嚴(yán)監(jiān)管祛除保險(xiǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn).doc

嚴(yán)監(jiān)管祛除保險(xiǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)監(jiān)管祛除保險(xiǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)在行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)的大背景下，保費(fèi)增速過(guò)熱、壽險(xiǎn)產(chǎn)品短期化、理財(cái)化等不穩(wěn)定因素已經(jīng)得到明顯遏制，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步優(yōu)化，這些都有助于保險(xiǎn)行業(yè)回歸保障本源、回歸價(jià)值轉(zhuǎn)型的軌道。尤其是大型上市險(xiǎn)企，作為價(jià)值投資標(biāo)的優(yōu)勢(shì)非常明顯，有望在此輪嚴(yán)監(jiān)管中受益最大。截至2017年5月，保險(xiǎn)行業(yè)累計(jì)原保費(fèi)收入億元，同比增加26%，5月新增保費(fèi)收入億元，環(huán)比上升8%。其中，財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)原保費(fèi)收入億元，同比增加%，壽險(xiǎn)原保費(fèi)收入億元，同比增加%，健康險(xiǎn)保費(fèi)收入2240億元，同比增加%，人身險(xiǎn)行業(yè)保戶投資款新增交費(fèi)、投連險(xiǎn)獨(dú)立賬戶新增交費(fèi)累計(jì)原保費(fèi)收入分別為億元、億元，同比下降%、%。2017年以來(lái)，尤其是二季度，保險(xiǎn)股在資本市場(chǎng)上備受青睞，股價(jià)表現(xiàn)更是異軍突起。當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，在金融監(jiān)管有所緩解、利率仍在高位的條件下，保險(xiǎn)股的趨勢(shì)性行情機(jī)會(huì)仍被市場(chǎng)繼續(xù)看好。目前，上市保險(xiǎn)公司PEV估值約為倍，與保費(fèi)收入和內(nèi)含價(jià)值的高增速相比， 保險(xiǎn)公司PEV估值仍在低位。我們可以從價(jià)值轉(zhuǎn)型和利差改善兩個(gè)視角審視目前保險(xiǎn)股的投資邏輯，價(jià)值轉(zhuǎn)型邏輯的核心是在壽險(xiǎn)利源中死費(fèi)差的占比逐漸提升、利差占比逐步下降的前提下，保險(xiǎn)公司將更接近于永續(xù)成長(zhǎng)型類消費(fèi)公司（銷售保單），而不再簡(jiǎn)單地把保險(xiǎn)公司看做是銷售保單的資產(chǎn)管理公司，從而受周期因素（利率、投資環(huán)境）的影響減小，市場(chǎng)因此可以給出較高的估值。另一方面，利差改善邏輯的核心是在利率提升的背景下，保險(xiǎn)公司受益于新增投資收益率的改善和準(zhǔn)備金計(jì)提壓力的減輕。單就估值而言，我們可以從以下幾個(gè)方面進(jìn)行關(guān)注：首先，2007-2010年，上市保險(xiǎn)股PEV由最高7倍下降至1倍，后又回到3倍左右，2011年至今，保險(xiǎn)公司PEV估值處于1-2倍之間，大部分時(shí)間為倍的水平，由此可見，近年來(lái)，保險(xiǎn)股估值的中樞為倍左右。其次，在價(jià)值轉(zhuǎn)型的行業(yè)大背景下，四大保險(xiǎn)公司死差的占比不斷提升，且逐漸接近國(guó)外優(yōu)秀保險(xiǎn)公司的利源結(jié)構(gòu)，如友邦保險(xiǎn)，其目前在港股交易于倍PEV，考慮到中國(guó)人壽、新華保險(xiǎn)在港股20%多的折價(jià)，國(guó)壽、新華在港股PEV的估值是友邦一半的水平，未來(lái)仍會(huì)有較大的提升空間。第三，預(yù)計(jì)保險(xiǎn)股2017年EVPS將保持15%-20%增速，目前保險(xiǎn)板塊具備市場(chǎng)估值與自然內(nèi)含價(jià)增值長(zhǎng)雙雙提升的優(yōu)勢(shì)。上市險(xiǎn)企經(jīng)營(yíng)依舊穩(wěn)健根據(jù)保監(jiān)會(huì)披露的相關(guān)數(shù)據(jù)，2017年前5個(gè)月，壽險(xiǎn)公司原保費(fèi)收入累計(jì)15987億元，同比增長(zhǎng)%；產(chǎn)險(xiǎn)公司原保費(fèi)收入累計(jì)4304億元，同比增長(zhǎng)%。