亞洲經(jīng)濟(jì)簡評：AEJ當(dāng)前活動(dòng)指標(biāo)(CAI)：追蹤經(jīng)濟(jì)活動(dòng)并捕捉拐點(diǎn)的新指標(biāo)02191

1、 亞洲經(jīng)濟(jì)簡評 2012 年 2 月 16 日 研究報(bào)告 高華全球經(jīng)濟(jì)研究網(wǎng)站 https:/ 布凱南 prakriti shukla +91 22 6616 9376 岑雅韻 +852 2978 6634 邱小村 +852 2978 0106 陳慧瑩 +65 6654 5459 張胤（高華證券） +86 10 6627 3112 sungsoo chung +822 3788 1726 vishal vaibhaw +91 80 6637 8602 aej 當(dāng)前活動(dòng)指標(biāo)(cai)：追蹤經(jīng)濟(jì)活動(dòng)并捕 捉拐點(diǎn)的新指標(biāo) 我們推出一個(gè)新工具：當(dāng)前活動(dòng)指標(biāo)(cai)，以幫助我們追蹤日本以外亞洲地區(qū)(a

2、ej) 各個(gè)經(jīng)濟(jì)體的整體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。 我們將 cai 做為 gdp 的補(bǔ)充，后者在描述當(dāng)前經(jīng)濟(jì)活動(dòng)狀況時(shí)雖然有效但不盡完善。 高盛已在美國、英國、澳大利亞和日本采用了相似的 cai 衡量指標(biāo)，aej cai 的推出 填補(bǔ)了空白。 cai 指標(biāo)基于廣泛的硬數(shù)據(jù)和調(diào)查數(shù)據(jù)，以“實(shí)時(shí)”反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)狀況水平，各國 cai 的構(gòu)成指標(biāo)數(shù)量從 6-15 個(gè)不等。cai 比 gdp 更易獲取、且公布頻率更高，同時(shí) 其所用序列也不像官方 gdp 初值那樣易受數(shù)據(jù)修正的影響。 雖然 cai 被設(shè)計(jì)為一個(gè)衡量實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的獨(dú)立指標(biāo)，但它能夠很好地捕捉各國 gdp 的關(guān)鍵動(dòng)態(tài)，并能比 gdp 更早地發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)形勢拐點(diǎn)。

3、 中國 cai 很早即反映了 2011 年初經(jīng)濟(jì)增長的放緩，而在 2011 年 7 月之后改善了逾 150 個(gè)基點(diǎn)。雖然這與我們 10 月初以來的觀點(diǎn)一致，但其變動(dòng)幅度大于我們對 gdp 環(huán)比增幅上升 61 個(gè)基點(diǎn)的預(yù)測，并與目前 gdp 同比增幅下降 20 個(gè)基點(diǎn)的情況形成 反差。 印度 cai 早在 2011 年 2 月便已下滑（數(shù)據(jù)于 3 月初公布），而 gdp 卻直到 6 月才下 降（數(shù)據(jù)于 8 月初公布）。最近幾個(gè)月中，雖然印度 cai 的某些成分指數(shù)有所反彈， 整體卻依然疲弱。 從現(xiàn)在開始，我們會(huì)將 cai 指標(biāo)與 aej 的重要數(shù)據(jù)公布結(jié)合起來，補(bǔ)充現(xiàn)有的宏觀數(shù) 據(jù)評估平臺(tái)(ma

4、p)評分體系。如此一來我們就可以衡量 cai 組成數(shù)據(jù)與預(yù)期的偏差程 度，及其對整體經(jīng)濟(jì)增長的潛在影響。 cai 匯總了若干月度實(shí)時(shí)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，其權(quán)重通過主成分分析法得出，并按照 gdp 等值 單位的方式進(jìn)行再整理，以方便數(shù)據(jù)解讀。cai 權(quán)重的設(shè)置目的在于最大化每一個(gè)序 列變動(dòng)中存在的“共性”，同時(shí)最小化僅由特異性因素變動(dòng)帶來的影響（比如說，稅 率調(diào)整導(dǎo)致的汽車銷售額變化并不能反映更廣義的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)狀況）。 1 高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究亞洲經(jīng)濟(jì)簡評 我們的新 cai 是 gdp 的補(bǔ)充 gdp 是一個(gè)實(shí)用但并不完善的當(dāng)前經(jīng)濟(jì)活動(dòng)指標(biāo)：gdp 是受廣泛關(guān)注的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)綜合指 標(biāo)，但每季度只公布一

5、次，較為滯后且需要修正，這降低了其用作投資和政策決策參考的 有效性。因此我們構(gòu)建了 cai 指標(biāo)作為 gdp 的補(bǔ)充。我們參考了此前美國、英國和澳大 利亞同事的工作（請參見 2011 年 4 月 12 日發(fā)表的美國金融市場日評: cai: 追蹤美國增長 的新指標(biāo)；2011 年 12 月 2 日發(fā)表的歐洲點(diǎn)評：gauging the slowdown: introducing the gs uk current activity indicator；2012 年 1 月 19 日發(fā)表的日本經(jīng)濟(jì)分析 12/02: 運(yùn)用高 盛的日本 cai 指標(biāo)對 gdp 進(jìn)行月度追蹤；和 2011 年 12 月

