淺析違約率計(jì)算中的不足

1、淺析違約率計(jì)算中的不足上海新世紀(jì)投資服務(wù)有限公司 袁敏隨著我國的經(jīng)濟(jì)迅猛發(fā)展，信用經(jīng)濟(jì)時(shí)代逐步到來。而要加快我國信用經(jīng)濟(jì)的發(fā)展步伐，建立科學(xué)有效的信用風(fēng)險(xiǎn)管理體系則是刻不容緩的任務(wù)。作為檢驗(yàn)評(píng)級(jí)質(zhì)量的重要工具，違約率的定義、度量和計(jì)算引起評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的廣泛關(guān)注和研究。目前標(biāo)準(zhǔn)普爾、穆迪和惠譽(yù)等國際知名評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)都會(huì)定期向市場公布其違約率統(tǒng)計(jì)結(jié)果，以取得投資者的信任。從我國的實(shí)踐看，資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)僅有十余年的發(fā)展，在評(píng)級(jí)方法、指標(biāo)體系、數(shù)據(jù)積累等方面還存在很大的不足，雖然不同機(jī)構(gòu)根據(jù)不同的條件對(duì)違約率的計(jì)算進(jìn)行了初步的探索，但研究結(jié)果的科學(xué)性、合理性還有待進(jìn)一步的檢驗(yàn)。隨著評(píng)級(jí)市場的興起，機(jī)構(gòu)之間的競爭

2、將日趨激烈，要真正發(fā)揮違約率對(duì)評(píng)級(jí)質(zhì)量的衡量作用，我們除了需要投入一定的研究成本之外，還應(yīng)該關(guān)注違約率計(jì)算過程中存在的一些問題，從而縮小違約率計(jì)算與國際先進(jìn)水平之間的差距。一、 不同違約的定義帶來的違約率可比問題采用不同的違約定義，對(duì)違約的結(jié)果顯然有很大影響。例如在廈門金融咨詢?cè)u(píng)信公司的計(jì)算結(jié)果中，我們看到同為aaa級(jí)的企業(yè)，2003年的計(jì)算結(jié)果中7天和90天的違約率分別為1.06%和0.01%，相差百倍，可見不同的違約率定義，可能造成結(jié)果大相徑庭。因此要計(jì)算違約率，首先應(yīng)該對(duì)違約進(jìn)行定義。在實(shí)際的研究中，不同的評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)品種具有不同的違約定義，例如國際上分別針對(duì)普通公司長期債券、短期債券、商業(yè)

3、票據(jù)、銀行貸款、公司主體、主權(quán)國家等不同的評(píng)級(jí)對(duì)象定義了不同的違約。這就可能引起一些爭論，例如同一評(píng)級(jí)對(duì)象（如銀行貸款）的不同主體（如a企業(yè)和b企業(yè)）之間，同一主體（a企業(yè)）的不同評(píng)級(jí)對(duì)象（長期債券和銀行貸款）之間，如同為aaa級(jí)的信用質(zhì)量，其違約率是否應(yīng)該相同。實(shí)踐中評(píng)級(jí)公司應(yīng)該針對(duì)不同的評(píng)級(jí)對(duì)象設(shè)計(jì)不同的指標(biāo)體系，那么對(duì)于同一個(gè)公司而言，其發(fā)行的長期債券和銀行貸款可能就會(huì)有不同的信用級(jí)別；即使具有相同的信用級(jí)別，由于對(duì)違約的定義不同，也可能造成同為bbb級(jí)的長期債券和銀行貸款違約率并不相同。對(duì)評(píng)級(jí)公司而言，是應(yīng)該調(diào)整評(píng)級(jí)指標(biāo)體系的設(shè)置，使得相同的信用級(jí)別具有相同的違約概率，還是應(yīng)該保證同一

