證券行業(yè)2024年信用回顧與2025年展望 -新世紀

證券行業(yè)2024年信用回顧與2025年展望發(fā)生積極變化而快速反彈。市場交投活躍度同比上升，但前三季度指數(shù)寬幅震蕩背景下交易額不如上年同期水平；債券發(fā)行規(guī)模小幅增司營收和利潤均較去年同期有所下降；四季度，A股市場成交額同比和環(huán)深兩市主要指數(shù)亦在高位震蕩，將對證券公指數(shù)的波動以及固定收益及衍生品投資規(guī)模的增加，證券公司資產(chǎn)端自營及交易業(yè)務規(guī)模逐年增長，受股票質(zhì)押業(yè)務規(guī)模的回落及兩融業(yè)務規(guī)模波動影響，資本中介業(yè)務融出資金規(guī)模近幾年，資本市場改革持續(xù)深化，綱領性文件“新國九條”落地，證券行業(yè)監(jiān)管重點集中在加強監(jiān)管執(zhí)法、建立嚴格和規(guī)范的法律制度環(huán)境，放開準入、擴大開放等方面，證券行業(yè)以及金融市場的規(guī)范程度不斷提升，分類監(jiān)管思路進一步明確。證券行業(yè)對外開放持續(xù)推進、證監(jiān)會提出做大做強投資銀行的中長期目標，行業(yè)集中度或?qū)⑦M一步提升；行業(yè)內(nèi)競爭挑戰(zhàn)，同時仍需警惕地方政府化債進展、外部風險事件等因素對經(jīng)濟增長的制約。宏觀政策整體基調(diào)更加積極，加大財政政策逆周期調(diào)節(jié)力度，提高財政赤字率；貨幣政策適度寬松，保持流動性充裕。在經(jīng)濟穩(wěn)中向好、宏觀政策更加積極的背景下，權(quán)益市場收益率或?qū)⒂兴嵘煌瑫r仍需警惕外部風險事件和經(jīng)濟增長不及預期帶來的階段性震蕩，且經(jīng)濟結(jié)構(gòu)持續(xù)轉(zhuǎn)型背景下，市場的結(jié)構(gòu)性行情或成為常態(tài)。影響債市波動的核心因素仍將是經(jīng)濟修復進程與宏觀政策力度，預計債市利率仍將處于下行區(qū)間，但政策力度隨經(jīng)濟增長波動而產(chǎn)生的節(jié)奏變化以及股市與債市蹺蹺板效應或?qū)⑹沟脗胁▌臃燃哟?；預計“資產(chǎn)荒”現(xiàn)象將會延續(xù)。在此背景下，預計經(jīng)紀業(yè)務和資本中介業(yè)務將有一定支撐，IPO邊際收緊將影響投行業(yè)績；權(quán)益市場收益率有望同比改善，但較大的波動性和持續(xù)的結(jié)構(gòu)性行情將使得權(quán)益類投資收益與風險并存，資產(chǎn)配置壓力使得證券公司固收類自營投資交易杠桿較高，同時部分信用下沉較大的證券公司面臨信用管理壓力；資產(chǎn)管理業(yè)務主動管理能力仍需持續(xù)加強。資本中介業(yè)務和自營投資及交易業(yè)務使得證券公司資金需求仍較為旺盛，證券行業(yè)整體債務規(guī)模亦呈上升趨勢；證券公司債務規(guī)模的逐步加大使其流動性管理難度亦同步增加。2024年，A股市場波動加劇，上半年先抑后揚極變化而快速反彈。市場交投活躍度同比上升，股基交易額和兩融余額同比增長，但前三季下降；2024年四季度，A股市場成交額同比和震蕩，將對證券公司2024年全年營收與市場活躍度關(guān)聯(lián)最緊密的經(jīng)紀業(yè)務同比下滑；受市場兩融規(guī)模下滑影響，證券公司的利息從證券公司資產(chǎn)負債端配置來看，隨股票市場指數(shù)的波動以及固定收益及衍生品投資規(guī)模的增加，證券公司資產(chǎn)端自營及交易業(yè)務規(guī)模逐年增長，受股票質(zhì)押業(yè)務規(guī)模的回落及兩融業(yè)務規(guī)模波動影響，資本中介業(yè)務融出資金規(guī)模有所波動；負債端為滿足相應業(yè)務規(guī)模增近幾年，資本市場改革持續(xù)深化，綱領性文件“新國九條”落地，證券行業(yè)監(jiān)管重點集中在加強監(jiān)管執(zhí)法、建立嚴格和規(guī)范的法律制度環(huán)境，放開準入、擴大開放等方面，證券行業(yè)以及金融市場的規(guī)范程度不斷提升，分類監(jiān)管思路進一步明確。