6、8 日發(fā)表的 economics weekly comment：introducing the australia current activity index）。 所有高盛 cai 指標(biāo)都明顯優(yōu)于 gdp，原因在于：，原因在于： (1) cai 是各國經(jīng)濟(jì)實(shí)時(shí)活動(dòng)狀況的綜合 數(shù)據(jù)，它能捕捉短期數(shù)據(jù)趨勢，比 gdp 更早地體現(xiàn)數(shù)據(jù)變化；(2) gdp 初值往往是基于 尚不全面的數(shù)據(jù)匯編而成的，這意味著 gdp 組成數(shù)據(jù)往往是基于（用戶不一定了解的） 簡單規(guī)律的預(yù)測值，因此 gdp 初值比 cai 的組成序列更可能受到數(shù)據(jù)修正的影響；(3) cai 可以隨新數(shù)據(jù)的發(fā)布而持續(xù)更新。 對 cai 的

7、關(guān)注在于實(shí)體經(jīng)濟(jì)而非金融變量，對于后者來說，高盛金融狀況指數(shù)(gs-fci) 是一個(gè)更好的衡量指標(biāo)。cai 是基于主成分模型(pcm)構(gòu)建而成，這是一個(gè)數(shù)據(jù)計(jì)算過程， 它區(qū)分了多重?cái)?shù)列的模式、給予各自權(quán)重并將其匯編成一個(gè)系列，可隨時(shí)間推移而進(jìn)行追 蹤；權(quán)重設(shè)置取決于最小化特異性數(shù)據(jù)變動(dòng)的影響，并歸納變動(dòng)“共性”。 cai 的構(gòu)建機(jī)制 cai 權(quán)重是通過主成分分析而得出的，我們通過簡單的統(tǒng)計(jì)計(jì)算提取選定變量中的最大化 信息，進(jìn)行加權(quán)均值計(jì)算（即算出主成分）。計(jì)算主成分的優(yōu)點(diǎn)在于我們手中的序列是所 有可用信息的匯總，并且易于追蹤。cai 實(shí)時(shí)序列的構(gòu)建包括以下三個(gè)步驟： 第一步：審慎選擇 cai

8、成分序列。第一步是選擇盡可能多的、能夠反映經(jīng)濟(jì)體中實(shí)體經(jīng)濟(jì) 動(dòng)態(tài)的月度（或更高頻）數(shù)據(jù)： 序列可以選擇硬數(shù)據(jù)或調(diào)查指標(biāo)。將前者折算為季調(diào)后季環(huán)比增幅以反映環(huán)比趨勢， 對后者則使用水平數(shù)據(jù)即可。 簡單預(yù)測公式有助于我們預(yù)測那些尚未發(fā)布的數(shù)據(jù)。一旦數(shù)據(jù)公布，則可以將預(yù)測值 替換為實(shí)際值。 由于主成分模型對變量的選取范圍較為敏感，我們努力確保各國數(shù)據(jù)的一致性。同時(shí) 在將名義數(shù)據(jù)平減為實(shí)際值時(shí)也需小心，需要對各國各數(shù)列選擇正確的平減指標(biāo)。我 們還對雖具相關(guān)性但波動(dòng)劇烈的序列進(jìn)行了數(shù)據(jù)平滑處理。 基于數(shù)據(jù)的可得性和相關(guān)性，aej 各經(jīng)濟(jì)體的 cai 指標(biāo)序列數(shù)量從 6 個(gè)到 15 個(gè)不等。 第二步：主成

9、分分析。在預(yù)測和構(gòu)建 cai 時(shí)大量使用了主成分分析法。它是一個(gè)簡單的統(tǒng) 計(jì)計(jì)算過程，我們將選定的變量轉(zhuǎn)換為一系列加權(quán)均值，即主成分。 具體而言，實(shí)體經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的變化可視為由以下兩部分組成：(i) 所有衡量指標(biāo)的共性部 分這可能與宏觀經(jīng)濟(jì)周期相關(guān)；以及(ii) 各指標(biāo)獨(dú)有的組成特點(diǎn)。我們只關(guān)注每個(gè)選 定變量中的共性部分。 2 高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究亞洲經(jīng)濟(jì)簡評 我們可以從若干序列中計(jì)算出多個(gè)共性部分，但其中令我們感興趣的唯有第一主成分 (pc1)。pc1 是一個(gè)時(shí)間序列的加權(quán)平均值，它在最大程度上弱化了特異因素所導(dǎo)致 的樣本差異占比。 此處權(quán)重被命名為“載荷”，指的是變量在構(gòu)建主成分時(shí)的相

10、關(guān)程度如何。舉例來說，我 們發(fā)現(xiàn)印度的服務(wù)業(yè) pmi 在 pc1 中權(quán)重最高，因?yàn)榉?wù)業(yè)對印度整體 gdp 的貢獻(xiàn)達(dá) 到了 55%。 這一計(jì)算方法的最大優(yōu)點(diǎn)在于它按照數(shù)據(jù)所含共性信息而自動(dòng)對序列賦予了權(quán)重，我 們無需對權(quán)重進(jìn)行主觀選擇。 第三步，基于可識(shí)別單位編制 cai 序列?，F(xiàn)在需要將 pc1 轉(zhuǎn)化為 gdp 等值單位，以便于 解讀數(shù)據(jù)結(jié)果。我們在這一步驟中首先將月度 pc1 轉(zhuǎn)變?yōu)榧径葦?shù)列，并基于季度 gdp 和 一個(gè)常量進(jìn)行回歸。而后我們用估算系數(shù)來估測月度第一主成份，以編制各國月度 cai 序 列。 最終將哪些變量編入 cai 取決于多重核實(shí)，例如檢驗(yàn)它們與 pc1 和 gdp 的關(guān)

