國(guó)內(nèi)上市公司股權(quán)激勵(lì)制度與案例研究

1、國(guó)內(nèi)上市公司股權(quán)激勵(lì)制度與案例研究國(guó)內(nèi)上市公司股權(quán)激勵(lì)制度與案例研究 類(lèi)類(lèi) 別：行業(yè)公司類(lèi)別：行業(yè)公司類(lèi) 課題研究人：張弘課題研究人：張弘 選選送送單單位位 ：聯(lián)合證券有限責(zé)任公司：聯(lián)合證券有限責(zé)任公司 2 國(guó)內(nèi)上市公司股權(quán)激勵(lì)制度與案例研究國(guó)內(nèi)上市公司股權(quán)激勵(lì)制度與案例研究 內(nèi)容提要內(nèi)容提要 近 20 年來(lái)，境外公司高級(jí)管理人員薪酬結(jié)構(gòu)發(fā)生了較大變化，以 股票期權(quán)計(jì)劃為代表的長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制的發(fā)展非常迅速。本報(bào)告認(rèn)為， 股權(quán)激勵(lì)制度得以普遍推廣的根本原因，在于克服了以工資、獎(jiǎng)金為 核心的傳統(tǒng)薪酬制度較重視過(guò)往業(yè)績(jī)所帶來(lái)的局限。報(bào)告從國(guó)內(nèi)企業(yè) 股權(quán)激勵(lì)探索為出發(fā)點(diǎn)，分析了早期、近期上市公司股權(quán)激勵(lì)

2、特點(diǎn)， 以及股權(quán)分置改革中上市公司股權(quán)激勵(lì)的特殊性，結(jié)合最近中國(guó)證監(jiān) 會(huì)出臺(tái)的上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法 （試行） ，總結(jié)了上市公司股 權(quán)激勵(lì)的具體方案設(shè)計(jì)中須關(guān)注的重要環(huán)節(jié)與內(nèi)容，并提出了進(jìn)一步 推進(jìn)國(guó)內(nèi)上市公司股權(quán)激勵(lì)發(fā)展可能面臨的幾個(gè)問(wèn)題及解決思路。 3 目目 錄錄 1.股權(quán)激勵(lì)是克服基本工資和年度獎(jiǎng)金局限的制度安排 .3 2.國(guó)內(nèi)上市公司對(duì)股權(quán)激勵(lì)制度的探索 .5 2.1 早期股權(quán)激勵(lì)探索 .5 2.2 近期股權(quán)激勵(lì)探索 .9 2.3 股改公司股權(quán)激勵(lì)案例 .12 3.股權(quán)激勵(lì)具體方案設(shè)計(jì) .16 3.1 激勵(lì)模式創(chuàng)新 .16 3.2 資金安排創(chuàng)新 .18 3.3 嚴(yán)格與規(guī)范的決策程序

3、.19 3.4 克服“不平衡”觀念 .20 3.5 股權(quán)激勵(lì)不能完全代替 MBO.20 4.股權(quán)激勵(lì)制度推進(jìn)中的可能問(wèn)題 .21 4.1 違規(guī)行為的約束與事后處理 .21 4.2 稅務(wù)與會(huì)計(jì)制度的跟進(jìn) .22 4.3 薪酬委員會(huì)制度的有效性及規(guī)范運(yùn)作 .23 4.4 績(jī)效體系的標(biāo)準(zhǔn)化與規(guī)范化建設(shè) .23 4.5 完善經(jīng)理人市場(chǎng)的借力 .24 參考文獻(xiàn) .28 4 近 20 年來(lái)，境外公司高級(jí)管理人員薪酬結(jié)構(gòu)發(fā)生了較大變化，以 股票期權(quán)計(jì)劃為代表的長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制的發(fā)展非常迅速，這使以基本工 資和年度獎(jiǎng)金為核心的傳統(tǒng)薪酬體系，已面臨著股票期權(quán)計(jì)劃等長(zhǎng)期 激勵(lì)機(jī)制的沖擊，后者是對(duì)現(xiàn)代企業(yè)制度中委托代理

4、機(jī)制下管理層 激勵(lì)與約束機(jī)制的探索，它使高級(jí)管理人員能夠分享公司業(yè)績(jī)與股東 價(jià)值增長(zhǎng)。目前股票期權(quán)在整體薪酬中占有非常重要的地位。 在國(guó)內(nèi)，經(jīng)歷過(guò)承包制、年薪制、管理層持股等多種形式的管理 層激勵(lì)之后，于近期推出了上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法 （試行） （以下簡(jiǎn)稱(chēng)辦法 ） ，是對(duì)上市公司長(zhǎng)效激勵(lì)的規(guī)范，高級(jí)管理人員 薪酬結(jié)構(gòu)也將因此發(fā)生重大改變。 1.1.股權(quán)激勵(lì)是克服基本工資和年度獎(jiǎng)金局限的制度安排股權(quán)激勵(lì)是克服基本工資和年度獎(jiǎng)金局限的制度安排 目前無(wú)論在國(guó)內(nèi)或是境外，公司高級(jí)管理人員薪酬還是主要來(lái)源 于“基本工資、獎(jiǎng)金、長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制、福利計(jì)劃”四部分，四部分之 間的結(jié)構(gòu)性演變，構(gòu)成傳統(tǒng)薪酬制度

5、與現(xiàn)代薪酬制度的根本性差異。 傳統(tǒng)薪酬制度以基本工資和年度獎(jiǎng)金為核心，這是境內(nèi)與境外公 司薪酬制度的共同特點(diǎn)。但是，無(wú)論是基本工資或是年度資金，均是 用于回報(bào)高級(jí)管理人員現(xiàn)期或上期對(duì)公司的貢獻(xiàn)，其中年度獎(jiǎng)金是對(duì) 公司、部門(mén)或個(gè)人上一財(cái)政年度過(guò)往業(yè)績(jī)的評(píng)價(jià)，基本工資一般情況 下由各公司的薪酬委員會(huì)（或相關(guān)主管部門(mén)）每年一至兩次根據(jù)企業(yè)、 員工業(yè)績(jī)與相似人才報(bào)酬情況進(jìn)行評(píng)估，過(guò)往績(jī)效占相當(dāng)比重。 5 目前，基本工資與年度獎(jiǎng)金是企業(yè)高級(jí)管理人員的基礎(chǔ)性收入， 在國(guó)內(nèi)仍還是絕大部分國(guó)內(nèi)企業(yè)高級(jí)管理人員的最重要收入來(lái)源，但 基本工資與年度獎(jiǎng)金偏重對(duì)過(guò)往業(yè)績(jī)、短期業(yè)績(jī)的評(píng)估的制度安排， 卻可能使企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)

6、展面臨著不利局面。我們采用一個(gè)很極端的案例 來(lái)說(shuō)明這種不利局面存在的可能性：當(dāng)管理層考慮是否培育影響公司 未來(lái)發(fā)展的重大項(xiàng)目時(shí)，就面臨著“上該項(xiàng)目必然造成當(dāng)期費(fèi)用大幅 上升，進(jìn)而影響當(dāng)期利潤(rùn)” 、 “項(xiàng)目成功之后，未來(lái)持續(xù)發(fā)展后勁十足” 這樣一對(duì)矛盾，在管理層任期有限且激勵(lì)機(jī)制不到位的情況下，從管 理層自身利益出發(fā)，不能排除“延緩、擱置某些重要的風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目”的 可能，因此可能放棄、延緩或擱置那些短期內(nèi)會(huì)給公司財(cái)務(wù)狀況帶來(lái) 不利影響但是有利于公司長(zhǎng)期發(fā)展的計(jì)劃。 表表 1 1 不不同同行行業(yè)業(yè) C CE EO O 各各激激勵(lì)勵(lì)要要素素與與基基本本工工資資的的比比例例（美美國(guó)國(guó)，1 19 99 98

7、 8） 獎(jiǎng)金 限制性股票 長(zhǎng)期績(jī)效分享 股票期權(quán) 保險(xiǎn)業(yè) 97% 111% 67% 176% 零售業(yè) 72% 90% 68% 115% 金融服務(wù)業(yè) 78% 162% 196% 153% 商業(yè)銀行 81% 88% 100% 165% 房地產(chǎn) 76% 114% 75% 170% 電訊業(yè) 100% 174% 118% 211% 交通運(yùn)輸業(yè) 79% 80% 60% 113% 制造業(yè) 80% 65% 90% 120% 批發(fā)業(yè) 67% 84% 53%. 99% 建設(shè)業(yè) 100% 130% - 66% 計(jì)算機(jī)服務(wù)業(yè) 86% - 111% 225% 公用事業(yè) 56% 93% 54% 135% 能源業(yè) 65%

