納芯微-市場前景及投資研究報告：車芯日趨完善模擬頭部方陣

證券研究報告2023年11月22日電子公司評級

持有（首次評級）當前價格：137.24元目標價格：156.99元車芯布局日趨完善，躋身模擬頭部方陣——納芯微（688052）深度報告投資要點?傾力打造三大產品矩陣，持續(xù)聚焦兩大應用領域。截至2022年末，公司各類產品型號累計1400余款，已逐步形成全新的三大產品矩陣，即傳感器、信號鏈及電源管理。其中，劃歸于信號鏈產品的“數字隔離器類產品和信號調理AISC芯片”技術以及出貨量均已處于國際領先、國內龍頭地位。傳感器之“磁傳感器”已在客戶端規(guī)模量產，成為傳感器產品業(yè)務增長的；“線性多通道LED驅動和電機驅動”等已成為電源管理產品營收快速增長的新引擎。受益于

以及嚴謹且精準的產品定位，2019年-2022年，公司營收由0.92億元增長至16.7億元，四年間增長了超18倍。公司持續(xù)聚焦汽車電子和泛能源兩大應用市場，消費電子業(yè)務占公司總營收比例較?。?022年僅7.18%），當前受消費電子景氣度下行影響較小，業(yè)務結構健康，公司業(yè)績增長可期。??模擬芯片下游應用廣泛，時不我待。模擬芯片是聯(lián)系物理世界和數字世界之間的紐帶，廣泛應用于汽車、消費、通信、工控、光伏和軍工等領域。據Frost

&

Sullivan數據，2022年全球模擬芯片銷售額預計達631億美元，同比增長4.8%。國內模擬芯片需求占全球50%以上，2021年模擬芯片國產化率僅12%左右。近年來，半導體片龍頭企業(yè)快速成長，有望率先從中受益。成電子行業(yè)主旋律，國產化率也有望持續(xù)提升，以納芯微為代表的國內模擬芯中高端車規(guī)芯片厚積薄發(fā)，汽車電子為業(yè)績增長主賽道。公司優(yōu)勢眾多，在傳感器、信號鏈、電源與驅動等四大領域，已具備15項核心技術。在研產品多達40種，多款車規(guī)芯片如磁開關、LED驅動、用于安全氣囊的壓力傳感器、汽車功能安全隔離驅動芯片、用于電機控制的專用SoC芯片、高邊與低邊驅動等均已通過AECQ認證，部分將通過功能安全認證。公司預計：公司現(xiàn)有車規(guī)芯片產品單車價值量約400元，到2025年，預計將超2000元。已經進入了如比亞迪、長城汽車、上汽大眾、聯(lián)合汽車電子、寧德時代、森薩塔等國內外一線汽車客戶供應體系，這將為公司車規(guī)新品持續(xù)導入和營收增長奠定堅實基礎。?盈利預測與投資建議：預測公司2023-2025年營收分別為13.09/18.65/26.07億元，2023-2025年CAGR為16%;

2023-2025年歸母凈利潤為-3.09/

0.48/3.06億元，2023-2025年CAGR為6.83%;

2023-2025對應PE為-63.4/406.6/63.8倍?？紤]到公司短期凈利潤受股權激勵費影響較大，我們采用

PS估值，參考可比公司2024年平均PS為10.96，且考慮到公司多款產品處于國際領先、國內龍頭地位，車規(guī)芯片有望迎來增長提速，且公司在該領域具備較強的先發(fā)優(yōu)勢。在此，給予公司2024年12倍PS，對應市值約223.8億，對應股價156.99元。?風險提示：市場競爭加??；車規(guī)芯片上車時間不及預期；汽車、工控、光伏等行業(yè)需求增長不及預期；業(yè)績不達預期對估值溢價的負面影響風險。2投資要件?關鍵變量?信號鏈類產品：信號鏈產品為公司第一大類產品，隔離器類和信號調理ASIC芯片種類多且齊全，且市場份額處國際領先。但由于海外廠家產能恢復，隔離器類產品競爭格局變化，毛利率同比受一定影響。故假設2023-2025年，信號鏈產品營收增速為-36.18%、26.43%、21.05%，毛利率分別為41.91%、42.54%、44.36%。???電源管理類產品：公司電源管理類產品包括電機驅動、柵極驅動、車規(guī)級低邊開關、LED驅動、LDO、DCDC等。在該類產品領域，公司厚積薄發(fā)，近年來營收保持高速增長。特別是車規(guī)級LED驅動、柵極驅動以及電機驅動產品，在客戶端放量較快。而普通LDO、DCDC等產品競爭格局發(fā)生變化。故假設2023-2025年，電源管理產品營收增速分別為-7.39%、47.97%、41.38%，毛利率分別為34.37%、35.75%、37.74%。傳感器類產品：公司傳感器類產品包括磁傳感器、壓力傳感器和溫濕度傳感器。公司近期推出多款磁傳感器、車規(guī)級MEMS壓力傳感器以及多款溫濕度傳感器。特別是用于汽車三電領域的磁傳感器、磁電流傳感器已經在客戶端實現(xiàn)規(guī)模量產，未來有望保持較快增長。故假設2023-2025年，傳感器產品營收增速分別為49.22%、92.09%、86.43%，毛利率分別為54.96%、55.43%、56.35%；研發(fā)費用率：2022年公司研發(fā)費用率同比2021年增長較快，達24.2%。這是由于公司新品擴充數量較多且擴品速度較快，特別是車規(guī)級芯片投入較大，上游原材料價格上漲，研發(fā)和產品測試成本高，且人員招聘力度較大，以社招為主。2023H1研發(fā)費用占公司營收達46.23%，金額達3.35億元，同比增長33.02%。在此，預測公司2023全年研發(fā)費用率為44%。隨著公司營收持續(xù)增長，預測公司2024年和2025年研發(fā)費用率有望在2023年基礎上下調至29%，21%。3投資要件?我們區(qū)別于市場的觀點?市場普遍認為：TI等海外廠家產能逐步釋放且具有相對壓倒性的規(guī)模優(yōu)勢，這將使得國內眾多模擬芯片公司發(fā)展舉步維艱。且國內模擬芯片廠家數量眾多，上述雙重因素將加劇市場競爭。我們認為：???目前市場競爭較為激烈的模擬芯片，主要為應用于消費電子以及部分汽車電子與工業(yè)等領域的中低端產品。公司消費級產品型號和數量較少，2022年公司消費電子業(yè)務營收比例僅7.18%。公司除模擬芯片外，還有如MEMS壓力傳感器和信號調理ASIC芯片等，和TI產品重疊較少，競爭格局相對較好。從中長期看，隨著公司更高性能芯片逐步研發(fā)和投放市場，和TI以及國內純模擬芯片企業(yè)具備一定差異化。?綜上，在參與市場競爭時，公司部分產品具備一定差異化且市場格局相對較好，短時間內受競爭格局變化帶來一定影響。但在的大浪潮的推動下，隨著公司多數集成化程度高、定制類、帶功能安全的新品相繼推出，公司盈利能力均將改善，市場空間將有望進一步打開。?股價上漲的催化因素?加速；高端產品加快導入市場；汽車電子國際頭部客戶推進超預期；?估值與目標價?預測公司2023-2025年營收分別為13.09/18.65/26.07億元，2023-2025年CAGR為16%;

2023-2025年歸母凈利潤為-3.09/

0.48/3.06億元，2023-2025年CAGR為6.83%;

2023-2025對應PE為-63.4/406.6/63.8倍?？紤]到公司短期凈利潤受股權激勵費影響較大，我們采用

PS估值，參考可比公司2024年平均PS為10.96，且考慮到公司多款產品處于國際領先、國內龍頭地位，車規(guī)芯片有望迎來增長提速，且公司在該領域具備較強的先發(fā)優(yōu)勢。在此，給予公司2024年12倍PS，對應市值約223.8億，對應股價156.99元。首次覆蓋給予公司“持有”評級。?風險提示?市場競爭加??；車規(guī)芯片上車時間不及預期；汽車、工控、光伏等行業(yè)需求增長不及預期；業(yè)績不達預期對估值溢價的負面影響風險。4?

