機(jī)構(gòu)立體博弈系列之一：銀行理財(cái)“存款化”成因、影響與破局

核心觀點(diǎn)摘要請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容隨著資管新規(guī)推進(jìn)，資金池運(yùn)作漸行漸遠(yuǎn)，非標(biāo)資產(chǎn)供給持續(xù)收縮，全面擁抱凈值化與標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)，金融機(jī)構(gòu)配置行為對(duì)權(quán)益、債券等各類資產(chǎn)的定價(jià)發(fā)揮的重要愈發(fā)顯著。思考機(jī)構(gòu)行為視角多元，資產(chǎn)輪動(dòng)、監(jiān)管導(dǎo)向、產(chǎn)品需求、負(fù)債結(jié)構(gòu)等無一不影響機(jī)構(gòu)配置選擇，同時(shí)階段性發(fā)揮差異化的邊際定價(jià)作用，銀行金融市場部、理財(cái)子、保險(xiǎn)資管、公募基金乃至外資機(jī)構(gòu)均階段性對(duì)資產(chǎn)價(jià)格發(fā)揮邊際定價(jià)作用?！安偾髸月?，觀千劍而后識(shí)器”，為此，我們形成機(jī)構(gòu)立體博弈系列，本篇為系列第一篇，分析近27萬億元銀行理財(cái)行為。進(jìn)取的理財(cái)：2019年后銀行理財(cái)逐步向凈值化轉(zhuǎn)型。依靠現(xiàn)金類和“固收+”兩頭，銀行理財(cái)規(guī)模增速顯著，表現(xiàn)在：借助一定規(guī)則差異，理財(cái)現(xiàn)金類產(chǎn)品在收益和流動(dòng)性上顯著優(yōu)于貨幣基金；權(quán)益市場“核心資產(chǎn)”牛市，“固收+”理財(cái)成為各家理財(cái)子延申資產(chǎn)邊界的重要窗口。持續(xù)全面建設(shè)產(chǎn)品線，拓展資產(chǎn)類別，銀行理財(cái)規(guī)模一度在2022年中達(dá)到30萬億元，并初步形成從短到長，從純債到多資產(chǎn)的產(chǎn)品體系。防守的理財(cái)：2022年下半年開始，銀行理財(cái)逐步收縮，風(fēng)險(xiǎn)偏好顯著下行，“短久期、類現(xiàn)金”成為主流產(chǎn)品。一方面由于監(jiān)管規(guī)則全面拉平，另一方面權(quán)益等資產(chǎn)回報(bào)不佳，經(jīng)歷2022年理財(cái)贖回潮后，行業(yè)變化體現(xiàn)在：一是風(fēng)險(xiǎn)偏好下行，存款配置增加，債券和權(quán)益配置下降；二是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)愈發(fā)短期化，客戶更關(guān)注高確定性的產(chǎn)品；三是股份行增速顯著高于國有大行，除了負(fù)債端更能“扛住”波動(dòng)外，更受益于借助規(guī)則實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品創(chuàng)新。轉(zhuǎn)型的理財(cái)：結(jié)合2023年財(cái)報(bào)披露，理財(cái)短期化更多帶來“增量不增收”的窘境，這倒逼銀行理財(cái)做新一輪轉(zhuǎn)型。具體一是加大多資產(chǎn)類型資產(chǎn)研發(fā)，綜合運(yùn)用權(quán)益、商品、跨境等資產(chǎn)形成收益增厚方案；二是布局核心場景，包括養(yǎng)老第三支柱、高凈值客戶服務(wù)、企業(yè)客戶挖掘等機(jī)會(huì)；三是建立強(qiáng)大中臺(tái)，通過投資顧問等模式全面為基層營銷人員賦能,提升與代銷端的服務(wù)能力。通過相關(guān)轉(zhuǎn)型，未來銀行理財(cái)對(duì)信用市場、貨幣市場乃至權(quán)益市場邊際影響力可以有效增強(qiáng)。風(fēng)險(xiǎn)提示：資本市場震蕩；長端利率下行等。進(jìn)取的理財(cái)：

資管新規(guī)后探索圖變01防守的理財(cái)：

贖回潮后產(chǎn)品求調(diào)整02轉(zhuǎn)型的理財(cái)：

新環(huán)境下變革再出發(fā)03目錄附錄：

國內(nèi)外頭部理財(cái)機(jī)構(gòu)產(chǎn)品線分析04請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容居民財(cái)富積累是大資管行業(yè)擴(kuò)張的基礎(chǔ)居民資產(chǎn)總和預(yù)計(jì)約為550萬億元實(shí)物資產(chǎn)金融資產(chǎn)預(yù)計(jì)占居民資產(chǎn)的比例約為32

，同時(shí)呈上升趨勢(shì)預(yù)計(jì)占居民資產(chǎn)的比例約為68

，同時(shí)近年來呈下降趨勢(shì)低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)中高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)存款銀行理財(cái)股票權(quán)益基金ETF場外指數(shù)基金預(yù)計(jì)占金融資產(chǎn)的59

，并呈下降趨勢(shì)預(yù)計(jì)占金融資產(chǎn)的61

，并呈上升趨勢(shì)預(yù)計(jì)占低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的70

，并呈下降趨勢(shì)預(yù)計(jì)占低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的30

，并呈上升趨勢(shì)近年來增速較高，復(fù)合增速達(dá)15近年來占比持續(xù)提升復(fù)合增速超30近年來占比持續(xù)提升資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：iFinD，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：資產(chǎn)管理行業(yè)整體規(guī)模變動(dòng)情況（萬億元）凈值化轉(zhuǎn)型有序推進(jìn)，行業(yè)整體規(guī)模企穩(wěn)回升，行業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)生顯著變化。資管新規(guī)后大資管監(jiān)管體系逐步統(tǒng)一10.12%17.59%-14.46%-10.24%16.10%11.02%-0.05%2.83%0204060801001201401602014201520162017201820192020202120222023私募基金期貨資管券商資管基金及其子公司私募公募基金保險(xiǎn)資管信托計(jì)劃銀行理財(cái)行業(yè)整體規(guī)模增速請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容4.13%CAGR(2019-2023)137各類資管機(jī)構(gòu)基于自身稟賦謀求規(guī)模擴(kuò)張背靠銀行端優(yōu)勢(shì)，銷售網(wǎng)點(diǎn)眾多，實(shí)時(shí)追蹤投資者需求，覆蓋不同年齡段、不同財(cái)富積累階段的客戶群體注重信息科技投入，通過大數(shù)據(jù)描繪用戶畫像理財(cái)業(yè)務(wù)與線上場景深度融合熟悉資本市場，股權(quán) 類資產(chǎn)、復(fù)雜金融工具投資運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)豐富成熟的多元投資策略開發(fā)體系平臺(tái)型機(jī)構(gòu)具備業(yè)務(wù)協(xié)同優(yōu)勢(shì)配套系統(tǒng)完善，可提供交易、風(fēng)控、績效分析等業(yè)務(wù)支持以資產(chǎn)創(chuàng)設(shè)和策略開發(fā)集能力見長請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容以長期配置能力見長以資金募集能力見長資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)公募基金券商資管私募基金保險(xiǎn)資管企業(yè)/職業(yè)年金銀行理財(cái)具備相對(duì)成熟的大類資產(chǎn)配置能力具有期限長、規(guī)模大、穩(wěn)定性強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)，與長久期的資產(chǎn)能更好地匹配具備全面審慎的風(fēng)控體系銀行理財(cái)由資金池轉(zhuǎn)向凈值化儲(chǔ)蓄資金投資融資驅(qū)動(dòng)的資金池模式（間接融資、資金資產(chǎn)不匹配、實(shí)質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)在表內(nèi)）資金池應(yīng)收款項(xiàng)買入返售可供出售保本理財(cái)非保本理財(cái)資金池標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)&非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品（通道）非銀資管機(jī)構(gòu)銀行自有資金 同業(yè)資金 理財(cái)產(chǎn)品歸集實(shí)際管理實(shí)際管理委外社會(huì)融資需求投資管理驅(qū)動(dòng)的凈值化管理（直接融資、資金資產(chǎn)匹配、風(fēng)險(xiǎn)在表外）資產(chǎn)管理產(chǎn)品1資產(chǎn)管理產(chǎn)品2資產(chǎn)管理產(chǎn)品3組合1組合2組合3社會(huì)融資需求客戶1投資客戶2投資客戶3投資投資投資投資主動(dòng) 資管管理 機(jī)構(gòu)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容理財(cái)?shù)牡匚唬簭娜蛞涣髻Y管機(jī)構(gòu)規(guī)?？簇惾R德先鋒領(lǐng)航富達(dá)投資道富環(huán)球摩根資管高盛資管資本集團(tuán)東方匯理品浩紐約梅隆法通投資景順富蘭克林鄧普保德信投資摩根士丹利投資普信威靈頓投資法國貿(mào)易銀行投資紐文瑞銀資管2023年2022年名次變化國壽資管31387平安資管36459泰康資管647511易方達(dá)基金67747招銀理財(cái)71710興銀理財(cái)8513348建信理財(cái)9186-5南方基金9711215華夏基金991023農(nóng)銀理財(cái)10097-3工銀理財(cái)10292-10中銀理財(cái)1031063工銀瑞信基金105104-1嘉實(shí)基金10512924廣發(fā)基金1101199請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容截至2022年底，全球資管500強(qiáng)的總體規(guī)模為102.6萬億歐元（約合761.6萬億元），同比下降5.5

