盛屯礦業(yè)(600711)卡隆威銅礦順利擴產(chǎn)有望增厚公司業(yè)績

請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分卡隆威銅礦順利擴產(chǎn)有望增厚公司業(yè)績——盛屯礦業(yè)深度報告投資要點公司堅持“上控資源，下拓材料”的發(fā)展戰(zhàn)略，坐擁多處礦山資源公司重點聚焦銅、鎳、鈷、鋅金屬，資源端鎖定礦產(chǎn)資源國剛果（金）和印度尼西亞，通過勘探、并購、建設(shè)、合作開發(fā)等方式進(jìn)一步增加上游資源的實際控制量；材料端穩(wěn)步推進(jìn)在建項目貴州新材料的建設(shè)進(jìn)程，跟進(jìn)與廈鎢新能合作的三元前驅(qū)體項目的建設(shè)規(guī)劃，將“下拓材料”落在實處，切實增加材料端的產(chǎn)能和產(chǎn)量，新能源鋰電材料一體化布局漸入佳境，公司盈利能力有望持續(xù)增長。剛果金卡隆威項目順利投產(chǎn)，產(chǎn)能擴至5萬噸/年公司95%控股卡隆威項目，項目銅鈷礦山采礦權(quán)擁有資源量為礦石量1346萬噸，儲量為銅金屬量30.2萬噸，平均品位2.7%，鈷金屬量4.27萬噸，平均品位0.62%。公司卡隆威項目于2023年一季度已產(chǎn)出銅鈷產(chǎn)品，并于二季度進(jìn)入生產(chǎn)爬坡期，項目在2023年下半年產(chǎn)能規(guī)模由3萬金屬噸擴大為5萬金屬噸。公司剛果(金)CCR銅鈷冶煉項目及CCM銅鈷冶煉項目在2023年內(nèi)保持銅滿負(fù)荷生產(chǎn)。公司預(yù)計2023年實現(xiàn)全年產(chǎn)銅約10萬金屬噸，較上年度銅總產(chǎn)量增加超過70%，銅礦冶板塊未來有望持續(xù)為公司業(yè)績做出堅實貢獻(xiàn)。友山鎳業(yè)項目順利滿產(chǎn)公司與青山、華友鈷業(yè)一同投資建設(shè)友山鎳業(yè)項目，公司持股35.75%為第一大股東。2020年9月，友山鎳業(yè)第一批鎳鐵出爐，2020年底四條生產(chǎn)線已全部投產(chǎn)，2021年一季度達(dá)到滿產(chǎn)狀態(tài)；根據(jù)2022年報披露，該項目穩(wěn)定生產(chǎn)，我們推測其維持滿產(chǎn)狀態(tài)，且2023年友山鎳業(yè)產(chǎn)量目標(biāo)為鎳產(chǎn)品3.6萬金屬噸。公司友山鎳業(yè)投產(chǎn)，能夠有效實現(xiàn)鎳原材料到冶煉再到下游加工材料協(xié)同發(fā)展一體公司下游布局逐漸完善公司在貴州省黔南州福泉市投資建設(shè)年產(chǎn)30萬噸電池級硫酸鎳、30萬噸電池級磷酸鐵及1萬金屬噸電池級鈷產(chǎn)品新能源材料項目。項目一期15萬噸硫酸鎳產(chǎn)線于2023年12月投產(chǎn)。此外，公司與廈鎢新能合作的三元前驅(qū)體項目，建設(shè)首期年產(chǎn)4萬噸新能源動力電池三元前驅(qū)體生產(chǎn)線，目前正在建設(shè)中。盈利預(yù)測與估值我們預(yù)計公司2023-2025年的營業(yè)收入分別為263.7、290.0、293.2億元；歸母凈利潤分別為2.5、7.9、8.6億元。EPS分別為0.08/0.25/0.28元/股，對應(yīng)的PE分別為55.8/17.8/16.4倍，PB分別為1.01/0.95/0.90倍。參考公司歷史PB來看，處于歷史低位，與行業(yè)內(nèi)公司相比，公司PB處于行業(yè)內(nèi)較低水平，首次覆蓋，給予買入評級。風(fēng)險提示金屬價格大幅波動，公司項目海外經(jīng)營風(fēng)險。wangnanqing@基本數(shù)據(jù)3,131.64 相關(guān)報告請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分—請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分正文目錄 51.1公司聚焦能源金屬資源冶煉，業(yè)務(wù)遍布世界 61.2公司業(yè)績短期承壓，新項目穩(wěn)步推進(jìn) 92深化落實“上控資源、下拓材料”的發(fā)展戰(zhàn)略 122.1剛果（金）卡隆威采冶一體化項目產(chǎn)能已達(dá)5萬噸 142.2剛果（金）CCR和CCM銅鈷項目 162.3年產(chǎn)3.4萬噸鎳金屬量高冰鎳項目 172.4盛邁鎳業(yè)年產(chǎn)4萬噸鎳金屬鎳資源冶煉項目 182.5公司收購四環(huán)鋅鍺布局鋅冶煉 203公司電池材料業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn) 203.1貴州新材料項目一期順利投產(chǎn) 203.2與廈鎢新能合作的三元前驅(qū)體項目 214盈利預(yù)測與估值 