會計職稱中級財務(wù)管理考點總結(jié)-第五章 籌資管理下

第五章籌資管理（下）

本章知識架構(gòu)

「一資金需要量預(yù)測

資本成本

籌資管理（下I

杠桿效應(yīng)

一資本結(jié)構(gòu)

本章考情分析

1.本章為籌資管理的下篇，介紹的是籌資管理的核心知識部分，主要涉及資金需要量的預(yù)測、資本成本、

杠桿效應(yīng)與資本結(jié)構(gòu)的內(nèi)容，屬于全書重點章之一。本章有大量計算性的內(nèi)容，考試當(dāng)中既可以考察客觀題,

也可以考察主觀題，近三年考試的平均分值為11分左右。

2.本章主觀題的主要命題范圍有：

（1）資金需要量的預(yù)測方法

（2）資金成本的計算

（3）杠桿系數(shù)的計算與分析

（4）資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化方法

近三年題型題量分析

題型2016年2017年試卷12017年試卷22018年試卷12018年試卷2

單選題2題2分3題3分3題3分1題1分

多選題1題2分1題2分1題2分

判斷題1題1分1題1分2題2分

計算題1題5分1題5分

綜合題0.4題6分0.2題2分0.65題6.5分0.3題4分0.5題6分

合計3.4題13分4.2題10分2.65題9.5分5.3題10分4.5題11分

2019年教材的主要變化

本章無實質(zhì)性變化。

第一節(jié)資金需要量預(yù)測

【考點一】因素分析法

因素分析法又稱分析調(diào)整法，是以有關(guān)項目基期年度的平均資金需要量為基礎(chǔ)，根據(jù)預(yù)測年度的生產(chǎn)經(jīng)營

任務(wù)和資金周轉(zhuǎn)加速的要求，進(jìn)行分析調(diào)整，來預(yù)測資金需要量的一種方法。這種方法計算簡便，容易掌握，

但預(yù)測結(jié)果不太精確。它通常用于品種繁多、規(guī)格復(fù)雜、資金用量較小的項目。

資金需要量=（基期資金平均占用額-不合理資金占用額）x（1+預(yù)測期銷售增長率）x（1-預(yù)測期資金周

轉(zhuǎn)速度增長率）

【例題?單選題】甲企業(yè)本年度資金平均占用額為3500萬元，經(jīng)分析，其中不合理部分為500萬元。預(yù)計

下年度銷售增長5%,資金周轉(zhuǎn)加速2%,則下年度資金需要量預(yù)計為（）萬元。

A.3000

B.3087

C.3150

D.3213

【答案】B

【解析】資金需要量=（3500-500）X（1+5%）X（1-2%）=3087（萬元）。

【考點二】銷售百分比法

【基本原理】銷售百分比法，是假設(shè)某些資產(chǎn)和負(fù)債與銷售額存在穩(wěn)定的百分比關(guān)系，根據(jù)這個假設(shè)預(yù)計外

部資金需要量的方法。企業(yè)的銷售規(guī)模擴(kuò)大時，要相應(yīng)增加流動資產(chǎn)；如果銷售規(guī)模增加很多，還必須增加長

期資產(chǎn)。為取得擴(kuò)大銷售所需增加的資產(chǎn)，企業(yè)需要籌措資金。這些資金，一部分來自隨銷售收入同比例增加

的流動負(fù)債，還有一部分來自預(yù)測期的收益留存，另一部分通過外部籌資取得。

ASAS

外部融資需求量=八/5〃-B/S,X-PXEXS2

式中，A表示隨銷售而變化的敏感性資產(chǎn)；B表示隨銷售而變化的敏感性負(fù)債；Si表示基期銷售額；&表示

預(yù)測期銷售額；表示銷售變動額：P表示銷售凈利率；E表示利潤留存率；A/Si表示敏感資產(chǎn)與銷售額的關(guān)系百

分比；B/Si表示敏感負(fù)債與銷售額的關(guān)系百分比。

【提示】如果非敏感性資產(chǎn)增加，則外部籌資需要量也應(yīng)相應(yīng)增加。

【例題?單選題】某企業(yè)2018年度銷售收入為2000萬元，凈利潤為200萬元，股利支付率為40%,預(yù)計2019

年度銷售收入上升20%,銷售凈利率和股利支付率保持不變，則企業(yè)留存收益項目2019年可提供的資金金額為

（）萬元。

A.120

B.88

C.144

D.80

【答案】C

【解析】2019年凈利潤=2000X（1+20%）X（200/2000）=240（萬元），2019年留存收益可提供的資金金

額=240X（1-40%）=144（萬元）。選項C正確。

【例題?單選題】丁公司2017年的敏感資產(chǎn)和敏感負(fù)債總額分別為16000萬元和8000萬元，實現(xiàn)銷售收入

50000萬元，公司預(yù)計2018年的銷售收入將增長20%,銷售凈利率為8%,利潤留存率為10%,無需追加非敏感

性資產(chǎn)，則該公司采用銷售百分比法預(yù)測2018年外部融資需求量為（）萬元。

A.800

B.1120

C.933

D.1600

【答案】B

［解析）2018年外部融資需求量=（50000X20%X16000/50000-50000X20%X8000/50000）-50000X（1+20%）

X8%X10%=1120（萬元）?

