公司理財培訓資料(ppt 113頁).ppt

1、公司理財,考核要求,平時成績(15%) 課堂討論，每個專題給出一個討論題，每45位同學組成一個討論組，每組推選一位同學代表全組發(fā)言，并提交一份小論文 期中測試(20%) 開卷筆試 課堂提問及到課率（15%） 期末考試(50%) 閉卷筆試,教學安排,緒論 資本結(jié)構(gòu)理論研究 資本預(yù)算 長期籌資 財務(wù)規(guī)劃與短期融資 盈余管理,專題1：資本結(jié)構(gòu)理論,MM模型 米勒模型 各國資本結(jié)構(gòu)差異比較 課堂討論,專題2：資本預(yù)算,投資技術(shù)方法 企業(yè)投資技巧分析 課堂討論,專題3：長期籌資,長期籌資策略 企業(yè)籌資技巧 課堂討論,專題4：財務(wù)規(guī)劃與短期融資,公司財務(wù)模型與長期財務(wù)規(guī)劃 短期融資與計劃 現(xiàn)金管理 信用管

2、理 課堂討論,專題5：盈余管理,股利分派政策分析 股權(quán)激勵方案選擇 課堂討論,緒論,企業(yè)目標與財務(wù)目標 一、企業(yè)目標的一般分析 企業(yè)目標不一定表現(xiàn)為純經(jīng)濟性的 企業(yè)目標是高層次、抽象化的，具有普遍適用性 影響企業(yè)目標最基本的因素：出資者和員工；另外還包括政府、客戶、社會公眾,企業(yè)的最高目標：長期、穩(wěn)定發(fā)展,對企業(yè)施加影響的因素,企業(yè)組織,政府,客戶,社會公眾,出資者,員工,二、企業(yè)目標的職能化及財務(wù)目標的地位,市場目標 規(guī)模目標 技術(shù)目標 企業(yè)文化目標 財務(wù)目標,財務(wù)目標的地位,對立：在一定時間、空間范圍內(nèi)，財務(wù)目標與其他目標之間存在沖突 統(tǒng)一：從動態(tài)過程看，各種目標是統(tǒng)一的,三、財務(wù)管理的目

3、標,利潤最大化與股東財富最大化 經(jīng)濟學中，“利潤”這一概念占主導地位 會計利潤的局限性 財富較利潤更為合理,財務(wù)管理的內(nèi)容、職能和基本原則,一、基本內(nèi)容： 1、籌措資金的管理 2、如何使用資金的管理 3、增值部分的管理,二、財務(wù)管理的基本職能,1、預(yù)測 2、決策 3、計劃 4、組織 5、控制 6、分析、評價、考核,財務(wù)預(yù)測,建立在會計信息基礎(chǔ)上，以其他經(jīng)濟信息為輔助的預(yù)測,財務(wù)決策,（1）財務(wù)決策的組織 （2）財務(wù)決策的程序 （3）財務(wù)決策的方法,三、財務(wù)管理的基本原則,1、財務(wù)自理原則 2、系統(tǒng)原則（目標統(tǒng)一原則） 3、責權(quán)利結(jié)合原則 4、風險與利益兼顧原則,財務(wù)自理原則,自主理財 各負其責

4、,系統(tǒng)原則,財務(wù)目標與企業(yè)其他目標相協(xié)調(diào) 財務(wù)“子”目標與上一層“總”目標協(xié)調(diào),責權(quán)利結(jié)合原則,分權(quán) 授權(quán) 激勵（利益分配制度的制定）,風險與利益兼顧原則,風險與收益是一對矛盾，謀求風險與收益的平衡點 風險控制是財務(wù)管理的核心內(nèi)容之一,財務(wù)管理的體制與組織問題,一、體制 宏觀體制與微觀體制 制定財務(wù)管理體制的原因： （1）兩權(quán)分離 （2）規(guī)模擴大與管理幅度的限制,二、組織,（1）組織目標、責權(quán)劃分、激勵機制 （2）機構(gòu)設(shè)置：財務(wù)與會計是否分設(shè),財務(wù)管理的環(huán)境,一、財務(wù)管理環(huán)境的概念 財務(wù)管理主體（系統(tǒng)）之外能對財務(wù)管理發(fā)展、變化產(chǎn)生影響的各外界因素的總和。 二、財務(wù)管理環(huán)境的分類（p39）,宏

