【企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)案例：以華潤三九為例12000字（論文）】

企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)案例—以華潤三九為例目錄TOC\o"1-2"\h\u摘要 頁（共15頁）摘要：隨著世界經(jīng)濟(jì)現(xiàn)代化進(jìn)程的不斷加速，中國經(jīng)濟(jì)也以此為契機(jī)蓬勃發(fā)展，中國正在不斷擁抱全球化，中國的各大企業(yè)也從中得到了巨大的發(fā)展利益，很多企業(yè)不局限于在一個(gè)行業(yè)發(fā)展，往往通過兼并、出讓、投資等方式獲得新的發(fā)展機(jī)會(huì)，企業(yè)的擴(kuò)張形式也逐漸向著更高效的方向發(fā)展，其中企業(yè)之間并購重組是一種常見的的擴(kuò)張方式，同時(shí)也是企業(yè)擴(kuò)大自身業(yè)務(wù)領(lǐng)域以及提高核心實(shí)力的有效途徑。然而，企業(yè)并購重組并不是將人員聚在一個(gè)大樓里就能高枕無憂的事情，除了需要財(cái)務(wù)信息合并以外，還應(yīng)該識(shí)別被收購企業(yè)在市場(chǎng)中的競(jìng)爭(zhēng)狀況信息，用于合理決策來降低各種投資成本和融資風(fēng)險(xiǎn)。所以，企業(yè)在進(jìn)行重組并購過程中需要對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識(shí)別和處理，以此來最大限度地提升企業(yè)的重組成功率，本文以企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)研究為對(duì)象，以華潤三九并購桂林天和為例進(jìn)行分析，探究其在并購過程中存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，主要包含價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)、融資風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)以及財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)，并從制定財(cái)務(wù)信息計(jì)劃、合并財(cái)務(wù)報(bào)表、重構(gòu)合適的經(jīng)營戰(zhàn)略以及完善激勵(lì)機(jī)制等方面貢獻(xiàn)一些判斷與防止各類并購風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的建議，為我國企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制提供理論與實(shí)踐的參考依據(jù)。關(guān)鍵詞：醫(yī)療行業(yè)并購；企業(yè)并購；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；控制一、引言我國社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)經(jīng)過了四十年迅速的發(fā)展，人民的物質(zhì)生活水平顯著提高，然而中國的產(chǎn)業(yè)現(xiàn)代化程度還與發(fā)達(dá)國家工業(yè)體系存在巨大差異，這也使得全社會(huì)對(duì)供給側(cè)改革、去除低效產(chǎn)能消耗社會(huì)資源產(chǎn)生了更高的期待，市場(chǎng)期待改革，如果一個(gè)企業(yè)能夠整合行業(yè)現(xiàn)有資源，快速生產(chǎn)出符合人民群眾需求的產(chǎn)品，就可以獲得長遠(yuǎn)的發(fā)展機(jī)會(huì)。在此規(guī)律下，企業(yè)為了進(jìn)一步占據(jù)市場(chǎng)的份額、提高自身企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力、打造品牌的效應(yīng)，近些年企業(yè)大規(guī)模地進(jìn)行通行業(yè)、跨供應(yīng)鏈的并購行為。然而，通過目前已有案例表明，企業(yè)的并購成功案例數(shù)量并沒有顯著提升。簡(jiǎn)言之，很多企業(yè)并購案最終都沒有達(dá)到預(yù)期的效果，諸多的短期沖動(dòng)收購后經(jīng)營慘淡的并購案例充分表明，企業(yè)的并購行為屬于需要考慮周全且復(fù)雜的長周期的決策和經(jīng)營行為，需要通過長時(shí)間的合作和市場(chǎng)檢驗(yàn)才能夠得到理想的結(jié)果，同時(shí)企業(yè)并購本身也存在著諸多的風(fēng)險(xiǎn)，例如法律風(fēng)險(xiǎn)、審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、反收購風(fēng)險(xiǎn)、勞資糾紛風(fēng)險(xiǎn)等?；诖耍髽I(yè)需要在并購的過程中對(duì)于整個(gè)并購的過程有充分的認(rèn)識(shí)和了解，盡全力進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避。同時(shí)企業(yè)也需要在并購行為開始之前做好充分的準(zhǔn)備工作，能夠及時(shí)并且高效地應(yīng)對(duì)在并購過程中可能出現(xiàn)的問題，對(duì)可能存在的問題有充分的了解和應(yīng)對(duì)方案的準(zhǔn)備，以期能夠?qū)崿F(xiàn)并購的成狗并且使得并購行為達(dá)到預(yù)期的效果。二、企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)概述（一）企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概念風(fēng)險(xiǎn)是經(jīng)濟(jì)學(xué)中表達(dá)收益和損失的不確定性的概念，并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)在具體的并購活動(dòng)和并購的過程中可能出現(xiàn)的各種與預(yù)期情況不一致的財(cái)務(wù)狀況，例如現(xiàn)金流情況的惡化，現(xiàn)金流情況的惡化會(huì)直接地導(dǎo)致并購行為的失敗，這對(duì)于企業(yè)而言是非常致命的問題。