【考點三】資金習(xí)性預(yù)測法

資金習(xí)性預(yù)測法，是指根據(jù)資金習(xí)性預(yù)測未來資金需要量的一種方法。所謂資金習(xí)性，是指資金的變動同

產(chǎn)銷量變動之間的依存關(guān)系。按照資金同產(chǎn)銷量之間的依存關(guān)系，可以把資金區(qū)分為不變資金、變動資金和半

變動資金。

（一）根據(jù)資金占用總額與產(chǎn)銷量的關(guān)系預(yù)測

這種方式是根據(jù)歷史上企業(yè)資金占用總額與產(chǎn)銷量之間的關(guān)系，把資金分為不變和變動兩部分，然后結(jié)合

預(yù)計的銷售量來預(yù)測資金需要量。

設(shè)產(chǎn)銷量為自變量X,資金占用為因變量Y,它們之間的關(guān)系可用下式表示：

Y=a+bX

式中，a為不變資金；b為單位產(chǎn)銷量所需變動資金。

【提示】只要求出a和b,并知道預(yù)測期的產(chǎn)銷量，就可以用上述公式測算資金需求情況。a和b可用回歸

直線方程組或者高低點法求出。

（二）采用逐項分析法預(yù)測

這種方式是根據(jù)各資金占用項目（如現(xiàn)金、存貨、應(yīng)收賬款、固定資產(chǎn)）和資金來源項目同產(chǎn)銷量之間的

關(guān)系，把各項目的資金都分成變動和不變兩部分，然后匯總在一起，求出企業(yè)變動資金總額和不變資金總額，

進(jìn)而來預(yù)測資金需求量。

【例題?單選題】甲公司2015年度銷售收入200萬元、資金需要量30萬元；2016年度銷售收入300萬元、

資金需要量40萬元；2017年度銷售收入280萬元、資金需要量42萬元。若甲公司預(yù)計2018年底銷售收入500

萬元，采用高低點法預(yù)測其資金需要量是（）萬元。

A.60

B.70

C.55

D.75

【答案】A

【解析】根據(jù)高低點法，取2015年和2016年的資料，分別為：30=a+bX200,40=a+bX300聯(lián)立方程組，

求得：

b=0.1（元），a=10（萬元）

資金需要量模型為：Y=10+0.IX

所以2018年資金需要量=10+0.1X500=60（萬元）

選項A正確。

第二節(jié)資本成本

【考點一】資本成本的含義與作用

（―）資本成本的含義

資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資本而付出的代價，包括籌資費用和占用費用。

1.籌資費

籌資費，是指企業(yè)在資本籌措過程中為獲取資本而付出的代價。

2.占用費

占用費，是指企業(yè)在資本使用過程中因占用資本而付出的代價。

【例題?多選題】下列屬于資金占用費的有（）。

A.利息

B.股利

C.借款手續(xù)費

D.發(fā)行股票發(fā)行費

【答案】AB

【解析】利息、股利均為占用資金而支付的代價，屬于資金占用費；借款手續(xù)費和發(fā)行股票的發(fā)行費屬于籌

資費。

（二）資本成本的作用

1.資本成本是比較籌資方式、選擇籌資方案的依據(jù)

2.平均資本成本是衡量資本結(jié)構(gòu)是否合理的重要依據(jù)

3.資本成本是評價投資項目可行性的主要標(biāo)準(zhǔn)

4.資本成本是評價企業(yè)整體業(yè)績的重要依據(jù)