8、97% 59% 156% 數(shù)據(jù)來(lái)源：李緒紅“經(jīng)營(yíng)者薪酬:西方國(guó)家的實(shí)踐及對(duì)中國(guó)國(guó)有企業(yè)改革的 啟示”中所引用的 Conference Board 的專(zhuān)題調(diào)查結(jié)果“Top Executive Compensation in 1998 6 正是由于傳統(tǒng)薪酬制度過(guò)往偏重對(duì)過(guò)往業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)的局限，公司需 要設(shè)立新型激勵(lì)機(jī)制，將高級(jí)管理人員的薪酬與公司長(zhǎng)期業(yè)績(jī)聯(lián)系起 來(lái)，鼓勵(lì)高級(jí)管理人員更多地關(guān)注公司長(zhǎng)期持續(xù)發(fā)展，而不是僅僅將 注意力集中在短期財(cái)務(wù)指標(biāo)上。股票期權(quán)計(jì)劃就是目前境外普遍采用 的長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制之一，這構(gòu)成新型薪酬制度的核心。 2.2. 國(guó)內(nèi)上市公司對(duì)股權(quán)激勵(lì)國(guó)內(nèi)上市公司對(duì)股權(quán)激勵(lì)制度的探索制度的探

9、索 對(duì)國(guó)內(nèi)上市公司而言，良好的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制可將股東利益、公司 利益和經(jīng)營(yíng)者個(gè)人利益結(jié)合在一起，從而減少管理者的短期行為，使 其更加關(guān)心企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展；同時(shí)也有助于克服“部分公司在實(shí)施過(guò) 程中出現(xiàn)過(guò)度分配的傾向” 、 “減輕 60 歲現(xiàn)象的危害”以及“相應(yīng)的決 策程序和信息披露缺少應(yīng)有規(guī)范” ，因此即上市公司股權(quán)激勵(lì)政策在較 長(zhǎng)時(shí)間未能明朗，但對(duì)股權(quán)激勵(lì)制度的探索激情仍相當(dāng)高漲。 2.12.1 早期股權(quán)激勵(lì)探索早期股權(quán)激勵(lì)探索 股權(quán)激勵(lì)制度在境外被普遍采用，但國(guó)內(nèi)仍未廣泛推廣，僅部分 地區(qū)與少數(shù)企業(yè)根據(jù)各自特點(diǎn)、當(dāng)?shù)厣鐣?huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境，在總結(jié)傳統(tǒng)激勵(lì) 模式基礎(chǔ)上，進(jìn)行了嘗試和探索。如武漢市國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)

10、公司推出的 激勵(lì)方案，將年薪制與股票相結(jié)合（實(shí)際上將大部分獎(jiǎng)金轉(zhuǎn)成股票） ； 上海在激勵(lì)計(jì)劃中引入了虛擬股票概念，規(guī)避了政策障礙；深圳實(shí)施 了經(jīng)營(yíng)成果換股權(quán)的方式，將經(jīng)營(yíng)者收入和企業(yè)效益相連。 股權(quán)激勵(lì)在政策不明朗，上市公司股權(quán)激勵(lì)推進(jìn)非常緩慢。有關(guān) 7 機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)了截止 2003 年底之前推出激勵(lì)計(jì)劃的上市公司，有 112 家公 告采取或擬采取相關(guān)激勵(lì)措施，占到當(dāng)時(shí)所有上市公司的 8.72%。這一 比例較全球 500 強(qiáng)大企業(yè)施行股權(quán)激勵(lì)的比例要低很多，但股權(quán)激勵(lì) 已經(jīng)開(kāi)始了前期探索試行。 回顧近年來(lái)股權(quán)激勵(lì)制度在國(guó)內(nèi)的實(shí)踐（不限于上市公司） ，對(duì)管 理層股權(quán)激勵(lì)大致可以分為幾種模式： 期股獎(jiǎng)

11、勵(lì)模式 期股獎(jiǎng)勵(lì)模式是目前國(guó)內(nèi)上市公司中比較流行的一種股權(quán)激勵(lì)辦 法（也有稱(chēng)為業(yè)績(jī)股票） 。其特點(diǎn)是，從當(dāng)年凈利潤(rùn)中或未分配利潤(rùn)中 提取獎(jiǎng)金，折股獎(jiǎng)勵(lì)給高層管理人員。相關(guān)案例如電廣傳媒，該公司 從年度凈利潤(rùn)中提取 2%作為董事會(huì)成員、高層管理人員及有重大貢獻(xiàn) 的業(yè)務(wù)骨干的激勵(lì)基金，用于為激勵(lì)對(duì)象購(gòu)買(mǎi)公司流通股，并做相應(yīng) 凍結(jié)，離職半年后可以拋出。目前采用這種模式還包括金陵股份、光 明乳業(yè)、泰達(dá)股份、佛山照明等上市公司。 股票期權(quán)模式 股票期權(quán)模式是國(guó)際上一種最為經(jīng)典、使用最為廣泛的股權(quán)激勵(lì) 模式。但是，由于目前國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)關(guān)于股票期權(quán)制度上的滯后。就 上市公司而言，A 股上市公司成功實(shí)施的比較

12、少，成功實(shí)施股票期權(quán) 制度的僅是部分在港上市的企業(yè)，如聯(lián)想集團(tuán)和方正科技等。 股份期權(quán)模式 由于我國(guó)絕大多數(shù)企業(yè)在現(xiàn)行法律框架內(nèi)不能解決“股票來(lái)源” 問(wèn)題，因此一些地方采用了股份期權(quán)模式這種變通做法，該模式實(shí)際 8 上是股票期權(quán)改造模式。北京市是這種模式的設(shè)計(jì)和推廣者，因此又 曾被總結(jié)為“北京期權(quán)模式” ，該模式可總結(jié)如下：經(jīng)出資人或董事會(huì) 同意，高管可以群體形式獲得公司 5%-20%股權(quán)，其中董事長(zhǎng)和經(jīng)理的 持股比例應(yīng)占群體持股數(shù)的 10%以上。經(jīng)營(yíng)者欲持股就必須先出資， 一般不得少于 10 萬(wàn)元，而經(jīng)營(yíng)者所持股份額是以其出資金額的 1:4 倍 確定，三年任期屆滿(mǎn)且完成協(xié)議指標(biāo)，再過(guò)兩年后可

13、按屆滿(mǎn)時(shí)的每股 凈資產(chǎn)變現(xiàn)。北京期權(quán)模式的一大特點(diǎn)是推出了“32”收益方式， 所謂“32” ，即企業(yè)經(jīng)營(yíng)者在三年任期屆滿(mǎn)后，若不再續(xù)聘，須對(duì)其 經(jīng)營(yíng)方式對(duì)企業(yè)的長(zhǎng)期影響再做兩年的考察，如評(píng)估合格才可兌現(xiàn)其 收入。 虛擬股票期權(quán)模式 虛擬股票期權(quán)不是真正意義上的股票認(rèn)購(gòu)權(quán)，它是將獎(jiǎng)金給予的 延期支付，并把獎(jiǎng)金轉(zhuǎn)換成普通股票，這部分股票享有分紅、轉(zhuǎn)增股 等權(quán)利，但在一定時(shí)期內(nèi)不得流通，只能按規(guī)定分期兌現(xiàn)。這種模式 是針對(duì)股票來(lái)源障礙而進(jìn)行的一種創(chuàng)新設(shè)計(jì)，暫時(shí)采用內(nèi)部結(jié)算的辦 法操作。虛擬股票期權(quán)的資金來(lái)源與期股獎(jiǎng)勵(lì)模式不同，它來(lái)源于企 業(yè)積存的獎(jiǎng)勵(lì)基金。上海貝嶺股份有限公司、早期的聯(lián)想集團(tuán)是這種

14、模式的代表。 案例案例1：聯(lián)想集團(tuán)早期的虛擬股票期權(quán)模式及演變：聯(lián)想集團(tuán)早期的虛擬股票期權(quán)模式及演變 早在 1993 年，聯(lián)想已經(jīng)開(kāi)始意識(shí)到解決其產(chǎn)權(quán)問(wèn)題的重要性，當(dāng) 年聯(lián)想變?yōu)樵汗芄?，向中科院提出由管理層和員工占有 35%分紅權(quán)， 經(jīng)過(guò)聯(lián)想和中國(guó)科學(xué)院一年多磋商，中科院同意對(duì)聯(lián)想股權(quán)進(jìn)行劃分： 中科院占 20%，計(jì)算所占 45%，聯(lián)想集團(tuán)的管理層和員工占其余 35% 9 股權(quán)分紅權(quán)。這種情況的出現(xiàn)是因?yàn)椤皣?guó)有資產(chǎn)股權(quán)不屬于中科院， 中科院無(wú)權(quán)決定如何劃分” ，因中科院無(wú)國(guó)有資產(chǎn)讓渡分配權(quán)，因此給 予聯(lián)想管理層分紅權(quán)。然而即使是分紅權(quán)，在當(dāng)時(shí)也屬特例處理。但 是分紅權(quán)畢竟不是股權(quán)，聯(lián)想在香港