5、觀環(huán)境,一、社會文化環(huán)境 科技、教育、社會輿論、觀念習俗 二、政治法律環(huán)境 1、政治必然通過影響經(jīng)濟、法律間接影響財務(wù) 2、法律環(huán)境是指對理財有重要影響的基本法律、 行政法規(guī)、有關(guān)制度,三、經(jīng)濟環(huán)境,1、經(jīng)濟發(fā)展水平 2、經(jīng)濟體制 3、經(jīng)濟周期 4、具體經(jīng)濟因素,微觀環(huán)境,外部：采購市場環(huán)境、銷售市場環(huán)境 內(nèi)部：生產(chǎn)環(huán)境、人員環(huán)境,影響財務(wù)管理的基本因素,一、貨幣時間價值 1、概念：在沒有風險和通貨膨脹的情況下，今天一元錢的價值大于一年以后一元錢的價值。 2、計算；利潤不斷資本化的條件下，資本按幾何級數(shù)增長，資本的積累要用復利計算。 （1）復利終值和現(xiàn)值 (2) 年金終值和現(xiàn)值,二、風險報酬,

6、1、定義： 不考慮通貨膨脹因素，投資報酬率=風險報酬率+時間價值率2、計算,專題1：資本結(jié)構(gòu)理論研究,企業(yè)這塊比薩餅該怎樣切？,課堂討論題,企業(yè)到底存不存在最佳資本結(jié)構(gòu)？如何找到一個企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)？,訂單的困惑,業(yè)務(wù)部接到一份客戶訂單，定購A產(chǎn)品1000件，單價最高不超過5元，而A產(chǎn)品的生產(chǎn)成本為6元。圍繞是否接收訂單業(yè)務(wù)部里爭論不休，主要論點如下： A產(chǎn)品單位變動成本5元，固定成本共計7000元，A產(chǎn)品目前售價10元 生產(chǎn)能力為10，000件 ，目前僅利用現(xiàn)有生產(chǎn)能力的70%，生產(chǎn)的產(chǎn)品全部售出 這份客戶訂單不會沖擊產(chǎn)品目前市場價格,訂單對利潤的影響,損益表的困惑,校園面包房6月份銷售面

7、包20，000只，7月份銷售 15，000只，每只售價1元，單位變動成本0.6元, 固定成本2,000元。,技術(shù)A與技術(shù)B的抉擇,負債帶來的差異,如何向股東解釋兩公司的差異？,杠桿原理,一、經(jīng)營杠桿及其度量 由于固定成本的存在，使得營業(yè)利潤的變化率大于銷售量的變化率。 DOL= 二、財務(wù)杠桿及其度量 由于固定財務(wù)費用的存在，使得普通股每股盈余的變動幅度大于息稅前盈余的變動幅度。 DFL=,P/P,S/S,EPS/EPS,EBIT/EBIT,資本結(jié)構(gòu)理論,一、圓餅理論 V=B+S（將公司價值定義為負債和所有者權(quán)益之和）,企業(yè)應(yīng)選擇使 圓餅公司總價值 最大的負債-權(quán)益比,債權(quán),股權(quán),重要問題,為什

8、么股東關(guān)注整個企業(yè)價值最大化，而不是僅僅使他們的利益最大化的戰(zhàn)略？ 使股東利益最大化的負債-權(quán)益比是多少？,企業(yè)價值最大化和股東利益最大化,無杠桿公司x公司市值￥1000，發(fā)行100股股票，每股￥10。公司計劃借入￥500發(fā)放股利，公司價值是多少？,權(quán)益的價值在三種情況下都低于￥1000，為什么？,額外的現(xiàn)金股利代表對股東投資的返還 未來公司清算時，股東的求償權(quán)位于債權(quán)人之后，債務(wù)作為公司負擔，減少了權(quán)益的價值。,三種可能情況下的股東盈利,當且僅當企業(yè)價值上升時資本結(jié)構(gòu)的變化對股東有利。 管理當局會選擇他們認為可使企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)，該資本結(jié)構(gòu)對股東最有利。,財務(wù)杠桿和企業(yè)價值示例,Y公司

