海外航運行業(yè)個股2024年3季報總結(jié)：市場情緒低點關(guān)注1季度業(yè)績調(diào)整

證券研究報

告市場情緒低點，關(guān)注1季度業(yè)績調(diào)整海外航運個股2024年3季報總結(jié)主要內(nèi)容油輪市場總結(jié)油輪個股標的3季度業(yè)績總結(jié)散貨船市場總結(jié)散貨船個股標的3季度業(yè)績總結(jié)風(fēng)險提示3證券研究報告4性值得期待資料來源：Clarksons，Wind，申萬宏源研究圖1：油輪VLCC運價（美元/天）vs

油價（美元/桶）證券研究報告5圖3：原油輪訂單交付計劃vs老齡化加速（百萬載重噸）圖2：原油輪分船型供需增速曲線-40-30-20-1001020302024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 2031 2032當(dāng)前手持訂單交付計劃 新增年以上船齡運力10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%VLCC船隊增速VLCC需求增速15%10%5%0%-5%-10%-15%Suezmax船隊增速Suezmax需求增速25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%Aframax船隊增速Aframax需求增速表1：原油輪分船型供需增速（%）2024(e)2025(f)2026(f)VLCC船隊增速0%0%2%VLCC需求增速1%2%2%Suezmax船隊增速1%4%5%Suezmax需求增速3%3%2%Aframax船隊增速1%0%1%Aframax需求增速1%2%0%資料來源：Clarksons，申萬宏源研究證券研究報告61827293041472824284156453950736968645205101520FrontlineMaranTankers

MgmtChina

VLCCCOSCO

Shpg

Energy

Dynacom

Tankers

Mgmt

NatIranian

TankerBahriEuronavSinokor

Merchant

AET

TankersDHT

ManagementMitsuiOSK

LinesTsakosEnergy

NavCapitalShip

MgmtIntl

Seaways

Cardiff

MarineSK

ShippingPantheon

TankersThenamaris百萬載重噸船舶數(shù)量15.4%26.1%38.6%47.0%57.5%0%10%20%30%40%50%60%70%CR5CR10CR20CR30CR50圖4：原油輪TOP20船東排名（百萬載重噸）圖5：原油輪船東集中度資料來源：Clarksons，申萬宏源研究證券研究報告7船隊數(shù)量（艘）船隊結(jié)構(gòu)二手船總市值公司重置成本公司市值市值/NAV中遠海能157Crude+Product9708867880640.9301138.HK37370.43招商輪船59VLCC+Afra8416824470810.86FRO96VLCC+Suez+Afra7289427931630.74DHT24VLCC1919172914730.85INSW75Crude+Product3504322617200.53TNK43Suez+Afra+LR21935254013080.51表2：全球原油輪標的船隊及重置成本（百萬美元）美元兌人民幣匯率：7.2，美元兌港元匯率7.78；A股和H股市值數(shù)據(jù)截至2024年12月23日，美股市值數(shù)據(jù)截至2024年12月20日圖6：

FRO市值/重置成本比值0.650.750.850.951.051.151.251.351.4570006500600055005000450040003500300025002000Jan-2023Mar-2023May-2023Jul-2023Sep-2023Nov-2023Jan-2024Mar-2024May-2024Jul-2024Sep-2024Nov-2024市值（百萬美元）市值/重置成本（右軸）圖7：DHT市值/重置成本比值0.750.850.951.051.151.251.352100200019001800170016001500140013001200Jan-2023Mar-2023May-2023Jul-2023Sep-2023Nov-2023Jan-2024Mar-2024May-2024Jul-2024Sep-2024Nov-2024市值（百萬美元）市值/重置成本（右軸）0.40.50.60.70.80.91100015002000250030003500Jan-2023Mar-2023May-2023Jul-2023Sep-2023Nov-2023Jan-2024Mar-2024May-2024Jul-2024Sep-2024Nov-2024市值（百萬美元）市值/重置成本（右軸）圖8：INSW市值/重置成本比值資料來源：Clarksons，申萬宏源研究證券研究報告8圖10：成品油輪訂單交付計劃vs老齡化加速（百萬載重噸）圖9：成品油輪分船型供需增速曲線14%12%10%8%6%4%2%0%20222023202420252026LR2船隊增速LR2需求增速7%6%5%4%3%2%1%0%-1%20222023202420252026LR1船隊增速LR1需求增速6%5%4%3%2%1%0%Handysize船隊增速Handysize需求增速-20-15-10-5051015202024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 2031 2032當(dāng)前手持訂單交付計劃新增20年以上船齡運力表3：成品油輪分船型供需增速（%）2024

