公司財務(wù)管理課件

1、公司財務(wù)管理1 第六章第六章 資本成本與資本結(jié)構(gòu)資本成本與資本結(jié)構(gòu) 學(xué)習(xí)目標(biāo)：要求通過本章學(xué)習(xí)，認(rèn)識資 本成本的意義，熟悉資本成本估算的基 本方法，理解經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿及聯(lián) 合杠桿的含義及度量，掌握資本結(jié)構(gòu)理 論的基本框架，以及企業(yè)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) 確定的基本思路、方法及考慮因素。 公司財務(wù)管理2 第六章第六章 資本成本與資本結(jié)構(gòu)資本成本與資本結(jié)構(gòu) 資本成本及其估算 杠桿效應(yīng) 資本結(jié)構(gòu)決策 公司財務(wù)管理3 資本成本及其估算資本成本及其估算 指企業(yè)籌集和使用資本必須支付的各種費(fèi)用，指企業(yè)籌集和使用資本必須支付的各種費(fèi)用， 即籌資費(fèi)用（手續(xù)費(fèi)、咨詢費(fèi)等）和占用費(fèi)即籌資費(fèi)用（手續(xù)費(fèi)、咨詢費(fèi)等）和占用費(fèi)

2、 用（利息、股利）用（利息、股利） 資本成本的性質(zhì) 資本成本是資本所有權(quán)與資本使用權(quán)相分離而 產(chǎn)生的一個財務(wù)概念 。 資本成本具有一般產(chǎn)品成本的基本屬性，但它 又不同于一般的產(chǎn)品成本 。 資本成本與資金時間價值既有聯(lián)系又有區(qū)別。 公司財務(wù)管理4 資本成本及其估算資本成本及其估算 資本成本在企業(yè)籌資本成本在企業(yè)籌 資決策中的作用資決策中的作用 1、影響企業(yè)籌資總額 的重要因素 2、企業(yè)選擇資金來源 的重要依據(jù) 3、企業(yè)選用籌資方式 的重要標(biāo)準(zhǔn) 4、確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu) 的主要參數(shù) 資本成本在投資決策資本成本在投資決策 中的作用中的作用 1、利用凈現(xiàn)值指標(biāo)時 資本成本作折現(xiàn)率 2、利用內(nèi)部收益率指 標(biāo)

3、時資本成本作為基準(zhǔn) 收益率 公司財務(wù)管理5 單項(xiàng)資本成本的估算（1） 方法：現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法方法：現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法 債券資本成本 借款資本成本 )1 ( )1 ( T FP I K dd d d )1 ( )1 ( T FP I K ll l l 公司財務(wù)管理6 利息的節(jié)稅作用會吸引公司更多地利用負(fù)利息的節(jié)稅作用會吸引公司更多地利用負(fù) 債籌資方式。但是，如果公司沒有利潤，債籌資方式。但是，如果公司沒有利潤， 則不能享受利息支付上的節(jié)稅利益。所以，則不能享受利息支付上的節(jié)稅利益。所以， 就無利潤的公司而言，負(fù)債的實(shí)際成本就就無利潤的公司而言，負(fù)債的實(shí)際成本就 該是稅前成本該是稅前成本 公司財務(wù)管理7

4、 單項(xiàng)資本成本的估算（2） 優(yōu)先股資本成本 例題：例題：1、假設(shè)某公司債券的發(fā)行價格扣除籌資、假設(shè)某公司債券的發(fā)行價格扣除籌資 費(fèi)用后的凈額為費(fèi)用后的凈額為850萬元，債券總面值為萬元，債券總面值為1000 萬元，年利率為萬元，年利率為8%，期限為，期限為20年年 某企業(yè)發(fā)行某企業(yè)發(fā)行100萬優(yōu)先股，籌資費(fèi)率為萬優(yōu)先股，籌資費(fèi)率為4%，每，每 年支付年支付12%的股利。的股利。 )1 ( pp p p FP D K 公司財務(wù)管理8 單項(xiàng)資本成本的估算（3） 普通股資本成本 股利折現(xiàn)模型法股利折現(xiàn)模型法 股利固定增長模式g股利固定增長率(難點(diǎn)） CAPM法法 Ks=Kf+B(Km-Kf) 風(fēng)險溢