證券行業(yè)對外開放持續(xù)推進、證監(jiān)會提出做大做強投資銀行的中長期目標，行業(yè)集中度或?qū)⑦M一步提升；行業(yè)內(nèi)競爭綜合來看，證券公司經(jīng)營業(yè)績受市場周期影響較大，但隨著監(jiān)管環(huán)境的轉(zhuǎn)變、資本中介業(yè)務相對穩(wěn)定的盈利、衍生品投資及交易業(yè)務對盈利波動的緩沖，其收入結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化，證券公司信用質(zhì)量較為穩(wěn)定。債務融資工具的多樣化發(fā)行使得證券公司整體流動性風險可控，但股債市波動和信用風險事件的暴露以及股票質(zhì)押業(yè)務存量風險化解將使自營業(yè)務風格激進2024年，A股市場波動加劇，上半年經(jīng)濟弱復在經(jīng)歷陰跌后，隨著政策發(fā)生積極變化，A股市股市場呈現(xiàn)明顯的風格切換和分化，整體看大盤價值股優(yōu)于小盤成長股，行業(yè)中銀行、非銀年前三季度，融資融券月均規(guī)模較去年同比明顯下降，四季度受益于市場行情上漲，融資融2.4個百分點；定增融資方面，2024年市場定增實際募資規(guī)模為1730.52億元，同比下降權(quán)益市場交易活躍度有所上升，市場交易額和兩融余額均有不同程度增長；IPO政策邊際趨嚴，全年股票首發(fā)上市數(shù)量下降，通過率仍政策背景下，預計上半年經(jīng)濟確定性較強，為A股市場表現(xiàn)提供有利支撐；下半年，海外因收益率同比有望改善，但仍需關(guān)注房地產(chǎn)投資恢復情況、地方政府債務化解進度以及地緣政IPO節(jié)奏放緩，再融資規(guī)模亦有所下滑；債券市場發(fā)行規(guī)模同比有所增長，二級市場交投仍證券公司投資收益（含公允價值變動收益）仍表現(xiàn)較好；證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務向主動管理轉(zhuǎn)型持續(xù)推進，資產(chǎn)管理業(yè)務凈收入較去年同期略有下降；受同期兩融月均規(guī)模下滑影響，證券公司利息凈收入亦較上年同期有所下降。2022020年2021年2022年2023年2023年前三季度2024年前三季度2020年末2021年末2022年末2023年末2023年9月末2024年9月末整體來看，證券公司盈利水平仍較易受市場景氣度影響。投行業(yè)務、資產(chǎn)管理業(yè)務、投資咨詢業(yè)務等非通道類業(yè)務對整體營業(yè)收入的貢獻占比仍然較低。從中長期看，證券公司仍3.近年來，在資本市場深化改革的大背景下，證券業(yè)迎來新一輪業(yè)務發(fā)展機遇。此會、交易所同步更新多項配套規(guī)則，與新“國九條”共同構(gòu)成“1+N”政策體系，共同助力從證券行業(yè)監(jiān)管思路看，近幾年重點集中在：加強監(jiān)管執(zhí)法、建立嚴格和規(guī)范的法律制做優(yōu)做大證券行業(yè)，支持頭部證券公司通過業(yè)務創(chuàng)新、集團化經(jīng)營、并購重組等方式做優(yōu)做強，打造一流的投資銀行；上述措施或?qū)⑹沟米C券行業(yè)強者恒強的局面愈加明顯。擴大開放高凈值客戶財富管理、跨境并購重組、衍生品等業(yè)務產(chǎn)生影響；在衍生品、FICC等創(chuàng)新業(yè)務方面，隨著市場工具的逐步完善，外資證券公司成熟專業(yè)優(yōu)勢亦將在該類業(yè)務的開展中逐在此背景下，國內(nèi)證券公司亦在持續(xù)加速業(yè)務轉(zhuǎn)型。