(e)2025(f)2026(f)LR2船隊增速5%11%10%LR2需求增速11%5%4%LR1船隊增速0%3%5%LR1需求增速6%0%0%Handysize船隊增速1%4%5%Handysize需求增速 4% 3% 2%資料來源：Clarksons，申萬宏源研究證券研究報告910.7%17.0%25.0%30.9%38.9%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%CR5CR10CR20CR30CR502316512318252730474431514060474264848910102468Eastern

Pacific

Shpg

Sinokor

MerchantNavios

MLPIntl

SeawaysUnion

MaritimeCido

Shipping

Minerva

MarineCMGNanjing

TankerNissen

KaiunThenamarisFrontlineNavig8

Group

Cardiff

MarinePertamina

Intl

Shpg

TsakosEnergy

NavDynacom

Tankers…COSCO

Shpg…Scorpio

TankersTORM

A/SHafnia

Limited百萬載重噸船舶數(shù)量圖11：成品油輪TOP20船東排名（百萬載重噸）圖12：成品油輪船東集中度資料來源：Clarksons，申萬宏源研究證券研究報告10船隊數(shù)量（艘）船隊結(jié)構(gòu)二手船總市值公司重置成本公司市值市值/NAV招商南油63MR1589212921070.99興通股份36Chemical10199596420.67STNG102LR2+MR+Hdy4897449224410.54TRMD94LR2+LR1+MR3620302019020.63Hafnia108Product+Chemical4504432927750.64表4：全球成品油輪標的船隊及重置成本（百萬美元）美元兌人民幣匯率：7.2，美元兌港元匯率7.78；A股和H股市值數(shù)據(jù)截至2024年12月23日，美股市值數(shù)據(jù)截至2024年12月20日0.40.50.60.70.80.9115002000250030003500400045005000Jan-2023Feb-2023Mar-2023Apr-2023May-2023Jun-2023Jul-2023Aug-2023Sep-2023Oct-2023Nov-2023Dec-2023Jan-2024Feb-2024Mar-2024Apr-2024May-2024Jun-2024Jul-2024Aug-2024Sep-2024Oct-2024Nov-2024市值（百萬美元）市值/重置成本（右軸）圖13：STNG市值/重置成本比值1.51.41.31.21.110.90.80.70.61000150020002500300035004000Jan-2023Feb-2023Mar-2023Apr-2023May-2023Jun-2023Jul-2023Aug-2023Sep-2023Oct-2023Nov-2023Dec-2023Jan-2024Feb-2024Mar-2024Apr-2024May-2024Jun-2024Jul-2024Aug-2024Sep-2024Oct-2024Nov-2024市值（百萬美元）市值/重置成本（右軸）圖14：TRMD市值/重置成本比值資料來源：Clarksons，申萬宏源研究證券研究報告11資料來源：Clarksons，申萬宏源研究圖16：10年船齡二手船價格（百萬美元）圖15：1年期期租價格（美元/天）010,00020,00030,00040,00050,00060,000AframaxVLCCLR2

TankerSuezmaxMRProducts

Tanker0102030405060708090100VLCCSuezmaxAframaxLR2MR證券研究報告12資料來源：Ardmore

Shipping公司公告，申萬宏源研究圖17：未來全球煉廠退出和新增分布主要內(nèi)容油輪市場總結(jié)油輪個股標的3季度業(yè)績總結(jié)散貨船市場總結(jié)散貨船個股標的3季度業(yè)績總結(jié)風(fēng)險提示13證券研究報告14前線海運(FRO.N)：挪威船王十年建立起的油輪帝國百萬美元2024

Q3q-o-qy-o-y2024

Q22024

Q12023

Q42023

Q32023

Q22023

Q1總收入490-19%30%608621415377522512毛利率30%-13%-1%42%40%33%30%48%47%調(diào)整后EBITDA229-21%32%288297198173301284凈利潤EPS60.-68%-%-%-44%18818111810823120030%415營業(yè)收入非經(jīng)常損益490 -12%055651578433770513949714101214 151721334341 4118

6 710161616272727252523 231011171818182018181818 1810090807060504030201002014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024

2024

2024Q1Q2

Q3VLCC Suezmax LR2表5：FRO

2024年3季度業(yè)績圖18：FRO自營船隊發(fā)展歷程（艘）24284346486064668682 823736 2818152381 7628165264662455580706050403020100 1100902014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024