11、聯(lián)度。我們 還反復(fù)檢查了哪些數(shù)列在主成分中權(quán)重較高，并確認(rèn)這是否與我們的預(yù)期和理由相符。以 菲律賓為例，我們將外匯匯回剔除在了 cai 的構(gòu)建之外，因?yàn)樗c cai 呈負(fù)相關(guān)(這一點(diǎn) 有違直覺判斷) 。另一個(gè)需要指出的重要問題在于，雖然我們構(gòu)建 cai 時(shí)希望 gdp 能與 cai 形成良好匹配，但是這一點(diǎn)不得做為變量選取的標(biāo)準(zhǔn)。我們的初衷在于創(chuàng)建一個(gè)指標(biāo)， 在最大程度上利用可用數(shù)據(jù)來盡量體現(xiàn)當(dāng)前活動(dòng)狀況，而在某些時(shí)段或某些經(jīng)濟(jì)體中，經(jīng) 濟(jì)活動(dòng)狀況可能與 gdp 指標(biāo)有所背離。 aej cai 與 imf 數(shù)據(jù)和 us cai 的比較 imf 基于動(dòng)態(tài)因子模型匯編了一個(gè)月度數(shù)據(jù)（參見 2011

12、 年 2 月 1 日發(fā)表的 imf working paper：new indicators for tracking growth in real time）。它的成分序列涉及范圍更廣，數(shù)量從）。它的成分序列涉及范圍更廣，數(shù)量從 97 個(gè)至 290 個(gè)不 等，而且包含經(jīng)濟(jì)活動(dòng)、價(jià)格和金融數(shù)據(jù)。各國數(shù)據(jù)還直接包括了八個(gè)美國序列做為外部因子的控制變量。 同時(shí)還剔除了長期趨勢的影響，并基于 5-6 種不同方法對實(shí)時(shí)預(yù)測進(jìn)行評估。 我們的版本更為簡單，可以隨著新數(shù)據(jù)的發(fā)布每日進(jìn)行調(diào)整。我們的主要目的是讓 cai 便于計(jì)算，可以日日 更新，以實(shí)現(xiàn)信息的快速傳遞。與 imf 數(shù)據(jù)相仿的是，我們計(jì)算數(shù)據(jù)的

13、季節(jié)性因素，平滑處理了數(shù)據(jù)的過度 波動(dòng)，并最終修正各個(gè)數(shù)列的偏差數(shù)值。我們通過將貿(mào)易數(shù)據(jù)包括在內(nèi)的辦法來將控制外部因子。 aej cai 是季調(diào)后季環(huán)比數(shù)據(jù)，美國 cai 是季調(diào)后月環(huán)比數(shù)據(jù)。在亞洲國家，我們深受數(shù)據(jù)稀缺之困，這 些數(shù)據(jù)波動(dòng)劇烈而且信息量極少。對印度等國而言，農(nóng)業(yè)在 gdp 的構(gòu)成中占到了 20%，而我們找不到任何 顯示農(nóng)業(yè)活動(dòng)狀況的月度指標(biāo)。 3 高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究亞洲經(jīng)濟(jì)簡評 測試 cai 我們納入 cai 的變量涉及面廣泛，而根據(jù)數(shù)據(jù)的可獲得情況，對每個(gè)國家試用的變量有 20 個(gè)之多。最終選取的變量基于總體統(tǒng)計(jì)結(jié)果、經(jīng)濟(jì)學(xué)意義及判斷得出。值得注意的是， 硬性產(chǎn)量

14、指標(biāo)（如工業(yè)增加值ip）和調(diào)查數(shù)據(jù)（如 pmi）都是各國 cai 不可或缺的組成 部分。由于試圖反映部分對外經(jīng)濟(jì)活動(dòng)情況，我們也將進(jìn)出口數(shù)據(jù)納入 cai，二者在各國 的 pc1 中也占有較大權(quán)重。納入進(jìn)出口數(shù)據(jù)也反映了各亞洲國家 gdp 對出口的依賴程度。 除了那些我們無法獲得可信數(shù)據(jù)的國家，我們構(gòu)建的 cai 時(shí)間序列也很好地反映了各國 gdp 的重大變動(dòng)。大多數(shù) gdp 的峰值和谷底在我們的 cai 中有所體現(xiàn)。pc1 與 gdp 區(qū) 間的匹配度在 0.3-0.7 之間；這同樣取決于亞洲各國數(shù)據(jù)的可獲得情況和可信度。在所有 國家中，只有印度和印尼未采用 gdp 數(shù)據(jù)，我們用剔除農(nóng)業(yè)的 gd

15、p 數(shù)據(jù)取代了總 gdp， 因這樣可獲得更好的統(tǒng)計(jì)結(jié)果。 盡管我們的 cai 同比數(shù)據(jù)較折年季環(huán)比數(shù)據(jù)的匹配度通常更好，但我們?nèi)詫㈥P(guān)注點(diǎn)放在更 具時(shí)效性的季環(huán)比數(shù)據(jù)上。盡管與 gdp 的相關(guān)性略低，但由于我們的關(guān)注點(diǎn)在于反映經(jīng) 濟(jì)體的環(huán)比增長勢頭及找到轉(zhuǎn)折點(diǎn)，因此季環(huán)比數(shù)據(jù)更有用處。我們還注意到，總體而言， 季環(huán)比數(shù)據(jù)的序列相關(guān)性問題更少。各國的 cai 指標(biāo)和結(jié)果如下： 圖表 1: aej 地區(qū) cai % qoq s.a. ann.aej current activity indicator 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 -2.00 資料來源：

