投資決策論文-資金成本在長期投資決策中的正確運用.doc

投資決策論文-資金成本在長期投資決策中的正確運用資金成本是長期投資決策中的一個重要評估參數(shù)。在凈現(xiàn)值法下，以資金成本作為貼現(xiàn)率對投資方案的現(xiàn)金凈流量進(jìn)行貼現(xiàn)，根據(jù)貼現(xiàn)值的正負(fù)判斷投資是否可行；在內(nèi)含報酬率法下，將投資方案的內(nèi)含報酬率與資金成本進(jìn)行比較，以選擇最優(yōu)投資方案。按照現(xiàn)行財務(wù)管理教材介紹的長期投資決策方法，當(dāng)企業(yè)長期投資的資金來源不同時，應(yīng)按照各項資金來源的成本及其在投資總額中所占的比重計算加權(quán)平均，然后根據(jù)加權(quán)平均資金成本進(jìn)行投資決策。加權(quán)平均某項資金來源在投資該項資金來源=（）資金成本總額中所占的比重的個別資金成本例1：設(shè)長城公司擬投資建設(shè)C項目，投資總額為1000萬元，其中自有資金和借入資金各500萬元。股東期望的投資報酬率為40%，借款利率為10%。項目建設(shè)期為0，生產(chǎn)經(jīng)營期為10年。每年現(xiàn)金凈流量為285萬元。試對該投資項目的可行性作出決策。加權(quán)平均500500=10%+40%=25%資金成本10001000凈現(xiàn)值（C）=285（P/A，25%，10）-1000=2853.571-1000=17.74（萬元）根據(jù)285（P/A，r，10）=1000，（P/Ar，10）=3.509，求得項目的內(nèi)含報酬率r=25.68%。根據(jù)以上計算結(jié)果，C項目的凈現(xiàn)值大于0，內(nèi)含報酬率大于加權(quán)平均資金成本，故該投資項目可行。筆者分析研究后發(fā)現(xiàn)，以上決策過程和結(jié)論是錯誤的，舉例分析如下：例2設(shè)上例長城公司的C項目系由A、B兩個配套項目構(gòu)成，A項目投資額為500萬元，以借款方式籌集資金，每年現(xiàn)金凈流量為80萬元；B項目投資額為500萬元，以自有資金投資，每年現(xiàn)金凈流量為205萬元。試分別對A、B項目的可行性作出決策判斷。凈現(xiàn)值（A）=80（P/A，10%，10）-500=806.145-500=-8.4（萬元）凈現(xiàn)值（B）=205（P/A，40%，10）-500=2052.414-500=-5.13（萬元）500根據(jù)（P/A，r，10）=6.250，求得A項目的內(nèi)含報酬率r=9.62%；80500根據(jù)（P/A，r，10）=2.439，求得B項目的內(nèi)含報酬率r=39.59%。205根據(jù)以上計算結(jié)果可知，A、B兩個項目的凈現(xiàn)值都小于0，內(nèi)含報酬率都小于其資金成本，故A、B兩個投資項目都不可行。這與例1的結(jié)論正好相反。表1投資項目決策分析表單位：萬元項目A項目B項目C項目投資總額5005001000建設(shè)期（年）000生產(chǎn)經(jīng)營期（年）101010資金成本10%40%25%每年現(xiàn)金凈流量80205285凈現(xiàn)值-8.4-5.1317.74內(nèi)含報酬率9.62%39.59%25.68%可行性決策不可行不可行可行為什么就同一個投資項目會得出兩種不同的結(jié)論呢?筆者認(rèn)為，問題出在加權(quán)平均資金成本上。資金成本是按年計算的每期用資費用（不考慮籌資費用）與所籌資金總額之間的比率。在籌資決策中，通常假設(shè)用資費用按期支付，本金到期一次償還。所以，按照加權(quán)平均資金成本計算的各期現(xiàn)金流出量與按照各種資金來源的個別資金成本計算的各期現(xiàn)金流出量完全相同。例3假設(shè)上例中長城公司向銀行貸款1000萬元，銀行現(xiàn)向長城公司提供兩個貸款方案，甲方案為向長城公司按10%和40%的利率分別提供2筆金額為500萬元的貸款，共計貸款1000萬元；乙方案為向長城公司按25%的利率提供貸款1000萬元。問長城公司應(yīng)作何種選擇。