2024

2024Q1Q2

Q3自營 租入 新船訂單圖19：FRO總船隊發(fā)展歷程（艘）資料來源：公司公告，申萬宏源研究三季度業(yè)績點評：凈利率僅12%，顯著低于過去兩年30%-40%的凈利營業(yè)成本346-2%32%352370277263269271率水平。凈利潤同環(huán)比航程成本195-1%34%198207158145157159降幅顯著于營收，一方船舶運營費用593%35%586045444444面受到收購Euronav船管理費用7-45%-54%131514151213隊后折舊和融資利息增營業(yè)利潤折舊841451%-43%44%26%842568825160138581155725356241加帶來的成本上升；另一方面，三季度證券和分紅收入有所拖累。證券研究報告15前線海運(FRO.N)：收并購后業(yè)績有待釋放，優(yōu)質(zhì)船隊未來可期90000800007000060000500004000030000200001000002023

Q12023

Q22023

Q32023

Q42024

Q12024

Q22024

Q32023

Q12023

Q22023

Q32023

Q42024

Q12024

Q22024

Q32023

Q12023

Q22023

Q32023

Q42024

Q12024

Q22024

Q3SuezmaxVLCC LR2圖20：FRO即期TCE

vs

市場平均水平（美元/天）SPOT

TCE（$/day) Clarksons

TCE（$/day)圖21：

FRO市值/重置成本比值百萬美元2024

Q3q-o-qy-o-y2024

Q22024

Q12023

Q42023

Q32023

Q22023

Q1TCE收入292-18%28%358370251229352337TC

TCE收入2117141414116VLCC3000000Suezmax320%300000LR2141%0POT

TCE收入272-20%26%341356237215341332VLCC145-21%69%1821858586126100Suezmax81-12%-6%911029786145153LR246-31%6%676955437079SPOT運營天數(shù)（days）VLCC3651-1%81%367338542159201419711909Suezmax20231%-11%200522182130228223442384LR212821%0%126712681285128313281398SPOT運營效率（%）SPOT

TCE（$/day)VLCC39600-20%-7%496004810039200425006400052500Suezmax39900-13%6%456004580045700376006170064000LR236000-32%6%531005430042900339005290056300Clarksons

TCE（$/day)VLCC35212-35%-27%538885570448051479426948255680Suezmax42817-22%4%547896207055295410386873077180LR238180-28%0%528166055855780382577153981464FRO/Market

Avg.VLCC12%-8%-14%-18%-11%-8%-6%Suezmax-7%-17%-26%-17%-8%-10%-17%LR2-6%1%-10%-23%-11%-26%-31%表6：FRO

2024年3季度運營數(shù)據(jù)24%45%VLCCSuezmaxLR297%96%77%98%

100%96%

99%77%

78%71%

100%

98%93%

99%

103%78%

77%

81%96%102%86%資料來源：公司公告，Clarksons，Wind，申萬宏源研究船隊經(jīng)營點評：公司船隊即期運價表現(xiàn)較市場平均水平看，3季度VLCC表現(xiàn)優(yōu)于市場水平，蘇伊士和LR2運價與市場運價均值差距縮小。公司船隊整體年輕，節(jié)能型比例高，有運價溢價優(yōu)勢。股價表現(xiàn)：季度業(yè)績低于預(yù)期后，股價加速下跌，伴隨季度運價表現(xiàn)不佳，市場下調(diào)業(yè)績預(yù)期，市值/重置成本比值跌幅加速。1.451.351.251.151.050.950.850.750.6570006500600055005000450040003500300025002000市值（百萬美元）市值/重置成本（右軸）證券研究報告16DHT控股(DHT.N)：純VLCC標的，業(yè)績穩(wěn)定&高分紅百萬美元2024

Q3q-o-qy-o-y2024

Q22024

Q12023

Q42023

Q32023

Q22023

Q1總收入142-6%8%151147143132153133營業(yè)收入141-6%8%150146142130152131非經(jīng)常損益1.01.21.21.11.21.11.1營業(yè)成本1001%8%999299929086航程成本485%18%464048413938船舶運營費用19-7%2%201919192018折舊攤銷281%-1%282828282626管理費用4-8%-3%554455營業(yè)利潤42-19%8%525544396346毛利率30%-5%0%34%38%31%30%41%35%調(diào)整后EBITDA70-12%4%808473679072表7：DHT