16、haver、ceic、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 中國：我們的中國 cai 較好地反映了總體經(jīng)濟(jì)形勢，大部分經(jīng)濟(jì)周期在 cai 中都有所體 現(xiàn)。中國 cai 還與 gdp 高度相關(guān)，相關(guān)性達(dá)到了 0.82。我們 cai 反映了工業(yè)和服務(wù)業(yè)的 情況。pc1 載荷在 pmi、ip 指數(shù)和發(fā)電量方面最高。我們只納入了從 2005 年 11 月開始 的數(shù)據(jù)，主要原因是我們希望包括能夠正確反映服務(wù)業(yè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的可信變量。此外，由于 數(shù)據(jù)質(zhì)量較低，我們未將固定資產(chǎn)投資、零售銷售和消費(fèi)者信心指數(shù)包括在內(nèi)。 中國 cai 印證了 2011 年初以來經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的放緩，但顯示從 7 月起經(jīng)濟(jì)改善 152 個(gè)基點(diǎn) （

17、略高于我們對 gdp 季環(huán)比增長 61 個(gè)基點(diǎn)的估算，與當(dāng)前同比 gdp 下降 20 個(gè)基點(diǎn)的情 況形成反差）。cai 顯示經(jīng)濟(jì)活動(dòng)增速放緩從 2008 年 6 月開始，并在 8 月份大幅放緩 （cai 數(shù)據(jù)滯后 1 個(gè)月。因此我們看到 2008 年 7 月 cai 首次下滑，9 月份大幅下降）， 而直到 2008 年 10 月 20 日三季度 gdp 數(shù)據(jù)發(fā)布后，gdp 才印證了經(jīng)濟(jì)的放緩。 4 dec-05mar-06mar-07mar-08mar-09mar-10mar-11dec-06dec-07dec-08dec-09dec-10dec-11sep-06sep-07sep-08sep

18、-09sep-10sep-11 jun-06jun-07jun-08jun-09jun-10jun-11 8 0.51 高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 圖表 2: 中國 cai vs. gdp % qoq s.a. ann. 20 18 16 china gdp ( qoq sa ann) cai (qoq sa ann) 亞洲經(jīng)濟(jì)簡評 14 12 10 8 6 4 2 0 資料來源： haver、ceic、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 圖表 3: 中國 cai 成分指標(biāo)和匹配度 correlation variable name industrial production type hard

19、data transformation qoq % chg pc1 0.46 weight 0.17 with cai 0.93 nbs manufacturing pmi: production index (re-adjusted for seasonality) hsbc/markit service pmi electricity production real exports real imports car sales cement production survey data survey data hard data hard data hard data hard data

20、hard data level level qoq % chg qoq % chg qoq % chg qoq % chg qoq % chg 0.40 0.32 0.43 0.33 0.35 0.30 0.15 0.15 0.12 0.16 0.12 0.13 0.11 0.05 0.81 0.65 0.87 0.67 0.71 0.62 0.30 basic descriptive statistics number of variables how much of the variance is explained by the pc1 r-square in relation to g

21、dp correlation between cai and gdp dw statistics 0.67 0.82 1.12 資料來源： haver、ceic、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 印度：印度 cai 納入了制造業(yè)和服務(wù)業(yè)活動(dòng)指標(biāo)，反映了實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的總體趨勢。工業(yè) 行業(yè)的表現(xiàn)通過納入月度 ip 指數(shù)以及制造業(yè) pmi、水泥運(yùn)送量、商用車銷售和鋼材消耗量 等一系列變量而反映出來。服務(wù)業(yè)主要通過服務(wù)業(yè) pmi、非食品信貸和訪客量體現(xiàn)。ip 指 數(shù)和服務(wù)業(yè) pmi 指數(shù)占有最大的權(quán)重，它們與 cai 和 gdp 的相關(guān)性最高。 由于缺少農(nóng)業(yè)（其波動(dòng)性大、季節(jié)性強(qiáng)，在 gdp 中的占比為

22、18%）月度數(shù)據(jù)，我們使用）月度數(shù)據(jù)，我們使用 剔除農(nóng)業(yè)后的 gdp 數(shù)據(jù)作為 cai 的參照指標(biāo)。剔除農(nóng)業(yè)后的 gdp 數(shù)據(jù)與 pc1 的匹配度 改善、序列相關(guān)性下降。我們注意到由于 gdp 季環(huán)比數(shù)據(jù)波幅較大（2008 年以來尤為如 此），使用 gdp 季環(huán)比數(shù)據(jù)降低了 gdp 與 pc1 的整體匹配度。而同比 gdp 數(shù)據(jù)（作為 比較，如圖表 5 所示）波幅較小，與 pc1 的匹配度較高。我們還嘗試了產(chǎn)能利用率、鐵路 運(yùn)輸收入、手機(jī)用戶等其他變量，但因統(tǒng)計(jì)結(jié)果不理想，我們沒有將這些數(shù)據(jù)納入指標(biāo)。 我們還發(fā)現(xiàn) cai 中名義（而不是實(shí)際）食品信貸數(shù)據(jù)能夠最好地反映經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。 當(dāng)前，cai