9、當前無負債。公司正考慮發(fā)行債券回購部分股票。,杠桿作用和股東報酬,無債務(wù)與有債務(wù)的對比,Y公司每股收益(EPS)與息前收益(EBI),每股收益,息前收益,400,800,1200,1600,2000,0,-1,-2,1,2,盈虧平衡點,債務(wù),無債務(wù),債務(wù)劣勢,債務(wù)優(yōu)勢,MM理論,命題1：在不同資本結(jié)構(gòu)下，企業(yè)總價值相同。(企業(yè)無法通過改變其資本結(jié)構(gòu)構(gòu)成比例改變流通在外證券的總價值;資本結(jié)構(gòu)無所謂好壞) 策略A：買入100股杠桿企業(yè)的股票 策略B：借入2000元，加上自己的2000元，買入當前無杠桿企業(yè)的股票,Y公司股東在計劃資本結(jié)構(gòu)和自制財務(wù)杠桿的當前資本結(jié)構(gòu)下的收入和成本,結(jié)論：資本結(jié)構(gòu)調(diào)整

10、不影響股東利益。股東無法 從公司杠桿中獲利，也無法從自制杠桿中獲利。,自制財務(wù)杠桿,假設(shè)無論何種原因，杠桿公司的價值實際上高于無杠桿公司的價值，策略A的成本高于策略B，投資者會如何操作？ 借款投資購買無杠桿企業(yè)的股票，每年凈收益與投資杠桿企業(yè)相同，但成本更低。 理性投資者將不會投資于杠桿企業(yè)。 均衡的結(jié)果是杠桿企業(yè)的價值下降，無杠桿企業(yè)價值上漲，直到它們價值相等為止。,命題1（無稅）：杠桿企業(yè)的價值等同與無杠桿企業(yè)的價值。,命題1被視為現(xiàn)代財務(wù)管理的起點。 關(guān)鍵假設(shè)：個人能以與公司同樣便宜的條件借款。,命題2（無稅）,股東的風險隨財務(wù)杠桿的使用而增加 因為投資者期望收益率隨財務(wù)杠桿的增加而增加

11、，所以財務(wù)杠桿（公司杠桿或個人杠桿）有益于投資者 盡管期望收益率隨財務(wù)杠桿的增加而增加，財務(wù)風險也隨之上升。,命題2：股東的期望收益率隨財務(wù)杠桿上升。,加權(quán)平均資本成本 Kw=B/(B+S) Kb +S/(B+S) Ks 杠桿企業(yè)的風險較大，股東期望更高的收益 無杠桿企業(yè)：0/8000*10%+8000/8000*15%=15% 杠桿企業(yè)：4000/8000*10%+4000/8000*20%=15%,命題2：股東的期望收益率隨財務(wù)杠桿上升。,無杠桿公司的Ks 息后期望收益/權(quán)益=1200/8000=15% 杠桿公司的Ks 息后期望收益/權(quán)益=800/4000=20% 完全權(quán)益企業(yè)的資本成本（

12、 K0 ） 無杠桿企業(yè)期望收益/無杠桿企業(yè)權(quán)益=1200/8000=15% 在沒有稅收的情況下， Kw = K0,命題2的進一步推導,Kw = K0 B/(B+S) KB +S/(B+S) KS = K0 兩邊同乘以(B+S)/S B/S KB + KS = (B+S)/S K0 B/S KB + KS = B/S K0 + K0 KS = K0+ B/S( K0 -KB ) 權(quán)益的期望收益率是企業(yè)負債-權(quán)益比的線性函數(shù) 參見課本P438營業(yè)凈利理論,命題2的進一步推導,Y公司在有財務(wù)杠桿的情況下： 0.20=0.15+4000/4000(0.15-0.1),資本成本(%),B/S,KS,Kw