2024年3季度業(yè)績%歸母凈利潤EPS-%0.22 -19%16%0.270.290.220.190.350.23圖22：DHT自營船隊發(fā)展歷程（艘）圖23：DHT船隊經(jīng)營布局（艘）661927

2723282623242424242324214174 2 2 2

1422222051015202530VLCCSuezmaxAframax69111323

2318152016191919

1872844 4499874 41375 5 56663246 04 4 4 405101520253035即期 租出 新船訂單本開支建造三季度業(yè)績點評：營收和凈利潤環(huán)比均一定程度上受到運價下行的拖累，但同環(huán)比跌幅均小于市場平均運價跌幅，反映了公司經(jīng)營的穩(wěn)定性。公司過去6-7年船隊變化不大，整體船隊船齡10歲左右，未來運力更替的前瞻下2023年再次資艘VLCC船。資料來源：公司公告，申萬宏源研究證券研究報告17DHT控股(DHT.N)：25%期租比例保障公司業(yè)績壓艙石圖24：DHT即期TCEvs

市場平均水平（美元/天）圖25：DHT市值/重置成本比值010000200003000040000500006000070000800002023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024

Q3SPOT

TCE（$/day) Clarksons

TCE（$/day)表8：DHT

2024年3季度運營數(shù)據(jù)百萬美元2024Q3q-o-qy-o-y2024

Q22024

Q12023

Q42023

Q32023

Q22023

Q1TCE收入93-11%4%104107958911394TC

TCE收入2231%28%171716172118SPOT

TCE收入71-19%-2%878978729176運營天數(shù)（days）21843%4%211420912207209620061913運營效率（%）99%2%4%97%96%100%95%96%92%SPOT比例（%）75%-4%-3%79%79%81%77%70%73%TC

TCE（$/day)388007%9%364003950039600355003620035000SPOT

TCE（$/day)43700-17%-2%527005400043600447006480054600Clarksons

TCE（$/day)34192-36%-28%533355637048382476646932058908DHT/Market

Avg.28%-1%-4%-10%-6%-7%-7%0.750.850.951.051.151.251.352100200019001800170016001500140013001200市值（百萬美元） 市值/重置成本（右軸）船隊經(jīng)營點評：公司期租業(yè)務(wù)有助于業(yè)績穩(wěn)定性，且公司船隊全部安裝脫硫塔，節(jié)能型比例也較高，溢價優(yōu)勢明顯。股價表現(xiàn)：同樣受到4季度運價表現(xiàn)不佳的拖累，但是市值/重置成本水平在0.8附近，優(yōu)于前線海運的股價表現(xiàn)。資料來源：公司公告，Clarksons，Wind，申萬宏源研究證券研究報告18Teekay

Tankers(TNK.N)：聚焦于中小型原油輪市場圖26：TNK自營船隊發(fā)展歷程（艘）圖27：TNK船隊經(jīng)營布局（艘）百萬美元2024

Q3q-o-qy-o-y2024

Q22024

Q12023

Q42023

Q32023

Q22023

Q1總收入244-18%-15%297338313286371395即期收入232-20%-16%288329302275360385期租收入9558887其他3443333營業(yè)成本191-2%-7程成本94-6%-17%100117119113118124船舶處置收入船舶改造費用6-12-101營業(yè)利潤53-48%-35%10213911382160182毛利率22%-13%-7%34%41%37%29%43%46%調(diào)整后EBITDA76-39%-28%124151127106185206凈利潤基本EPS1.7-%-45%-%-29%3.114.233.272.384.434.97船舶運營費用38-1%5%3837373638381 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 11010

1022

2230302926

26252525

25241414

1421

2126

262626221917

17181833 3210 9 90 6 66050403020VLCC Suezmax Aframax/LR2 MR表9：TNK

2024年3季度業(yè)績15152728

28524860

605853494543

4344421121310469657 10

10108121280706050403020100三季度業(yè)績點評：營收和凈利潤跌幅快于市場運價跌幅，3季度公司即期船隊運價表現(xiàn)不及期租船運價，雖然Aframax/LR2的即期運價接近市場平均水平，期租租金費用18-6%-5%202020191913但Suzemax船隊運價較折舊攤銷235%-5%222325252424市場中樞的折價擴大。管理費用11-22%2%141411111212公司船隊：平均船齡均自營即期 租入 新船訂單接近15歲，老齡化壓力較大。無脫硫塔，且節(jié)能型比例低，即期運價往往較市場中樞有折價。資料來源：公司公告，申萬宏源研究證券研究報告19Teekay