。全球資管市場高度集中，前10強(qiáng)占據(jù)市場份額近1/3，榜首依然為貝萊德集團(tuán)（BlackRock），管理規(guī)模8萬億歐元（約合60萬億元）。國內(nèi)共41家資管機(jī)構(gòu)進(jìn)入前500強(qiáng)，其中包括10家保險(xiǎn)資管公司、13家銀行理財(cái)子公司、15家公募基金公司、2家券商和1家養(yǎng)老保險(xiǎn)公司。進(jìn)入全球前100強(qiáng)的中國公司數(shù)量，從2022年的8家提高到10家。其中，國內(nèi)資管公司前三名均為保險(xiǎn)資管，分別為國壽資管、平安資管和泰康資管。圖：全球資管500強(qiáng)前20名單 表：國內(nèi)資管機(jī)構(gòu)前15名全球排名變化管理總規(guī)模（億歐元）9000080000700006000050000400003000020000100000資料來源：IPE,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：IPE,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理理財(cái)?shù)牡匚唬簭娜虼硇糟y行資管規(guī)?？?150-5-105151020302501,5001,0005002,0003,0002,5003,5004,5004,0002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022

2023Q3-20-10010203040506006004002008001,2001,0001,4001,8001,6002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022

2023Q302040608010012020152016201720182019202020212022

2023Q3截至2023年第三季度末，摩根大通AUM為3.2萬億美元，同比增速22

；表內(nèi)總資產(chǎn)為3.9萬億美元，同比增速3。2015年-2022年，AUM年均復(fù)合增長率為7.0

，表內(nèi)總資產(chǎn)年均復(fù)合增長率為6.5。瑞銀集團(tuán)AUM為1.56萬億美元，同比增速55

；表內(nèi)總資產(chǎn)為1.64萬億美元，同比增速48

。2015年-2022年，AUM年均復(fù)合增長率為7.5

，表內(nèi)總資產(chǎn)年均復(fù)合增長率為2.3。截至2023年第三季度末，摩根大通AUM/總資產(chǎn)為82

，瑞銀集團(tuán)AUM/總資產(chǎn)為95

。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容圖：摩根大通AUM和總資產(chǎn)規(guī)模及增速AUM 總資產(chǎn) AUM：同比 總資產(chǎn)：同比圖：瑞銀集團(tuán)AUM和總資產(chǎn)規(guī)模及增速AUM 總資產(chǎn) AUM：同比 總資產(chǎn)：同比圖：摩根大通和瑞銀集團(tuán)AUM/總資產(chǎn)比例變化摩根大通 瑞銀集團(tuán)資料來源：公司公告,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理注：規(guī)模單位為“十億美元”資料來源：公司公告,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理注：規(guī)模單位為“十億美元”資料來源：公司公告,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理理財(cái)?shù)牡匚唬簭目傂斜韮?nèi)外規(guī)模占比看0510152025303520192020202120222023H05101520250.00.51.01.52.02.53.0招商銀行興業(yè)銀行中信銀行工商銀行農(nóng)業(yè)銀行截至2023年6月末，股份制銀行中，招商銀行、興業(yè)銀行和中信銀行表外理財(cái)產(chǎn)品余額分別為2.53萬億元、2.10萬億元、1.59萬億元，表外理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模/表內(nèi)總資產(chǎn)比例分別為23.56

、21.20、18.00同期，工商銀行和農(nóng)業(yè)銀行的理財(cái)產(chǎn)品余額分別為1.79萬億元、1.56萬億元，占表內(nèi)總資產(chǎn)比例分別為4.10

、4.10圖：部分國有大行和股份行表外理財(cái)產(chǎn)品余額/表內(nèi)總資產(chǎn)招商銀行 興業(yè)銀行 中信銀行 工商銀行 農(nóng)業(yè)銀行請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容圖：2023年6月末部分商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品余額及占比理財(cái)產(chǎn)品余額（萬億元）

理財(cái)產(chǎn)品余額/總資產(chǎn)資料來源：公司公告,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：公司公告,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理銀行理財(cái)：監(jiān)管政策持續(xù)完善，凈值化轉(zhuǎn)型基本完成政策線標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)認(rèn)定規(guī)則現(xiàn)金新規(guī)銷售新規(guī)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理資本新規(guī)過渡結(jié)束I9新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則現(xiàn)金新規(guī)過渡結(jié)束2018資管新規(guī)理財(cái)新規(guī)攤余成本法2019 2020 2021 2022 2023資產(chǎn)線債+非標(biāo)為主著手權(quán)益另類投研構(gòu)建多資產(chǎn)多策略儲(chǔ)備存款大額存單特色權(quán)益策略低波資產(chǎn)穩(wěn)規(guī)模特色權(quán)益/另類布局未來產(chǎn)品線請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容老產(chǎn)品壓降攤余成本法產(chǎn)品布局短債建設(shè)固收+、權(quán)益品牌貨幣產(chǎn)品轉(zhuǎn)為T+1全面轉(zhuǎn)向市價(jià)法產(chǎn)品理財(cái)產(chǎn)品體系持續(xù)進(jìn)化。隨著資管新規(guī)落地，銀行理財(cái)開啟全面凈值化轉(zhuǎn)型。此次中央金融工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)推動(dòng)我國金融高質(zhì)量發(fā)展，理財(cái)產(chǎn)品亦從“產(chǎn)品凈值化”邁向“高質(zhì)量發(fā)展”階段。資料來源：Wind,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理銀行理財(cái)產(chǎn)品體系逐步完整現(xiàn)金管理類債+非標(biāo)偏債混合低波固收+目標(biāo)收益高低低請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容高撤，支持靈活取用短期理財(cái)：收益性和靈活性兼?zhèn)渲虚L期限：穩(wěn)健增值，借助存款存單，證金債、非標(biāo)、銀行二永債和信用債等資產(chǎn)增強(qiáng)收益，封閉式產(chǎn)品可采用持有到期策略配合混合估值、平滑凈值波動(dòng)增強(qiáng)收益確定性。借助優(yōu)先股、高股息、量化中性、可轉(zhuǎn)可交債、優(yōu)選基金收益互換和期權(quán)期貨等多資產(chǎn)多策路優(yōu)勢(shì)，合理對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)打造一站式財(cái)富解決方案，滿足穩(wěn)中求進(jìn)的理財(cái)需求資產(chǎn)增值朝朝寶朝朝金日日金短債類活錢管家天添金增利穩(wěn)健結(jié)構(gòu)化理財(cái)中波固收+量化穩(wěn)健滾動(dòng)持有增強(qiáng)中高波固收+聯(lián)合品牌債基FOF偏股混合多資產(chǎn)多資產(chǎn)

FOF進(jìn)取FOF多策略FOF權(quán)益類價(jià)值精選消費(fèi)精選偏股混合、權(quán)益類:相比一些基金公司僅考核同類相對(duì)量化精 排名，招銀理財(cái)綜合考核中選平衡

長期的收益排名和回撤指標(biāo)，更堅(jiān)技長期絕對(duì)收益理念優(yōu)選消費(fèi)、高股息、專精特新、滬港深優(yōu)質(zhì)標(biāo)的、控制回撒，借助多策略工具提升風(fēng)險(xiǎn)收益比，打造理財(cái)特色權(quán)益策略收益保值存款替代現(xiàn)金產(chǎn)品：攤余成本估值無回預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)資料來源：各公司公告,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理產(chǎn)品匹配大類資產(chǎn)的有效前沿理財(cái)產(chǎn)品凈值化促進(jìn)資管產(chǎn)品收益曲線回歸合理，收益與風(fēng)險(xiǎn)相匹配，促進(jìn)客戶端資產(chǎn)配置需求，特別是投顧需求。高收益低請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容高存款低基金股票凈值化前的理財(cái)，存在隱性剛兌，接近于無風(fēng)險(xiǎn)收益，且收益率高于存款信托非標(biāo)理財(cái)理財(cái)凈值化后的理財(cái)，凈值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)上升、收益分化風(fēng)險(xiǎn)資料來源：Wind,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理因客定開，買入后固定期限贖回短久期產(chǎn)品靠流動(dòng)性支持和協(xié)同服務(wù)在產(chǎn)品申贖、場景功能建設(shè)、業(yè)績展示、信息披露、估值清算時(shí)效等方面，持續(xù)追求更好體驗(yàn)智能定投完善業(yè)績展示估值清算提速目標(biāo)止盈分紅選擇智能定贖定期支付產(chǎn)品轉(zhuǎn)讓流動(dòng)性強(qiáng)弱每日申贖滾動(dòng)持有最短持有主題型(如ESG)封閉式(3-6個(gè)月)固定期限開放(月開、季開等)適合投資期限相對(duì)確定客戶主要投資于存款等低波資產(chǎn)主題策略投資，形態(tài)期限均可定制請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容貨幣+產(chǎn)品，申贖靈活固定持有期后每天申贖長久期理財(cái)靠垂直場景與配置能力豐富養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品體系，健全產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)管理體系。伴隨個(gè)人養(yǎng)老金制度正式落地，養(yǎng)老理財(cái)將成為第三支柱個(gè)人養(yǎng)老金融的重要組成部分，是實(shí)現(xiàn)普惠型養(yǎng)老金融的重要發(fā)展方向。業(yè)績穩(wěn)定性是客戶認(rèn)為最重要的特征0.00.51.51.02.03.02.53.5業(yè)績穩(wěn)定性費(fèi)率穩(wěn)定性贖回靈活性購買便捷性服務(wù)專業(yè)性產(chǎn)品多樣性業(yè)績穩(wěn)定性費(fèi)率穩(wěn)定性贖回靈活性購買便捷性服務(wù)專業(yè)性產(chǎn)品多樣性持倉客戶非持倉客戶養(yǎng)老金融產(chǎn)品特征重要性排序堅(jiān)守穩(wěn)健產(chǎn)品定位，主打中低風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品個(gè)人養(yǎng)老金理財(cái)個(gè)人養(yǎng)老金投資基金商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)養(yǎng)老儲(chǔ)蓄存款請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容主打中低風(fēng)險(xiǎn)，固收為主，穩(wěn)健投資品主打高權(quán)益產(chǎn)品高彈性產(chǎn)品主打保本屬性，附加保障和終身給付高確定性，低利率注：數(shù)字越小，排名越靠前，特征越重要資料來源：Wind,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理進(jìn)取的理財(cái)：