15、的上市為分紅權(quán)轉(zhuǎn)化為股權(quán)帶來(lái) 契機(jī)。1998 年，聯(lián)想更名為聯(lián)想集團(tuán)(控股)公司，并成為香港聯(lián)想的 最大股東，分紅權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的計(jì)劃也進(jìn)入實(shí)施階段，其指導(dǎo)思想是：將 35%分紅權(quán)變?yōu)楣蓹?quán)，其中創(chuàng)業(yè)員工（15 人）持有其中的 35%、核心 員工（約 160 人）持 20%、留存 45%為未來(lái)引入新的人才做股權(quán)來(lái)源 儲(chǔ)備。 年薪獎(jiǎng)勵(lì)轉(zhuǎn)股權(quán)模式 年薪獎(jiǎng)勵(lì)轉(zhuǎn)股權(quán)模式是由武漢市國(guó)有資產(chǎn)控股公司設(shè)計(jì)并推出的， 因此也被稱(chēng)之為“武漢期權(quán)模式” 。武漢市國(guó)有資產(chǎn)控股公司所控股的 上市公司原來(lái)實(shí)行企業(yè)法人代表年薪制，年薪由基薪、風(fēng)險(xiǎn)收入、年 功收入、特別年薪獎(jiǎng)勵(lì)四部分組成。這種模式下，70%風(fēng)險(xiǎn)收入轉(zhuǎn)為股 票期權(quán)（

16、另外 30%以現(xiàn)金形式當(dāng)年兌付） ，國(guó)資公司按該企業(yè)年報(bào)公布 后一個(gè)月的股票平均市價(jià)為激勵(lì)對(duì)象購(gòu)入該公司流通股。同時(shí)，由企 業(yè)法人代表與國(guó)資公司簽訂股票托管協(xié)議，這部分股票的表決權(quán)由國(guó) 資公司行使，需在第二年經(jīng)對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)進(jìn)行評(píng)定后按比例逐年返還給 企業(yè)經(jīng)營(yíng)者，返還后股票才可以上市流通。武漢期權(quán)模式本質(zhì)上也是 一種期股獎(jiǎng)勵(lì)模式。 股票增值權(quán)模式 股票增值權(quán)不是真正意義的股票，沒(méi)有所有權(quán)、表決權(quán)、配股權(quán)。 這種模式直接拿每股凈資產(chǎn)增加值來(lái)激勵(lì)其高管人員、技術(shù)骨干和董 10 事，無(wú)需報(bào)財(cái)政部、證監(jiān)會(huì)等機(jī)構(gòu)審批，只要經(jīng)股東大會(huì)通過(guò)即可實(shí) 施，具體操作起來(lái)方便、快捷。三毛派神曾采用此模式，通過(guò)模擬認(rèn) 股

17、權(quán)方式，獲得公司股票在年末比年初凈資產(chǎn)的增值價(jià)差一定比例作 為激勵(lì)。 表表 2 2 早早期期上上市市公公司司對(duì)對(duì)各各種種激激勵(lì)勵(lì)模模式式的的探探索索 股權(quán)激勵(lì)模式 上市公 司家數(shù) 所占 比例 典型案例 員工持股（ESOP） 14 13% 大眾交通（600611） 、大眾科創(chuàng)（600635） 、金地集 團(tuán)（600383） 、麗珠集團(tuán)（000513） 業(yè)績(jī)股票 24 21% 三木集團(tuán)（000632） 、佛山照明（000541） 股票期權(quán) 3 3% 長(zhǎng)源電力（000966） 、亞泰股份（600881） 股票增值權(quán) 3 3% 三毛派神（000779） 、中國(guó)石化（600028） 、深高速 （60054

18、8） 經(jīng)營(yíng)者持股 19 17% 天通股份（600300，自然人持發(fā)起人股） ，TCL 集團(tuán) （000100，增值獎(jiǎng)股） 、新湖創(chuàng)業(yè)（600840，原紹興 百大，強(qiáng)制持股） ，華晨集團(tuán)（管理層直接從市場(chǎng)購(gòu) 股） 虛擬股票 2 2% 銀河科技（000806） ，上海貝嶺（600171） 延期支付 7 6% 寶信軟件 （600845） 、 武漢模式 （包括鄂武商 000501、 武漢中百 000759、武漢中商 000785） 業(yè)績(jī)單位 4 4% 天大天財(cái)（000836） 、東方創(chuàng)業(yè)（600278） 管 理 層 持股 （MSO） 復(fù)合模式 2 2% 廣州藥業(yè)（600332） 、吳忠儀表（000862

19、） 管理層收購(gòu)（MBO） 24 21% 粵美的（000527，集體企業(yè)明晰產(chǎn)權(quán)） 、信雅達(dá) （600571，民營(yíng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者所有者合二為一） 、洞庭 水殖（600257）勝利股份（000407，國(guó)有股東退出） 管 理 層 員 工 收 購(gòu) （MEBO） 10 9% 深方大（000055）紅豆股份（600400 集體企業(yè)明晰 產(chǎn)權(quán)） 、宇通客車(chē)（600066）深華強(qiáng)（000062）深天 地（000023）為國(guó)退民進(jìn)型 合計(jì) 112 100% - 數(shù)據(jù)來(lái)源：沈?qū)W軍，我國(guó)上市公司股權(quán)激勵(lì)模式研究 2.22.2 近期股權(quán)激勵(lì)探索近期股權(quán)激勵(lì)探索 國(guó)內(nèi)上市公司早期對(duì)股權(quán)激勵(lì)的探索，基本上是以個(gè)案為主，取 決

20、于地方政府對(duì)政策的“開(kāi)放”程度，大多數(shù)采取了一條較為迂回曲 折之路。因此，國(guó)內(nèi)上市公司長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制，通過(guò)多種變通途徑來(lái)推 進(jìn)，其根本原因在于缺乏必要的規(guī)章制度，使其實(shí)施過(guò)程中存在一些 11 重要障礙。 但是，隨著中國(guó)證券市場(chǎng)股權(quán)分置改革的全面推開(kāi)， 上市公司股 權(quán)激勵(lì)管理辦法 （試行）正式出臺(tái)，掃清了國(guó)內(nèi)上市公司推行股權(quán)激 勵(lì)部分基礎(chǔ)性障礙： 首先，解決了股權(quán)激勵(lì)的股票來(lái)源問(wèn)題。國(guó)際上企業(yè)用于實(shí)施股 票期權(quán)的股票來(lái)源有庫(kù)存股票、股票回購(gòu)、增發(fā)新股，這些渠道在以 前我國(guó)都受到限制。但在新制度中確定了以：“向激勵(lì)對(duì)象發(fā)行股份、 回購(gòu)本公司股份，以及法律、行政法規(guī)允許的其他方式”作為股票來(lái) 源（這一

21、渠道與國(guó)際通行作法基本一致） ，解決了股權(quán)激勵(lì)最重要的問(wèn) 題股票來(lái)源。 其次，明確了認(rèn)購(gòu)資金來(lái)源。在新制度出臺(tái)之前，借助上市公司 資源來(lái)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)曾有過(guò)案例；當(dāng)前明確規(guī)定：上市公司不得為激 勵(lì)對(duì)象依股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃獲取有關(guān)權(quán)益提供貸款以及其他任何形式的財(cái) 務(wù)資助，包括為其貸款提供擔(dān)保。 第三，細(xì)化了激勵(lì)計(jì)劃具體內(nèi)容。求激勵(lì)計(jì)劃至少包括獲授對(duì)象、 獲授時(shí)間、行權(quán)時(shí)間、行權(quán)價(jià)格、禁售期、出售條件等要素，后續(xù)條 款對(duì)激勵(lì)對(duì)象、行權(quán)時(shí)間、行權(quán)價(jià)格、禁售期等有明確的確定，上市 公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃全面細(xì)化。但美中不足的是，對(duì)出售、行權(quán)方式等 沒(méi)能進(jìn)一步明確。 第四，對(duì)持股比例有了適度界定。對(duì)持股比例的界定，過(guò)

22、高引致 爭(zhēng)議或“眼紅” ，過(guò)低則可有可無(wú)，面臨兩難決策。就境外公司的研究 資料顯示，全球企業(yè) 500 強(qiáng)中股票期權(quán)數(shù)量占公司總股本比例在逐年 上升，總體達(dá)到 10%，有些科技型企業(yè)更達(dá)到 16%。但在我國(guó)多數(shù)企 12 業(yè)的持股水平很低，如滬深兩市上市公司經(jīng)營(yíng)者持股比例僅分別為 0.0465%、0.0524%，如此低的持股比例難以產(chǎn)生激勵(lì)作用。 綜合來(lái)看， 辦法解決了股權(quán)激勵(lì)的一些基礎(chǔ)性障礙，對(duì)推動(dòng)上 市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)起到了致關(guān)重要的積極作用，但是部分細(xì)節(jié)、配 套政策或措施仍需要進(jìn)一步完善（如關(guān)于股權(quán)激勵(lì)的稅收政策優(yōu)惠等） 。 13 表表 3 3 股股權(quán)權(quán)激激勵(lì)勵(lì)明明確確了了一一些些關(guān)關(guān)鍵鍵問(wèn)