隨著傳統(tǒng)業(yè)務飽和導致的牌照紅利逐步消退，確立定位和特色形成差異化競爭成為國內(nèi)證券公司的競爭核心。未來，國內(nèi)大型證券公司依托規(guī)模優(yōu)勢將加速向綜合型投行轉(zhuǎn)型，中小證券公司將根據(jù)自身股東資源、特色近年來，證券公司通過增資擴股和發(fā)行長期債券等多種方式融入資金支持業(yè)務發(fā)展，資年以來，受股票市場震蕩加劇的影響，證券公司相應業(yè)務規(guī)模增速有所放緩，整體資產(chǎn)負債202年末2022年末2023年末2024年9月末金額增速金額增速金額增速金額增速以來，上市證券公司融資政策有所收緊，IPO及再融資節(jié)奏明顯放緩。伴隨著行2020年2021年2022年2023年2024年家數(shù)規(guī)模IPO-A股3111-----------8521--634----2--2----上升，在使用自有資金的基礎上，負債經(jīng)營渠道持續(xù)拓寬。目前，我國證券公司的負債渠道主要包括債券正回購、證金公司轉(zhuǎn)融資、兩融收益權(quán)轉(zhuǎn)讓、發(fā)行債券（包括短期融資券、短度審批以及出于對債券銷售和成本的考慮，一般僅有大中型證券公司通過中長期債券進行融資。因此，依托更加暢通的融資渠道和相對豐富的風險管理經(jīng)驗，此類證券公司杠桿水平普隨著債券正回購量的增加、短期融資券、短期公司債券、公司債券和次級債券的發(fā)行，2021年末2022年末2023年末2024年9月末資產(chǎn)負債率*2021年末2022年末2023年末2024年9月末0111322131261111從各證券公司資產(chǎn)負債率*上看，近年來，各家資產(chǎn)負債率*上升主要以固定收益類投資及融資融券規(guī)模增長為驅(qū)動，同時，依托融資以及經(jīng)營風格的不同，各證券公司杠桿水平結(jié)構(gòu)有所分化。經(jīng)營風格較為激進的證券公司較善于根據(jù)行情調(diào)節(jié)自身杠桿經(jīng)營水平及自營業(yè)務規(guī)模，但同時其盈利穩(wěn)定性亦受其風格影響而產(chǎn)生較大波動；經(jīng)營風格穩(wěn)健的證券公司則偏好于通過通道及資本中介業(yè)務積累利潤，其杠桿水平主要隨資本中介業(yè)務規(guī)模波動。但整體來看，證券公司杠桿已保持在較高水平，繼續(xù)向上提升的空2022年末2023年末2024年9月末2022年末2023年末2024年9月末從各證券公司凈資本對總負債*來看，資產(chǎn)負債率*增長幅度靠前的證券公司，凈資本對2022年末2023年末2024年9月末2022年末2023年末2024年9月末點。運用正回購大幅增加債券投資杠桿的證券公司或面臨較大的利率風險，相關(guān)證券公司的2021年末2022年末2023年末2024年9月末654782022年末2023年末2024年9月末隨股票市場指數(shù)的波動以及固定收益和衍生品投資規(guī)模的增加，證券公司資產(chǎn)端自營交易業(yè)務規(guī)模逐年增長，受股票質(zhì)押業(yè)務規(guī)模的回落及兩融業(yè)務規(guī)模波動影響，資本中介業(yè)務融出資金規(guī)模有所波動；負債端為滿足相應業(yè)務規(guī)模增長及流動性需求，債務規(guī)模呈現(xiàn)上升公司資本中介業(yè)務規(guī)模有所回升，此外，股票市場結(jié)構(gòu)性行情以及固定收益投資規(guī)模進一步資產(chǎn)端2020年末2021年末2022年末2023年末2024年9月末負債端2020年末2021年末2022年末2023年末2024年9月末（貨幣資金*+自營業(yè)務規(guī)模-賣出回購金融資產(chǎn)）/（有息債務-賣出回購金融資產(chǎn)）6.