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農(nóng)產(chǎn)品(000061) 渠道價(jià)值被嚴(yán)重低估,零售行業(yè)研究員 劉莉莉 2007年01月,目錄,基本觀點(diǎn) 行業(yè)現(xiàn)狀 公司簡(jiǎn)介和主營(yíng)業(yè)務(wù)分析 盈利預(yù)測(cè)和估值,金融行業(yè)研究員 邵子欽 2006年12月,基本觀點(diǎn),從業(yè)態(tài)對(duì)比角度看:農(nóng)批市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度低,盈利能力強(qiáng); 從行業(yè)發(fā)展前景看:行業(yè)持續(xù)成長(zhǎng),而整合剛剛開(kāi)始,05年全國(guó)農(nóng)批市場(chǎng)成交額5600億元,蛋糕真的很大; 從公司資質(zhì)看:行業(yè)內(nèi)的絕對(duì)龍頭,市場(chǎng)占有率8%,領(lǐng)袖地位基本確立; 對(duì)成長(zhǎng)性的判斷:“歸核化”的順利實(shí)施消除了業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的不確定性,我們從宏觀和微觀的角度,分別測(cè)算并預(yù)計(jì),至2010年,公司批發(fā)市場(chǎng)業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)年復(fù)合增長(zhǎng)率在38.34%,且呈加速成長(zhǎng)的趨勢(shì) ; 對(duì)估值的判斷:公司的真實(shí)渠道價(jià)值長(zhǎng)期以來(lái)一直是被嚴(yán)重低估的。即使不考慮公司的資產(chǎn)重置價(jià)值,單以公司持續(xù)的高成長(zhǎng)性并結(jié)合P/S、P/E定價(jià),我們認(rèn)為公司的合理估值區(qū)間也可達(dá)24.0031.60元之間 。 維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí),建議買(mǎi)入并長(zhǎng)期持有。,目錄,基本觀點(diǎn) 行業(yè)現(xiàn)狀 公司簡(jiǎn)介和主營(yíng)業(yè)務(wù)分析 盈利預(yù)測(cè)和估值,金融行業(yè)研究員 邵子欽 2006年12月,國(guó)外行業(yè)現(xiàn)狀,產(chǎn)業(yè)格局決定農(nóng)批市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)模式和市場(chǎng)地位 北美模式:大批發(fā)商+大零售商 歐盟模式:“荷蘭電子鐘”式統(tǒng)一拍賣(mài) 亞洲模式:小生產(chǎn)+大市場(chǎng) 高科技信息平臺(tái)和低成本運(yùn)作使其網(wǎng)絡(luò)價(jià)值得到充分體現(xiàn) 配套服務(wù)設(shè)施完善 會(huì)員制以及交易費(fèi)(傭金制)是主要盈利模式,國(guó)內(nèi)行業(yè)現(xiàn)狀,與國(guó)外相比,國(guó)內(nèi)大部分企業(yè)整體經(jīng)營(yíng)實(shí)力較差 交易模式:對(duì)手交易 VS 統(tǒng)一拍賣(mài) 管理體制:僵化落后 VS 現(xiàn)代化企業(yè)管理 盈利模式:固定收益 VS “會(huì)員制+傭金制” 國(guó)內(nèi)綜合性農(nóng)批市場(chǎng)即將面臨大規(guī)模整合 成交額年復(fù)合增長(zhǎng)率:行業(yè)8.2% VS 深圳農(nóng)產(chǎn)品23.3% 行業(yè)正在迎來(lái)發(fā)展的黃金時(shí)期 市場(chǎng)功能:產(chǎn)業(yè)格局和現(xiàn)狀決定其在流通領(lǐng)域的不可替代性 政策扶持:“雙百”工程 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和消費(fèi)升級(jí):P(抗通膨性&質(zhì)的提升) Q(結(jié)構(gòu)調(diào)整) 優(yōu)勢(shì)企業(yè)的崛起:農(nóng)產(chǎn)品(000061) 電子化交易平臺(tái)的鋪設(shè):對(duì)食品安全至關(guān)重要,國(guó)內(nèi)行業(yè)現(xiàn)狀,全國(guó)億元以上綜合性農(nóng)批市場(chǎng)數(shù)量 單位:個(gè),綜合性農(nóng)批市場(chǎng)季度成交額 單位:萬(wàn)元,城市化進(jìn)程的發(fā)展速度 單位:%,國(guó)內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價(jià)格指數(shù),目錄,基本觀點(diǎn) 行業(yè)現(xiàn)狀 公司簡(jiǎn)介和主營(yíng)業(yè)務(wù)分析 盈利預(yù)測(cè)和估值,公司簡(jiǎn)介和主營(yíng)業(yè)務(wù)分析,批發(fā)市場(chǎng)主業(yè):15家農(nóng)批市場(chǎng),盈利狀況:很好 產(chǎn)業(yè)鏈的延伸:生產(chǎn)加工養(yǎng)殖(果菜、農(nóng)牧、青聯(lián));零售終端(民潤(rùn)超市、配送公司)。