企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理研究分析 會(huì)計(jì)學(xué)專業(yè)

企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理摘要21世紀(jì)以來(lái)，以企業(yè)為核心的市場(chǎng)體系進(jìn)入了結(jié)構(gòu)性調(diào)整的新階段。企業(yè)能否提升自身的核心競(jìng)爭(zhēng)力，有效實(shí)現(xiàn)資源整合，變成企業(yè)生死攸關(guān)的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。并購(gòu)作為企業(yè)擴(kuò)大市場(chǎng)占有額，實(shí)現(xiàn)行業(yè)整合的重要手段，已成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)最熱門的話題。但如何管理并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)也成為企業(yè)并購(gòu)成敗的重要因素，尤其是如何識(shí)別與管理財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。本文對(duì)并購(gòu)過(guò)程中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)類型、成因等進(jìn)行了全面分析。首先，對(duì)企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因與過(guò)程進(jìn)行說(shuō)明；其次，對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行概述，并闡述其形成的原因；再次，結(jié)合企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的類型，提出對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的針對(duì)性管理。最后以蒙牛并購(gòu)雅士利為例，運(yùn)用定性與定量方法相結(jié)合對(duì)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析，并對(duì)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行總結(jié)及提出建議。關(guān)鍵詞：企業(yè)并購(gòu)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)管理

MergersandacquisitionsoffinancialriskmanagementABSTRACTSincethe21stcentury,enterprisesasthecoreofthemarketsystemhasenteredanewstageofstructuraladjustment.Enterprisescanimprovetheirowncorecompetitiveness,effectivelyrealizetheresourceintegration,becometheturningpointofenterpriselifeanddeath.Mergersandacquisitionsasanenterprisetoexpandmarketshare,torealizetheimportantmeansofindustryconsolidation,hasbecomethehottesttopicinChineseeconomy.Buthowtomanagem&ariskalsobecometheimportantfactorofenterprisemergerandacquisitionsuccessorfailure,especiallyhowtoidentifyandmanagefinancialrisk.Thetypesoffinancialriskintheprocessofmergersandacquisitions,aswellashascarriedonthethoroughanalysis.Firstofall,theinstructionsformergersandacquisitionsmotivationandprocess;Secondly,carryontheoverviewtotheenterprisefinancialrisk,andexplainsitscauseofformation;Again,thecombinationofenterprisefinancialrisktype,putforwardthepertinenceofthefinancialriskmanagement.Finallyyashilimengniumergersandacquisitions,forexample,usingthecombinationofqualitativeandquantitativemethodstom&afinancialriskanalysis,andtosummarizem&ariskandputsforwardSuggestions.KEYWORDS：Mergersandacquisitions,financialrisk,andriskmanagement目錄MACROBUTTONInsertCrossReferenceTOC\o"1-3"\h\z1企業(yè)并購(gòu)及其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的基本理論 11.1企業(yè)并購(gòu)基本理論 11.1.1企業(yè)并購(gòu)的基本概念 11.1.2企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因 21.1.3企業(yè)并購(gòu)的基本過(guò)程 21.2企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)基本理論 31.2.1企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概念 31.2.2企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的類型 31.2.3企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因 42企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理相關(guān)理論 62.1企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的定義 62.2目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)管理 62.2.1目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的過(guò)程 62.2.2目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法 62.3企業(yè)并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)管理 82.3.1確定并購(gòu)融資需求量 82.3.2選擇合適的并購(gòu)融資方式 82.4企業(yè)并購(gòu)支付風(fēng)險(xiǎn)管理 92.4.1確定最大現(xiàn)金支付承受額 