【考點二】影響資本成本的因素

1.總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境

2.資本市場條件

3.企業(yè)經(jīng)營狀況和融資狀況

4.企業(yè)對籌資規(guī)模和時限的需求

【例題?單選題】下列各項中，通常不會導(dǎo)致企業(yè)資本成本增加的是（）。

A.通貨膨脹加劇

B.投資風(fēng)險上升

C.經(jīng)濟(jì)持續(xù)過熱

D.證券市場流動性增強

【答案】D

【解析】證券市場流動性增強，投資者承擔(dān)的風(fēng)險降低，企業(yè)的資本成本相應(yīng)地降低。

【例題?多選題】下列各項因素中，能夠影響公司資本成本水平的有（）。

A.通貨膨脹

B.籌資規(guī)模

C.經(jīng)營風(fēng)險

I）.資本市場效率

【答案】ABCD

【解析】以上均屬于影響公司資本成本的因素。

【考點三】個別資本成本的計算

1.一般模式（不考慮資金時間價值）

資本成本率=年資金占用費/（籌資總額-籌資費用）=年資金占用費/［籌資總額X（1-籌資費用率）］

2.貼現(xiàn)模式（考慮資金時間價值）

由：籌資凈額現(xiàn)值-未來資本清償額現(xiàn)金流量現(xiàn)值=0

得：資本成本率=所采用的貼現(xiàn)率

（一）銀行借款的資本成本率

（二）公司債券的資本成本率

【例題?單選題】某企業(yè)發(fā)行了期限5年的長期債券10000萬元，年利率為8%,每年年末付息一次，到期

一次還本，債券發(fā)行費率為1.5%,企業(yè)所得稅稅率為25%,該債券的資本成本率為（）.（按一般模式計

算）

A.6%

B.6.09%

C.8%

D.8.12%

【答案】B

【解析】該債券的資本成本率=8%X（1-25%）+（1-1.5%）=6.09%,

（三）優(yōu)先股的資本成本率

1.固定股息率優(yōu)先股

D

K=PnXCl-f）

（K表示優(yōu)先股資本成本率、D為優(yōu)先股年固定股息、P”表示優(yōu)先股發(fā)行價格、f表示籌資費用率。）

2.浮動股息率優(yōu)先股（只能按貼現(xiàn)模式來計算）

【提示】資本成本率計算與普通股資本成本的股利增長模型法計算方式相同。

（四）普通股的資本成本率

1.股利增長模型法

假定資本市場有效，股票市場價格與價值相等。

假設(shè)：某股票本期支付股利為D。，未來各期股利按g速度增長，股票目前市場價格為P。，籌資費率為f,

則普通股資本成本為：

2.資本資產(chǎn)定價模型法

假定資本市場有效，股票市場價格與價值相等。假定無風(fēng)險報酬率為Rr,市場平均報酬率為R,“，某股票貝

塔系數(shù)為B,則普通股資本成本率為：

—（R.-Rf）

（五）留存收益的資本成本率

與普通股資本成本計算相同，也分為股利增長模型法和資本資產(chǎn)定價模型法，不同點在于計算留存收益資

本成本率時不考慮籌資費用。

【例題?判斷題】由于內(nèi)部籌集一般不產(chǎn)生籌資費用，所以內(nèi)部籌資的資本成本最低。（）

【答案】錯誤

【解析】債務(wù)成本低于權(quán)益成本，留存收益屬于權(quán)益成本，高于債務(wù)成本，所以，本題說法錯誤。

【例題?單選題】某公司普通股市價為16元/股，每股籌資費用率為3%,本年支付的每股股利為2元，預(yù)

計股利每年增長5%,則該公司留存收益的資本成本為（）。

A.17.50%

B.19.21%

C.18.78%

D.18.13%

【答案】D

【解析】該公司留存收益資本成本=[2X（1+5%）]/16+5%=18.13%0

【考點四】平均資本成本的計算

平均資本成本，是以各項個別資本占企業(yè)總資本中的比重為權(quán)數(shù)，對各項個別資本成本率進(jìn)行加權(quán)平均而

得到的總資本成本率。

“里為用

式中，K.表示平均資本成本；K」表示第j種個別資本成本率；%表示第j種個別資本在全部資本中的比重。

平均資本成本率的計算，存在著權(quán)數(shù)價值的選擇問題，即各項個別資本按什么權(quán)數(shù)來確定資本比重。通常,

可供選擇的價值形式有賬面價值、市場價值、目標(biāo)價值等。

1.賬面價值權(quán)數(shù)

即以各項個別資本的會計報表賬面價值為基礎(chǔ)來計算資本權(quán)數(shù)，確定各類資本占總資本的比重。其優(yōu)點是:

資料容易取得，可以直接從資產(chǎn)負(fù)債表中得到，而且計算結(jié)果比較穩(wěn)定。其缺點是：當(dāng)債券和股票的市價與賬

面價值差距較大時，導(dǎo)致按賬面價值計算出來的資本成本不能反映目前從資本市場上籌集資本的現(xiàn)時機會成本,

不適合評價現(xiàn)時的資本結(jié)構(gòu)。

2.市場價值權(quán)數(shù)

即以各項個別資本的現(xiàn)行市價為基礎(chǔ)來計算資本權(quán)數(shù)，確定各類資本占總資本的比重。其優(yōu)點是能夠反映

現(xiàn)時的資本成本水平，有利于進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策。但現(xiàn)行市價處于經(jīng)常變動之中，不容易取得，而且現(xiàn)行市價

反映的只是現(xiàn)時的資本結(jié)構(gòu)，不適用未來的籌資決策。

3.目標(biāo)價值權(quán)數(shù)

即以各項個別資本預(yù)計的未來價值為基礎(chǔ)來確定資本權(quán)數(shù)，確定各類資本占總資本的比重。目標(biāo)價值是目

標(biāo)資本結(jié)構(gòu)要求下的產(chǎn)物，是公司籌措和使用資金對資本結(jié)構(gòu)的一種要求。對于公司籌措新資金，需要反映期

望的資本結(jié)構(gòu)來說，目標(biāo)價值是有益的，適用于未來的籌資決策，但目標(biāo)價值的確定難免具有主觀性。

【例題?單選題】為反映現(xiàn)時資本成本水平，計算平均資本成本最適宜采用的價值權(quán)數(shù)是（）。

A.賬面價值權(quán)數(shù)

B.目標(biāo)價值權(quán)數(shù)

C.市場價值權(quán)數(shù)

D.歷史價值權(quán)數(shù)

【答案】C

【解析】市場價值權(quán)數(shù)以各項個別資本的現(xiàn)行市價為基礎(chǔ)計算資本權(quán)數(shù)，確定各類資本占總資本的比重。其

優(yōu)點是能夠反映現(xiàn)時的資本成本水平。

【考點五】邊際資本成本的計算

邊際資本成本是企業(yè)追加籌資的成本，是企業(yè)進(jìn)行追加籌資的決策依據(jù)。

【提示】籌資方案組合時，邊際資本成本的權(quán)數(shù)采用目標(biāo)價值權(quán)數(shù)。

第三節(jié)杠桿效應(yīng)

【考點一】經(jīng)營杠桿效應(yīng)

