上市并購(gòu)知識(shí)

上市并購(gòu)知識(shí)在進(jìn)行并購(gòu)時(shí)，人們常說，每家企業(yè)都有可能出售，只是出售價(jià)格有高低之分。即使在當(dāng)前中國(guó)的第一代企業(yè)家將企業(yè)視為珍寶的情況下，這句話仍然適用。交易價(jià)格是影響交易成敗的關(guān)鍵因素，貫穿整個(gè)交易過程。然而，交易價(jià)格并非一蹴而就，也不是通過各種復(fù)雜的估值模型計(jì)算出來的，而是由交易雙方通過多次博弈和討價(jià)還價(jià)逐步形成的。交易價(jià)格的形成也有其自身的規(guī)律和機(jī)制。交易價(jià)格以市場(chǎng)公允價(jià)格為基礎(chǔ)，同時(shí)受其他多種交易因素的影響而變化。在交易初期，賣方的心理預(yù)期最高，報(bào)價(jià)也最高，而買方的報(bào)價(jià)相對(duì)較低，造成價(jià)格差異較大。隨著交易的推進(jìn)，價(jià)格差異開始減小。進(jìn)行盡職調(diào)查后，價(jià)格差異進(jìn)一步縮小，然后縮小的速度逐漸減慢，直至在協(xié)議簽署階段價(jià)格差異消失，交易雙方達(dá)成一致。交易價(jià)格的形成可分為四個(gè)階段，即意向階段、調(diào)整階段、綜合考慮階段和成交階段。1.意向階段在交易的早期階段，價(jià)格差異最大，買賣雙方的博弈和擺姿態(tài)已經(jīng)開始。賣方傾向于提高報(bào)價(jià)，而買方則傾向于降低報(bào)價(jià)，以試探對(duì)方的心理預(yù)期。由于對(duì)企業(yè)的具體情況了解有限，估值只能通過可比公司法和可比交易法進(jìn)行大致測(cè)算。在此階段，保持友好和諧的交易氛圍比縮小交易雙方的差異更為重要。我曾參與過一個(gè)醫(yī)藥公司的并購(gòu)項(xiàng)目，交易初期，賣方報(bào)價(jià)為公司100%股權(quán)的價(jià)值為2.7億元，遠(yuǎn)高于我們估算的最高價(jià)格，但雙方仍然愉快地交談，交易氛圍非常融洽。隨著交易的進(jìn)行，賣方多次降低價(jià)格，最終達(dá)成的價(jià)格為9000萬元。2.調(diào)整階段通過對(duì)企業(yè)進(jìn)行盡職調(diào)查，詳細(xì)了解了企業(yè)的業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)和法律等情況，可以選擇符合企業(yè)特點(diǎn)的估值模型進(jìn)行價(jià)值測(cè)算，并根據(jù)新發(fā)現(xiàn)的問題不斷微調(diào)估值模型。在此階段，最常用的估值模型是DCF折現(xiàn)現(xiàn)金流模型。雖然該模型嚴(yán)謹(jǐn)，但也存在明顯缺陷，因此需要同時(shí)使用其他估值方法，以相互比較和驗(yàn)證各個(gè)模型得出的結(jié)果。經(jīng)過盡職調(diào)查，買方的收購(gòu)成本和賣方的出售收益均可以計(jì)算出來，這為再次談判提供了依據(jù)。此時(shí)，買賣雙方已經(jīng)投入了大量精力和時(shí)間，博弈的籌碼也減少了很多，因此交易價(jià)格的差異很快就會(huì)減小。在上述醫(yī)藥并購(gòu)項(xiàng)目中，賣方試圖在盡職調(diào)查之前確定交易價(jià)格，但由于缺乏數(shù)據(jù)支持，很難取得結(jié)果。經(jīng)過兩輪堅(jiān)持后，賣方最終妥協(xié)，同意首先確定一個(gè)大致的價(jià)格范圍。隨后進(jìn)行盡職調(diào)查后，有了數(shù)據(jù)和相關(guān)案例支持，買賣雙方退出交易的成本也增加，再次談判變得順利了許多，價(jià)格差異迅速縮小。3.綜合考慮階段交易雙方以一個(gè)具體的交易方案為基礎(chǔ)進(jìn)行談判，綜合交易方案的其他要素，進(jìn)行交易價(jià)格的微調(diào)，其他要素主要包括：支付方式：股票支付則價(jià)格高，現(xiàn)金支付價(jià)格低;業(yè)績(jī)對(duì)賭：未來業(yè)績(jī)承諾高，則價(jià)格高，業(yè)績(jī)承諾低，則價(jià)格低;支付節(jié)奏：一次性支付則價(jià)格低，分次支付則價(jià)格高;另外如稅收、監(jiān)管層審批、競(jìng)爭(zhēng)性的買家等因素也需要通盤考慮。這一階段是買賣雙方談判最膠著的階段，很多非理性因素陸續(xù)出現(xiàn)，并影響著買賣雙方的心態(tài)，買賣雙方也未必知道此時(shí)如何微調(diào)交易方案才是最有利的，比如選擇股票支付或現(xiàn)金支付，兩者的交易價(jià)格應(yīng)該差多少，在談判的那一瞬間確實(shí)很難精確的計(jì)算，爭(zhēng)來爭(zhēng)去，或許只是在追求"公允"和"贏"的心理感覺。4.成交階段經(jīng)過多輪談判，買賣雙方就整個(gè)交易方案達(dá)成一致，并以正式收購(gòu)協(xié)議的形式確定，整個(gè)交易的價(jià)格才算最終確定。買賣雙方最終就價(jià)格達(dá)成一致，只是特定環(huán)境下利益的暫時(shí)平衡，并且這個(gè)平衡非常脆弱，隨時(shí)