23、顯示經(jīng)濟(jì)活動(dòng)從 2011 年 7 月起顯著放緩，因?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)在出口和非石油進(jìn)口疲 軟、pmi 和稅收收入下降的拖累下放緩。有趣的是，我們 2011 年 2 月份（3 月初公布） 5 2005m122006m032006m062006m092006m122007m032007m062007m092007m122008m032008m062008m092008m122009m032009m062009m092009m122010m032010m062010m092010m122011m032011m062011m09 2011m09 2011m12 2011m122005m122006m032006

24、m062006m092006m122007m032007m062007m092007m122008m032008m062008m092008m122009m032009m062009m092009m122010m032010m062010m092010m122011m032011m06 高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究亞洲經(jīng)濟(jì)簡評 的 cai 指標(biāo)已經(jīng)開始下降，而 gdp 在 6 月份的數(shù)據(jù)中（8 月份公布）才顯現(xiàn)出下降勢頭。 我們注意到 2008 年全球金融危機(jī)時(shí)也出現(xiàn)過類似趨勢，當(dāng)時(shí) cai 從 9 月份開始連續(xù)下降。 而 gdp 環(huán)比數(shù)據(jù)到 12 月才開始下降。2012 財(cái)年三季度，cai

25、在 pmi 和環(huán)比 ip 數(shù)據(jù)（二 者在 pc1 的權(quán)重最大）改善的推動(dòng)下上行。盡管主要受到節(jié)日基數(shù)效應(yīng)的推動(dòng)，但我們注 意到 11 月份的 ip 數(shù)據(jù)同比增幅從 10 月份的負(fù)值大幅升至 5.9%。但 cai 其他成分指標(biāo)的 環(huán)比增長仍繼續(xù)下降，因此我們認(rèn)為 cai 不會(huì)出現(xiàn)持續(xù)改善。 圖表 4: 印度 cai vs. gdp % qoq s.a. ann. 15 cai india 13 gdp ex agriculture 11 9 7 5 3 資料來源： haver、ceic、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 圖表 5: 印度 cai vs. gdp (同比同比) % chg yoy 11

26、.5 10.5 9.5 8.5 7.5 6.5 cai gdp ex agriculture (%yoy) india 5.5 資料來源： haver、ceic、cmie、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 6 0.32 0.54 高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 圖表 6: 印度 cai 成分指標(biāo)和匹配度 亞洲經(jīng)濟(jì)簡評 variable nametypetransformationpc1weightcorrelation with cai air cargo handled cement despatches hard data hard data % qoq change % qoq change

27、0.33 0.04 0.09 0.01 0.72 0.06 real corporate tax revenue hard data % qoq change0.090.030.20 real excise tax revenue real goods exports ip index hard data hard data hard data % qoq change % qoq change % qoq change 0.28 0.30 0.37 0.08 0.09 0.10 0.61 0.67 0.81 commercial vehicle sales non-food credits

28、real non-oil imports pmi: manufacturing pmi: services power demand total traffic ships steel consumption visitors arrivals hard data hard data hard data survey survey hard data hard data hard data hard data % qoq change % qoq change % qoq change level level % qoq change % qoq change % qoq change % q

29、oq change 0.25 0.19 0.21 0.35 0.34 0.17 0.24 0.05 0.33 0.07 0.05 0.06 0.10 0.10 0.05 0.07 0.01 0.09 0.55 0.40 0.47 0.79 0.75 0.37 0.55 0.11 0.72 basic descriptive statistics number of variables how much of the variance is explained by the pc1 r2 in relation to gdp ex-agri correlation between cai and

30、 gdp ex agri dw stat 15 0.29 2.3 資料來源： haver、ceic、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 韓國：韓國 cai 反映了工業(yè)和服務(wù)業(yè)活動(dòng)情況及消費(fèi)者信心。我們總共使用 10 個(gè)變量， 利用我們的最佳模型獲得了 pc1 和 gdp 間 0.56 的匹配度（圖表 7、8）。我們在系統(tǒng)性 估算中使用的是月環(huán)比折年數(shù)據(jù)的 3 個(gè)月移動(dòng)均值，而非折年季環(huán)比數(shù)據(jù)。 我們最終指標(biāo)中計(jì)入的數(shù)據(jù)從 2000 年開始，原因是缺少有關(guān)服務(wù)業(yè)活動(dòng)和消費(fèi)者信心的 其他重要指標(biāo)。我們也嘗試了變量較少、時(shí)間段較長（回溯至 1980 年）的序列，得出的 結(jié)果類似。我們將同時(shí)獲得或時(shí)間晚于總

31、體活動(dòng)數(shù)據(jù)的所有數(shù)據(jù)剔除在外（如 ip 和服務(wù)業(yè) 數(shù)據(jù)），因我們認(rèn)為這些數(shù)據(jù)冗余或已失去時(shí)效性。由于缺少歷史數(shù)據(jù)，我們還將每月信 用卡使用狀況剔除在外。 當(dāng)前的 cai 指標(biāo)印證了經(jīng)濟(jì)活動(dòng)自去年年中歐債危機(jī)以來小幅放緩。我們的韓國 cai 顯示， 2011 年 9 月份經(jīng)濟(jì)顯著放緩，而 gdp 在 3 個(gè)月后（1 月 26 日），低于預(yù)期的 2011 年四 季度 gdp 初值公布時(shí)才印證了經(jīng)濟(jì)放緩走勢。 7 0.35 高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 圖表 7: 韓國 cai vs. gdp % qoq s.a. ann. 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 korea gdp cai

