固收：哪些區(qū)域仍在新增債券

正文目錄城投發(fā)債資金用途幾何？ 4債券：2024年Q1借新還舊債占比84% 4主體：854家主體僅發(fā)行過借新還舊債 6分券種：協(xié)會(huì)債與公司債借新還舊比重雙雙提升 7分評(píng)級(jí)：超九成AA主體發(fā)債僅用于借新還舊 8哪些區(qū)域仍在新增債券規(guī)模？ 9分評(píng)級(jí)：AA主體新增比例連續(xù)3個(gè)月低于10% 10分區(qū)域：重點(diǎn)省份新增規(guī)模占比21% 10風(fēng)險(xiǎn)提示 圖表目錄圖表1城投債募集資金用途出現(xiàn)次數(shù)分布（單位：次） 4圖表2城投債募集資金用途分布：債券最寬松用途（單位：%） 5圖表3城投債募集資金用途月度分布：債券最寬松用途（單位：%） 5圖表4城投債募集資金用途分布：債券最寬松用途：分券種（單位：%） 6圖表5主體融資環(huán)境觀測結(jié)構(gòu)（單位：%） 7圖表6主體融資環(huán)境觀測結(jié)構(gòu)：分券種（單位：%） 8圖表7主體融資環(huán)境觀測結(jié)構(gòu)：分評(píng)級(jí)（單位：%） 9圖表8城投債券新增規(guī)模及比重（單位：億元，%） 9圖表9城投債券新增規(guī)模比重：分主體評(píng)級(jí)（單位：%） 10圖表10城投債券新增規(guī)模比重：分所在省份（單位：億元，%） 1 城投發(fā)債資金用途幾何？2024331PPN，以及資金用途相定的企業(yè)債等品種后，2020年至今累計(jì)納入統(tǒng)計(jì)HA口徑城投債券28363只。通過對(duì)上述用途進(jìn)行梳理，我們將常見用途大致分為以下四類：最嚴(yán)格：本品種借新還舊（銀行間債券體現(xiàn)為償還債務(wù)融資工具，后者特指銀行間債券，公司債借新還舊資金用途體現(xiàn)為償還公司債券；償還本品種利息暫按照借新還舊統(tǒng)計(jì)）較嚴(yán)格：償還有息債務(wù)（償還本品種債券以外的其他有息債務(wù)，含其他品種信用債以及金融機(jī)構(gòu)貸款等）較寬松：經(jīng)營性項(xiàng)目建設(shè)（包含但不限于項(xiàng)目建設(shè)、向子公司增資擴(kuò)股等）最寬松：補(bǔ)充流動(dòng)資金（）2024Q1以來借新還舊用途占比超八成。具體來看，自2024年一季度，樣本券中用191680%2024286.3%315次，而用于項(xiàng)目建設(shè)或補(bǔ)充流動(dòng)資金的2372次。圖表1城投債募集資金用途出現(xiàn)次數(shù)分布（單位：次）本品種借新還舊 償還有息債務(wù) 經(jīng)營性項(xiàng)目建設(shè) 補(bǔ)充流動(dòng)資金1111201111208522077558326793748328342801533892028資料來源：，債券：2024Q184%由于部分債券兼有多種用途，為真實(shí)反映融資環(huán)境，我們以某債券所包含的最寬松用途作為該債券的觀測用途，以剔除多用途債券的影響。具體來看，2024年Q1，觀測14721%3%2023年（全年水平，下同）分別為降低1個(gè)百分點(diǎn)以及持平；用于本品種借新還舊的債券累計(jì)182284%202317個(gè)百分點(diǎn)；用于償還有息債務(wù)的債券累計(jì)253只，占比12%，較2023年下行約16個(gè)百分點(diǎn)。圖表2城投債募集資金用途分布：債券最寬松用途（單位：%）