資管新規(guī)后探索圖變01防守的理財(cái)：

贖回潮后產(chǎn)品求調(diào)整02轉(zhuǎn)型的理財(cái)：

新環(huán)境下變革再出發(fā)03目錄附錄：

國內(nèi)外頭部理財(cái)機(jī)構(gòu)產(chǎn)品線分析04請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容理財(cái)邁入凈值化時(shí)代，公允價(jià)值計(jì)量顯著提升凈值型產(chǎn)品逐年提升。截至2023年6月末，銀行理財(cái)產(chǎn)品資金余額為25.34萬億元，其中開放式凈值型理財(cái)產(chǎn)品24.31萬億元，全行業(yè)凈值化產(chǎn)品占比從2019年6月末的29.47

提升至2023年6月末的95.94。95.940102030405060708090100051015202530352019-06-302019-12-312022-12-312023-06-30圖：銀行理財(cái)產(chǎn)品凈值化轉(zhuǎn)型進(jìn)度理財(cái)產(chǎn)品資金余額（萬億元） 開放式凈值型（萬億元）請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容凈值化轉(zhuǎn)型進(jìn)度2020-12-31 2021-06-30 2021-12-31 2022-06-30資料來源：iFinD，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理2022年債市調(diào)整導(dǎo)致純債型理財(cái)產(chǎn)品負(fù)反饋圖：

2021年以來各類理財(cái)產(chǎn)品收益擬合情況圖：2022年底銀行理財(cái)遇到負(fù)反饋請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：Wind,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源:Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理注:

以

2021年1月1日為基準(zhǔn)日，采用貨幣基金指數(shù)、信用債指數(shù)、滬深

300

指數(shù)等組合擬合現(xiàn)金管理類、純債類、“純債+非標(biāo)”、“固收+”理財(cái)產(chǎn)品收益情況。四類產(chǎn)品擬合方法:

(1)

純債:

100

高等級(jí)信用債，按照信用債

AAA

指數(shù):(2)

債+非標(biāo):80

債券+20

非標(biāo)資產(chǎn)，債券部分按照信用債

AAA

指數(shù)，非標(biāo)資產(chǎn)按照收益為

6

的攤余成本法資產(chǎn):(3)

債+權(quán)益:

80

債券+20

權(quán)益，債券部分按照信用債

AAA

指數(shù)，權(quán)益部分按照滬深

300

指數(shù)(4)

現(xiàn)金管理類:

按照貨幣基金指數(shù)。贖回“后遺癥”：2022年以來居民存款持續(xù)高增2022年居民存款新增17.84萬億元，同比多增7.94萬億元；2023年一季度居民存款新增9.90萬億元，同比多增2.08萬億元。由于季節(jié)性調(diào)整等原因，4月居民新增存款下降近1.2萬億元。圖：居民存款持續(xù)高增圖：季度累計(jì)新增居民存款同比變動(dòng)資料來源：WIND，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.0020.002016/012016/042016/072016/102017/012017/042017/072017/102018/012018/042018/072018/102019/012019/042019/072019/102020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/04金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)存款同比增速住戶存款同比增速%-20,000-15,000-10,000-5,00005,00010,00015,00020,00025,00030,00035,0002010/032010/092011/032011/092012/032012/092013/032013/092014/032014/092015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032022/092023/03季度累計(jì)新增居民存款同比多增（億元）請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：Wind,國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理居民存款高增長與定期化交織資料來源：WIND，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：Wind，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理。注明：各省份統(tǒng)計(jì)口徑略有差異，如江蘇、廣東等統(tǒng)計(jì)的是境內(nèi)住戶本外幣存款，浙江、江西等統(tǒng)計(jì)的是住戶本外幣存款。金融機(jī)構(gòu)合計(jì)采用的境內(nèi)住戶本外幣存款，統(tǒng)計(jì)誤差我們統(tǒng)一歸為其他省份。居民存款定期化趨勢(shì)明顯：2023年居民非活期存款比重已經(jīng)超過70

。居民存款高增主要來自于東部沿海發(fā)達(dá)區(qū)域：從2022年不同省份新增居民存款絕對(duì)規(guī)模和占比變動(dòng)來看，存款高增主要來自東部沿海經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)省份。如浙江、上海、北京、江蘇、廣東和福建。圖：居民存款定期化趨勢(shì)明顯請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容圖：各省份新增居民存款情況國有行和農(nóng)商行負(fù)債端沖擊更加明顯根據(jù)財(cái)報(bào)分析，大行和農(nóng)商行存款普遍實(shí)現(xiàn)較好增長，股份行存款增速低于行業(yè)，而城農(nóng)商行分化差異較大，這主要與各家銀行區(qū)域?qū)俚?、客群基礎(chǔ)相關(guān)。資料來源：WIND，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：股份行存款增速低于大行和城農(nóng)商行圖：A股上市銀行2022-2023Q1存款增速資料來源：WIND，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容銀行理財(cái)規(guī)模2022年底贖回較大28.46

29.00

30.0228.97

29.1928.3427.43

30.3830.5629.78

29.0826.85

25.63

25.35

24.2225.48

25.6324.7626.26

26.4025.5326.4426.7626.3526.21

26.42051015202530352022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-02現(xiàn)金管理型未披露圖：銀行理財(cái)月度規(guī)模（萬億元）固定收益類 混合類 權(quán)益類 商品及金融衍生品類資料來源：普益標(biāo)準(zhǔn)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理自2023年4月份開始，理財(cái)行業(yè)呈現(xiàn)企穩(wěn)復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)，但產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)偏好明顯降低。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容理財(cái)產(chǎn)品短期化趨勢(shì)顯著2023年二季度以來，產(chǎn)品增量主要集中于3M以內(nèi)的短期限產(chǎn)品；流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)正在提升。2023年9月開始，部分渠道收緊短期限產(chǎn)品銷售，同時(shí)部分理財(cái)機(jī)構(gòu)開始有意識(shí)控制短期限產(chǎn)品上量。1009080706050403020100202302202303202304202305 202306 202307 202308 202309資料來源：普益標(biāo)準(zhǔn)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理202310202311202312202401圖：銀行理財(cái)產(chǎn)品期限結(jié)構(gòu)每日開放型

1個(gè)月（含）以內(nèi)

1個(gè)月-3個(gè)月（含）

3個(gè)月-6個(gè)月（含）

6個(gè)月-1年（含）

1年（不含)-3年（含）

3年以上

未披露請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容理財(cái)子資產(chǎn)配置風(fēng)險(xiǎn)偏好顯著下行存款和貨幣市場類資產(chǎn)配置高增。78.469.761.260.159.258.261.817.024.033.434.134.836.433.62010030407060508010090202020212022 2023Q1 2023H資料來源：普益標(biāo)準(zhǔn)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理2023Q32023圖：銀行理財(cái)產(chǎn)品資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)（穿透后）固定收益類