第一部分：十年耕耘模擬賽道，車載產品表現(xiàn)不俗?

第二部分：模擬芯片依賴進口，

時不我待目錄?

第三部分：三大產品厚積薄發(fā)，眾多優(yōu)勢日益漸顯?

第四部分：聚焦兩大應用領域，業(yè)務增長未來可期?

第五部分：盈利預測、估值、投資建議?

第六部分：風險提示51.1數字隔離地位穩(wěn)固，模擬新品層出不窮?堅持技術創(chuàng)新主線，產品持續(xù)推陳出新?蘇州納芯微電子股份有限公司，成立于2013年，于2022年4月成功登陸。十年磨一劍，公司從最初的信號調理ASIC芯片起家，重點聚焦高性能、高可靠性模擬芯片設計和銷售，現(xiàn)已逐漸形成成熟的三大產品體系，即傳感器、信號鏈和電源管理。目前劃歸于信號鏈產品類別里的“數字隔離芯片和信號調理ASIC芯片”在全球細分賽道中市占率位居前列。據Markets

and

Markets數據，2020年，公司數字隔離類芯片全球市場占有率為5.12%。據Transparency

market

research數據，

2020年，公司傳感器信號調理ASIC芯片在國內市場占有率達18.74%；高市占率和多元化模擬產品有助于公司市場開拓以及助力公司穩(wěn)居市場龍頭地位。截至2022年末，公司各類產品型號累計1400余款，廣泛應用于汽車電子、工控、光伏、通信和消費等領域。在公司成熟產品放量的同時，2022年擴充了如磁傳感器、非隔離驅動和電源管理新品等產品，其他中高端模擬產品，如高集成度專用ASSP、LED線性車燈驅動和車規(guī)級帶功能安全的隔離驅動芯片等亦在同步開發(fā)中。??圖表1：納芯微產品布局及應用6資料：納芯微招股書，華福證券研究所1.2產品結構適時調整，充分迎合市場需求?成熟產品加速放量，新品擴充層出不窮，產品體系優(yōu)化正直當下?從2013年開發(fā)的應用于消費電子領域的信號調理

ASIC

芯片起步，到應用于工業(yè)領域和汽車的、滿足工規(guī)要求和車規(guī)AEC-Q100標準的傳感器信號調理ASIC芯片和面向中高壓應用的車規(guī)級壓力傳感器等，再到首顆MEMS壓力傳感器、溫度傳感器以及各類隔離芯片的相繼問世。公司產品已歷經初創(chuàng)期、拓展期和業(yè)務快速上升期等發(fā)展階段。截至2022年年終，公司三大產品體系已經基本形成。隨著各品類的擴充，產品型號也逐漸變得多且雜。為了更清晰的產品定位和規(guī)劃，順應各應用市場需求，公司將原有的三大產品體系——隔離與接口、驅動與采樣、信號感知，重新劃分為傳感器、信號鏈和電源管理等三大產品體系。主要歸類的產品有：將信號感知芯片之集成式傳感器芯片劃至傳感器產品；信號感知芯片之傳感器信號調理

ASIC

芯片、隔離與接口芯片、驅動與采樣芯片之采樣芯片劃至信號鏈產品；驅動與采樣芯片之驅動芯片劃至電源管理產品。?圖表2：納芯微產品發(fā)展路徑圖表3：納芯微產品優(yōu)化7資料：納芯微招股書，華福證券研究所資料：納芯微招股書，納芯微2022年公司年報，華福證券研究所1.3創(chuàng)始團隊技術出身，核心技術碩果累累?創(chuàng)始成員技術出身，核心團隊經驗豐富?創(chuàng)始成員：2022年年報顯示，公司創(chuàng)始團隊、控股股東及實際控制人王升揚、盛云和王一峰分別直接持有公司股份10.95%，10.20%和3.83%。王升揚（董事長）和王一峰均畢業(yè)于北京大學，盛云畢業(yè)于復旦大學，王升揚和盛云曾在ADI工作并共事多年，三人分別有著豐富的芯片開發(fā)經驗和銷售管理經驗。?技術團隊：核心技術團隊中均有國際半導體大廠芯片設計研發(fā)工作經歷（共計5名，4名曾工作于ADI，1名曾工作于Marvell）；核心技術支持及銷售團隊也多數來自TI、Infineon等國際知名半導體公司。這將為打造一家產品創(chuàng)新型、技術領先型、研發(fā)體系健全以及運營管理體系完善的模擬芯片龍頭企業(yè)奠定堅實基礎。圖表4：納芯微股權結構圖表5：納芯微研發(fā)部門分工8資料：納芯微招股書，納芯微2022年公司年報，華福證券研究所資料：納芯微招股書，華福證券研究所1.3創(chuàng)始團隊技術出身，持續(xù)研發(fā)碩果累累?持續(xù)加大研發(fā)投入，股權激勵振奮人心?研發(fā)投入：據2022年年報數據，公司持續(xù)加大研發(fā)投入，2022年研發(fā)費用達4.04億元，同比增長276.39%，增長較快原因主要歸因于股票激勵和研發(fā)人員人數和平均薪酬的增長。公司員工總數645人，同比增加67.53%。其中研發(fā)人員人數326人，占比50.54%。研發(fā)人員中碩士及以上學歷人數占比58.90%；研發(fā)人員平均薪酬達58.63萬元/人，同比增長22.16%。公司將擴大校園招聘人才比例以及加大與國內各大高校和科研機構建立產業(yè)合作力度。??研發(fā)成果：公司在傳感器、信號鏈、電源與驅動等四大領域已經積累如傳感器信號調理及校準技術、基于“AdaptiveOOK”信號調制的數字隔離芯片技術等