本品種借新還舊 償還有息債務(wù) 項(xiàng)目建設(shè)或補(bǔ)充流動(dòng)資金5%5%5%17%4%12%32%32%28%45%42%84%62%67%38%25%2020年 2021年 2022年 2023年 2024年資料來源：，分月份來看，3月借新還舊債比重有所回落。具體來看，35.1%2.8pct，同比基本持平，僅用于借82.4%4.3個(gè)百分點(diǎn)，雖呈現(xiàn)邊際回落態(tài)勢，但整體仍處于歷史高位。圖表3城投債募集資金用途月度分布：債券最寬松用途（單位：%）本品種借新還舊 償還有息債務(wù) 經(jīng)營性項(xiàng)目建設(shè) 補(bǔ)充流動(dòng)資金100%95%90%85%80%75%70%65%60%55%50%資料來源：，分券種來看，2020年至今，各券種發(fā)債資金用途用于本品種借新還舊的債券比重整體上升，其中公司債募資用途收緊最為明顯。具體來看，2024年Q1樣本券合計(jì)2161只，其中協(xié)會(huì)債累計(jì)1366只，公司債累計(jì)795只：協(xié)會(huì)債：83%12pct18814%；可用于項(xiàng)目473%20231pct。公司債：69187%25pct658%395%20233pct。圖表4城投債募集資金用途分布：債券最寬松用途：分券種（單位：%）本品種借新還舊 償還有息債務(wù) 項(xiàng)目建設(shè)或補(bǔ)充流動(dòng)資金2020年2020年2021年2022年2023年2024年2020年2021年2022年2023年2024年公司債 協(xié)會(huì)債資料來源：，主體：854家主體僅發(fā)行過借新還舊債通過對(duì)債券募集資金用途的梳理，我們可以近似觀測城投主體當(dāng)前的融資環(huán)境。具體來看，2024Q11034854家（83%）主體35pct；126家（12%）主體29pct；54家（5%）主體發(fā)行過用于7pct。圖表5主體融資環(huán)境觀測結(jié)構(gòu)（單位：%）2024年 2023年 2022年 2021年 2020年83%57%83%57%48%50%46%42% 41%36%38%11%12%12%12%7%5%80%70%60%50%40%30%20%10%0%借新還舊比重

償還有息比重

建設(shè)/補(bǔ)流比重資料來源：，需注意，采用此方式觀測出的主體融資環(huán)境僅為實(shí)際情況的下限。例如，某主體實(shí)際融資環(huán)境較好，但在觀測期內(nèi)只發(fā)行過借新還舊債，導(dǎo)致該主體會(huì)被統(tǒng)計(jì)在“僅用于借新還舊”分組中，因而通過該方式觀測的結(jié)果僅表示該主體實(shí)際融資環(huán)境的下限。此外，企業(yè)債券的發(fā)行要求也決定了其在絕大部分情況均需對(duì)應(yīng)到具體項(xiàng)目。整體來看，被納入到“可用于項(xiàng)目建設(shè)或補(bǔ)流”分組中的主體，其實(shí)際融資環(huán)境較好的確定性相對(duì)較高。分券種：協(xié)會(huì)債與公司債借新還舊比重雙雙提升分券種來看，2024Q1各券種發(fā)行主體中，僅發(fā)行過借新還舊債的主體比重均明顯增加，其中公司債募集資金用途收緊相對(duì)更加明顯。具體來看，2024Q11034602家主體發(fā)行過公司債，625家主體發(fā)行過協(xié)會(huì)債。從各券種發(fā)行主體融資環(huán)境觀測結(jié)構(gòu)來看：公司債：519家公司債發(fā)行主體僅發(fā)行過借新還舊公司債，占比約為86%202334pct；31家主體發(fā)債資金可用于項(xiàng)目建設(shè)或補(bǔ)充流動(dòng)資金，占5%20236pct。82%，比202323pct；23家主體發(fā)債資金可用于項(xiàng)目建設(shè)或補(bǔ)充流動(dòng)資金，占4%20232pct。圖表6主體融資環(huán)境觀測結(jié)構(gòu)：分券種（單位：%）僅用于借新還舊 可用于償還有息債務(wù) 可用于項(xiàng)目建設(shè)或補(bǔ)流2024年2024年2023年2022年2021年2020年2024年2023年2022年2021年2020年公司債 協(xié)會(huì)債資料來源：，AA主體發(fā)債僅用于借新還舊分主體評(píng)級(jí)來看，各評(píng)級(jí)主體募集資金用途結(jié)構(gòu)均出現(xiàn)收緊趨勢，其中弱資質(zhì)主體收緊幅度更加明顯。具體而言，04家樣本城投中，AA主體6家（1%，A+主體72家（%，AA主體59家（5%，其他評(píng)級(jí)及無評(píng)級(jí)主體1家（%從各評(píng)級(jí)主體融資環(huán)境觀測結(jié)果來看，103AAA主體僅發(fā)行過用于借新還舊的債券，所占比重約為53%，顯著低于AA+主體（409家，87%）與AA主體（336家，%；9家AA主體發(fā)債資金可用于償還有息債務(wù)，占比約為30%，高于A主體（6家，1%）以及AA主體（20家，%；34家AA主體發(fā)債資金可用于項(xiàng)目建設(shè)17%AA+主體（17家，4%）AA主體（3家，%從結(jié)構(gòu)變動(dòng)情況來看，AAA主體中，僅發(fā)行過借新還舊債的主體占比較2023幅提升約4ct，漲幅低于A+主體（ct）而略高于AA主體（32ct；可用于償還有息債務(wù)的主體比重降低約22pct，AA+主體環(huán)比減少37pctAA主體則環(huán)比減少27pct；發(fā)行過用于項(xiàng)目建設(shè)與補(bǔ)充流動(dòng)資金的AAA202313pct，AA+AA8pct4pct。圖表7主體融資環(huán)境觀測結(jié)構(gòu)：分評(píng)級(jí)（單位：%）僅用于借新還舊 可用于償還有息債務(wù) 可用于項(xiàng)目建設(shè)或補(bǔ)流202420232022202120202024202320222021202020242023202220212020AAA AA+ AA202420232022202120202024202320222021202020242023202220212020AAA AA+ AA資料來源：，哪些區(qū)域仍在新增債券規(guī)模？整體來看，202310月以來，在化債政策的作用下，城投債資金用途發(fā)生較大幅度變化，借新還舊比重較此前明顯抬升。具體來看，除卻本品種債券本金的借新還舊以36%20%，3月則有邊際回升。圖表8城投債券新增規(guī)模及比重（單位：億元，%）借新還舊規(guī)模 新增規(guī)模 新增比例20%23%20%23%28%29%27%28%31%28%25%36%34%35%37%36%34%7,0006,0005,0004,000

