遠期與期貨教材

第5章遠期與期貨

大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院

遲國泰教授，博士生導(dǎo)師1提要：遠期與期貨概述期貨交易的策略基差期貨定價原理主要的期貨品種2大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.1遠期與期貨概述5.1.1遠期合約5.1.2期貨合約3大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.1.1遠期合約(ForwardContract)遠期合約，是交易雙方約定在未來某一特定時間、以某一特定價格、買賣一定數(shù)量和質(zhì)量的金融資產(chǎn)或?qū)嵨锷唐返陌才拧Ｓ喠⑦h期合約時不論持有多頭還是空頭，都不需要向?qū)Ψ街Ц顿M用。遠期合約滿足了交易方規(guī)避價格風(fēng)險的要求，因而通常用來對沖價格波動帶來的風(fēng)險。4大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.1.2期貨合約(FuturesContract)期貨合約，是由期貨交易所統(tǒng)一制訂的、規(guī)定在將來某一特定時間和地點交割某一特定數(shù)量和質(zhì)量的實物商品或金融資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)化合約。期貨合約通常在交易所進行交易；標(biāo)準(zhǔn)化的合約。5大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.1.2期貨合約(FuturesContract)按期貨合約的標(biāo)準(zhǔn)化條款：歐式交易數(shù)量和單位條款；質(zhì)量和等級條款；交割地點條款；交割期條款；最小變動價位條款；每日價格最大波動幅度限制條款；最后交易日條款。6大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授上海期貨交易所陰極銅標(biāo)準(zhǔn)合約

交易品種陰極銅交易單位5噸/手報價單位元(人民幣)/噸最小變動價位10元/噸每日價格最大波動限制不超過上一交易日結(jié)算價+3%合約交割月份1-12月交易時間上午9:00—11:30；下午1:30—3:00最后交易日合約交割月份的15日(遇法定假日順延)交割日期合約交割月份的16日至20日(遇法定假日順延)交割品級標(biāo)準(zhǔn)品：標(biāo)準(zhǔn)陰級銅；替代品：高級陰級銅、LME注冊陰級銅交割地點交易所指定交割倉庫最低交易保證金合約價值的5%交易手續(xù)費不高于成交金額的萬分之二(含風(fēng)險準(zhǔn)備金)交割方式實物交割交易代碼CU上市交易所上海期貨交易所7大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授鄭州優(yōu)質(zhì)強筋小麥期貨合約交易單位10噸/手報價單位元（人民幣）/噸最小變動價位1元/噸每日價格最大波動限制不超過上一交易日結(jié)算價±3％合約交割月份1、3、5、7、9、11月交易時間每周一至五上午9：00—11：30下午1：30—3：00最后交易日合約交割月份的倒數(shù)第七個交易日交割日期合約交割月份的第一個交易日至最后交易日交割品級標(biāo)準(zhǔn)交割品：符合鄭州商品交易所期貨交易用優(yōu)質(zhì)強筋小麥標(biāo)準(zhǔn)（Q/ZSJ001-2003）二等優(yōu)質(zhì)強筋小麥，替代品及升貼水見《鄭州商品交易所交割細(xì)則》交割地點交易所指定交割倉庫交易保證金合約價值的5％交易手續(xù)費2元/手（含風(fēng)險準(zhǔn)備金）交割方式實物交割交易代碼WS上市交易所鄭州商品交易所8大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授大連商品交易所黃大豆2號期貨合約交易品種黃大豆2號交易單位10噸/手報價單位元（人民幣）/噸最小變動價位1元/噸漲跌停板幅度上一交易日結(jié)算價的4％合約月份1,3,5,7,9,11月交易時間每周一至周五上午9:00～11:30,下午13:30～15:00最后交易日合約月份第10個交易日最后交割日最后交易日后第3個交易日交割等級符合《大連商品交易所黃大豆2號交割質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)（FB/DCED001-2005）》交割地點大連商品交易所指定交割倉庫最低交易保證金合約價值的5％交易手續(xù)費不超過4元/手交割方式實物交割交易代碼B上市交易所大連商品交易所9大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.1.2.1商品期貨與金融期貨

根據(jù)期貨交易品種即期貨合約交易的標(biāo)的物或基礎(chǔ)資產(chǎn)的不同，期貨分為商品期貨和金融期貨兩大類。商品期貨，即以實物商品，如玉米、小麥、銅、鋁等為標(biāo)的物的期貨合約。金融期貨，即以金融產(chǎn)品，如匯率、利率、股票指數(shù)等為標(biāo)的物的期貨合約。10大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.1.2.2期貨風(fēng)險管理制度