貨幣市場類

基金

權(quán)益類

其他請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容100.0090.0080.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00農(nóng)銀理財(cái)中銀理財(cái)工銀理財(cái)建信理財(cái)交銀理財(cái)中郵理財(cái)招銀理財(cái)興銀理財(cái)信銀理財(cái)光大理財(cái)民生理財(cái)浦銀理財(cái)華夏理財(cái)廣銀理財(cái)恒豐理財(cái)渤銀理財(cái)蘇銀理財(cái)杭銀理財(cái)寧銀理財(cái)南銀理財(cái)上銀理財(cái)北銀理財(cái)青銀理財(cái)徽銀理財(cái)渝農(nóng)商理財(cái)匯華理財(cái)施羅德交銀理財(cái)貝萊德建信理財(cái)高盛工銀理財(cái)國有理財(cái)子股份行理財(cái)子 城商行理財(cái)子資料來源：普益標(biāo)準(zhǔn),國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理注：未統(tǒng)計(jì)平銀理財(cái)和法巴農(nóng)銀理財(cái)，主要系未披露資管穿透數(shù)據(jù)農(nóng)合資理財(cái)子理財(cái)子產(chǎn)品以貨幣市場類和固定收益類為主圖：2023年三季度理財(cái)子公司資產(chǎn)配置情況（穿透后）貨幣市場類 固定收益類 權(quán)益類 基金 其他請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容股份行理財(cái)子規(guī)模增速高于國有大行理財(cái)表：銀行理財(cái)子規(guī)模統(tǒng)計(jì)（億元）資料來源：WIND，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理2021年至2023年，各理財(cái)子規(guī)模表現(xiàn)相對(duì)分化。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容但理財(cái)增規(guī)模不增收入資料來源：WIND，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理2023年理財(cái)規(guī)模增加的同時(shí)業(yè)務(wù)收入同比下滑，進(jìn)而導(dǎo)致占總營收比例有所下降，我們判斷這與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)短期化、高收益資產(chǎn)留存不足、代銷行議價(jià)能力強(qiáng)等因素有關(guān)。表：銀行理財(cái)業(yè)務(wù)收入占總營業(yè)務(wù)收入比重及變化趨勢(shì)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容套利后續(xù)難持續(xù)：以理財(cái)借道保險(xiǎn)資管投資協(xié)議存款為例高低定價(jià)銀行理財(cái)同業(yè)存款保險(xiǎn)資管計(jì)劃協(xié)議存款合規(guī)模式套利模式資料來源：保險(xiǎn)資管業(yè)協(xié)會(huì)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理17333122062610299975848-1744-5-43-60-40-20020406002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,000同業(yè)存單 大額存單2022年投資資產(chǎn)規(guī)模（億元）請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容定期存款 協(xié)議存款 活期存款2021年投資資產(chǎn)規(guī)模（億元）2022年投資資產(chǎn)規(guī)模增速銀行理財(cái)資金通過投資保險(xiǎn)資管計(jì)劃進(jìn)而投資協(xié)議存款的套利模式，被認(rèn)為在資金分類上不夠恰當(dāng)，部分區(qū)域監(jiān)管部門要求將這部分資金重新歸類為“同業(yè)存款”來進(jìn)行計(jì)量和管理。而協(xié)議存款的定價(jià)通常高于同業(yè)存款。從銀行存款和存單的規(guī)模及增速來看，2022年定期存款和活期存款規(guī)模增長突出，分別增長48.05

、44.36

；協(xié)議存款規(guī)模減少，同比下降16.98

。圖：協(xié)議存款套利模式分析圖：

2021-2022年保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)投資存款規(guī)模增長顯著資料來源：保險(xiǎn)資管業(yè)協(xié)會(huì)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理進(jìn)取的理財(cái)：

資管新規(guī)后探索圖變01防守的理財(cái)：

贖回潮后產(chǎn)品求調(diào)整02轉(zhuǎn)型的理財(cái)：

新環(huán)境下變革再出發(fā)03目錄附錄：

國內(nèi)外頭部理財(cái)機(jī)構(gòu)產(chǎn)品線分析04請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：iFinD，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：居民存貸款余額增速大幅背離圖：居民存款定期化趨勢(shì)圖：居民儲(chǔ)蓄意愿仍處在高位0510152025302016-01-312016-05-312016-09-302017-01-312017-05-312017-09-302018-01-312018-05-312018-09-302019-01-312019-05-312019-09-302020-01-312020-05-312020-09-302021-01-312021-05-312021-09-302022-01-312022-05-312022-09-302023-01-312023-05-312023-09-30住戶存款：同比增速住戶貸款：同比增速74727068666462605856542018/012018/052018/092019/012019/052019/092020/012020/052020/092021/012021/052021/092022/012022/052022/092023/012023/052023/09居民存款中定期存款比重居民風(fēng)險(xiǎn)偏好邊際提振，但當(dāng)前階段彈性和可持續(xù)性不足。具體表現(xiàn)為居民儲(chǔ)蓄意愿仍處在高位，且定期化趨勢(shì)明顯。2023年10月，居民存款同比增速16.28，而貸款同比增速僅為6.83；截至2023年10月末，居民存款中定期存款占比為71.9

，為近五年來新高。理財(cái)業(yè)務(wù)三個(gè)風(fēng)口：存款大遷徙10090807060504030201002016-03-312016-06-302016-09-302016-12-312017-03-312017-06-302017-09-302017-12-312018-03-312018-06-302018-09-302018-12-312019-03-312019-06-302019-09-302019-12-312020-03-312020-06-302020-09-302020-12-312021-03-312021-06-302021-09-302021-12-312022-03-312022-06-302022-09-302022-12-312023-03-312023-06-30傾向于"更多儲(chǔ)蓄"請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容傾向于"更多消費(fèi)"傾向于"更多投資"資料來源：iFinD，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：iFinD，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理理財(cái)業(yè)務(wù)三個(gè)風(fēng)口：FPA與AUM下綜合融資理念零售端企業(yè)端財(cái)富管理資產(chǎn)管理投資銀行企業(yè)客戶的融資與代發(fā)需求理財(cái)、基金等產(chǎn)品銷售給零售客戶零售客戶購買財(cái)富管理相關(guān)產(chǎn)品及服務(wù)企業(yè)為投行提供優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)投行為企業(yè)提供并購貸款提供優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容提供優(yōu)質(zhì)理財(cái)/基金FPA，即客戶融資總量（Finance

ProductAggregate），指一家銀行為客戶提供的不限于傳統(tǒng)表內(nèi)貸款的全部融資規(guī)模，是典型的綜合金融概念。其與AUM互為鏡像，通過建立統(tǒng)一指標(biāo)體系，這可以指引后續(xù)商業(yè)銀行內(nèi)部考核，體現(xiàn)“一個(gè)機(jī)構(gòu)/一個(gè)客戶”原則。目前我國代表性商業(yè)銀行在聯(lián)動(dòng)FPA和AUM，實(shí)現(xiàn)綜合金融擴(kuò)張。比如再造一張“資產(chǎn)負(fù)債表”，將理財(cái)業(yè)務(wù)作為“商行+投行”戰(zhàn)略實(shí)施的主要載體。要求理財(cái)規(guī)模增長應(yīng)顯著快于表內(nèi)，要求在銀行表外重建一張和傳統(tǒng)表內(nèi)區(qū)別的資產(chǎn)負(fù)債表。圖：FPA與AUM的業(yè)務(wù)聯(lián)動(dòng)整合模式企業(yè)客戶轉(zhuǎn)化為零售客戶資料來源：iFinD，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理實(shí)施維度具體解釋實(shí)施分三類1、表內(nèi)外資產(chǎn)規(guī)模高于5000億的銀行全部執(zhí)行；2、100億-5000億的簡化執(zhí)行；3、100億以內(nèi)的進(jìn)一步簡化執(zhí)行。同業(yè)資產(chǎn)將所有交易對(duì)手商業(yè)銀行劃分為A+級(jí)（核心一級(jí)資本充足率不低于14

）、A級(jí)、B級(jí)、C級(jí)四檔，與新巴3略有差異。對(duì)A+及A級(jí)銀行債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，原始期限三個(gè)月及以內(nèi)為20

，跟目前一樣；三個(gè)月以上則分別為30

、40

。對(duì)B及C級(jí)銀行債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重明顯上升。按認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，大多數(shù)資產(chǎn)規(guī)模5000億以上的銀行為A級(jí)。債券投資對(duì)地方政府債券的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重一般債為10

，專項(xiàng)債為20

，降低了地方一般債的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。國債及政策性銀行債風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重仍為0；商業(yè)銀行普通債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重由原先25

提升至40

,對(duì)銀行及券商二級(jí)資本債風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重均調(diào)整為150

，TLAC債也是150

。二級(jí)資本債風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重提升符合預(yù)期，增量影響可控，后續(xù)關(guān)鍵看理財(cái)規(guī)模增長情況。對(duì)金融機(jī)構(gòu)的股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為250

，與目前一致，銀行永續(xù)債風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重仍將為250

。企業(yè)金融對(duì)企業(yè)債權(quán)的規(guī)定與新巴3有較大的差異，不與外部評(píng)級(jí)掛鉤。商業(yè)銀行對(duì)一般公司風(fēng)險(xiǎn)暴露的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為100

，與目前一致，但對(duì)投資級(jí)公司的債權(quán)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為75

。投資級(jí)標(biāo)準(zhǔn)為上市公司或有存續(xù)債券的企業(yè)且同時(shí)符合近三年無債務(wù)逾期、資產(chǎn)負(fù)債率不高于70

、近三年盈利。資管產(chǎn)品明確了商業(yè)銀行投資資產(chǎn)管理產(chǎn)品的資本計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)，引導(dǎo)銀行落實(shí)穿透管理要求。參照國際標(biāo)準(zhǔn)，提出三種計(jì)量方法，分別是穿透法、授權(quán)基礎(chǔ)法和1250

權(quán)重。如能夠獲取底層資產(chǎn)詳細(xì)情況，可穿透至相應(yīng)底層資產(chǎn)，適用相應(yīng)權(quán)重，穿透后的基礎(chǔ)資產(chǎn)要進(jìn)行賬簿劃分并且在穿透法下放松對(duì)獨(dú)立第三方的認(rèn)定；如不滿足穿透計(jì)量要求，可適用授權(quán)基礎(chǔ)法，利用產(chǎn)品募集說明書等信息劃分底層資產(chǎn)大類，適用相應(yīng)權(quán)重；如前述兩種方法均無法適用，則適用1250