32、 亞洲經(jīng)濟(jì)簡評 -20 -25 資料來源： haver、ceic、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 圖表 8: 韓國 cai 成分指標(biāo)和匹配度 correlation variable name real exports real imports industrial production automobile sale employment business sentiment indicator service output electricity consumption consumer sentiment volumn of crude oil import type hard data

33、hard data hard data hard data hard data hard data hard data hard data survey hard data transformation % change % change % change % change % change level % change % change level % change pc 1 0.38 0.36 0.41 0.32 0.17 0.39 0.29 0.29 0.31 -0.07 weight 0.13 0.13 0.14 0.11 0.06 0.14 0.10 0.10 0.11 -0.03

34、with cai 0.72 0.69 0.77 0.60 0.32 0.74 0.54 0.54 0.59 -0.13 basic descriptive statistics number of variables how much of the variance is explained by the pc1 r2 in relation to gdp correlation between cai and gdp dw statistics 10 0.56 0.75 2.40 資料來源： haver、ceic、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 新加坡：新加坡 cai 顯示在 2011 年四季

35、度環(huán)比大幅下降后，1 月份出現(xiàn)環(huán)比反彈跡象。 2011 年四季度經(jīng)濟(jì)活動(dòng)疲軟的部分原因是外部需求和消費(fèi)者信心下降。我們的指標(biāo)顯示， 進(jìn)出口在去年的最后幾個(gè)月出現(xiàn)了環(huán)比負(fù)增長。2011 年四季度經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的負(fù)面趨勢被 1 月 3 日公布的 2011 年四季度 gdp 先期數(shù)據(jù)所印證。 就我們的新加坡 cai 指標(biāo)而言，其與 gdp 的匹配度略高，為 0.65（圖表 9-10）。在成分 指標(biāo)中，用電量和國內(nèi)非石油出口的權(quán)重最高（均為 0.20），其次是 pmi 和 ip。在構(gòu)建 cai 指標(biāo)時(shí)，我們采用了不同的 pmi 成分指數(shù)進(jìn)行檢驗(yàn)，并嘗試了不同的出口指數(shù)，來探 究這些不同的指標(biāo)是否會(huì)提高匹配度

36、。由于這些指標(biāo)未能顯著改善整體結(jié)果，我們決定不 將其納入最終分析中。 8 mar-06mar-07mar-08mar-09mar-10mar-11dec-05dec-06dec-07dec-08dec-09dec-10dec-11 sep-06sep-07sep-08sep-09sep-10sep-11jun-06jun-07jun-08jun-09jun-10jun-11 7 0.39 高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 圖表 9：新加坡：新加坡 cai vs. gdp 亞洲經(jīng)濟(jì)簡評 % qoq s.a. ann. 50 cai singapore 40 gdp 30 20 10 0 -10 -2

37、0 -30 資料來源：haver、ceic、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 圖表 10：新加坡：新加坡 cai 成分指標(biāo)和匹配度 variable name electricity consumption domestic exports: non oil purchasing manager index: manufacturing industrial production index residential property transaction imports: non oil retained imports of retail sales index type hard data

38、hard data survey hard data hard data hard data hard data transformation % qoq change % qoq change level % qoq change % qoq change % qoq change % qoq change pc 1 0.51 0.48 0.46 0.41 0.24 0.17 0.20 weight 0.20 0.20 0.19 0.17 0.10 0.07 0.08 correlation 0.83 0.79 0.76 0.68 0.40 0.28 0.34 basic descripti

39、ve statistics number of variables how much of the variance is explained by the pc1 r2 in relation to gdp correlation between cai and gdp dw statistics 0.65 0.81 2.43 資料來源：haver、ceic、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 印度尼西亞：我們 cai 指標(biāo)顯示去年四季度經(jīng)濟(jì)活動(dòng)環(huán)比加速增長，這在隨后 2 月 6 日公 布的四季度實(shí)際 gdp 數(shù)據(jù)中得到了印證。我們的 cai 指標(biāo)目前顯示 1 月份環(huán)比勢頭略有 放緩。在構(gòu)建印度尼

40、西亞 cai 時(shí)，由于缺少農(nóng)業(yè)指標(biāo)，我們采用了剔除農(nóng)業(yè)的 gdp 數(shù)據(jù) （圖表 11-12）?？傮w而言，我們還面臨的一個(gè)問題是：缺乏能夠更廣泛體現(xiàn)該國經(jīng)濟(jì)活 動(dòng)的數(shù)據(jù)變量。 9 2 6 0.41 0.62 高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 圖表 11：印度尼西亞：印度尼西亞 cai vs. gdp 亞洲經(jīng)濟(jì)簡評 % qoq s.a. ann. 10 9 8 7 6 5 4 3 indonesia cai gdp ex agri 1 0 資料來源：haver、ceic、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 圖表 12：印度尼西亞：印度尼西亞 cai 成分指標(biāo)和匹配度 correlation variable

41、 name industrial production index motorcycle sales retail sales index real exports real imports consumer confidence index type hard data hard data survey hard data hard data survey transformation % qoq change % qoq change % qoq change % qoq change % qoq change level pc 1 0.42 0.43 0.33 0.45 0.49 0.3

42、1 weight 0.17 0.18 0.14 0.18 0.20 0.13 with cai 0.60 0.70 0.52 0.66 0.81 0.53 basic descriptive statistics number of variables how much of the variance is explained by the pc1 r2 in relation to gdp ex agri correlation between cai and gdp ex agri dw statistics 0.38 2.38 資料來源：haver、ceic、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究