15項核心技術。股權激勵：公司積極推動股權激勵計劃與落實，共搭建了三個員工持股平臺——納芯壹號、納芯貳號以及納芯叁號，且公司在上市前已實施三次股權激勵。截止2022年年終，限制性股票授予共計300萬股，累計激勵對象人數達215名，占比公司總員工數的33.33%。圖表6：納芯微研發(fā)投入圖表7：納芯微股權激勵計劃9資料：納芯微招股書，納芯微2022年公司年報，華福證券研究所資料：納芯微招股書，納芯微2022年公司年報，華福證券研究所1.4Fabless+代工廠保安全，直銷結合經銷拓市場?戰(zhàn)略合作頭部晶圓廠，重視工藝開發(fā)和供應安全?公司采用Fabless模式，即重點聚焦芯片設計和研發(fā)，晶圓制造和封裝測試均委托第三方廠家完成。在芯片設計與研發(fā)方面，公司制定了一套規(guī)范的產品研發(fā)流程，包括需求定義、項目立項、設計開發(fā)、工程導入、認證與試量產和量產等。在晶圓制造和封測環(huán)節(jié)，公司和全球知名晶圓和封測廠家合作多年，工藝相對穩(wěn)定、成熟。但考慮供應鏈安全，公司正積極拓展國內晶圓和封測代工資源。2021年1-6月份，已經成為公司最大的晶圓代工合作伙伴，占公司采購總額的比例為29.61%。?自建封測工廠——由子公司納希微承接部分自身封測業(yè)務，納希微已于2022年Q4正式開啟試生產。壓力傳感器和小批量定制化產品將自行封測，以確保供應安全和達到成本管理目標。?直銷和經銷結合，打開廣闊銷售渠道?公司根據市場和不同客戶需求，采用直銷與經銷相結合的商務模式?！爸变N模式”指公司直接將產品銷售給終端客戶；“經銷模式”指公司將產品銷售給經銷商或者授權的代理商，間接的銷售給終端客戶。公司從成立初期銷售模式以直銷為主，現(xiàn)部分業(yè)務逐步和掌握優(yōu)質終端客戶資源的經銷商合作，銷售模式轉變?yōu)椤爸变N和經銷”相結合模式。?2022年公司通過直銷模式下取得營收約2.7億元，占比16.14%。經銷模式下取得營收達約13.98億元，占比83.72%。圖表8：芯片工藝流程圖表9：納芯微直銷與經銷營收變化（萬元）10資料：2022年公司年報，華福證券研究所資料：納芯微招股書，2022年公司年報，華福證券研究所1.5受益與下游需求旺盛，業(yè)績有望持續(xù)迎增長?產品精準定位+，業(yè)績表現(xiàn)斐然?公司成立初期，專注開發(fā)應用于消費電子領域的信號調理ASIC芯片，并于2016年開始，產品逐漸轉向應用汽車電子和工業(yè)應用的隔離與接口產品。在

與下游汽車、工控、通信和消費電子等需求增長的背景下，公司營收和扣非歸母凈利潤迎來大幅增長。?2019年-2022年，公司營收分別為0.92億元、2.42億元、8.62億元和16.70億元，GAGR（2019-2022）為153.84%，四年間營收增長超18倍?？鄯菤w母凈利潤分別為670.81萬元、0.40億元、2.19億元和1.69億元，GAGR（2019-2022）為196.59%

。其中，若剔除股份支付費用的影響，2022年，歸母凈利潤達4.47億元，同比增長92.28%。??2023年半年報數據顯示：公司營收達7.24億元，同比增長-8.8%?？鄯菤w母凈利潤為-1.78億元，若剔除股份支付費用的影響，扣非歸母凈利潤達1448.35萬元。2019年-2022年，公司銷售毛利率均保持在50%以上，其中2022年銷售毛利率達50.01%。受市場環(huán)境以及股份支付費用等影響，2023年上半年，毛利率和凈利率均有明顯下降，分別為42.83%和-18.19%。隨著市場環(huán)境轉好，公司新品逐步上市，公司毛利率和凈利率都將迎來提升。圖表10：納芯微營收及扣非歸母凈利潤圖表11：納芯微毛利率和凈利率變化資料：Wind，華福證券研究所資料：Wind，華福證券研究所11?

第一部分：十年耕耘模擬賽道，車載產品表現(xiàn)不俗?

第二部分：模擬芯片依賴進口，

時不我待目錄?

第三部分：三大產品厚積薄發(fā)，眾多優(yōu)勢日益漸顯?

第四部分：聚焦兩大應用領域，業(yè)務增長未來可期?

第五部分：盈利預測、估值、投資建議?

第六部分：風險提示122.1模擬芯片依賴進口，時不我待?模擬芯片依賴進口，號角吹響?模擬芯片是聯(lián)系物理世界和數字世界之間的紐帶，常用于處理連續(xù)函數模擬信號（如聲、光、熱、溫度等），如對其放大、濾波、比較和轉換等。模擬芯片主要包括信號鏈、電源管理和射頻芯片等，具有產品型號多、單價相對低、生命周期長、工藝制程要求不高，產品強調高可靠性、低失真和低功耗等特點。??據IC