的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。風(fēng)險(xiǎn)分層銀行賬簿的資產(chǎn)計(jì)提信用風(fēng)險(xiǎn)資本，交易賬簿的計(jì)提市場風(fēng)險(xiǎn)資本。交易賬簿包括以交易目的或?qū)_交易賬簿其它項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)而持有的金融工具、外匯和商品頭寸及經(jīng)國家金融監(jiān)督管理總局認(rèn)定的其他工具。以交易為目的的公募基金投資可以放入交易賬簿，計(jì)提市場風(fēng)險(xiǎn)資本；不以交易為目的的基金投資放入銀行賬簿，計(jì)提信用風(fēng)險(xiǎn)資本。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容表:《商業(yè)銀行資本管理辦法》正式稿核心內(nèi)容資料來源：國家金融監(jiān)督管理總局，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理理財(cái)業(yè)務(wù)三個(gè)風(fēng)口：新資本管理辦法強(qiáng)化中收地位我國已有31家理財(cái)子公司獲批成立。2022年8月1日，高盛工銀理財(cái)成立；2023年7月1日，法巴農(nóng)銀理財(cái)成立，至此我國呈現(xiàn)運(yùn)營狀態(tài)的合資理財(cái)公司增至五家，五大國有行旗下理財(cái)子公司均與外資合作成立了合資理財(cái)公司。截至2023年11月24日，理財(cái)子公司產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模合計(jì)為22.8萬億元。當(dāng)前銀行理財(cái)子經(jīng)營情況30,00025,00020,00015,00010,0005,0000請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容農(nóng)銀理財(cái)工銀理財(cái)中銀理財(cái)建信理財(cái)交銀理財(cái)中郵理財(cái)招銀理財(cái)興銀理財(cái)信銀理財(cái)光大理財(cái)平安理財(cái)浦銀理財(cái)民生理財(cái)華夏理財(cái)廣銀理財(cái)恒豐理財(cái)渤銀理財(cái)蘇銀理財(cái)寧銀理財(cái)南銀理財(cái)杭銀理財(cái)上銀理財(cái)北銀理財(cái)青銀理財(cái)徽銀理財(cái)渝農(nóng)商理財(cái)匯華理財(cái)貝萊德建信理財(cái)施羅德交銀理財(cái)法巴農(nóng)銀理財(cái)高盛工銀理財(cái)國有理財(cái)子股份行理財(cái)子城商行理財(cái)子農(nóng)合資理財(cái)子圖：銀行理財(cái)行業(yè)排名情況產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模（億元）機(jī)構(gòu)名稱成立日期注冊(cè)資本（億元）注冊(cè)地存續(xù)規(guī)模（億元）國有理財(cái)子建信理財(cái)2019/5/24150深圳市15,450工銀理財(cái)2019/5/28160北京市16,856交銀理財(cái)2019/6/680上海市12,584中銀理財(cái)2019/7/1100北京市15,973農(nóng)銀理財(cái)2019/7/29120北京市17,607中郵理財(cái)2019/12/1880北京市7,298股份行理財(cái)子光大理財(cái)2019/9/2550青島市13,432招銀理財(cái)2019/11/156深圳市25,662興銀理財(cái)2019/12/1350福州市22,013信銀理財(cái)2020/7/150上海市17,223平安理財(cái)2020/8/2550深圳市10,179華夏理財(cái)2020/9/1730北京市5,675廣銀理財(cái)2021/12/150上海市1,666浦銀理財(cái)2022/1/1150上海市9,055民生理財(cái)2022/6/2450北京市8,418恒豐理財(cái)2022/8/1820青島市975渤銀理財(cái)2022/9/620天津市780城商行理財(cái)子杭銀理財(cái)2019/12/2010杭州市3,584寧銀理財(cái)2019/12/2415寧波市3,958徽銀理財(cái)2020/4/2620合肥市1,875南銀理財(cái)2020/8/2020南京市3,754蘇銀理財(cái)2020/8/2020南京市5,070青銀理財(cái)2020/9/1610青島市2,084上銀理財(cái)2022/3/1530上海市2,890北銀理財(cái)2022/11/2520北京市2,629農(nóng)商行理財(cái)子渝農(nóng)商理財(cái)2020/6/2820重慶市1,193合資理財(cái)子匯華理財(cái)2020/9/2710上海市271貝萊德建信理財(cái)2021/5/1310上海市114施羅德交銀理財(cái)2022/2/1410上海市99高盛工銀理財(cái)2022/8/110上海市24法巴農(nóng)銀理財(cái)2023/7/110上海市25表：國內(nèi)銀行理財(cái)子公司信息概覽資料來源：WIND，普益標(biāo)準(zhǔn),國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：普益標(biāo)準(zhǔn),國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理注：數(shù)據(jù)截至2023年11月24日，下同國際資管機(jī)構(gòu)的發(fā)展借鑒通過解決方案業(yè)務(wù)提供綜合服務(wù)。主權(quán)基金/養(yǎng)老金金融機(jī)構(gòu)高凈值個(gè)人零售客戶高盛資管綜合解決方案業(yè)務(wù)定制化解決方案，利用規(guī)模效應(yīng)降低運(yùn)營成本合作孵化創(chuàng)新策略（例如smart

beta策略），輸出知識(shí)和能力，策略成熟后作為特色化產(chǎn)品推出市場基于客戶整體投資規(guī)劃和風(fēng)險(xiǎn)偏好，定制特定子策略和多資產(chǎn)組合投資管理中更多配置自有產(chǎn)品依據(jù)客戶的風(fēng)險(xiǎn)收益特征提供投資組合建議或全委組合管理收入來源包括管理費(fèi)和銷售傭金通過智能投顧提供投資建議，服務(wù)長尾客戶發(fā)行設(shè)立養(yǎng)老目標(biāo)基金滿足客戶養(yǎng)老理財(cái)需求底層資產(chǎn)綜合配置自有產(chǎn)品請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容第三方產(chǎn)品借助自有產(chǎn)品的差異化競爭力，滿足客戶產(chǎn)品配置需求，簡化交易流程，降低運(yùn)營成本優(yōu)選外部優(yōu)質(zhì)管理人和產(chǎn)品，彌補(bǔ)自身產(chǎn)品短板，進(jìn)一步豐富多元策略產(chǎn)品供給、分散風(fēng)險(xiǎn)銀行業(yè)務(wù)的發(fā)展路徑暢想010203如果想要規(guī)模增長10億，增收1000萬，我們做什么？如果是增規(guī)模100億，增收5000萬？如果是增規(guī)模1000億，穩(wěn)定的增收2億呢？基于既有品種新交易策略期權(quán)波動(dòng)率交易基金折價(jià)套利大宗交易套利高頻交易策略事件驅(qū)動(dòng)策略130/30多空基金危機(jī)債策略IRS交易策略請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容基于新品種或新市場商業(yè)票據(jù)可轉(zhuǎn)債/可交債科創(chuàng)板ABS、REITs海外債券多市場宏觀對(duì)沖CTA

FOF基于新牌照或新模式大養(yǎng)老：職業(yè)年金、公募養(yǎng)老基金被動(dòng)投資：ETF、smartbeta解決方案服務(wù)財(cái)富管理：FOF與財(cái)富定制賬戶凈值化轉(zhuǎn)型的2.0階段：固定收益+固定收益：基礎(chǔ)明星資產(chǎn)多策略：增厚挖掘不同時(shí)期具有顯著優(yōu)異的風(fēng)險(xiǎn)收益的各類“搶手”資產(chǎn)：2014年：股票質(zhì)押回購2015年：杠桿優(yōu)先級(jí)2019-20年：轉(zhuǎn)債、打新收益增厚的各類策略：權(quán)益多頭策略權(quán)益中性策略國債期貨策略期權(quán)策略FOF/MOM商品CTA策略基礎(chǔ)的固定收益資產(chǎn)：各類標(biāo)準(zhǔn)化債券各類非標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)固定收益資管產(chǎn)品券商收益憑證請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容凈值化轉(zhuǎn)型的2.0階段：固定收益+請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容如果沒有“資金池”，如何實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定類策略和產(chǎn)品的開發(fā)供給？從產(chǎn)品設(shè)計(jì)角度降低凈值波動(dòng)較長的封閉期+合規(guī)的攤余成本法估值：時(shí)間換空間，穩(wěn)定客戶預(yù)期結(jié)構(gòu)化分級(jí)：實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)拆分，后續(xù)政策需明確高度分散化投資：利用高度分散的投資組合降低個(gè)券風(fēng)險(xiǎn)對(duì)組合波動(dòng)的影響“固定收益+”：資產(chǎn)驅(qū)動(dòng)+多元化策略，要充分利用券商標(biāo)準(zhǔn)化、另類資產(chǎn)優(yōu)勢(shì)CPPI/OBPI：策略保本從投資管理角度降低凈值波動(dòng)交易性無風(fēng)險(xiǎn)套利：ETF、基金折價(jià)，期現(xiàn)套利等衍生工具對(duì)沖：股指期貨/國債期貨/期權(quán)/IRS/CDS……階段性資產(chǎn)定價(jià)：利用研究壁壘（如ABS夾層）或短期錯(cuò)誤定價(jià)（如個(gè)券錯(cuò)殺）獲取交易性機(jī)會(huì)主觀交易擇時(shí)：全天候（宏觀對(duì)沖）策略凈值化轉(zhuǎn)型的3.0階段：α+β多元化突圍寬基指數(shù)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容行業(yè)/板塊指數(shù)多因子策略、另類加權(quán)策略單因子策略、事件策略傳統(tǒng)Alpha傳統(tǒng)指數(shù)Smart

beta傳統(tǒng)Alpha主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)市場風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)化被動(dòng)管理主動(dòng)化管理滬深300中證500……創(chuàng)業(yè)板指消費(fèi)行業(yè)……多因子策略基本面加權(quán)等權(quán)最小方差加權(quán)波動(dòng)率因子Beta