92.4.2換股比例的確定 93蒙牛并購(gòu)雅士利財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理案例研究 103.1案例介紹 103.1.1蒙牛乳業(yè)有限公司概況 103.1.2雅士利國(guó)際集團(tuán)有限公司 103.2并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析 113.2.1目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)分析 113.2.2并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)分析 123.2.3并購(gòu)支付風(fēng)險(xiǎn)分析 133.2.4并購(gòu)整合風(fēng)險(xiǎn)分析 133.3蒙牛并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)總結(jié) 153.3.1改善信息不對(duì)稱狀況，準(zhǔn)確進(jìn)行價(jià)值評(píng)估 153.3.2拓展融資渠道，正確選擇支付方式 153.3.3加強(qiáng)各方面整合，控制財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn) 153.4建議 16參考文獻(xiàn) 17后記 18企業(yè)并購(gòu)及其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的基本理論20世紀(jì)90年代以后，世界范圍內(nèi)掀起了以跨國(guó)公司為主導(dǎo)的全球性企業(yè)并購(gòu)浪潮。雖說(shuō)并購(gòu)是目前世界上實(shí)現(xiàn)企業(yè)跨越式發(fā)展的有效途徑，但并購(gòu)高風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)，也導(dǎo)致其財(cái)務(wù)框架產(chǎn)生重大的變化，因此企業(yè)如何有效地管理并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)就顯得至關(guān)重要。隨著經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展，我國(guó)的企業(yè)也將置身于并購(gòu)浪潮之中，并購(gòu)行為越來(lái)越頻繁，并購(gòu)的環(huán)境日益復(fù)雜，加上企業(yè)自身素質(zhì)不高，發(fā)展不成熟，以至于并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)也越來(lái)越大?；谶@種現(xiàn)狀本文從財(cái)務(wù)的角度出發(fā)，立足于分析并購(gòu)過(guò)程中的價(jià)值評(píng)估，融資風(fēng)險(xiǎn)，支付風(fēng)險(xiǎn)與運(yùn)營(yíng)整合風(fēng)險(xiǎn)，以蒙牛并購(gòu)雅士利為例，探討收購(gòu)方應(yīng)從哪些角度進(jìn)行思考以及引導(dǎo)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理。企業(yè)并購(gòu)基本理論企業(yè)并購(gòu)的基本概念企業(yè)并購(gòu)，即企業(yè)之間的兼并與收購(gòu)行為，是企業(yè)法人在平等自愿、等價(jià)有償基礎(chǔ)上，以一定的經(jīng)濟(jì)方式取得其他法人產(chǎn)權(quán)的行為，是企業(yè)進(jìn)行資本運(yùn)作和經(jīng)營(yíng)的一種主要形式。企業(yè)并購(gòu)是企業(yè)以股票，現(xiàn)金或者是承擔(dān)債務(wù)作為付出代價(jià)，來(lái)獲取收益的投資活動(dòng)?？梢?jiàn)，企業(yè)并購(gòu)是一種特殊的交易活動(dòng)，其對(duì)象是企業(yè)產(chǎn)權(quán)。[1]并購(gòu)按行業(yè)角度劃分，可將其分為以下三類：橫向并購(gòu)，縱向并購(gòu)和混合并購(gòu)。橫向并購(gòu)是指具有競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系、經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域相同或生產(chǎn)產(chǎn)品相同的同一行業(yè)的并購(gòu)；縱向并購(gòu)是指企業(yè)與供應(yīng)商或客戶間進(jìn)行的并購(gòu)；而混合并購(gòu)是指處于不同產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域、產(chǎn)品屬于不同市場(chǎng)且產(chǎn)業(yè)部門不存在特別的生產(chǎn)技術(shù)聯(lián)系的企業(yè)之間的并購(gòu)。[1]按并購(gòu)實(shí)現(xiàn)方式可以劃分為承擔(dān)債務(wù)式、現(xiàn)金購(gòu)買式和股份交易式并購(gòu)。[2]承擔(dān)債務(wù)式并購(gòu)，是指并購(gòu)方通過(guò)承擔(dān)全部或部分債務(wù)的方式來(lái)獲取被并購(gòu)方資產(chǎn)所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)；現(xiàn)金購(gòu)買式并購(gòu)，是指用現(xiàn)金來(lái)購(gòu)買目標(biāo)公司的股票或被并購(gòu)方全部資產(chǎn)；股份交易式并購(gòu)，是以股權(quán)換資產(chǎn)或股權(quán)，來(lái)實(shí)現(xiàn)控制目標(biāo)企業(yè)。企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因（1）購(gòu)買未來(lái)發(fā)展，獲取戰(zhàn)略機(jī)會(huì)一個(gè)企業(yè)通過(guò)并購(gòu)?fù)袠I(yè)的現(xiàn)有企業(yè)為戰(zhàn)略，來(lái)實(shí)現(xiàn)擴(kuò)大其自身的經(jīng)營(yíng)。此戰(zhàn)略不僅可以直接獲取正在經(jīng)營(yíng)的發(fā)展經(jīng)營(yíng)部門，實(shí)現(xiàn)時(shí)間上的優(yōu)勢(shì)；而且可以通過(guò)減少競(jìng)爭(zhēng)者，鞏固行業(yè)地位。除此之外，企業(yè)并購(gòu)還可以運(yùn)用市場(chǎng)力的戰(zhàn)略，借助實(shí)施統(tǒng)一的價(jià)格政策，提高企業(yè)的收益。（2）提高市場(chǎng)份額，增強(qiáng)自身競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力并購(gòu)一方面可以提高行業(yè)壁壘，搶占市場(chǎng)份額，保持利潤(rùn)穩(wěn)步上升；另一方面，當(dāng)企業(yè)通過(guò)并購(gòu)活動(dòng)達(dá)到行業(yè)寡頭壟斷地位時(shí)，企業(yè)并能實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期的超額利潤(rùn)的獲取，增強(qiáng)自身的贏利能力。