受權(quán)益市場持續(xù)波動及市場交投活躍度下降、IPO及再融資收緊等因素影響，2024好，并成為主要業(yè)績貢獻點；與市場活躍度關(guān)聯(lián)最緊密的經(jīng)紀業(yè)務同比下滑；受市場兩融規(guī)個百分點，傭金率仍有下行壓力。在傭金率延續(xù)下滑趨勢的情況下，現(xiàn)階段證券公司普遍依靠做大機構(gòu)業(yè)務來維持相對較高的傭金率。同時，金融產(chǎn)品代銷與基金投顧業(yè)務亦成為經(jīng)紀業(yè)務的新增長點。長期來看，經(jīng)紀業(yè)務或?qū)⒊蔀榱髁咳肟诙亲儸F(xiàn)手段，經(jīng)紀業(yè)務向財富管經(jīng)紀業(yè)務收入仍為證券公司的主要收入來源，從各年前十大經(jīng)紀業(yè)務手續(xù)費凈收入情況看，上市公司中前十大證券公司經(jīng)紀業(yè)務手續(xù)費凈收入占比保持在較高水平，且收入排名前2021年2022年2023年2024年前三季度金額金額金額金額整體來看，證券公司自身提升和維持市場份額的方法仍主要依賴快速擴張及外聘經(jīng)紀人等方式，經(jīng)紀業(yè)務轉(zhuǎn)型仍需持續(xù)推民財富不斷積累，資產(chǎn)配置需求不斷上升，證券公司經(jīng)紀業(yè)務將持續(xù)向綜合財富管理服務轉(zhuǎn)型；同時隨客戶資源向服務附加值高的證券公司積聚，整體市場份額排名及占比仍將持續(xù)波歷經(jīng)前期的爆發(fā)式增長和迅速回落后，各家證券公司對融資融券業(yè)務形成更為理性的認日以及之后，隨著指數(shù)大幅上升、交投活躍度大幅提升，2024年末融資融券余額大幅增至滑的影響，大部分上市證券公司融資融券利息收入有所下降；股票質(zhì)押業(yè)務方面，受業(yè)務開從融資融券業(yè)務開展情況看，該項業(yè)務已較為成熟，各證券公司均建立了逆周期調(diào)節(jié)制度、客戶適當性管理和分類分級管理制度，并通過動態(tài)調(diào)整機制對客戶杠桿水平、標的集中度進行適當控制。短期利息收入增長取決于各證券公司維持擔保比例情況，維持擔保比例處用賬戶融資額度使用已趨于飽和。長期利息收入增長則取決于證券公司研究實力和客戶風控指引實施情況，如標的折算比例調(diào)整是否及時和恰當，集中度管理是否落實到位等。綜合而言，證券公司融資融券業(yè)務收入較為穩(wěn)定，但業(yè)務規(guī)模取決于客戶信用資產(chǎn)規(guī)模，權(quán)衡業(yè)務收入和客戶信用賬戶資產(chǎn)穩(wěn)定增長是融資融券業(yè)務可融資融券業(yè)務利息收入買入返售金融資產(chǎn)利息收入證券簡稱2023H12024Hl證券簡稱2023H12024H1融資融券業(yè)務利息收入買入返售金融資產(chǎn)利息收入證券簡稱2023H12024Hl證券簡稱2023H12024Hl股權(quán)質(zhì)押市值規(guī)模證券公司股權(quán)質(zhì)押市值規(guī)模證券公司銀行信托公司個人對于股票質(zhì)押業(yè)務風險容忍度發(fā)生較大轉(zhuǎn)變，整體業(yè)務開展規(guī)模大幅下降，業(yè)務發(fā)展轉(zhuǎn)為存量風險管理為主，業(yè)務開展規(guī)模較大的證券公司買入返售金融資產(chǎn)減值準備計提金額逐步增個別違約標的仍將持續(xù)占用公司資金，且隨違約標的處置進展，少數(shù)證券公司仍需進一步計證券簡稱2022年末2023年末2024年6月末證券簡稱2022年末2023年末2024年6月末隨著資本市場改革進程持續(xù)推進，證券公司投行業(yè)務仍有支撐。同時，證監(jiān)會對券商投行項目實行從嚴監(jiān)管，在壓實券商責任等方面提出了更高的要求，敦促投行業(yè)務穩(wěn)健發(fā)展。