高管權(quán)力、董事會結(jié)構(gòu)與財務(wù)業(yè)績

高管權(quán)力、董事會結(jié)構(gòu)與財務(wù)業(yè)績摘要：本文選擇2024-2024年617家中國民營上市公司作為研究樣本，實證研究了高管權(quán)力、董事會結(jié)構(gòu)對企業(yè)財務(wù)業(yè)績的影響。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：高管權(quán)力與企業(yè)財務(wù)業(yè)績存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，描述董事會結(jié)構(gòu)的變量董事會規(guī)模和獨立董事比例與財務(wù)業(yè)績的相關(guān)關(guān)系不顯著。

關(guān)鍵詞 ：高管權(quán)力；董事會結(jié)構(gòu)；財務(wù)業(yè)績

一、引言

現(xiàn)代公司制企業(yè)所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離便產(chǎn)生了Jensen和Meckling（1976）所提出的代理問題，并且當(dāng)高管的相對權(quán)力越大，這種代理問題就越嚴(yán)重，對企業(yè)財務(wù)業(yè)績的不利影響也就越大。Adams等（2024）發(fā)現(xiàn)在美國企業(yè)中，當(dāng)CEO擁有相當(dāng)大的戰(zhàn)略方面的自由裁量權(quán)時，企業(yè)就會經(jīng)常出現(xiàn)一些投機(jī)性決策導(dǎo)致其財務(wù)業(yè)績大幅波動。Veprauskaite和Adams（2024）研究了英國企業(yè)CEO權(quán)力與財務(wù)業(yè)績的關(guān)系，結(jié)果發(fā)現(xiàn)兩者顯著負(fù)相關(guān)。然而在國內(nèi)，學(xué)者們主要是研究管理層薪酬與財務(wù)業(yè)績或高管權(quán)力與高管薪酬的關(guān)系，很少直接研究高管權(quán)力與財務(wù)業(yè)績兩者之間的相關(guān)關(guān)系，故本文在這一切入點的基礎(chǔ)上研究了高管權(quán)力、董事會結(jié)構(gòu)對企業(yè)財務(wù)業(yè)績的影響?？紤]到國有企業(yè)高管具有行政級別，可能存在不能夠量化的政治上的權(quán)力，所以本文只選擇了民營上市公司作為樣本來源進(jìn)行研究分析。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）高管權(quán)力與財務(wù)業(yè)績

Adams和Ferreira（2024）認(rèn)為當(dāng)擁有較大權(quán)力的高管選擇的最優(yōu)方案與股東不一致時，就容易滋生道德危機(jī)問題?？傊?，代理理論表明強(qiáng)勢的高管可能更加傾向于利用信息不對稱和他們對董事會的影響來增加個人財富，從而損害了股東利益，造成企業(yè)財務(wù)業(yè)績下滑。基于上述分析，我們提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：高管權(quán)力與財務(wù)業(yè)績負(fù)相關(guān)

對于高管權(quán)力，F(xiàn)inkelstein（1992）認(rèn)為應(yīng)該將其劃分為組織上的權(quán)力（Structuralpower）、所有權(quán)權(quán)力（Ownershippower）、專家權(quán)力（Expertpower）和聲望權(quán)力（Prestigepower）四個方面，并分別設(shè)計了相應(yīng)的測度指標(biāo)。本文結(jié)合已有學(xué)者的研究和測度變量數(shù)據(jù)的可獲得性，選擇董事長與高管兩職合一、高管持股比例、高管任期和高管薪酬份額四個變量來構(gòu)建高管權(quán)力結(jié)構(gòu)。

1.兩職合一

當(dāng)企業(yè)董事長與高管為同一人時，這無疑就削弱了董事會對高管決策的有效監(jiān)督，從而對企業(yè)財務(wù)業(yè)績造成負(fù)面影響。

2.高管持股比例

高管持股比例越高，其對公司的控制權(quán)越大，越容易為了謀求自身私利而侵占企業(yè)利益，影響財務(wù)業(yè)績。

3.高管任期

當(dāng)高管在企業(yè)的任職年限較長時，高管一方面對企業(yè)的業(yè)務(wù)比較熟悉，能夠及時了解企業(yè)產(chǎn)品領(lǐng)域的關(guān)鍵難題與發(fā)展問題，另一方面經(jīng)過長期的企業(yè)內(nèi)部運營，其積累的個人威信較高，地位也較穩(wěn)固，高管能夠形成以自己為中心的管理團(tuán)隊。因此，高管在其崗位的任職年限越長，則對企業(yè)的控制力也越強(qiáng)。