Tankers(TNK.N)：船隊老齡化嚴重，估值折價圖28：TNK即期TCE

vs

市場平均水平（美元/天）9000080000700006000050000400003000020000SPOT

TCE（$/day) Clarksons

TCE（$/day)圖29：TNK市值/重置成本比值Suezmax Aframax/LR2百萬美元2024

Q3q-o-qy-o-y2024

Q22024Q12023Q42023Q32023Q22023

Q1TCE收入147-24%-13%193217189169247265表10：TNK

2024年3季度運營數(shù)據(jù)TC

TCE收入863%2%558887Suezmax31%0%333333Aframax/LR25207%4%124443SPOT

TCE收入 139-26%-14%188212181161240258SuezmaxAframax/LR26574-33%-19%-17%-11%9791106105801017983131109126133TC運營天數(shù)（days）10000Suezmax921%0%9191929291900Aframax/LR292207%0%3032929291107SPOT運營天數(shù)（days）Suezmax2103-3%-7%216322482153225122692247Aframax/LR22058-1%-9%208221572276225621771971SPOT比例（%）SuezmaxClarksons

TCE（$/day)Suezmax375130%0%3751337512375133751337513375132500Aframax/LR2491230%4%4912447337472884728847288324182000SPOT

TCE（$/day)Suezmax31024-31%-11%4489847349370413495457566558911500Aframax/LR235876-18%-2%435904875444545365795010067346100096%96%96%96%96%96%96%Aframax/LR296%100%96%96%96%96%91%30001.05TC

TCE（$/day)0.950.850.750.650.550.45Suezmax38281-23%5%4985056366499453661563963702485000.35Aframax/LR234871-29%0%49267567495197134753681027716300.25TNK/Market

Avg.Suezmax-19%-10%-16%-26%-5%-10%-20%Aframax/LR%-%-%-%%-%-%市值（百萬美元）市值/重置成本（右軸）資料來源：公司公告，Clarksons，Wind，申萬宏源研究證券研究報告20International

Seaways

(INSW.N)：運營池為主的運營模式4 4 4 4 4 4316141332614133461413346141313 131113 1332 321879872102111 17 7 1712445561341116444034450403020100607080SuezmaxLR2AframaxLR1VLCCPanamaxMRHandy2021年與DiamondS

Shipping合并百萬美元2024Q3q-o-qy-o-y2024Q22024Q12023Q42023Q32023Q22023Q1總收入225-13%-7%257274251242292287表11：INSW

2024年3季度業(yè)績原油103-18%-10%125127126114152132運營池收入68-24%-16%89909181120109期租收入19-7%-4%202120191910租賃程租船收入3134%51%113212服務(wù)收入14-5%14%151511131212成品油122-8%-4%132148125127140155運營池收入102-14%-10%118136113114128151期租收入1862%121%11109883租賃程租船收入1-41%-74%213550服務(wù)收入營業(yè)成本124 21%

-4%

103 120 102 129 124 102航程成本6 -1%

-4%633644船舶運營費用 715%10%686371656559期租租金費用74%-36%77911119100%折舊攤銷398%18%37343433323090%管理費用1312%9%12121212121180%其他費用1-39%-33%20-110070%船舶處置收入-13-51%-280-2500-1160%營業(yè)利潤101-35%-11%15515414911316918550%毛利率45%-15%-2%60%56%73%47%58%65%40%調(diào)整后EBITDA130-22%-14%16719115915120520930%凈利潤92-37%-6%1451451359815416920%攤薄EPS1.84-37%-8%2.914.232.741.993.114.9710%92%79%71%

73%

71%

71%66%97%91%

89%

90%

92%

90%

84%12%17%

16%

16%

16%18%5%

6%7%7%9%

15%0%8%9%13%11%13%13%

16%02%%3%

4%2%1%2%

1%0%QQQQQQQQQQQQQQ運營池收入期租收入程租收入原油輪

成品油輪圖30：INSW自營船隊發(fā)展歷程（艘）2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024

2024

2024Q1Q2

Q3圖31：INSW營業(yè)收入構(gòu)成（%）資料來源：公司公告，申萬宏源研究船隊經(jīng)營點評：聯(lián)營模式下可以更充分發(fā)揮船隊效率，因此INSW整體凈利率水平高于同行其他公司。季度公司整體業(yè)績表現(xiàn)較好，略超市場預(yù)期。公司船隊：船隊規(guī)模穩(wěn)定，原油輪相對年輕，成品油輪LR1和MR船齡偏大。證券研究報告21International