23、問(wèn)題題 激勵(lì)計(jì)劃涉及問(wèn)題 上市公司資 質(zhì) 最近一年度財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告未被師出具否定意見(jiàn)或者無(wú)法表示的意見(jiàn)； 最近一年內(nèi)未出現(xiàn)重大違法違規(guī)行為被中國(guó)證監(jiān)會(huì)予以行政處罰 中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)定的其他情形 激勵(lì)對(duì)象 董事；監(jiān)事；高級(jí)管理人員；核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）人員；其他員工 實(shí)施股權(quán)激 勵(lì)計(jì)劃的條 件 績(jī)效考核 股份來(lái)源 向激勵(lì)對(duì)象發(fā)行股份； 回購(gòu)本公司股份； 法律、行政法規(guī)允許的其他方式 可行權(quán)股票 總額 全部激勵(lì)計(jì)劃總額不超過(guò)公司同種類(lèi)股票的 10% 個(gè)人可行權(quán) 股票總額 不超過(guò)公司股本總額的 1% 行權(quán)日 授權(quán)日 1 年后可開(kāi)始行權(quán)，且只能在定期報(bào)告披露后第 2 個(gè)交易日至下一次 定期報(bào)告披露前 10 個(gè)交

24、易日行權(quán) 例外情況：重大交易、重大事項(xiàng)、可能影響股價(jià)的“時(shí)間窗”內(nèi)不得行權(quán) 行權(quán)價(jià) 行權(quán)價(jià)格不應(yīng)低于下列價(jià)格較高者： A、股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案摘要公布前一個(gè)交易日的公司標(biāo)的股票收盤(pán)價(jià)； B、股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案摘要公布前 30 個(gè)交易日內(nèi)的公司標(biāo)的股票平均收盤(pán)價(jià)。 上市公司因標(biāo)的股票除權(quán)、 除息或其他原因可調(diào)整行權(quán)價(jià)格或股票期權(quán)數(shù)量。 股票期權(quán)的 有效期 授權(quán)日起 10 年內(nèi) 獲授期權(quán)條 件 包括績(jī)效考核指標(biāo)等，但未明確是否為單一指標(biāo)，也未明確指標(biāo)體系、各指標(biāo) 構(gòu)成 禁止授予期 定期報(bào)告公告前 30 日； 重大事項(xiàng)、重大交易決定過(guò)程中至公告后 2 個(gè)交易日； 可能影響股價(jià)的重大事件發(fā)布日至公告后 2

25、個(gè)交易日 實(shí)施程序 （概 要） 董事會(huì)下設(shè)的薪酬與考核委員會(huì)擬定激勵(lì)方案； 董事會(huì)審議，獨(dú)立董事發(fā)表獨(dú)立意見(jiàn) 律師出具法律意見(jiàn)書(shū)，必要時(shí)聘請(qǐng)獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn) 股東大會(huì)審議 中國(guó)證監(jiān)會(huì)受理后 20 個(gè)工作日無(wú)異議，方可實(shí)施 鎖定與注銷(xiāo) 未行權(quán)的期權(quán)，予以鎖定 已行權(quán)的期權(quán)，予以注銷(xiāo) 數(shù)據(jù)來(lái)源： 上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法 （試行） 2.32.3 股改公司股權(quán)激勵(lì)案例股改公司股權(quán)激勵(lì)案例 早在股改試點(diǎn)階段，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃就受到了多家股改公司的青睞， 14 除了韶鋼松山以外，同期推出股改“搭售”股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的還有中信 證券、恒生電子、金發(fā)科技、農(nóng)產(chǎn)品等。進(jìn)入全面股改階段后，又有 津?yàn)I發(fā)展、新大陸、深紡織、特

26、發(fā)信息等公司推出了類(lèi)似計(jì)劃。但是， 在股改進(jìn)行過(guò)程中的股權(quán)激勵(lì)相當(dāng)敏感，未有相關(guān)配套制度，因此軸 研科技在公司在股改中推出股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃之后，于 2005 年 9 月 24 日 公告取消，并稱(chēng)在股改完成之后再根據(jù)相關(guān)政策與管理制度再推出， 多家公司也采取了相似的舉措，也有不少公司在股權(quán)改革方案中直接 稱(chēng)“在股改完成之后，擇機(jī)推出股權(quán)激勵(lì)方案” 。可以預(yù)計(jì)，隨著股權(quán) 分置改革的完成，上市公司股權(quán)激勵(lì)也將全面鋪開(kāi)。 值得注意的是，目前已完成或正進(jìn)行中股改公司，其股權(quán)激勵(lì)方 案與辦法中的規(guī)定有較明顯的區(qū)別，核心區(qū)別在于股份來(lái)源。股 改公司之股權(quán)激勵(lì)，大部分來(lái)源于“非流通股股東”的承諾，即“股 改完成之

27、后，非流通股股東將其一部分股份以比較優(yōu)惠的價(jià)格出售給 激勵(lì)對(duì)象” ，這是既得利益的調(diào)整，而不是來(lái)源于“上市公司” ，由于 不涉及流通股股東的利益調(diào)整，操作方便也易于施行，特別是對(duì)某些 股東結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單、持股相對(duì)集中的上市公司；我們認(rèn)為，這種做法只是 “權(quán)宜之計(jì)” ，激勵(lì)對(duì)象為上市公司創(chuàng)造價(jià)值，不能只由少數(shù)股東來(lái) “買(mǎi)單” ，過(guò)渡到辦法所要求的行為規(guī)范，將是上市公司股權(quán)激勵(lì) 全面鋪開(kāi)之后的必然趨勢(shì)。但是，目前的案例對(duì)下步制定股權(quán)激勵(lì)方 案仍具有較高的參考價(jià)值。分析現(xiàn)有案例，我們可以發(fā)現(xiàn)以下特征： 股票來(lái)源已突破辦法之規(guī)定 大股東支付對(duì)價(jià)后的股票中分割出一部分股票，是目前股改公司 股權(quán)激勵(lì)之股票主要來(lái)

28、源。目前僅華僑城的股權(quán)激勵(lì)方案不是非流通 15 股既得利益的重新調(diào)整。 表表 4 4 股股改改公公司司股股權(quán)權(quán)激激勵(lì)勵(lì)之之股股票票來(lái)來(lái)源源 股權(quán)激勵(lì)股票來(lái)源 上市公司 來(lái)源于第一大非流通股股東 G 東華、G 恒生、G 七喜、G 韶鋼、G 中化、G 士蘭微、G 新大陸 來(lái)源于非第一大非流通股股東 農(nóng)產(chǎn)品、G 金發(fā) 來(lái)源于所有非流通股股東 G 麗江、G 柳化、G 中信、G 綜超 向激勵(lì)對(duì)象發(fā)行認(rèn)股權(quán) 華僑城 向激勵(lì)對(duì)象發(fā)行股票 無(wú) 回購(gòu)公司股份 無(wú) 其他 無(wú) 數(shù)據(jù)來(lái)源：各股改公司股改方案 這種情況的出現(xiàn)，是大股東給予的補(bǔ)充對(duì)價(jià)，或者讓利，也我們 估計(jì)與操作簡(jiǎn)便有關(guān)。雖然與辦法不盡一致，但如果股改之

29、后大 股東仍采用此種模式來(lái)激勵(lì)管理層，我們不能排除其合理與合法性 （只要非流通股東單方面同意） 。 定價(jià)方式種類(lèi)繁多 按辦法規(guī)定，行權(quán)價(jià)格不應(yīng)低于下列價(jià)格較高者：（一）股 權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案摘要公布前一個(gè)交易日的公司標(biāo)的股票收盤(pán)價(jià)；（二） 股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案摘要公布前 30 個(gè)交易日內(nèi)的公司標(biāo)的股票平均收盤(pán) 價(jià)。 辦法確立的行權(quán)價(jià)格確定機(jī)制，是與市價(jià)為基準(zhǔn)，與凈資產(chǎn) 無(wú)直接關(guān)系。但是在辦法出臺(tái)之前，不少公司采用與凈資產(chǎn)掛鉤 來(lái)確定行權(quán)價(jià)，對(duì)市凈率較高的公司，按凈資產(chǎn)來(lái)確定行權(quán)價(jià)對(duì)激勵(lì) 對(duì)象更加優(yōu)惠；另外，采用固定行權(quán)價(jià)格的公司所占比例也比較高 （也存在該價(jià)格低于市價(jià)的現(xiàn)象） 。 16 表表 5 5