4.高管薪酬份額

薪酬管理層權(quán)力理論認(rèn)為董事會不能完全控制管理層薪酬契約的設(shè)計，管理層有動機(jī)和能力影響自己的薪酬，并運用權(quán)力尋租。Bebchuk等（2024）提出了CEO薪酬份額（CEOPaySlice，簡稱CPS）這一概念，并通過實證研究發(fā)現(xiàn)CPS與企業(yè)價值負(fù)相關(guān)。當(dāng)高管擁有足以影響薪酬委員會的權(quán)利時，他便能夠參與薪酬方案的設(shè)計，從而獲得一個相對較高的報酬。所以本文認(rèn)為高管薪酬份額能夠在一定程度上反映高管權(quán)力的大小，且與高管權(quán)力正相關(guān)。

（二）董事會結(jié)構(gòu)與財務(wù)業(yè)績

董事會是企業(yè)的決策機(jī)構(gòu)，其運行有效性能夠影響企業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r，從而影響財務(wù)業(yè)績。本文選取了董事會規(guī)模和獨立董事比例兩個變量來反映董事會結(jié)構(gòu)對財務(wù)業(yè)績的影響。

1.董事會規(guī)模

從現(xiàn)有研究來看，董事會規(guī)模與財務(wù)業(yè)績之間的關(guān)系不是很明確。Yermack（1996）認(rèn)為擁有較小規(guī)模董事會的公司具有較高的市值。然而，Denis和Sarin（1999）發(fā)現(xiàn)，增加董事會規(guī)模的公司在后續(xù)的會計期間獲得了更高的市場調(diào)整收益率。于東智和池國華（2024）發(fā)現(xiàn)在中國上市公司中，董事會規(guī)模與公司績效之間存在著顯著的倒U型曲線關(guān)系。本文認(rèn)為，當(dāng)董事會規(guī)模增大，董事會決策效率會降低，從而降低企業(yè)經(jīng)營效率，影響財務(wù)業(yè)績。另外董事會規(guī)模越大，董事間形成“合力”的可能性越小，高管對董事“分而治之”越容易，從而高管對董事會的影響力越大，越易發(fā)生高管侵占企業(yè)利益的行為，進(jìn)而降低企業(yè)財務(wù)業(yè)績?；谏鲜龇治?，我們提出如下假設(shè)：

假設(shè)2：董事會規(guī)模與財務(wù)業(yè)績負(fù)相關(guān)

2.獨立董事比例

企業(yè)設(shè)立獨立董事的初衷就是監(jiān)督管理層的非理性行為，一般認(rèn)為在董事會中獨立董事比例越高，對高管的監(jiān)督作用越有效，從而企業(yè)財務(wù)業(yè)績也就越好。但是有一些研究發(fā)現(xiàn)獨立董事并沒有發(fā)揮作用，與財務(wù)業(yè)績之間并無顯著相關(guān)關(guān)系。但本文認(rèn)為，隨著獨立董事制度的逐步完善，其對管理層的有效監(jiān)督會對企業(yè)財務(wù)業(yè)績產(chǎn)生有利影響?；谏鲜龇治觯覀兲岢鋈缦录僭O(shè)：

假設(shè)3：獨立董事比例與財務(wù)業(yè)績正相關(guān)

三、研究設(shè)計

（一）高管界定

在國外，因為大部分企業(yè)都設(shè)有CEO一職，所以高管通常被界定為CEO。但在國內(nèi)，很多企業(yè)并沒有設(shè)CEO，所以學(xué)者們對于高管的界定一直沒有達(dá)成共識。本文考慮到數(shù)據(jù)取得的可行性，采用CSMAR數(shù)據(jù)庫中對于高管的界定，即包括總經(jīng)理、總裁、CEO、副總經(jīng)理、副總裁、董事會秘書等。

（二）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選取CSMAR數(shù)據(jù)庫的子模塊———中國民營上市公司數(shù)據(jù)庫中2024-2024年的所有企業(yè)作為初始樣本。為了保證在研究期間內(nèi)企業(yè)的民營化性質(zhì)，提高模型測度的精確性和實證結(jié)果的有效性，本文在初始樣本中剔除了B股上市企業(yè)、金融類上市企業(yè)、轉(zhuǎn)化日期①在2024年1月1日之后的企業(yè)和部分研究數(shù)據(jù)不全的企業(yè)。本文最終篩選出了617家民營上市公司，共2084條觀測值。本文中描述高管權(quán)力、董事會結(jié)構(gòu)和財務(wù)業(yè)績等變量所需的數(shù)據(jù)全部來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫，部分?jǐn)?shù)據(jù)由手工統(tǒng)計處理，統(tǒng)計分析軟件使用Stata12.0。