5、價法風(fēng)險溢價法 Ks=Kf+RPs RPs-股東對預(yù)期承擔(dān)的比債券持有人更大風(fēng) 險而要求追加的收益率 公司財務(wù)管理9 單項(xiàng)資本成本的估算（3） 留存收益資本成本 例題：例題：東方公司普通股每股發(fā)行價為東方公司普通股每股發(fā)行價為100元元, 籌資費(fèi)率籌資費(fèi)率5%,第一年發(fā)放股利第一年發(fā)放股利12元元,以后每年以后每年 增長增長4%. G P D K C C r 公司財務(wù)管理10 綜合資本成本綜合資本成本 WKK j n j jw 1 Kj第第j種資本的成本種資本的成本 Wj第第j種資本占總資本的種資本占總資本的 比重比重 某企業(yè)共有資金某企業(yè)共有資金100萬元萬元,其中債券其中債券30萬元萬元,

6、優(yōu)先股優(yōu)先股10萬元萬元,普通股普通股40萬元萬元,留存留存 收益收益20萬元萬元,各種資本成本率分別為各種資本成本率分別為6%, 12%, 15.5%, 15%. 公司財務(wù)管理11 邊際資本成本邊際資本成本 指資本每增加一個單位而增加的成本指資本每增加一個單位而增加的成本 籌資總額的分界點(diǎn)籌資總額的分界點(diǎn) W TF BP i i i 公司財務(wù)管理12 籌資總額計算表籌資總額計算表 資本方式資本方式 資本成本資本成本 特定籌資方式特定籌資方式 籌資總額分界點(diǎn)籌資總額分界點(diǎn) 籌資總額的范圍籌資總額的范圍 (%) 的籌資范圍的籌資范圍 長期債務(wù)長期債務(wù) 6 010 000 10 000/0.2=5

7、0 000 050 000 12 大于大于2 500 - 大于大于50 000 普通股普通股 14 022 500 22 500/0.75=30 000 030 000 公司財務(wù)管理13 案例 華達(dá)公司是一家上市公司，該公司是以計算機(jī)軟華達(dá)公司是一家上市公司，該公司是以計算機(jī)軟 件及系統(tǒng)集成為核心業(yè)務(wù)，面向電信、電力、金件及系統(tǒng)集成為核心業(yè)務(wù)，面向電信、電力、金 融等基礎(chǔ)信息建設(shè)提供應(yīng)用軟件和全面解決方案。融等基礎(chǔ)信息建設(shè)提供應(yīng)用軟件和全面解決方案。 公司當(dāng)前在做公司當(dāng)前在做2002年度的財務(wù)預(yù)算。下一周財務(wù)年度的財務(wù)預(yù)算。下一周財務(wù) 總監(jiān)郭為將向董事會回報總監(jiān)郭為將向董事會回報2002年度的

8、總體財務(wù)計年度的總體財務(wù)計 劃。預(yù)算的重點(diǎn)在于投資項(xiàng)目的選擇和相應(yīng)的融劃。預(yù)算的重點(diǎn)在于投資項(xiàng)目的選擇和相應(yīng)的融 資方案的確定。資方案的確定。 以財務(wù)部牽頭，與各個業(yè)務(wù)部門集中研究，全面以財務(wù)部牽頭，與各個業(yè)務(wù)部門集中研究，全面 考慮所有備選投資項(xiàng)目，經(jīng)過周詳項(xiàng)目可行性分考慮所有備選投資項(xiàng)目，經(jīng)過周詳項(xiàng)目可行性分 析后，初步認(rèn)為下一個年度可供選擇的項(xiàng)目見表析后，初步認(rèn)為下一個年度可供選擇的項(xiàng)目見表 公司財務(wù)管理14 A 1500 15.4 B 2400 14.4 C 1400 13.5 D 900 12.6 E 1000 11.3 F 800 10.2 G 400 9.7 公司財務(wù)管理15 在