（-）經(jīng)營杠桿

經(jīng)營杠桿，是指由于固定性經(jīng)營成本的存在，而使得企業(yè)的資產(chǎn)報酬（息稅前利潤）變動率大于業(yè)務(wù)量變

動率的現(xiàn)象。

EBIT=S-V-F=（P-Vc）Q-F=M-F

式中，EBIT表示息稅前利潤；S表示銷售額；V表示變動性經(jīng)營成本；F表示固定性經(jīng)營成本；Q表示產(chǎn)銷

業(yè)務(wù)量；P表示銷售單價；%表示單位變動成本；

M表示邊際貢獻(xiàn)。

（二）經(jīng)營杠桿系數(shù)

1.經(jīng)營杠桿系數(shù)（DOL）的定義公式：

經(jīng)營杠桿系數(shù)=息稅前利潤變動率/產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動率

2.簡化公式：

DOL=Mo/EBITo=Mo/（MLFO）

=基期邊際貢獻(xiàn)/基期息稅前利潤

3.經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險

經(jīng)營風(fēng)險是指企業(yè)由于生產(chǎn)經(jīng)營上的原因而導(dǎo)致的資產(chǎn)報酬波動的風(fēng)險。

引起企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的主要原因是市場需求和生產(chǎn)成本等因素的不確定性，經(jīng)營杠桿本身并不是資產(chǎn)報酬不

確定的根源，只是資產(chǎn)報酬波動的表現(xiàn)。但是，經(jīng)營杠桿放大了市場和生產(chǎn)等因素變化對利潤波動的影響。經(jīng)

營杠桿系數(shù)越高，表明息稅前利潤受產(chǎn)銷量變動的影響程度越大，經(jīng)營風(fēng)險也就越大。

【例題?單選題】某公司經(jīng)營風(fēng)險較大，準(zhǔn)備采取系列措施降低經(jīng)營杠桿程度，下列措施中，無法達(dá)到這一

目的的是（）。

A.降低利息費用

B.降低固定成本水平

C.降低變動成本水平

D.提高產(chǎn)品銷售單價

【答案】A

【解析】因為此處要降低的是經(jīng)營杠桿效應(yīng)，利息費用影響的是財務(wù)杠桿，所以選項A是答案。

【例題?多選題】下列各項因素中，影響經(jīng)營杠桿系數(shù)計算結(jié)果的有（）。

A.銷售單價

B.銷售數(shù)量

C.資本成本

D.所得稅稅率

【答案】AB

【解析】銷售單價、銷售數(shù)量影響經(jīng)營杠桿系數(shù)計算結(jié)果。

【例題?單選題】下列關(guān)于經(jīng)營杠桿的說法中，錯誤的是（）。

A.經(jīng)營杠桿反映的是銷量的變化對每股收益的影響程度

B.如果沒有固定性經(jīng)營成本，則不存在經(jīng)營杠桿效應(yīng)

C.經(jīng)營杠桿的大小是由固定性經(jīng)營成本和息稅前利潤共同決定的

D.如果經(jīng)營杠桿系數(shù)為1,表示不存在經(jīng)營杠桿效應(yīng)

【答案】A

【解析】經(jīng)營杠桿反映的是銷量的變化對息稅前利潤的影響程度，所以選項A不正確。

【考點二】財務(wù)杠桿效應(yīng)

(一)財務(wù)杠桿

是指由于固定性資本成本的存在，而使得企業(yè)的普通股收益(或每股收益)變動率大于息稅前利潤變動率

的現(xiàn)象。

TE=(EBIT-I)(1-T)-D

EPS=[(EBIT-I)(1-T)-D]/N

式中，TE表示普通股盈余；EPS表示每股收益；1表示債務(wù)資金利息、；D表示優(yōu)先股股利；T表示所得稅稅

率；N表示普通股股數(shù)。

(-)財務(wù)杠桿系數(shù)

1.財務(wù)杠桿系數(shù)(DFL)的定義公式：

DFL=普通股盈余變動率/息稅前利潤變動率=EPS變動率/EBIT變動率

2.簡化公式

(1)不存在優(yōu)先股股息：

財務(wù)杠桿系數(shù)=基期息稅前利潤/基期利潤總額

DEL=EBlTo/(EBITo-Io)

(2)既存在固定利息的債務(wù)，也存在固定股息的優(yōu)先股：

DF>EBITo/{EBITo-Io-[DP/(1-T)]}

式中，D.表示優(yōu)先股股利；T表示所得稅稅率。

3.財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險

財務(wù)風(fēng)險是指企業(yè)由于籌資原因產(chǎn)生的資本成本負(fù)擔(dān)而導(dǎo)致的普通股收益波動的風(fēng)險。引起企業(yè)財務(wù)風(fēng)險

的主要原因是資產(chǎn)報酬的不利變化和資本成本的固定負(fù)擔(dān)。財務(wù)杠桿系數(shù)越高，表明普通股收益的波動程度越

大，財務(wù)風(fēng)險也就越大。

在不存在優(yōu)先股股息的情況下，根據(jù)財務(wù)杠桿系數(shù)的計算公式，有：DFL=1+[基期利息/(基期息稅前利潤-

基期利息)]