50%40%30%20%3,0002,000

10%0%1,000 -10%0 -20%資料來源：，。注：①不含私募債券；②對(duì)于用途無法明確劃分的，按照文字提及的用途進(jìn)行等比例劃分。分評(píng)級(jí)：AA310%分主體評(píng)級(jí)來看，各評(píng)級(jí)間分化較為明顯。具體來看，AAA3個(gè)月出現(xiàn)下跌，230%，340%附近；AA+與AA主體則持續(xù)走低，202415%10%附近的低位區(qū)間，其AA310%，當(dāng)前新增融資的難度顯著較高。圖表9城投債券新增規(guī)模比重：分主體評(píng)級(jí)（單位：%）AAA AA+ AA50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%資料來源：，21%分區(qū)域來看，2024Q1重點(diǎn)省份新增規(guī)模占比21%，非重點(diǎn)省份占比25%。具體來看，在全國31個(gè)省級(jí)行政區(qū)中，12重點(diǎn)省份累計(jì)新增規(guī)模400億元，累計(jì)發(fā)行規(guī)模187721%22609037億25%。省份方面，我們重點(diǎn)關(guān)注樣本債券規(guī)模在100億元以上的省份，以消除小樣本偏差，結(jié)果顯示，江蘇與廣東兩地新增債券規(guī)模均超過300億元，位列前二，四川與山東均超過200億元，位列三至四位，超過百億的省份還包括廣西、河南、湖南與江西。從新增比重來看，廣西新增比重錄得69%位列第一，主要原因在于省級(jí)與南寧市級(jí)主體發(fā)行比54%47%，天津市新增比重相對(duì)較4%3家主體存在新增規(guī)模的發(fā)行，其他主體全部為本金的借新還舊。圖表10城投債券新增規(guī)模比重：分所在省份（單位：億元，%）借新還舊規(guī)模 新增規(guī)模 新增比例54%47%54%47%29%29%28%24%26%23%25%18%18%18%15%14%4%12%13%40%38%35%69%3,500 70%