保證金制度強制平倉制度大戶報告制度漲跌停板制度投機頭寸限倉制度風(fēng)險警示制度11大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.1.2.3期貨交易的風(fēng)險

經(jīng)紀(jì)委托風(fēng)險流動性風(fēng)險強行平倉風(fēng)險交割風(fēng)險市場風(fēng)險12大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.1.2.4期貨多頭與空頭的損益

盈利（損失）多頭期貨到期日期貨標(biāo)的資產(chǎn)的市價F0盈利（損失）空頭期貨到期日期貨標(biāo)的資產(chǎn)的市價F013大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.2期貨交易的策略5.2.1套期保值(Hedging)5.2.2套利(Arbitrage)5.2.3投機(Speculation)14大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.2.1套期保值(Hedging)套期保值是指買入(或賣出)與現(xiàn)貨市場數(shù)量相當(dāng)?shù)灰追较蛳喾吹钠谪浐霞s，以期在未來某一時間通過賣出(或買入)期貨合約(即平倉)來補償現(xiàn)貨市場價格變動所帶來的實際價格風(fēng)險，從而達到降低乃至對沖風(fēng)險的目的。經(jīng)濟學(xué)原理：某一特定商品，其期貨價格與現(xiàn)貨價格都受相同的經(jīng)濟因素的影響和制約，這樣兩者的價格走勢就會具有一致性。套期保值分多頭套期保值與空頭套期保值。15大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授期貨合約為什么具有套期保值功能？

期貨合同每日均發(fā)生現(xiàn)金流量（或稱市場行情）。把這些每日的現(xiàn)金流量因素一并考慮，則期貨的價格是固定的。

假如，你以每英鎊1.50美元買了一份９月份的英鎊期貨，交割日為9月份的第三個星期三，合同交易量為62500英鎊。若你決定對此合同進行交割，于是９月的第三個星期三你將收到62500英鎊，而你所需付出美元價格則取決于合同到期日結(jié)算價下的美元匯率。這期間美元與英鎊的比價可能升、降，但無論哪種情況，你的正負(fù)現(xiàn)金流動均將抵消英鎊匯率圍繞1.50美元的變化。

16大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授期貨合約為什么具有套期保值功能？例如，若英鎊匯價漲到1.60美元，則交割時你購買每英鎊需比開立合同時的1.50美元多支付0.10美元。然而，由于你對期貨合同做多頭，你會在期貨合同中每英鎊凈賺0.10美元，這就抵消了交割時匯價由1.50美元漲到1.60美元的損失。17大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授套期保值操作的類型

買入套期保值賣出套期保值綜合套期保值消費需求方貿(mào)易商生產(chǎn)供應(yīng)方18大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授案例：熊市中電銅生產(chǎn)商的保值交易

某銅業(yè)公司在某年初根據(jù)資料分析，擔(dān)心銅價會有較大幅度的下跌。于是該公司決定按每月8000噸的計劃銷售量，對其產(chǎn)品—電銅進行套期保值交易。該公司分別以1.76萬元/噸，1.78萬元/噸，1.80萬元/噸，1.82萬元/噸，1.84萬元/噸的價格賣出8，9，10，11，12月份期貨合約各8000噸。該公司將現(xiàn)貨價格為1.73萬元/噸作為其當(dāng)時目標(biāo)銷售價。在進入三季度后，現(xiàn)貨銅價果然跌至1.66萬元/噸，該公司按預(yù)定的交易策略，從7月1日起，對應(yīng)其每周的實際銷售銷售量對8月份期貨合約進行買入平倉。到7月末的套期保值交易結(jié)果如下表所示。19大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授案例：熊市中電銅生產(chǎn)商的保值交易現(xiàn)貨市場期貨市場市場數(shù)據(jù)目標(biāo)銷售價：1.73(萬元/噸)計劃銷售量：8000(噸)8月份期貨合約賣出價1.76(萬元/噸)，合約數(shù)量8000(噸)第一周實際銷售量：2000噸平均銷售價1.66萬元/噸銷售虧損140萬元8月合約買入平倉量2000噸平倉價1.67萬元/噸平倉盈利180萬元第二周實際銷售量2000噸平均銷售價1.655萬元/噸銷售虧損150萬元8月合約買入平倉量2000噸平倉價1.66萬元/噸平倉盈利200萬元第三周實際銷售量2000噸平均銷售價1.65萬元/噸銷售虧損160萬元8月合約買入平倉量2000噸平倉價1.66萬元/噸平倉盈利200萬元第四周實際銷售量2000噸平均銷售價1.645萬元/噸銷售虧損170萬元8月合約買入平倉量2000噸平倉價1.65萬元/噸平倉盈利220萬元累計累計銷售8000噸累計銷售虧損620萬元累計平倉8000噸累計平倉盈利800萬元20大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授案例：熊市中電銅生產(chǎn)商的保值交易根據(jù)上述結(jié)果，盈虧相抵并減去10萬元交易手續(xù)費后，還盈利170萬元。因此該公司實際實現(xiàn)的銷售價格為1.751萬元/噸。這一結(jié)果表明該公司通過套期保值交易，有效地規(guī)避了銅價下跌所產(chǎn)生的經(jīng)營風(fēng)險，實現(xiàn)了該公司所希望的目標(biāo)銷售價。以后各月的交易過程同此。我們通過這個案例可以得出在熊市中電銅生產(chǎn)企業(yè)，在現(xiàn)有的投資市場條件下，應(yīng)該以賣出套期保值為主21大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.2.2套利(Arbitrage)