因子紅利因子動(dòng)量因子價(jià)值因子成長因子回購事件分拆上市事件堅(jiān)持Alpha+Beta思路，進(jìn)一步完善產(chǎn)品線布局，并探索傳統(tǒng)市場Beta之外多樣化的Beta。理財(cái)產(chǎn)品凈值化轉(zhuǎn)型的銷售難點(diǎn)與發(fā)行時(shí)機(jī)選擇一方面，資管機(jī)構(gòu)面臨投研能力、市場需求和監(jiān)管政策的邊界約束，難以在短時(shí)間內(nèi)生產(chǎn)和銷售所有策略，只能逐步布局。另一方面，國內(nèi)投資者不夠成熟理性，面對(duì)大而全的產(chǎn)品超市，非專業(yè)客戶存在選擇困擾。因時(shí)而變的產(chǎn)品戰(zhàn)略非常關(guān)鍵！通過產(chǎn)品發(fā)行時(shí)機(jī)選擇，持續(xù)推出給客戶賺錢的產(chǎn)品。產(chǎn)品管理委員會(huì)產(chǎn)品設(shè)計(jì)產(chǎn)品銷售產(chǎn)品戰(zhàn)略決策發(fā)行什么產(chǎn)品何時(shí)發(fā)行產(chǎn)品賣給誰請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資產(chǎn)配置分析市場環(huán)境如何何種資產(chǎn)有機(jī)會(huì)用何種策略應(yīng)對(duì)客戶需求分析客戶是誰客戶有什么需求用何產(chǎn)品滿足需求產(chǎn)品凈值化轉(zhuǎn)型的未來方向請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容方向產(chǎn)品舉例商業(yè)模式養(yǎng)老第三支柱產(chǎn)品目標(biāo)日期、目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)等投資方向大類資產(chǎn)上向商品、房地產(chǎn)擴(kuò)展CTA、商品指數(shù)投資、REITS等地域上向海外（香港、美國及更廣闊的境外市場）擴(kuò)展港股、美債、日本、歐洲等權(quán)益上向符合宏觀供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)方向的科創(chuàng)企業(yè)擴(kuò)展科創(chuàng)主題指數(shù)、科創(chuàng)打新、科創(chuàng)戰(zhàn)略配售、科創(chuàng)二級(jí)投資等固收上向非投資級(jí)債券、債權(quán)類資產(chǎn)擴(kuò)展高收益?zhèn)?、銀行票據(jù)等衍生品上向更豐富的期權(quán)、期貨品種擴(kuò)展股指期權(quán)等投資策略投資風(fēng)格、特征的細(xì)化ESG、信用債策略細(xì)分等大類配置、股債輪動(dòng)等主動(dòng)策略資產(chǎn)配置型主動(dòng)指數(shù)量化類策略不斷豐富市場中性、高頻交易、期權(quán)等事件驅(qū)動(dòng)策略定增等業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)運(yùn)作方式基于產(chǎn)品封閉期延長，提升基金份額的二級(jí)市場流動(dòng)性組合債基、封閉債基交易所或OTC交易等公募收費(fèi)模式多元化浮動(dòng)管理費(fèi)、業(yè)績報(bào)酬等實(shí)現(xiàn)委托資產(chǎn)非交易過戶債券盤活、股票市值管理等推廣MOM業(yè)務(wù)模式理財(cái)精選專戶資料來源：各公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理委托投資（FOF）的產(chǎn)品模式不受規(guī)模制約：新規(guī)實(shí)現(xiàn)“三單”原則之后，單個(gè)產(chǎn)品的規(guī)模往往較小，還存在投資集中度限制，管理存在難度。通過內(nèi)部集約化管理或采用外部FOF模式，解決產(chǎn)品規(guī)模過小導(dǎo)致的操作問題。利于流動(dòng)性管理：通過后端子產(chǎn)品的開放期設(shè)置或份額轉(zhuǎn)讓降低前端產(chǎn)品的流動(dòng)性管理難度，從而實(shí)現(xiàn)較長久期高收益資產(chǎn)的配置，獲取期限溢價(jià)。前端產(chǎn)品 后端產(chǎn)品（配置工具） 資產(chǎn)端產(chǎn)品1資管產(chǎn)品1（短久期、高評(píng)級(jí)公募債）資管產(chǎn)品2（中長久期、中高評(píng)級(jí)產(chǎn)業(yè)債）資管產(chǎn)品3（中短久期、中高評(píng)級(jí)私募債）資管產(chǎn)品4（中長久期、中低評(píng)級(jí)垃圾債）……產(chǎn)品2產(chǎn)品3產(chǎn)品4利率債信用債利率衍生品信用衍生品……請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：WIND，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：當(dāng)前權(quán)益相對(duì)于債券估值吸引力在提升0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.007,000.00-1-0.500.511.522.533.52012/1/42013/1/42014/1/42015/1/42016/1/42017/1/42018/1/42019/1/42020/1/42021/1/42022/1/42023/1/4股債收益率：10Y國債-滬深300股息率+1std+2std萬得300非金融

指數(shù)股債收益率均值-1std-2std圖：長期看高紅利指數(shù)長期回報(bào)相對(duì)指數(shù)表現(xiàn)優(yōu)異請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：WIND，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理+紅利資產(chǎn)：當(dāng)前權(quán)益高股息策略凸顯吸引力表：基于市場環(huán)境的場景敏感性分析市場環(huán)境“雪球”產(chǎn)品表現(xiàn)多頭權(quán)益表現(xiàn)大幅上行（20

以上）提前敲出，獲得穩(wěn)定收益；跟隨市場大漲中間震蕩（-20-20

）未敲出或敲入，獲得穩(wěn)定收益；跟隨市場震蕩大幅下行（-20

以上）情況一：獲得零收益；情況二：達(dá)到一定閥值后出現(xiàn)虧損跟隨市場大跌圖：通過配置一定比例“雪球”實(shí)現(xiàn)“固收+”的效果高等級(jí)固收類資產(chǎn)（75%倉位）雪球產(chǎn)品（25%倉位）請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容年化3.5%左右年化16%、0%、虧損等多種情況+另類策略：“雪球”帶來結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品機(jī)會(huì)資料來源：iFinD，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：“雪球”掛鉤的中證500目前處于權(quán)益估值底部資料來源：iFinD，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理表：目前“雪球”掛鉤的產(chǎn)品保護(hù)墊較豐厚資料來源：iFinD，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：iFinD，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理+非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)：后房地產(chǎn)和城投融資時(shí)代嚴(yán)控信用主體內(nèi)部評(píng)級(jí)，積極引導(dǎo)資金服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。此次中央金融工作會(huì)議指出“做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養(yǎng)老金融、數(shù)字金融五篇大文章”，圍繞符合國家政策導(dǎo)向和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的綠色產(chǎn)業(yè)、科技創(chuàng)新、基建能源等行業(yè)，積極引導(dǎo)理財(cái)資金服務(wù)相關(guān)優(yōu)質(zhì)企業(yè)融資，聚焦優(yōu)質(zhì)主體，優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目。優(yōu)質(zhì)上市公司相關(guān)融資風(fēng)控手段：股票池分類管理股票/轉(zhuǎn)債質(zhì)押優(yōu)先劣后結(jié)構(gòu)和補(bǔ)倉罰沒線產(chǎn)品非標(biāo)集中度控制資本市場業(yè)務(wù)主要涵蓋基礎(chǔ)資產(chǎn)為消費(fèi)貸款資產(chǎn)、小微貸款等普惠金融業(yè)務(wù)，回款來自于基礎(chǔ)資產(chǎn)自身現(xiàn)金流風(fēng)控手段：小額分散結(jié)構(gòu)化分層產(chǎn)品非標(biāo)集中度控制普惠金融業(yè)務(wù)主要圍繞大中型央國企提供融資服務(wù)風(fēng)控手段：優(yōu)選主體和行業(yè)管控資金用途控制融資期限產(chǎn)品非標(biāo)集中度控制綜合金融服務(wù)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資料來源：BCG，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理圖：產(chǎn)業(yè)基金帶來另類資管資產(chǎn)來源+另類資產(chǎn)：挖掘打新、定增、商品、REITs等另類資產(chǎn)機(jī)會(huì)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容深化協(xié)同：摩根大通的業(yè)務(wù)協(xié)同機(jī)制投資存貸款財(cái)富顧問請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容網(wǎng)點(diǎn)服務(wù)信用卡大額按揭貸款股票資本市場(ECM)&債券資本市場(DCM)對(duì)沖交易托管兼并收購

