第8章-證券估價(jià)

第八章證券估價(jià)本章學(xué)習(xí)目標(biāo)1.掌握債券估價(jià)公式2.了解債券期限結(jié)構(gòu)理論3.掌握股票估價(jià)的零增長(zhǎng)模型和不變?cè)鲩L(zhǎng)模型。關(guān)鍵詞：現(xiàn)金流內(nèi)在價(jià)值附息債券債券收益率曲線股票估價(jià)（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件第一節(jié)債券估價(jià)一、貨幣的時(shí)間價(jià)值貨幣的時(shí)間價(jià)值是指當(dāng)前所持有的一定量貨幣比未來(lái)獲得的等量貨幣具有更高的價(jià)值。從理論上考察，貨幣之所以具有時(shí)間價(jià)值，主要有三方面的原因：（1）現(xiàn)在的貨幣可用于投資而獲得利息；（2）貨幣購(gòu)買力會(huì)因通貨膨脹的影響而隨時(shí)間改變；（3）未來(lái)的預(yù)期具有不確定性。對(duì)任何一種金融工具進(jìn)行定價(jià)分析時(shí)，都必須考慮到貨幣的時(shí)間價(jià)值。這就涉及到兩種主要的表達(dá)方式：終值和現(xiàn)值。（一）終值（二）現(xiàn)值

（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件二、債券估價(jià)模型

（一）附息債券的估價(jià)對(duì)于息票債券來(lái)說，未來(lái)現(xiàn)金流包括每期收入的利息（每年一次或每半年一次）以及到期本金收入。每個(gè)獨(dú)立的投資者，根據(jù)自身要求的回報(bào)率和債券給定的現(xiàn)金流，對(duì)債券作出一個(gè)“期望”的價(jià)格計(jì)算（固定利率債券的估價(jià)，浮動(dòng)利率債券不適合采用這種估價(jià)模式）。

－債券價(jià)格；－每期利息收入；－到期本金收入；－貼現(xiàn)率；－期數(shù)（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件例如：某種債券每年支付利息15元，3年后到期償還本金100元，市場(chǎng)收益率水平為10%（利率期限結(jié)構(gòu)平緩），則該債券的現(xiàn)值為：若每年付息二次，將利息次數(shù)加倍并采用半年貼現(xiàn)利率計(jì)算即可。若用連續(xù)復(fù)利貼現(xiàn)：（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件（二）貼現(xiàn)債券（零息債券）的估價(jià)若用年復(fù)利貼現(xiàn)，則貼現(xiàn)債券的現(xiàn)值由以下公式?jīng)Q定：P=M/(1+r)n

P代表債券現(xiàn)值，M代表面值，r是市場(chǎng)利率（貼現(xiàn)率），n指剩余到期期數(shù)。假定某種貼現(xiàn)債券的面值為100元，期限5年，市場(chǎng)利率水平為5%(年復(fù)利)，那么這一債券的現(xiàn)值為:若用連續(xù)復(fù)利貼現(xiàn)，則：（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件（三）一次性還本付息債券定價(jià)若按年復(fù)利計(jì)息、按年復(fù)利貼現(xiàn)：P=M(1+R)n/(1+r)m若按連續(xù)復(fù)利息、按連續(xù)復(fù)利貼現(xiàn)：V=AeRn·e-rn=Ae(R-r)nP-債券價(jià)格；M-面值；R-票面利率；n-債券的期限；r-必要收益率（貼現(xiàn)率）；m-買入日至到期日的所余期數(shù)

（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件三、影響債券價(jià)格的因素債券作為一種金融商品，其價(jià)格與價(jià)值也符合價(jià)值規(guī)律，即價(jià)值決定價(jià)格，價(jià)格圍繞價(jià)值波動(dòng)。影響債券價(jià)值的內(nèi)外部因素主要包括：

3.到期期限1.票面利率4.提前贖回規(guī)定。限制了其再投資機(jī)會(huì)，降低了該類債券的內(nèi)在價(jià)值。5.債券的稅收待遇6.流通性強(qiáng)弱7.發(fā)債主體的信用2.到期收益率（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件四、債券收益率及利率期限結(jié)構(gòu)理論（一）收益率指標(biāo)1.到期收益率(yieldtomaturity)

到期收益率又稱最終收益率，是債券投資者從債券購(gòu)買到最終償還日期間每年獲得的收益水平衡量。從計(jì)算的角度看，該收益率是使債券實(shí)際價(jià)格與債券收益現(xiàn)值相等的收益率水平，是現(xiàn)在購(gòu)買債券并持有至到期日所能獲得的平均收益率。也可以說，使債券的現(xiàn)金流凈現(xiàn)值為零的收益率（貼現(xiàn)率）。必要收益率、內(nèi)部收益率（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件若債券以面值出售，即P=A，且C是固定的，可得r=C/A=C/P（1）附息票債券到期收益率：解上述方程，得到該債券的到期收益率r。例如，某種債券現(xiàn)在的實(shí)際價(jià)格為90元，每年支付利息10元，3年后到期償還本金100元，則（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件（2）貼現(xiàn)債券的到期收益率通常按單利計(jì)算：剩余期限在一年以內(nèi)的一次還本付息債券的到期收益率往往也按此計(jì)算。其中n為債券的剩余天數(shù)

（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件2.當(dāng)期收益率(currentyield)。又稱本期收益率、即期收益率或直接收益率。主要針對(duì)附息票債券而言。年息票利息除以債券價(jià)格。即rc=C/P