4、評(píng)級(jí)對(duì)象之間不同級(jí)別的違約率相對(duì)關(guān)系（高信用級(jí)別對(duì)應(yīng)低違約率）就可以了，是評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)該解決的問題。對(duì)于廣大投資者以及信用級(jí)別的使用者而言，可能只會(huì)將信用級(jí)別作為風(fēng)險(xiǎn)的替代符號(hào)，即主觀上認(rèn)為aaa級(jí)的違約率就應(yīng)該為0，而不管評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)如何對(duì)違約進(jìn)行定義以及采用了何種評(píng)級(jí)指標(biāo)，因此我們認(rèn)為評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)該通過指標(biāo)體系的選擇和權(quán)重的設(shè)定，來保證不同的評(píng)級(jí)對(duì)象之間違約率的可比性。即使是同一評(píng)級(jí)對(duì)象，不同的機(jī)構(gòu)和人員也可能采用不同的違約定義，例如我國貸款企業(yè)資信評(píng)級(jí)的違約率統(tǒng)計(jì)中，廈門金融咨詢?cè)u(píng)信公司采用了7天和90天兩種定義；中國人民銀行深圳市中心支行的深圳市貸款企業(yè)資信等級(jí)評(píng)估管理辦法（深人銀200223

5、5號(hào)）和中國人民銀行南京分行的關(guān)于做好2003年商業(yè)銀行重點(diǎn)授信企業(yè)信用評(píng)級(jí)試點(diǎn)工作的通知（南銀發(fā)2002309號(hào)）上則將欠息30天以上和貸款本金（包括分期償還的任一期）逾期90天以上的，視為違約。此外還有一些評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)認(rèn)為，對(duì)銀行貸款而言，即使僅有1天逾期支付本息的事實(shí)存在，就有可能預(yù)示著企業(yè)陷入現(xiàn)金周轉(zhuǎn)不靈或者經(jīng)營狀況預(yù)警，因此將0天作為違約的定義。因此我們認(rèn)為，應(yīng)該對(duì)違約進(jìn)行統(tǒng)一的定義，來增強(qiáng)不同評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)之間計(jì)算結(jié)果的可比性，特別是監(jiān)管部門采用違約率來衡量不同評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)質(zhì)量時(shí)，可以采用0天、7天、30天等幾個(gè)標(biāo)準(zhǔn)來分別進(jìn)行檢測，從而提高結(jié)果的可接受性。二、 評(píng)級(jí)的指標(biāo)體系不同帶來的違約

6、率結(jié)果偏差穆迪、標(biāo)準(zhǔn)普爾等公司的研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，違約率會(huì)隨著時(shí)間的不同而產(chǎn)生周期性的變動(dòng)。對(duì)于違約率的周期性變動(dòng)，穆迪（2001）的研究結(jié)果認(rèn)為可以解釋為宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)造成的。然而事實(shí)上很難區(qū)分違約率的這種波動(dòng)究竟是因?yàn)楹暧^經(jīng)濟(jì)的未預(yù)期波動(dòng)造成的，還是因?yàn)樵u(píng)級(jí)方法中缺少了某種必要的信息造成的。理論上人們甚至認(rèn)為在沒有宏觀經(jīng)濟(jì)的隨機(jī)波動(dòng)的情況下，違約率也會(huì)發(fā)生輕微的波動(dòng)。而根據(jù)巴塞爾新資本協(xié)議的規(guī)定，違約概率（pd）的確定必須根據(jù)歷史的違約率情況進(jìn)行統(tǒng)計(jì)計(jì)算而來，顯然，由于違約率會(huì)發(fā)生不同程度的波動(dòng)，因此在統(tǒng)計(jì)的期間不同的情況下，違約率會(huì)存在一定的差別，而且不同的機(jī)構(gòu)由于采用的評(píng)級(jí)方法不同，得出的違

7、約率結(jié)果也會(huì)有所差別。從我國的實(shí)踐來看，信用評(píng)級(jí)具有很強(qiáng)的地域性，具有全國執(zhí)業(yè)資格的評(píng)級(jí)公司大都分布在北京、上海等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)。但值得注意的是，這些評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的資本結(jié)構(gòu)、人員素質(zhì)、評(píng)級(jí)方法等存在著一定的差異，特別是評(píng)級(jí)指標(biāo)體系選取和權(quán)重的設(shè)定上可能存在較大的差異。中國人民銀行上海市分行針對(duì)貸款企業(yè)評(píng)級(jí)制定了統(tǒng)一的評(píng)級(jí)指標(biāo)體系，這在一定程度上避免了上述差異。但不可避免的問題是在評(píng)級(jí)過程中，評(píng)級(jí)人員需要對(duì)具體企業(yè)的行業(yè)發(fā)展、企業(yè)管理素質(zhì)、競爭地位等定性因素進(jìn)行一定的主觀判斷，這就可能造成同一個(gè)a公司如果由不同的機(jī)構(gòu)和人員來評(píng)定，就有可能得到不同的信用級(jí)別。我們知道，對(duì)某一個(gè)信用級(jí)別（比如bbb級(jí)）而