壽險(xiǎn)公司保費(fèi)收入雖然仍保持較快的增長(zhǎng)率，但是自2016年1月以來(lái)同比增速就一直呈現(xiàn)下降趨勢(shì)；產(chǎn)險(xiǎn)公司保費(fèi)收入同比增速在2017年1月見底以后開始逐漸提升，保費(fèi)規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)。壽險(xiǎn)保費(fèi)收入的同比增速預(yù)計(jì)仍會(huì)下降，但降幅會(huì)逐漸趨緩，產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)收入增速同比則有繼續(xù)上升的可能。在壽險(xiǎn)保費(fèi)同比增速逐漸下降、產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)穩(wěn)步增長(zhǎng)、收入增幅出現(xiàn)分化的情況下，保險(xiǎn)市場(chǎng)的集中度將會(huì)下降，隨著萬(wàn)能險(xiǎn)及投連險(xiǎn)保費(fèi)收入的大幅下降，行業(yè)規(guī)模保費(fèi)則出現(xiàn)了同比略微減少的情形。在行業(yè)原保費(fèi)收入大幅增長(zhǎng)的背景下，受到監(jiān)管政策的影響，2016年4月，萬(wàn)能險(xiǎn)保費(fèi)收入開始出現(xiàn)斷崖式下跌，萬(wàn)能險(xiǎn)占比也明顯減少。截至2017年5月底，行業(yè)萬(wàn)能險(xiǎn)和投連險(xiǎn)保費(fèi)收入分別為億元和億元，同比分別下降%和%，行業(yè)規(guī)模保費(fèi)收入為19541億元，同比略減少%。從2016年起，保監(jiān)會(huì)陸續(xù)頒布了一系列文件，包括關(guān)于進(jìn)一步完善人身保險(xiǎn)精算制度有關(guān)事項(xiàng)的通知、關(guān)于強(qiáng)化人身保險(xiǎn)產(chǎn)品監(jiān)管工作的通知等，對(duì)萬(wàn)能險(xiǎn)爆發(fā)式增長(zhǎng)起到了有效的限制作用。監(jiān)管政策的核心是將萬(wàn)能險(xiǎn)長(zhǎng)期化，對(duì)中短存續(xù)期產(chǎn)品實(shí)施更加嚴(yán)格的總量控制，并通過(guò)提高短線扣費(fèi)以及對(duì)于一年期萬(wàn)能險(xiǎn)的嚴(yán)格限制等方法來(lái)形成對(duì)萬(wàn)能險(xiǎn)嚴(yán)格監(jiān)管的態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)未來(lái)萬(wàn)能險(xiǎn)保費(fèi)收入仍然會(huì)得到有效的控制。2017年5月，保監(jiān)會(huì)再次發(fā)文規(guī)定未來(lái)保險(xiǎn)公司不得以附加險(xiǎn)形式設(shè)計(jì)萬(wàn)能型保險(xiǎn)產(chǎn)品或投資連結(jié)型保險(xiǎn)產(chǎn)品，并要求各保險(xiǎn)公司在2017年10月前完成自查和整改，預(yù)計(jì)萬(wàn)能險(xiǎn)保費(fèi)收入還將受到持續(xù)的影響，未來(lái)的規(guī)模會(huì)繼續(xù)收窄。近年來(lái)，隨著保險(xiǎn)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的逐漸加劇，市場(chǎng)集中度有所下降，大型保險(xiǎn)公司市場(chǎng)份額有下降的趨勢(shì)。原保費(fèi)收入排名前十的壽險(xiǎn)公司市占率整體有所下降，而規(guī)模保費(fèi)集中度自2016年年初以來(lái)有所上升，主要原因?yàn)槿f(wàn)能險(xiǎn)銷售占比較多的中等規(guī)模壽險(xiǎn)公司在政策監(jiān)管趨嚴(yán)的背景下所受的負(fù)面影響較大。另一方面，一直以來(lái)，財(cái)險(xiǎn)公司保費(fèi)收入市占率的變化較小，近期雖然也出現(xiàn)下降的趨勢(shì)，可能與中小財(cái)險(xiǎn)公司積極調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、關(guān)注細(xì)分領(lǐng)域以及非車險(xiǎn)等險(xiǎn)種的快速發(fā)展有關(guān)。