證券公司在投行業(yè)務方面擁有科創(chuàng)板跟投優(yōu)勢、專業(yè)化定價以及國際化優(yōu)勢，業(yè)務集中度持續(xù)上升。綜合來看，審核已逐步趨于常態(tài)化，但整體項目資源仍向投行團隊實力較強、保薦保薦機構(gòu)合計報審家數(shù)(按審核狀態(tài))已預披露更新中止審查暫緩表決終止審查270058050150400407012040170605400410600205025060億元，較去年同期下降明顯。從科創(chuàng)版項目報審情況看，科創(chuàng)板保薦機于科創(chuàng)板設立了相關(guān)子公司跟投機制，綁定了證券公司與申報企業(yè)的利益，促使投行選擇承攬項目時更加謹慎，也對證券公司凈資本金提出了更高的要求。凈資本金充足的證券公司在選擇項目時具有更大的主動權(quán)，跟投帶來的流動風險更小。整體來看，科創(chuàng)板為證券公司投行業(yè)務發(fā)展提供了新的機遇，但注冊制下的項目開展更加考驗證券公司的綜合實力。截至目前，科創(chuàng)板跟投收益表現(xiàn)良好，不過科創(chuàng)板市場運行時間尚短，證券公司退出收益仍有待時機構(gòu)名稱總承銷金額(億元)債券總承銷市場份額(%)平均承銷額(億元)此外，新三板市場方面，近年來，通過一系列重大改革，新三板逐步完善自身服務中小北交所成立，以精選層為基礎構(gòu)筑新三板新格局，即上市公司由創(chuàng)新層公司產(chǎn)生，維持新三板基礎層、創(chuàng)新層與北交所“層層遞進”的市場結(jié)構(gòu)，同步試點證券發(fā)行注冊制。但從數(shù)據(jù)隨著資產(chǎn)管理新規(guī)及相應配套細則的落地實施，資產(chǎn)管理業(yè)務去通道化、產(chǎn)品凈值化和消除監(jiān)管套利的進程持續(xù)推進，同時，近年來，監(jiān)管部門陸續(xù)出臺公募基金相關(guān)政策，放寬在此背景下，主動管理能力是證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務的核心競爭力，頭部證券公司在投研體系、產(chǎn)品體系及平臺效應上具備優(yōu)勢，資管業(yè)務發(fā)展快于同業(yè)。從近六期基金業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)來產(chǎn)品類型資產(chǎn)規(guī)模2020年末資產(chǎn)規(guī)模2021年末資產(chǎn)規(guī)模2022年末資產(chǎn)規(guī)模2023年末整體來看，隨著資產(chǎn)管理新規(guī)及相應配套細則的落地實施，證券公司通道業(yè)務已逐步退出歷史舞臺。綜合實力強、主動管理能力有限、產(chǎn)品線齊全的證券公司更能在資管業(yè)務轉(zhuǎn)型類自營業(yè)務收益中公允價值變動收益占比較大，在市場外部環(huán)境多變和市場行情波動較大且多呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性機會的情況下，權(quán)益類自營業(yè)務要取得超額收益依然具有挑戰(zhàn)性。近年來，證券公司衍生品資產(chǎn)規(guī)模增長明顯但占比仍較小，頭部證券公司的衍生品資質(zhì)更為齊全，衍生品資產(chǎn)占比更高。衍生品業(yè)務有助于降低自營風險敞口，因而衍生品業(yè)務發(fā)展較好的頭部證固定收益自營業(yè)務方面，各公司根據(jù)投資風格的不同，規(guī)模變化略有分化，其中仍不乏部分風格激進的證券公司利用交易性杠桿擴大體趨于謹慎。