43、 泰國：泰國 cai 指標(biāo)顯示去年四季度實(shí)體經(jīng)濟(jì)下滑，部分原因是私營領(lǐng)域活動(dòng)因嚴(yán)重洪災(zāi) 而遭受打擊（圖表 13-14）。泰國 cai 指標(biāo)目前顯示去年四季度經(jīng)濟(jì)活動(dòng)因嚴(yán)重洪災(zāi)影響 而大幅下滑，這在我們對四季度 gdp 將大幅收縮的預(yù)期中得到了體現(xiàn)。具體來看，我們 的指標(biāo)顯示出口和附加值生產(chǎn)指數(shù)環(huán)比負(fù)增長，這應(yīng)會(huì)在 2 月 20 日四季度 gdp 數(shù)據(jù)公布 后得到印證。然而，我們的 cai 指標(biāo)目前顯示繼去年四季度下滑后，1 月份經(jīng)濟(jì)環(huán)比反彈。 10 mar-01mar-02mar-03mar-04mar-05mar-06mar-07mar-08mar-09mar-10mar-11 sep-01

44、sep-02sep-03sep-04sep-05sep-06sep-07sep-08sep-09sep-10sep-11 9 0.50 高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 圖表 13：泰國：泰國 cai vs. gdp 亞洲經(jīng)濟(jì)簡評 % qoq s.a. ann. 20 15 10 5 0 -5 cai thailand -10 gdp -15 -20 資料來源：haver、ceic、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 圖表 14：泰國：泰國 cai 成分指標(biāo)和匹配度 variable nametypetransformationpc 1weightcorrelation with cai real ex

45、ports consumer confidence index private consumption index real imports value added production index business sentiment index retail sales index: 2002=100 capacity utilization rate passenger car sales hard data survey hard data hard data hard data survey hard data hard data hard data % qoq change lev

46、el % qoq change % qoq change % qoq change level % qoq change level % qoq change 0.38 0.38 0.37 0.37 0.37 0.34 0.30 0.27 0.17 0.13 0.13 0.13 0.13 0.13 0.12 0.10 0.09 0.06 0.87 0.38 0.87 0.82 0.81 0.69 0.73 0.60 0.35 basic descriptive statistics number of variables how much of the variance is explaine

47、d by the pc1 r2 in relation to gdp correlation between cai and gdp dw statistics 0.50 0.71 1.71 資料來源：haver、ceic、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 馬來西亞：馬來西亞 cai 指標(biāo)顯示 2011 年四季度實(shí)體經(jīng)濟(jì)溫和反彈，這在近期公布的去 年四季度 gdp 數(shù)據(jù)（顯示環(huán)比勢頭改善）中得到了印證。cai 反彈受到 ip、機(jī)動(dòng)車生產(chǎn) 和銷售數(shù)據(jù)改善的推動(dòng)。針對該國 cai 指標(biāo)，我們得出的 pc1 與 gdp 的匹配度為 0.74 （見圖表 15-16）。進(jìn)口和制造業(yè)銷售數(shù)據(jù)的初始年份為 20

48、05 年，但我們認(rèn)為這些數(shù)據(jù)變 量非常重要，因此可以接受預(yù)測樣本期較短這一不足。我們注意到，制造業(yè)銷售、貿(mào)易和 ip 的權(quán)重較高，其次是用電量和機(jī)動(dòng)車銷售。 11 jun-05dec-05 dec-06dec-07dec-08dec-09dec-10dec-11 jun-06jun-07jun-08jun-09jun-10jun-11 7 0.61 高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 圖表 15：馬來西亞：馬來西亞 cai vs. gdp 亞洲經(jīng)濟(jì)簡評 % qoq s.a. ann. 20 15 10 5 0 -5 -10 malaysia cai gdp -15 -20 資料來源：haver、ce

49、ic、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 圖表 16：馬來西亞：馬來西亞 cai 成分指標(biāo)和匹配度 correlation variable name manufacturing sales real imports motor vehicle production industrial production index electricity consumption motor vehicle sales real exports type hard data hard data hard data hard data hard data hard data hard data transform

50、ation % qoq change % qoqchange % qoqchange % qoq change % qoq change % qoqchange % qoq change pc 1 0.45 0.44 0.18 0.43 0.34 0.27 0.45 weight 0.18 0.17 0.07 0.17 0.13 0.10 0.18 with cai 0.93 0.90 0.37 0.89 0.72 0.56 0.93 basic descriptive statistics number of variables how much of the variance is exp

51、lained by the pc1 r2 in relation to gdp correlation between cai and gdp dw statistics 0.74 0.86 1.87 資料來源：haver、ceic、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 菲律賓：菲律賓 cai 指標(biāo)顯示 2011 年下半年實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長勢頭保持堅(jiān)挺，進(jìn)口和零售銷 售數(shù)據(jù)企穩(wěn)。其中 ip、貿(mào)易和銷售數(shù)據(jù)的權(quán)重最高、其次是私營住宅建筑領(lǐng)域和到訪游客 數(shù)量。我們面臨的一個(gè)問題是，由于菲律賓可用數(shù)據(jù)欠缺，該指標(biāo)無法全面反映該國的綜 合經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。例如，因缺乏實(shí)時(shí)數(shù)據(jù)，消費(fèi)和政府消費(fèi)等推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的重要因素沒有包