【提示】

(1)在企業(yè)有正的稅后利潤的前提下，財務(wù)杠桿系數(shù)最低為1,不會為負(fù)數(shù)；只要有固定性資本成本存在,

財務(wù)杠桿系數(shù)總是大于1。

(2)影響財務(wù)杠桿的因素包括：企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)資金比重；普通股盈余水平；所得稅稅率水平。

【例題?單選題】甲公司只生產(chǎn)一種產(chǎn)品，產(chǎn)品單價為6元，單位變動成本為4元，產(chǎn)品銷量為10萬件/

年，固定成本為5萬元/年，利息支出為3萬元/年。甲公司的財務(wù)杠桿為()。

A.1.18

B.1.25

C.1.33

D.1.66

【答案】B

【解析】EBIT-10X(6-4)-5=15(萬元)，DFL=15/(15-3)=1.25。

【考點三】總杠桿效應(yīng)

(一)總杠桿

總杠桿，是指由于固定經(jīng)營成本和固定資本成本的存在，導(dǎo)致普通股每股收益變動率大于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量的變

動率的現(xiàn)象。

(二)總杠桿系數(shù)(DTL=DOLXDFL)

1.定義公式

總杠桿系數(shù)=普通股收益變動率/產(chǎn)銷量變動率

2.簡化公式(在不存在優(yōu)先股股息的情況下)

總杠桿系數(shù)=基期邊際貢獻(xiàn)/基期利潤總額

DTL=M/(EBIT-I)=M/(M-F-I)

3.總杠桿與公司風(fēng)險

公司風(fēng)險包括企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險?？偢軛U系數(shù)反映了經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿之間的關(guān)系，用以評價

企業(yè)的整體風(fēng)險水平。在總杠桿系數(shù)一定的情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)與財務(wù)杠桿系數(shù)此消彼長。

【提示】

(1)一般來說，固定資產(chǎn)比重較大的資本密集型企業(yè)，經(jīng)營杠桿系數(shù)高，經(jīng)營風(fēng)險大，企業(yè)籌資主要依靠

權(quán)益資本，以保持較小的財務(wù)杠桿系數(shù)和財務(wù)風(fēng)險；變動成本比重較大的勞動密集型企業(yè)，經(jīng)營杠桿系數(shù)低，

經(jīng)營風(fēng)險小，企業(yè)籌資可以主要依靠債務(wù)資金，保持較大的財務(wù)杠桿系數(shù)和財務(wù)風(fēng)險。

(2)一般來說，在企業(yè)初創(chuàng)階段，產(chǎn)品市場占有率低，產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量小，經(jīng)營杠桿系數(shù)大，此時企業(yè)籌資主

要依靠權(quán)益資本，在較低程度上使用財務(wù)杠桿；在企業(yè)擴(kuò)張成熟期，產(chǎn)品市場占有率高，產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量大，經(jīng)營

杠桿系數(shù)小，此時，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中可擴(kuò)大債務(wù)資本比重，在較高程度上使用財務(wù)杠桿。

【例題?單選題】假定某企業(yè)的權(quán)益資本與負(fù)債資本的比例為60：40,據(jù)此可斷定該企業(yè)()。

A.只存在經(jīng)營風(fēng)險

B.經(jīng)營風(fēng)險大于財務(wù)風(fēng)險

C.經(jīng)營風(fēng)險小于財務(wù)風(fēng)險

D.同時存在經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險

【答案】D

【解析】根據(jù)權(quán)益資本和負(fù)債資本的比例可以看出企業(yè)存在負(fù)債，所以存在財務(wù)風(fēng)險；只要企業(yè)經(jīng)營，就存

在經(jīng)營風(fēng)險。但是無法判斷出財務(wù)風(fēng)險和經(jīng)營風(fēng)險誰大誰小。

【例題?單選題】在通常情況下，適宜采用較高負(fù)債比例的企業(yè)發(fā)展階段是()。

A.初創(chuàng)階段

B.破產(chǎn)清算階段

C.收縮階段

D,發(fā)展成熟階段

【答案】D

【解析】在通常情況下，適宜采用較高負(fù)債比例的企業(yè)發(fā)展階段是發(fā)展成熟階段。

第四節(jié)資本結(jié)構(gòu)

【考點一】資本結(jié)構(gòu)理論

(―)資本結(jié)構(gòu)的含義

籌資管理中，資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分。廣義的資本結(jié)構(gòu)是指全部債務(wù)與股東權(quán)益的構(gòu)成比例；狹義的

資本結(jié)構(gòu)則是指長期負(fù)債與股東權(quán)益的構(gòu)成比例。本書所指的資本結(jié)構(gòu)，是指狹義的資本結(jié)構(gòu)。

【提示】所謂最佳資本結(jié)構(gòu)，是指在一定條件下使企業(yè)平均資本成本率最低、企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。資

本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的目標(biāo)，是降低平均資本成本率或提高普通股每股收益。

【例題?單選題】下列關(guān)于最佳資本結(jié)構(gòu)的表述中，錯誤的是()。

A.最佳資本結(jié)構(gòu)在理論上是存在的

B.資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的目標(biāo)是提高企業(yè)價值

C.企業(yè)平均資本成本最低時資本結(jié)構(gòu)最佳

D.企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)長期固定不變

【答案】I)