Seaways

(INSW.N)：個別船型溢價明顯表12：INSW

2024年3季度原油輪運營數(shù)據(jù)百萬美元2024

Q3q-o-qy-o-y2024

Q22024

Q12023

Q42023

Q32023

Q22023

Q1TCE收入211-12%-7%241262240227281278原油

TCE收入87-20%-14%109113115102139120VLCC35495047465442Suezmax44-13%-1%515053456662Aframax8-14%-24%91315111917VLCC31018-38%-31%501825356045316446906663056548Suezmax39489-23%4%511785784851346377926521472078Aframax35996-29%0%504505807553324360676933778523INSW/Market

Avg.VLCC-4%-8%-16%-5%-8%-21%-18%Suezmax-4%-12%-23%-8%2%-6%-19%Aframax-30%-38%-30%-18%-6%-23%-35%成品油輪SPOT

TCE

($/day)LR25548551027436663260325594LR146899-12%-17%530666631046199562956360870838表13：INSW

2024年3季度成品油輪運營數(shù)據(jù)百萬美元 2024

Q3

q-o-q y-o-y 2024Q22024Q12023Q42023Q32023Q22023

Q1成品油

TCE收入 124 -6%

-1%

132 149 125 125 142 157MR 29006-17%9%

35007 37969 31493 26563 28331 31468Clarksons

TCE（$/day)LR2 34673LR1 24329MR 24290-42%-45%-30%15%

60267 56719 35682 30155 44496 5376411%

43867 40671 23521 21992 33872 419470%

34879 32685 27530 24345 28790 32190INSW/Market

Avg.LR2-8%-10%22%8%-42%%%%LRMR%%%%%%-%-%圖33：INSW市值/重置成本比值原油輪SPOT

TCE

($/day)100%VLCC29711463504473642991409615230746371Suezmax38044-16%-2%45045446664731838708612675819150%Aframax25119-20%-26%314504091343952340465348250756Clarksons

TCE（$/day)0%200%150%-50%-100%2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2

2024Q3VLCCLR2SuezmaxLR1AframaxMR圖32：INSW即期運價/市場運價比值資料來源：公司公告，Clarksons，Wind，申萬宏源研究LR23-15%-9%354322LR1284%-28%2738263950573000MR93102107958390990.40.50.60.70.90.8110001500200025003500Jan-2023Mar-2023May-2023Jul-2023Sep-2023Nov-2023Jan-2024Mar-2024May-2024Jul-2024Sep-2024Nov-2024市值（百萬美元）市值/重置成本（右軸）證券研究報告22Scorpio

Tankers

(STNG.N):全球最大成品油輪船東LR2 LR1 MR Handymax表14：STNG

2024年3季度業(yè)績百萬美元2024

Q3q-o-qy-o-y2024

Q22024

Q12023

Q42023

Q32023

Q22023

Q1總收入268-30%-8%381391336291329384TCE收入258-31%-11%373390334289328377營業(yè)成本97-24%-35%127146175150159153船舶運營成本812%2%797884797974航程費用1036%393%722227折舊46-2%-11%474851515150管理費用30-19%22%373032252722船舶處置收入-6960%-43-116-7營業(yè)利潤171-33%21%254245162141171231毛利率64%-3%15%67%63%48%49%52%60%調(diào)整后EBITDA166-40%-17%278293238200235286凈利潤159-30%58%227214121100132193攤薄EPS. -%%.51 51 51 411540321710

18383842424239393939

3922239474212121212

125860

6057585653

4915141445

4514

141414

141414

1414

140204060801001201401011

14216679

78109

109126128

128110111109106

1024213121

1010

733712335520

1114121792020406080100120140160自營 租入 新船訂單圖34：STNG自營船隊發(fā)展歷程（艘）圖35：STNG船隊經(jīng)營布局（艘）三季度業(yè)績點評：三季度業(yè)績整體表現(xiàn)相對較好，同比增幅明顯，環(huán)比跌幅接近市場運價跌幅，賣船收益有所貢獻。公司船隊：公司船隊結(jié)構(gòu)非常優(yōu)質(zhì)，全部為節(jié)能型船舶，脫硫塔比例較高，船齡普遍在8-10歲區(qū)間。公司船隊經(jīng)營即期、運營池和期租結(jié)合，整體TCE更具穩(wěn)定性。資料來源：公司公告，申萬宏源研究證券研究報告23Scorpio

