單元六公司價值評估.ppt

1、,帳面價值法 折現(xiàn)現(xiàn)金流量法 相對價值評估法,了解公司價值評估的主要方法,一、帳面價值法,帳面價值法的特點,優(yōu)點：計算簡單、資料易取得 缺陷： 無法正確反映無形資產的價值 財務報表上的數據是歷史成本 財務數據受多種因素影響：會計方法的選用、收益性支出資本化或資本性支出費用化。,二、折現(xiàn)現(xiàn)金流量法,原理：將未來的現(xiàn)金流量折成現(xiàn)值。 要點：現(xiàn)金流量 折現(xiàn)率,二、折現(xiàn)現(xiàn)金流量法,分類：股權評價模式 評估權益價值 以屬于股東的現(xiàn)金流量為基礎 以權益資金成本為折現(xiàn)率 公司評價模式 評估公司價值 以屬于公司的現(xiàn)金流量為基礎 以加權平均資金成本為折現(xiàn)率,（一）股權評價模式,股息折現(xiàn)模式 權益自由現(xiàn)金流量評價

2、模式,1、股息貼現(xiàn)模式一般模型,觀點：股票價值是預期股息的現(xiàn)值。 其中：Dt是第t年的預期股息 re是權益資本成本,1、股息貼現(xiàn)模式 模型的具體形式,（1）穩(wěn)定增長模型 （2）兩階段股息貼現(xiàn)模型 （3）三階段股息貼現(xiàn)模型,（1）穩(wěn)定增長模型,（2）兩階段紅利貼現(xiàn)模型,公司的增長經歷了兩個階段： 增長率較高的初始階段 穩(wěn)定階段（增長率固定） 在初始階段，紅利支付率較低，在穩(wěn)定階段，紅利的支付率較高。,兩階段模型股票的價值,股票價值=高增長階段股票紅利的現(xiàn)值+ 穩(wěn)定增長期股票紅利的現(xiàn)值,高增長期可逐年將股息折成現(xiàn)值,（3）三階段紅利貼現(xiàn)模型,公司的增長分為三個階段： 起初的高增長階段 增長率下降的

3、過渡階段 永續(xù)低增長率的穩(wěn)定增長階段,三階段模型股票的價值,高增長期與過渡期都逐年將股息折成現(xiàn)值,思考,假定公大開始時的股息為40，股東要求的回報率為9%，增長率情況如下： 第13年：9% 第46年：8% 第7年后：7% 公大公司的股權價值應為多少？,1、先計算各年的現(xiàn)金流量,D0 = 40 D1 = 40 x(1.09) = 43.60 D2 = 40 x(1.09)2 = 47.52 D3 = 40 x(1.09)3 = 51.80 D4 = 51.80 x(1.08)= 55.94 D5 = 51.80 x(1.08)2= 60.42 D6 = 51.80 x(1.08)3 = 65.2

4、5 D7 = 65.25x(1.07) = 69.82,2、將各年的現(xiàn)金流量折成現(xiàn)值,各階段現(xiàn)金流量折現(xiàn)應注意的問題,現(xiàn)值,無限期壽命的處理,2、權益自由現(xiàn)金流量評價模式,權益自由現(xiàn)金流（FCFE）：公司在履行了各種財務義務（如償還債務、投資支出、增加營運資本）后所剩下的那部分現(xiàn)金流，即可以作為股利發(fā)放給股東的現(xiàn)金流。 權益自由現(xiàn)金流與實際的紅利不同。,權益自由現(xiàn)金流=公司現(xiàn)金流量-債權人現(xiàn)金流量,1.實體現(xiàn)金流量： 實體自由現(xiàn)流量=經營現(xiàn)金凈流量-資本支出 =（稅后經營利潤+折舊與攤銷-經營營運資本增加）-資本支出 =稅后經營利潤+折舊與攤銷-總投資 =稅后經營利潤-凈投資 2.股權現(xiàn)金流量

5、： 股權現(xiàn)金流量=實體現(xiàn)金流量-稅后利息支出-償債+借新債 =實體現(xiàn)金流量-稅后利息支出+有息債務凈增加 =凈利潤-凈投資+債務凈增加 =凈利潤-凈投資（1-負債率）,權益自由現(xiàn)金流（FCFE）,FCFF=凈利潤-(凈投資-債務凈增加額),權益自由現(xiàn)金流估價模型,FCFE穩(wěn)定增長模型 FCFE非固定增長模型,（1）穩(wěn)定增長的FCFE模型,（2）兩階段FCFE模型,B公司是一家化工企業(yè)，其2002年和2003年的財務資料如下表：（單位：萬元） 公司2003年的銷售增長率5.8%，預計今后的銷售增長率可穩(wěn)定在6%左右，且資本支出、折舊與攤銷、營運資本以及利潤等均將與銷售同步增長，當前的國庫券利率8

6、%，平均風險溢價2%，公司的股票值為1.1。 要求： 計算公司2003年的股權自由現(xiàn)金流量 計算公司2004年的股票價值,（1）因為該企業(yè)沒有負債，所以凈利潤即為息前稅后利潤。 2003年息前稅后利潤476萬元 2003年折舊和攤銷11020130萬元 2003年營運資本增加1210114466萬元 2003年資本支出長期資產凈值變動折舊和攤銷30762839130367萬元 2003年股權現(xiàn)金流量實體現(xiàn)金流量息前稅后利潤折舊和攤銷營運資本增加資本支出47613066367173萬元 （2）2004年息前稅后利潤476（16）504.56萬元 2004年折舊和攤銷130（16）137.8萬元