【解析】企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)并不是長期固定不變的。

(-)資本結(jié)構(gòu)理論

1.MM理論

(1)該理論認(rèn)為，不考慮企業(yè)所得稅，有無負(fù)債不改變企業(yè)的價值。因此企業(yè)價值不受資本結(jié)構(gòu)的影響。

而且，有負(fù)債企業(yè)的股權(quán)成本隨著負(fù)債程度的增大而增大。

(2)在考慮企業(yè)所得稅帶來的影響后，提出了修正的MM理論。該理論認(rèn)為企業(yè)可利用財務(wù)杠桿增加企業(yè)價

值，因負(fù)債利息可帶來避稅利益，企業(yè)價值會隨著資產(chǎn)負(fù)債率的增加而增加。具體而言：有負(fù)債企業(yè)的價值等

于同一風(fēng)險等級中某一無負(fù)債企業(yè)的價值加上賦稅節(jié)余的價值；有負(fù)債企業(yè)的股權(quán)成本等于相同風(fēng)險等級的無

負(fù)債企業(yè)的股權(quán)成本加上與以市值計算的債務(wù)與股權(quán)比例成比例的風(fēng)險報酬，且風(fēng)險報酬取決于企業(yè)的債務(wù)比

例以及企業(yè)所得稅稅率。

2.權(quán)衡理論

權(quán)衡理論認(rèn)為，有負(fù)債企業(yè)的價值等于無負(fù)債企業(yè)價值加上稅賦節(jié)約現(xiàn)值，再減去財務(wù)困境成本的現(xiàn)值。

3.代理理論

該理論認(rèn)為，債務(wù)籌資有很強的激勵作用，并將債務(wù)視為一種擔(dān)保機制。這種機制能夠促使經(jīng)理多努力工

作，少個人享受，并且作出更好的投資決策，從而降低由于兩權(quán)分離而產(chǎn)生的代理成本；但是，債務(wù)籌資可能

導(dǎo)致另一種代理成本，即企業(yè)接受債權(quán)人監(jiān)督而產(chǎn)生的成本。均衡的企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)是由股權(quán)代理成本和債務(wù)

代理成本之間的平衡關(guān)系來決定的。

4.優(yōu)序融資理論

優(yōu)序融資理論以非對稱信息條件以及交易成本的存在為前提，認(rèn)為企業(yè)外部融資要多支付各種成本，使得

投資者可以從企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的選擇來判斷企業(yè)市場價值。企業(yè)偏好內(nèi)部融資，當(dāng)需要進(jìn)行外部融資時，債務(wù)籌

資優(yōu)于股權(quán)籌資。從成熟的證券市場來看，企業(yè)的籌資優(yōu)序模式首先是內(nèi)部籌資，其次是借款、發(fā)行債券、可

轉(zhuǎn)換債券，最后是發(fā)行新股籌資。

【例題?單選題】下列關(guān)于資本結(jié)構(gòu)理論的說法中錯誤的有（）。

A.代理理論認(rèn)為，均衡的企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)是由股權(quán)代理成本和債務(wù)代理成本之間的平衡關(guān)系來決定的。

B.MM理論認(rèn)為，不考慮企業(yè)所得稅，有無負(fù)債不改變企業(yè)的價值。因此企業(yè)價值不受資本結(jié)構(gòu)的影響。

C.MM理論認(rèn)為，不考慮企業(yè)所得稅，有負(fù)債企業(yè)的股權(quán)成本隨著負(fù)債程度的增大而增大

D.權(quán)衡理論認(rèn)為，有負(fù)債企業(yè)的價值等于無負(fù)債企業(yè)價值加上稅賦節(jié)約現(xiàn)值

【答案】D

【解析】權(quán)衡理論認(rèn)為，有負(fù)債企業(yè)的價值等于無負(fù)債企業(yè)價值加上稅賦節(jié)約現(xiàn)值，再減去財務(wù)困境成本的

現(xiàn)值。選項D錯誤。

【例題?判斷題】從成熟的證券市場來看，企業(yè)的籌資優(yōu)序模式首先是內(nèi)部籌資，其次是借款、發(fā)行債券、

可轉(zhuǎn)換債券，最后是發(fā)行新股籌資。（）

【答案】正確

【解析】優(yōu)序融資理論認(rèn)為，從成熟的證券市場來看，企業(yè)的籌資優(yōu)序模式首先是內(nèi)部籌資，其次是借款、

發(fā)行債券、可轉(zhuǎn)換債券，最后是發(fā)行新股籌資。

【考點二】影響資本結(jié)構(gòu)的因素

1.企業(yè)經(jīng)營狀況的穩(wěn)定性和成長率

企業(yè)產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量的穩(wěn)定程度對資本結(jié)構(gòu)有重要影響：如果產(chǎn)銷業(yè)務(wù)穩(wěn)定，企業(yè)可較多地負(fù)擔(dān)固定財務(wù)費用；

如果產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量和盈余有周期性，則要負(fù)擔(dān)固定財務(wù)費用將承擔(dān)較大的財務(wù)風(fēng)險。經(jīng)營發(fā)展能力表現(xiàn)為未來產(chǎn)

銷業(yè)務(wù)量的增長率，如果產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量能夠以較高的水平增長，企業(yè)可以采用高負(fù)債的資本結(jié)構(gòu)，以提升權(quán)益資