套利指同時買進和賣出兩張不同種類的期貨合約，以賺取差價。套利在期貨市場起到兩方面的作用：套利有助于將扭曲的市場價格重新拉回來至正常水平。套利可增強市場的流動性。22大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授套利的分類

跨期套利是指利用同一商品在同一市場的不同交割月份之間價格差距出現(xiàn)的異常變化進行對沖而獲利的一種交易方式。跨商品套利指的是利用兩種不同的、但相關(guān)聯(lián)商品之間的價差而進行套利交易?？缡刑桌侵冈诓煌谪浗灰姿瑫r買進和賣出同一種期貨商品合約。23大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授跨市套利的盈虧計算

上海某一代理銅產(chǎn)品進出口的專業(yè)貿(mào)易公司通過跨市套利來獲取國內(nèi)外市場價差收益。例如，2000年4月17日在LME以$1700的價格買入1000噸6月份合約，次日在SHFE以￥17550的價格賣出1000噸7月份合約；到5月11日在LME以$1835的價格賣出平倉，5月12日在SHFE以￥18250的價格買入平倉，該過程歷時1個月(假設(shè)人民幣兌美元的外匯匯率為8.28保持不變，即1美元兌換8.28單位的人民幣)，盈虧如下：每噸電銅盈虧：

(1835$﹣1700$)×8.28+(17550￥﹣18250￥)=417.8￥總盈虧：417.8￥×1000=417800￥24大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.2.3投機(Speculation)

投機是指根據(jù)對市場動向的判斷，利用市場價格的波動進行買賣從中獲得利潤的交易行為。根據(jù)持有期貨合約時間的長短，可以把投機分為三類：長線投機者短線交易者逐小利者投機者是期貨市場的重要組成部分。投機交易是期貨市場上一種不可或缺的經(jīng)濟行為，在期貨市場中發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。投機交易增強了市場的流動性，承擔(dān)了套期保值交易轉(zhuǎn)移的風(fēng)險，是套期保值功能和價格發(fā)現(xiàn)功能得以發(fā)揮的重要條件之一。

25大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授投機的盈虧計算

投機者認(rèn)為在未來的一段時間內(nèi)，股票市場將會出現(xiàn)下跌，決定在股票市場還沒有發(fā)生下跌之前，在高價位先賣出一定數(shù)量的期貨合約。于是該投機者6月份在堪薩斯期貨交易所賣出了1張8月份到期的價值線股票指數(shù)期貨合約，價格為286.50點。到了8月份，股票市場的價格果真下跌了，價值線期貨合約的價格下降到了277.40點，這時投機者買入了1張8月份的期貨合約進行平倉。26大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授投機的盈虧計算對上述例子進行分析：(1)在6月份：投機者賣出l張8月份到期的價值線股票指數(shù)期貨合約價格為286.50點，每點100美元，總價值為：100×286.50×1=28650(美元)。(2)在8月份：投機者買入1張11月份到期的價值線股票指數(shù)期貨合約價格為277.40點，每點100美元，總價值為：100×277.40×1=27740(美元)。(3)投機者總的盈利為：28650﹣27

740=910(美元)。27大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授投機的盈虧計算投機交易的損益情況如下表所示：6月份賣出l張8月份到期的期貨合約，總價值為28650美元8月份買入1張11月份到期的期貨合約，總價值為27740美元盈利：28650﹣27740=910美元28大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.3基差(Basis)基差是指某一特定商品或資產(chǎn)在某一特定地點的現(xiàn)貨價格與其期貨價格之間的差額，即：

基差=現(xiàn)貨價格-期貨價格。在計算基差時，通常使用離交割期最近月份的期貨合約價格作為期貨價格?，F(xiàn)貨價格低于期貨價格時，基差為負(fù)；反之，基差為正；當(dāng)二者相等時，基差等于零?；畹慕^對值越大（即負(fù)值越小或者正值越大）表示基差越強；反之，絕對值越小表示基差越弱。29大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授基差與期貨及現(xiàn)貨價格的關(guān)系30大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授基差風(fēng)險與套期保值

