051.762.411.160.970.680.540.270.290