本的報酬。

2.企業(yè)的財務(wù)狀況和信用等級

企業(yè)財務(wù)狀況良好，信用等級高，債權(quán)人愿意向企業(yè)提供信用，企業(yè)容易獲得債務(wù)資金。相反，如果企業(yè)

財務(wù)狀況欠佳，信用等級不高，債權(quán)人投資風(fēng)險大，這樣會降低企業(yè)獲得信用的能力，加大債務(wù)資金籌資的資

本成本。

3.企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

資產(chǎn)結(jié)構(gòu)是企業(yè)籌集資本后進(jìn)行資源配置和使用后的資金占用結(jié)構(gòu)，包括長短期資產(chǎn)構(gòu)成和比例，以及長

短期資產(chǎn)內(nèi)部的構(gòu)成和比例。資產(chǎn)結(jié)構(gòu)對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響主要包括：擁有大量固定資產(chǎn)的企業(yè)主要通過發(fā)

行股票融通資金；擁有較多流動資產(chǎn)的企業(yè)更多地依賴流動負(fù)債融通資金，資產(chǎn)適用于抵押貸款的企業(yè)負(fù)債較

多，以技術(shù)研發(fā)為主的企業(yè)則負(fù)債較少。

4.企業(yè)投資人和管理當(dāng)局的態(tài)度

從企業(yè)所有者的角度看，如果企業(yè)股權(quán)分散，企業(yè)可能更多地采用權(quán)益資本籌資以分散企業(yè)風(fēng)險。如果企

業(yè)為少數(shù)股東控制，股東通常重視企業(yè)控股權(quán)問題，為防止控股權(quán)稀釋，企業(yè)一般盡量避免普通股籌資，而是

采用優(yōu)先股或債務(wù)資金籌資。從企業(yè)管理當(dāng)局的角度看，高負(fù)債資本結(jié)構(gòu)的財務(wù)風(fēng)險高，一旦經(jīng)營失敗或出現(xiàn)

財務(wù)危機，管理當(dāng)局將面臨市場接管的威脅或者被董事會解聘。因此，穩(wěn)健的管理當(dāng)局偏好于選擇低負(fù)債比例

的資本結(jié)構(gòu)。

5.行業(yè)特征和企業(yè)發(fā)展周期

不同行業(yè)的資本結(jié)構(gòu)差異很大。產(chǎn)品市場穩(wěn)定的成熟產(chǎn)業(yè)經(jīng)營風(fēng)險低，因此可提高債務(wù)資金比重，發(fā)揮財

務(wù)杠桿作用。高新技術(shù)企業(yè)產(chǎn)品、技術(shù)、市場尚不成熟，經(jīng)營風(fēng)險高，因此可降低債務(wù)資金比重，控制財務(wù)杠

桿風(fēng)險。

同一企業(yè)不同發(fā)展階段上，資本結(jié)構(gòu)安排不同。企業(yè)初創(chuàng)階段，經(jīng)營風(fēng)險高，在資本結(jié)構(gòu)安排上應(yīng)控制負(fù)

債比例；企業(yè)發(fā)展成熟階段，產(chǎn)品產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量穩(wěn)定和持續(xù)增長，經(jīng)營風(fēng)險低，可適度增加債務(wù)資金比重，發(fā)揮

財務(wù)杠桿效應(yīng)；企業(yè)收縮階段，產(chǎn)品市場占有率下降，經(jīng)營風(fēng)險逐步加大，應(yīng)逐步降低債務(wù)資金比重，保證經(jīng)

營現(xiàn)金流量能夠償付到期債務(wù)，保持企業(yè)持續(xù)經(jīng)營能力，減少破產(chǎn)風(fēng)險。

6.經(jīng)濟(jì)環(huán)境的稅務(wù)政策和貨幣政策

政府調(diào)控經(jīng)濟(jì)的手段包括財政稅收政策和貨幣金融政策，當(dāng)所得稅稅率較高時，債務(wù)資金的抵稅作用大，

企業(yè)充分利用這種作用以提高企業(yè)價值。貨幣金融政策影響資本供給，從而影響利率水平的變動，當(dāng)國家執(zhí)行

了緊縮的貨幣政策時，市場利率較高，企業(yè)債務(wù)資金成本增大。

【考點三】資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化

資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，要求企業(yè)權(quán)衡負(fù)債的低資本成本和高財務(wù)風(fēng)險的關(guān)系，確定合理的資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)優(yōu)

化的目標(biāo)，是降低平均資本成本率或提高企業(yè)價值。

1.每股收益分析法

【觀點】能夠提高普通股每股收益的資本結(jié)構(gòu)，就是合理的資本結(jié)構(gòu)。

（EBIT-Dx（l-T）-Dp

EPS=N（Dp為優(yōu)先股股利）

【方法】計算方案之間的每股收益無差別點，并據(jù)此進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的一種方法。

【解釋】所謂每股收益無差別點，是指不同籌資方式下每股收益都相等時的息稅前利潤或業(yè)務(wù)量水平。

【結(jié)論】當(dāng)預(yù)期息稅前利潤或業(yè)務(wù)量水平大于每股收益無差別點時，應(yīng)當(dāng)選擇債務(wù)籌資方案，反之選擇股權(quán)