[3]（3)提高管理效率，形成管理協(xié)同效應(yīng)并購(gòu)可規(guī)范其原先的非標(biāo)準(zhǔn)方式，提高管理效率；并購(gòu)?fù)ㄟ^(guò)杠桿購(gòu)買等方式協(xié)調(diào)管理者與股東的利益，提高管理效率；并購(gòu)使雙方實(shí)現(xiàn)各方面的整合，由此形成管理協(xié)同效應(yīng)。（4)擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)企業(yè)從生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和管理規(guī)模經(jīng)濟(jì)來(lái)獲得規(guī)模效益，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)指的是企業(yè)通過(guò)并購(gòu)可以對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行補(bǔ)充和調(diào)整，并在保持整體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不變的情況下，實(shí)現(xiàn)各子公司的專業(yè)化生產(chǎn)或深化生產(chǎn)。管理規(guī)模經(jīng)濟(jì)則是表現(xiàn)在大范圍內(nèi)分?jǐn)偣芾碣M(fèi)用，形成產(chǎn)品的成本優(yōu)勢(shì)和價(jià)格優(yōu)勢(shì)，其后充分利用所獲得的人力、財(cái)力、和物力資源創(chuàng)新新技術(shù)和新產(chǎn)品。企業(yè)并購(gòu)的基本過(guò)程企業(yè)的并購(gòu)行為需要經(jīng)歷一個(gè)循序漸進(jìn)的過(guò)程，其包括以下四個(gè)階段：(1）并購(gòu)計(jì)劃階段并購(gòu)企業(yè)需先明確并購(gòu)動(dòng)因和目的，在對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行觀察，更大范圍地了解類似的相關(guān)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手與產(chǎn)品銷售，由此制定并購(gòu)策略。并購(gòu)方先初步勾畫(huà)出擬并購(gòu)的目標(biāo)企業(yè)的輪廓，從所屬的行業(yè)、規(guī)模大小與市場(chǎng)占有率等方面，擬定對(duì)目標(biāo)企業(yè)的預(yù)期標(biāo)準(zhǔn)，[5]然后根據(jù)企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略去尋找合適的目標(biāo)企業(yè)，來(lái)實(shí)現(xiàn)企業(yè)的資源整合活動(dòng)。（2）并購(gòu)準(zhǔn)備階段基于計(jì)劃階段所確定的戰(zhàn)略目標(biāo)，進(jìn)行詳細(xì)的市場(chǎng)調(diào)查，獲取所需的一手資料，由此選擇合適的收購(gòu)時(shí)機(jī)。然后客觀分析行業(yè)情況，比較本企業(yè)與收購(gòu)對(duì)象的優(yōu)劣勢(shì)，確定收購(gòu)目標(biāo)。在了解了并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)的框架特征的基礎(chǔ)上，選擇并購(gòu)方向和方式，并成立企業(yè)內(nèi)部并購(gòu)小組，發(fā)出意向并購(gòu)書(shū)。（3）盡職調(diào)查階段盡職調(diào)查是指從財(cái)務(wù)、人力資源、市場(chǎng)、法律和稅務(wù)等方面進(jìn)行調(diào)查目標(biāo)企業(yè)。通過(guò)聘請(qǐng)中介機(jī)構(gòu)查閱目標(biāo)企業(yè)的相關(guān)文件，對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)與贏利情況的真實(shí)性進(jìn)行認(rèn)證，且深入調(diào)研目標(biāo)企業(yè)未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)。最后在基于詳盡調(diào)查之后，制定初步的收購(gòu)方案。（4）并購(gòu)實(shí)施階段并購(gòu)企業(yè)根據(jù)盡職調(diào)查結(jié)果，與目標(biāo)企業(yè)的相關(guān)利益者進(jìn)行溝通和談判，確定支付價(jià)格和支付方式。在重新審視目標(biāo)企業(yè)并無(wú)重大變化的基礎(chǔ)上，與相關(guān)主體簽署正式的轉(zhuǎn)讓協(xié)議，同時(shí)報(bào)批和披露相關(guān)信息，就兼并協(xié)議著手辦理股權(quán)交割等相關(guān)的事宜。（5）并購(gòu)整合階段并購(gòu)企業(yè)在充分考慮被并購(gòu)企業(yè)的組織文化和適應(yīng)性基礎(chǔ)上，對(duì)業(yè)務(wù)、人員、技術(shù)等方面對(duì)企業(yè)進(jìn)行整合。對(duì)于企業(yè)而言，僅僅實(shí)現(xiàn)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的組織并購(gòu)是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，只有從被購(gòu)企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)管理、資產(chǎn)負(fù)債、人力資源、企業(yè)文化等所有企業(yè)要素實(shí)現(xiàn)雙方的完全融合，才算真正實(shí)現(xiàn)了并購(gòu)的目標(biāo)。企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)基本理論企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概念企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，是指在一定時(shí)期內(nèi)，由于并購(gòu)涉及的各項(xiàng)財(cái)務(wù)活動(dòng)所引起融資以及資本結(jié)構(gòu)的改變，導(dǎo)致并購(gòu)企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)，甚至可能破產(chǎn)。企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)首先應(yīng)該是一項(xiàng)復(fù)雜的投資活動(dòng)，同時(shí)是一項(xiàng)動(dòng)態(tài)的交易過(guò)程。并購(gòu)交易前、交易中以及交易后所有的風(fēng)險(xiǎn)都會(huì)對(duì)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生影響，且各個(gè)環(huán)節(jié)之間是環(huán)環(huán)相扣的。[6]因此應(yīng)該從風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源考慮企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，隨著經(jīng)營(yíng)活動(dòng)不斷變化來(lái)調(diào)整財(cái)務(wù)策略，動(dòng)態(tài)分析各個(gè)環(huán)節(jié)的所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，由此采取不同的解決方案，進(jìn)而尋找管理措施。