30、股股改改公公司司股股權(quán)權(quán)激激勵(lì)勵(lì)定定價(jià)價(jià)方方案案分分析析 定價(jià)方式 上市公司 最近一期凈資產(chǎn) G 新大陸、G 中信、G 金發(fā)、 G 麗江 孰高原則 G 韶鋼 免費(fèi)贈(zèng)送 G 津?yàn)I（最終取消） 固定價(jià)格 G 中化（管理層期權(quán)認(rèn)購(gòu)價(jià) 0.5 元/股，行權(quán)價(jià) 5 元 /股，該成本低于 G 股復(fù)牌首日的收盤(pán)價(jià)） ，G 綜超、 華僑城、G 綜超 數(shù)據(jù)來(lái)源：各股改公司股改方案 由于不少方案的定價(jià)方式與市價(jià)的結(jié)合不夠，可能存在按辦法 規(guī)定進(jìn)行調(diào)整，除非其價(jià)格本身不低于市價(jià)案例案例2：新大陸管理層期：新大陸管理層期 權(quán)行權(quán)價(jià)格測(cè)算，權(quán)行權(quán)價(jià)格測(cè)算，新大陸行權(quán)價(jià)格最近一期經(jīng)審計(jì)每股凈資產(chǎn)值 （1凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)率

31、）。 預(yù)交風(fēng)險(xiǎn)抵押金是獲得部分公司激勵(lì)股權(quán)的前提 按農(nóng)產(chǎn)品的股權(quán)激勵(lì)方案，公司管理層要取得股權(quán)，必須達(dá)到既 定的業(yè)務(wù)目標(biāo)，同時(shí)還須分三年支付每股 0.8 元的風(fēng)險(xiǎn)保證金；相似的 情況出現(xiàn)在 G 特力，該公司規(guī)定， “管理層每年在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃之 前必須按預(yù)計(jì)出售價(jià)格的 20%預(yù)先向公司交納風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任金，如不能完 成董事會(huì)制定的業(yè)績(jī)考核任務(wù)，則交納的風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任金不予退還，由公 司享有” 。另外，深深房、G 特發(fā)、深紡織、廣聚能源等公司也有類(lèi)似 的規(guī)定。我們認(rèn)為，預(yù)交風(fēng)險(xiǎn)抵押金可以作為增強(qiáng)投資者、國(guó)資信心 的一種措施，但也應(yīng)視管理層的實(shí)際支付能力。 限制性股票授予與否決定于業(yè)績(jī)是否達(dá)標(biāo) 辦法規(guī)定，限

32、制性股票是指激勵(lì)對(duì)象按照股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃規(guī)定 的條件，從上市公司獲得的一定數(shù)量的本公司股票。但從目前的激勵(lì) 方案來(lái)看，限制性條件還是來(lái)源于“業(yè)績(jī)是否達(dá)標(biāo)” 。 17 G 柳化激勵(lì)方案提出原則性意見(jiàn)“公司全體非流通股股東承諾,當(dāng) 公司盈利能力增長(zhǎng)超過(guò)一定幅度時(shí)啟動(dòng)管理層股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃” ；G 綜超 提出“如果公司無(wú)法達(dá)到既定業(yè)務(wù)指標(biāo)，非流通股股東向流通股股東 追送一定股份；如果業(yè)績(jī)達(dá)標(biāo)，則追送部分作為管理層股權(quán)激勵(lì)的股 票來(lái)源” ，等等案例，均不同程度地說(shuō)明這一現(xiàn)象。 但是在業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)的選擇上，差異較大。除傳統(tǒng)觀念上的凈利潤(rùn)外， 凈資產(chǎn)增值率也是可以參考的指標(biāo)，其中 G 恒豐股權(quán)激勵(lì)制度中就有 規(guī)定“在

33、 2000 年至 2007 年期間由控股股東對(duì)公司高級(jí)管理人員實(shí)施 凈資產(chǎn)增值獎(jiǎng)勵(lì)，具體數(shù)額為年凈資產(chǎn)增值額 8%，該部分獎(jiǎng)勵(lì)由公司 控股股東支付” 。但是，目前還未見(jiàn)到將“股價(jià)達(dá)到某一價(jià)位”作為業(yè) 績(jī)考核的成功案例（但我們認(rèn)為，這并非不可行） 。 一次授予分期行權(quán) 一次授予可行權(quán)額度，分期分批行權(quán)是大部分股權(quán)激勵(lì)方案的共 同特征。如在農(nóng)產(chǎn)品股權(quán)激勵(lì)案中，規(guī)定“管理層分三年以每股 3.5 元 獲得所授期股” ；深紡織、G 特發(fā)、深深房，其所獲股權(quán)也是在三年內(nèi) 分批行權(quán)。新大陸股權(quán)激勵(lì)案中，共授予管理層 1500 萬(wàn)股激勵(lì)額度， 規(guī)定分三年每年行權(quán) 500 萬(wàn)股。 未行權(quán)期權(quán)的分紅權(quán)歸屬多未界定

34、 對(duì)未行權(quán)期權(quán)的分紅權(quán)歸屬，大部分案例均未規(guī)定。但 G 恒生提 出：控股股東劃出 400 萬(wàn)股用作期權(quán)激勵(lì)，不再享有該部分股票的分 紅權(quán)，不論該部分股票是否行權(quán)，該部分股票的分紅用于員工的特別 激勵(lì)。我們認(rèn)為，借鑒 G 恒生的類(lèi)似做法，有助于緩解激勵(lì)對(duì)象獲得 期權(quán)的資金壓力。 18 3.3. 股權(quán)激勵(lì)具體方案設(shè)計(jì)股權(quán)激勵(lì)具體方案設(shè)計(jì) 辦法是推進(jìn)股權(quán)激勵(lì)的首次規(guī)范，其間不乏一些規(guī)定靈活之 處，這為制定上市公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃留下了較多的可操作空間，這使 得具體股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)可能有較多創(chuàng)新之處。 3.13.1 激勵(lì)模式創(chuàng)新激勵(lì)模式創(chuàng)新 現(xiàn)行法律框架下，可能有以下幾種股權(quán)激勵(lì)模式： （1）業(yè)績(jī)股權(quán)。即

35、首先在某個(gè)周期開(kāi)始時(shí)確定期間業(yè)績(jī)目標(biāo)（可 以為一年或一個(gè)任期，若為一個(gè)任期，可以考慮同時(shí)設(shè)立階段性目標(biāo)） ， 如果激勵(lì)對(duì)象到年末達(dá)到預(yù)定的目標(biāo)或階段性目標(biāo)，則公司授予激勵(lì) 對(duì)象按既定價(jià)格購(gòu)買(mǎi)一定股票的權(quán)利。對(duì)業(yè)績(jī)目標(biāo)的確定，可以采用： 凈利潤(rùn) 凈資產(chǎn)收益率 利稅總額 其他財(cái)務(wù)指標(biāo) 綜合性指標(biāo)。 案例案例3：農(nóng)產(chǎn)品股權(quán)激勵(lì)方案：農(nóng)產(chǎn)品股權(quán)激勵(lì)方案 農(nóng)產(chǎn)品股權(quán)激勵(lì)管理辦法及實(shí)施細(xì)則于 2005 年 11 月 24 日第二次 臨時(shí)股東大會(huì)審議通過(guò)，其方案要點(diǎn)如下（激勵(lì)方案中采用“超額累 進(jìn)制”計(jì)提激勵(lì)基金）： 19 表表 6 6 農(nóng)農(nóng)產(chǎn)產(chǎn)品品激激勵(lì)勵(lì)方方案案及及標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn) 激勵(lì)階段 階段目標(biāo) 激勵(lì)標(biāo)準(zhǔn)

36、 具體計(jì)提辦法 例外處理 02.5%部分 8% 2.5%3%部分 30% 3%3.5%部分 35% 2005 年 凈資產(chǎn)收益 率 不 低 于 2.5% 3.5%以上部分 40% 04.5%部分 8% 4.5%5%部分 30% 5%5.5%部分 35% 2006 年 凈資產(chǎn)收益 率 不 低 于 4.5% 5.5%以上部分 40% 06%部分 8% 6%6.5%部分 30% 6.5%7%部分 35% 2007 年 凈資產(chǎn)收益 率不低于 6% 7%以上部分 40% 若公司某年度未 能達(dá)到業(yè)績(jī)目標(biāo) 時(shí)，則公司必須實(shí) 現(xiàn)三年連續(xù)盈利 且三年累計(jì)凈利 潤(rùn)不低于 18200 萬(wàn) 元，屆時(shí)方可根據(jù) 業(yè)績(jī)目標(biāo)，