8、言，其違約率應(yīng)該是這一個(gè)級(jí)別中所有個(gè)體的違約概率的平均值，這就存在一個(gè)潛在的假設(shè)或要求，即同一信用級(jí)別中的個(gè)體具有相類似的特性，具有類似的違約概率，然而這一點(diǎn)很難得到滿足，以穆迪（2001）的計(jì)算結(jié)果看，1970-1999年間一年期的違約率統(tǒng)計(jì)中存在明顯的波動(dòng)。表一、一年期違約率變動(dòng)統(tǒng)計(jì)，1970-1999（%）aaaaaabaababcaa-c最小值0.000.000.000.000.000.000.00中值0.000.000.000.000.845.9021.34平均值0.000.030.010.181.346.7524.36最大值0.000.800.351.895.3224.0067.5

9、0由于某一個(gè)級(jí)別中包含著不同特征的借款人，那么隨著時(shí)間的變動(dòng)，違約率就會(huì)呈現(xiàn)一定的波動(dòng)性，評(píng)級(jí)也就不能反映真實(shí)的潛在違約概率。特別是在被評(píng)對(duì)象出現(xiàn)違約的情況下，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)一般會(huì)對(duì)其級(jí)別進(jìn)行調(diào)整，因此要達(dá)到反映真實(shí)違約概率的目的，違約率的統(tǒng)計(jì)應(yīng)該是一段時(shí)間內(nèi)的平均值，這又會(huì)帶來一些新的問題，例如不同評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)該選擇多長的時(shí)間序列來計(jì)算違約率呢？根據(jù)巴塞爾新資本協(xié)議的規(guī)定，對(duì)違約概率的估計(jì)必須來源于長期的平均違約率。如果違約率表現(xiàn)出一種動(dòng)態(tài)的特征，那么不同的歷史估計(jì)期間就會(huì)產(chǎn)生不同的違約概率，以美國為例，1996年開始違約率開始上升，如果把1999年作為基準(zhǔn)點(diǎn)，那么收集的數(shù)據(jù)離1999年越遠(yuǎn)，得出的

10、平均違約率就會(huì)越低。此外，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)的變動(dòng)和時(shí)間的流逝，即使是同一個(gè)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的同一套指標(biāo)體系也會(huì)發(fā)生變動(dòng)。例如上海市的貸款企業(yè)評(píng)級(jí)指標(biāo)體系每年都會(huì)進(jìn)行一定的調(diào)整，即使調(diào)整的幅度很小，但也可能造成不同年度之間級(jí)別的可比性減弱，這同樣會(huì)給違約率的統(tǒng)計(jì)帶來一定的麻煩。三、時(shí)間變動(dòng)帶來的違約率結(jié)果偏差由于違約概率通常是根據(jù)歷史的違約率情況加以估計(jì)而來，而從理論研究的結(jié)果看，違約率通常會(huì)表現(xiàn)出一種與信用周期相一致的周期性特征，因此人們不禁要問，違約率在什么情況下保持穩(wěn)定，什么情況下會(huì)發(fā)生變動(dòng)，因?yàn)檫`約率的特征將直接對(duì)違約概率產(chǎn)生影響。理論界通過構(gòu)建一定的資產(chǎn)組合來對(duì)違約率的變動(dòng)情況進(jìn)行分析，研究結(jié)果表