Tankers

(STNG.N)：多運營模式結(jié)合，下行時更具穩(wěn)定性百萬美元2024Q3

q-o-q y-o-y 2024Q2

2024Q1

2023Q4

2023Q32023Q22023

Q1TCE收入258-31%-11%373390334289328377有效船舶數(shù)量（艘） 104.8 108.7110.9111.5112.1113113LR2390%0%393939393939MR51.8-7%-12%55.757.958.559.16060Handymax140%0%141414141414運營天數(shù)（days）9064-6%-11%9622982810139102141018710058船隊運營效率（%） 94% 97%97%99%99%99%99%FleetTCE

($/day)28488-27%1%388133966032949283133215437500LR236288-23%22%471565066336546298563952643292MR24823-30%-13%356003393431195285872858633517Handymax19605-30%-14%280113242730427228752678438349Clarksons

TCE（$/day)LR236212-35%-27%553415815850332495567115860520MR43305-22%5%552726255655698413556909778047Handymax21019-44%-27%372524164039426286074951561246STNG/Market

Avg.LR25%-5%-2%-24%-20%-40%-22%MR-42%-33%-44%-42%-29%-58%-56%Handymax-7%-25%-22%-23%-20%-46%-37%表15：STNG

2024年3季度運營數(shù)據(jù)圖37：STNG市值/重置成本比值90000800007000060000500004000030000200001000002023

Q12023

Q22023

Q32023

Q42024

Q12024

Q22024

Q32023

Q12023

Q22023

Q32023

Q42024

Q12024

Q22024

Q32023

Q12023

Q22023

Q32023

Q42024

Q12024

Q22024

Q3SPOT

TCE（$/day)Clarksons

TCE（$/day)LR2 MRHMX圖36：STNG平均TCE

vs

市場平均水平（美元/天）10.90.80.70.60.50.450004500400035003000250020001500市值（百萬美元）市值/重置成本（右軸）資料來源：公司公告，Clarksons，Wind，申萬宏源研究24Torm

PLC

(TRMD.O)：船隊仍在擴張，凈利率水平高于同行5

558

10

12

12

12

10

14

13

121921

21356 1313

133

7

10 98

86888

887

77777

79998

121010

101113

181829

2933

383839

342055

525352

495957

5859

58601010111111111111

511111

7532210090807060504030201002003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024

Q12024

Q22024

Q3MR Handysize圖38：TRMD自營船隊發(fā)展歷程（艘）百萬美元2024

Q3q-o-qy-o-y2024

Q22024

Q12023

Q42023

Q32023

Q22023

Q1總收入372-15%4%438444388358384390TCE收入263-19%8%326331267244308265營業(yè)成本230-2%5%233221205218185227航程成本106-4%-7%11011212111374122船舶運營成本630%16%635755545552船舶處置收入-116%59%-11-17-40-7-4管理費用23-5%19%242624192218其他費用00%-33%006000折舊攤銷496%29%474339383735營業(yè)利潤142-30%2%204223183140200164毛利率38%-8%-1%47%50%68%39%52%42%調(diào)整后EBITDA191-24%2%251267246187200214LR2 LR1表16：TRMD

2024年3季度業(yè)績-%%凈利潤攤薄EPS1.35 -33%證券研究報告2.141.8192331704377817370

6865

64 64

6555

58670027057

60

65 66000053823

2424

242460717181611

063006506030440839112

20110090807060504030201002003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024

Q12024

Q22024

Q3自營 租賃船舶 新船訂單圖39：TRMD船隊經(jīng)營布局（艘）三季度業(yè)績點評：3季度凈利潤的下滑主要來自于運價下行后營收減少，但公司整體船隊TCE優(yōu)于市場中樞。公司船隊：近些年公司船隊新增運力往較大型的LR2和LR1方向發(fā)展，LR2船隊相對年輕，8年左右；LR1和MR在12-13年左右。公司LR1船隊經(jīng)營表現(xiàn)最好。-5% 2.02 2.26 2.14 1.42資料來源：公司公告，申萬宏源研究證券研究報告25Torm

PLC

(TRMD.O)：船隊經(jīng)營能力提升LR241064-21%17%519075444344048350544791865551LR133749-20%3%423384858340498326413667442047MR31193-19%-4%384653912136122326323386236461ClarksonsTCE（$/day)LR235301-35%-29%540175606450332495567115860520LR126102-43%12%456894292325816233723535644338MR42129-22%6%539916126254305398356759376591TRMD/Market