目前并購風(fēng)險(xiǎn)由四個(gè)方面組成，這四個(gè)方面分別是：收購價(jià)格評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)、籌資風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)以及企業(yè)財(cái)務(wù)業(yè)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)，即這四個(gè)方面的結(jié)果可能由于不同的計(jì)算處理方法而產(chǎn)生巨大的差異，造成并購選擇的困難重重。（二）企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生因素企業(yè)在任何一次的并購過程中可能會(huì)出現(xiàn)各種不可預(yù)料的風(fēng)險(xiǎn)或者是問題，包括但不限于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，這些財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可能是在一開始細(xì)枝末節(jié)的容易被忽視的小問題，但是就像蝴蝶效應(yīng)一樣，綜合的風(fēng)險(xiǎn)因素會(huì)不斷疊加，會(huì)反作用于企業(yè)的并購行為，會(huì)對(duì)企業(yè)的并購結(jié)果產(chǎn)生影響，企業(yè)都是在大環(huán)境里生存的，并購也不例外，并購過程可能隨時(shí)因?yàn)閲液暧^政策變動(dòng)、國際貿(mào)易體系、信息不對(duì)稱、企業(yè)文化沖突等因素而受影響。1、信息不對(duì)稱效應(yīng)由于兩個(gè)企業(yè)長期沒有接觸，僅僅在收購之前才有根據(jù)流程的財(cái)務(wù)信息共享、企業(yè)管理介入等工作，所以并購企業(yè)和被收購的企業(yè)之間必然存在著一定的信息不對(duì)稱問題，這主要是源于企業(yè)想要完全地掌握被并購企業(yè)的具體財(cái)務(wù)狀況，尤其是被并購企業(yè)的收支和盈余等較為詳細(xì)地企業(yè)內(nèi)部數(shù)據(jù)是非常地困難的，而這往往是由于產(chǎn)權(quán)界定不清淅、并購設(shè)計(jì)的情況復(fù)雜多變?nèi)欢嚓P(guān)法律法規(guī)不完善、地方政府干預(yù)、獨(dú)立會(huì)計(jì)評(píng)估機(jī)構(gòu)專業(yè)素養(yǎng)不足甚至受賄弄虛作假。尤其是對(duì)于目前非上市公司而言，被并購企業(yè)在具體的財(cái)務(wù)信息的報(bào)告方面存在著諸多的不足和瑕疵，財(cái)務(wù)報(bào)告體系自身即存在諸多的制度上的不完善之處，這就是造成了并購企業(yè)無法在第一時(shí)間完整真實(shí)地掌握被并購企業(yè)的具體營運(yùn)狀況，這也就使得企業(yè)在并購過程中所承擔(dān)的不可控的風(fēng)險(xiǎn)。倘若并購企業(yè)與被并購企業(yè)之間出現(xiàn)了溝通的誤差等問題的時(shí)候，這一信息不對(duì)稱的問題將會(huì)更加的嚴(yán)重，導(dǎo)致為了盡快完成收購，一些在各自企業(yè)里明顯的問題可能會(huì)在并購過程中被刻意隱瞞，從而造成企業(yè)并購后隱患逐漸暴露，連續(xù)虧損，最終以失敗告終。2、并購企業(yè)決策層目標(biāo)不穩(wěn)定企業(yè)決策層掌握著企業(yè)未來發(fā)展方向和發(fā)展道路的方方面面，如果決策層、管理層沒有一致的行動(dòng)目標(biāo)，并購過程中出現(xiàn)的復(fù)雜情況往往難以被妥善處理，然而在企業(yè)的并購過程中，決策層可能也會(huì)因?yàn)閷I(yè)、過度自信、外部評(píng)價(jià)或者是市場(chǎng)眼光等原因制約了企業(yè)并購行為和并購活動(dòng)的成功。這具體表現(xiàn)在當(dāng)企業(yè)處于具體的并購行為和并購活動(dòng)中的時(shí)候，企業(yè)的決策層倘若對(duì)企業(yè)并購的風(fēng)險(xiǎn)缺少有效的和科學(xué)的防范以及預(yù)估的話，那么久會(huì)在并購過程中造成企業(yè)面臨財(cái)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)，決策層對(duì)于可能出現(xiàn)的財(cái)務(wù)狀況無法完整把握久會(huì)出現(xiàn)盲目地追隨市場(chǎng)等行為，這就使得企業(yè)對(duì)于自身在市場(chǎng)中的定位可能出現(xiàn)嚴(yán)重的誤判，最終也會(huì)給企業(yè)帶來不可預(yù)估的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，從而促使企業(yè)的并購行為無法成功或者是企業(yè)并購行為成功后無法達(dá)到預(yù)期的收益效果。3、價(jià)值評(píng)估系統(tǒng)不完善企業(yè)并購之前就需要對(duì)被并購企業(yè)進(jìn)行合理估值，然而，現(xiàn)有的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)理論主要是成本計(jì)量，其實(shí)無法反映企業(yè)經(jīng)營過程中產(chǎn)生的商譽(yù)、專利、無形資產(chǎn)、人才儲(chǔ)備等價(jià)值，只有并購價(jià)格減去資產(chǎn)價(jià)值得到的資產(chǎn)溢價(jià)才是經(jīng)營過程中的價(jià)值增長，所以，這些數(shù)據(jù)有待于科學(xué)完善的評(píng)估體系，才能使得并購收益合理化，且市場(chǎng)監(jiān)管部門也需要用評(píng)估數(shù)據(jù)進(jìn)行審核，準(zhǔn)確的價(jià)值評(píng)估有助于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)主體的有序競(jìng)爭(zhēng)，展現(xiàn)企業(yè)真實(shí)的一面，降低虛假宣傳發(fā)生的可能性。就目前的實(shí)務(wù)界做法來看，估值可以采用成本法、市場(chǎng)法和收益法。