13、,K0,KB,MM理論的說明-公司的例子,公司是無杠桿企業(yè),每年永續(xù)性期望收益1000萬元,公司全部收益都用于發(fā)放股利。流通在外股票1000萬股,每股預(yù)期年收益1元.資本成本10%。公司近期將投資400萬元新建工廠,每年可帶來額外現(xiàn)金流100萬元。,公司的例子,計算新工廠的凈現(xiàn)值(假設(shè)該項目貼現(xiàn)率10%) NPV=100/0.1-400=600 在市場知曉該項目前,公司的市場價值資產(chǎn)負債表:,股票籌資,計劃增發(fā)400萬元的股票建新工廠 發(fā)行股票建設(shè)新工廠的消息宣布時，按有效資本市場假設(shè)，股價上揚,市場價值資產(chǎn)負債表,股票籌資,共需資金400萬元，每股市價10.6元,共發(fā)行股票377,358股(

14、400萬/10.6)，流通股共計 10，377，358股,注意:股價沒有變動,有效資本市場下, 股價僅因新的信息而變動,股票籌資,股東期望收益率=1100/11000=10%,KS=K0=10%,為避免貼現(xiàn)問題,假設(shè)立即建工廠，工廠建成日資產(chǎn)負債表如下：,債務(wù)籌資,將借入400萬元,利率6%(每年利息24萬), 正現(xiàn)值項目,使得股價上揚.,為什么與權(quán)益籌資時價值相同?,1、投資項目相同 2、MM證明了債務(wù)籌資與權(quán)益籌資結(jié)果相同,400萬的債券發(fā)行,債券發(fā)行日資產(chǎn)負債表 工廠建成日資產(chǎn)負債表 股東預(yù)期的年現(xiàn)金流： 1000+100-24=1076 股東期望收益率=1076/10600=10.15

15、%,對公司狀況的分析,杠桿企業(yè)的股東權(quán)益有較大的風險,因此收益率較高(與MM命題2一致) KS = B/S( K0 -KB )+ K0 =400/1060*(10%-6%)+10% =10.15% 本例與MM命題1一致,無論權(quán)益籌資或債務(wù)籌資 公司價值均為1.1億元 股價均為10.60元,MM:一個說明,經(jīng)理無法通過包裝企業(yè)證券改變企業(yè)價值 現(xiàn)實世界中的各種因素背離理論,無稅收MM命題的總結(jié),假設(shè) 無稅 無交易成本 個人與公司的借貸利率相同 結(jié)論 命題:VL=VU 命題: KS = B/S( K0 -KB )+ K0 推論 通過自制財務(wù)杠桿,個人不能復制或消除公司財務(wù)杠桿的影響. 權(quán)益成本隨財

16、務(wù)杠桿增加,因為權(quán)益風險隨財務(wù)杠桿增大,對MM假設(shè)的討論,借貸利率 稅收 破產(chǎn)成本、代理成本,借貸利率,個人投資者與經(jīng)紀人建立保證金賬戶，向經(jīng)紀人貸款買股票 為防止股票價格急劇下跌，導致個人賬戶上凈資產(chǎn)為負，股票交易規(guī)則要求個人在股票價格下跌時存入額外現(xiàn)金，未及時收到保證金經(jīng)紀人可賣出股票保證貸款收回 經(jīng)紀人通常索取較低的利息，利率僅高于無風險利率,借貸利率,公司通常用資產(chǎn)（機器、廠房等）作為抵押貸款 債權(quán)人對貸款使用進行監(jiān)督的成本，以及出現(xiàn)財務(wù)危機時的成本相當高 因此，不能要求個人以高于公司的利率借款,存在公司稅的情況,對圓餅圖的修正,Vl=B+S,Vu=S,VuVL,稅法中的玄機,W公司的