雖然從行業(yè)整體情況來(lái)看，在嚴(yán)厲監(jiān)管政策的影響下，萬(wàn)能險(xiǎn)和投連險(xiǎn)保費(fèi)收入大幅下滑，由此導(dǎo)致2017年以來(lái)行業(yè)規(guī)模保費(fèi)出現(xiàn)了一定的下降，但是因大多數(shù)上市險(xiǎn)企整體保費(fèi)結(jié)構(gòu)較好，所受的影響較小，尤其是太保壽險(xiǎn)，因其萬(wàn)能險(xiǎn)占比較低，受政策的影響十分有限；而新華保險(xiǎn)主要由于渠道及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型等原因，原保險(xiǎn)保費(fèi)收入下降明顯。平安證券預(yù)計(jì)，國(guó)壽股份、太保壽和新華保險(xiǎn)本文由畢業(yè)論文網(wǎng)收集整理2017年上半年原保費(fèi)收入分別同比增長(zhǎng)%、34%和-15%左右，上市險(xiǎn)企保費(fèi)收入有一定的分化。截至2017年5月，保險(xiǎn)行業(yè)資金運(yùn)用余額為萬(wàn)億元，較年初增長(zhǎng)了%，其中，銀行存款、債券、股基和其他占比分別為%、%、%和%。從整體趨勢(shì)來(lái)看，近年來(lái)，銀行存款配置規(guī)模逐漸減少；債券配置規(guī)模在2016年及以后基本保持穩(wěn)定；權(quán)益類資產(chǎn)配置隨著股市的波動(dòng)而升降，另類資產(chǎn)的占比逐漸提升。雖然2017年以來(lái)，市場(chǎng)利率維持上行趨勢(shì)，但險(xiǎn)資收益率的提升尚待時(shí)日，而另類投資的配置可以對(duì)沖利率上行帶來(lái)的影響。近幾年來(lái)，受到整體低利率環(huán)境的影響，行業(yè)固收類資產(chǎn)配置的占比出現(xiàn)明顯的下降，而另類投資由于其收益率相對(duì)較高、資金體量大、期限長(zhǎng)等優(yōu)勢(shì)獲得了險(xiǎn)資的青睞，占比一直處于增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。但是我們也可以看到，2017年以來(lái)，由于利率短期提升，2017年起險(xiǎn)資債券配置占比也開始有所回升，由1月的%上升到5月的%；同時(shí)，固收轉(zhuǎn)另類的態(tài)勢(shì)有所趨緩，主要原因?yàn)閭鶛?quán)投資計(jì)劃、信托計(jì)劃等非證券金融產(chǎn)品的收益率掛鉤銀行貸款利率，在目前利率短期上行的背景下，利率上行趨勢(shì)還未傳導(dǎo)至貸款利率領(lǐng)域，因此，另類投資目前相對(duì)債券、銀行理財(cái)產(chǎn)品的配置價(jià)值已有所下降。2016年，保險(xiǎn)行業(yè)資金運(yùn)用收益率為%，中國(guó)人壽、新華保險(xiǎn)的一季度年化收益率為%、%，目前來(lái)看，雖然上市險(xiǎn)企總投資收益率相對(duì)穩(wěn)定，但較2016年的表現(xiàn)恐有下滑。盡管股票市場(chǎng)相對(duì)2016年較為穩(wěn)定，藍(lán)籌行情有利于保險(xiǎn)公司收益率的提高，但是占保險(xiǎn)公司資產(chǎn)配置較多的固定收益類和債券收益率有所下降，因此，雖然二季度總投資收益率較一季度將會(huì)有所提升，但恐難超越2016年的水平，預(yù)計(jì)中國(guó)人壽、中國(guó)太保和新華保險(xiǎn)上半年年化總投資收益率分別為%、%和%。在“償二代”機(jī)制下，承保高價(jià)值率產(chǎn)品、傳統(tǒng)險(xiǎn)、投連險(xiǎn)銷售將相對(duì)提升保險(xiǎn)公司的償付能力，而高預(yù)定利率產(chǎn)品、高現(xiàn)價(jià)產(chǎn)品等激進(jìn)型產(chǎn)品的過(guò)度銷售將顯著降低償付能力。此外，在“償二代”機(jī)制的約束下，償付能力充足率與資產(chǎn)配置高度相關(guān)，激進(jìn)的股票投資將會(huì)降低償付能力。因此，“償二代”對(duì)保險(xiǎn)公司償付能力的影響會(huì)出現(xiàn)較大的分化，規(guī)模大、運(yùn)營(yíng)穩(wěn)健的保險(xiǎn)公司的償付能力會(huì)得以提升，而承保和投資比較激進(jìn)的保險(xiǎn)公司的償付能力在新的償付能力機(jī)制下則面臨較大的沖擊。具體來(lái)看，上市險(xiǎn)企償付能力穩(wěn)中有進(jìn)，而最近幾年依靠沖規(guī)模的平臺(tái)型保險(xiǎn)公司，如前海人壽、恒大人壽、華夏人壽、生命人壽、安邦保險(xiǎn)等公司的償付能力充足率在“償二代”機(jī)制下都有大幅的下降，基本接近100%的安全線，未來(lái)它們的償付能力情況堪憂。而上市險(xiǎn)企由于長(zhǎng)期以來(lái)較為穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)，它們的償付能力仍然將會(huì)在高位穩(wěn)中有進(jìn)。