成本法假設(shè)重建企業(yè)的成本，看起來最準(zhǔn)確，但是這種方法沒有考慮企業(yè)的聲譽(yù)積累，僅限于一個(gè)企業(yè)的資產(chǎn)原值和折舊、使用年限、損耗都有具體信息時(shí)才可以用；市場(chǎng)法以同類被并購企業(yè)的所有者權(quán)益進(jìn)行對(duì)比評(píng)估，前提是能找到一個(gè)業(yè)務(wù)和資產(chǎn)規(guī)模基本相似的企業(yè)，然而這里面存在一個(gè)隱藏的悖論，如果企業(yè)自己對(duì)自己的評(píng)估方法尚且不準(zhǔn)確，為何用別的企業(yè)進(jìn)行評(píng)估就準(zhǔn)確；收益法是用未來預(yù)期收益在風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率下的折現(xiàn)值進(jìn)行評(píng)估，但是需要企業(yè)未來的收入和支出能夠被準(zhǔn)確估計(jì)且行業(yè)比較穩(wěn)定。制藥企業(yè)注重研發(fā)，是科技型企業(yè)，進(jìn)行價(jià)值評(píng)估時(shí)應(yīng)當(dāng)認(rèn)真審核其研發(fā)專利、技術(shù)背景、開發(fā)費(fèi)用，由于未來研究成本的不確定性，加上相似并購案例的稀缺性，因此，收益法適合醫(yī)藥企業(yè)的估值，并購開始之前就英高進(jìn)行全方位的預(yù)測(cè)，判斷清楚用哪一種估值方法，沒有科學(xué)的價(jià)值評(píng)估系統(tǒng)，就不會(huì)有滿意的收購結(jié)果。4、支付方式單薄所帶來的風(fēng)險(xiǎn)中國的國內(nèi)企業(yè)在進(jìn)行并購重組時(shí)，合同價(jià)款一般通過現(xiàn)金支付方式進(jìn)行，沒有其他復(fù)雜的交易合約，且往往一次性付清，給收購企業(yè)帶來巨大的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，且沒有現(xiàn)金規(guī)劃的意識(shí)，很少采取在被收購企業(yè)經(jīng)營穩(wěn)定后支付價(jià)款的方式，這樣往往導(dǎo)致收購之前為支付價(jià)款，收購企業(yè)的現(xiàn)金流過大，在收購后現(xiàn)金流過低，沒有形成穩(wěn)定的資金流動(dòng)性，增加了企業(yè)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，然而對(duì)比西方發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)，企業(yè)在進(jìn)行并購重組時(shí)，可以采取轉(zhuǎn)賬支付、股權(quán)支付、混合支付、延期支付、分期支付、固定匯率協(xié)議支付等等，與國外的發(fā)達(dá)國家企業(yè)相比，中國很多企業(yè)在進(jìn)行并購時(shí)，其支付方式單一，容易導(dǎo)致現(xiàn)金成本大量增加，債務(wù)劇增，降低后續(xù)經(jīng)營能力，不利于開展并購后的業(yè)務(wù)。5、到期債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于舉債進(jìn)行并購的企業(yè)來說，如果被收購企業(yè)之前有大量即將到期的債務(wù)，且經(jīng)營狀況不佳，存在虧損風(fēng)險(xiǎn)，就可能拖累收購企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況，從而導(dǎo)致收購后還不如收購前收益的情況。（三）企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的類型根據(jù)上述風(fēng)險(xiǎn)來源，并購產(chǎn)生的常見風(fēng)險(xiǎn)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有如下類別：1、被收購企業(yè)的價(jià)值評(píng)估方法不統(tǒng)一與結(jié)果不確定性企業(yè)并購之前應(yīng)該做好充分地準(zhǔn)備和預(yù)判，這主要是基于企業(yè)應(yīng)該針對(duì)被并購的企業(yè)進(jìn)行全方位的價(jià)值判斷和價(jià)值評(píng)估，這主要包括了被并購企業(yè)的盈利能力和被并購企業(yè)目前的資產(chǎn)情況。倘若企業(yè)在具體的并購活動(dòng)中沒有完全地掌握被并購企業(yè)的效益能力以及資金情況，那么就會(huì)因?yàn)槿鄙俦匾鎸?shí)的信息而造成并購過程中過多的人力和物力的耗費(fèi)。在并購行為以及并購活動(dòng)完成后，企業(yè)的資金運(yùn)轉(zhuǎn)，包括籌資、投資情況以及經(jīng)營資金流情況與原來有所變化。假設(shè)該并購過程最終取得了預(yù)期的效果，但是也難確保企業(yè)在并購活動(dòng)結(jié)束之后還會(huì)有充足的資金以填補(bǔ)企業(yè)自身運(yùn)轉(zhuǎn)過程中的需求，這就容易讓企業(yè)陷入不斷舉債的惡性循環(huán)財(cái)務(wù)困境中。當(dāng)然，這種問題的出現(xiàn)，有兩方面的因素：第一個(gè)方面是并購雙方的彼此之間的互相諱莫如深的經(jīng)營信息；第二個(gè)方面則是評(píng)價(jià)的體系和系統(tǒng)不夠完善。這些問題最終都會(huì)造成并購活動(dòng)的失敗或者是并購活動(dòng)成功但是未能達(dá)到預(yù)期的效果。2、并購帶來的融資風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)和流動(dòng)資金和固定資金非常充足的情況下，企業(yè)可以采取直接的并購行為，這樣不會(huì)對(duì)企業(yè)產(chǎn)生任何的不良影響，但是倘若企業(yè)自身的資金流以及固定資金都沒有達(dá)到飽和的狀態(tài)時(shí)，倘若企業(yè)堅(jiān)持進(jìn)行并購，那么就極有可能造成在并購的過程中因?yàn)榫薮蟮馁Y金消耗而使得企業(yè)自身陷入了財(cái)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)和危機(jī)之中。