37、核算和 提取相應(yīng)的農(nóng)產(chǎn) 品股權(quán)激勵(lì)基金 。 數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告 （2）股東價(jià)值成長(zhǎng)股權(quán)。即在某個(gè)周期開(kāi)始時(shí)，將股價(jià)上升作為 股權(quán)激勵(lì)的標(biāo)準(zhǔn)，如果股價(jià)在既定周期達(dá)到/或者階段性達(dá)到某一目標(biāo)， 授予激勵(lì)對(duì)象按既定價(jià)格購(gòu)買(mǎi)一定股票的權(quán)利。 這種激勵(lì)模式的提出，是基于：在全流通背景下，股東的價(jià)值將 由二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)來(lái)衡量。企業(yè)經(jīng)營(yíng)優(yōu)劣、介入項(xiàng)目前景好壞等因素， 會(huì)直接對(duì)公司股價(jià)產(chǎn)生影響，這也是對(duì)公司經(jīng)營(yíng)成績(jī)的直接說(shuō)明。 （3）資產(chǎn)增值股權(quán)。將總資產(chǎn)（或者凈資產(chǎn)）作為股權(quán)激勵(lì)的條 件。即在某個(gè)周期開(kāi)始時(shí)，如果總資產(chǎn)（或凈資產(chǎn)）達(dá)到/階段性達(dá)到 某一目標(biāo)，則授予激勵(lì)對(duì)象一定股權(quán)。 這種激勵(lì)模式的提出，是基于

38、：部分公司面臨并購(gòu)、業(yè)務(wù)多元化、 以及正運(yùn)作一些對(duì)公司未來(lái)發(fā)展影響重大的項(xiàng)目的環(huán)境，采用資產(chǎn)增 值股權(quán)就比較有意義。 （4）限制性股權(quán)。提出這種股權(quán)是改變只有激勵(lì)而約束不力的情 20 況，即通過(guò)對(duì)激勵(lì)對(duì)象的股權(quán)獲得、拋售條件進(jìn)行限制，只有當(dāng)激勵(lì) 對(duì)象完成特定目標(biāo)后，激勵(lì)對(duì)象才可拋售限制性股票并從中獲益（這 是對(duì)所獲期權(quán)拋售上的限制） 。 3.23.2 資金安排創(chuàng)新資金安排創(chuàng)新 由于上市公司不得為激勵(lì)對(duì)象獲得期股提供財(cái)務(wù)支持，大部分上 市公司高管要拿出幾十萬(wàn)、上百萬(wàn)資金來(lái)行權(quán)，可能存在財(cái)務(wù)困難。 我們認(rèn)為，這需要中介機(jī)構(gòu)提供更曲折渠道、更多的財(cái)務(wù)支持與金融 創(chuàng)新工具，來(lái)解決激勵(lì)對(duì)象獲得股權(quán)的最大

39、障礙，而且從制度上并未 限制其他機(jī)構(gòu)是否對(duì)此提供財(cái)務(wù)支持。采用更技改的方式為激勵(lì)對(duì)象 解決巨額資金來(lái)源，更是中介機(jī)構(gòu)專(zhuān)業(yè)性的體現(xiàn)（京東方 MBO 案之資 金安排就相當(dāng)有借鑒意義：注冊(cè)資本只有 300 萬(wàn)且沒(méi)有任何實(shí)質(zhì)實(shí)業(yè) 產(chǎn)生利潤(rùn)的智能科創(chuàng)，在 2004 年 5 月 29 日通過(guò)競(jìng)買(mǎi)成為京東方投資 的第一大股東，由此間接控股京東方（000725） ，招商銀行、浦發(fā)銀行 在整個(gè)運(yùn)作過(guò)程中的資金安排，起到了非常重要的作用，當(dāng)然 MBO 的 最終實(shí)現(xiàn)，也在于“管理層出讓部分京東方投資股權(quán)獲得資金以購(gòu)買(mǎi) 其他股權(quán)”的創(chuàng)新性融資策略） 在目前政策環(huán)境下，為激勵(lì)對(duì)象提供財(cái)務(wù)支持，可以采用的策略 實(shí)際上已相

40、當(dāng)廣泛，除傳統(tǒng)的銀行貸款支持模式外，其他一些方式也 可能采用： （1）信托計(jì)劃 （2）券商及其他機(jī)構(gòu)的過(guò)橋貸款 21 （3）券商代理變賣(mài)部分期權(quán)，以實(shí)現(xiàn)部分期權(quán)。 （4）激勵(lì)方案設(shè)計(jì)過(guò)程中，同時(shí)考慮業(yè)績(jī)獎(jiǎng)勵(lì)，以減輕財(cái)務(wù)壓力。 3.33.3 嚴(yán)格與規(guī)范的決策程序嚴(yán)格與規(guī)范的決策程序 按目前的股權(quán)激勵(lì)決策程序，上市公司董事會(huì)下設(shè)的薪酬與考核 委員會(huì)負(fù)責(zé)擬定股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案，提交董事會(huì)審議，要求獨(dú)立董事 就股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃是否有利于上市公司的持續(xù)發(fā)展，是否存在明顯損害 上市公司及全體股東利益發(fā)表獨(dú)立意見(jiàn)；同時(shí)要求律師對(duì)股權(quán)激勵(lì)計(jì) 劃出具法律意見(jiàn)書(shū)，就激勵(lì)計(jì)劃是否合法、是否履行了法定程序與信 息披露義務(wù)、

41、是否存在明顯損害上市公司及全體股東利益等情況出具 專(zhuān)業(yè)意見(jiàn)。 同時(shí)按規(guī)定，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的激勵(lì)對(duì)象可以包括上市公司的董事、 監(jiān)事、高級(jí)管理人員、核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）人員，以及公司認(rèn)為應(yīng)當(dāng)激 勵(lì)的其他員工，但不應(yīng)當(dāng)包括獨(dú)立董事。于是，一個(gè)不可忽視的事實(shí) 出現(xiàn)了：“董事會(huì)是在自己決定自己的激勵(lì)計(jì)劃” ，在決策中會(huì)否偏向 某一方就不言而喻。 但是，無(wú)論作為薪酬與考核委員會(huì)成員，或是參與激勵(lì)方案設(shè)計(jì) 的中介機(jī)構(gòu)，要建立起真正有利于企業(yè)長(zhǎng)期持續(xù)發(fā)展的激勵(lì)制度，嚴(yán) 格與規(guī)范的決策程序必不可少。 22 3.43.4 克服克服“不平衡不平衡”觀念觀念 法律和政策方面的滯后，可以迅速補(bǔ)充、完善。但國(guó)內(nèi)企業(yè)及員 工普遍

42、存在的“平衡”的觀念，可能是實(shí)施股權(quán)激勵(lì)最大的障礙。一 方面“大鍋飯” 、 “平均主義” 、 “不患寡而患不均”的觀念根深蒂固； 另一方面，現(xiàn)階段中國(guó)收入差距已經(jīng)非常大（中國(guó)已被世界銀行認(rèn)定 為世界上貧富差距最大的國(guó)家之一） ，因此， “公平” 、 “利益平衡”問(wèn) 題是中國(guó)改革過(guò)程中最引人關(guān)注的問(wèn)題。 股權(quán)激勵(lì)制度的實(shí)施,可能會(huì)帶來(lái)持股受益人財(cái)富的巨大增長(zhǎng)，這 會(huì)使收入不平衡的趨勢(shì)進(jìn)一步加大，來(lái)自觀念上的阻力，將是施股權(quán) 激勵(lì)的障礙之一（據(jù)國(guó)務(wù)院國(guó)資委研究機(jī)構(gòu)曾做過(guò)一個(gè)調(diào)查，大多數(shù) 企業(yè)經(jīng)營(yíng)者認(rèn)為最有效的激勵(lì)因素是“與業(yè)績(jī)掛鉤的高收入” ，選擇比 重為 74.3%，其他激勵(lì)因素依次是“較高的社

43、會(huì)地位” 、 “完善的社會(huì)福 利保障制度” 、 “持有股票期權(quán)”以及“表彰與獎(jiǎng)勵(lì)” ） 。中介機(jī)構(gòu)在為 上市公司制定股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃時(shí)，消除企業(yè)職工不平衡心理，防范由此 導(dǎo)致企業(yè)不穩(wěn)定，是計(jì)劃成敗的關(guān)鍵。 3.53.5 股權(quán)激勵(lì)不能完全代替股權(quán)激勵(lì)不能完全代替 MBOMBO 股權(quán)激勵(lì)與 MBO 的共同點(diǎn)在于增加管理層在上市公司中的持股比 例，以建立長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制。但兩者又有著明顯的區(qū)別，如 MBO 具有對(duì) 企業(yè)的持股比例更高，長(zhǎng)效激勵(lì)效果更好的特點(diǎn)，而且其股份來(lái)源還 主要是存量部分。正由于二者的特點(diǎn)以及作用上尚存在一些較明顯的 差異，這決定股權(quán)激勵(lì)不能完全代替 MBO。中介機(jī)構(gòu)為企業(yè)做股權(quán)激 勵(lì)的同

44、時(shí)，目前還不宜完全放棄對(duì) MBO 的探索。 23 4.4. 股權(quán)激勵(lì)制度推進(jìn)中的可能問(wèn)題股權(quán)激勵(lì)制度推進(jìn)中的可能問(wèn)題 4.14.1 違規(guī)行為的約束與事后處理違規(guī)行為的約束與事后處理 股票期權(quán)曾被認(rèn)為是經(jīng)理人的金手銬，用捆綁在一起的利益關(guān)系 把經(jīng)理層和公司股東利潤(rùn)最大化的目標(biāo)聯(lián)系在一起。但是，即使在推 行“股權(quán)激勵(lì)”最成功的美國(guó)證券市場(chǎng)，也出現(xiàn)了：“為了抬高股價(jià) 以取悅于股東，更是為了給自己謀利，上市公司的高層管理人員有可 能采用違規(guī)手法，虛報(bào)營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)”的丑聞。這些違規(guī)行為，使 人們對(duì)股權(quán)激勵(lì)制度作用有所置疑。 股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)化了貪婪和欺騙的本性的丑惡面目。其中，高管人員 作為“內(nèi)部人”能“及