234.1盈利預(yù)測 234.2估值 23 24請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖1：公司發(fā)展歷程 5圖2：股權(quán)結(jié)構(gòu)示意圖（截止2023年三季度報） 6圖3：公司鈷業(yè)務(wù)蓬勃發(fā)展 7圖4：能源金屬及有色金屬冶煉產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu) 8圖5：公司業(yè)務(wù)遍布世界 8圖6：2016-2021年營業(yè)總收入整體呈上升趨勢 9圖7：歸母凈利潤總體波動較大 9圖8：2022-2023H1公司業(yè)務(wù)營收占比（%） 10圖9：2022-2023H1公司分行業(yè)主營構(gòu)成（單位：億 10圖10：2022-2023H1公司業(yè)務(wù)毛利占比（億元） 10圖11：公司管理費用率上升 11圖12：公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額良好（億元） 11圖13：銅鈷產(chǎn)品2018-2022年產(chǎn)量和銷量（金屬噸） 13圖14：鎳產(chǎn)品2020-2022年產(chǎn)量和銷量（金屬噸） 13圖15：鋅產(chǎn)品2018-2022年產(chǎn)量和銷量（金屬噸） 14 15圖17：卡隆威項目區(qū)位簡圖 16圖18：卡隆威礦山實景 16 16圖20：友山鎳業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)（截止2023年三季報） 17圖21：年產(chǎn)3.4噸高冰鎳項目2021年滿產(chǎn) 18圖22：印尼盛邁鎳業(yè)有限公司股權(quán)結(jié)構(gòu) 19圖23：印尼緯達(dá)貝工業(yè)園（IWIP） 19圖24：2023年四環(huán)鋅鍺的產(chǎn)量目標(biāo)為鋅錠30萬噸 20圖25：貴州新能源材料項目實景 21圖26：福泉廈鎢新能源科技有限公司股權(quán)結(jié)構(gòu) 22圖27：公司PB處于歷史低位（截止日期2024年4月17日） 24 12表2：銅鈷鎳產(chǎn)能及未來投產(chǎn)計劃 13表3：CCM項目主要信息梳理 17表4：印尼鎳項目主要信息梳理 19表5：貴州新材料項目主要信息梳理 21表6：公司未來主要業(yè)務(wù)業(yè)績預(yù)測 23表7：行業(yè)內(nèi)可比公司估值（截止日期2024年4月17日，EPS采用Wind一致預(yù)期） 24 25請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分收購鑫盛礦業(yè)，正式轉(zhuǎn)型礦業(yè)企業(yè)公司；名稱變更為廈門雄震礦業(yè)集團股1公司立足銅、鎳、鈷，布局逐步完善收購鑫盛礦業(yè)，正式轉(zhuǎn)型礦業(yè)企業(yè)公司；名稱變更為廈門雄震礦業(yè)集團股盛屯礦業(yè)集團股份有限公司成立于1992年，1996年上市，總部位于廈門。公司致力于有色金屬資源的開發(fā)利用，側(cè)重于新能源電池等領(lǐng)域所需的有色金屬資源，主營業(yè)務(wù)包括金屬冶煉及深加工、有色金屬采選以及貿(mào)易。新能源產(chǎn)業(yè)鏈成為公司戰(zhàn)略布局的核心，通過上游資源的管控和下游材料的拓展，公司致力于實現(xiàn)全方位的發(fā)展，重點關(guān)注銅、鎳、鈷、鋅等金屬品種。收購?，?shù)V收購恒源鑫茂，色金屬收購?，?shù)V收購恒源鑫茂，色金屬礦儲礦綜合實力，能，交易所上市1996年2007年2010年2012年20162018年20202022 20231998年2008年201120142017年201920212023收購四環(huán)鋅鍺，提升鋅、鍺資源儲備實力，取得大理三鑫控制權(quán)，初步獲收購萬國國際礦業(yè)16.67%股權(quán)，英國收購四環(huán)鋅鍺，提升鋅、鍺資源儲備實力，取得大理三鑫控制權(quán)，初步獲收購萬國國際礦業(yè)16.67%股權(quán)，英國CMI25%股權(quán)，參與境外優(yōu)質(zhì)礦產(chǎn)資收購風(fēng)馳礦業(yè)，擴充銅資源布局；公司名稱變更為盛屯礦業(yè)集團股份有限深圳市雄震投資有限公司成功收購中國寶安集團股份有限公司持有的公司3976%的股份；公司名稱卡隆威項目順利投產(chǎn)，已于2023年一季度產(chǎn)出銅鈷產(chǎn)品，下半年產(chǎn)能擴至5萬噸金，提升金成投產(chǎn)；繼續(xù)向下游完善新能源礦儲備實力金屬產(chǎn)業(yè)鏈，在貴州抽籌建年產(chǎn)3.