美國一季度GDP點評：經(jīng)濟增長放緩、通脹反彈

美國一季度GDP點評：經(jīng)濟增長放緩、通脹反彈沈夏宜分析師 楊見一研究助理Email:shenxiayi@ Email:yangjianyi@證書:S1320523020004核心觀點：美國一季度實際GDP環(huán)比折年率1.6%，不及預期。從分項上看，消費仍為最大拉動項，環(huán)比貢獻1.68%。私人投資環(huán)比貢獻0.56%，凈出口-0.86%0.21%PCE（季比折年）反彈至3.4%1.7%。經(jīng)濟增長不及預期、通脹季度環(huán)比走高引發(fā)市場對美2024年美聯(lián)儲首次降息的預期已推后至9月，預計全年降息1次。個人消費方面，一季度美國消費韌性持續(xù)拉動經(jīng)濟增長。一季度個人消費環(huán)比折年2.5%，前值3.3%。從貢獻率來看，服務消費保持最高貢獻率（8%，非耐用品貢獻為零，耐用品消費負增長（-%。耐用品消費轉(zhuǎn)弱主要系一季度油價走高，汽車需求偏弱，一季度汽車零售環(huán)比僅增0.14%2.39%4月零售或?qū)⒈３忠患径仍鲩L水平，2024年美國消費韌性仍然值得關注。價格方面，一季度PCE環(huán)比折年3.4%，核心PCE3.7%，遠超預期。20241-3PCE0.3-0.4%的月環(huán)比增長，較202310-120-0.1%的環(huán)比增速有明顯反彈。其中，非核心方面，能格環(huán)比大幅回升是主要原因。投資方面，一季度降息預期下住宅投資回升；庫存方面累庫放緩。3.2%，較前值有所回升。在年初市場對美聯(lián)儲即6次的預期下，一季度住宅投資轉(zhuǎn)為投資的主要拉動13.9%2.8%。非住宅投資方面，設備投資持續(xù)回-0.35%，前值-0.47%。制造商庫存波動，而批發(fā)商、零售商庫存回升。結合數(shù)據(jù)來看，當前美國經(jīng)濟表現(xiàn)不滿足降息條件，但強勁勢頭或減弱。回顧一季度美國各項宏觀數(shù)據(jù)，可以看到CPI、PCE等通脹數(shù)據(jù)連續(xù)反彈，新增就業(yè)人數(shù)和失業(yè)率偏強反映就業(yè)市場穩(wěn)健，而GDP、制造業(yè)PMI等數(shù)據(jù)不及預期，指向美國經(jīng)濟已經(jīng)從旺盛逐步轉(zhuǎn)弱。如果物價不能如期回落，那么美國將面臨經(jīng)濟加速降溫的壓力。

相關報告3月財政數(shù)據(jù)解讀：中央支出繼續(xù)發(fā)力，地方支出節(jié)奏待提升2024.04.253CPI能源價格上行拉動通脹超預期2024.04.173月金融數(shù)據(jù)點評：社融增速接近底部區(qū)域，二季度有望邊際改善2024.04.15宏觀經(jīng)濟點評宏觀經(jīng)濟點評20240506日風險提示：美國經(jīng)濟韌性超預期；美聯(lián)儲貨幣政策緊縮超預期。目 錄TOC\o"1-2"\h\z\u美國2024年一季度實際GDP環(huán)比折年1.6% 4消費：服務消費持續(xù)支撐個人消費支出 4私人投資：降息預期下住宅投資回溫，庫存變化較上期放緩 6凈出口：內(nèi)需支撐下進口再走擴，凈出口為一季度主要拖累 7政府支出和投資：聯(lián)邦政府收緊財政政策 8美聯(lián)儲無意再加息，但降息前景暫不明，經(jīng)濟或承壓 9風險提示 9圖表目錄圖1 一季度美國GDP分項中消費為最大拉動項（%） 4圖2 美國一季度PCE價格指數(shù)環(huán)比大幅反彈（%） 4圖3 服務消費貢獻率走高，支撐一季度PCE（%） 5圖4 美國零售分項同比貢獻率拆分（%） 5圖5 領先指標紅皮書指數(shù)顯示美國消費仍有回升空間（%） 5圖6 美國一季度PCE價格指數(shù)分項同環(huán)比變化（%） 6圖7 美國私人投資分項貢獻率拆分（%） 6圖8 美國新屋、成屋銷售額同比及房貸利率（%） 7圖9 美國上中下游庫存水平同比（%） 7圖10 美國進出口分項貢獻率（%） 8圖一季度美債利率、美元指數(shù)回升（%） 8圖12 美國政府支出和投資分項拆分（%） 9美國2024年一季度實際GDP環(huán)比折年1.6%美國一季度實際GP環(huán)比折年率，不及預期（.5。1.68%0.21%。GDP增速不及預期主要受凈出口拖累，然而進口走高仍然指向美國內(nèi)需偏強。季比折年反彈至1.7%2024年美聯(lián)儲首次降息的預期已推后至9月，預計全年降息1次。圖1一季度美國GDP分項中消費為最大拉動項（%）個人消費 私人投資 凈出口 政府支出 GDP折年率1086420-2-4資料來源：iFinD，聯(lián)儲證券研究院圖2美國一季度PCE價格指數(shù)環(huán)比大幅反彈（%）10.0