7、2004年營運資本增加04年營運資本03年營運資本1210（16）121072.6萬元 2004年資本支出367（16）389.02萬元 2004年股權現(xiàn)金流量實體現(xiàn)金流量息前稅后利潤折舊和攤銷營運資本增加資本支出504.56137.872.6389.02180.74萬元 折現(xiàn)率81.1210.2 股權價值180.74/（10.26）4303.33萬元 每股價值4303.33/38771.11元/股,（二）公司評價模式,公司自由現(xiàn)金流量是企業(yè)所有權利要求者，包括普通股股東、優(yōu)先股股東和債權人的現(xiàn)金流量總和。,（）公司自由現(xiàn)金流量的計算,FCFF稅后經營利潤-凈投資,（2）公司估價模型,FCFF

8、穩(wěn)定增長模型 FCFF非固定增長模型,FCFF穩(wěn)定增長模型,FCFF非固定增長模型,某公司2013年底發(fā)行在外的普通股為5000萬股,當年營業(yè)收入15000萬元，營業(yè)流動資產5000萬元，息稅前利潤4000萬元,資本支出2000萬元，折舊與攤銷1000萬元。目前資本結構中有息負債占20%,可以保持此目標資本結構不變,有息負債平均稅后成本為6%，可以長期保持下去,平均所得稅稅率為40%。 預計2014年2018年的營業(yè)收入增長率保持在20%的水平上。該公司的資本支出、折舊與攤銷、經營營運資本、息前稅后利潤與營業(yè)收入同比例增長。到2019年及以后營業(yè)流動資產、資本支出、息前稅后利潤與營業(yè)收入同比例

9、增長，折舊與攤銷正好彌補資本支出，營業(yè)收入將會保持10%的固定增長速度。 2014年2019年該公司的值為2.69，2019年以后年度的值為4，長期國庫券的利率為2%，市場組合的收益率為10%。 要求：根據現(xiàn)金流量折現(xiàn)法計算該公司的實體價值。,思考,分析,2014年2019年該公司的股權資本成本 =2%+2.69(10%-2%)=23.52% 加權平均資本成本=20%6%+80%23.52%=20% 2019年以后年度該公司的股權資本成本 =2%+4(10%-2%)=34% 加權平均資本成本=20%6%+80%34%=28% 企業(yè)實體價值= =680(P/F,20%,1)+816(P/F,20

10、%,2)+979.2(P/F,20%,3)+1175.04(P/F,20%,4)+1410.05(P/F,20%,5)+5325.01(P/F,20%,6)+ =6800.8333+8160.6944+979.20.5787+1175.040.4823+1410.050.4019+5325.010.3349+32541.730.3349 =566.64+566.63+566.66+566.72+566.7+1783.35+ 10898.23=15514.93 (萬元) 每股實體價值=15514.93/5000=3.1(元),三、相對價值評估法,1、市盈率（市價/收益）估價法 （PEprice-

11、earning ratio） 用可比企業(yè)平均市盈率計算公司的價值 2、市價/帳面價值比率 （PBVprice to book value ratio） 3、市價/收入比率(收入乘數模型),1、市盈率的計算和決定因素（穩(wěn)定增長公司）,結論：市盈率是增長率和紅利支付率的增函數，也是公司風險程度的減函數。,運用市盈率應注意的問題,如果收益是負值，市盈率就失去了意義； 市盈率除了受企業(yè)本身基本面的影響以外，還受到整個經濟景氣程度的影響。在整個經濟繁榮時市盈率上升，整個經濟衰退時市盈率下降。,2、市價對帳面價值比率（PBV）穩(wěn)定增長企業(yè),PBV的決定因素,與權益回報率、紅利支付率和增長率正相關 與企業(yè)的

12、風險程度負相關,PBV比率的應用,可以尋找價值被低估的證券,PBV比率和投資策略 低PBV比率的股票大多可以產生超額利潤，但低PBV比率的公司也可能處于困境。,當一家公司的市價對帳面價值比率很低而其預期權益回報率 很高時，代表公司的價值被低估。,運用市凈率應注意的問題,賬面價值受會計政策選擇的影響，如果各企業(yè)執(zhí)行不同的會計標準或會計政策，市凈率會失去可比性； 固定資產很少的服務性企業(yè)和高科技企業(yè)，凈資產與企業(yè)價值的關系不大，其市凈率比較沒有什么實際意義； 少數企業(yè)的凈資產是負值，市凈率沒有意義 ，無法用于比較。,3、市價/收入比率模型穩(wěn)定增長企業(yè),運用市價/收入比率模型應注意的問題,不能反映成

13、本的變化，而成本是影響企業(yè)現(xiàn)金流量和價值的重要因素之一。,適合銷售成本率較低的服務類企業(yè)或者銷售成本率趨同的傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè),修正的市價比率,D企業(yè)長期以來計劃收購一家營業(yè)成本較低的服務類上市公司（以下簡稱“目標公司”），其當前的股價為18元/股。D企業(yè)管理層一部分人認為目標公司當前的股價較低，是收購的好時機，但也有人提出，這一股價高過了目標公司的真正價值，現(xiàn)在收購并不合適。D企業(yè)征求你對這次收購的意見。與目標公司類似的企業(yè)有甲、乙、丙、丁四家，但它們與目標公司之間尚存在某些不容忽視的重大差異。四家類比公司及目標公司的有關資料如下：,要求： 說明應當運用相對價值法中的哪種模型計算目標公司的股票價值 分析指出當前是否應當收購目標公司,（1）由