源得銅鈷資源公司份有限公司變更為廈門雄震集團股份有限公司萬噸電池級鈷金屬項目；友山鎳業(yè)源得銅鈷資源公司份有限公司變更為廈門雄震集團股份有限公司設(shè)立盛邁鎳業(yè)在印尼投產(chǎn)年產(chǎn)4萬噸鎳金屬量高冰鎳項目（1）1996-2007年：公司開始起步，并逐步計劃向有色金屬礦采企業(yè)轉(zhuǎn)型。1996年，公司發(fā)行A股股票在上海證券交易所上市；1998年，深圳市雄震投資有限公司成功收購中國寶安集團股份有限公司持有的公司39.76%的股份；公司名稱變更為廈門雄震集團股份有限公司；2007年，公司受讓三富礦業(yè)42%股權(quán)，計劃向有色金屬礦采企業(yè)轉(zhuǎn)型。（2）2008-2019年：公司進(jìn)一步收購礦業(yè)公司，擴大企業(yè)規(guī)模。先后收購了鑫盛礦業(yè)、銀鑫礦業(yè)、風(fēng)馳礦業(yè)、埃碼礦業(yè)、貴州華金、恒源鑫茂、四環(huán)鋅鍺等，進(jìn)一步提高公司鉛鋅礦、金礦及銅鈷的綜合實力。同時，公司間接持股友山鎳業(yè)，逐步布局鎳產(chǎn)品。（3）2020-至今：公司聚焦剛果地區(qū)銅鈷項目，為響應(yīng)“一帶一路”倡議，積極布局海外業(yè)務(wù)，加大對海外資源的投資，拓展海外有色金屬資源。跟隨“十四五”規(guī)劃加快壯大包括新能源、新材料、高端裝備、新能源汽車、綠色環(huán)保等發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的指導(dǎo)，進(jìn)一步優(yōu)化公司的海外布局和發(fā)展。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分姚雄杰70%深圳市盛屯實業(yè)發(fā)展有限公司姚雄杰70%深圳市盛屯實業(yè)發(fā)展有限公司深圳盛屯集團有限公司1.82%1.29%14.61%1.82%1.29%盛屯礦業(yè)集團股份有限公司盛屯礦業(yè)集團股份有限公司 四環(huán)鋅鍺 珠?？屏Ⅵ问⑹⑼徒饘?盛屯新材料 51%剛果資源 貴州新能源材料姚雄杰先生為公司實際控制人。截止2023年三季度報，深圳盛屯集團有限公司持股14.61%，為公司最大股東；深圳市盛屯實業(yè)發(fā)展有限公司持股1.82%，為第二大股東；姚雄杰先生持有深圳市盛屯實業(yè)發(fā)展有限公司70%股權(quán)，深圳盛屯實業(yè)持有深圳盛屯集團有限公司100%股權(quán)，姚雄杰個人直接持有公司1.29%的股份，合計持有公司17.72%的股份，為公司的實際控制人。公司控股股東深圳盛屯集團以投資產(chǎn)業(yè)為主，深耕有色金屬行業(yè)，涵蓋采、選、冶、貿(mào)易以及金屬產(chǎn)業(yè)鏈增值服務(wù)，并在此基礎(chǔ)上聚焦于新能源、新材料領(lǐng)域。公司主營的鎳鈷材料以及深圳盛屯集團控股的盛新鋰能主營的鋰鹽材料，是鋰電材料生產(chǎn)所需最重要的能源金屬，公司利用這一獨特優(yōu)勢發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，更好地為下游鋰電材料企業(yè)提供一體化原料市場供應(yīng)服務(wù)，體現(xiàn)更強競爭力。1.1公司聚焦能源金屬資源冶煉，業(yè)務(wù)遍布世界公司業(yè)務(wù)眾多，目前主要分為金屬冶煉及深加工業(yè)務(wù)、有色金屬采選業(yè)務(wù)和有色金屬貿(mào)易業(yè)務(wù)及其他。公司目前主要有卡隆威采治一體化項目、剛果（金）銅鈷礦山項目、年產(chǎn)3.4萬噸鎳金屬量高冰鎳項目及貴州新能源材料項目等。公司正在建設(shè)資源開發(fā)-初級冶煉-鹽類加工-前驅(qū)體制造的垂直產(chǎn)業(yè)鏈布局。銅鈷方面，CCR和CCM項目采購銅鈷原礦通電解工藝冶煉加工成陰極銅對外銷售，通過濕法工藝冶煉加工成粗制氫氧化鈷進(jìn)入鹽類加工環(huán)節(jié)生產(chǎn)出四氧化三鈷或硫酸鈷后分別進(jìn)入消費電池和動力電池領(lǐng)域，目前已形成“鈷原材料”+“銅鈷冶煉”+“鈷產(chǎn)品貿(mào)易”+“鈷材料深加工”+“鈷回收”各模塊的完整業(yè)務(wù)體系。公司積極推進(jìn)剛果（金）卡隆威年產(chǎn)30,000噸陰極銅、3,600噸粗制氫氧化鈷（金屬量）采冶一體化項目建設(shè)，該項目于2023年一季度已產(chǎn)出銅鈷產(chǎn)品；卡隆威項目通過礦山開采銅鈷原礦供應(yīng)到配套的冶煉系統(tǒng)生產(chǎn)出陰極銅和粗制氫氧化鈷，陰極銅對外銷售，粗制氫氧化鈷進(jìn)入鹽類加工環(huán)節(jié)生產(chǎn)出四氧化三鈷或硫酸鈷后分別進(jìn)入消費電池和動力電池領(lǐng)域，目前銅產(chǎn)能達(dá)5萬金屬噸。