45、時(shí)、準(zhǔn)時(shí)”預(yù)感到公司大勢(shì)不妙，或者提前得 到有關(guān)消息，在股價(jià)即將下跌之前拋售股票或者變現(xiàn)期權(quán)以防止自己 利益受損，但這卻大大損害了公平與誠(chéng)信原則，安然事件就是典型的 代表。 在這一過(guò)程中，將自己未來(lái)寄存在違規(guī)公司上的小股東們是最大 輸家。其中安然事件使近 600 億美元市值瞬間消失，投資于安然的各 類(lèi)美國(guó)工人退休基金和個(gè)人退休金受到災(zāi)害性打擊。但是，就在申請(qǐng) 破產(chǎn)的前一天，安然的高級(jí)管理人員卻給自己加上了一項(xiàng)價(jià)值 5500 萬(wàn) 美元的現(xiàn)金獎(jiǎng)勵(lì)，而一個(gè)星期之前他們還剛剛獎(jiǎng)給自己 5000 萬(wàn)美元。 Qwest 公司員工提起兩項(xiàng)訴訟，聲稱(chēng)這些高管人員在拋售自己股票的時(shí) 候，卻慫恿這些員工拿出養(yǎng)老保

46、險(xiǎn)的錢(qián)，購(gòu)買(mǎi) Qwest 公司股票。 雖然國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)尚無(wú)與股權(quán)激勵(lì)相關(guān)的欺騙案例，但對(duì)違規(guī)防 24 范與事后處理的制度建設(shè)卻并不能因此而有所忽略，建立民事賠償制 度以及相關(guān)刑事罰則，必不可少。 4.24.2 稅務(wù)與會(huì)計(jì)制度的跟進(jìn)稅務(wù)與會(huì)計(jì)制度的跟進(jìn) 2005 年 4 月，財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局下發(fā)“關(guān)于個(gè)人股票期權(quán)所 得征收個(gè)人所得稅問(wèn)題”(財(cái)稅200535 號(hào))的通知，首次對(duì)股票期權(quán)所 得征收個(gè)人所得稅問(wèn)題進(jìn)行明確規(guī)定。通知規(guī)定，股票期權(quán)有三個(gè)環(huán) 節(jié)要繳個(gè)稅：除了接受期權(quán)時(shí)無(wú)需納稅外，買(mǎi)進(jìn)、賣(mài)出(境外股票)和享 受分紅均需納稅。員工行權(quán)時(shí)，應(yīng)按“工資、薪金所得”適用的規(guī)定 計(jì)算繳納個(gè)人所得稅

47、。從全球股權(quán)激勵(lì)實(shí)踐上看，稅收優(yōu)惠是其中最 重要環(huán)節(jié)。美國(guó) 1986 年修訂國(guó)內(nèi)稅務(wù)法規(guī)定，公司授予高級(jí)管理人員 股票期權(quán)時(shí)，公司與個(gè)人都不需要付稅，股票期權(quán)行權(quán)時(shí)也不需付稅， 但目前國(guó)內(nèi)的股權(quán)激勵(lì)對(duì)此方面稅收優(yōu)惠并未明確。 同時(shí)，庫(kù)存股作為是股權(quán)激勵(lì)的股票來(lái)源之一，也對(duì)目前會(huì)計(jì)制 度提出了調(diào)整的需求。舉例而言，如果某上市公司持有 1 億股本公司 庫(kù)存股，若其目前股價(jià)為 3 元，則其資產(chǎn)相當(dāng)于 3 億，我們按不低于 市價(jià)作為行權(quán)價(jià)，制定出“一年后激勵(lì)對(duì)象可按 3.5 元行權(quán)”的激勵(lì)方 案，但一年之后股價(jià)上升到 6 元，該上市公司庫(kù)存股的資產(chǎn)值達(dá)到 6 億，如果按 3.5 元的價(jià)格行權(quán)，該上市公

48、司直接面臨著 2.5 億的資產(chǎn)減 值。當(dāng)然，如果庫(kù)存股不作為公司的資產(chǎn)，就不會(huì)存在如此難題（這 需要會(huì)計(jì)政策上予以明確） ；如果定下行權(quán)價(jià)為“行權(quán)當(dāng)時(shí)的市價(jià)”的 規(guī)則，也不會(huì)存在這一問(wèn)題。 25 4.34.3 薪酬委員會(huì)制度的有效性及規(guī)范運(yùn)作薪酬委員會(huì)制度的有效性及規(guī)范運(yùn)作 20 世紀(jì) 90 年代以來(lái)，由高管自己決定的薪酬確定方式受到股東的 廣泛質(zhì)疑，美國(guó)上市公司普遍成立了由獨(dú)立董事控制的薪酬委員會(huì)， 專(zhuān)門(mén)負(fù)責(zé)公司高管的薪酬問(wèn)題。國(guó)內(nèi)上市公司薪酬委員會(huì)制度的建立， 是證券監(jiān)管制度所要求，但并未對(duì)其具體職能及運(yùn)作程序作系統(tǒng)規(guī)定， 造成我國(guó)上市公司雖然普遍擁有薪酬委員會(huì)這一機(jī)構(gòu)，但缺乏行之有 效的

49、運(yùn)行機(jī)制，薪酬委員會(huì)實(shí)際上并未在公司治理中發(fā)揮明顯作用。 們借鑒境外上市公司薪酬委員會(huì)實(shí)施過(guò)程中的成功經(jīng)驗(yàn)，針對(duì)國(guó) 內(nèi)上市公司薪酬委員會(huì)制度目前存在的缺陷，我們認(rèn)為必須強(qiáng)化其制 度有效性并規(guī)范運(yùn)作。對(duì)此，須建立以獨(dú)立董事為主的薪酬委員會(huì)， 并由獨(dú)立董事出任委員會(huì)主席，要徹底改變獨(dú)立董事流于形式的局面； 同時(shí)建立一貫制的實(shí)施有效的考核指標(biāo)與體系；將目前的薪酬委員會(huì) 對(duì)高管薪酬的建議權(quán)擴(kuò)大到執(zhí)行與監(jiān)督權(quán)。 4.44.4 績(jī)效體系的標(biāo)準(zhǔn)化與規(guī)范化建設(shè)績(jī)效體系的標(biāo)準(zhǔn)化與規(guī)范化建設(shè) 國(guó)內(nèi)上市公司的管理層薪酬與公司績(jī)效的相關(guān)程度普遍偏低，這 是較多研究文獻(xiàn)的實(shí)證研究結(jié)果。這一現(xiàn)象的出現(xiàn)，與目前國(guó)內(nèi)上市 公

50、司的激勵(lì)機(jī)制缺陷有直接聯(lián)系，績(jī)效指標(biāo)、體制不完善也是重要原 因。雖然各公司在行業(yè)、地域、政策環(huán)境等方面存在差異，無(wú)法建立 標(biāo)準(zhǔn)劃一的績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)與評(píng)價(jià)體制，但是設(shè)立有效的績(jī)效標(biāo)準(zhǔn)，才 能對(duì)經(jīng)理人的行為具有導(dǎo)向作用和約束作用，才能形成股票期權(quán)的授 予、執(zhí)行都應(yīng)和績(jī)效標(biāo)準(zhǔn)的掛鉤機(jī)制（比如規(guī)定當(dāng)績(jī)效標(biāo)準(zhǔn)達(dá)到一定 程度時(shí)，才可執(zhí)行期權(quán)） ，市場(chǎng)表現(xiàn)的績(jī)效標(biāo)準(zhǔn)雖然容易監(jiān)督與觀察。 26 因此，盡可能的標(biāo)準(zhǔn)化與規(guī)范化的績(jī)效體系，對(duì)推動(dòng)股權(quán)激勵(lì)制度的 完善有重要意義。 4.54.5 完善經(jīng)理人市場(chǎng)的借力完善經(jīng)理人市場(chǎng)的借力 完善的經(jīng)理人市場(chǎng)可以彌補(bǔ)股票期權(quán)激勵(lì)機(jī)制對(duì)經(jīng)營(yíng)者激勵(lì)和約 束的不足，這事實(shí)上是建立經(jīng)