Insights數據，2020年，全球模擬芯片位居前十的廠家，全球市占率高達約63%，總營收達354.5億美元左右。除TI外，其他各廠家市占率均為個位數，市場競爭較為分散。位居前三的廠家分別是TI,ADI和Skyworks。其中，TI是當之無愧的模擬芯片巨頭，2022年銷售額達200億美元，其中模擬芯片占比超75%。自2004年以來,TI穩(wěn)居全球模擬芯片廠家榜首，2020年其市占率高達19%，擅長電源管理和運算放大器等產品。ADI以運算放大器起家，是數據轉換器龍頭，通過收并購凌特、Maxim等公司，市占率逐年提升。當前，全球模擬芯片前十的榜單中，尚未出現(xiàn)中國企業(yè)。在的趨勢下，國內廠家奮起直追，有望縮小與頭部廠家的差距。圖表12：模擬芯片信號鏈傳輸機理圖表13：2020年模擬芯片市場格局（百萬美元）資料：思瑞浦2020年年度報告，華福證券研究所資料：ICInsights，納芯微招股書，華福證券研究所132.1模擬芯片依賴進口，時不我待?模擬市場空間巨大，周期性較弱，國產廠家迎來機遇?據SIA數據，2022年全球半導體行業(yè)銷售額達5740億美元，同比增長3.3%。據Frost&Sullivan數據，2022年全球模擬芯片銷售額預計達631億美元，同比增長4.8%，約占全球半導體市場總規(guī)模的11%，主要受益于下游汽車智能化對模擬芯片的需求增長。據Frost&Sullivan數據，至2022年，國內模擬芯片市場規(guī)模預計達2956.1億元，同比上一年增長約8.23%。據中國半導體協(xié)會數據，截至2021年9月，國內模擬芯片公司數量約414家。據Wind申萬行業(yè)數據：截止2023年10月，國內模擬芯片A股上市公司共計32家，總市值規(guī)模超4000億元。???據華經產業(yè)研究院數據，國內模擬芯片需求占全球50%以上，但仍主要依賴美、歐、日等國廠家進口。據中國半導體協(xié)會數據，2021年模擬芯片自給率僅為12%。空間大，下游應用廣泛，受單一行業(yè)需求波動影響小，故其周期性較弱，這也將給國產廠家?guī)頇C遇。圖表14：全球模擬芯片市場規(guī)模及增速圖表15：中國模擬芯片市場規(guī)模（億元）資料：Frost&Sullivan、思瀚產業(yè)研究院，華福證券研究所資料：Frost&Sullivan、研究院，華福證券研究所142.2消費電子為突破口，再向汽車電子和工業(yè)邁進?由易到難，模擬芯片國產化由淺水區(qū)逐步邁向深水區(qū)?中國是全球最大的消費電子市場，產銷規(guī)模均位居世界第一。消費電子品類主要包括手機、個人電腦、可穿戴設備、音頻設備以及無人機等。全球約80%的個人計算機、65%以上的手機和彩電在國內完成生產。以手機為代表的消費電子是模擬芯片重要的應用領域，2021年，中國三大手機品牌全年出貨量約占全球市場的30%。其中，小米市占率為14.1%（1.91億臺），OPPO和VIVO緊隨其后。應用于消費電子的模擬芯片在溫度等級、安全性和可靠性等要求上通常低于工業(yè)級和車規(guī)級產品，設計和制造門檻亦相對較低。故多數國產模擬芯片廠家均是從消費級產品開始著手。部分廠家已初步嶄露頭角，如納芯微、圣邦微、思瑞浦、艾為電子和希荻微等。據研精畢智數據，從模擬芯片的下游應用看，通信、汽車、工業(yè)位居前三，分別占37%、25%和21%。隨著消費電子需求景氣度下行以及消費級模擬芯片的國產化率穩(wěn)步提升，在電動汽車、光伏和5G通信等需求帶動下，應用于汽車電子、工控、通信等領域的高性能、高可靠性的模擬芯片成為國內眾廠家業(yè)務拓展方向，如納芯微擁有多款滿足AECQ認證的車規(guī)級通用信號鏈、接口、隔離器和電源管理產品，已經給車企批量出貨。??圖表16：2021年中國模擬芯片各應用市場規(guī)模及占比圖表17：部分國內模擬芯片公司產品及應用資料：研精畢智，搜狐網，華福證券研究所資料：納芯微招股書，Wind，華福證券研究所152.3多品類、覆蓋重點市場、重視工藝開發(fā)是三條護城河?模擬芯片需堅持長期主義，長期投入和長期積累同等重要?模擬芯片種類非常豐富，如TI，產品型號多達8萬多種，國內模擬廠家產品型號數量位居第一的圣邦股份，僅擁有4000多種。部分國內模擬芯片廠家在細分市場已經位居前列，多品類發(fā)展已經成為其下一步方向，如納芯微從信號鏈調理芯片，拓展到隔離器類、電源管理類等；思瑞浦從電源管理芯片，已拓展至隔離、接口和MCU等產品。??國內模擬芯片廠家在品類擴張的同時，需要考慮新品的“質量”。應用于消費電子的中低端模擬芯片目前已經面臨較為火熱的市場競爭，且消費電子需求低迷已成行業(yè)共識，開發(fā)高性能模擬芯片以覆蓋高端應用市場亦成為當下共識。故應用于汽車電子、通信和工業(yè)等領域的中高端模擬芯片的研發(fā)和投入將成為國內廠家進一步打開發(fā)展空間的必經之道。模擬芯片的先進性主要體現(xiàn)在高信噪比、低失真和低功耗等參數，一顆性能優(yōu)良的模擬芯片，離不開工藝平臺和器件的相互配合。故模擬芯片廠家間的差異化競爭，與其工藝開發(fā)密切相關。常見的模擬芯片工藝有BiCMOS工藝、BCD工藝等。頭部廠家，如TI和ADI均采用IDM模式。國內部分模擬芯片廠家亦在計劃從Fabless模式向Fab-lite轉變，如納芯微自建封測產線，便于開發(fā)封測工藝。圖表18：部分國內模擬芯片公司產品型號數量（種）圖表19：2022年TI業(yè)務結構圖表20：幾種常見模擬芯片工藝比較資料

：杰華特2022年公司年報，納芯微2022年公司年報，芯朋微2022年公司年報，SMDC科創(chuàng)數據研究中心（微信公共號）

，經理人傳媒（微信公共號），電子發(fā)燒友網（微信公共號），華福證券研究所（具體數值與實際可能有偏差，以實際為主）資料：半導體行業(yè)觀察，華福證券研究所資料：意法半導體官網，TSMC官網，杰華特招股書，華福證券研究所16?

第一部分：十年耕耘模擬賽道，車載產品表現(xiàn)不俗?

第二部分：模擬芯片依賴進口，

時不我待目錄?

第三部分：三大產品厚積薄發(fā)，眾多優(yōu)勢日益漸顯?

第四部分：聚焦兩大應用領域，業(yè)務增長未來可期?

第五部分：盈利預測、估值、投資建議?

第六部分：風險提示173.1傳感器——實現(xiàn)自動檢測和控制的“主角”?三類傳感器多管齊下，強產品力滿足多場景需求?據國家標準（GB/T7665-2005），對傳感器的定義為能夠感受規(guī)定的被測量并按照一定規(guī)律轉換成可用輸出信號的器件和裝置。其通常由敏感元件和轉換元件組成。?傳感器是智能硬件中的核心器件。其性能通常直接決定智能硬件的性能。受汽車電子、物聯(lián)網、工控、醫(yī)療以及數字化等多領域驅動，全球及中國傳感器市場規(guī)模穩(wěn)步提升。據數據，2021年全球傳感器市場規(guī)模達1709.1億美元，預計2023年將達2032.2億美元，CAGR（2021-2023）為8.15%。據智研咨詢數據，2021年，中國傳感器市場規(guī)模達2975.1億元，同比增長18.74%。在國內傳感器市場中，汽車電子和工業(yè)應用需求占比最高，達42%。??2022年公司傳感器產品包括：磁傳感器、壓力傳感器、溫濕度傳感器等。磁傳感器包括集成式電流傳感器、線性電流傳感器和角度傳感器；壓力傳感器主要基于MEMS工藝開發(fā)，包括表壓傳感器、絕壓傳感器和壓差傳感器等；溫濕度傳感器包括模擬輸出溫度傳感器、數字輸出溫度傳感器和溫度傳感器等。除以上產品外，公司有多款全新傳感器產品在研發(fā)中，以應對不同應用市場的需求。據公司2022年年報數據，傳感器產品營收達1.11億元，同比增長

202.35%，占比總營收6.66%。年度累計銷售5317.07萬顆，同比增長81.22%，銷量增幅較大主要歸因于磁傳感器等新品規(guī)模放量。圖表21：全球傳感器市場規(guī)模及預測，國內傳感器下游主要應用占比圖表22：納芯微傳感器產品18資料：賽迪，研究院，共研產業(yè)研究院，深圳市電子商會，搜狐網，華福證券研究所資料：納芯微2022年報，華福證券研究所3.1傳感器——實現(xiàn)自動檢測和控制的“主角”?三類傳感器多管齊下，強產品力滿足多場景需求?磁傳感器主要基于霍爾效應原理和磁阻效應，可實現(xiàn)高精度的針對聚磁環(huán)的大量程電流的檢測，廣泛應用于電動汽車電驅動系統(tǒng)、工業(yè)電機控制、光伏逆變器以及消費電子等領域中的大電流檢測。???據觀研報告網數據，2021年全球磁傳感器芯片規(guī)模已超過26億美元，預計2027年這一規(guī)模將達45億美元，CAGR（2021-2027）為9.61%。2021年全球磁傳感器各應用領域中，汽車電子市場規(guī)模最大，達16億美元。磁傳感器海外廠家主要有Allegro,