企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的類型從企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的形成因素這一角度進(jìn)行分析，引起財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的原因主要有定價(jià)決策、融資決策、支付決策和整合決策。因此，可以將財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分為三大類：定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、融資風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)和整合風(fēng)險(xiǎn)。[7]（1）定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)是指在并購(gòu)過(guò)程中并購(gòu)企業(yè)承擔(dān)由于對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的不準(zhǔn)確性的價(jià)格偏離風(fēng)險(xiǎn)。目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的合理的定價(jià)主要會(huì)受到三個(gè)方面的影響：一是被并購(gòu)方財(cái)務(wù)報(bào)表的隱瞞信息造成了估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)；二是評(píng)估實(shí)踐過(guò)程缺乏有效的評(píng)估指標(biāo)體系，也受個(gè)人主觀因素和外部因素的影響而有所偏差；三是并購(gòu)中介機(jī)構(gòu)有漏洞，不夠健全，因此也提高并購(gòu)的信息成本和交易成本。（2）融資風(fēng)險(xiǎn)融資風(fēng)險(xiǎn)主要是指與并購(gòu)資金和資本結(jié)構(gòu)有關(guān)的資金來(lái)源風(fēng)險(xiǎn)，具體包括能否保證資金在數(shù)量上和時(shí)間上需要、融資方式是否適合并購(gòu)動(dòng)機(jī)、債務(wù)負(fù)擔(dān)能否維持企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)等。[9]內(nèi)部融資與外部融資都會(huì)引起融資風(fēng)險(xiǎn)。內(nèi)部融資的資金減少，會(huì)降低企業(yè)對(duì)外部的調(diào)試能力，從而增加財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；而采用外部融資會(huì)提高企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率，加重財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。（3）支付風(fēng)險(xiǎn)支付風(fēng)險(xiǎn)主要是通過(guò)資金流動(dòng)性和股權(quán)稀釋的資金使用而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，它與融資風(fēng)險(xiǎn)、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)聯(lián)系緊密。其主要表現(xiàn)在三個(gè)方面：其一是由于現(xiàn)金支付產(chǎn)生的資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)以及債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；其二是股權(quán)支付導(dǎo)致股權(quán)稀釋而帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)；其三是杠桿支付的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。杠桿支付方式需要企業(yè)付出更多的經(jīng)營(yíng)成本，加上如果目標(biāo)企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善，就極有可能使收購(gòu)企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。[12]（4）整合風(fēng)險(xiǎn)整合風(fēng)險(xiǎn)是指并購(gòu)行為結(jié)束后期階段，對(duì)雙方有形資源和無(wú)形資源的整合所面臨的風(fēng)險(xiǎn)。首先，由于企業(yè)內(nèi)部的財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)設(shè)置，職能及其管理制度的差異，產(chǎn)生了財(cái)務(wù)收益與預(yù)期發(fā)生相背離的情況。其次，由于企業(yè)財(cái)務(wù)組織內(nèi)部管理者的主觀能動(dòng)性，監(jiān)控不力等情況的存在，也會(huì)引發(fā)整合過(guò)程中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)遭受損失。[12]倘若在企業(yè)并購(gòu)后不能明晰財(cái)務(wù)狀況,使得財(cái)務(wù)整合失敗,就會(huì)出現(xiàn)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān),最終瓦解并購(gòu)的成果。企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因(1）并購(gòu)雙方信息不對(duì)稱在企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)普遍存在的影響因素就是信息不對(duì)稱性。信息經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，其不對(duì)稱性包括時(shí)間和信息內(nèi)容的不對(duì)稱。從不對(duì)稱發(fā)生的時(shí)間上包括事前不對(duì)稱和事后不對(duì)稱，事前不對(duì)稱造成逆向選擇行為的問(wèn)題，事后不對(duì)稱則會(huì)出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)。從不對(duì)稱發(fā)生的內(nèi)容上看有行動(dòng)不對(duì)稱和知識(shí)不對(duì)稱，行動(dòng)不對(duì)稱導(dǎo)致隱藏行動(dòng)，知識(shí)不對(duì)稱導(dǎo)致隱藏知識(shí)。[13]因此不對(duì)稱的信息傳遞勢(shì)必會(huì)導(dǎo)致錯(cuò)誤決策，也就出現(xiàn)了不可忽略的風(fēng)險(xiǎn)。