假設(shè)一個空頭套期保值者，他現(xiàn)在持有資產(chǎn)(國庫券)，并且持有此資產(chǎn)的期貨空頭——解釋原理。假如他將該資產(chǎn)與期貨合約都持有到期，則沒有任何風(fēng)險，因為資產(chǎn)組合在交割日的價值已由現(xiàn)在的期貨價格鎖定了。到期時期貨與現(xiàn)貨的價格一致，資產(chǎn)與期貨的損益正好抵消，所以風(fēng)險被消除了。31大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授基差風(fēng)險與套期保值如果在合約到期前清算合約與資產(chǎn)，則套期保值者承擔(dān)基差風(fēng)險，因為期貨價格與現(xiàn)貨價格在到期前不完全同步變化。在此例中，合約與資產(chǎn)的損益就不一定會完全抵消。有些投機者會利用基差的變動獲利。他們賭的不是期貨或現(xiàn)貨價格的變動方向，賭的是兩者價差的變化。當(dāng)基差變小時（基差=現(xiàn)貨價格-期貨價格，由于期貨、現(xiàn)貨價格同升、同降；故基差變小就可能是現(xiàn)貨價格上升的慢、期貨價格上升的快?；颉＃?，現(xiàn)貨多頭加期貨空頭的組合會盈利。例如某投資者有100盎司黃金與一份黃金期貨空頭。假如現(xiàn)在黃金每盎司售價391美元，6月份交割的期貨價格為396美元，現(xiàn)在的基差為5美元(391-396)；明天，現(xiàn)貨價格升至394美元，期貨價格升至398.50美元，于是基差縮小為4.50美元(394-398.50)。投資者持有黃金現(xiàn)貨每盎司獲利3美元(394-391)，但持有期貨空頭每盎司損失2.5美元(396-398.50)。這樣因為基差縮小而凈獲利0.50美元/盎司。32大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.4期貨定價原理5.4.1期貨價格的形成過程5.4.2期貨價格與遠期價格的關(guān)系5.4.3定價模型的基本假設(shè)5.4.4金融期貨的價格5.4.5商品期貨的價格33大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.4.1期貨價格的形成過程期貨價格是指在期貨市場上通過公開競價方式形成的期貨合約標(biāo)的物的價格。期貨市場的公開競價方式主要有兩種：公開喊價方式電腦自動撮合成交方式價格優(yōu)先原則時間優(yōu)先原則開盤價是指交易開始后的第一個成交價收盤價是指交易收市時的最后一個成交價最高價和最低價分別指當(dāng)日交易中最高的成交價和最低的成交價結(jié)算價是全日交易加權(quán)平均價34大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.4.2期貨價格與遠期價格的關(guān)系遠期價格和期貨價格的差異幅度取決于合約有效期的長短。在絕大多數(shù)情況下，當(dāng)合約的存續(xù)期只有數(shù)月時，其遠期價格與期貨價格在理論上的差異幾乎可以忽略。應(yīng)當(dāng)注意的是，因為期貨保證金的存在，隨著合約存續(xù)期的延長，二者之間的差異將不可忽略。遠期價格與期貨價格的定價思想在本質(zhì)上是相同的。因此在大多情況下，我們可以合理地假定遠期價格與期貨價格相等，并都用F0來表示。

35大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.4.3定價模型的基本假設(shè)假設(shè)存在某些市場參與者滿足如下條件：(1)不存在任何交易成本；(2)對所有參與者凈盈利的課稅稅率都相同；(3)借貸資金的利率相等；(4)可以利用市場上出現(xiàn)的任何套利機會36大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.4.4金融期貨的價格5.4.4.1不生利金融資產(chǎn)的遠期價格5.4.4.2生利金融資產(chǎn)的遠期價格37大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.4.4.1不生利金融資產(chǎn)的遠期價格對不生利金融資產(chǎn)而言，其遠期價格

F0＝S0erT

T——遠期（或期貨）合約到期時間（年）；S0——遠期合約的基礎(chǔ)資產(chǎn)的即期價格；F0——當(dāng)前的遠期價格；r——期限為T（年）的金融資產(chǎn)無風(fēng)險年利率。若F0>S0

erT

,套利者可以購入該資產(chǎn)并賣空其遠期；若F0<S0erT

，套利者可以賣空該資產(chǎn)并買入其遠期。38大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授不生利金融資產(chǎn)的遠期價格計算一份4個月的遠期合約，標(biāo)的資產(chǎn)是從今天開始一年后到期的貼現(xiàn)債券。債券的當(dāng)前價格是930美元(因為遠期合約交割時，此債券距到期日還有8個月的時間，所以可以將此債券看成8個月的貼現(xiàn)債券)。我們假定無風(fēng)險年利率(連續(xù)復(fù)利)的收益率為6%，因為貼現(xiàn)債券不提供收益，如果在市場上該債券4個月的實際遠期價格為950美元。那么，套利者該采取怎樣的交易策略？