目前影響市場的外部不確定因素仍然較多，證券公司固定收益自營業(yè)務仍然面臨一定風險，運用正回購大幅增加債券投資杠桿或通過拉長久期博取收益的證券公司面臨一--證券簡稱所有者權(quán)益合計凈資本券衍生品/凈資本2024年2023年末2024年2023年末2024年2023年末2024年2023年末此外，注冊制改革推進以及跟投制度完善背景下，近年來，新股跟投亦成為證券公司資金配置的方向，跟投收入與投行條線的項目篩選和定價能力密切相關(guān)，資金實力雄厚且擁有財政支出力度值得期待；但出口或?qū)⒚媾R較為嚴峻的挑戰(zhàn)，進而抑制外商投資和國內(nèi)私營部門投資，較高的居民和企業(yè)杠桿也會對消費和投資帶來影響，同時仍需警惕地方政府化債進展、外部風險事件等因素對經(jīng)濟增長的制約。宏觀政策整體基調(diào)更加積極、首提加強超常規(guī)逆周期調(diào)節(jié)，加大財政政策逆周期調(diào)節(jié)力度，加力支持地方化解隱性債務，同時出臺一攬子有針對性增量政策舉措，提高財政赤字率；貨幣政策適度寬松，保持流動性充裕，保持低利率環(huán)境，從而與積極的財政政策協(xié)同配合。從股票市場看，在經(jīng)濟穩(wěn)中向好、宏觀政策更加積極背景下，權(quán)益市場收益率較今年或?qū)⒂兴鶊霰憩F(xiàn)提供有利支撐；下半年，海外因素尤其是出口將面臨較為嚴峻的挑戰(zhàn)，進而影響A股市場表現(xiàn)。同時仍需警惕外部風險事件和經(jīng)濟增長不及預期帶來的階段性震蕩，且經(jīng)濟結(jié)構(gòu)持續(xù)轉(zhuǎn)型背景下，市場的結(jié)構(gòu)性行情或成為常態(tài)。從債券市場看，影響債市波動的核心因素疊加經(jīng)濟企穩(wěn)仍需要時間檢驗，預計債市利率仍將處于下行區(qū)間，但政策力度隨經(jīng)濟增長波動而產(chǎn)生的節(jié)奏變化以及股市與債市蹺蹺板效應或?qū)⑹沟脗胁▌臃燃哟?。在信貸需求和房地產(chǎn)無法明顯改善的背景下，疊加化債進程中的高息資產(chǎn)置換，預計“資產(chǎn)荒”現(xiàn)象將會延續(xù)，資質(zhì)較好且收益較高的信用債的稀缺性將變得更強，仍需關(guān)注化債背景下尾部和結(jié)構(gòu)性違約風險，整體信用債板塊將延續(xù)分化態(tài)勢。在此背景下，分業(yè)務來看，在傭金率降幅趨緩但仍有一定壓力的背景下，交易量指標仍是傳統(tǒng)經(jīng)紀業(yè)務的關(guān)鍵指標，同時，關(guān)注居民配置轉(zhuǎn)變及機構(gòu)業(yè)務壯大帶來的財富管理及機構(gòu)交易機會；市場風險偏好有所上升的背景下，兩融余額有望維持在高位；股票質(zhì)押減值損失風險有所下降，同時，需警惕少數(shù)證券公司股票質(zhì)押業(yè)務規(guī)模較大，存量股票質(zhì)押業(yè)務的風險仍將持續(xù)影響該類公司的信用質(zhì)量際收緊影響投行業(yè)績，但資本市場改革仍在繼續(xù)，投行業(yè)務仍有一定增量空間，同時，關(guān)注跟投業(yè)務對證券公司的業(yè)績貢獻。權(quán)益市場收益率有望同比改善，但較大的波動性和持續(xù)的結(jié)構(gòu)性行情將使得權(quán)益類投資收益與風險并存，在資產(chǎn)配置壓力的影響下，證券公司固定收益類自營投資交易杠桿較高，同時尾部和結(jié)構(gòu)性違約風險將導致部分信用下沉較大的證券公的機遇與風險。去通道化進程持續(xù)推進，資管業(yè)務資金來源以銀行委外資金為主的證券公司受托管理資產(chǎn)規(guī)模增速將持續(xù)下滑，主動管理轉(zhuǎn)型下，主動管理能力是證券公司資產(chǎn)管理業(yè)近兩年，證券公司首發(fā)及再融資節(jié)奏有所放緩，但未來，隨著業(yè)務發(fā)展需要及再融資受限期限逐步到期，證券公司仍有動力通過增發(fā)和配股進一步擴充其資本實力。