由于目前中國的營商政策允許企業(yè)具有一定的杠桿性，尤其是金融政策是允許企業(yè)在并購的過程中向銀行或者是第三方進(jìn)行貸款，這就造成了企業(yè)有可能過分地依賴銀行的貸款或者是過分仰賴第三方的資金資助，這雖然可以在短時(shí)間之內(nèi)滿足企業(yè)的對(duì)價(jià)支付需求，但是同時(shí)也加劇了企業(yè)的資金償還壓力，這自然會(huì)影響并購的進(jìn)程以及并購之后的企業(yè)運(yùn)營能力，因?yàn)椴①徍笥芰簳r(shí)下降可能導(dǎo)致無法償還到期債務(wù)從而面臨財(cái)務(wù)困境甚至需要舉債經(jīng)營的不良后果。3、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)在具體的企業(yè)并購過程中，毫無疑問，企業(yè)需要花費(fèi)巨額的資金以及提供足夠的人力資源，這將會(huì)直接地反作用于企業(yè)的資金流，可能會(huì)限制企業(yè)的資金流動(dòng)速率，在某些時(shí)期之內(nèi)，企業(yè)可能無法快速地將貨物轉(zhuǎn)變現(xiàn)，更加地削弱了企業(yè)償還到期債務(wù)的能力，而當(dāng)企業(yè)的資金流動(dòng)性強(qiáng)度和到期債務(wù)償還的能力逐步不足時(shí)，造成企業(yè)經(jīng)營效率就會(huì)降低，可能導(dǎo)致企業(yè)被銀行斷貸，從而進(jìn)一步加深財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，考慮到大部分企業(yè)都有一定的杠桿，發(fā)生銀行斷貸事件很容易導(dǎo)致破產(chǎn)甚至威脅供應(yīng)鏈的安全，給社會(huì)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展帶來潛在的負(fù)擔(dān)。4、財(cái)務(wù)與業(yè)務(wù)的整合風(fēng)險(xiǎn)整合風(fēng)險(xiǎn)主要可以從兩個(gè)方面來考察，第一個(gè)方面是財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)，第二個(gè)方面是非財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)方面的整合風(fēng)險(xiǎn)具體是指在企業(yè)具體的并購過程中，被并購的企業(yè)在融于并購企業(yè)過程中可能會(huì)出現(xiàn)諸多的問題。比如并購之后，雙方企業(yè)的會(huì)計(jì)職能如何撤銷與合并，相關(guān)人員如何安置，相關(guān)的財(cái)務(wù)制度以及財(cái)務(wù)報(bào)告等具體的財(cái)務(wù)細(xì)節(jié)就需要進(jìn)一步確定和完善，納稅方式的調(diào)整，這些具體運(yùn)營中可能出現(xiàn)的問題會(huì)在短時(shí)間之內(nèi)影響企業(yè)的運(yùn)營和效益收取。與此同時(shí)，因?yàn)檎线^程涉及了并購企業(yè)和被并購企業(yè)，這其中也會(huì)出現(xiàn)因?yàn)閭€(gè)人原因而造成財(cái)務(wù)信息失真的情況，這也就無形之中增加了企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。非財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)具體是指并購企業(yè)本身的現(xiàn)金牛業(yè)務(wù)（優(yōu)秀的主營業(yè)務(wù)）可能因?yàn)椴①徍驼攮h(huán)境的變化而產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)，這也是因?yàn)閮蓚€(gè)企業(yè)在會(huì)計(jì)政策、領(lǐng)導(dǎo)方式、上下游企業(yè)關(guān)系、生產(chǎn)模式、激勵(lì)方式、考核方式、企業(yè)文化等方面都存在較大的差異，員工融入新的企業(yè)需要進(jìn)行長期培訓(xùn)，繼而形成一定的教育和協(xié)調(diào)成本，甚至導(dǎo)致重要職員因?yàn)闅w屬感問題而辭職，使得核心業(yè)務(wù)難以開展，從而影響企業(yè)的運(yùn)營和并購目標(biāo)的達(dá)成。三、華潤三九并購桂林天和案例分析（一）華潤三九與桂林天和簡(jiǎn)介華潤三九的業(yè)務(wù)主要分為OTC、處方藥和包裝印刷三大市場(chǎng)，主營中成藥，部分為化學(xué)藥。在OTC中，胃藥、感冒藥和皮膚用藥均有較大的知名度，在處方藥中，中藥顆粒也有先發(fā)優(yōu)勢(shì)。整體醫(yī)藥市場(chǎng)未來數(shù)年有10%的增長，而中藥顆粒目前其產(chǎn)值為10億左右。作為一家國有上市制藥公司，前身是深圳市南局制藥廠，創(chuàng)立于1999年，于2000年上市，公司在2010年更名為華潤三九藥業(yè)有限公司。華潤三九目前的主要經(jīng)營的業(yè)務(wù)是各類醫(yī)學(xué)藥品的研究和開發(fā)，在臨床實(shí)驗(yàn)之后通過不同的渠道投向市場(chǎng)或者是有針對(duì)性的為顧客提供相對(duì)應(yīng)的商品，同時(shí)公司也負(fù)責(zé)整個(gè)銷售過程之后的售后服務(wù)譬如為顧客提供科學(xué)合理的醫(yī)療幫助或者是私人性質(zhì)的健康服務(wù)等。目前，公司的經(jīng)營業(yè)務(wù)比較的廣泛，但是大體上可以分為：OTC藥、中藥處方藥、直飲中藥、Antibiotic和日常藥物以及器材等制藥業(yè)務(wù)。目前，公司已經(jīng)研發(fā)并生產(chǎn)了幾萬種的商品類別，公司涉及的具體領(lǐng)域也非常的寬泛，華潤三九并購前主要生產(chǎn)OTC和處方藥，譬如市場(chǎng)上消費(fèi)者耳熟能詳?shù)娜齻€(gè)九的品牌。2014年，華潤三九于成功地收購了桂林天和。桂林天和的全稱是桂林天和藥業(yè)股份有限公司。該企業(yè)成立于1952年，最初是藥棉廠，1959年，企業(yè)成功得到國資委的青睞，1971年，該企業(yè)更名為“桂林市衛(wèi)生材料廠”，1993年，企業(yè)經(jīng)歷了產(chǎn)品的內(nèi)部升級(jí)和創(chuàng)新之后借助一款名為天和的高效骨通貼膏這一知名品牌在市場(chǎng)上贏得了聲譽(yù)和知名度，第二年后企業(yè)正式改名為“桂林市天和制藥廠”。