(2）融資、支付方式的不確定性不同的融資渠道和支付方式，會(huì)改變企業(yè)原有的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu),并引起財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)大部分企業(yè)通過(guò)舉債的方式籌集并購(gòu)資金，此方式雖然可以獲得所需的資金，但也可能引造成資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高而陷入財(cái)務(wù)困境由于債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理。我國(guó)的資本市場(chǎng)發(fā)展相對(duì)較落后，企業(yè)大都采用的是現(xiàn)金支付方式為主,而大量的現(xiàn)金流出不利于企業(yè)維持正常的資金運(yùn)轉(zhuǎn)和良好發(fā)展。因此支付方式單一也就成了支付風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的罪魁禍?zhǔn)?。?）財(cái)務(wù)整合的優(yōu)劣性并購(gòu)過(guò)程完成后，并購(gòu)企業(yè)要對(duì)目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)性質(zhì)進(jìn)行分析，避免造成經(jīng)營(yíng)上的不適應(yīng),剔除不良資產(chǎn)和多余的財(cái)務(wù)部門，對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行優(yōu)化配置,加快貨物的周轉(zhuǎn)和資金流的運(yùn)轉(zhuǎn)。[14]經(jīng)調(diào)查80%案例表明以上財(cái)務(wù)整合的劣性導(dǎo)致并購(gòu)的失敗，所以只有適應(yīng)經(jīng)營(yíng)狀況來(lái)進(jìn)行合理的整合，提高財(cái)務(wù)整合的優(yōu)度，才能降低企業(yè)并購(gòu)的整合風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理相關(guān)理論企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的定義企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理是指并購(gòu)企業(yè)對(duì)并購(gòu)設(shè)計(jì)、交易執(zhí)行、并購(gòu)整合中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識(shí)別和控制，并對(duì)其進(jìn)行必要的動(dòng)態(tài)管理活動(dòng)。企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理具有三個(gè)特點(diǎn)：較強(qiáng)的策略反應(yīng)調(diào)整性、管理目標(biāo)的相對(duì)滿意性和關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)管理的原則。從理論上講，風(fēng)險(xiǎn)管理的方法可分為三種包括風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，風(fēng)險(xiǎn)融資和風(fēng)險(xiǎn)控制。[15]與此同時(shí)，并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理以信息為基礎(chǔ)，以規(guī)避、轉(zhuǎn)移和控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)為目的，以并購(gòu)交易對(duì)手的行為為戰(zhàn)略指南，來(lái)實(shí)施動(dòng)態(tài)決策管理。目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的過(guò)程并購(gòu)方需置身于社會(huì)大背景下，進(jìn)行企業(yè)的SWOT分析,并用長(zhǎng)期效應(yīng)的眼光來(lái)確定合理的戰(zhàn)略性并購(gòu)規(guī)劃。與此同時(shí)，對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行詳盡的審查和評(píng)價(jià)，并收集相關(guān)的信息資料。在現(xiàn)階段，大部分的企業(yè)一般采用對(duì)價(jià)值要素體系來(lái)評(píng)估目標(biāo)公司。由于公司價(jià)值要素體系的范圍相當(dāng)廣泛，需組建一支優(yōu)秀的并購(gòu)團(tuán)隊(duì)和借助相關(guān)的中介機(jī)構(gòu)來(lái)共同協(xié)助，以解決單單財(cái)務(wù)方面的調(diào)查的缺陷。除此之外要收集與分析目標(biāo)企業(yè)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境信息，并對(duì)目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)能力進(jìn)行詳盡的審查與評(píng)價(jià)分析，最大程度地獲取目標(biāo)企業(yè)高層管理人員的各方面信息。[7]目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法采用不同的價(jià)值評(píng)估方法，會(huì)得到不同的并購(gòu)價(jià)格，所以準(zhǔn)確估算出目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值是并購(gòu)成功的前提條件。并購(gòu)方需要在可依據(jù)并購(gòu)動(dòng)機(jī)、并購(gòu)后目標(biāo)公司是否繼續(xù)存在以及掌握的資料信息充分與否等因素的基礎(chǔ)上來(lái)決定目標(biāo)公司的合理評(píng)估方法，從而合理評(píng)估企業(yè)價(jià)值。[8]常用的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法有兩大體系:資產(chǎn)價(jià)值體系和收益價(jià)值體系。以投資增值為目的的企業(yè)并購(gòu)更適合于收益價(jià)值體系。[9]本節(jié)將重點(diǎn)分析現(xiàn)金流貼現(xiàn)法和可比公司分析法這兩大收益價(jià)值估價(jià)方法。現(xiàn)金流貼現(xiàn)法由于現(xiàn)金流貼現(xiàn)法可采取的具體方法總類也較多，本書(shū)就重點(diǎn)介紹如何運(yùn)用股權(quán)價(jià)值估算公司價(jià)值。目標(biāo)企業(yè)的公司價(jià)值是指股東、債權(quán)人等所有權(quán)利要求者所擁有的公司資產(chǎn)價(jià)值的總和。公司價(jià)值的基本評(píng)估方法可以用加權(quán)平均資本成本率對(duì)公司自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)得到。[9]公司自由現(xiàn)金流=息稅前利潤(rùn)*(1-稅率）-資本性支出-營(yíng)運(yùn)資本追加公司自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型的基本形式為而對(duì)于自由現(xiàn)金流以固定增長(zhǎng)率穩(wěn)定增長(zhǎng)的企業(yè),和在n年后達(dá)到穩(wěn)定增長(zhǎng)狀態(tài)的企業(yè),其估價(jià)模型可以使用一般估價(jià)模型的變形:穩(wěn)定增長(zhǎng)模型：兩階段增長(zhǎng)模型：其中,FCFF為公司自由現(xiàn)金流,WACC為加權(quán)平均資本成本,g為穩(wěn)定增長(zhǎng)階段增長(zhǎng)率。