51、營(yíng)者的競(jìng)爭(zhēng)選聘機(jī)制。通過(guò)經(jīng)理人市場(chǎng) 上來(lái)促使經(jīng)營(yíng)者努力工作保持自己的良好聲譽(yù)，以及刺激經(jīng)營(yíng)者不斷 提高自己的人力資本價(jià)值，以期獲得更高的報(bào)酬。在股票期權(quán)激勵(lì)制 度下，如果經(jīng)營(yíng)者為了追求短期利益，通過(guò)造假等不正當(dāng)手段抬高股 價(jià)來(lái)獲得自身利益最大化，這種機(jī)會(huì)主義行為在完善的經(jīng)理人市場(chǎng)環(huán) 境下，將可能斷送其未來(lái)的職業(yè)生涯。完善的經(jīng)理人市場(chǎng)有助于對(duì)經(jīng) 營(yíng)者產(chǎn)生強(qiáng)有力的約束。 27 附表 部分股改公司股權(quán)激勵(lì)方案詳表 證券代碼證券代碼證券簡(jiǎn)稱(chēng)證券簡(jiǎn)稱(chēng)激勵(lì)方案激勵(lì)方案 600393 G 東華 控股股東從持有的原非流通股股票中劃出 1000 萬(wàn)股用于東華實(shí)業(yè)管理層的長(zhǎng)期激勵(lì)計(jì)劃,并 授權(quán)東華實(shí)業(yè)董事會(huì)按照相

52、關(guān)法律、法規(guī)的規(guī)定擬定該長(zhǎng)期激勵(lì)計(jì)劃的具體方案。 600570 G 恒生 恒電集團(tuán)承諾股改方案實(shí)施后，以其持有的恒生電子 400 萬(wàn)股用作對(duì)恒生電子員工期權(quán)激勵(lì) 計(jì)劃使用。恒生電子集團(tuán)確保:(1)該部分股份不用于質(zhì)押或除行權(quán)以外的轉(zhuǎn)讓;(2)在股改實(shí) 施當(dāng)年開(kāi)始，恒電集團(tuán)將不享受所有尚未被行權(quán)的但已經(jīng)承諾確定用于期權(quán)計(jì)劃股份的分紅 所得，而將其用于對(duì)恒生電子員工的特別激勵(lì)；(3)恒生電子員工中持有恒生電子股份有限公 司非流通股的股東不作為本次期權(quán)計(jì)劃的實(shí)施對(duì)象;(4)授權(quán)恒生電子董事會(huì)擬定該項(xiàng)期權(quán)計(jì) 劃的具體方案。(5)該部分股份的期權(quán)應(yīng)在恒生電子集團(tuán)所持股份獲得上市流通權(quán)之日起 12 個(gè)月后

53、方可行權(quán)。 600143 G 金發(fā) 宋子明承諾，為對(duì)公司核心管理層、核心技術(shù)人員及核心業(yè)務(wù)員進(jìn)行有效長(zhǎng)期激勵(lì)，在股權(quán) 分置改革方案實(shí)施前將其所持有的非流通股份中的 1690 萬(wàn)股，按公司最近一期經(jīng)審計(jì)的每股 凈資產(chǎn)值作價(jià)轉(zhuǎn)讓給公司管理層、核心技術(shù)人員及核心業(yè)務(wù)員。 000568 G 老窖公司董事會(huì)將制定管理層持股計(jì)劃，待此次股權(quán)分置改革完成后再按國(guó)家規(guī)定實(shí)施。 002033 G 麗江 為雪山開(kāi)發(fā)公司、機(jī)械股份、龍豐公司、摩西風(fēng)情園、協(xié)力投資、白鹿旅行社等六家非流通 股股東將從向流通股東支付對(duì)價(jià)后所余股票中按比例劃出 200 萬(wàn)股作為公司管理層股權(quán)激勵(lì) 計(jì)劃的股票來(lái)源，出售價(jià)格為最近一期每股凈資

54、產(chǎn)值的 110%(除權(quán)除息則相應(yīng)調(diào)整)。股權(quán)激 勵(lì)計(jì)劃的具體方案由公司董事會(huì)制定并審議通過(guò)后實(shí)施。 600423 G 柳化公司全體非流通股股東承諾,當(dāng)公司盈利能力增長(zhǎng)超過(guò)一定幅度時(shí)啟動(dòng)管理層股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。 002027 G 七喜 易賢華承諾在本次股權(quán)分置改革方案實(shí)施后，以本次從上海聯(lián)盛收購(gòu)的非流通股份（股改前 668 萬(wàn)股）在支付對(duì)價(jià)后所剩余的股份作為公司管理層股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的股票來(lái)源。股權(quán)激勵(lì) 計(jì)劃的具體方案由公司董事會(huì)制定并審議通過(guò)后實(shí)施。 000717 G 韶鋼 韶鋼集團(tuán)將從向流通股東支付對(duì)價(jià)后所余股票中，以自獲得上市流通權(quán)之日起十二個(gè)月后可 減持的總股本的 5%的股份，計(jì) 6705.6

55、萬(wàn)股，作為公司中、高層管理人員股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的股 票來(lái)源。行權(quán)期為韶鋼集團(tuán)所持股份獲得上市流通權(quán)之日起 12 個(gè)月后的兩年內(nèi)。行權(quán)價(jià)格為 下列價(jià)格（除權(quán)除息則相應(yīng)調(diào)整）的較高者：(1)3.77 元(公司 2004 年度利潤(rùn)分配方案實(shí)施 后，2005 年 3 月 31 日的每股凈資產(chǎn)調(diào)整值)。(2)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案摘要公布前一日的公司 標(biāo)的股票收盤(pán)價(jià)。(3)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案摘要公布前 30 個(gè)交易日公司標(biāo)的股票平均收盤(pán)價(jià)。 600500 G 中化 股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃其要點(diǎn)： 1.額度：中化集團(tuán)計(jì)劃向公司經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)累計(jì)發(fā)售經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)期權(quán) 2,000 萬(wàn)份，并根據(jù)具體情況 分階段實(shí)施。 2.經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)期權(quán)的發(fā)行與

56、流通：中化集團(tuán)向公司經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)發(fā)售的期權(quán)認(rèn)購(gòu)價(jià)格為每份 0.5 元， 行權(quán)價(jià)格為 5.00 元，經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)期權(quán)的行權(quán)成本為每股 5.50 元。中化集團(tuán)向經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)發(fā)售的 期權(quán)不能流通。行權(quán)后認(rèn)購(gòu)的股票按照相關(guān)規(guī)定在任期內(nèi)鎖定。 3.股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃參與人員：經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃參加人員為公司高層管理人員及關(guān)鍵崗位 人員。 600030 G 中信 全體非流通股股東同意：在向流通股股東支付對(duì)價(jià)后,按改革前所持股份相應(yīng)比例(1.4413%), 以不低于最近一期經(jīng)審計(jì)每股凈資產(chǎn)作價(jià),向公司管理層及業(yè)務(wù)骨干提供總量為 3000 萬(wàn)股的 股票,作為首次實(shí)行股權(quán)激勵(lì)機(jī)制所需股票的來(lái)源。 002046 G 軸研公司將在

57、股權(quán)分置改革完成后，根據(jù)國(guó)家相關(guān)管理制度和辦法實(shí)施管理層股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。 000988 G 華工公司將在股權(quán)分置改革完成后，根據(jù)國(guó)家相關(guān)管理制度和辦法，實(shí)施管理層股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。 600361 G 綜超 根據(jù)公司 2005 年、2006 年經(jīng)審計(jì)的年度財(cái)務(wù)報(bào)告，如果公司 2004 至 2006 年度扣除非經(jīng)常 性損益后凈利潤(rùn)的年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到或高于 25%，即如果 2006 年度扣除非經(jīng)常性損益后的凈 利潤(rùn)達(dá)到或高于 15,082.88 萬(wàn)元，且公司 2005 年度及 2006 年度財(cái)務(wù)報(bào)告被出具標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意 見(jiàn)時(shí)，則“追加支付對(duì)價(jià)承諾”提及的 700 萬(wàn)股股份將轉(zhuǎn)用于建立公司管理層股權(quán)激勵(lì)制度， 公司管理層可以按照每股 8.00 元的行權(quán)價(jià)格購(gòu)買(mǎi)這部分股票。在本公司實(shí)施利潤(rùn)分配、資本 公積金轉(zhuǎn)增股份、增發(fā)新股、配股或全體股東按相同比例縮股時(shí)，上述設(shè)定的行權(quán)價(jià)格將做 相應(yīng)調(diào)整。 000897 G 津?yàn)I 原方案（該方案已取消）：大股東將 6525687 股有條件贈(zèng)送給高管人員，贈(zèng)送條件是公司 2006 年、2007 年和 2008 年的財(cái)務(wù)報(bào)告均被出具標(biāo)準(zhǔn)無(wú)保留意見(jiàn)的審計(jì)報(bào)告，并且上述三年 28 凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率的算術(shù)平均值達(dá)到 15%以上。 000061 G 農(nóng)產(chǎn)品 除國(guó)家股股東外的公司其他 11 家法人股股東將其擁有的農(nóng)產(chǎn)品股份的 50%部分（共計(jì) 26,204,253 股），