17、公司稅率35%，每年的EBIT 100萬元，稅后全部收益用于支付股利。計劃下，資本結(jié)構(gòu)中沒有債務(wù)，計劃下，公司有400萬美元的債務(wù)，債務(wù)成本kB為10%。公司財務(wù)總監(jiān)的計算如下：,代數(shù)公式的推導,無杠桿企業(yè)的稅后收益： EBIT(1-Tc) 杠桿企業(yè)的稅后收益： (EBIT-kB B)(1-Tc)=EBIT(1-Tc)- kB B+ kB B Tc 杠桿企業(yè)股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流入： EBIT(1-Tc)+ kB B Tc 差異在于kB B Tc W公司：kB B Tc=35%10%4000,000=140,000,利息的減稅效應(yīng),永續(xù)現(xiàn)金流量下，以kB為貼現(xiàn)率： kB B Tc/ kB = B

18、 Tc 企業(yè)價值： 杠桿企業(yè)投資者的現(xiàn)金流入= EBIT(1-Tc)+ kB B Tc 無杠桿企業(yè)：Vu = EBIT(1-Tc)/k0 杠桿企業(yè)：VL= EBIT(1-Tc)/k0 + kB B Tc/ kB = EBIT(1-Tc)/k0 + B Tc = Vu+B Tc(公司稅下的MM命題),MM命題（公司稅）的應(yīng)用,D公司目前是一家無杠桿公司，公司預(yù)期產(chǎn)生永續(xù)性息前稅前收益￥153.85，公司稅35%，稅后收益￥100，全部用于支付股利。公司正考慮重新調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，增加債務(wù)￥200，債務(wù)資本成本10%，同行業(yè)的無杠桿企業(yè)權(quán)益資本成本20%， D公司的新價值是多少？ VL= EBIT(1

19、-Tc)/k0 + B Tc =100/20%+20035% =570,財務(wù)杠桿對企業(yè)價值的影響,公司價值,債務(wù),VL,200,500,570,MM命題（公司稅下）的推理,杠桿企業(yè)的市場價值資產(chǎn)負債表 Vu k0 + BTckB = B kB +S ks ks =( Vu/S) k0 - B/S kB (1-Tc) VL =Vu +B Tc=B+S Vu =B(1- Tc) +S ks=k0+B/S(1-Tc) (k0-kB),Vu TcB,B S,MM命題（公司稅）的應(yīng)用,D公司 ks =0.20+200/370(10.35) (0.20 0.10) =0.2351 k0 kB時， ks隨財

20、務(wù)杠桿而增加 S=(EBIT-B kB) (1-Tc)/ ks =(153.85-0.1200) (1-0.35)/0.2351 =370,財務(wù)杠桿對債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本的影響,資本成本k,負債權(quán)益比（B/S）,0,0.2,0.1,0.2351,ks,kB,kW,200/370,k0,加權(quán)平均資本成本與公司稅,kw =B/ VL kB(1-Tc)+ S / VL Ks =200/5700.10 (1-0.35)+370/570 0.2351 =0.1754 依靠債務(wù)的作用，D公司將kw從0.20降低到0.1754，表明降低kw的同時，企業(yè)價值得到提高。 D公司的價值: VL =EBIT(

21、1-Tc)/ kw =100/0.1754 570,加權(quán)平均資本成本與公司稅,kw =B/ VL kB(1-Tc)+ S / VL Ks VL =B/ kw kB(1-Tc)+ S / kw Ks = BkB(1-Tc)+ S Ks / kw = BkB(1-Tc)+ (EBIT- BkB)(1- Tc) / kw = EBIT(1-Tc)/ kw,公司稅下的股票價格和財務(wù)杠桿,D公司在債務(wù)置換股票之前和之后的股票價格 發(fā)行￥200債務(wù)回購股票,完全權(quán)益公司的資產(chǎn)負債表,資產(chǎn) 153.85*(1-0.35)/0.20 =500,權(quán)益 500 (100股),宣布發(fā)行債務(wù)日的資產(chǎn)負債表,500 7