(M&A)股票資本市場(ECM)&債券資本市場(DCM)資產(chǎn)負(fù)債管理交易托管401(k)養(yǎng)老保險(xiǎn)計(jì)劃現(xiàn)金管理資料來源：摩根大通，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理提升效率：瑞銀以團(tuán)隊(duì)為基礎(chǔ)的客戶覆蓋模式保險(xiǎn)客戶經(jīng)理專家團(tuán)隊(duì)一體化的財(cái)富管理服務(wù)模型請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容投資管理財(cái)務(wù)計(jì)劃現(xiàn)金流優(yōu)化退休計(jì)劃流動(dòng)性/限售股風(fēng)險(xiǎn)/負(fù)債管理保險(xiǎn)個(gè)人和企業(yè)貸款信托和遺產(chǎn)財(cái)富轉(zhuǎn)移慈善事業(yè)/慈善捐贈(zèng)商業(yè)繼任計(jì)劃資料來源:瑞銀2005年投資者材料，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理傳統(tǒng)財(cái)富管理服務(wù)模型信托 私人銀行 經(jīng)紀(jì)運(yùn)營變革：瑞銀集團(tuán)“強(qiáng)中臺(tái)”模式變遷公司中心的主要成本類型科技房地產(chǎn)和服務(wù)財(cái)務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)運(yùn)營人力、資源和其他中心服務(wù)各個(gè)部門中后臺(tái)功能相互獨(dú)立直到2009年業(yè)務(wù)部門形成了中心化的后臺(tái)2010年-2017年公司中心瑞銀商業(yè)解決方案公司公司中心共享的服務(wù)瑞銀商業(yè)解決方案公司請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容公司中心的中后臺(tái)運(yùn)營成本分配到各業(yè)務(wù)部門2018年開始GW P& AM IBM C資料來源:瑞銀集團(tuán)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理注：中心服務(wù)包括集團(tuán)傳播與品牌，集團(tuán)監(jiān)管與治理，集團(tuán)內(nèi)部審計(jì)，集團(tuán)總法律顧問“強(qiáng)中臺(tái)”的價(jià)值：瑞銀集團(tuán)服務(wù)體系財(cái)富管理綜合服務(wù)流程收益風(fēng)險(xiǎn)csoCIO：全球10個(gè)主要金融中心的大約200名分析師，戰(zhàn)略家和投資專家+世界上最成功的外部買方合作伙伴IPS(GCM)：聚合了投行、資管、財(cái)富管理和商行專家、產(chǎn)品和服務(wù)+第三方優(yōu)選產(chǎn)品，提供產(chǎn)品開發(fā)、銷售支持和執(zhí)行服務(wù)規(guī)劃客戶財(cái)富生活的統(tǒng)一框架

UBSWealthWay在線財(cái)富管理、財(cái)富管理平臺(tái)、財(cái)富管理美洲APP等支持性工具內(nèi)部支持體系資料來源:瑞銀集團(tuán)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理財(cái)富管理顧問請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容充分了解客戶客戶顧問全傾聽我的意見，并花一些時(shí)同來了解我的需求和目標(biāo)提出投資建議客戶顧問會(huì)提出滿足我個(gè)人需求的融資和投資機(jī)會(huì)許可和執(zhí)行我的客戶顧問可以幫助我選擇最合適的解決方案并告知我有關(guān)其實(shí)施的信息檢視和跟蹤我會(huì)定期獲悉我的資產(chǎn)表現(xiàn)，客戶顧問會(huì)建議可能發(fā)生的任何需要作出的變化面向客戶的流程瑞銀完整流暢的服務(wù)體系將投資中最困難的投資決策整合打包，以最簡潔易懂的方式交付給客戶產(chǎn)品線與品牌定位：紐約梅隆銀行8家資管子公司業(yè)務(wù)布局資料來源:公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理注：數(shù)據(jù)截至2021年第三季度末$41.0

billion全球次級(jí)債券資管專家$7.0

billion專注巴西權(quán)益市場擅長公司債與固定收益戰(zhàn)略研究$7.0

billion$7.0

billion領(lǐng)先的流動(dòng)性解決方案提供商，擁有全面的現(xiàn)金和超短線策略$7.0

billion全球頂尖的固定收益、風(fēng)險(xiǎn)管理方案和絕對(duì)收益資管機(jī)構(gòu)指數(shù)方案制定專家$7.0

billion擅長于權(quán)益市場，絕對(duì)收益，多資產(chǎn)解決方案主題投資策略$7.0

billion多策略的私募股權(quán)投資，直接投資和多管理人基金$7.0

billion專注于全球權(quán)益市場投資管理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容大財(cái)富體系建設(shè)：投與顧的關(guān)系資料來源：國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理。注：客戶綜合感受效用體現(xiàn)在兩個(gè)維度，即產(chǎn)品收益水平和投教陪伴感知。圖：產(chǎn)品與投顧結(jié)合的無差異曲線1、非標(biāo)資產(chǎn)的剛兌時(shí)代請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容3、延展策略，增加投教，更具溫度2、非標(biāo)缺失，凈值波動(dòng)，剛兌打破投教陪伴產(chǎn)品感知大財(cái)富體系建設(shè)：賣方速度與買方思維請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容大財(cái)富體系建設(shè)之招行財(cái)富模式中間業(yè)務(wù)多元化金融科技銀行模式：招商銀行——打造大財(cái)富管理價(jià)值循環(huán)鏈零售轉(zhuǎn)型的一般路徑資產(chǎn)端零售化 負(fù)債端零售化大客群+大平臺(tái)+大生態(tài)拓展“大客群”，大財(cái)富管理基礎(chǔ)進(jìn)一步夯實(shí)從銀行視角轉(zhuǎn)向服務(wù)客戶視角。以“初心計(jì)劃”為載體，全面推廣“招商銀行TREE資產(chǎn)配置服務(wù)體系”，提升客戶和員工體驗(yàn)，體系化提升財(cái)富管理能力。搭建“大平臺(tái)”，攜手合作伙伴打造經(jīng)營朋友圈開放產(chǎn)品平臺(tái)和營運(yùn)平臺(tái)，139家合作伙伴入駐“招財(cái)號(hào)”開放平臺(tái)，開啟直接服務(wù)客戶的探索；推出“招商銀行TREE資產(chǎn)配置體系”：活錢管理、保障管理穩(wěn)健投資和進(jìn)取投資；啟動(dòng)“招陽計(jì)劃”，搭建潛力基金經(jīng)理成長平臺(tái)，孵化并鎖定優(yōu)秀的基金管理人；構(gòu)建“大生態(tài)”，形成業(yè)務(wù)飛輪效應(yīng)發(fā)揮綜合經(jīng)營優(yōu)勢(shì)和開放融合的組織優(yōu)勢(shì)，帶動(dòng)零售“一體”飛輪。

“一體兩翼”飛輪、集團(tuán)飛輪運(yùn)轉(zhuǎn)更加有效

。以

MAU

為指導(dǎo)的引流體：資料來源：公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容招商銀行把

MAU

當(dāng)成經(jīng)營的“北極星”。招商銀行

APP

和掌上生活A(yù)PP分別通過客戶對(duì)銀行的剛性需求和高頻生活場景引流，然后用產(chǎn)品和服務(wù)變現(xiàn)，各有側(cè)重，但目的相同。與高凈值客戶同行：客戶分層管理，高凈值客戶持續(xù)增長。作為最早引入客戶分層理念的銀行，招行將客戶分為三類，零售客戶、金葵花客戶（日均資產(chǎn)

50

萬+）私人銀行客戶（日均資產(chǎn)1000萬+），并提供針對(duì)性服務(wù)。加快打造3.0模式：努力提升財(cái)富管理、風(fēng)險(xiǎn)管理、金融科技三大能力，整合商行、私行、科技、研究等專業(yè)優(yōu)勢(shì)，打造一體化服務(wù)。大財(cái)富體系建設(shè)之中金財(cái)富模式券商模式：中金財(cái)富——私行模式，品牌先行，客群聚焦品牌先行確立財(cái)富品牌，豐富子品牌，并持續(xù)運(yùn)營推廣，保持品牌戰(zhàn)略定力業(yè)務(wù)模式依據(jù)客群分類，基于買方視角，提供精細(xì)化、差異化服務(wù)模式產(chǎn)品布局細(xì)分產(chǎn)品策略及風(fēng)格類型，基于風(fēng)險(xiǎn)收益目標(biāo)，提供多種組合配置業(yè)務(wù)協(xié)同圍繞客戶各類需求，集中不同業(yè)務(wù)牌照及資源，提供綜合解決方案及協(xié)同機(jī)制單策略FOF多策略FOF私享客戶主觀多頭FOF（風(fēng)格細(xì)分）量化股票多頭(策略細(xì)分)CTA中性固收……量化雙享多策略進(jìn)取固收+宏遠(yuǎn)養(yǎng)老FOF微50（穩(wěn)健/平衡/進(jìn)?。Ｊ刭Y料來源：公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容穩(wěn)健平衡積極進(jìn)取……大財(cái)富體系建設(shè)之三方流量模式三方模式：天天基金——流量+生態(tài)，筑高財(cái)富管理壁壘天天基金率先打造投顧超市，推出“投顧管家”和“目標(biāo)盈”專區(qū)，接入基金投顧持牌機(jī)構(gòu)，進(jìn)一步完善公司財(cái)富管理生態(tài)圈布局。內(nèi)容沉淀豐富產(chǎn)品線選擇環(huán)節(jié)購買環(huán)節(jié)賣出環(huán)節(jié)模糊搜索篩選基金PK特色標(biāo)簽特色數(shù)據(jù)基金主題自選功能選擇產(chǎn)品預(yù)約交易預(yù)約取現(xiàn)活期寶智能充值智慧定投超級(jí)轉(zhuǎn)換自選動(dòng)態(tài)資料來源：公司官網(wǎng)，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容自選對(duì)比自選提醒大財(cái)富體系建設(shè)：“1+1+N”的閉環(huán)財(cái)富體系請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容以獲得銷售傭金為主要的收入模式（銷量導(dǎo)向）構(gòu)建與客戶利益一致的收入模式（AUM導(dǎo)向）與客戶是買方賣方的關(guān)系，立場對(duì)立與客戶站在同一立場，建立信任聚焦客戶實(shí)際到手的賬戶收益聚焦產(chǎn)品相對(duì)收益，如排名榜單聚焦客戶需求聚焦銷售量產(chǎn)品端（理財(cái)產(chǎn)品）和銷售端（客戶服務(wù)）最終走到一起財(cái)富管理轉(zhuǎn)型：以產(chǎn)品銷售為先轉(zhuǎn)向客戶利益為先資產(chǎn)管理財(cái)富管理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容1商業(yè)模式2客戶黏性3投資者收益4運(yùn)營模式以產(chǎn)品為中心以客戶為中心進(jìn)取的理財(cái)：