例如某債券面值為100元，息票率為10%，市場(chǎng)價(jià)格為92元，則該債券的本期收益率為

rc=(10%×100)/92=10.89%（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件3.持有期收益率持有期收益率是指買入債券后持有一段時(shí)間，在債券到期前將其出售而得到的收益率，它包括持有債券期間的利息收入和資本損益。其計(jì)算公式為或者

其中，T為持有年限；C為年利息。

（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件（二）債券利率期限結(jié)構(gòu)（一）收益率曲線指各種不同期限的債券到期收益率（利率）與到期期限之間的關(guān)系。以到期期限為橫軸，以到期收益率為縱軸的二維空間，反映不同期限與到期收益率之間的對(duì)應(yīng)關(guān)系。下圖為四種類型的收益率曲線。0T收益率(a)0T收益率(b)0T收益率(c)0T收益率(d)收益率曲線的四種情況（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件（二）利率期限結(jié)構(gòu)理論對(duì)于收益率曲線的幾種關(guān)系，主要有以下三種理論加以解釋。1.純預(yù)期理論/市場(chǎng)預(yù)期理論其中，Rn為期限為n的長(zhǎng)期債券利率，r1為當(dāng)前時(shí)刻短期債券利率，E(R2)，……，E(Rn)為對(duì)將來(lái)（從2時(shí)刻開始）一系列短期債券收益率的預(yù)期。

理論認(rèn)為，投資者投資長(zhǎng)期債券的收益等于投資于一系列短期債券的累積收益，即長(zhǎng)期債券收益率是該期限內(nèi)預(yù)期的短期債券收益率的幾何加權(quán)平均值。換言之，假定物價(jià)不變，長(zhǎng)期利率與短期利率存在如下關(guān)系：依據(jù)純預(yù)期理論，不同期限債券的利率差異取決于市場(chǎng)對(duì)未來(lái)短期利率的預(yù)期。如果預(yù)期未來(lái)利率將提高，則收益率曲線向上傾斜；如果預(yù)期未來(lái)利率將下降，則收益率曲線向下傾斜。（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件2.流動(dòng)性偏好理論流動(dòng)性偏好理論認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期是影響債券利率期限結(jié)構(gòu)的兩大因素。經(jīng)濟(jì)活動(dòng)具有不確定性，對(duì)未來(lái)短期利率不可能準(zhǔn)確預(yù)期。到期期限越長(zhǎng)，利率變動(dòng)可能性越大，利率風(fēng)險(xiǎn)就越大，投資者更偏好于流動(dòng)性較強(qiáng)的短期債券。而對(duì)于流動(dòng)性相對(duì)較差的長(zhǎng)期債券，投資者要求給予流動(dòng)性報(bào)酬（風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬）即：

式中,L2，……，Ln為未來(lái)各期的流動(dòng)性報(bào)酬根據(jù)這一理論，向上傾斜的收益率曲線更為普遍，只有當(dāng)預(yù)期未來(lái)的短期利率下調(diào)，且下調(diào)幅度大于流動(dòng)性報(bào)酬時(shí)，收益率曲線才向下傾斜。（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件

3.市場(chǎng)分割理論市場(chǎng)分割理論認(rèn)為債券市場(chǎng)可分為短期市場(chǎng)和長(zhǎng)期市場(chǎng)，兩者是彼此分割的，債券利率期限結(jié)構(gòu)不取決于市場(chǎng)對(duì)未來(lái)短期利率的預(yù)期，而是取決于長(zhǎng)短期債券市場(chǎng)各自的供求狀況。總的來(lái)說，影響利率期限結(jié)構(gòu)的最主要因素包括未來(lái)短期利率的預(yù)期、流動(dòng)性偏好和供求關(guān)系。（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件第二節(jié)股票估價(jià)模型一、一般模型—在一定風(fēng)險(xiǎn)程度下現(xiàn)金流的合適的貼現(xiàn)率—股票的內(nèi)在價(jià)值—在未來(lái)時(shí)期以現(xiàn)金形式表示的每股股利（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件二、零增長(zhǎng)模型Cn每年的股利額；持有期限為n年，n年后將股票售出的價(jià)格為m。此為零增長(zhǎng)模型（每期股利增長(zhǎng)率g=0）的基本形式。零增長(zhǎng)模型假定股利增長(zhǎng)率等于0，也就是說未來(lái)的股利按一個(gè)固定數(shù)量支付，均為固定值C。

假定投資者無(wú)限期持有股票。則：（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件假設(shè)投資者預(yù)期某公司支付的紅利將永久地固定為1.15元/股，并且貼現(xiàn)率定為13.4%，那么，該公司股票的內(nèi)在價(jià)值計(jì)算過程如下：該公式也可用于計(jì)算投資于零增長(zhǎng)證券的內(nèi)部收益率。用證券的當(dāng)前價(jià)格P代替V，用r*（內(nèi)部收益率）替代r，可知：假定當(dāng)時(shí)1股股票價(jià)格為6元，利用這一公式，計(jì)算上述例子中的公司股票的內(nèi)部收益率，其結(jié)果是：

由于該股票的內(nèi)部收益率大于其必要收益率(19.2％＞13.4％)，表明該公司股票價(jià)格被低估了。

（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件三、不變?cè)鲩L(zhǎng)模型若利率期限結(jié)構(gòu)平緩，且r﹥g，則上式可簡(jiǎn)化為假設(shè)未來(lái)股利以一個(gè)相同的比率增長(zhǎng)，增長(zhǎng)率為g。C0為現(xiàn)時(shí)已支付股利。C1=C0(1+g)；C2=C1(1+g)=C0(1+g)2……即：

Ct=Ct-1(1+g)=C0(1+g)t

那么（本科）第8章證券估價(jià)ppt課件四、多元增長(zhǎng)模型

假定公司股利在時(shí)期