2002年，當(dāng)?shù)卣畬徟蜎Q議后同意該公司更名“桂林天和藥業(yè)股份有限公司”。桂林天和幾在這五十年的發(fā)展過程中多次實(shí)現(xiàn)了企業(yè)的升級(jí)和轉(zhuǎn)型，企業(yè)本身也借助著自身知名的品牌在業(yè)內(nèi)贏得了聲譽(yù)和市場(chǎng)。因?yàn)樵跇I(yè)內(nèi)有著良好的產(chǎn)品自然有著雄厚的顧客群體，被認(rèn)定為國內(nèi)知名的藥業(yè)公司，該企業(yè)本身即被視為中國馳名商標(biāo)。（二）并購過程分析華潤三九并購桂林天和的過程在圖1里被展現(xiàn)出來了。華潤三九試圖進(jìn)一步占據(jù)市場(chǎng)，彌補(bǔ)自身在市場(chǎng)運(yùn)營之中的不足，華潤三九于16日發(fā)布公告稱，為落實(shí)公司發(fā)展戰(zhàn)略，不斷豐富產(chǎn)品線，拓展骨科業(yè)務(wù)領(lǐng)域，公司擬收購桂林天和藥業(yè)股份有限公司97.18%的股份，交易價(jià)格為5.83億元。公司在2013年經(jīng)過高層的慎重決議后開始向桂林天和藥業(yè)進(jìn)行全方位的調(diào)查和數(shù)據(jù)分析，根據(jù)會(huì)計(jì)規(guī)定進(jìn)行被并購企業(yè)的內(nèi)外部環(huán)境分析，財(cái)務(wù)報(bào)表真實(shí)性審查，得出對(duì)價(jià)評(píng)估信息。過了一年，華潤三九召開第一次臨時(shí)股東大會(huì)，經(jīng)過全體股東在股東大會(huì)上的集體表決最終通過了關(guān)于收購桂林天和藥業(yè)的決定》，并根據(jù)雙方的法律約定對(duì)相關(guān)財(cái)務(wù)方面的數(shù)據(jù)進(jìn)行了原則性的披露。2014年，兩家公司在完成了充分地調(diào)查和互信之后簽署了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議書，對(duì)價(jià)為人民幣5.8億，合同生效十天內(nèi)，華潤三九按照協(xié)議和條約向桂林天和支付0.58億。2013年2月26日，華潤九所實(shí)現(xiàn)了第二次地股份購買，即合同款項(xiàng)的80%，人民幣4.6億，到此為止，華潤九所的收購暫告一段落，此后的18個(gè)月屆滿之日的10個(gè)工作日之內(nèi)，華潤三九仍然需要繼續(xù)支付剩余的10%，具體金額為人民幣0.58億。2013年，對(duì)桂林天和進(jìn)行產(chǎn)能2013年，對(duì)桂林天和進(jìn)行產(chǎn)能、技術(shù)、專利、供應(yīng)鏈關(guān)系評(píng)估2014年2月2日，股東大會(huì)通過了收購協(xié)議2014年2月2日，股東大會(huì)通過了收購協(xié)議2014年2月，簽訂《股東轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，2014年2月，簽訂《股東轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，詳細(xì)規(guī)定對(duì)價(jià)支付方式，稅收整合方案合同生效10日內(nèi)，支付合同款項(xiàng)的10%，開始進(jìn)行人事和合同生效10日內(nèi)，支付合同款項(xiàng)的10%，開始進(jìn)行人事和生產(chǎn)接管2014年2月26日，支付合同剩余款項(xiàng)的80%，并完成相關(guān)手續(xù)合同生效18個(gè)月后，支付剩余款項(xiàng)圖1華潤三九并購桂林天和流程圖（三）并購動(dòng)因分析企業(yè)并購的動(dòng)因最終目的都是為了能夠在未來為企業(yè)帶來更大利益。華潤三九并購桂林天和的動(dòng)因主要有三點(diǎn)，分別如下：1、豐富產(chǎn)品線中國醫(yī)療行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模在2010年就一直從1.1萬億為基礎(chǔ)，每年保持不低于13%的增長率快速成長，中國的市場(chǎng)還處于未完全飽和狀態(tài)，華潤三九此次的并購和收購也是抓住了市場(chǎng)容量大的機(jī)會(huì)，具有較為明晰的目的，主要是為了彌合自身的市場(chǎng)鏈條和創(chuàng)新能力的不足，是出于整個(gè)企業(yè)長時(shí)間發(fā)展滯后于一線企業(yè)且人力成本上升后研發(fā)新藥機(jī)會(huì)成本高的前提下極為慎重的決定。當(dāng)下，華潤三九的核心品牌依舊是此前打造的品牌系列：非處方藥、中藥、處方藥、抗生素、沖劑等商品。但是華潤三九希望可以進(jìn)一步地開拓市場(chǎng)，進(jìn)一步地?fù)屨际袌?chǎng)份額，成為“中藥處方藥市場(chǎng)的創(chuàng)新者”，打造醫(yī)療界的多元化發(fā)展框架的理念，基于此，華潤九所在對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行了全面的考察之后發(fā)現(xiàn)目前中國消費(fèi)者特別是中老年人們以及農(nóng)村信息閉塞環(huán)境中的人群對(duì)于骨科類的藥品和面向個(gè)人醫(yī)療服務(wù)有著巨大的需求，這一潛在市場(chǎng)是在養(yǎng)老市場(chǎng)規(guī)模如此增大的當(dāng)今社會(huì)短期內(nèi)都不可能填補(bǔ)的，但是相對(duì)應(yīng)的，華潤九所自身卻在這一方面存在著巨大的不足和業(yè)務(wù)方面的欠缺，為了彌合這一供給上的不足，也同時(shí)為了更完善市場(chǎng)的體系和降低企業(yè)內(nèi)部管理成本、創(chuàng)新成本，實(shí)現(xiàn)1+1>2的合作效應(yīng)，華潤九所最終決定以收購而非建立新的子公司的方式實(shí)現(xiàn)自身業(yè)務(wù)的拓展和開拓。