39大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授不生利金融資產(chǎn)的遠期價格計算T=4/12，r=0.06，S0=930則理論上的遠期價格F0為：F0=930e0.06×4/12=948.79(美元)

由于F0<950，所以該債券的遠期價格被市場高估，套利者應(yīng)該賣出遠期合約。上例中，如果在市場上該債券4個月的實際遠期價格為947美元。那么，套利者又該采取怎樣的策略？

如果F0>

947，說明該債券的遠期價格被市場低估，套利者應(yīng)該買進遠期合約。40大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.4.4.2生利金融資產(chǎn)的遠期價格(1)產(chǎn)生收益現(xiàn)值的金融資產(chǎn)的遠期價格一項金融資產(chǎn)在其遠期合約的存續(xù)期內(nèi)能產(chǎn)生現(xiàn)值為I的收益時(既然是現(xiàn)值I，那就與S0在同一個時點上)

，其遠期價格為：F0=(S0-I)erT

若F0>(S0-I)

erT，套利者可以通過購入金融資產(chǎn)并持入該金融資產(chǎn)的遠期空頭而獲利；若F0<(S0-I)

erT，套利者可以通過賣空金融資產(chǎn)并持入遠期多頭而獲利。

41大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授產(chǎn)生現(xiàn)值為I的金融資產(chǎn)的遠期價格計算

一個標(biāo)的資產(chǎn)為股票的10個月遠期合約，股票價格為每股50美元。我們假設(shè)對所有的到期日，無風(fēng)險利率（連續(xù)復(fù)利）都是年利率8%。同時我們假設(shè)在3個月、6個月以及9個月后都會有每股0.75美元的紅利付出。紅利的現(xiàn)值I為：

I=0.75e-0.08×3/12+0.75e-0.08×6/12+0.75e-0.08×9/12=2.162(美元)

變量T為10個月，遠期價F0為：F0=(50-2.162)e0.08×10/12=51.14(美元)42大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.4.4.2生利金融資產(chǎn)的遠期價格(2)產(chǎn)生固定收益率的金融資產(chǎn)的遠期價格

一項金融資產(chǎn)在其遠期合約的存續(xù)期內(nèi)能產(chǎn)生固定比率q收益，其遠期價格為：F0=S0e(r-q)T若F0<S0e(r-q)T，套利者可以買進遠期合約，賣出股票，獲得無風(fēng)險收益；若F0>S0e(r-q)T，套利者可以買入股票，賣出遠期合約來鎖定無風(fēng)險收益。43大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授產(chǎn)生固定收益率q的金融資產(chǎn)的遠期價格計算

一個6個月期遠期合約，標(biāo)的資產(chǎn)預(yù)期提供年率為4%的連續(xù)紅利收益率。無風(fēng)險利率(連續(xù)復(fù)利)為每年10%，股價為25美元。此時，S0=25，r=0.1，T=0.5，q=0.04。遠期合約的多頭價格F0為：F0=S0e(r-q)T=25e(0.1-0.04)×0.5=25.76(美元)

44大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.4.5商品期貨的價格5.4.5.1商品期貨價格的決定5.4.5.2便利收益(ConvenienceYield)與持有成本(CostofCarry)45大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.4.5.1商品期貨價格的決定

我們可以將商品看作投資資產(chǎn)，且商品本身不生利。S0表示商品的現(xiàn)貨價格。若把儲存成本可以看成是負(fù)收益(與S0一樣，是一種投入)

。設(shè)U為期貨合約有效期間所有儲存成本的現(xiàn)值。F0=(S0+U)erT

若任何時刻的儲存成本與商品價格成一定比例，儲存成本可看作是負(fù)的紅利收益率

F0=S0e(r+u)T

這里u是每年的儲存成本與現(xiàn)貨價格的比例(與r一樣視為資金成本，一起貼現(xiàn))。46大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授案例：黃金期貨價格計算

考慮黃金的一年期貨合約。假設(shè)黃金的儲存成本是每年每盎司2美元，在年底支付。假設(shè)現(xiàn)價為450美元，無風(fēng)險利率始終為每年7％。即：r=0.07，S0=450，T=1，且：U=2e-0.007=1.865期貨價格F0為：F0=(S0+U)erT