22、0,570 （100股，每股5.70元）,置換日的資產(chǎn)負債表,500 70,370 （100-35.09=64.91股） 200,200/5.70=35.09股 100-35.09=64.91股,公司稅下的股票價格和財務(wù)杠桿,含公司稅MM命題的總結(jié),假設(shè) 公司稅率Tc 無交易成本 個人和公司以相同的利率貸款 結(jié)論 命題：VL =Vu +B Tc 命題：ks=k0+B/S(1-Tc) (k0-kB) 推論 命題：由于公司可在稅前扣除利息支付卻不能扣除股利支出，公司的財務(wù)杠桿減少稅收支付 命題：由于權(quán)益的風險隨財務(wù)杠桿而增大，權(quán)益成本隨財務(wù)杠桿而增加。,小結(jié),我們從分析特定資本結(jié)構(gòu)入手開始資本結(jié)構(gòu)

23、決策的討論。這個特定資本結(jié)構(gòu)不僅使企業(yè)價值最大化，而且也給股東提供了最大利益。 在不存在稅收的世界，著名的MM命題證明了負債-權(quán)益比不影響企業(yè)價值。 在不存在稅收的世界，MM命題暗示了權(quán)益的期望收益率與企業(yè)的財務(wù)杠桿相關(guān) MM暗指資本結(jié)構(gòu)決策無關(guān)緊要，然而現(xiàn)實生活中，資本結(jié)構(gòu)決策舉足輕重。 在有公司稅但無破產(chǎn)成本的情況下，企業(yè)價值是財務(wù)杠桿的增函數(shù)。企業(yè)價值與財務(wù)杠桿正相關(guān)，暗指企業(yè)應(yīng)采納幾乎全部由債務(wù)組成的資本結(jié)構(gòu)。,財務(wù)困境成本一個案例,假設(shè)：債權(quán)人和股東是風險中立者；利率為10%，風險中立 意味著投資者 不在乎風險的存在及高低，其現(xiàn)金流量均以10%的 貼現(xiàn)率折現(xiàn)。繁榮和衰退的可能性各為5

24、0%。,Sk=(510.5+1 0.5)/1.10 =23.64 Bk=(490.5+49 0.5)/1.10=44.54,Sd=(400.5+0 0.5)/1.10=18.18 Bd=(600.5+50 0.5)/1.10=50,V=68.18,V=68.18,即使D公司面臨破產(chǎn)風險，兩公司價值仍相同，但D公司的債券屬于垃圾債券，債權(quán)人可能只愿意出資50元購買。 對D公司例子的修正,S=40*0.5/1.10=18.18 B=(60*0.5+35*0.5)/1.10=43.18 V=61.36,破產(chǎn)成本的存在,破產(chǎn)的可能性對企業(yè)價值產(chǎn)生負面影響。 然而，不是破產(chǎn)本身的風險降低了企業(yè)價值，而是

25、與破產(chǎn)相關(guān)聯(lián)的成本降低了企業(yè)價值 財務(wù)困境的直接成本 清算或重組的法律成本 管理費用 財務(wù)費用 財務(wù)困境的間接成本 人力資本/客戶/社會形象,破產(chǎn)成本的存在,代理成本,利己策略1：冒險動機,項目和項目的選擇,代理成本,一家公司，年底應(yīng)支付債務(wù)本利￥4000，現(xiàn)有投資項目，投入￥1000，任何情況下都能取得￥1700收益（投入的￥1000由股東投資） 無項目時股東預(yù)期利益500，有項目時股東預(yù)期利益1400 利己策略2：拋棄NPV0的項目 利己策略3：撇油 在財務(wù)困境時期，向股東支付額外股利,降低財務(wù)困境成本的途徑,財務(wù)困境成本最終由誰承擔？ 管理當局降低財務(wù)困境成本的三種嘗試 不采用債務(wù)融資方