Honeywell以及Melexis等，國內磁傳感器廠家主要有圣邦微、成都芯進電子、燦瑞科技、上海矽睿科技以及納芯微等。溫濕度傳感器具有精度高、功耗低等優(yōu)點。主要基于晶體管PN結的溫度效應并集成高精度信號調理電路，感知溫度并轉換成模擬信號，對智能硬件進行溫度的檢測和控制。在智能家居、食飲、醫(yī)療、汽車電子和工控等領域應用廣泛。2022年，公司推出了一款單片集成數字輸出溫濕度傳感器，已經和某海外頭部設備測試設備廠家進行深度合作，為后續(xù)溫濕度傳感器新品開發(fā)和技術提升奠定基礎。據恒州博智數據，至2025年，中國溫度傳感器市場規(guī)模將達1021.7億元。溫濕度傳感器海外廠家主要有瑞士盛思銳、日本瑞薩、森薩塔、美國霍尼韋爾、德國博世和大陸等，國內主要廠家有中科銀河芯、廣州奧松電子、申矽凌微和納芯微等。圖表23：全球磁傳感器市場規(guī)模圖表24：2021年全球磁傳感器下游各應用占比圖表25：2016-2025E年中國溫度傳感器市場規(guī)模及預測資料：，華福證券研究所資料：，華福證券研究所資料：恒州博智，華福證券研究所193.1傳感器——實現(xiàn)自動檢測和控制的“主角”?三類傳感器多管齊下，強產品力滿足多場景需求?MEMS壓力傳感器，主要基于MEMS工藝，可實現(xiàn)寬溫度范圍下，微低壓壓力的精準檢測，廣泛應用于汽車電子、工控、醫(yī)療、白電等領域。其中網絡與通信、汽車電子兩個行業(yè)應用位居第一、二大應用，市場規(guī)模占比分別達31%和29%。汽車電子：MEMS壓力傳感器在汽車制動系統(tǒng)、變速箱、曲軸箱通風系統(tǒng)、尾氣壓差和燃油汽車發(fā)動機氣缸等零部件上均有應用。如對發(fā)動機氣缸的負壓、吸氣壓、升壓比和油壓等進行檢測，能在高溫環(huán)境下，對氣缸壓力進行高精度測量；另外，汽車胎壓的檢測也是由MEMS壓力傳感器來完成，對輪胎狀態(tài)進行實時監(jiān)控以保證行車安全。???受下游行業(yè)需求影響，據數據，2020年全球MEMS傳感器市場規(guī)模預計達149億美元，預計到2026年將達到269億美元，年復合增長率為10.34%。從全球MEMS傳感器市場規(guī)模占比看，MEMS壓力傳感器排名第二，達14.3%，僅次于射頻MEMS傳感器器件，緊隨其后的則是MEMS麥克風、加速度計和陀螺儀等傳感器產品。目前，國內MEMS傳感器主要依賴進口，涉及海外廠家有博通、博世、STM和TI等。國內MEMS傳感器廠家已經在多個產品領域取得突破，如MEMS麥克風領域取得卓有成就的歌爾股份、瑞聲科技等；在MEMS壓力傳感器領域有美泰科技、士蘭微和納芯微等。車規(guī)級MEMS壓力傳感器企業(yè)在國內較為稀缺，納芯微在此類產品上相對頗具優(yōu)勢。圖表26：2019年中國MEMS傳感器下游各應用占比圖表27：2020-2023E中國MEMS行業(yè)（含傳感器）市場規(guī)模圖表28：全球MEMS傳感器產品結構資料：行行查研究中心，華福證券研究所資料：，華福證券研究所資料：，華福證券研究所203.2信號鏈——聯(lián)系模擬與數字世界的橋梁?兩大拳頭產品——信號調理和隔離器，市場地位舉足輕重?公司信號鏈產品主要包括傳感器信號調理ASIC芯片、隔離器系列、接口類、工業(yè)與汽車ASSP、通用信號鏈等。據公司年報：2022年，信號鏈產品營收達10.46億元，占比公司總營收約62.6%，同比增長60.95%，累計銷量11.41億顆。???傳感器信號調理ASIC芯片：其基于CMOS工藝，專用于采樣和處理傳感器敏感元件的輸出信號。該信號通常會存在非線性、且相對微弱等問題，可實現(xiàn)該信號的放大、模數轉換、校準、溫度補償及調整等功能。2020年信號鏈調理ASIC芯片國內市占率已達18.74%。公司信號鏈調理AISC產品品類眾多，涵蓋壓力傳感器、硅麥克風、加速度計、電流傳感器、紅外傳感和磁傳感器等?？杀粡V泛應用于汽車電子、工控、智能家居和消費電子等領域。信號調理ASIC芯片作為傳感器重要的執(zhí)行后端，通常和傳感器搭配使用。故其需求也同樣隨著傳感器的需求增長而逐年增長。汽車電子和以手機為代表的消費電子的迅速發(fā)展亦帶動了MEMS傳感器的需求快速提升。據博世統(tǒng)計數據，MEMS傳感器單車用量將超50顆，如壓力傳感器、加速度計、陀螺儀等，汽車智能電動化催生更多MEMS傳感器上車，也有望帶動信號調理ASIC芯片的需求增長。圖表29：傳感器信號調理ASIC芯片工作原理圖表30：MEMS傳感器和ASIC芯片圖表31：不同溫度下輸出信號經調理前后對比資料：納芯微招股書，華福證券研究所資料：納芯微招股書，華福證券研究所資料：納芯微招股書，華福證券研究所213.2信號鏈——聯(lián)系真實世界與數字世界的橋梁?兩大拳頭產品——信號調理和隔離器，市場地位舉足輕重?隔離器：其作用是將電路輸入和輸出兩端進行電氣隔離，通過去除高低壓電路間的接地環(huán)路，阻斷共模和浪涌等現(xiàn)象發(fā)生，以實現(xiàn)對電路、設備和人員的安全保護。????目前公司隔離器系列產品品類完善，包括標準數字隔離、隔離接口、隔離電源、隔離采樣和隔離驅動等。其性能指標及核心技術均已達到國際先進水平，已經廣泛應用于汽車電子、工控和通信（服務器）等領域，與各行業(yè)頭部客戶均有密切合作。更值得一提的是：公司隔離器各品類均有型號通過車規(guī)AEC-Q100認證，可以滿足國內外不同車廠和Tier1應用需求。據Markets

and

Markets數據，2022年，全球數字隔離芯片市場規(guī)模約18億美元，預計到2027年，將達27億美元，2022-2027年CAGR為8.45%。汽車和工業(yè)是數字隔離芯片應用的兩大市場，預計到2026年，這兩大應用需求占比分別為28.80%和16.79%。此外，光伏、物聯(lián)網、5G基站、AI服務器均為數字隔離器幾大重要的應用領域。從數字隔離器全球競爭格局看，歐美日廠家依然占市場主導地位。據Markets