2、遵從公司戰(zhàn)略協(xié)同，節(jié)約研發(fā)成本華潤三九目前已經(jīng)處于國內(nèi)市場(chǎng)尤其是制藥業(yè)的龍頭地位，有著極高的聲譽(yù)，諸多的具體產(chǎn)業(yè)處于業(yè)內(nèi)的領(lǐng)先水平，但是在骨科方面，企業(yè)的確還存在著明顯的技術(shù)和產(chǎn)品上的不足，而且制藥產(chǎn)業(yè)需要一個(gè)較長的研發(fā)周期，這一過程本身涵蓋著一定的風(fēng)險(xiǎn)，毫無疑問，華潤九所在具體的骨科研制方面還不具備明顯的優(yōu)勢(shì)，因此并購桂林天和能夠彌補(bǔ)企業(yè)自身的不足，同時(shí)也可以減少研發(fā)過程中的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)能夠迅速地汲取到先進(jìn)的經(jīng)驗(yàn)以便于日后企業(yè)的升級(jí)和專業(yè)，這能夠在最大程度上支持企業(yè)的多元化發(fā)展，為華潤三九打造醫(yī)藥板塊綜合性大企業(yè)的愿景打下科學(xué)合理的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)。3、放大有限規(guī)模，較少協(xié)同成本近年來中國醫(yī)藥行業(yè)的原材料特別是中藥原料一直依賴于各農(nóng)業(yè)生產(chǎn)基地的周期性供應(yīng)，農(nóng)業(yè)生產(chǎn)往往受天災(zāi)、氣候變化、城鎮(zhèn)化進(jìn)度影響，在雨水過于充足的年份，產(chǎn)量就會(huì)大幅下降，所以其供應(yīng)情況長期處于不穩(wěn)定的情況，而最近部分中藥輔助原料，例如酒、米醋、蜂蜜、滑石粉、河砂價(jià)格也上漲明顯，且由于這些產(chǎn)品有更多的外部用途所以價(jià)格會(huì)持續(xù)上漲，這也使得很多醫(yī)藥企業(yè)的采購成本陡增，價(jià)格上升又導(dǎo)致銷量下降，不得不提高廣告投入成本，最后往往利潤還是下降。合并主要是為了增加原材料收購量，提高議價(jià)談判能力，共同商議決定生產(chǎn)規(guī)模，華潤三九選擇并購桂林天和，不僅能提升自身的市場(chǎng)地位，還可以擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，降低研發(fā)成本，對(duì)收購方企業(yè)來說有積極意義。四、華潤三九并購桂林天和中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析無論是企業(yè)并購之前還是并購之后，都會(huì)面臨著一些因?yàn)椴①彾a(chǎn)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，比如價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)、融資風(fēng)險(xiǎn)等。下面就華潤三九并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析。（一）并購前目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估不確定性企業(yè)并購的時(shí)候，首要的環(huán)節(jié)就是對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估，如果由于信息不對(duì)稱等原因?qū)е率召弮r(jià)格太高，那么并購發(fā)生后想讓這筆并購交易為企業(yè)帶來良好的經(jīng)濟(jì)利益就比較困難。此次華潤三九的并購的價(jià)格評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)如下。在決定并購企業(yè)之前就要對(duì)企業(yè)的真正價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，繼而確定收購對(duì)價(jià)是最基本的準(zhǔn)備工作。在評(píng)估桂林天和的價(jià)值時(shí)，其評(píng)估方式主要以2014年9月30日作為評(píng)估基準(zhǔn)日，并采用歷史成本法以及未來收益法進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，具體情況如表1所示。表1華潤三九對(duì)桂林天和實(shí)際價(jià)值評(píng)估（單位：萬元）評(píng)估方法價(jià)值估值評(píng)估增值額增值率資產(chǎn)基礎(chǔ)法38890.7215635.0948.21%收益法5510131844.33157.93%數(shù)據(jù)來源：巨潮資訊網(wǎng)由表1的相關(guān)數(shù)據(jù)可以看出，華潤三九在對(duì)桂林天和進(jìn)行價(jià)值評(píng)估時(shí)，采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法所計(jì)算出的價(jià)值為38890.72萬元，評(píng)估增值額為15635.09萬元，增值率為48.21%，而采用收益法所獲取的價(jià)值則為55101萬元，評(píng)估增值額為31844.33萬元，增值率高達(dá)157.93%，而此時(shí)桂林天和的會(huì)計(jì)凈資產(chǎn)為21523.86萬元，兩種評(píng)估方法的數(shù)據(jù)有比較大的差異，然而桂天不是上市公司，很難用一個(gè)被收購的相似的上市公司地案例參考評(píng)估，在持續(xù)經(jīng)營的基本假設(shè)下，盡管未來成本會(huì)上升導(dǎo)致收益根本無法預(yù)估，考慮到方法的唯一性，華潤最后還是決定采用收益法作為最終支付價(jià)格的依據(jù)。實(shí)際上，收益法是要求有穩(wěn)定市場(chǎng)的一種簡(jiǎn)易的估值方法，其理念其實(shí)是用未來長期的企業(yè)凈流入資金為計(jì)算依據(jù)，用合適的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率進(jìn)行折現(xiàn)，最終計(jì)算出經(jīng)營資產(chǎn)投資回報(bào)，加固定資產(chǎn)，減總債務(wù)之后，算出所有者權(quán)益。其估值結(jié)果應(yīng)當(dāng)是并購過程中的最大交易額，但是最終華潤三九是以5.831億元進(jìn)行并購的，比收益法的評(píng)估約多付出三千萬。根據(jù)這一結(jié)果，此次并購溢價(jià)過高，也就是說，多付出的三千萬就說并購中目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致華潤三九過多的資金流出，債務(wù)償還壓力增大。