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分錦方面，友山錦業(yè)項目采購紅土錦礦通過RKEF工藝加工成錦鐵或低冰錦，錦鐵供應(yīng)至下游進(jìn)入不銹鋼領(lǐng)域，低冰錦供應(yīng)至下游吹煉成高冰錦后進(jìn)入動力電池領(lǐng)域。中合錦業(yè)以硫化錦精礦及低冰錦為原料，通過側(cè)吹熔煉生產(chǎn)高冰錦，提供給下游的錦精煉和動力電池。貴州新材料項目通過采購硫化錦精礦、錦鐵、高冰錦未來可生產(chǎn)硫酸鉆、硫酸錦鹽類產(chǎn)品，科立會亦可生產(chǎn)至硫酸鉆鹽類產(chǎn)品。消費電子前驅(qū)體，目前科立會采購粗制氫氧化鉆等原材料，生產(chǎn)主要產(chǎn)品為消費電子前驅(qū)體（四氧化三鉆供應(yīng)至下游生產(chǎn)鉆酸鈕進(jìn)入消費電池領(lǐng)域。公司貴州新材料項目產(chǎn)出硫酸鉆、硫酸錦鹽類產(chǎn)品為下游三元前驅(qū)體制造提供原料。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分公司廣泛布局，積極開拓國內(nèi)外資源，在剛果、印尼等地設(shè)立子公司，通過上游資源的管控和下游材料的拓展，產(chǎn)業(yè)鏈逐漸完善。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分1.2公司業(yè)績短期承壓，新項目穩(wěn)步推進(jìn)近八年來看，2016-2021年公司營收整體呈上升趨勢，但增速放緩；整體營收規(guī)模在2021年達(dá)到高峰，為452.4億元，同比增長15%。2022年營收相比2021年大幅下降，主因為2022年受俄烏戰(zhàn)爭沖突及國際經(jīng)濟形勢的影響，同時公司戰(zhàn)略性縮減了金屬貿(mào)易業(yè)務(wù)的規(guī)模；截止2023年三季度報，公司前三季度總計實現(xiàn)營業(yè)收入183億元，同比下降6.73%，但2023年同比下滑收窄。總體來看，公司歸母凈利潤波動較大，2022年度實現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤-0.96億元，同比下降109.31%，主因為金屬價格波動及能源、輔料等價格上漲導(dǎo)致企業(yè)生產(chǎn)成本上升。截止2023年三季度報，公司前三季度總計實現(xiàn)歸母凈利潤2.3億元，同比下降70.97%，主因是主營品種鈷價格較2022年大幅下跌以及鋅、鎳產(chǎn)品價格下降且冶煉加工成本同比上升，導(dǎo)致利潤較2022年同期相比下降。50045040035030025020015010050020162017201820192020202120222023Q1-3100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%8.06.04.02.00.0-2.0 20162017201820192020202120222023Q1-3 1800%1600%1400%1200%1000%800%600%400%200%0%-200%公司致力于能源金屬資源的開發(fā)利用，尤其是新能源電池所需金屬品種，重點聚焦于銅、鎳、鈷，主要業(yè)務(wù)類型為能源金屬業(yè)務(wù)、基本金屬業(yè)務(wù)、金屬貿(mào)易業(yè)務(wù)及其他。2017-2020年，公司收入主要來自金屬貿(mào)易業(yè)務(wù)及其他，整體保持在80%左右；自2021年起，能源金屬業(yè)務(wù)收入占比穩(wěn)步提升，2022年-2023H1整體達(dá)到40%左右。從公司業(yè)務(wù)營收占比來看，金屬貿(mào)易業(yè)務(wù)及其他占比呈下降趨勢；能源金屬業(yè)務(wù)營收占比呈上升趨勢，2022年能源金屬業(yè)務(wù)營收占比超過金屬貿(mào)易業(yè)務(wù)及其他占比。公司致力于能源金屬資源的開發(fā)利用，在努力推進(jìn)國內(nèi)礦山建設(shè)的同時積極推動海外能源金屬業(yè)務(wù)請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分同樣的，由于剛果項目的投建，自2016年起，金屬貿(mào)易業(yè)務(wù)及其他毛利占比逐步下降，能源金屬業(yè)務(wù)毛利占比穩(wěn)步提升，成為公司毛利貢獻(xiàn)最大的板塊。公司2016年開始布局銅、鎳、鈷等能源金屬，主營業(yè)務(wù)及利潤來源逐步由基本金屬業(yè)務(wù)向能源金屬聚焦；同時，公司持續(xù)貫徹縮減貿(mào)易業(yè)務(wù)規(guī)模的戰(zhàn)略。