26、式 發(fā)行沒有保護性條款的債務(wù) 在債務(wù)合約中寫入保護性條款,降低財務(wù)困境成本的途徑,保護性條款 消極條款 限制可支付股利數(shù)額 限制資產(chǎn)抵押 企業(yè)不得兼并其他企業(yè) 不可出租/出售主要資產(chǎn)；不可發(fā)行額外長期債務(wù) 積極條款 保持營運資本的最低水平 定期向貸款者提供財務(wù)報表,降低財務(wù)困境成本的途徑,事前： 在債務(wù)合約中加入保護性條款 事后： 債權(quán)人與股東之間談判、妥協(xié)，進行債務(wù)重組 債權(quán)人持股，雙重身份化解矛盾,稅收和財務(wù)困境成本的綜合影響,圓餅?zāi)Ｐ?債權(quán)與股權(quán)稱為可交易權(quán)（Marketed claims），稅收與破產(chǎn) 成本稱為不可交易權(quán)(Nonmarketed claims) ，我們指的公司 價值是可

27、交易權(quán)的價值(VM),而不是不可交易權(quán)價值（VN）。,代理成本示例,小王開辦了一家經(jīng)營電腦維修業(yè)務(wù)的公司，公司價值100萬。由于業(yè)務(wù)發(fā)展需要，他必須另外籌資200萬。可以發(fā)行利率12%的債券200萬，也可以發(fā)行股票200萬。小王可以選擇每天工作6小時或10小時。兩種方式下的現(xiàn)金流如下：,代理成本示例,如果你是小王，你會如何安排工作時間？ 小王的秘書建議他裝修他的辦公室，買一輛卡迪拉克轎車，辦理高爾夫球俱樂部個人會員卡，什么情況下他會接受這個建議？ 有一個非盈利項目能擴大公司的規(guī)模，小王在什么情況下會采納該項目？為什么？,負債-權(quán)益比,無增長型 在完全確定的情況下，公司有1000元債務(wù)，利率10

28、%，每年利息100元，現(xiàn)金流量如下：,負債-權(quán)益比,增長型 假設(shè)公司在第一期的EBIT是100，每年增長5%，為消除稅收公司 通過發(fā)行足量的債務(wù)，使利息等于EBIT。,負債-權(quán)益比,無增長型公司的價值是多少？權(quán)益的價值是多少？ 增長型公司的價值是多少？權(quán)益的價值是多少？應(yīng)稅所得為零的情況下權(quán)益有沒有價值? 高增長公司與低增長公司相比，應(yīng)選擇怎樣的負債-權(quán)益比率？,負債-權(quán)益比,無增長型 V=100/0.1=1000 增長型 V0=100/(0.1-0.05)=2000 存在破產(chǎn)成本的情況下,債務(wù)的增加將降低公司價值.,米勒模型對個人稅的考慮,對W公司案例的回顧 假設(shè)股利、利息都以相同的稅率（2

29、8%）征稅。,米勒模型,計劃1和計劃2,總稅收： 計劃1：350，000+182，000=532，000 計劃2：210，000+109，200+112，000=431，200,當TS=10%,TB=50%時,計劃1:350,000+65,000=415,000 計劃 2:210,000+39,000+200,000=449,000,對米勒模型的討論,VL=VU+1-（1-TC）*（1-TS）/（1-TB）*B,VL=VU+ TCB (TS=TB),VL(1-TC )(1-TS),VL=VU (1-TB)=(1-TC )(1-TS),V,B,VLVU (1-TB)(1-TC )(1-TS),米

30、勒模型的應(yīng)用,A廠預(yù)期有永續(xù)性的稅前收益10萬, TC=35%, TS=12%,TB=28%,投資者公司稅后收益的貼現(xiàn)率為15%,A廠目前具有完全權(quán)益的資本結(jié)構(gòu),正考慮借入利率為10%的12萬元貸款。 VU=100,000*（1-35%）/15%=433,333 VL=433,333+1-(1-35%)(1-12%)/(1-28%)*120,000=458，000 財務(wù)杠桿帶來的收益：24,677,遠小于無個人稅時的財務(wù)杠桿收益120,000*0.35=42,000 換一種方式，我們可以認為投資者在公司稅和個人稅后以13.2%15%*(1-0.12)貼現(xiàn)收益： VU=100,000*(1-0.35)(1-0.12)/0.132=433,333,米勒模型的應(yīng)用,當TB=50%,TS=18%時,A廠會如何選擇?