9、現(xiàn)金流量方面，估計所有項(xiàng)目在第一年都將是凈現(xiàn)金流在現(xiàn)金流量方面，估計所有項(xiàng)目在第一年都將是凈現(xiàn)金流 出。而在隨后的項(xiàng)目有效期內(nèi)均為凈現(xiàn)金流入，并且所有出。而在隨后的項(xiàng)目有效期內(nèi)均為凈現(xiàn)金流入，并且所有 項(xiàng)目的風(fēng)險預(yù)計都在公司可接受的水平之內(nèi)。項(xiàng)目的風(fēng)險預(yù)計都在公司可接受的水平之內(nèi)。 郭為審查后認(rèn)為，大家在項(xiàng)目機(jī)會的把握及初步可行郭為審查后認(rèn)為，大家在項(xiàng)目機(jī)會的把握及初步可行 性分析方面做得相當(dāng)出色，當(dāng)務(wù)之急是將主要精力放在如性分析方面做得相當(dāng)出色，當(dāng)務(wù)之急是將主要精力放在如 何選擇籌資方式及分析資本成本方面。何選擇籌資方式及分析資本成本方面。 在在15天前召開的一次公司理財會議上，華達(dá)公司的財

10、天前召開的一次公司理財會議上，華達(dá)公司的財 務(wù)咨詢顧問任先生告訴郭為：預(yù)計華達(dá)公司來年可以按面務(wù)咨詢顧問任先生告訴郭為：預(yù)計華達(dá)公司來年可以按面 值發(fā)行利率為值發(fā)行利率為9%的抵押債券的抵押債券2000萬元；若超過萬元；若超過2000萬元，萬元， 且不高于且不高于3000萬元，便只能發(fā)行利率為萬元，便只能發(fā)行利率為10%的無抵押普通的無抵押普通 公司債券。財務(wù)顧問及其所在的投資銀行做出上述預(yù)測，公司債券。財務(wù)顧問及其所在的投資銀行做出上述預(yù)測， 乃是給予華達(dá)公司乃是給予華達(dá)公司2002年的資本預(yù)算總額計來年留存受益年的資本預(yù)算總額計來年留存受益 的預(yù)測。郭為預(yù)計來年的留存收益大約為的預(yù)測。郭為

11、預(yù)計來年的留存收益大約為4000萬元。萬元。 郭為與咨詢公司均認(rèn)為公司當(dāng)前的資本結(jié)構(gòu)屬于最佳郭為與咨詢公司均認(rèn)為公司當(dāng)前的資本結(jié)構(gòu)屬于最佳 結(jié)構(gòu)，其構(gòu)成為長期負(fù)債結(jié)構(gòu)，其構(gòu)成為長期負(fù)債40%，普通股權(quán)益，普通股權(quán)益15%，留存收，留存收 益益45%。 公司財務(wù)管理16 此外：財務(wù)人員還收集了如下信息：此外：財務(wù)人員還收集了如下信息： 華達(dá)公司當(dāng)前的普通股市價為每股華達(dá)公司當(dāng)前的普通股市價為每股21元；元； 若以當(dāng)前市價再增發(fā)新股已籌集若以當(dāng)前市價再增發(fā)新股已籌集1000萬元股本，公司所萬元股本，公司所 能得到的每股凈現(xiàn)金流量將是能得到的每股凈現(xiàn)金流量將是19元；元； 華達(dá)公司當(dāng)前的年度股利為每

12、股華達(dá)公司當(dāng)前的年度股利為每股1.32元，但郭為確信董事元，但郭為確信董事 會將會把會將會把2002年度股利水平提高到每股年度股利水平提高到每股1.41； 公司的收益和股利在過去的公司的收益和股利在過去的10年里翻了一番，其增長的速年里翻了一番，其增長的速 度相當(dāng)穩(wěn)定，估計公司為了給投資者傳遞一個公司穩(wěn)定增度相當(dāng)穩(wěn)定，估計公司為了給投資者傳遞一個公司穩(wěn)定增 長的信號，這一增長速度仍將持續(xù)下去。長的信號，這一增長速度仍將持續(xù)下去。 華達(dá)公司適用的所得稅稅率為華達(dá)公司適用的所得稅稅率為40%。 運(yùn)用案例中的信息，根據(jù)公司運(yùn)用案例中的信息，根據(jù)公司2002年度融資活動的邊際資年度融資活動的邊際資 本