and

Markets數據，2020年，TI、Silicon

Labs、ADI、博通以及英飛凌等頭部廠家占據全球數字隔離器市場份額超40%以上。2020年，納芯微的數字隔離芯片產品出貨量達3586.71萬顆，市占率已經占全球市場的5.12%。公司在接口芯片（CAN/Lin/I2C等）以及通用信號鏈如運算放大器、電壓基準、數據轉換器等產品布局齊全，同樣被廣泛應用。圖表32：數字隔離器工作原理圖表33：三種隔離技術對比圖表34：2020-2026全球數字隔離芯片下游應用占比資料：納芯微招股書，華福證券研究所資料：納芯微招股書，華福證券研究所資料：MarketsandMarkets，華經產業(yè)研究院，華福證券研究所3.3電源管理——智能硬件的“供血”器官???邏輯信號控制之“源動力”，驅動業(yè)務增長之“新引擎”電源管理芯片通常在智能硬件系統(tǒng)中起著對電能的變換、分配、檢測等電能管理相關作用，是智能硬件系統(tǒng)的“供血”器官。據公司年報：2022年，電源管理產品營收達5.1億元，同比增長196.67%，占公司總營收約30.52%，累計銷量2.36億顆，電源管理產品與信號鏈產品已經成為公司業(yè)務的雙引擎。?公司電源管理產品主要包括：1）柵極驅動：驅動功率器件，放大MCU電壓或電流信號，以控制功率器件的開與關；2）電機驅動：控制MCU輸出的邏輯信號，開通或者切換驅動再輸出，以實現(xiàn)電機按需工作；3）LED驅動：給LED穩(wěn)定恒流供電，以達到LED預期的亮度要求，具有支持診斷保護，恒流精度高和低功耗等特點

；4）供電電源：包括LDO、電壓監(jiān)控等，可給待機系統(tǒng)中的MCU或其他休眠器件供電，可實現(xiàn)硬件平臺低功耗運行；5）功率路徑保護：電子保險絲等，用于驅動阻容感類負載，并具有診斷保護功能。汽車電子：上述多款電源產品，可廣泛用于車身電子域控、車燈、熱管理、整車域控、PDU、BMS等車載控制器中，如電機控制、車燈照明LED驅動、智能低邊開關、高壓LDO產品以及電子保險絲等。??電源管理產品是最常見的模擬芯片之一，市場格局如同模擬芯片大類，海外廠家主要有TI、ADI、英飛凌等，近年來，國內廠家奮起直追，在中低端電源管理產品中已經取得長足的進步。其中，具有代表性的廠家有圣邦威、思瑞浦、杰華特、南芯和納芯微等。圖表35：全球電源管理芯片市場規(guī)模（億美元）圖表36：中國電源管理芯片市場規(guī)模（億美元）圖表37：2022年部分模擬芯片廠家電源管理營收及增長資料：前瞻產業(yè)研究院，華福證券研究所資料：Frost

&Sullivan，財經網，華福證券研究所資料：iFind，華福證券研究所233.4高性能產品超前布局，打造國產模擬絕美生態(tài)?超前布局中高端、高價值產品，占據長期發(fā)展制高點?國內模擬芯片廠家雖很多，但多數主要聚焦消費電子和工業(yè)領域，僅有為數不多的廠家涉足汽車電子應用。目前這些廠家中已量產產品主要偏中低端，如放大器、BUCK、Boost、LDO、DCDC等通用信號鏈產品居多。而對于單價較高的中高端模擬芯片，由于技術門檻高，專業(yè)研發(fā)人員稀缺、缺乏成熟供應鏈支持、大資金投入以及客戶認證等問題，以致當前相對空白。?公司經過多年沉淀，在核心技術人才建設、IP積累、供應鏈管理、客戶拓展等多方面具備競爭優(yōu)勢；在知識產權保護機制、客戶認證與車規(guī)產品認證等領域構建了認證壁壘；在供應鏈與資金實力等方面建立起了準入壁壘。這為公司超前布局中高端、高價值產品奠定了基礎，以傳感器為例，有耐高壓磁開關、電流傳感器、測量方向盤轉角角度的角度傳感器、用于安全氣囊的壓力傳感器以及輪速傳感器等產品；在信號鏈產品領域，有CAN、LIN、集成了MCU和馬達驅動的專用SoC芯片等產品；在電源管理產品方面，有在車身域控和整車控制器中大量使用的e-fuse、高邊與低邊驅動、車規(guī)級線性多通道LED驅動等產品。同時，公司將通過戰(zhàn)略投資或與頭部終端客戶共同定義產品實現(xiàn)聯(lián)合開發(fā)等。以上產品布局既能提升公司產品價值量和毛利率，又構筑了堅實的競爭壁壘。?搭建全品類、多方向的產品生態(tài)，將使公司在汽車電子、泛能源等高壁壘市場獲得競爭優(yōu)勢。通過持續(xù)的技術創(chuàng)新和深度的客戶合作，將進一步強化公司在模擬芯片市場的龍頭地位。圖表38：部分中高端在研產品序號項目名稱進展擬達到目標技術水平國內領先具體應用前景車規(guī)級MEMS壓力傳感器敏感元件研發(fā)內燃機汽車動力系統(tǒng)及新能源汽車電池包熱失控管理等1持續(xù)開發(fā)研發(fā)滿足汽車進氣系統(tǒng)、尾氣系統(tǒng)、燃油系統(tǒng)的微差壓、差壓MEMS壓力敏感元件。國內領先耐負壓能力國際領先主要應用工業(yè)控制、電源、電力電表及新能源汽車領域等2非隔離驅動芯片研發(fā)持續(xù)開發(fā)符合AEC-Q100車規(guī)級高性能驅動芯片，分為600V高壓半橋驅動芯片、24V雙路低壓驅動芯片。主要應用于新能源車熱管理系統(tǒng)和車身管理系統(tǒng)等345高集成度專用

ASSP高精度信號鏈AFE持續(xù)開發(fā)持續(xù)開發(fā)持續(xù)開發(fā)符合AEC-Q100標準的車規(guī)級電機控制器，內置控制MCU+驅動半橋，支持BLDC，BDC，Stepper。量產高精度24bits-ADC，和基準芯片國內領先國內領先國內領先工業(yè)自動化等高可靠性MEMS壓力傳感器芯片研發(fā)小尺寸、小量程、低噪聲MEMS晶圓設計和MEMS芯片+傳感器信號調理ASIC芯片低應力集成封裝技術。主要應用于汽車和家電等汽車功能安全隔離驅動芯片開發(fā)符合汽車功能安全ISO26262ASIL-D認證及AEC-100標準的車規(guī)級智能隔離柵極驅動芯片,從設計，仿真，驗證，生產制造全流程符合汽車功能安全流程要求。國內領先CMTI指標國際領先6持續(xù)開發(fā)主要應用于新能源車電控等資料：2022年年報，華福證券研究所243.5眾多優(yōu)勢集于一身，產品市占闊步提升?九大優(yōu)勢助力公司行穩(wěn)致遠，三大競爭力尤為突出?公司歷經十年磨礪，初步形成九大優(yōu)勢：1）人才儲備；2）研發(fā)實力；3）產品力；4）汽車芯片先發(fā)優(yōu)勢；5）客戶資源；6）全球化布局；7）供應鏈；8）業(yè)務結構健康；9）定制服務+自建封測；?競爭力1：研發(fā)實力突出。公司擁有豐富的核心技術儲備，已形成一套完整的研發(fā)體系。公司以信號鏈產品技術為基礎，在傳感器、信號鏈、電源管理等三大產品領域累計擁有15項核心技術，技術能力比肩國際頭部廠家。公司擁有突出的非標產品設計能力，可根據客戶需求來定義定制化的設計、封裝和測試方法。??競爭力2：產品力強。公司產品齊全，從中低端消費級產品拓展到汽車電子和泛能源領域應用的高性能產品。其中傳感器、信號鏈ASIC和隔離器產品可實現(xiàn)消費級、工業(yè)級和車規(guī)級全覆蓋。可為客戶提供相對完整的解決方案，得到客戶普遍認可。競爭力3：汽車芯片先發(fā)優(yōu)勢。公司較早期便涉足車載領域，已具備完整的車芯設計、生產和供應鏈體系。多款產品實現(xiàn)國內首發(fā)，填補了國產空白。車芯品類豐富，均滿足AEC-Q車規(guī)標準認證，部分滿足功能安全ASIL-D要求，已進入國內外一線客戶供應體系。圖表39：納芯微九大優(yōu)勢??信號鏈調理ASIC新品和隔離器新品已經積累眾多優(yōu)質客戶資源；在汽車缺芯、汽車智能化和車芯國產化大背景下，已經和多家國際一線客戶建立戰(zhàn)略合作。?創(chuàng)始團隊、核心團隊來自國際大廠，在市場預判、產品定義、運營與銷售管理等多方面具備豐富經驗。??公司為核心頭部客戶提供芯片定制服務，可形成核心客戶圈，基于客戶需求，進一步提升產品力；?公司重點聚焦汽車電子和泛能源兩大核心賽道，消費電子業(yè)務占比較?。?022年，占比7.18%），受消費疲軟