52、含在內(nèi)。然而，2011 年 cai 指標(biāo)成功捕捉到了二季度經(jīng)濟(jì)增長的顯著放緩，因?yàn)槿毡镜?震沖擊令菲律賓出口和工業(yè)生產(chǎn)增長遭受損失。實(shí)體經(jīng)濟(jì)季環(huán)比折年增速穩(wěn)定在 3.3%左 右，受到了進(jìn)口增長和國內(nèi)汽車銷售數(shù)據(jù)部分企穩(wěn)的支撐。 12 9 0.42 高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 圖表 17：菲律賓：菲律賓 cai vs. gdp 亞洲經(jīng)濟(jì)簡評 % qoq s.a. ann. 20 real gdp philippines 15cai 10 5 0 -5 -10 資料來源：haver、ceic、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 圖表 18：菲律賓：菲律賓 cai 成分指標(biāo)和匹配度 correlatio

53、n variable name real exports net sales index industrial production index real imports real exports: electronics private building construction area vistor arrival motor vehicle sales capacity utilization rate type hard data hard data hard data hard data hard data hard data hard data hard data hard da

54、ta transformation % change % change % change % change % change % change % change % change ratio pc 1 0.43 0.41 0.41 0.41 0.39 0.24 0.22 0.18 0.13 weight 0.15 0.15 0.15 0.14 0.14 0.08 0.08 0.06 0.05 with cai 0.91 0.89 0.88 0.86 0.84 0.48 0.46 0.45 0.21 basic descriptive statistics number of variables

55、 how much of the variance is explained by the pc1 r2 in relation to gdp correlation between cai and gdp r2 in relation to gdp 0.40 0.63 2.27 資料來源：haver、ceic、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 香港：香港 cai 指標(biāo)顯示自去年四季度起整體經(jīng)濟(jì)加速增長，受到了內(nèi)需領(lǐng)域的強(qiáng)勁支撐。 香港 cai 指標(biāo) pc1 與 gdp 的匹配度為 0.53，總共包括 10 個(gè)變量（見圖表 19-20）。香 港 cai 指標(biāo)的優(yōu)勢在于反映了工業(yè)調(diào)查和貿(mào)易數(shù)據(jù)的情況

56、，這兩項(xiàng)數(shù)據(jù)的權(quán)重最高，其次 是集裝箱運(yùn)輸和零售銷售（我們預(yù)計(jì)這兩項(xiàng)指標(biāo)能夠反映出消費(fèi)者購買力）。我們的就業(yè) 指標(biāo)直接涵蓋了實(shí)際就業(yè)數(shù)據(jù)和 pmi 就業(yè)成分指數(shù)。我們還剔除了 pmi 新訂單數(shù)據(jù)序列， 因?yàn)樵撝笜?biāo)往往是反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的領(lǐng)先指標(biāo)。cai 指數(shù)明確了 2011 年下半年內(nèi)需行 業(yè)堅(jiān)挺，但外需領(lǐng)域（尤其是貨物出口）放緩。這與 gdp 數(shù)據(jù)一致：gdp 數(shù)據(jù)顯示私人 消費(fèi)是 2011 年下半年經(jīng)濟(jì)增長的主要推動(dòng)因素，這顯示就業(yè)市場表現(xiàn)強(qiáng)勁。cai 指標(biāo)目 前顯示實(shí)體經(jīng)濟(jì)季環(huán)比折年增長 2.1%，仍受到內(nèi)部零售銷售和就業(yè)增長強(qiáng)勁的推動(dòng)。 13 0.43 高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 圖

57、表 19：香港：香港 cai vs. gdp 亞洲經(jīng)濟(jì)簡評 % qoq s.a. ann. 30 25 20 hong kong gdp cai 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 資料來源：haver、ceic、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 圖表 20：香港：香港 cai 成分指標(biāo)和匹配度 correlation variable name pmi: headline pmi: output pmi: employment real imports real re exports container throughput real retail sales value regi

58、stered mortgages property sales transaction employment type survey survey survey hard data hard data hard data hard data hard data hard data hard data transformation level level level qoq % change qoq % change qoq % change qoq % change qoq % change qoq % change qoq % change pc 1 0.39 0.37 0.33 0.33

59、0.32 0.27 0.27 0.25 0.17 0.14 weight 0.14 0.13 0.12 0.12 0.11 0.10 0.09 0.09 0.06 0.05 with cai 0.88 0.85 0.75 0.74 0.72 0.62 0.62 0.59 0.40 0.31 basic descriptive statistics number of variables how much of the variance is explained by the pc1 r2 in relation to gdp correlation between cai and gdp dw stat 10 0.53 0.71 2.60 資料來源：haver、ceic、高盛全球經(jīng)濟(jì)、商品和策略研究 臺(tái)灣：臺(tái)灣 cai 指標(biāo)證實(shí) 2011 年上半年經(jīng)濟(jì)活動(dòng)放緩，但也顯示 2011 年下半年增速好 于看上去的水平。臺(tái)灣 cai 的 pc1 與 gdp 的匹配度為 0.52，總共包括 10 個(gè)變量（見圖 表 21-22）。我們 cai 指標(biāo)的優(yōu)勢在于對工業(yè)調(diào)查和貿(mào)易數(shù)據(jù)的反映，這兩項(xiàng)數(shù)據(jù)所占權(quán) 重最高。ip 指數(shù)和貿(mào)易數(shù)據(jù)對主分析系統(tǒng)的貢獻(xiàn)度最高。ip 與 cai 的關(guān)聯(lián)度為 0.94，而 實(shí)際出口與 cai 的關(guān)聯(lián)度為 0.93。我們在 cai 指標(biāo)中剔除了與該指標(biāo)關(guān)聯(lián)