保險(xiǎn)需求的消費(fèi)屬性凸顯最近兩年，在監(jiān)管政策的引導(dǎo)下，傳統(tǒng)保障性險(xiǎn)種成為保險(xiǎn)公司發(fā)展的重點(diǎn)，以健康險(xiǎn)為代表發(fā)展十分迅猛。保險(xiǎn)公司收入結(jié)構(gòu)的變化對(duì)于保險(xiǎn)公司未來(lái)現(xiàn)金流的可持續(xù)增長(zhǎng)具有深遠(yuǎn)的意義。隨著居民可支配收入的不斷提高，在滿足低層次的需求之后，保障性需求必然會(huì)成為居民生活中重要的一環(huán)。健康險(xiǎn)的高速增長(zhǎng)一方面確認(rèn)了居民對(duì)保障產(chǎn)品的高度期望；另一方面也意味著保險(xiǎn)需求已經(jīng)從投資向保障靠攏。健康險(xiǎn)保單的不斷拓展打開了新業(yè)務(wù)價(jià)值的提升空間。因此，保險(xiǎn)需求風(fēng)格的轉(zhuǎn)變可以源源不斷地給保險(xiǎn)公司注入新的資產(chǎn)與活力。7月4日，國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)關(guān)于加快發(fā)展商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的若干意見，部署推動(dòng)商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的發(fā)展工作。文件主要提及了創(chuàng)新商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)產(chǎn)品和服務(wù)、促進(jìn)養(yǎng)老服務(wù)業(yè)健康發(fā)展、推進(jìn)商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)資金安全穩(wěn)健運(yùn)營(yíng)以及提升管理服務(wù)水平四點(diǎn)內(nèi)容，并計(jì)劃在2017年年底前啟動(dòng)個(gè)人稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的試點(diǎn)。中國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)體系主要是參考美國(guó)養(yǎng)老金體系的三支柱模式，美國(guó)養(yǎng)老金體系主要包括第一支柱的聯(lián)邦退休金制度、第二支柱的企業(yè)年金制度（即401K計(jì)劃）和第三支柱的個(gè)人退休儲(chǔ)蓄賬戶（IRA）三部分，三支柱分別占整個(gè)養(yǎng)老金體系的1：6：3。目前，中國(guó)對(duì)應(yīng)于聯(lián)邦退休金制度的是基本養(yǎng)老保險(xiǎn)，第二支柱為企業(yè)年金，第三支柱為商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)，三者目前的占比約為7：。中國(guó)稅延型商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的提出由來(lái)已久，從2007年正式提出到計(jì)劃試點(diǎn)但最后無(wú)疾而終，到2014年新“國(guó)十條”、2015年政府工作報(bào)告和2016年的“十三五”規(guī)劃綱要都提及了推出稅延型商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)，但是此次國(guó)務(wù)院發(fā)文正式將試點(diǎn)計(jì)劃時(shí)間確定為2017年年底以前，市場(chǎng)對(duì)此期望較強(qiáng)。借鑒美國(guó)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，未來(lái)前景廣闊。稅延型商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)主要是借鑒美國(guó)的IRA計(jì)劃，目前IRA計(jì)劃占整個(gè)美國(guó)養(yǎng)老體系的30%。同時(shí)，占美國(guó)養(yǎng)老金體系90%左右的401K計(jì)劃和IRA計(jì)劃都可以一定程度上享受稅收優(yōu)惠，而目前中國(guó)僅有占養(yǎng)老金體系15%的企業(yè)年金可以遞延繳納個(gè)人所得稅，個(gè)人無(wú)法通過(guò)其他方式在養(yǎng)老保險(xiǎn)上享受個(gè)稅優(yōu)惠，商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)相對(duì)于其他投資方式的優(yōu)勢(shì)并不明顯，與美國(guó)還存在較大的差距。