（三）變量定義

本文采用的各變量的具體定義見表1。

（四）主成分分析

考慮到描述企業(yè)財務(wù)業(yè)績和高管權(quán)力的特征變量太多，容易存在多重共線性問題而影響實證檢驗結(jié)果，故本文接下來利用統(tǒng)計軟件Stata12.0對它們分別進(jìn)行主成分分析③，最終選擇一個主成分（Financial_perf④）代表企業(yè)財務(wù)業(yè)績，而選擇兩個主成分（Power1⑤、Power2⑥）代表高管權(quán)力。主成分特征向量分別為：

Financial_perf=0.6968*ROA+0.6947*ROE+0.1785*TobinQ

Power1=0.6247*Dual+0.5106*Prop_share-0.1055*Tenure+0.5813*CPS

Power2=0.0104*Dual-0.0485*Prop_share+0.9767*Tenure+0.2087*CPS

（五）檢驗?zāi)Ｐ?/p>

在參照已有文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，本文建立如下檢驗?zāi)Ｐ停?/p>

Financial_perf=β0+β1Power1+β2Power2+β3Board_size+β4Adj.BOARD_size+β5Prop_indep+Control_variables+ε

四、實證研究

為了更好地研究高管權(quán)力、董事會結(jié)構(gòu)對企業(yè)財務(wù)業(yè)績的影響，本文先將各個解釋變量逐步帶入上述檢驗?zāi)Ｐ瓦M(jìn)行回歸分析，最后再將所有測試變量放在同一模型進(jìn)行回歸，得到回歸結(jié)果見表2。

表2第一列和第二列顯示，高管權(quán)力與企業(yè)財務(wù)業(yè)績顯著負(fù)相關(guān)，假設(shè)1得到驗證。表2第三列和第四列顯示，董事會規(guī)模、調(diào)整后的董事會規(guī)模與財務(wù)業(yè)績正相關(guān)，假設(shè)2沒有得到驗證。董事會規(guī)模與企業(yè)財務(wù)業(yè)績之間沒有一個明確顯著的相關(guān)關(guān)系，表明董事會人數(shù)的多少并不絕對影響企業(yè)財務(wù)業(yè)績，關(guān)鍵還得看各個董事的具體履職情況。表2第五列顯示，獨立董事比例與財務(wù)業(yè)績正相關(guān)，結(jié)合本表第六列的相關(guān)數(shù)據(jù)，假設(shè)3基本得到驗證。

五、結(jié)論

本文選取617家中國民營上市公司2024-2024年的相關(guān)數(shù)據(jù)作為樣本數(shù)據(jù)，實證檢驗了高管權(quán)力、董事會結(jié)構(gòu)對企業(yè)財務(wù)業(yè)績的影響。本文采用了主成分分析法對企業(yè)財務(wù)業(yè)績和高管權(quán)力兩個變量分別提取了主成分，然后用主成分替代原有特征變量進(jìn)行回歸分析，最終得到了較好的回歸結(jié)果。

實證結(jié)果表明：高管權(quán)力與企業(yè)財務(wù)業(yè)績存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即擁有較大決策自主權(quán)的高管會對企業(yè)財務(wù)業(yè)績產(chǎn)生不利影響；董事會規(guī)模與財務(wù)業(yè)績之間不存在顯著的相關(guān)關(guān)系；獨立董事比例與財務(wù)業(yè)績之間的正相關(guān)關(guān)系不太顯著，說明在我國民營上市公司中，獨立董事并沒有充分發(fā)揮其作用。

參考文獻(xiàn)：

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[3]BebchukLA,CremersKM,PeyerUC.TheCEOpayslice[J].JournalofFinancialEconomics,2024,102(1):199-221.[4]SydneyFinkelstein.Powerintopmanagementteams:dimensions,measurement,andvalidation[J].AcademyofManagementJournal,1992,35(3):505-538.

①如果企業(yè)在上市時就是民營企業(yè)，則轉(zhuǎn)化日期為上市日期；如果企業(yè)在上市時不是民營企業(yè)，則轉(zhuǎn)化日期為通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓轉(zhuǎn)化為民營企業(yè)的日期.

②考慮到以前學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)的董事會規(guī)模與企業(yè)財務(wù)業(yè)績存在著倒U型曲線關(guān)系，本文為了消除這種影響，將董事會規(guī)模變量稍作調(diào)整.

③進(jìn)行KMO檢驗得到的KM