=(450+1.865)e1×0.07=486.63（美元）若F0>486.63美元，套利者可以買入黃金，賣空一年期黃金期貨合約來鎖定收益；若F0<486.63美元，已經(jīng)擁有黃金現(xiàn)貨的投資者可以售出黃金，買入黃金期貨合約增加收益。47大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.4.5.2便利收益與持有成本便利收益(ConvenienceYield)是指持有實物商品本身所享有、持有其期貨合約則不享有的好處。比如從其臨時儲藏中獲利、或者保證加工過程順利進行等等。便利收益一般用y表示。與持有期貨合約相比，持有現(xiàn)貨需要的成本可以用所謂的“持有成本”(CostofCarry)來概括，計算公式為：持有成本c＝資金成本(r)＋儲藏費用（u)-資產(chǎn)收益(q)

c=r+u-q

對于金融資產(chǎn)(或廣義的資本資產(chǎn))，沒有便利收益存在，其期貨價格為：F0＝S0ecT對于普通商品，存在便利收益，其期貨價格為：F0＝S0e(c-y)T48大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授石油期貨價格的計算

石油現(xiàn)貨價格為35美元/桶，無風(fēng)險利率為6％。原油貯藏成本為5％，持有原油庫存的便利收益估計為4％，那么一年期的原油期貨合約的價格是多少？S0=35，r=0.06，u=0.05，q=0.04，T=1，故F0＝S0e(r+u-q)TF0=35e(6%+5%-4%)×1=37.5(美元)即目前期貨市場的價格應(yīng)該為37.5美元/桶。49大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.5主要的期貨品種5.5.1利率期貨5.5.2外匯期貨5.5.3黃金期貨5.5.4股票指數(shù)期貨50大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.5.1利率期貨利率期貨是指協(xié)議雙方同意在約定的未來某日期按約定條件買賣一定數(shù)量的某種長短期信用工具的可轉(zhuǎn)讓標(biāo)準(zhǔn)化合約。-長期國債、政府住宅抵押證券、中期國債、國庫券等。作為利率期貨的標(biāo)的物，債券價值的計算公式為：其中，PV為債券價值，T為到期日，y為市場利率，C為息票利息，F(xiàn)V為債券的面值。根據(jù)合約標(biāo)的物期限的長短，利率期貨可分為短期利率期貨和長期利率期貨兩大類。利率期貨的套期保值原理(展開解釋)51大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授利率期貨的套期保值

美國的一家投資基金公司擁有總面值為1000萬美元的美國長期國債，在9月份的現(xiàn)貨市場上，該債券每10萬美元面值的市場價格為9.80萬美元。該公司擔(dān)心今后數(shù)月內(nèi)利率可能大幅度調(diào)高，受此影響債券的價格可能下跌。于是，公司決定在期貨市場做賣出套期保值交易。假定公司以每張8.4萬美元的價格賣出100張12月份債券期貨合約。正如所料，11月份由于利率上升債券的現(xiàn)貨價值下跌到910萬美元。但是由于公司已在期貨市場做了賣出套期保值交易，得以按770萬美元的價格水平對沖掉手中的空盤，并用期貨獲利部分彌補了因現(xiàn)貨市場價格下跌對本公司資產(chǎn)造成的損失。52大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授利率期貨的套期保值

利率期貨的交易結(jié)果(賣出套期保值的損益情況)

時間現(xiàn)貨市場期貨市場9月份持有1000萬美元的長期國債，市場價格980萬美元按總值840萬美元賣出100張12月份的長期國債期貨合約11月份長期國債的市場價格跌至910萬美元按總值770萬美元買進100張12月份的長期國債期貨合約損益虧損：70萬美元獲利：70萬美元53大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.5.2外匯期貨5.5.2.1匯率決定理論5.5.2.2外匯期貨合約及交易策略54大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.5.2.1匯率決定理論購買力平價理論

匯率決定理論絕對購買力平價理論

相對購買力平價理論

利率平價理論

55大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授絕對購買力平價理論(AbsolutePurchasingPowerParity)絕對購買力平價，是指在某一時點上，兩國貨幣之間的匯率取決于兩個國家的一般物價水平之比。設(shè)：Wa表示甲國經(jīng)濟中商品的權(quán)數(shù)，Wb表示乙國經(jīng)濟中商品的權(quán)數(shù)，pai表示甲國第i種商品的價格，pbi表示乙國第i種商品的價格，PA與PB則分別代表甲、乙兩國的一般物價水平，R代表均衡匯率，則PA=∑Wa

paiPB=∑Wb

pbi

R=PA/PB

例如，在美國一組商品的平均價格為3000美元，同時該組商品在加拿大的平均價格為4700加元，則R=USD3000/CAD4700=USD0.6383/CAD56大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授相對購買力平價理論(RelativePurchasingPowerParity)