在基本養(yǎng)老保險(xiǎn)和企業(yè)年金均不能滿足養(yǎng)老需求的背景下，商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的發(fā)展迎來(lái)契機(jī)，中國(guó)目前最主要的基本養(yǎng)老保險(xiǎn)雖然覆蓋了將近8億人口，覆蓋范圍較廣，但是其保障程度較低。企業(yè)年金雖可以享受稅延優(yōu)惠，但是一方面其只覆蓋了2300萬(wàn)職工，占就業(yè)人口的比例不足6%，另一方面，2015年以來(lái)增長(zhǎng)開始進(jìn)入瓶頸，目前保費(fèi)收入的增長(zhǎng)主要是存量客戶自然繳費(fèi)的增長(zhǎng)。因此，在現(xiàn)有養(yǎng)老體制難以滿足養(yǎng)老需求的背景下，商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)或在政策催化之下帶來(lái)千億元規(guī)模的增量保費(fèi)收入。2017年一季度，保險(xiǎn)行業(yè)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入同比增長(zhǎng)%，大幅領(lǐng)先%的GDP預(yù)期增長(zhǎng)。保險(xiǎn)行業(yè)高速增長(zhǎng)主要得益于保險(xiǎn)公司的積極轉(zhuǎn)型。各大保險(xiǎn)公司加大了個(gè)險(xiǎn)渠道的鋪設(shè)，適當(dāng)放棄銀保渠道，保險(xiǎn)代理人數(shù)量大增，拓寬了營(yíng)銷范圍。而新華保險(xiǎn)的負(fù)增長(zhǎng)主要由于其處在轉(zhuǎn)型期，公司目前大力發(fā)展期交，壓縮躉交。保險(xiǎn)市場(chǎng)的強(qiáng)勁需求帶來(lái)的高增長(zhǎng)不斷通過(guò)新業(yè)務(wù)價(jià)值的提升向內(nèi)含價(jià)值傳導(dǎo)，在現(xiàn)行經(jīng)濟(jì)滯脹的環(huán)境下，行業(yè)景氣度一直保持相對(duì)高位。同時(shí)，保險(xiǎn)行業(yè)總資產(chǎn)規(guī)模較年初增長(zhǎng)%，保險(xiǎn)行業(yè)的保障功能進(jìn)一步穩(wěn)固，風(fēng)險(xiǎn)防控能力得到加強(qiáng)。下半年保險(xiǎn)行業(yè)會(huì)延續(xù)上半年的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但增長(zhǎng)速度略有減緩。2017年4-5月，資本市場(chǎng)迎來(lái)一波強(qiáng)監(jiān)管政策，重點(diǎn)打擊市場(chǎng)游資對(duì)熱點(diǎn)題材的輪番炒作與投機(jī)。資本市場(chǎng)對(duì)這次監(jiān)管的反應(yīng)強(qiáng)烈，滬指在一個(gè)月內(nèi)的跌幅超過(guò)6%。而在此期間，保險(xiǎn)行業(yè)逆勢(shì)上漲，反映了市場(chǎng)強(qiáng)烈的避險(xiǎn)情緒。同時(shí)，監(jiān)管層一直強(qiáng)調(diào)A股市場(chǎng)的價(jià)值投資理念，對(duì)于高增長(zhǎng)低估值且處于相對(duì)估值底部的保險(xiǎn)行業(yè)來(lái)說(shuō)投資價(jià)值凸顯。從國(guó)際上看，美聯(lián)儲(chǔ)3月議息會(huì)議已經(jīng)敲定了加息周期，下半年至少有兩次加息過(guò)程。而國(guó)內(nèi)監(jiān)管層在宏觀經(jīng)濟(jì)中的首要目標(biāo)是穩(wěn)定貨幣價(jià)值，因此國(guó)內(nèi)加息周期已經(jīng)開始，10 年期國(guó)債收益率拐點(diǎn)已現(xiàn)。這會(huì)減緩保險(xiǎn)公司投資端資產(chǎn)配置的壓力。同時(shí)，750日移動(dòng)平均國(guó)債收益率曲線的變動(dòng)會(huì)壓縮準(zhǔn)備金的計(jì)提，對(duì)凈利潤(rùn)的影響偏正面，負(fù)債端的利空因素基本解除。在上市險(xiǎn)企中，新華保險(xiǎn)由于其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，預(yù)計(jì)公司上半年的營(yíng)業(yè)收入及凈利潤(rùn)同比仍將下降。中國(guó)人壽、中國(guó)太保兩家