[9]（2）可比公司法可比公司分析法,也稱為相對(duì)估價(jià)法或市場(chǎng)估價(jià)法。相對(duì)估值法是根據(jù)替代性原則，資產(chǎn)狀況相似的公司應(yīng)該有相似的價(jià)值。這一原則意味著被評(píng)估資產(chǎn)的價(jià)值類似于可比資產(chǎn)的交易價(jià)格。[10]本文就以市盈率和價(jià)格賬面價(jià)值比率做為重點(diǎn)介紹。①市盈率估價(jià)模型市盈率是操作實(shí)務(wù)中很常用的估價(jià)方法，指的是證券市場(chǎng)價(jià)格與其最近一期每股收益的比率，用公式表示如下：同時(shí)市盈率在某些程度上體現(xiàn)公司的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)，高市盈率表明夠公司享有足夠的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)，且在通常情況下，過(guò)高的市盈率往往意味著較高的風(fēng)險(xiǎn)。雖然市盈率可以直接運(yùn)用于不同收益水平股票價(jià)格的比較，但不能決定股票的絕對(duì)市盈率水平。②市凈率模型市凈率是指股票的市場(chǎng)價(jià)格與每股賬面價(jià)值的比率，即=P/BV。市凈率大于1表示投資者認(rèn)為該公司的權(quán)益價(jià)值高于其會(huì)計(jì)賬面價(jià)值。市凈率的運(yùn)用范圍更廣，其可以彌補(bǔ)凈利潤(rùn)為負(fù)的市盈率定價(jià)的不足，但主要還是適用于擁有大量資產(chǎn)且凈資產(chǎn)的賬面價(jià)值為正值的企業(yè)。在運(yùn)用評(píng)估方法的同時(shí)也應(yīng)考慮整個(gè)經(jīng)濟(jì)環(huán)境中的行業(yè)的狀況及其目標(biāo)企業(yè)所處的地位等因素，結(jié)合目標(biāo)公司的經(jīng)營(yíng)狀況和贏利能力，綜合考慮后才能合理地確定評(píng)估目標(biāo)公司的價(jià)值。企業(yè)并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)管理確定并購(gòu)融資需求量并購(gòu)融資需求量指企業(yè)能順利完成并購(gòu)，且維持目標(biāo)企業(yè)正常運(yùn)轉(zhuǎn)所需的融資額。企業(yè)并購(gòu)所需的資金主要包括并購(gòu)交易價(jià)款、并購(gòu)整合資金和并購(gòu)維持資金三部分。所以關(guān)于并購(gòu)融資資金需求量的確定，首先企業(yè)要在對(duì)其三部分充分的了解下，并購(gòu)方獨(dú)自核算并購(gòu)流程中各個(gè)環(huán)節(jié)所需的資金，制定出并購(gòu)資本預(yù)算。除此之外，并且要合理安排資金的使用情況，確保企業(yè)并購(gòu)正常運(yùn)行的最低的資金需求量；其次企業(yè)需在分析自身的財(cái)務(wù)狀況、整合目標(biāo)企業(yè)可重組或變現(xiàn)的資產(chǎn)和核算自有資金和目標(biāo)企業(yè)帶來(lái)的利用資金的基礎(chǔ)上，有針對(duì)性地增補(bǔ)，從而確定企業(yè)并購(gòu)的融資需求量。選擇合適的并購(gòu)融資方式不同的融資方式有各自的特點(diǎn)和融資工具，它們有內(nèi)外之分，有操作簡(jiǎn)單與繁雜的不同，也有起效快與慢的區(qū)別。在融資方式的選擇上，并購(gòu)企業(yè)首先傾向于內(nèi)源性融資。內(nèi)部融資主要是利用公司的自由閑置資金，其具有融資阻力小、保密性好、不需要對(duì)外支付利息或股息從而不會(huì)減少企業(yè)的現(xiàn)金流量的優(yōu)點(diǎn)。[16]外部融資方式的選擇實(shí)質(zhì)上就是融資工具的選擇，企業(yè)首選的是銀行等金融機(jī)構(gòu)的貸款。銀團(tuán)貸款作為銀行貸款的一種典型的形式，以利率最低深受歡迎。銀團(tuán)貸款又稱辛迪加貸款，是指具有經(jīng)營(yíng)信貸業(yè)務(wù)資格的多家銀行或其他金融機(jī)構(gòu)組成銀團(tuán)，以相同的貸款條件為基準(zhǔn)，采用同一貸款協(xié)議，為同一借款人提供貸款和授信業(yè)務(wù)，其具有強(qiáng)化合作與分工、堅(jiān)持發(fā)展與共贏和強(qiáng)調(diào)市場(chǎng)與自律約束的特點(diǎn)。銀團(tuán)貸款不僅有利于國(guó)內(nèi)銀行業(yè)的發(fā)展，而且可以讓企業(yè)較低成本獲取大額融資，但也不排除也面臨著信用風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)和聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)。其次是利用證券市場(chǎng)，通過(guò)發(fā)行債券、股票等有價(jià)證劵的方式來(lái)獲取外源性融資。企業(yè)并購(gòu)支付風(fēng)險(xiǎn)管理確定最大現(xiàn)金支付承受額對(duì)于收購(gòu)企業(yè)而言，現(xiàn)金支付會(huì)面臨流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，原因包括以下兩個(gè)具體方面：首先，較大的即時(shí)現(xiàn)金支出帶來(lái)巨大的現(xiàn)金壓力；其次，交易規(guī)模的擴(kuò)張會(huì)往往會(huì)受到現(xiàn)金能否既快速又及時(shí)獲現(xiàn)能力的制約。因此并購(gòu)方在采用現(xiàn)金支付時(shí)，應(yīng)該重點(diǎn)需要考慮的因素是并購(gòu)后的凈現(xiàn)金流是否能夠償還到期債務(wù)。所以站在收購(gòu)方的角度考慮，最大的現(xiàn)金支付額必須小于并購(gòu)后產(chǎn)生的收益，最大支付債務(wù)的利息率必須小于并購(gòu)的收益率。[8]即并購(gòu)企業(yè)現(xiàn)金支付最大承受額要以預(yù)期的收益額為標(biāo)準(zhǔn)，不能毫無(wú)節(jié)制的支付，會(huì)導(dǎo)致并購(gòu)的失敗。換股比例的確定并購(gòu)方采取股權(quán)支付的方式是指并購(gòu)企業(yè)將本企業(yè)的股票或以新發(fā)行的股票作為價(jià)款付給股東。采用發(fā)行新股來(lái)?yè)Q取目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)或股票，會(huì)面臨占有大部分的股權(quán)而反客為主的風(fēng)險(xiǎn)，所以在選擇股權(quán)支付方式時(shí)，應(yīng)重點(diǎn)考慮如何確定股票的交換比例。在確定換股比率時(shí)，不僅要以能吸引目標(biāo)企業(yè)為目標(biāo)，而且要保證原有股東的利益為原則。選擇股票支付方式一方面可以減少企業(yè)短時(shí)間的現(xiàn)金壓力,另一方面可以使企業(yè)合理避稅。