隨著資本中介業(yè)務規(guī)模增長和自營投資及交易業(yè)務規(guī)模增加，證券公司資金需求仍較為旺盛，證券行業(yè)整體債務規(guī)模亦呈上升趨勢。證券公司債務規(guī)模的逐步加大使其流動性管理難度亦同步增加，股市黑天鵝事件、信用風險事件以及債券市場收益率的大幅波動都將持續(xù)挑戰(zhàn)證券公司的流1.市場及政策環(huán)境對證券公司盈利形成支撐，但不確定因素依資階段性收緊，但隨資本市場改革將持續(xù)深化，股權(quán)融資仍有一定增長空間。在此情況下，我們認為短期內(nèi)影響證券行業(yè)各條線業(yè)務的外部因素變化相對穩(wěn)定，這將為證券行業(yè)整體良2.資本市場改革持續(xù)深化，資本市場綱領性文件“新國九條”落地，隨后配會、交易所同步更新多項配套規(guī)則，與新“國九條”共同構(gòu)成“1+N”政策體系，共同助力示支持頭部證券公司通過業(yè)務創(chuàng)新、集團化經(jīng)營、并購重組等方式做優(yōu)做強，打造一流的投證券公司做優(yōu)做強的可能路徑包括業(yè)務創(chuàng)新、集團化經(jīng)營、并購重組等，目前階段，并購重組成為證券公司尤為重要的選擇路徑。自1987年以來，證券行業(yè)共經(jīng)歷過四并購重組浪潮，早期的三次并購重組以監(jiān)管清理亂象和規(guī)范管理為主，政策因素是并購的主要動力；而2012年以來的并購重組潮則主要源于市場化因素，即最新公告標的公司受讓方/吸并方股份占進展名稱證監(jiān)會對太平洋證券變更主要股份有限公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)并股份有限公司和民生證券股份有理有限公司和民生期貨有限公司證監(jiān)會核準浙商證券成為國都證國信證券發(fā)布發(fā)行股份購買資產(chǎn)/合并重組申請正式獲得證監(jiān)會及通過協(xié)議受讓方式受讓北京長修訂旨在為優(yōu)質(zhì)券商拓寬業(yè)務空間提供支撐，同時進一步提高風險控制指標的科學性。上述我們預計未來市場仍將延續(xù)強監(jiān)管的態(tài)勢，隨著監(jiān)管政策的逐步細化和深入，分類監(jiān)管成為常態(tài)，同時對證券公司風險把控和業(yè)務合規(guī)的要求亦將逐步提高；長期來看，市場環(huán)境規(guī)范和重塑有利于資本市場改革順利推進，資本實力雄厚和融資渠道暢通的證券公司依然具3.監(jiān)管政策和內(nèi)部競爭環(huán)境趨使證券公司分化轉(zhuǎn)型，外部競爭環(huán)境將跟隨金持低位的情況下，加之場外資金對未來市場仍持較為謹慎的態(tài)度，獲取客戶的邊際收益難以抵補持續(xù)增長的邊際成本，簡單的采取價格戰(zhàn)爭奪通道業(yè)務市場份額的競爭策略已不能很好的提升通道業(yè)務份額，證券公司的內(nèi)部競爭逐步向財富管理能力和綜合金融服務能力的競爭轉(zhuǎn)變。大型證券公司和中小證券公司將根據(jù)自身資源稟賦依靠差異化發(fā)展尋找競爭優(yōu)勢。未來，大型證券公司將更專注于綜合金融服務能力的提升，通過業(yè)務協(xié)同，形成以融資業(yè)務、在行業(yè)競爭格局中將根據(jù)自身股東資源、特色業(yè)務等優(yōu)勢，逐步拓展專業(yè)化證券公司的發(fā)展道路。此外，近年來，監(jiān)管層提出做強做優(yōu)證券行業(yè)，建設一流投行，同時分類監(jiān)管思路更監(jiān)會反饋。證券行業(yè)的外部競爭環(huán)境將隨海外機構(gòu)涌入國內(nèi)市場后變的更為膠著。不同于國內(nèi)證券公司同質(zhì)化競爭，海外機構(gòu)擁有較為成熟且豐富的金融產(chǎn)品體系，亦有專業(yè)性極強的證券公司，其能否適應國內(nèi)市場仍有較大的不確定性，而證券公司如何發(fā)揮主場優(yōu)勢應對海近兩年，證券公司首發(fā)及再融資規(guī)模增幅有所放緩，但證券行業(yè)資本實力仍小幅提升。