（1）如果利息按年支付，本金到期一次償還，則兩個籌資方案的還本付息現(xiàn)金流出量分別為：甲方案每年支付利息=50010%+50040%=250（萬元）乙方案每年支付利息=100025%=250（萬元）兩個方案每年支付的用資費用都是250萬元，加權(quán)平均資金成本都是為25%，從籌資的角度看，兩個方案完全一樣。（2）如果采用等額本息還款方式，則兩個籌資方案的還本付息現(xiàn)金流出量分別為：甲方案每年500500=+=288.5（萬元）還本付息額（P/A，10%，10）（P/A，40%，10）乙方案每年1000=280.03（萬元）還本付息額（P/A，25%，10）甲方案每年還本付息額為288.5萬元，乙方案每年還本付息額為280.03萬元，乙方案每年還本付息額比甲方案少8.47萬元，從籌資角度看，長城公司應(yīng)選擇乙方案。（3）如果到期一次還本付息，則兩個籌資方案的還本付息現(xiàn)金流出量分別為：甲方案到期一次還本付息額=500（1+10%）10+500（1+40%）10=5002.5937+50028.926=15759.85（萬元）乙方案到期一次還本付息額=1000（1+25%）10=10009.31323=9313.23（萬元）甲方案到期一次還本付息額為15759.85萬元，乙方案到期一次還本付息額為9313.23萬元，乙方案比甲方案到期一次還本付息額少6446.65萬元，從籌資角度看，長城公司應(yīng)選擇乙方案?？梢?，在等額分期還本付息或到期一次還本付息條件下，按加權(quán)平均資金成本計算的年現(xiàn)金流出量并不等于（一般要小于）按個別資金成本加權(quán)計算得到的年現(xiàn)金流出量。表2籌資方案還本付息現(xiàn)金流量表單位：萬元年限方案12910按期付息到期還本甲方案2502502501250乙方案2502502501250等額分期還本付息甲方案288.5288.5288.5288.5乙方案280.03280.03280.03280.03到期一次還本付息甲方案/15759.85乙方案/9313.23加權(quán)平均資金成本只適用于按期付息到期一次償還本金的籌資方案決策，而不適用于投資方案的決策。因為投資決策需要考慮時間因素，按資金成本將現(xiàn)金流入量與現(xiàn)金流出量換算成同一時點的價值（通常為現(xiàn)值）。根據(jù)前面的舉例可知，同一現(xiàn)金流量按照加權(quán)平均資金成本計算得到的現(xiàn)值要大于分別按個別資金成本計算得到的現(xiàn)值累加，按加權(quán)平均資金成本計算得到的終值要小于分別按個別資金成本計算得到的終值累加。所以，不能用加權(quán)平均資金成本來判斷投資項目經(jīng)濟(jì)上的可行性。一個項目投產(chǎn)后，回收的現(xiàn)金首先要用于償還負(fù)債的本息，然后才是回收的投資成本，向股東支付投資收益。當(dāng)企業(yè)長期投資的資金來源于多種渠道時，決策者應(yīng)站在股東立場評估投資項目的可行性。一個投資項目的優(yōu)劣以股東凈現(xiàn)值（或股東凈現(xiàn)值指數(shù)）的大小或股東內(nèi)含報酬率高低來判斷，而不是按投資總額計算的凈現(xiàn)值（或凈現(xiàn)值指數(shù)）大小或內(nèi)含報酬率高低來判斷。即應(yīng)采用股東凈現(xiàn)值（或股東凈現(xiàn)值指數(shù)）和股東內(nèi)含報酬率指標(biāo)來進(jìn)行投資決策。設(shè)Z1為負(fù)債投資額，Z2為權(quán)益投資額，I1為負(fù)債資金成本，I2為權(quán)益資金成本，X為每年全額現(xiàn)金凈流量，X1為負(fù)債的還本付息現(xiàn)金凈流量，r為股東內(nèi)含報酬率，則：Z1負(fù)債還本付息現(xiàn)金凈流量（X1）=（P/A，I1，n）股東凈現(xiàn)值=（X-X1）（P/A，I2，n）-Z2Z2根據(jù)（P/A，r，n）=計算股東內(nèi)含報酬率r。X-X1如上例C項目的股東凈現(xiàn)值和股東內(nèi)含報酬率分別為：負(fù)債還本付息500500=81.37（萬元）現(xiàn)金凈流量（P/A，10%，10）6.145股東凈現(xiàn)值（C）=（285-81.37）（P/A，40%，10）-500