Avg.LR216%-4%-3%-12%-29%-33%8%LR129%-7%13%57%40%4%-5%表17：TRMD

2024年3季度運營數(shù)據(jù)百萬美元2024Q3q-o-q

y-o-y2024 2024 2023 2023 2023 2023Q2 Q1 Q4 Q3 Q2 Q1MR -%-% -% - - - -TCE收入263-19%8%32633126724430826580%運營天數(shù)（days）77881%2%77497697731276587451673260%LR21764-2%48%18091475115511901074107140%LR1892-2%-30%90989110201280124975820%MR51322%-1%5031533151375188512749030%運營效率（%）94%-1%-2%95%99%94%96%96%95%-20%LR291%-5%-8%96%98%100%99%91%92%-40%LR197%-3%-2%100%96%87%99%98%94%MR95%1%0%94%99%94%95%97%96%-60%Fleet

TCE

($/day) 33722 -20% 2% 42057

43152 37985 33010 36360 417178%-33%-12%-4%-5%4%57%40%13%-3%-7%29%16%-52%-50%-18%-29%-33%-36%-29%-26%2023Q1

2023

Q2

2023

Q3

2023

Q4

2024

Q1

2024

Q2

2024Q3LR2 LR1 MR圖41：TRMD市值/重置成本比值圖40：TRMD平均TCE/

市場平均水平（%）1.451.351.251.151.050.950.850.750.650.554100360031002600210016001100600市值（百萬美元）市值/重置成本（右軸）資料來源：公司公告，Clarksons，Wind，申萬宏源研究證券研究報告66931632281036 3131313041414349 5252525113131224 242424240204060801001201402019202010 10 102023 2024Q12024Q22024

Q32021 2022LR2 LR1MR Handysize26Hafnia

Limited

(HAFN.N)：新起之秀，運營能力突出表18：HAFN

2024年3季度業(yè)績百萬美元2024

Q3q-o-qy-o-y2024

Q22024

Q12023

Q42023

Q32023

Q22023

Q1總收入728-14%9%842795712666711628自有船隊TCE收入498-12%12%563522472443478523外部船隊運營池收入222-17%7%26826323120822394其他運營收入8-27%-48%11109151011營業(yè)成本 509-12%2%580562532498521347自有船隊航程成本136-6%3%146143142132129145外部船隊運營池航程成本80-5%1%848480807743外部船隊運營池利潤分配142-23%10%18417915112914651船舶運營成本702%-1%697068716565技術(shù)管理費用7-4%4%867766船舶租金1533%52%121091087管理費用19-14%20%231720161915折舊攤銷54-2%0%555454535252船舶處置收入/費用-16000020-37營業(yè)利潤219-16%31%262233181167190281自有船隊毛利率43%-2%7%46%44%38%37%39%53%調(diào)整后EBITDA257-19%16%317287235221262296%凈利潤攤薄EPS.-%-%%91929311511611711711591413141416157698394107757270692154544405010015020025030020192020202120222023 2024Q12024Q2

2024Q3自營 租入船 運營池 新船訂單圖43：HAFN船隊經(jīng)營布局（艘）圖42：HAFN自營船隊發(fā)展歷程（艘）三季度業(yè)績點評：3季度凈利潤同環(huán)比表現(xiàn)相對優(yōu)異。3季度公司各船型TCE表現(xiàn)均亮眼，LR和Handy均超市場中樞，體現(xiàn)了公司鎖約和經(jīng)營能力。公司船隊：自有船隊115艘，整體船齡偏年輕，節(jié)能型比例較高。此外，加上公司租入和運營池運力，總控制運營船隊超200艘。資料來源：公司公告，申萬宏源研究證券研究報告27Hafnia

Limited

(HAFN.N)：船隊資產(chǎn)價值抬升自有船隊運營天數(shù)（days）LR2506-7%-8%544483550552546540LR12097-4%-6%218321962253224021542389MR45501%3%448444424442441643124206Handysize22031%0%218322072207219921802099運營效率（%）LR242829-29%37%601165281338884312723692640791LR137564-20%24%469864674932184301984111943268MR31928-11%10%359133288831355291413095434223Handysize31047-7%16%333582830525459267803010031144Clarksons

TCE（$/day)LR234300-35%-28%525605418046652474926830655250LR127781-41%10%472954459927583252063724046172MR40842-22%5%525435900152610390486627172733Handysize21019-44%-27%3725241640394262860749515612