基本金屬業(yè)務(wù)毛利率跌至負(fù)值主因2023年上半年鋅價下跌，四環(huán)鋅鍺受市場波動，加工費下降，冶煉系統(tǒng)的存貨造成一定損失，疊加原輔料成本上升，技改等因素影響，盈利表現(xiàn)不及預(yù)期。公司管理費用率波動上升，2022年管理費用率大幅提升主要因為2022年營收大幅下降而管理費用較為穩(wěn)定，且公司2023年上半年管理人員職工薪酬增加。財務(wù)費用率較為平穩(wěn)，一直處于0.5%-1.5%之間。研發(fā)費用率較為平穩(wěn)，較2022年同期減少主因2023H1有些項目已結(jié)項，而新項目剛開始未進(jìn)入高投入期所致。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分公司長期來看，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額良好，總體呈波動上升趨勢。2022年現(xiàn)金流較低主因本期公司盈利減少經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額減少。截止2023Q1-3現(xiàn)金流凈額較好，主因2023年卡隆威項目投產(chǎn)，經(jīng)營效益良好。3.0%2.5%2.0%0.5%0.0%盛屯礦業(yè)費用率變化（%）20162017201820192020202120222023Q1-3研發(fā)費用率銷售費用率管理費用率財務(wù)費用率經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額（億元）20.08.06.04.02.00.020162017201820192020202120222023Q1-3請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分公司堅持“上控資源”，資源端繼續(xù)鎖定礦產(chǎn)資源國剛果（金）和印度尼西亞，通過勘探、并購、建設(shè)、合作開發(fā)等方式進(jìn)一步增加上游資源的實際控制量；材料端穩(wěn)步推進(jìn)在建項目貴州新材料的建設(shè)進(jìn)程，跟進(jìn)與廈鎢新能合作的三元前驅(qū)體項目的建設(shè)規(guī)劃，將“下拓材料”落在實處，切實增加材料端的產(chǎn)能和產(chǎn)量。公司扎根行業(yè)多年，在國內(nèi)外擁有多個礦山資源，具備良好的資源鑒別能力及資源開發(fā)能力，在發(fā)展過程中積累形成了良好的資源開發(fā)能力。根據(jù)2022年報披露，上游資源布局效果顯著，公司CCR、CCM項目保持穩(wěn)定生產(chǎn)運營，剛果（金）的新建兄弟礦業(yè)銅鈷項目預(yù)計2023年投產(chǎn)；卡隆威項目于2023年一季度已產(chǎn)出銅鈷產(chǎn)品，項目在2023年下半年將銅產(chǎn)能規(guī)模由3萬金屬噸擴大為5萬金屬噸；友山鎳業(yè)2023年產(chǎn)量目標(biāo)為鎳產(chǎn)品3.6萬金屬噸。（萬噸）（萬噸）6銅金板其57.62銅公司2023年半年度生產(chǎn)銅4.5萬金屬噸，鎳產(chǎn)品2.1萬金屬噸，鈷產(chǎn)品0.54萬金屬噸。盡管在2023年上半年能源金屬依舊相對低迷，公司積極應(yīng)對，加快構(gòu)建國內(nèi)國際雙循環(huán)發(fā)展格局，扎根國內(nèi)，走向國際，在努力推進(jìn)國內(nèi)礦山建設(shè)的同時積極推動海外能源金屬業(yè)務(wù)的發(fā)展。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分公司/項目池級鈷金屬投產(chǎn)，二期正在建設(shè)成隨著卡隆威項目和剛果（金）銅鈷礦山項目的投產(chǎn)，公司銅鈷產(chǎn)品生產(chǎn)量和銷售量穩(wěn)步提升，自2018年起，每年產(chǎn)銷接近滿產(chǎn)滿銷。公司鎳產(chǎn)品產(chǎn)銷自2020年起大幅提升，主因公司年產(chǎn)3.4萬噸高冰鎳項目于2020年投產(chǎn)，2021年滿產(chǎn)，自此鎳產(chǎn)品產(chǎn)銷大漲。公司2019年收購四環(huán)鋅鍺，自此鋅產(chǎn)品銷量大幅提升，并且持續(xù)擴產(chǎn)。根據(jù)公司公告，2023年四環(huán)鋅鍺的產(chǎn)量目標(biāo)為鋅錠30萬噸。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2.1剛果（金）卡隆威采冶一體化項目產(chǎn)能已達(dá)s萬噸2019年2月，盛屯礦業(yè)公告其間接全資控股子公司旭晨國際擬以現(xiàn)金方式收購恩祖里銅礦有限公司（NzuriCopperLimited）100%股權(quán)，總交易金額不超過1.14億澳大利亞元（折合人民幣5.46億元，按當(dāng)時匯率1澳大利亞元=4.79元人民幣計算）。