11、明違約率是根據(jù)評(píng)級(jí)系統(tǒng)所采用的信息量的充分與否決定的。如果所采用的評(píng)級(jí)系統(tǒng)包括了影響違約風(fēng)險(xiǎn)的所有信息，那么違約率在不同的時(shí)間段內(nèi)就會(huì)保持穩(wěn)定；反之，如果所采用的評(píng)級(jí)體系遺漏了某種信息，則會(huì)使違約率的統(tǒng)計(jì)顯示出一種周期性的特征。對(duì)于廣大的信用等級(jí)使用者而言，他們希望同一個(gè)信用級(jí)別代表的風(fēng)險(xiǎn)程度是相同的，不會(huì)出現(xiàn)今年的aaa級(jí)比去年的aaa級(jí)風(fēng)險(xiǎn)程度更高或更低的情況，也就是說不管采用什么樣的指標(biāo)體系，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)計(jì)算出來的違約率應(yīng)該具有相對(duì)的穩(wěn)定性，同一個(gè)信用級(jí)別的信用質(zhì)量是類似的，這就對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)建立理論上完善的評(píng)級(jí)體系提出了挑戰(zhàn)。然而這個(gè)要求同樣在實(shí)踐中遇到了挑戰(zhàn)，例如我們期望aaa級(jí)的被評(píng)企業(yè)的

12、違約概率落在0.00，0.03區(qū)域內(nèi)，而不會(huì)發(fā)生很大的波動(dòng)，但評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的計(jì)算結(jié)果并沒有完美地體現(xiàn)這一點(diǎn)。表二：某評(píng)級(jí)企業(yè)金融債務(wù)違約率（7天）歷史情況表（%）年度aaa違約率aa違約率a違約率bbb違約率bb違約率b違約率ccc違約率cc以下違約率19976.9412.2719.4523.1710.9881.51-89.4819982.769.2922.9329.8630.6460.2981.0695.2519992.928.5616.2129.0140.5960.0771.5684.1920001.732.7621.2012.9550.5869.8078.2591.1320013.824.1

13、79.7516.7337.8764.1164.6891.6820021.172.617.2617.7532.8343.7590.1095.1020031.062.234.9717.0324.5733.99從上表的計(jì)算結(jié)果看，同一級(jí)別之間的計(jì)算結(jié)果有很大的波動(dòng)，例如aaa級(jí)的違約率最低為1.06%，最高達(dá)到6.94%，相差近6倍，并且呈不規(guī)則的變動(dòng)。如果說計(jì)算結(jié)果較為滿意的話，就是較好地體現(xiàn)了高信用級(jí)別低違約率的特征。但僅僅針對(duì)違約率的計(jì)算結(jié)果來說，數(shù)據(jù)呈現(xiàn)不規(guī)則的波動(dòng)顯然在理論上缺乏合理的解釋。從某種程度上來說，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)希望可以通過違約率的計(jì)算結(jié)果，來改進(jìn)評(píng)級(jí)指標(biāo)體系的完整性和科學(xué)性，然而這一

14、點(diǎn)也很難得到實(shí)證上支持。因?yàn)閷?shí)踐中一旦一家公司發(fā)生違約，在很多情況下這家公司很難繼續(xù)保留在原來的觀察組內(nèi)，因此也就會(huì)導(dǎo)致違約觀察的時(shí)間序列中止。例如，在被評(píng)對(duì)象的信用級(jí)別為ccc級(jí)時(shí)，它將很難在商業(yè)銀行獲得新增貸款，即使能夠獲得，其貸款的額度和貸款的條件也會(huì)與aaa級(jí)企業(yè)存在很大的差別，也就是說今年的ccc級(jí)企業(yè)，因?yàn)楹茈y獲得新增貸款，也許在明年就很難繼續(xù)留在ccc級(jí)的貸款企業(yè)中了。同樣，對(duì)aaa級(jí)企業(yè)而言，如果今年出現(xiàn)了違約，明年同樣很難保持aaa級(jí)的信用級(jí)別。這就會(huì)造成這樣一種結(jié)果：即使評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)指標(biāo)沒有發(fā)生任何的變動(dòng)，被評(píng)對(duì)象的信用級(jí)別也會(huì)因?yàn)檫`約與否而發(fā)生變動(dòng)。也就是說違約率的統(tǒng)計(jì)