籌資方案。

【例題?綜合題】已知：甲、乙、丙三個企業(yè)的相關(guān)資料如下：

資料一：甲企業(yè)歷史上現(xiàn)金占用與銷售收入之間的關(guān)系如表3所示：

表3現(xiàn)金與銷售收入變化情況表單位：萬元

年度銷售收入現(xiàn)金占用

201310200680

201410000700

201510800690

201611100710

201711500730

201812000750

資料二：乙企業(yè)2018年12月31日資產(chǎn)負(fù)債表（簡表）如表4所示:

表4乙企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表（簡表）2018年12月31日單位：萬元

資產(chǎn)負(fù)債和所有者權(quán)益

應(yīng)付費用1500

現(xiàn)金750應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款750

應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款2250短期借款2750

存貨4500公司債券2500

固定資產(chǎn)凈值4500實收資本3000

留存收益1500

資產(chǎn)合計12000負(fù)債和所有者權(quán)益合計12000

該企業(yè)2019年的相關(guān)預(yù)測數(shù)據(jù)為：銷售收入20000萬元，新增留存收益100萬元；不變現(xiàn)金總額1000萬

元，每元銷售收入占用變動現(xiàn)金0.05元，其他與銷售收入變化有關(guān)的資產(chǎn)負(fù)債表項目預(yù)測數(shù)據(jù)如表5所示：

表5現(xiàn)金與銷售收入變化情況表單位：萬元

年度年度不變資金（a）每元銷售收入所需變動資金（b）

應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款5700.14

存貨15000.25

固定資產(chǎn)凈值45000

應(yīng)付費用3000.1

應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款3900.03

資料三：丙企業(yè)2018年末總股數(shù)為300萬股，該年利息費用為500萬元，假定該部分利息費用在2019年

保持不變，預(yù)計2019年銷售收入為15000萬元，預(yù)計息稅前利潤與銷售收入的比率為12機該企業(yè)決定于2019

年初從外部籌集資金850萬元。具體籌資方案有兩個：

方案1：發(fā)行普通股股票100萬股，發(fā)行價每股8.5元。2018年每股股利（D。）為0.5元，預(yù)計股利增長

率為5%。

方案2：發(fā)行債券850萬元，債券利率10除適用的企業(yè)所得稅稅率為25以假定上述兩方案的籌資費用均

忽略不計。

要求：

（1）根據(jù)資料一，運用高低點法測算甲企業(yè)的下列指標(biāo)：

①每元銷售收入占用變動現(xiàn)金；

②銷售收入占用不變現(xiàn)金總額。

（2）根據(jù)資料二為乙企業(yè)完成下列任務(wù)：

①按步驟建立總資產(chǎn)需求模型；

②測算2019年資金需求總量：

③測算2019年外部籌資量。

（3）根據(jù)資料三為丙企業(yè)完成下列任務(wù)：

①計算2019年預(yù)計息稅前利潤；

②計算每股收益無差別點；

③根據(jù)每股收益無差別點法做出最優(yōu)籌資方案決策，并說明理由；

④計算方案1增發(fā)新股的資金成本。

【答案及解析】（1）首先判斷高低點，因為本題中2018年的銷售收入最高，2014年的銷售收入最低，所

以高點是2018年，低點是2014年。

①每元銷售收入占用現(xiàn)金=（750-700）/（12000-10000）=0.025（元）

②銷售收入占用不變現(xiàn)金總額=700-0.025X10000=450（萬元）

或=750-0.025X12000=450（萬元）

（2）總資金需求模型

①根據(jù)表5中列示的資料可以計算總資金需求模型中：

a=1000+570+1500+4500-300-390=6880

b=0.05+0.14+0.25-0.1-0.03=0.31

所以總資金需求模型為：y=6880+0.3lx

②2019資金需求總量=6880+0.31X20000=13080（萬元）

③2019年需要增加的資金=13080-（12000-1500-750）=3330（萬元）

2019年外部籌資量=3330-100=3230（萬元）

（3）①2019年預(yù)計息稅前利潤=15000X12%=1800（萬元）

②增發(fā)普通股方式下的股數(shù)=300+100=400（萬股）

增發(fā)普通股方式下的利息=500（萬元）

增發(fā)債券方式下的股數(shù)=300（萬股）

增發(fā)債券方式下的利息=500+850X10臟585（萬元）

每股收益無差別點的EBIT=（400X585-300X500）/（400-300）=840（萬元）

或者可以通過列式解方程計算，即：

（EBIT-500）X（1-25%）/400=（EBIT-585）X（1-25%）/300

解得：EBIT=840（萬元）

③由于2019年息稅前利潤1800萬元大于每股收益無差別點的息稅前利潤840萬元，故應(yīng)選擇方案2（發(fā)

行債券）籌集資金，因為此時選擇債券籌資方式，企業(yè)的每股收益較大。

④增發(fā)新股的資金成本=[0.5X（1+5%）/8.5]+5%=11.18%?

2.平均資本成本比較法

是通過計算和比較各種可能的籌資組合方案的平均資本成本，選擇平均資本成本率最低的方案。即能夠降

低平均資本成本的資本結(jié)構(gòu)，就是合理的資本結(jié)構(gòu)。

3.公司價值分析法

公司價值分析法，是在考慮市場風(fēng)險的基礎(chǔ)上，以公司市場價值為標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化。即能夠提升

公司價值的資本結(jié)構(gòu)，就是合理的資本結(jié)構(gòu)。這種方法主要用于對現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，適用于資本規(guī)模較

大的上市公