蒙牛并購(gòu)雅士利財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理案例研究案例介紹蒙牛乳業(yè)有限公司概況蒙牛乳業(yè)（集團(tuán)）股份有限公司成立于1999年8月，創(chuàng)始人牛根生，注冊(cè)資本100萬(wàn)元，總資產(chǎn)超過(guò)80億元，總部設(shè)在內(nèi)蒙古自治區(qū)呼和浩特市和林格爾盛樂(lè)經(jīng)濟(jì)園區(qū)。2004年蒙牛乳業(yè)在香港證券交易所上市，股票代碼2319，是第一家在海外上市的中國(guó)乳制品企業(yè)。2009年7月，中糧作為蒙牛第一大股東的加入，推動(dòng)了蒙牛國(guó)際化、全球化和一體化的進(jìn)程。目前，蒙牛擁有職工近3萬(wàn)人，擁有31個(gè)生產(chǎn)基地和50多個(gè)工廠，主打液態(tài)奶、酸奶、冰淇淋、奶品、奶酪五大系列200多個(gè)品項(xiàng)，在全國(guó)各生產(chǎn)基地的周邊地區(qū)建立奶站共計(jì)3000多個(gè)，乳制品年生產(chǎn)能力達(dá)500萬(wàn)噸，并積極投入研發(fā)資金，建成了國(guó)際領(lǐng)先的乳制品研發(fā)中心。雅士利國(guó)際集團(tuán)有限公司雅士利國(guó)際集團(tuán)有限公司創(chuàng)辦于1983年，集團(tuán)總部占地面積250多畝，擁有5000多名員工、資產(chǎn)數(shù)十億元、馳名海內(nèi)外的現(xiàn)代化大型公司。公司實(shí)力雄厚，先后引進(jìn)了15條國(guó)內(nèi)外先進(jìn)食品生產(chǎn)線，主要生產(chǎn)奶粉、麥片、豆奶、米粉等為主的四大系列200多個(gè)品種，雅士利品牌連續(xù)十年入選“中國(guó)500最具價(jià)值品牌排行榜”，品牌價(jià)值增至124.26億元。施恩的法定代表人張利鈿與雅士利的法定代表人張利桐是兄弟關(guān)系，即施恩事實(shí)上可看作是雅士利在美國(guó)注冊(cè)的公司，且施恩與雅士利以各自產(chǎn)品的差異分別占領(lǐng)了高端市場(chǎng)和中低端市場(chǎng)。2008年三聚氰胺含量超標(biāo)事件，加上山西奶源基地的“假洋鬼子”的負(fù)面消息令雅士利集團(tuán)備受打擊，部分品牌的奶粉業(yè)務(wù)為此一蹶不振。雅士利上市三年不到，截至2013年6月13日停牌的3.33港元的股價(jià)仍低于其招股價(jià)，并于6月18日蒙牛乳業(yè)向雅士利所有股東發(fā)出要約收購(gòu)，雙方宣布聯(lián)合消息。并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)分析對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估的方法有很多種，由于受到收集的資料和數(shù)據(jù)有限，所以就選用相對(duì)價(jià)值法。相對(duì)價(jià)值法即利用同行業(yè)同等規(guī)模地位的企業(yè)，來(lái)尋找一個(gè)影響企業(yè)價(jià)值的關(guān)鍵變量，然后就關(guān)鍵變量分別計(jì)算目標(biāo)企業(yè)和可比企業(yè)的結(jié)果,推算出目標(biāo)企業(yè)的評(píng)估價(jià)值。本文采用廣為應(yīng)用的市盈率模型法,公式為:目標(biāo)企業(yè)價(jià)值=每股收益*市盈率可比市盈率的計(jì)算：首先選取中國(guó)乳業(yè)的四家大公司,根據(jù)它們2012年的估價(jià)和每股收益計(jì)算出市盈率,從而算得平均市盈率。如下表1：表1：中國(guó)乳業(yè)四大公司的市盈率公司股價(jià)（元）凈收益（萬(wàn)元）股票數(shù)（萬(wàn)股）每股收益（元）市凈率伊利13.381736021870850.9314.42光明8.63334881224600.2731.56新希望14.56368811737670.2168.60皇氏11.413913214000.1862.40平均值12.0061971-0.4044.25根據(jù)雅士利2012年年報(bào)等數(shù)據(jù)顯示，該年份股票均價(jià)1.17元，累計(jì)總股數(shù)為355294萬(wàn)股，凈收益為47047萬(wàn)元，可計(jì)算得出2012年雅士利市凈率為8.84。與表1的數(shù)據(jù)顯示，雅士利市凈率（數(shù)值）低于中國(guó)乳業(yè)的行業(yè)平均值（數(shù)值）。（2)每股收益中國(guó)四大乳業(yè)的每股收益平均值達(dá)到0.40，而根據(jù)2012年報(bào)顯示，雅士利的基本每股收益為0.13元，其每股收益較低。(3)股價(jià)股價(jià)的每股收益*市盈率=0.13*44.25=5.75通過(guò)市盈率模型法計(jì)算出雅士利的股價(jià)為4.83元,而中國(guó)四大乳業(yè)的每股收益平均值達(dá)到12元，運(yùn)用市盈率模型法的估值結(jié)果，雅士利的股價(jià)（數(shù)值）也遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于平均值（數(shù)值）。并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)分析在此次蒙牛收購(gòu)雅士利中，瑞士銀行作為牽頭財(cái)務(wù)顧問(wèn)，匯豐和渣打銀行作為聯(lián)席財(cái)務(wù)顧問(wèn)，為此次交易提供全部融資。蒙牛稱，很多銀行看好蒙牛與雅士利的聯(lián)姻，加上自身資信良好，很多銀行都愿意為蒙牛本次并購(gòu)案提供貸款。但考慮到不攤薄股東利益，蒙牛選擇獨(dú)家投資，并購(gòu)將采取銀團(tuán)貸款的方式，也自稱獲得“非常優(yōu)惠”的利率，不考慮增發(fā)和引入合作伙伴。針對(duì)蒙牛通過(guò)銀團(tuán)貸款的方式，是除了內(nèi)部融資以外所能獲得的較為方便快捷且成本較低的融資方式，但由于此次并購(gòu)所需的資金流過(guò)大，為了更好地分析企業(yè)的并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)，需要對(duì)蒙牛的償債能力進(jìn)行分析。根據(jù)蒙牛近5年的財(cái)務(wù)報(bào)表可得，總體上來(lái)說(shuō)，近年來(lái)蒙牛的流動(dòng)比率一直維持在1.5左右，速動(dòng)比率和現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債率從2010年起就持穩(wěn)定下降的趨勢(shì)，而資產(chǎn)負(fù)債率大致維持在0.4。從這幾項(xiàng)指標(biāo)可以看出企業(yè)資產(chǎn)利用率較高，有較高的短期債務(wù)償還能力，但現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債率持續(xù)下降也表明了企業(yè)的債務(wù)償還能力有所下降，即此次并購(gòu)還是存在一定的風(fēng)險(xiǎn)。如表2和圖1所示：年份20082009201020112012流動(dòng)比率0.881.761.551.441.40速動(dòng)比率0.741.601.361.201.9現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債率0.100.470.420.380.29資產(chǎn)負(fù)債率0.580.370.410.40.38表2：蒙牛2008-2012年償債能力各指標(biāo)系數(shù)圖1：蒙牛2008-2012年償債能力各指標(biāo)系數(shù)并購(gòu)支付風(fēng)險(xiǎn)分析蒙牛乳業(yè)向雅士利發(fā)出要約，提供兩種支付方式，其一，向所有股東提供了現(xiàn)金收購(gòu)方案（每股3.5港元現(xiàn)金）；其二，現(xiàn)金加股份方案（每股2.82港元現(xiàn)金加上0.68股股票)。