15、，并不能從根本上解決評(píng)級(jí)指標(biāo)體系的科學(xué)性完整性問題。四、違約率計(jì)算方法帶來的結(jié)果偏差實(shí)踐中對(duì)違約率的計(jì)算可以有很多種方法，包括按照金額計(jì)算的違約率、按照戶數(shù)計(jì)算的違約率、甚至按照市場價(jià)值計(jì)算的違約率等等。與國外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的發(fā)展是基于債券市場的繁榮相比，我國資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)建立和發(fā)展的不同之處在于更多的依賴于企業(yè)評(píng)級(jí)。眾所周知，債券評(píng)級(jí)中，評(píng)級(jí)人員需要從債券發(fā)行個(gè)體、債券募集資金的投向以及債券的擔(dān)保條款等方面分析；而貸款企業(yè)評(píng)級(jí)中則主要考慮的是借款方（個(gè)體）的信用狀況。此外，由于債券可以在市場上流通，因此計(jì)算違約率時(shí)可以采用面值進(jìn)行計(jì)算，也可以采用市價(jià)進(jìn)行計(jì)算；而貸款在市場上的流動(dòng)性則相對(duì)小許多，因此

16、更多地采用面值來計(jì)算。然而不同的計(jì)算方法也會(huì)帶來違約率計(jì)算結(jié)果的偏差。如果監(jiān)管機(jī)構(gòu)根據(jù)貸款企業(yè)的信用級(jí)別來確定商業(yè)銀行貸款的額度，那么評(píng)定的級(jí)別會(huì)對(duì)貸款的額度產(chǎn)生影響，也就是說在違約率計(jì)算的過程當(dāng)中，不同信用級(jí)別之間的分母部分（貸款到期數(shù)）會(huì)因?yàn)樯虡I(yè)銀行決策的不同而存在很大的差異，而分子部分（違約金額）也會(huì)因?yàn)橘J款條款的不同而不能真實(shí)反映其違約情況（例如ccc級(jí)企業(yè)在貸款時(shí)，要求提供100%的擔(dān)?；蛸|(zhì)押，那么該企業(yè)的實(shí)際償債能力就會(huì)受到擔(dān)保企業(yè)或者質(zhì)押物的影響）。這種情況造成的后果可能就是ccc級(jí)貸款企業(yè)的違約率并不一定比aaa級(jí)的高，從而給監(jiān)管機(jī)構(gòu)用違約率來衡量貸款企業(yè)的評(píng)級(jí)質(zhì)量帶來不利影響

17、。 五、評(píng)級(jí)信息完備、真實(shí)與否造成的違約率偏差從理論上說，評(píng)級(jí)結(jié)論是在收集大量的被評(píng)對(duì)象定性定量信息的基礎(chǔ)上得出的，因此信息的及時(shí)性和可靠性對(duì)信用級(jí)別至關(guān)重要。然而目前評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)采用的信息主要來自被評(píng)對(duì)象已有的財(cái)務(wù)資料。如果評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在評(píng)級(jí)過程中所依據(jù)的信息都是公開信息，那么其他的投資人或者分析師都可以自行評(píng)估。因此信用評(píng)級(jí)要達(dá)到為市場提供增量信息的效果，就有必要與受評(píng)公司的管理層密切交換意見，使評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)獲取許多私有信息。然而受評(píng)對(duì)象出于自身利益的考慮，在訪談過程中愿意提交的私有信息，通常是有利于受評(píng)主體的正面信息，即使在評(píng)級(jí)人員通過閱讀財(cái)務(wù)報(bào)告、通過其他渠道對(duì)受評(píng)對(duì)象的信用質(zhì)量提出質(zhì)疑時(shí)，受評(píng)對(duì)象也很少愿意披露不利于自身的負(fù)面信息，這顯然會(huì)在一定程度上影響到評(píng)級(jí)結(jié)論的真實(shí)公允，進(jìn)而影響到違約率的計(jì)算結(jié)果。盡管違約率計(jì)算中存在上述種種限制，但不可否認(rèn)的是我國的評(píng)級(jí)技術(shù)和方法體系正日益完善，各家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也不同程度地著手于評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)