在對(duì)桂林天和經(jīng)營業(yè)績(jī)進(jìn)行價(jià)值估計(jì)的工作中，由于采用未來收益法進(jìn)行評(píng)估，所以理應(yīng)勇現(xiàn)在的現(xiàn)金流入預(yù)測(cè)未來的現(xiàn)金流入，并減去福鼎資產(chǎn)即廠房、設(shè)備、長期股權(quán)投資等投資流出，在本次收購中，三九主要就該非上市企業(yè)2007-2011年四年間的利潤獲取、債務(wù)負(fù)擔(dān)和經(jīng)營管理能力的賬面數(shù)據(jù)作為參考依據(jù)，得到的數(shù)據(jù)在表2展示出來。由表2的桂天各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)的變化趨勢(shì)可知，桂林天和近三年間其經(jīng)營盈利性能力一直在緩慢下降，換言之，三九的這次收購可能在未來業(yè)務(wù)整合的時(shí)候慢慢表現(xiàn)出潛在的問題，如果沒有科學(xué)的整合計(jì)劃，桂林天和甚至?xí)蔀槿殴镜囊粋€(gè)負(fù)擔(dān)，原因是通過現(xiàn)有數(shù)據(jù)推測(cè)出來的，桂林天和凈資產(chǎn)收益率從2015年的22.44%下降到2017年的5.43%；其償債能力也呈現(xiàn)節(jié)節(jié)敗退的趨勢(shì)，流動(dòng)資產(chǎn)對(duì)流動(dòng)負(fù)債比例從2015年的1.83%下降至2012年的1.79%，相對(duì)來說資產(chǎn)負(fù)債率上升了，所以，三九公司收購桂林天和會(huì)導(dǎo)致自身資產(chǎn)負(fù)債率也上升，資本成本回有一定的上升，但是影響不大；經(jīng)營盈利能力也出較為明顯下降的趨勢(shì)，銷售存貨成本與平均存貨比率即庫存周轉(zhuǎn)率從2015年的3.92下降到2017年的1.79。由此可以看出并購之前，桂天自身的經(jīng)營情況已經(jīng)出現(xiàn)明顯不如從前，即使桂林天和在骨科領(lǐng)域有較高的知名度，且很多明星都選擇過桂林天和的骨痛貼膏藥產(chǎn)品并進(jìn)行了宣傳，銷量也逐年上升，但是其財(cái)務(wù)管理領(lǐng)域弊端叢生，屬于典型的只會(huì)埋頭苦干不會(huì)用合理的財(cái)務(wù)規(guī)劃輔助自己發(fā)展的企業(yè)，而在這種糟糕的財(cái)務(wù)能力特點(diǎn)下，華潤三九還愿意選擇以增值率為136.93%的價(jià)格并購桂林天和，必會(huì)有很高的估值風(fēng)險(xiǎn)，華潤三九必須有足夠強(qiáng)大的財(cái)務(wù)業(yè)務(wù)合并能力才能讓將桂林天和逐漸扶上正軌。表2桂林天和2015-2017年經(jīng)營業(yè)績(jī)情況分類財(cái)務(wù)指標(biāo)2015年2016年2017年盈利能力凈資產(chǎn)收益率（%）銷售凈利率（%）總資產(chǎn)收益率（%）22.4413.7313.2519.8613.0112.265.435.063.12償債能力流動(dòng)比率（%）速動(dòng)比率（%）資產(chǎn)負(fù)債率（%）產(chǎn)權(quán)比率（%）1.831.5740.960.691.861.5341.580.731.791.3842.530.74營運(yùn)能力存貨周轉(zhuǎn)率（次）總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次）應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（次）固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（%）3.920.975.076.132.950.924.246.251.790.623.324.35數(shù)據(jù)來源：巨潮資訊網(wǎng)（二）并購中融資風(fēng)險(xiǎn)和支付風(fēng)險(xiǎn)華潤三九在并購桂林天和時(shí)，是通過現(xiàn)金并購的方式進(jìn)行，沒有采取股權(quán)支付和債務(wù)承擔(dān)的混合方式支付，支付現(xiàn)金金額為5.8億元，雖然是分三次支付，然而這種支付方式必然會(huì)給企業(yè)帶來一定的資金籌備和使用壓力，可能是大量舉債和資產(chǎn)變現(xiàn)后得來的，勢(shì)必會(huì)直接影響三九公司的流動(dòng)資金，容易導(dǎo)致資金鏈斷裂，即引發(fā)資金周轉(zhuǎn)問題，如表4所示。表3華潤三九2011-2014年貨幣資金存量情況（單位：萬元）項(xiàng)目2015年2016年2017年2018年貨幣資金202,267134,584136,296114,001數(shù)據(jù)來源：巨潮資訊網(wǎng)從表3的相關(guān)數(shù)據(jù)中可以看出，完成并購期間，其貨幣資金存量明顯有所下降，具體來說，在進(jìn)行并購之前的2011年華潤三九的貨幣資金存量為202,267萬元，而在2017年則為134,584萬元，2017年為136,196萬元，2018年為114,001萬元，可以看出華潤三九在并購桂林天和之后其貨幣資金存量并沒有有所提升，反而低于2015年，華潤三九在并購過程中一直對(duì)外稱現(xiàn)金支付的方式對(duì)于企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展不會(huì)產(chǎn)生影響，但是也在2017年發(fā)行五年期短期債券，說明籌資之前其短期償債能力明顯下降了，借錢可能也是只能解決燃眉之急問題，只有從經(jīng)營入手才能解決長期問題，因?yàn)榱鲃?dòng)資產(chǎn)不能短期內(nèi)變現(xiàn)，流動(dòng)資金回升緩慢，負(fù)債率根據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫是達(dá)到了34.42%，由此可見，公司采用現(xiàn)金支付的方式對(duì)于企業(yè)貨幣資金存量和經(jīng)營現(xiàn)金都產(chǎn)生了一定的壓力，華潤三九的無法清償?shù)狡趥鶆?wù)的風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際上是升高了。