美國:PCE物價指數(shù):季調(diào):當季環(huán)比:終值季% 美國:核心PCE物價指數(shù):季調(diào):當季環(huán)比:終值季%8.06.04.02.00.0-2.02014-062014-102014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-102024-02資料來源：FRED，聯(lián)儲證券研究院消費：服務消費持續(xù)支撐個人消費支出%%（%（%0.14%2.39%4月零售或?qū)⒈３忠患径仍鲩L水平，2024年美國消費韌性仍然值得關注。圖3服務消費貢獻率走高，支撐一季度PCE（%） 圖4美國零售分項同比貢獻率拆分（%）服務 服務 個人消費3322110-1-1

20%15%10%5%0%-5%

汽車及零部件 其他耐用品加油站 食品飲料餐飲服務 其他非耐用品 零售銷售額同比 零售環(huán)比-右軸

5%4%3%2%1%0%-1%-2%資料源：iFinD，聯(lián)證研院 資料源：iFinD，聯(lián)證研院圖5領先指標紅皮書指數(shù)顯示美國消費仍有回升空間（%）美國:零售和食品服務銷售額:零售:總計:同比 美國:紅皮書同店零售銷售指數(shù):當周同比50403020100-102018-012018-042018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-04資料來源：iFinD，聯(lián)儲證券研究院E價格指數(shù)環(huán)比折年率大幅反彈至。PCE3.7%3.4%2.0%PCE同比持續(xù)回落至%（前值%，核心E同比回落至%（前值%，市場對環(huán)比超預期反應較為強烈，普遍擔憂再次通脹乃至再次加息風險。PCE分項中，服務業(yè)價格為最大拉動項，能源價格走高也有一定貢獻。（ex能源住房價格環(huán)比大幅回升是主x能源住房E環(huán)比折年達%%2.08%CPI大幅反彈反映出美國通脹下行的依舊受阻，服務項通脹粘性疊加能源價格波動使美國通脹降低過程中出現(xiàn)較大幅度波動，也意味著美聯(lián)儲年內(nèi)降息的頻率及幅度可能“不盡人意”。圖6 美國一季度PCE價格指數(shù)分項同環(huán)比變化（%）項目商品0.1商品0.10.5-0.2耐用品非耐用品0.20.7服務0.4核心PCE

環(huán)比趨勢

環(huán)比(，SA)Mar.2024 Feb.2024 0.3 0.3 0.4

同比趨勢

同比(，NSA)Mar.2024 2.7食品能源資料來源：iFinD，聯(lián)儲證券研究院私人投資：降息預期下住宅投資回溫，庫存變化較上期放緩美國一季度私人投資環(huán)比折年3.2%，前值0.7%。GDP中的私人投資分項由5.3%3.5%，貢獻0.91%；私人存貨變化貢獻-0.35%，上一季度貢獻-0.47%。6次的預期2.8%投資方面，設備投資持續(xù)回溫，指向美國制造業(yè)投資或轉(zhuǎn)暖。其余非住宅建筑、知識產(chǎn)權投資較四季度有所回落。圖7美國私人投資分項貢獻率拆分（%）6建筑住宅建筑住宅設備器械存貨變化知識產(chǎn)權 43210-1-2-3-4資料來源：iFinD，聯(lián)儲證券研究院圖8美國新屋、成屋銷售額同比及房貸利率（%）0-10-20-30-40