13、成本，與初步選定的投資機(jī)會相比較，以最終確定本成本，與初步選定的投資機(jī)會相比較，以最終確定2002 年度的最佳資本預(yù)算。你認(rèn)為有哪些因素可影響郭為采納年度的最佳資本預(yù)算。你認(rèn)為有哪些因素可影響郭為采納 這一資本預(yù)算？這一資本預(yù)算？ 公司財務(wù)管理17 案例分析 計算增量負(fù)債成本 Kb=9%(1-40%)=5.4% Kb=10%(1-40%)=6% 計算增量股權(quán)成本 Ke=1.41/21 +7.2%=13.9%(留存收益成本） Ks=1.41/19+7.2%=14.6%(發(fā)行新股資本成本） 計算分段融資邊際資本成本 第一段 K=40%*5.4%+60%*13.9%=10.5% 第二段 K=40*6

14、%+60%*13.9%=10.74% 第三段 K=40*6%+60%*14.6%=11.16% 公司財務(wù)管理18 案例分析 項(xiàng)目A、B、C、D、E 的投資總額為7200萬 元，不超過總預(yù)算額； 而且，最低內(nèi)含報酬 率11.3%大于最高邊際 資本成本11.16%，故 上述五個項(xiàng)目可組成 最佳資本預(yù)算 各個項(xiàng)目的風(fēng)險水平 差異可能會導(dǎo)致資本 預(yù)算的調(diào)整。還要考 慮股權(quán)、控制權(quán)稀釋 等，而不愿意發(fā)行新 股 公司財務(wù)管理19 第二節(jié) 杠桿效應(yīng) 財務(wù)管理中的杠桿原理是指由于固定費(fèi)用財務(wù)管理中的杠桿原理是指由于固定費(fèi)用 （包括上生產(chǎn)經(jīng)營方面的固定費(fèi)用和財務(wù)（包括上生產(chǎn)經(jīng)營方面的固定費(fèi)用和財務(wù) 方面的固定費(fèi)

15、用方面的固定費(fèi)用)的存在，當(dāng)業(yè)務(wù)量發(fā)生較的存在，當(dāng)業(yè)務(wù)量發(fā)生較 小的變化時，利潤會產(chǎn)生較大的變化。小的變化時，利潤會產(chǎn)生較大的變化。 利潤(EBIT)=S-V-F=(P-v)Q-F=M-F EPS=(EBIT-I)(1-T)-D優(yōu)/N普 公司財務(wù)管理20 成本性態(tài) 一、成本按成本習(xí)性分類 （一）固定成本 （二）變動成本 半變動成本 （三）混合成本 半固定成本 二、邊際貢獻(xiàn)和利潤 邊際貢獻(xiàn)(M)是指銷售收入減變動成本的差額。 M=S-V(P-v)*Q=m*Q 利潤(EBIT)=S-V-F=(P-v)Q-F=M-F 公司財務(wù)管理21 經(jīng)營杠桿 在某一固定成本比重 下，銷售量變動對息 稅前利潤產(chǎn)生的

16、作用 經(jīng)營杠桿系數(shù) 1 a-mQ mQ a 1 a-mQ mQ 0a 1 a-mQ mQ 1, EBIT M EBIT M 時，當(dāng) 時，當(dāng) 即 aM M DOL aMEBIT EBIT M DOL SS EBITEBIT DOL / / 公司財務(wù)管理22 經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險 一般來說,在其他因素不變的情況下,固定成 本越高,經(jīng)營杠桿系數(shù)越大,經(jīng)營風(fēng)險越大。 經(jīng)營杠桿系數(shù)的大小雖能描述經(jīng)營風(fēng)險的大 小，但它僅是企業(yè)總的經(jīng)營風(fēng)險的一部分。 其他主要因素包括銷售和成本的不確定性。 營業(yè)杠桿只是對這種不確定性的放大作用。 反映的是企業(yè)經(jīng)營的“潛在風(fēng)險”，這種風(fēng)險 只有在銷售和生產(chǎn)成本的變動性存在的條件