盈利狀況:差 金融領(lǐng)域投資:金信信托。投資回報(bào):已計(jì)提全部減值準(zhǔn)備 發(fā)展戰(zhàn)略:確定“歸核化”的發(fā)展思路,農(nóng)產(chǎn)品流通過(guò)程,農(nóng)批市場(chǎng)業(yè)務(wù)占收入和毛利比重不斷提高,公司簡(jiǎn)介和主營(yíng)業(yè)務(wù)分析,公司下屬農(nóng)批市場(chǎng)現(xiàn)狀,公司簡(jiǎn)介和主營(yíng)業(yè)務(wù)分析,看好公司農(nóng)批市場(chǎng)業(yè)務(wù)的成長(zhǎng)性 內(nèi)涵式增長(zhǎng):由租金向傭金盈利模式的轉(zhuǎn)變將提升盈利空間 市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)收入3.67億元,傭金30%,租金50-60%,市場(chǎng)實(shí)際傭金率0.97-1.10% 外延式擴(kuò)張 收購(gòu)+擴(kuò)建 市場(chǎng)配套服務(wù)功能日益加強(qiáng) 將建設(shè)成為真正的農(nóng)產(chǎn)品物流中心 一點(diǎn)探討: 1、異地?cái)U(kuò)張順利實(shí)施的邏輯:與當(dāng)?shù)卣墓糙A & 經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平?jīng)Q定思想開(kāi)放程度 2、市場(chǎng)存在的必要性:產(chǎn)業(yè)格局的需要 & 食品安全的重要意義 3、盈利模式的可復(fù)制性:000061體系內(nèi)可以實(shí)現(xiàn),體系外較難,公司簡(jiǎn)介和主營(yíng)業(yè)務(wù)分析,公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì) 國(guó)資背景和行業(yè)地位更容易受政策扶持 低成本土地資源;檢疫檢測(cè)授權(quán);各地一級(jí)市場(chǎng)地位 行業(yè)規(guī)范的制訂者和維護(hù)者 嚴(yán)格規(guī)范管理的體現(xiàn) 機(jī)制、人才、平臺(tái)的完美結(jié)合 物盡其用,人盡其才,激勵(lì)到位 將充分發(fā)揮“連鎖”功能,實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品國(guó)內(nèi)的合理調(diào)配 品牌效應(yīng)正在逐步體現(xiàn),公司簡(jiǎn)介和主營(yíng)業(yè)務(wù)分析,布吉市場(chǎng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的瓶頸逐漸消失 國(guó)內(nèi)最大的農(nóng)批市場(chǎng),8類(lèi)農(nóng)產(chǎn)品4000多品種,年成交額150億元左右; 原有制約因素:長(zhǎng)期租約(2年、5年、30年) 現(xiàn)階段收入構(gòu)成:租金、停車(chē)費(fèi)、交易費(fèi)等 瓶頸即將消失:搬遷華南(包括香港)最大的一級(jí)農(nóng)批市場(chǎng) 業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)軌跡:06年6500萬(wàn)元2010年2億元,公司簡(jiǎn)介和主營(yíng)業(yè)務(wù)分析,上海市場(chǎng)盈利模式可復(fù)制性強(qiáng),歷年凈利潤(rùn)增長(zhǎng) 單位:萬(wàn)元,各批發(fā)市場(chǎng)成交額對(duì)比 單位:億元,各批發(fā)市場(chǎng)成交額對(duì)比 單位:億元,主要品種經(jīng)營(yíng)情況,公司簡(jiǎn)介和主營(yíng)業(yè)務(wù)分析,壽光市場(chǎng)即將面臨第二次飛躍 目前規(guī)模:05、06年成交額約20億元和25億元 業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)空間不可限量 