（三）并購后財(cái)務(wù)與業(yè)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)桂林天和在被收購的時(shí)候，其經(jīng)營利潤獲取能力、債務(wù)清償能力已經(jīng)有所下降，并且可能會(huì)持續(xù)下降，所以收購方絕不能掉以輕心，據(jù)統(tǒng)計(jì)，24%的被收購企業(yè)經(jīng)營失敗就是因?yàn)闆]有進(jìn)行合理的財(cái)務(wù)業(yè)務(wù)整合工作，導(dǎo)致并購后兩個(gè)“舊公司”經(jīng)營戰(zhàn)略和企業(yè)文化仍然不一致，雙方人員不協(xié)同進(jìn)步，三九公司在完成并購之后，三九公司則應(yīng)當(dāng)針對(duì)桂林天和的實(shí)際情況，盡快進(jìn)行優(yōu)劣勢(shì)分析，整合兩個(gè)公司的行業(yè)資源，產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，減少重復(fù)研發(fā)成本，特別是對(duì)需要落腳到經(jīng)營能力上。除此之外，還需要對(duì)被并購企業(yè)的不良資產(chǎn)進(jìn)行剝離，這恰恰是拖累被收購企業(yè)的原因，最終才能真真正正提升其資產(chǎn)利用效率。另外，企業(yè)內(nèi)部交易成本也應(yīng)當(dāng)進(jìn)行重新管理，防止用外部高成本做內(nèi)部能夠輕易解決的事情，例如企業(yè)培訓(xùn)，三九公司有經(jīng)驗(yàn)豐富的教學(xué)和科研團(tuán)隊(duì)，可以免費(fèi)為桂林天和進(jìn)行銷售培訓(xùn)，充分利用好三九公司的銷售優(yōu)勢(shì)，另外，桂林天和有著比較強(qiáng)的原材料收購議價(jià)能力，可以幫助三九公司實(shí)現(xiàn)降低原材料收購成本的難題。盡管三九公司和桂林天和的產(chǎn)品種類有很大的差異，表面上看很難保證雙方產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，但是生產(chǎn)流程大同小異，兩個(gè)公司可以互相取長補(bǔ)短，降低學(xué)習(xí)成本。一個(gè)好的制度能夠充分調(diào)動(dòng)員工的積極性，所以三九公司需要激勵(lì)員工在桂林天和里如同往日一樣認(rèn)真工作，并給予調(diào)崗補(bǔ)貼，對(duì)桂林天和的財(cái)務(wù)人員進(jìn)行培訓(xùn)，較少部門重復(fù)建設(shè)，精簡(jiǎn)人員，保持不虧待老員工的政策，給桂林天和員工歸屬感，降低更換工資發(fā)放主體后的失望情緒，讓員工感受到工作內(nèi)容本質(zhì)上沒變。如果確實(shí)有比較大的財(cái)務(wù)整合困難，三九公司應(yīng)當(dāng)通過向?qū)I(yè)的管理公司咨詢，獲得更好的整合方案，杜絕常見的整合風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生可能性。五、防范企業(yè)并購風(fēng)險(xiǎn)的建議針對(duì)華潤三九并購桂林天和所存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的問題，并且以此例為借鑒，對(duì)于諸多希望并購的企業(yè)提出了防范建議。例如支付方式的多樣化來降低負(fù)債率等建議。具體如下。（一）合理選擇估值方法，避免高溢價(jià)收購此次華潤三九收購的時(shí)候，出現(xiàn)了高溢價(jià)收購的情況。這不僅因?yàn)楣乐捣椒ㄟx擇的影響，而且還因?yàn)樾畔⒌恼{(diào)查也相對(duì)不夠充分。當(dāng)并購具體行動(dòng)開始之前，需要對(duì)被并購的企業(yè)進(jìn)行較為完整的調(diào)查以及做好數(shù)據(jù)方面的分析和闡釋，需要意識(shí)到在并購過程中始終存在著信息不對(duì)稱的情況，企業(yè)的管理層一定要在宏觀方面進(jìn)行把控，在對(duì)于被并購企業(yè)信息采集方面既要保證長時(shí)間也要保證盡早。對(duì)于企業(yè)信息的及時(shí)快速地掌握有利于規(guī)避因?yàn)樾畔⒄`差而造成的并購時(shí)間延誤等問題。誠然，被收購的企業(yè)不會(huì)也絕不可能將企業(yè)自身的所有數(shù)據(jù)全部地交給并購企業(yè)，這是業(yè)內(nèi)的自然規(guī)則也是并購過程中的博弈環(huán)節(jié)?；诖?，企業(yè)需要對(duì)目標(biāo)企業(yè)有自身的衡量和考慮，需要一切從自身企業(yè)的具體需求出發(fā)，實(shí)現(xiàn)自身企業(yè)并購過程的利益最大化。首先,并購企業(yè)應(yīng)該保證企業(yè)數(shù)據(jù)的真實(shí)性和有效性，并且在此基礎(chǔ)上，還需要雙方企業(yè)對(duì)于數(shù)據(jù)的進(jìn)一步完善能夠最大程度地實(shí)現(xiàn)雙方的了解和增進(jìn)互信，避免信息不對(duì)稱的情況。（二）使用多種支付方式組合其實(shí)并購之所以會(huì)發(fā)生一方面可能是被收購方急需要資金，但另一方面有可能是因?yàn)殡p方對(duì)控制權(quán)代表的預(yù)期收益有所不同，所以一家愿意買一家愿意賣。企業(yè)被并購的業(yè)績(jī)?nèi)绾危懿荒軐?shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)最終達(dá)到盈利目的與最開始支付方式的選擇有著很大的關(guān)系。不少被并購的目標(biāo)企業(yè)肯定都是希望現(xiàn)金支付，但是如果并購方使用百分之百的現(xiàn)金支付，會(huì)給企業(yè)帶來很大的資金流壓力。因此支付方式的選擇最好采取多種支付方式來進(jìn)行。股權(quán)加現(xiàn)金支付是比較常見，且合適的支付方式。如果說企業(yè)的現(xiàn)金很大，那現(xiàn)金支付比例可以大于股權(quán)支付比例來完成收購。如果現(xiàn)金流很少，那在不影響控制權(quán)的情況下，股權(quán)支付的比例應(yīng)該大于現(xiàn)金的比例。（三）制定完善業(yè)務(wù)整合方案并購后，收購方負(fù)責(zé)人在制定財(cái)務(wù)整合方案的過程中，充分考慮雙方的實(shí)際資產(chǎn)、運(yùn)營情況，不能單純的將雙方賬面資產(chǎn)進(jìn)行相加，而是管理好兩方的資產(chǎn)，任何企業(yè)并購的基礎(chǔ)目標(biāo)都應(yīng)當(dāng)是化解過剩產(chǎn)能、盤活不良資產(chǎn)