相對購買力平價，是指兩國間貨幣匯率在一定時期的變化，反映著同一時期兩國物價指數(shù)的對比關(guān)系。用公式表示，即

式中，R1為新匯率，R0為舊匯率，Pa(t)/Pa(0)為甲國計算期物價指數(shù)/基期物價指數(shù)，Pb(t)/Pb(0)為乙國計算期物價指數(shù)/基期物價指數(shù)。57大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授相對購買力平價理論相對購買力平價還可以轉(zhuǎn)換為用通貨膨脹率表示。設(shè)μ與μ*分別為在基期和計算期甲、乙兩國的通貨膨脹率，則Pa(t)/Pa(0)=1+μPb(t)/Pb(0)=1+μ*所以R1/R0=(1+μ)/(1+μ*)左右端各減去1，左減去R0/R0，右端減去(1+μ*)

/(1+μ*)：有(R1-R0)/R0=(μ-μ*)/(1+μ*)上式表明匯率的升降取決于哪一個國家的通貨膨脹率更高。58大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授利率平價理論

假設(shè)有一位投資者選擇在美國市場和加拿大市場進行投資。美國市場的收益率為r$，則一年后在美國投資1美元的本利和為：$1×(1+r$)

若在加拿大市場進行投資，其投資收益率為rC$，初始投資時該投資者將美元換成加元，一年后獲取的加元本利和為$1×E×(1+rC$)，然后再將加元換成美元，則可獲：$1×E(1+rC$)/F

其中，E：美元兌換加元的即期匯率，F(xiàn)：加元兌換美元的遠期匯率。上面兩式相等-即在美國投資與在加拿大投資的美元本利和相等，否則要引起套利活動。即有：$1×(1+r$)=$1×E×(1+rC$)/F

整理得：

(F-E)/E=(rC$-r$)/(1+r$)≈(rC$-r$)

這就是利率平價理論的表達式。59大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.5.2.2外匯期貨合約及交易策略外匯期貨是指協(xié)議雙方同意在未來某一時期、按照到期日外匯現(xiàn)貨市場價格買賣一定標(biāo)準(zhǔn)數(shù)量的某種外匯的可轉(zhuǎn)讓標(biāo)準(zhǔn)化合約。60大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授主要外匯期貨交易所及其經(jīng)營的外匯期貨種類交易所名稱外匯期貨種類悉尼期貨交易所澳大利亞元芝加哥國際貨幣市場歐元、英鎊、瑞士法郎、加拿大元、日元中美洲商品交易所瑞士法郎、英鎊、歐元、加拿大元、日元紐約棉花交易所歐元費城證券交易所瑞士法郎、英鎊、日元倫敦國際金融期貨交易所英鎊、美元、日元、瑞士法郎、歐元倫敦證券交易所英鎊、美元多倫多期貨交易所和溫哥華證券交易所加拿大元、瑞士法郎、歐元、英傍新加坡國際貨幣交易所歐元、日元、歐洲美元、英鎊奧克蘭期貨交易所新西蘭元、美元法國國際期貨交易所歐元東京國際金融期貨交易所歐洲日元、日元、歐洲美元61大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授外匯期貨的套期保值

一家德國汽車制造商開始向美國出售產(chǎn)品。訂貨單要求三個月后裝貨，貨物開發(fā)票購買并在裝貨的一個月后以美元支付。該公司因此可以提前四個月知道其具體的美元收入額。為了慎重起見，該公司決定賣出四個月的美元遠期合約來對其外匯風(fēng)險進行保值。假定遠期匯率$1=EUR0.8000，因此該公司可以將收到的歐元數(shù)額固定下來(出售100萬美元換回80萬歐元)。四個月之后，出于好奇，該公司決定看一下當(dāng)日歐元的即期匯率。結(jié)果歐元走強，即期交易匯率為$1=EUR0.7000。該制造商很滿意事先采取了套期保值措施，因為購買遠期合約比不采取任何行動而只在收到美元時在現(xiàn)貨市場賣出要多收入100000歐元—即“盈利”100000歐元。62大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授外匯期貨的套期保值