美國:成屋銷售:季調(diào):折年數(shù):同比美國:新建住房銷售:季調(diào):折年數(shù):同比美國:30年期抵押貸款固定利率:中心移動平均值:月:平均值 876543212015-012015-052015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-01資料來源：iFinD，聯(lián)儲證券研究院GDP統(tǒng)計中，庫存變化為負指向庫存增量不及前值，增速放緩，而不是庫存水平回落。美國1-25-6%圖9美國上中下游庫存水平同比（%）美國:制造業(yè)庫存:季調(diào):同比 美國:零售商庫存:季調(diào):同比 美國:批發(fā)商庫存:季調(diào):同比302520151050-5-10-152000-012000-102000-012000-102001-072002-042003-012003-102004-072005-042006-012006-102007-072008-042009-012009-102010-072011-042012-012012-102013-072014-042015-012015-102016-072017-042018-012018-102019-072020-042021-012021-102022-072023-042024-01資料來源：iFinD，聯(lián)儲證券研究院凈出口：內(nèi)需支撐下進口再走擴，凈出口為一季度主要拖累2024年一季度美國進口增速大于出口，凈出口貢獻-0.86%。出口方面，一季度美0.9%5.1%，大幅下降。其中商品出口環(huán)比折年%%%%，GDP環(huán)比貢獻-0.96%（GDP扣除進口%6.2%GDP的計算中被扣旺盛。結合中美關系緩和，中國出口或迎來一定利好。圖10美國進出口分項貢獻率（%）出口:出口:商品出口:服務進口:商品進口:服務 凈出口3210-1-2-3-4資料來源：iFinD，聯(lián)儲證券研究院圖11一季度美債利率、美元指數(shù)回升（%）120

美元指數(shù)（1973-03=100） 美國國債收益率-右

6.00

100 3.00952.00901.0085802019-01-01 2020-01-01 2021-01-01 2022-01-01 2023-01-01 資料來源：iFinD，聯(lián)儲證券研究院

0.00政府支出和投資：聯(lián)邦政府收緊財政政策20244.6%拆分分項0.3%4.8%2023GDP報告中提到，2024年稅收下滑、2024年債務到期等因素可能限制2024年美國寬財政步伐，2024年7GDP的支撐。圖12美國政府支出和投資分項拆分（%）::國防州和地方政府:非國防 2110-1-1資料來源：iFinD，聯(lián)儲證券研究院美聯(lián)儲無意再加息，但降息前景暫不明，經(jīng)濟或承壓5月1日美聯(lián)儲維持聯(lián)邦基金利率不變，市場暫時無需擔憂再次加息。2%持謹慎態(tài)度，對通脹下降的速度缺乏信心。新聞發(fā)布會上，鮑威爾面對美國是否進入滯脹的提問，表示“當前美國經(jīng)濟增長仍然健康，沒有CPI、PCE等通脹數(shù)據(jù)連GDPPMI等數(shù)據(jù)不及預期，指向美國經(jīng)濟已經(jīng)從旺盛逐步轉(zhuǎn)弱。如果物價不能如期回落，那么美國將面臨經(jīng)濟加速降溫的壓力。風險提示美國經(jīng)濟韌性超預期；美聯(lián)儲貨幣政策緊縮超預期。免責聲明聯(lián)儲證券股份有限公司（）致的任何損失負任何責任。本公司力求報告內(nèi)容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議,本公司不就報告中的內(nèi)容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完解和使用本報告內(nèi)容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產(chǎn)品等各種金融服務。分析師聲明任何部分無論是在過去、現(xiàn)在及將來均不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯(lián)系。投資評級說明投資建議的評級標準評級說明6（或行業(yè)指數(shù)A股市300（針對協(xié)議轉(zhuǎn)讓標的（針對做市轉(zhuǎn)讓標的為基準；香港市場以恒生指數(shù)為基準。股票評級買入相對同期