影響較小。自建封測廠（納希微），壓力傳感器及定制化產品自行封測。保證產能需求、控制成本，降低產能波動對公司產品產量、供貨周期影響。?公司車規(guī)級芯片已在大量主流整車廠商、汽車一級供應商實現(xiàn)批量裝車；??國內首家通過VDE增強隔離認證的芯片公司；全部隔離芯片品類均有型號通過車規(guī)認證；?與海內外頭部代工廠形成戰(zhàn)略合作，有利于產品代工工藝的穩(wěn)定性以及產能保證，以確保供應鏈的安全和代工成本的穩(wěn)定。??2022年年末，已在日本、韓國和德國三地設立了分支機構；設立銷售辦公室，以便于向海外客戶提供優(yōu)質便捷的本地化服務。全球化為公司發(fā)展再添一翼。??多款車規(guī)新品全國首發(fā)，填補空白；重視IP和專利保護（至2022年，計82項專利），主要產品核心技術指標達或優(yōu)于國際競品水平；多年積累傳感器、信號鏈、電源與驅動四大領域，形成了15項核心技術。?三大產品體系清晰，高壁壘、高價值、高可靠性產品已為公司筑建產品護城河；其中，隔離器件等已充分受市場認可。資料：納芯微2022年公司年報，華福證券研究所25?

第一部分：十年耕耘模擬賽道，車載產品表現(xiàn)不俗?

第二部分：模擬芯片依賴進口，

時不我待目錄?

第三部分：三大產品厚積薄發(fā)，眾多優(yōu)勢日益漸顯?

第四部分：聚焦兩大應用領域，業(yè)務增長未來可期?

第五部分：盈利預測、估值、投資建議?

第六部分：風險提示264.1聚焦兩大應用領域，業(yè)務增長未來可期???產品縱深兩大應用領域之——汽車電子與泛能源從公司2022年收入占比看，汽車電子（23.13%，累計出貨1億顆）和泛能源（69.69%）將成為公司長期業(yè)務增長的兩大板塊。據汽車工業(yè)協(xié)會數據，2023年，中國汽車電子市場規(guī)模預計將達10973億元，同比增長12.16%。汽車電子市場規(guī)模的增長，受益于新能源汽車的快速發(fā)展。當前，中國新能源汽車銷量引領全球，2022年1-12月份，中國新能源汽車銷量達688.7萬輛，同比增加近1倍。在汽車智能化、電動化與動力電池高壓化等產業(yè)趨勢的助推下，模擬芯片有望加速在汽車電子領域滲透。作為一家深耕于汽車電子領域的模擬芯片設計和銷售公司，有望受益于當下正在發(fā)生的“汽車技術與能源變革”。公司上百款車規(guī)級芯片，主要產品有信號鏈、磁傳感器、角度傳感器、位置傳感器、壓力傳感器、數字隔離、接口芯片、LED驅動和電機驅動等。上述產品均已通過ACEQ認證，部分產品通過ISO26262體系認證，廣泛應用于三電、智駕、智能座艙、BMS、車身電子與照明等領域。??圖表41：納芯微產品在汽車上應用分布圖表40：中國新能源汽車銷量與中國汽車電子市場規(guī)模資料

：中國汽車工業(yè)協(xié)會，華福證券研究所研究院，潮新聞，深圳電子商會，資料：電子發(fā)燒友網，華福證券研究所4.1聚焦兩大應用領域，業(yè)務增長未來可期?汽車智能化、電動化帶來模擬芯片單車用量和價值同步提升?汽車智能化、電動化趨勢早已成業(yè)界共識，汽車電子已經成為模擬芯片第二大下游應用領域。據英飛凌數據：單車模擬芯片價值量約150美元。據中國電動汽車百人論壇數據：至2027年，單車模擬芯片價值量有望超過300美元，CAGR超10%。公司在汽車電子應用方面，持續(xù)多年耕耘，在開發(fā)流程、質量管理體系、供應鏈管理等方面均積累了豐富經驗。公司幾近所有產品品類均有車規(guī)型號布局，廣泛應用于汽車智能座艙、自動駕駛、熱管理、電動汽車三電和BMS、車身控制器、汽車照明以及燃油車或混動車的動力總成等。2022年，汽車電子業(yè)務總營收占比已經從上一年度的9.99%提升至23.13%。目前公司已量產產品，單車價值量已超過400元，預計到2025年，隨著公司多款新品相繼上市，單車價值量有望突破2000元。公司汽車電子業(yè)務營收將有望進一步提升。缺芯過后，技術能力、產品力、成本以及本地化服務能力等成為客戶關注的核心要素???公司車規(guī)級芯片已在比亞迪、東風汽車、五菱汽車、長城汽車、上汽大眾、上汽大通、一汽集團、聯(lián)合汽車電子、寧德時代、森薩塔云內動力等客戶端實現(xiàn)規(guī)模量產。公司憑借過硬的技術實力、豐富且可靠的產品力、規(guī)模效應和成本管理帶來的價格優(yōu)勢和“以客戶為中心”的本地化服務能力在汽車客戶拓展上有望捷報頻傳。圖表42：燃油車與各類電動汽車芯片價值分解圖表43：部分核心汽車客戶資料：英飛凌，搜狐，芝能汽車，華福證券研究所資料：納芯微招股書，華福證券研究所284.1聚焦兩大應用領域，業(yè)務增長未來可期?產品縱深兩大應用領域——汽車電子與泛能源???泛能源主要包括光伏、儲能、工業(yè)控制、電力電子、數字電源和白電等領域，具體應用包括充電樁、光伏逆變器、工業(yè)現(xiàn)場儀表、PLC/DCS控制器、伺服變頻馬達驅動和工業(yè)機器人、數字電源（包括通信電源、服務器電源和二次電源等），產品涉及磁傳感器、壓力傳感器、數字隔離器、隔離采樣、通用接口、電機驅動、供電電源和功率路徑保護等。充電樁：受益于新能源汽車快速增長，與之配套的充電樁市場亦呈現(xiàn)快速發(fā)展態(tài)勢。據億渡數據預測，至2026年，中國充電設施市場規(guī)模將達2870.2億元，2021-2026年CAGR達37.83%。充電機是充電樁的最核心部件，其中集成了多款模擬芯片，如隔離驅動、隔離運放、馬達驅動以及數字隔離等。光伏逆變器：據GMI數據預測，2028年全球光伏逆變器市場規(guī)模達277.76億美元。在光伏逆變器的應用方面，公司可提供的產品解決方案主要包括隔離類IC和其他模擬IC。隔離類IC包括驅動、采樣、數字隔離器和隔離接口，如一臺光伏逆變器通常平均需要25顆隔離芯片；其他模擬IC包括運放、電源（反激/DC-DC/LDO）、緩沖器等。圖表44：納芯微產品在充電樁（7Kw壁掛式直流）上應用圖表45：納芯微產品在光伏逆變器上應用資料：豐寶電子微信公共號，華福證券研究所資料：納芯微，同花順財經，華福證券研究所?