2020年3月公司完成了恩祖里銅礦有限公司的收購，恩祖里成為公司的全資子公司，公司持有卡隆威礦業(yè)的85%股權(quán)，實現(xiàn)了銅鈷礦山資源端的突破。恩祖里于剛果金擁有兩個銅鈷項目，分別為卡隆威項目（Kalongwe）和FTB（FOLD&THRUSTBELTJV）項目。2021年4月，公司審議通過了《關(guān)于收購GICC持有卡隆威礦業(yè)的10%股份的議案》，同意通過公司子公司卡隆威資源以2,000萬美元的價格收購剛果工業(yè)和商業(yè)公司（GICC）持有卡隆威礦業(yè)的10%股份以及其他與此有關(guān)的任何性質(zhì)的權(quán)利和利益。根據(jù)公司公告披露，本次收購后，公司持有卡隆威礦業(yè)95%股權(quán)。根據(jù)公司公告，卡隆威項目銅鈷礦山采礦權(quán)擁有資源量為礦石量1346萬噸，儲量為銅金屬量30.2萬噸，平均品位2.7%，鈷金屬量4.27萬噸，平均品位0.62%。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分公司積極推進(jìn)剛果（金）卡隆威年產(chǎn)30,000噸陰極銅、3,600噸粗制氫氧化鈷（金屬量）項目建設(shè)，該項目位于剛果（金）西南部盧亞拉巴省，地處世界最大的中非剛果（金）-贊比亞巨型銅礦帶西端，礦權(quán)面積8.3平方公里，該銅礦帶內(nèi)已發(fā)現(xiàn)了數(shù)個世界級高品位銅鈷礦床，著名的卡莫阿超大型銅礦距離該項目北部約30公里。項目總投資額約為2.93億美元，為采冶一體化項目，單位成本低，盈利能力好；根據(jù)公司公告披露，項目全投資回收期(含建設(shè)期)為5.51年。卡隆威項目于2023年一季度已產(chǎn)出銅鈷產(chǎn)品，并于二季度進(jìn)入生產(chǎn)爬坡期，其經(jīng)營效益已經(jīng)在2023年初步體現(xiàn)。根據(jù)公司公告披露，卡隆威項目在2023年下半年將銅產(chǎn)能規(guī)模由3萬金屬噸擴大為5萬金屬噸，公司預(yù)計2023年實現(xiàn)全年產(chǎn)銅約10萬金屬噸，較上年銅產(chǎn)量增加超過70%。FTB項目礦區(qū)毗鄰多個世界級大型礦山和歷史生產(chǎn)礦區(qū)，這條褶皺帶擁有世界上最大的鈷礦儲量和豐富的銅礦。公司公告目前該項目處于勘探階段，該礦區(qū)總面積334平方公里，主要礦石種類包括銅、鈷、鉛、鋅。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分盛屯稀有材料科技有限公司盛屯稀有材料科技有限公司剛果（金）CCR項目（即剛果盛屯資源有限責(zé)任公司）于2016年8月啟動，規(guī)劃年產(chǎn)3,500噸粗制氫氧化鈷（金屬量）、10,000噸陰極銅，項目總投資為1.29億美元；2017年成立剛果盛屯資源有限責(zé)任公司，其中盛屯礦業(yè)持股51%，盛屯稀有材料持股49%，正式進(jìn)入剛果（金）現(xiàn)場著手建設(shè)工作，經(jīng)歷了十八個月的建設(shè)期，項目已于2018年底試車投產(chǎn)；通過技改，2020年末擴產(chǎn)成功已達(dá)到年產(chǎn)30,000噸陰極銅。為完善公司治理結(jié)構(gòu)，2023年7月公司收購盛屯環(huán)球資源有限公司35%股權(quán)，收購?fù)瓿珊螅境钟袆偣⑼唾Y源有限責(zé)任公司（CCR）項目的86%股權(quán)。根據(jù)公司公告披露，CCR項目在2023年保持銅滿負(fù)荷生產(chǎn)。盛屯礦業(yè)集團股份有限公司 盛屯環(huán)球資源投資有限公司 公司在2019年以發(fā)行可轉(zhuǎn)債籌集資金投資剛果（金）新建年產(chǎn)30,000噸陰極銅、5,800噸粗制氫氧化鈷（金屬量）濕法冶煉CCM銅鈷項目。該項目位于剛果（金）科盧韋齊地區(qū)，項目投資總金額3.46億美元，其中項目建設(shè)投資2.82億美元。根據(jù)公司公告披露，項目全投資回收期(含建設(shè)期)為5.09年。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分盛屯礦業(yè)華友鈷業(yè)華友控股宏盛國際45%華瑋鎳業(yè)剛果（金）銅鈷板塊截止2023年6月，公司CCR銅鈷冶煉項目、CCM銅鈷冶煉項目保持穩(wěn)定生產(chǎn)運營，2023年6月在剛果（金）合作新建銅鈷項目兄弟礦業(yè)項目預(yù)計2023年達(dá)到可投產(chǎn)狀態(tài)，進(jìn)一步提升公司的銅產(chǎn)能。根據(jù)公司公告披露，CCM項目在2023年保持銅滿負(fù)荷生產(chǎn)。