未來，隨著業(yè)務發(fā)展需要及再融資受限期限逐步到期，證券公司或?qū)⑼ㄟ^增發(fā)和配股進一步以及出于對債券銷售和成本的考慮，一般僅有中大型證券公司通過中長期債券進行融資，依托更加暢通的融資渠道和相對豐富的風險管理經(jīng)驗，此類證券公司杠桿水平普遍較高，且預年證券公司固定收益業(yè)務交易杠桿持續(xù)分化，預計未來各公司杠桿情況仍將隨經(jīng)營策略及債隨著自營投資及交易業(yè)務規(guī)模的增加、資本中介業(yè)務規(guī)模的波動以及存量股票質(zhì)押業(yè)務風險的化解，證券公司資金需求不減。中長期限公司債券的陸續(xù)到期以及業(yè)務資金需求的增長，證券行業(yè)整體債務規(guī)模亦呈上升趨勢。股票質(zhì)押業(yè)務方面，資金流動性受質(zhì)押標的影響較大，且證券公司缺乏對資金流向上的管控措施，在標的經(jīng)營惡化時其融出資金流動性極易受限；固定收益業(yè)務方面，因證券公司常通過債券正回購加大交易性杠桿，整體可變現(xiàn)金融資產(chǎn)規(guī)模通常有限。整體來看，證券公司債務規(guī)模的逐步加大，其流動性管理難度亦同步增加，股票黑天鵝事件、信用風險事件以及債券市場收益率的大幅波動都將持續(xù)挑戰(zhàn)證券公司6.收入及盈利增長更多依賴市場機會，收入結(jié)構(gòu)持續(xù)波動；在嚴監(jiān)管的背背景下，交易量指標仍是傳統(tǒng)經(jīng)紀業(yè)務的關(guān)鍵指標，同時，業(yè)務模式持續(xù)向財富管理及機構(gòu)及再融資階段性收緊，但隨資本市場改革將持續(xù)深化投行業(yè)務仍有一定增量空間，同時率較今年或?qū)⒂兴嵘▌有匀詴^大，結(jié)構(gòu)性行情或?qū)⒊蔀槌B(tài)；在當下信用債尾部產(chǎn)荒”背景下，或?qū)⑾蜷L久期和低資質(zhì)要收益，考慮到證券公司債券投資規(guī)模較大、占比較高，需警惕其所面臨的信用管理壓力。去通道化進程持續(xù)推進，證券公司資管業(yè)務仍持續(xù)向經(jīng)紀業(yè)務的收入情況仍受市場行情影響。長期的同質(zhì)化競爭以及金融科技的普及使得價格戰(zhàn)獲取市場份額的策略不再通用，行業(yè)傭金率下行趨勢有所放緩；但網(wǎng)點和業(yè)務人員的成本剛性亦使得業(yè)務成本面臨壓縮難度。證券公司經(jīng)紀業(yè)務收入的表現(xiàn)更多依賴于成交量、基金申贖量的彈性。同時，經(jīng)紀業(yè)務的競爭將持續(xù)向金融服務能力的競爭轉(zhuǎn)變。近年來，居民財富不斷積累、房地產(chǎn)投資屬性弱化、資管新規(guī)后券商資管公募化、基金投顧試點放開等綜近年來，受兩融余額中樞提升及市場行情波動影響，證券公司融資融券業(yè)務規(guī)模整體波動下滑；2024年四季度，A股市場成交額同位震蕩，兩融余額快速攀升。未來，市場風險偏好有所上升的背景下，兩融余額有望維持在高位，融資融券業(yè)務仍有一定空間，有助于支撐資本中介業(yè)務業(yè)績。但仍需注意兩融業(yè)務市場份額占比仍很大程度上取決于證券公司存量客戶情況以及證券公司對于投資者風險偏好的均有所提升。近年來，隨股票市場持續(xù)升溫加之證券公司普遍提高股票質(zhì)押風控標準，壓縮近年來，證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務相關(guān)監(jiān)管規(guī)定陸續(xù)出臺。在新規(guī)的影響下，資產(chǎn)管理業(yè)套利被消除后，資金逐步向合規(guī)渠道和產(chǎn)品回流。此外，近年來，監(jiān)管部門陸續(xù)出臺公募基金相關(guān)政策