本地菜納入市場(chǎng)經(jīng)營(yíng):本地菜全部納入市場(chǎng),成交額增加2倍 傭金比率的提升:本地1.7-2.0%,外地菜2.3%;同類(lèi)市場(chǎng):3-5% 市場(chǎng)搬遷:200畝 VS 2000畝,歷年凈利潤(rùn)增長(zhǎng) 單位:萬(wàn)元,壽光市場(chǎng)電子化交易流程,公司簡(jiǎn)介和主營(yíng)業(yè)務(wù)分析,長(zhǎng)沙市場(chǎng)整合剛剛開(kāi)始 目前規(guī)模:成交額50億元左右,蔬菜日成交量4000噸 價(jià)格戰(zhàn)結(jié)果:講和,農(nóng)產(chǎn)品和紅星集團(tuán)分別持股40.85%和28.17% 06年收入構(gòu)成:批發(fā)市場(chǎng)4200萬(wàn)元,食品加工1300萬(wàn)元(待剝離) 業(yè)績(jī)成長(zhǎng)空間: 傭金模式的鋪設(shè)(06年底系統(tǒng)上線(xiàn)) 搬遷計(jì)劃:200畝 VS 800畝 綜合性功能提高:品類(lèi)的充實(shí) 業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的軌跡:3年內(nèi),500萬(wàn)2000萬(wàn)(不考慮搬遷),公司簡(jiǎn)介和主營(yíng)業(yè)務(wù)分析,期待“歸核化”的順利實(shí)施 第一步:民潤(rùn)和青聯(lián)的剝離 項(xiàng)目進(jìn)度:民潤(rùn)超市超預(yù)期,公告實(shí)施后僅占8%; 青聯(lián)公司(資產(chǎn)質(zhì)量好)年內(nèi)剝離可能性較大。 第二步:農(nóng)牧、果菜公司 可能的方式:打包處理 目前對(duì)業(yè)績(jī)的影響:不大 第三步:深深寶等股權(quán) 進(jìn)度不影響業(yè)績(jī),且盈利轉(zhuǎn)好的可能性較大,公司簡(jiǎn)介和主營(yíng)業(yè)務(wù)分析,股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施是業(yè)績(jī)釋放的保證 全部可授權(quán)股份:2620萬(wàn)股;已授權(quán):2087萬(wàn)股;,高管、董事、監(jiān)事授予股權(quán)情況 單位:萬(wàn)股,目錄,基本觀點(diǎn) 行業(yè)現(xiàn)狀 公司簡(jiǎn)介和主營(yíng)業(yè)務(wù)分析 盈利預(yù)測(cè)和估值,盈利預(yù)測(cè)和估值,預(yù)測(cè)假設(shè) 1、保守估計(jì),公司現(xiàn)有農(nóng)批市場(chǎng)成交額每年至少保持10%以上的增長(zhǎng),至2010年,這一數(shù)據(jù)將達(dá)到730億元(按照05年452億成交額測(cè)算),其中權(quán)益成交額在480億元左右; 2、至2010年,公司其他批發(fā)市場(chǎng)可達(dá)到上海和壽光市場(chǎng)目前的盈利水平(凈利潤(rùn)占成交額的1%左右); 3、各市場(chǎng)如期順利搬遷,07年開(kāi)始每年新增2家市場(chǎng); 4、布吉等市場(chǎng)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)考慮到可能有的搬遷因素; 5、民潤(rùn)超市07年虧損6000萬(wàn),持股比例降低至8%,08年前民潤(rùn)和青聯(lián)公司將逐步剝離,不再對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生影響; 6、 集貿(mào)市場(chǎng)4000萬(wàn)股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益于06年確認(rèn),而深深寶百事股權(quán)的轉(zhuǎn)讓以及南昌市場(chǎng)的搬遷收益07年確認(rèn)。,盈利預(yù)測(cè)和估值,盈利預(yù)測(cè) 單位:萬(wàn)元,元/股,盈利預(yù)測(cè)和估值,盈利預(yù)測(cè) 單位:萬(wàn)元,元/股 (續(xù)上表),盈利預(yù)測(cè)和估值,市銷(xiāo)率:合理價(jià)值31.60元/股 考慮到除上海和壽光以外各市場(chǎng)潛能僅發(fā)揮40%,給予0.4倍市銷(xiāo)率,零售上市公司市銷(xiāo)率對(duì)比,盈利預(yù)測(cè)和估值,市盈率:合理價(jià)值24.00元/股 給
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