盛屯礦業(yè)華友鈷業(yè)華友控股宏盛國際45%華瑋鎳業(yè)投資金額2.3年產(chǎn)3.4萬噸鎳金屬量高冰鎳2019年8月全資子公司宏盛國際增資550萬美元獲得華瑋鎳業(yè)55%股權(quán)，從而間接持有友山鎳業(yè)35.75%股權(quán)成為單一第一大股東；友山鎳業(yè)于印尼投建產(chǎn)能鎳金屬量3.4萬噸的高冰鎳項目，項目建設(shè)總投資約為4.07億美元，根據(jù)公司所占股權(quán)比例計算，公司此次對外投資金額為1.45億美元（折合人民幣10.24億元）。青山控股100%100%51%100%100%永青科技55%100%55%恒通亞洲65%35%65%友山鎳業(yè)友山鎳業(yè)請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分友山鎳業(yè)選擇印尼投資高冰鎳項目優(yōu)勢明顯。首先，印度尼西亞是世界紅土鎳礦資源最豐富的國家之一，占有世界紅土鎳礦儲量的10%以上，且開發(fā)成本低。其次，在研究生產(chǎn)工藝與市場需求的前提下，考慮到當(dāng)前世界上利用紅土鎳礦生產(chǎn)高冰鎳的工藝及產(chǎn)量情況，本項目采用“回轉(zhuǎn)窯還原焙燒—電爐還原熔煉—P-S轉(zhuǎn)爐硫化——吹煉”的工藝生產(chǎn)高冰鎳。該工藝比較成熟，本項目合作方擁有先進(jìn)成套的生產(chǎn)工藝技術(shù)、專利和成套設(shè)備設(shè)計能力及經(jīng)營管理經(jīng)驗,在印尼青山工業(yè)園擁有多年的建設(shè)生產(chǎn)經(jīng)驗。同時，印尼政府支持該項目的投建，印尼財政部頒發(fā)的決議中提到“自商業(yè)生產(chǎn)之時納稅年度開始計算的10個納稅年度，企業(yè)所得稅減免大小為100%”。2020年9月，友山鎳業(yè)第一批鎳鐵出爐，2020年底四條生產(chǎn)線已全部投產(chǎn)，2021年一季度達(dá)到滿產(chǎn)狀態(tài)；根據(jù)2022年報披露，該項目穩(wěn)定生產(chǎn)，我們預(yù)計其維持滿產(chǎn)狀態(tài)，且2023年友山鎳業(yè)產(chǎn)量目標(biāo)為鎳產(chǎn)品3.6萬金屬噸。2021年12月，公司全資子公司宏盛國際與Extension簽訂合資協(xié)議，在印度尼西亞設(shè)立盛邁鎳業(yè)，宏盛國際持有盛邁鎳業(yè)70%股權(quán)，Extension持有盛邁鎳業(yè)30%股權(quán)。盛邁鎳業(yè)擬在印度尼西亞緯達(dá)貝工業(yè)園（IWIP）投建年產(chǎn)4萬噸鎳金屬量高冰鎳項目，項目建設(shè)總投資預(yù)計3.5億美元。為了加強與合作伙伴的長期合作，公司于2022年將持有的盛邁鎳業(yè)19%的股權(quán)以19萬美元的價格轉(zhuǎn)讓給HuayouHolding。公司擬與Extension、HuayouHolding就共同投資開發(fā)建設(shè)盛邁鎳業(yè)項目。本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，盛邁鎳業(yè)的股權(quán)比例為宏盛國際持股51%，Extension持股30%，HuayouHolding持股19%。印尼盛邁鎳業(yè)項目預(yù)計投產(chǎn)時間比原計劃略有延期。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分Huayou351%Huayou351%盛屯礦業(yè)宏盛國際印尼盛邁鎳業(yè)有限公司（19%）投資金額請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2.5公司收購四環(huán)鋅鍺布局鋅冶煉四環(huán)鋅鍺是一家高新技術(shù)企業(yè)，主要產(chǎn)品有二氧化鍺、鋅精礦、鉛泥、銅精礦、銀精礦、鍺精礦以及鋅錠產(chǎn)品等，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用在塑料、微電子、光纖通訊、及國防工業(yè)等方面，此外公司還涉及污水處理、電鋅廢渣處理及稀貴金屬綜合回收業(yè)務(wù)。2019年，公司公告披露，公司通過向特定對象非公開發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式，購買盛屯集團、劉強等21名交易對方合法持有的四環(huán)鋅鍺97.22%的股權(quán)，交易作價約為21.4億元人民幣；在此之前，公司持有四環(huán)鋅鍺2.78%的股權(quán)，交易完成后公司直接持有100%股權(quán)，四環(huán)鋅鍺成為公司的全資子公司。2022年度四環(huán)鋅鍺產(chǎn)出鋅產(chǎn)品26.48萬金屬噸。