遵循這一成功的保值經(jīng)驗，該制造商在接到下一筆訂貨時重復(fù)使用了該策略。同樣地，遠期匯率仍為$1=EUR0.8000。但這一次的結(jié)果是美元走強。四個月后的即期交易匯率為$1=EUR0.9000。該制造商此時很苦惱，因為這次套期保值的結(jié)果是公司“損失”了100000歐元。問題討論：該公司是否值得苦惱?其是否首先盈利了100000歐元而隨后又損失了100000歐元?如何看待套期保值策略?63大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.5.3黃金期貨國外黃金市場國內(nèi)黃金市場黃金期貨合約解讀64大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授國外黃金市場地點簡介倫敦：現(xiàn)貨交易中心世界上最大的黃金市場，1919年正式成立；每天10:30和15:00公布黃金定盤價(FixingPrice)，定盤會員由五大銀行組成，每天兩次制定定盤價格，作為金商清算和期權(quán)的定價標(biāo)價標(biāo)準(zhǔn)。蘇黎士：中轉(zhuǎn)及結(jié)算中心交易由瑞士銀行、瑞士信貸銀行和瑞士聯(lián)合銀行進行，三大銀行既是代理商也是做市商，大量的南非金和前蘇聯(lián)黃金聚集于此。紐約：期貨交易中心紐約商業(yè)交易所是黃金期貨交易最活躍的市場，每天幾乎24小時交易，形成的價格最有影響力；計價單位：美元/盎司。香港：中國及東南亞現(xiàn)貨金集散地香港黃金市場已有90多年的歷史，其形成以香港金銀貿(mào)易場的成立為標(biāo)志?，F(xiàn)在，香港已形成香港金銀貿(mào)易場、倫敦本地金交易市場和香港期貨交易所共同發(fā)展的模式。65大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授國內(nèi)黃金市場

2002年10月30日，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，上海黃金交易所成立；

2007年9月11日，經(jīng)國務(wù)院同意，中國證監(jiān)會批準(zhǔn)上海期貨交易所上市黃金期貨；

2007年12月28日，中國證監(jiān)會公布批準(zhǔn)上海期貨交易所掛牌黃金期貨合約；

2008年1月9日，黃金期貨合約正式在上海期貨交易所掛牌交易。66大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授黃金期貨合約解讀上海期貨交易所黃金期貨標(biāo)準(zhǔn)合約

交易品種黃金交易單位1000克/手報價單位元(人民幣)/克最小變動價位0.01元/克最低交易保證金合約價值的7%每日價格最大波動限制不超過上一交易日結(jié)算價±5%合約交割月份1-12月交易時間上午9:00-11:30；下午1:30-3:00最后交易日合約交割月份的15日(遇法定假日順延)交割日期最后交易日后連續(xù)五個交易日67大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授黃金期貨合約解讀上海期貨交易所黃金期貨保證金制度

交易時間段黃金交易保證金比例合約掛牌之日起7%交割月前第二月的第十個交易日起10%交割月前第一月的第一個交易日起15%交割月前第一月的第十個交易日起20%交割月份的第一個交易日起30%最后交易日前二個交易日起40%68大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授黃金期貨合約解讀合約掛牌至交割月前第二月的最后一個交易日交割月前第一月交割月份某一合約持倉量限倉比例(%)經(jīng)紀(jì)會員經(jīng)紀(jì)會員投資者經(jīng)紀(jì)會員經(jīng)紀(jì)會員投資者經(jīng)紀(jì)會員經(jīng)紀(jì)會員投資者黃金≥8萬手15105900300903009030不同運行階段持倉限額(單位：手)

69大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.5.4股票指數(shù)期貨5.5.4.1股票指數(shù)期貨概述5.5.4.2股票指數(shù)期貨的套期保值交易70大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授5.5.4.1股票指數(shù)期貨概述股票指數(shù)期貨(簡稱期指)，是指協(xié)議雙方同意在將來某一時期買賣股票指數(shù)的可轉(zhuǎn)讓標(biāo)準(zhǔn)化合約。一份標(biāo)準(zhǔn)的股票指數(shù)期貨合約包括七個方面的內(nèi)容：交易地點，以推出該期貨合約的交易所為主；每份合約的金額；交割月份；最后交易日；報價；每日限價；交割形式。股票指數(shù)期貨的特點股票指數(shù)期貨合約是以股票指數(shù)為基礎(chǔ)的金融期貨。股票指數(shù)期貨合約所代表的指數(shù)必須是具有代表性的權(quán)威性指數(shù)。股指期貨合約的價格是以股票指數(shù)的“點”來表示的。股票指數(shù)期貨合約是現(xiàn)金交割的期貨合約。71大連理工大學(xué)工商管理學(xué)院遲國泰教授股票指數(shù)期貨特點股指期貨合約的價格是以股票指數(shù)的“點”來表示的。世界上所有的股票指數(shù)都是以點數(shù)表示的，而股票指數(shù)的點數(shù)也是該指數(shù)的期貨合約的價格。例如，S&P500指數(shù)六月份為260點，這260點也是六月份的股票指數(shù)合約的價格。以指數(shù)點乘以