最終CADairy承諾就其持有的8.54億股股份接納現(xiàn)金方案，而張氏國(guó)際承諾就其持有的18.27億股股份接納現(xiàn)金加股份方案，以124.6港元全購(gòu)雅士利取得約75.3%的股權(quán)，成為雅士利國(guó)際有限公司第一大股東。蒙牛百億并購(gòu)雅士利，涉及的資金流量過(guò)大，雖然蒙牛稱本公司有健康的現(xiàn)金流，但也考慮到要維持自有資金保證整合之后的運(yùn)營(yíng)，采用了現(xiàn)金+股票這兩種支付方式。蒙牛的并購(gòu)支付風(fēng)險(xiǎn)管理中,在現(xiàn)金與股票兩方面支出的比例恰到好處，一方面既減少了現(xiàn)金大量流出給企業(yè)帶來(lái)的營(yíng)運(yùn)壓力,同時(shí)也保證了自己對(duì)股權(quán)的絕對(duì)控制。并購(gòu)整合風(fēng)險(xiǎn)分析蒙牛乳業(yè)作為我國(guó)乳業(yè)的領(lǐng)頭羊，發(fā)展勢(shì)頭強(qiáng)勁。根據(jù)公開(kāi)資料顯示，蒙牛乳業(yè)2012年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入360億元人民幣，國(guó)內(nèi)主要競(jìng)爭(zhēng)的對(duì)手—伊利主營(yíng)業(yè)務(wù)收入417億元人民幣，總體產(chǎn)品諸如液態(tài)奶、冷品等領(lǐng)域雙方幾乎持平。但在奶粉一塊，伊利以收入44.8億元大幅度領(lǐng)先僅有5.72億元收入的蒙牛。從圖1和圖2分別關(guān)于2012年各主要產(chǎn)品對(duì)蒙牛和伊利主營(yíng)業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)率，蒙牛的奶粉僅占1.6%，對(duì)比于伊利的10.7%，顯而易見(jiàn)地看出蒙牛的奶粉及其他的乳制品對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的貢獻(xiàn)就是“九牛一毛”的作用。見(jiàn)下圖2和圖3所示：圖2：2012年蒙牛主營(yíng)收入各產(chǎn)品貢獻(xiàn)率圖3：2012年伊利主營(yíng)業(yè)務(wù)收入各產(chǎn)品貢獻(xiàn)率矽亞投資副總裁張?zhí)m丁認(rèn)為，蒙牛并購(gòu)雅士利是想最快彌補(bǔ)其短板，快速地切入到奶粉這個(gè)市場(chǎng)中來(lái)，盡快完善其“全產(chǎn)業(yè)鏈”的規(guī)劃。[17]在嬰幼兒奶粉行業(yè)，蒙牛仍處于起步階段，而雅士利的嬰兒奶粉市場(chǎng)占有率達(dá)到7%，能有效補(bǔ)充蒙牛的產(chǎn)業(yè)鏈，大幅縮小與伊利市場(chǎng)占有率10%的差距，收購(gòu)雅士利將使蒙牛迅速進(jìn)入奶粉行業(yè)第一梯隊(duì)。根據(jù)工信部數(shù)據(jù)顯示，如下圖4國(guó)內(nèi)奶粉企業(yè)產(chǎn)量排行榜所示，雅士利的乳粉年產(chǎn)量為2.58萬(wàn)噸，目前行業(yè)榜首是產(chǎn)量為6.42萬(wàn)噸的伊利，顯然蒙牛此次并購(gòu)無(wú)非是想依靠雅士利的奶粉優(yōu)勢(shì)，提高市場(chǎng)地位，獲得更具優(yōu)勢(shì)的市場(chǎng)份額。圖4：國(guó)內(nèi)奶粉企業(yè)產(chǎn)量表作為國(guó)內(nèi)乳業(yè)至今最大的并購(gòu)案，蒙牛與雅士利還需進(jìn)行各方面磨合。蒙牛要協(xié)調(diào)好雅士利品牌的奶粉與蒙牛奶粉品牌的發(fā)展，即根據(jù)兩者在消費(fèi)群體、區(qū)域渠道、市場(chǎng)定位的不同，實(shí)現(xiàn)差異化經(jīng)營(yíng)，互不影響。收購(gòu)后，把雅士利的所有業(yè)務(wù)及產(chǎn)品都將并入集團(tuán)業(yè)務(wù)，同時(shí)為更多的消費(fèi)者提供更多安全、健康和優(yōu)質(zhì)的乳制品產(chǎn)品，由雅士利平臺(tái)統(tǒng)一操作，蒙牛將通過(guò)董事會(huì)進(jìn)行管理。蒙牛并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)總結(jié)改善信息不對(duì)稱狀況，準(zhǔn)確進(jìn)行價(jià)值評(píng)估企業(yè)并購(gòu)中對(duì)目標(biāo)企業(yè)的估值與評(píng)價(jià)直接關(guān)系到企業(yè)并購(gòu)的成敗，其不同于一般的企業(yè)評(píng)估。企業(yè)并購(gòu)應(yīng)該戰(zhàn)略領(lǐng)先，在并購(gòu)戰(zhàn)略的指導(dǎo)下科學(xué)地選擇目標(biāo)企業(yè)，成立專門的信息搜尋部門，規(guī)范中介機(jī)構(gòu)在企業(yè)并購(gòu)的作用，加強(qiáng)監(jiān)督與引導(dǎo)。[18]然后在把握好財(cái)務(wù)信息的基礎(chǔ)之上，合理預(yù)測(cè)其資金收益的前景，然后準(zhǔn)確進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估，就能防止蒙牛以溢價(jià)9.4%港元收購(gòu)雅士利，避免了減少對(duì)雅士利的價(jià)值高估風(fēng)險(xiǎn)，降低蒙牛的收購(gòu)成本。拓展融資渠道，正確選擇支付方式企業(yè)在制定融資決策時(shí),應(yīng)積極開(kāi)拓不同的融資渠道，考慮恰當(dāng)?shù)娜谫Y組合，在資金成本最低的情況下進(jìn)行并購(gòu)。蒙牛在此次并購(gòu)雅士利的過(guò)程中只采取銀團(tuán)貸款的方式，融資方式單一，可能造成出現(xiàn)負(fù)債率過(guò)高的風(fēng)險(xiǎn)，以導(dǎo)致后續(xù)的整合運(yùn)營(yíng)出現(xiàn)資金問(wèn)題。蒙牛也可在銀團(tuán)貸款的基礎(chǔ)上，適當(dāng)發(fā)行股票、債券和基金等有價(jià)證劵，豐富企業(yè)的融資渠道，達(dá)到優(yōu)化企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)。支付方式選擇是并購(gòu)活動(dòng)的重要環(huán)節(jié)，企業(yè)應(yīng)當(dāng)首先考慮交易雙方資本結(jié)構(gòu)，結(jié)合企業(yè)的并購(gòu)動(dòng)機(jī)，來(lái)選擇合理的支付方式，以實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避。蒙牛并購(gòu)雅士利采用混合支付的方式，即現(xiàn)金加股票的方式。此外蒙?？梢越Y(jié)合自身的每股收益攤薄，股權(quán)結(jié)構(gòu)的變動(dòng)及目標(biāo)企業(yè)的稅收籌措等方面的情況，設(shè)計(jì)支付方式的結(jié)構(gòu)，并以能滿足并購(gòu)雙方的需要為前提，實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金、債務(wù)與股權(quán)的合理組合搭配。加強(qiáng)各方面整合，控制財(cái)務(wù)整合風(fēng)