為應(yīng)對基本金屬冶煉行業(yè)金屬價格、加工費以及能源價格的波動，四環(huán)鋅鍺正在打通銅、銀、銦等稀貴金屬回收的全流程，提高稀貴金屬的回收率，不斷穩(wěn)定自身的盈利能力。2023年四環(huán)鋅鍺的產(chǎn)量目標(biāo)為鋅錠30萬噸。3公司電池材料業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)3.1貴州新材料項目一期順利投產(chǎn)公司在貴州省黔南州福泉市投資建設(shè)年產(chǎn)30萬噸電池級硫酸鎳、30萬噸電池級磷酸鐵及1萬金屬噸電池級鈷產(chǎn)品新能源材料項目。投資主體為公司全資子公司盛屯能源金屬化學(xué)（貴州）有限公司，總投資金額619,329萬元。項目總建設(shè)期三年，共分兩期建設(shè)。項目從建設(shè)硫酸鎳體系開始，分期建設(shè)硫酸鎳、鈷產(chǎn)品、磷酸鐵等生產(chǎn)設(shè)施，有序穩(wěn)步推進(jìn)項目建設(shè)投產(chǎn)。貴州新材料項目通過采購硫化鎳精礦、鎳鐵、高冰鎳生產(chǎn)硫酸鎳供應(yīng)至下游生產(chǎn)三元前驅(qū)體、正極材料進(jìn)入動力電池領(lǐng)域。積極推進(jìn)貴州新材料項目的建設(shè)進(jìn)程，貴州新材料項目一期2021年11月正式啟動建設(shè)，一期15萬噸硫酸鎳產(chǎn)線于2023年請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分投資主體投資金額2020年5月，公司與廈鎢新能源簽訂戰(zhàn)略合作框架協(xié)議；2021年，公司通過增資方式入股廈門廈鎢新能源材料有限公司；2022年12月，公司公告披露公司擬與廈鎢新能和滄盛投資合資設(shè)立福泉廈鎢新能源科技有限公司，建設(shè)首期年產(chǎn)4萬噸新能源動力電池三元前驅(qū)體生產(chǎn)線，合資公司注冊資本為人民幣5億元，其中廈鎢新能占比65%，公司占比30%，滄盛投資占比5%；項目總投資預(yù)計約為11.6億元。截止2023年中報，公司與廈門廈鎢新能材料股份有限公司達(dá)成合作位于貴州省福泉市的首期年產(chǎn)4萬噸合資投建新能源電池前驅(qū)體生產(chǎn)線處于建設(shè)期。公司具有國內(nèi)外有色金屬資源開發(fā)的經(jīng)驗和優(yōu)勢，擁有優(yōu)質(zhì)的鈷、鎳等礦山及原料生產(chǎn)資源；廈鎢新能具有鈷酸鋰、三元材料及前驅(qū)體的研發(fā)和制造優(yōu)勢。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分廈鎢新能65%盛屯礦業(yè)30%福泉廈鎢新能源科技有限公司滄盛投資請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分4盈利預(yù)測與估值公司卡隆威項目2023年一季度已產(chǎn)出銅鈷產(chǎn)品，且下半年規(guī)模由3萬金屬噸擴大為5萬金屬噸，將成為公司未來兩年重要的業(yè)績增量。根據(jù)我們此前外發(fā)報告，《銅行業(yè)深度：供給將現(xiàn)明顯短缺》，預(yù)計未來銅價將保持高位震蕩。鈷、鎳、鋅價格因供給放量較大，導(dǎo)致供給過剩，近兩年跌幅較大，我們認(rèn)為價格已至底部區(qū)間，未來兩年底部震蕩。公司產(chǎn)量來看，公司業(yè)績預(yù)告披露，公司卡隆威項目產(chǎn)能擴至5萬金屬噸，CCR和CCM項目滿負(fù)荷生產(chǎn)，公司預(yù)計全年產(chǎn)銅約10萬金屬噸，因2024年卡隆威產(chǎn)量高于2023年，預(yù)計2024年產(chǎn)量超10萬金屬噸。鈷產(chǎn)品公司保持穩(wěn)定，未來兩年產(chǎn)銷約1萬噸。鋅產(chǎn)品根據(jù)公司公告，2023年計劃力爭產(chǎn)量達(dá)30萬噸，預(yù)計2024-2025生產(chǎn)約30萬噸。鎳產(chǎn)品根據(jù)公司過去兩年產(chǎn)量，未來2024-2025年產(chǎn)銷保持穩(wěn)定，約4萬噸上下。公司貿(mào)易業(yè)務(wù)穩(wěn)定在100億上下。鋅產(chǎn)品鋅產(chǎn)品鋅產(chǎn)品我們預(yù)計公司2023-2025年的營業(yè)收入分別為263.7、290.0、293.2億元；歸母凈利潤分別為2.5、7.9、8.6億元。EPS分別為0.08/0.25/0.28元/股，對應(yīng)的PE分別為55.8/17.8/16.4倍，PB分別為1.01/0.95/0.90倍。參考公司歷史PB來看，處于歷史低位，與行業(yè)內(nèi)公司相比，公司PB處于行業(yè)內(nèi)較低水平，首次覆蓋，給予買入評級。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分4934,626