第一部分：十年耕耘模擬賽道，車載產品表現(xiàn)不俗?

第二部分：模擬芯片依賴進口，

時不我待目錄?

第三部分：三大產品厚積薄發(fā)，眾多優(yōu)勢日益漸顯?

第四部分：聚焦兩大應用領域，業(yè)務增長未來可期?

第五部分：盈利預測、估值、投資建議?

第六部分：風險提示30盈利預測??信號鏈類產品：信號鏈產品為公司第一大類產品，隔離器類和信號調理ASIC芯片種類多且齊全，且市場份額處國際領先。但由于海外廠家產能恢復，隔離器類產品競爭格局變化，毛利率同比受一定影響。故假設2023-2025年，信號鏈產品營收增速為-36.18%、26.43%、21.05%，毛利率分別為41.91%、42.54%、44.36%。電源管理類產品：公司電源管理類產品包括電機驅動、柵極驅動、車規(guī)級低邊開關、LED驅動、LDO、DCDC等。在該類產品領域，公司厚積薄發(fā)，近年來營收保持高速增長。特別是車規(guī)級LED驅動、柵極驅動以及電機驅動產品，在客戶端放量較快。而普通LDO、DCDC等產品競爭格局發(fā)生變化。故假設2023-2025年，電源管理產品營收增速分別為-7.39%、47.97%、41.38%，毛利率分別為34.37%、35.75%、37.74%。??傳感器類產品：公司傳感器類產品包括磁傳感器、壓力傳感器和溫濕度傳感器。公司近期推出多款磁傳感器、車規(guī)級MEMS壓力傳感器以及多款溫濕度傳感器。特別是用于汽車三電領域的磁傳感器、磁電流傳感器已經在客戶端實現(xiàn)規(guī)模量產，未來有望保持較快增長。故假設2023-2025年，傳感器產品營收增速分別為49.22%、92.09%、86.43%，毛利率分別為54.96%、55.43%、56.35%；研發(fā)費用率：2022年公司研發(fā)費用率同比2021年增長較快，達24.2%。這是由于公司新品擴充數量較多且擴品速度較快，特別是車規(guī)級芯片投入較大，上游原材料價格上漲，研發(fā)和產品測試成本高，且人員招聘力度較大，以社招為主。2023H1研發(fā)費用占公司營收達46.23%，金額達3.35億元，同比增長33.02%。在此，預測公司2023全年研發(fā)費用率為44%。隨著公司營收持續(xù)增長，預測公司2024年和2025年研發(fā)費用率有望在2023年基礎上下調至29%，21%。?綜上：預測公司2023-2025年營收分別為13.09/18.65/26.07億元，2023-2025年CAGR為16%;

2023-2025年歸母凈利潤為-3.09/0.48/3.06億元，2023-2025年CAGR為6.83%;

2023-2025對應PE為-63.4/406.6/63.8倍。31盈利預測圖表46：業(yè)務拆分預測收入結構（單位：百萬元）201992.102020241.992021862.0920221,670.3993.76%835.042023E1309.09-21.63%774.102024E1864.6242.44%1077.4739.19%42.21%2025E2606.6239.79%1444.3534.05%44.59%營業(yè)總收入YoY128.98%38.36162.73%110.53256.26%400.87營業(yè)總成本YoY120.33%58.35%188.14%54.32%262.68%53.50%108.31%50.01%-7.30%40.87%毛利率營業(yè)成本/收入41.65%45.68%46.50%49.99%59.13%57.79%55.41%分業(yè)務拆分：信號鏈收入649.691045.6762.60%667.36843.761021.4139.19%業(yè)務收入比例60.11%50.98%45.25%電源管理傳感器收入171.8336.753.83509.76472.07698.52987.60業(yè)務收入比例30.52%36.06%37.46%37.89%收入111.116.65%165.80318.48593.75業(yè)務收入比例12.67%17.08%22.78%其他業(yè)務收入3.853.863.863.86業(yè)務收入比例0.23%0.29%0.21%0.15%資料：Wind，華福證券研究所32估值與投資建議?估值：公司主營業(yè)務主要系模擬芯片，在此，將同處國內模擬芯片賽道，發(fā)展相對靠前的“杰華特、思瑞浦、南芯科技、卓勝微和圣邦股份（排名不分先后）”作為可比公司?？紤]到公司短期凈利潤受股權激勵費影響較大，我們采用

PS

估值，參考可比公司2024年平均PS為10.96，且考慮到公司多款產品處于國際領先、國內龍頭地位，車規(guī)芯片有望迎來增長提速，且公司在該領域具備較強的先發(fā)優(yōu)勢。在此，給予公司2024年12倍PS，對應市值約223.8億，對應股價156.99元。?投資建議：首次覆蓋，給予“持有”評級。圖表47：可比公司PS數據營收預測（百萬元）PS（倍）收盤價（元）當前市值（億元）公司代碼公司名稱（2023/11/22）

（2023/11/22）2023E2024E2025E2765.172,403.402023E8.952024E6.722025E5.15688141.SH688536.SH688484.SH杰華特思瑞浦31.85165.0343.15142.3218.3182.81589.672118.001,515.271,723.904,386.781,909.712,269.395,478.0614.4110.6011.438.069.08南芯科技2,897.006,718.786.31300782.SZ300661.SZ卓勝微135.7686.30724.7403.416.5215.3513.2310.799.83圣邦股份2,627.222,627.224,104.5615.3510.96均值13.1714.948.237.50688052.SH納芯微137.24195.613091865260710.49資料：iFind，PS

為平均值，納芯微營收源于本報告預測數據，華福證券研究所33?

第一部分：十年耕耘模擬賽道，車載產品表現(xiàn)不俗?

第二部分：模擬芯片依賴進口，

時不我待目錄?

第三部分：三大產品厚積薄發(fā)，眾多