資管新規(guī)后探索圖變01防守的理財(cái)：

贖回潮后產(chǎn)品求調(diào)整02轉(zhuǎn)型的理財(cái)：

新環(huán)境下變革再出發(fā)03目錄附錄：

國外資管與國內(nèi)理財(cái)產(chǎn)品線分析04請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容海外資管發(fā)展脈絡(luò)梳理美國日本資產(chǎn)環(huán)境負(fù)債環(huán)境資管模式權(quán)益類資產(chǎn)及被動(dòng)產(chǎn)品規(guī)模領(lǐng)先權(quán)益市場震蕩，長端低利率環(huán)境居民財(cái)富管理需求提升疊加“嬰兒潮”帶動(dòng)的養(yǎng)老金規(guī)模上升催化出相對(duì)成熟的基金型獨(dú)立系資管機(jī)構(gòu)人口老齡化加劇疊加居民資產(chǎn)配置偏好以現(xiàn)金為主養(yǎng)老金規(guī)模的壯大催化“保險(xiǎn)系”為代表的資管機(jī)構(gòu)回顧美國及日本資管機(jī)構(gòu)的發(fā)展歷史，差異化文化、宏觀、資產(chǎn)、負(fù)債環(huán)境鑄就了其各具特色的資管機(jī)構(gòu)發(fā)展模式。結(jié)合國外一流的資管發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，對(duì)我國資管機(jī)構(gòu)未來發(fā)展具備一定借鑒意義。后文主要對(duì)美國資管業(yè)主動(dòng)管理及指數(shù)型業(yè)務(wù)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，以及日本保險(xiǎn)資管業(yè)資產(chǎn)配置進(jìn)行回顧。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容美國資管發(fā)展借鑒：指數(shù)型業(yè)務(wù)崛起1971年，美國的WellsFargo成立了世界上第一只指數(shù)基金。1976年，先鋒集團(tuán)（VanguardGroup）推出了首個(gè)面向個(gè)人投資者的指數(shù)基金——先鋒500指數(shù)基金（Vanguard500IndexFund），標(biāo)志著指數(shù)投資的廣泛普及開始。20世紀(jì)末期，美國股票市場被動(dòng)化投資趨勢(shì)快速興起，指數(shù)基金、ETF基金合計(jì)占美國受監(jiān)管基金規(guī)模的比重從1999低于6

提升至2017超30

。在過去的40年中，美國指數(shù)基金快速發(fā)展，已經(jīng)形成了一個(gè)規(guī)模龐大、種類豐富的基金業(yè)分支。美國指數(shù)基金基于被動(dòng)式投資策略，通過跟蹤并復(fù)制某個(gè)特定指數(shù)的表現(xiàn)，旨在實(shí)現(xiàn)與該指數(shù)相同的收益水平。例如，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)由500種股票加權(quán)平均得到，由標(biāo)準(zhǔn)普爾公司1957年開始編制，其成份股由400種工業(yè)股票、20種運(yùn)輸業(yè)股票、40種公用事業(yè)股票和40種金融業(yè)股票組。納斯達(dá)克綜合指數(shù)根據(jù)市值權(quán)重的大小加權(quán)平均計(jì)算得來，是反映納斯達(dá)克證券市場行情變化的股票價(jià)格平均指數(shù)。隨機(jī)游走有效市場成本理論圖：指數(shù)基金的三個(gè)重要理論基礎(chǔ)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容圖：指數(shù)基金發(fā)展過程資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理美國：指數(shù)型業(yè)務(wù)發(fā)展因素與特點(diǎn)被動(dòng)型基金產(chǎn)品發(fā)展推動(dòng)因素資本市場養(yǎng)老金等長期資金入市專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者比例提升、資本市場有效性提升下主動(dòng)管理基金難以跑贏指數(shù)行業(yè)發(fā)展行業(yè)競爭加劇下產(chǎn)品費(fèi)率日益成為投資者考慮的首要因素，被動(dòng)型產(chǎn)品相較主動(dòng)型產(chǎn)品具有顯著的低費(fèi)率優(yōu)勢(shì)智能投顧金融科技發(fā)展下智能投顧為普通投資者對(duì)接指數(shù)產(chǎn)品01風(fēng)險(xiǎn)小，由于指數(shù)化投資組合非常分散，基本可以消除非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)化投資優(yōu)點(diǎn)02成本低，指數(shù)化投資管理人只需保證跟蹤誤差盡量小，無需頻繁調(diào)整組合03請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容流動(dòng)性好，指數(shù)化投資組合非常分散、可以避免持股集中帶來的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，且投資組合主體大多自身流動(dòng)性較好隨著指數(shù)化投資的普及和發(fā)展，指數(shù)化投資的內(nèi)涵不斷深化，投資者不僅可以通過購買基本指數(shù)所覆蓋的全部證券來復(fù)制指數(shù)，還可以投資于指數(shù)化產(chǎn)品來獲得目標(biāo)收益率，常見的指數(shù)化產(chǎn)品通?？梢苑譃椋褐笖?shù)基金、ETF、指數(shù)權(quán)證、指數(shù)聯(lián)結(jié)票據(jù)，指數(shù)衍生產(chǎn)品等。開發(fā)了阿拉丁風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)，自主研發(fā)提升Aladdin平臺(tái)能力、拓展業(yè)務(wù)板塊。2000將阿拉丁數(shù)據(jù)中心遷移到云端，為阿拉丁平臺(tái)提供更大的計(jì)算規(guī)模和靈活性，以擴(kuò)大阿拉丁下一階段增長2021與BGI合并，完善Aladdin量化工具、風(fēng)險(xiǎn)管理模型2009推出AladdinClimate，為投資者提供氣候變化物理風(fēng)險(xiǎn)和低碳經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)度量2020推出AladdinWealth，為財(cái)富管理公司及其金融專業(yè)人士提供機(jī)構(gòu)級(jí)業(yè)務(wù)管理、投資組合構(gòu)建等服務(wù)2016啟動(dòng)AI實(shí)驗(yàn)室并推出“Tech2020”計(jì)劃，積極探索數(shù)據(jù)科學(xué)、機(jī)器學(xué)習(xí)、人工智能等尖端技術(shù)在資產(chǎn)管理領(lǐng)域的應(yīng)用2018貝萊德：布局以阿拉丁平臺(tái)（Aladdin）為核心的科技體系請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容Aladdin

平臺(tái)基于其強(qiáng)大的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)，整合了風(fēng)險(xiǎn)分析、交易執(zhí)行、數(shù)據(jù)管理與監(jiān)控、組合管理等功能，能根據(jù)客戶需要定制化情景分析和壓力測(cè)試，其投資組合分析覆蓋股票、固定收益、衍生品、商品等多個(gè)類別，支持通過分析相關(guān)性及聯(lián)動(dòng)性影響，構(gòu)建具有低相關(guān)性、有效分散風(fēng)險(xiǎn)的投資組合。貝萊德：布局以阿拉丁平臺(tái)為核心的科技體系A(chǔ)laddin投資組合管理決策支持系統(tǒng)Aladdin指Asset

（資產(chǎn)）、Liability

（負(fù)債）、Debt（債務(wù)）、Derivative（衍生品）。投資組合頭寸和風(fēng)險(xiǎn)敞口分析安全和投資組合級(jí)風(fēng)險(xiǎn)分析——針對(duì)每種證券計(jì)算50+次分析；行業(yè)、發(fā)行人、國家、評(píng)級(jí)等集中度分析；時(shí)間序列/趨勢(shì)分析。投資組合風(fēng)險(xiǎn)和情景分析使用分析方法和歷史方法來評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)/跟蹤錯(cuò)誤；壓力測(cè)試——包含不同情形和沖擊。證券估值和現(xiàn)金流預(yù)測(cè)基于實(shí)時(shí)交易數(shù)據(jù)評(píng)估和分析；相對(duì)價(jià)值分析。績效和歸因自下而上計(jì)算的每日收益；按戰(zhàn)略、國家和部門劃分損益。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容美國先鋒領(lǐng)航威靈頓基金：投顧模式資料來源：公司公告，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理固收投資