17、 下才會實(shí)際地產(chǎn)生作用 公司財務(wù)管理23 財務(wù)杠桿 不論企業(yè)營業(yè)利潤多少，債務(wù)的利息和優(yōu)不論企業(yè)營業(yè)利潤多少，債務(wù)的利息和優(yōu) 先股的股利通常都不是不變的。當(dāng)息稅前先股的股利通常都不是不變的。當(dāng)息稅前 利潤增大時，每利潤增大時，每1元盈余所負(fù)擔(dān)的固定財務(wù)元盈余所負(fù)擔(dān)的固定財務(wù) 費(fèi)用就會相對減少，這能給普通股股東帶費(fèi)用就會相對減少，這能給普通股股東帶 來更多的盈余；來更多的盈余； 反之，當(dāng)息稅前利潤減少時，每反之，當(dāng)息稅前利潤減少時，每1元盈余所元盈余所 負(fù)擔(dān)的固定財務(wù)費(fèi)用就會相對增加，這就負(fù)擔(dān)的固定財務(wù)費(fèi)用就會相對增加，這就 會大幅度減少普通股的盈余。這種債務(wù)對會大幅度減少普通股的盈余。這種債務(wù)

18、對 投資者收益的影響，稱為財務(wù)杠桿投資者收益的影響，稱為財務(wù)杠桿 公司財務(wù)管理24 財務(wù)杠桿 財務(wù)杠桿系數(shù)財務(wù)杠桿系數(shù) 財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險 財務(wù)風(fēng)險財務(wù)風(fēng)險是指為取得財務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資 金時，增加了破產(chǎn)機(jī)會或普通股利潤大幅度變動 的機(jī)會帶來的風(fēng)險。也成為籌資風(fēng)險。 一般來說才需杠桿系數(shù)越大財務(wù)風(fēng)險越大，反之 杠桿系數(shù)越小風(fēng)險越小。 T D IEBIT EBIT DFL EBITEBIT EPSEPS DFL 1 / / 公司財務(wù)管理25 第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比 例關(guān)系。 最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是指在一定的條件下使企 業(yè)加權(quán)平均資金成本最

19、低、企業(yè)價值最大的 資金結(jié)構(gòu)。 資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)決策 （一）比較資本成本法：計算綜合資本成本 率再進(jìn)行比較 （二）息稅前利潤每股利潤分析法 （三）因素分析法 公司財務(wù)管理26 息稅前利潤每股利潤分析法 將息稅前利潤（EBITEBIT）和每股利潤（EPSEPS） 聯(lián)系起來，分析資金結(jié)構(gòu)與每股利潤之 間的關(guān)系，進(jìn)而來確定合理的資金結(jié)構(gòu) 的方法，簡寫為EBITEPS分析法。這種 方法因?yàn)橐_定每股利潤的無差異點(diǎn)， 所以又叫每股利潤無差異點(diǎn)法。每股利潤無差異點(diǎn)法。 公司財務(wù)管理27 例題：華特公司目前有資金例題：華特公司目前有資金75萬元，因生萬元，因生 產(chǎn)需要在籌資產(chǎn)需要在籌資25萬元，可利用發(fā)

20、行股票也萬元，可利用發(fā)行股票也 可利用放行債券籌集，具體數(shù)據(jù)如下?？衫梅判袀I集，具體數(shù)據(jù)如下。 籌資方式籌資方式 原資本結(jié)構(gòu)原資本結(jié)構(gòu) 增加籌資后資本結(jié)構(gòu)增加籌資后資本結(jié)構(gòu) 增發(fā)普通股增發(fā)普通股(A) 增發(fā)公司債（增發(fā)公司債（B) 公司債（公司債（8%） 100 000 100 000 350 000 普通股（面值普通股（面值10元）元） 200 000 300 000 200 000 資本公積資本公積 250 000 400 000 250 000 留存收益留存收益 200 000 200 000 200 000 資本總額合計資本總額合計 750 000 1 000 000 1 000 000 普通股股數(shù)（股）普通股股數(shù)（股）