公司金融理論在我國(guó)的研究現(xiàn)狀

1、_公司金融理論在我國(guó)的研究現(xiàn)狀 內(nèi)容摘要隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，西方公司金融理論在我國(guó)的應(yīng)用也日益增多。西方經(jīng)典公司金融理論的使用前提是完全理性市場(chǎng)，而我國(guó)資本市場(chǎng)和公司治理結(jié)構(gòu)還很不完善，因此簡(jiǎn)單照搬西方公司金融理論來(lái)研究我國(guó)的公司金融問題，則研究結(jié)果往往是不可信的。本文首先簡(jiǎn)述了西方經(jīng)典公司金融理論的發(fā)展過程并指出了其研究的前提條件，然后回顧了我國(guó)公司金融研究的實(shí)際情況，在此基礎(chǔ)上指出了西方公司金融的理論前提與我國(guó)上市公司治理結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀之間存在的種種區(qū)別，最后說明在我國(guó)公司金融研究中，一定要注意到我國(guó)公司特有的治理結(jié)構(gòu)和資本市場(chǎng)的有效性。 關(guān)鍵詞公司金融理論；公司治理；資本市場(chǎng) abstract

2、: with the economic development, the corporate finance theory is applied more and more in china. the theorys premise is the perfect rational market, but the chinese capital market and the corporate government structure are far from perfect. if we try to study the chinese corporate finance subjects s

3、imply according to the classical theories, the conclusions will not be credible. this paper firstly states the development of the corporate finance theory and the application state in china. then, it analyzes the many differences between the former two. in the end, the paper supposes that the two fa

4、ctors should be considered in the studies on the chinese corporate finance: the particular corporate government structure and the effectiveness of capital market in china. key words: corporate finance theory; corporate government structure; capital market 責(zé)任編輯：邵華明 收稿日期：2006.10.10公司金融理論是研究公司資金流動(dòng)和運(yùn)作規(guī)律

5、的科學(xué)，它發(fā)源于西方國(guó)家，以發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)為基礎(chǔ)。隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和資本市場(chǎng)的建立，公司金融理論在我國(guó)的研究也日漸增多，但是在這些研究中存在一個(gè)明顯的誤區(qū)，就是缺乏對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)和上市公司治理結(jié)構(gòu)的全面和深層次的理解，對(duì)上市公司的利益相關(guān)者的控制權(quán)和利益配置情況分析不清。研究結(jié)果要么是不能解釋實(shí)際情況，要么是非常牽強(qiáng)、片面。本文回顧了公司金融理論在我國(guó)的研究現(xiàn)狀，對(duì)此進(jìn)行了分析并提出了研究建議。 一、西方經(jīng)典公司金融理論的發(fā)展過程 西方經(jīng)典公司金融理論是指自mm理論以來(lái)的圍繞公司金融研究的各種理論流派，包括權(quán)衡理論、代理理論、信號(hào)傳遞、控制權(quán)理論等。它經(jīng)歷了以下幾個(gè)主要的發(fā)展階段。 研究的起始階

6、段，主要體現(xiàn)在franco modigliani and merton miller（1958）的mm理論。其主要內(nèi)容是：在完美、有效的市場(chǎng)和完全套利的假設(shè)下，公司的融資結(jié)構(gòu)和股利政策不會(huì)影響公司的市場(chǎng)價(jià)值。它已經(jīng)成為現(xiàn)代公司金融研究的出發(fā)點(diǎn)，近半個(gè)世紀(jì)以來(lái)，大量的理論研究及創(chuàng)新都圍繞著放松mm理論的假定上來(lái)進(jìn)行的。 研究的第二階段，集中在放松完美市場(chǎng)的假設(shè)上。學(xué)者們逐步考慮了稅收、破產(chǎn)成本、信息不對(duì)稱等因素，這期間著名的理論有：權(quán)衡理論、非對(duì)稱信息理論等。但在此階段，經(jīng)營(yíng)決策的外生性和半強(qiáng)式有效市場(chǎng)的假設(shè)仍然存在。 研究的第三階段，放棄了經(jīng)營(yíng)決策外生性的假設(shè)。人們開始認(rèn)識(shí)到公司的所有權(quán)結(jié)構(gòu)會(huì)

7、影響到公司的經(jīng)營(yíng)管理，研究的視角開始放在公司金融和管理經(jīng)營(yíng)的互動(dòng)上來(lái)。這期間產(chǎn)生的理論有：代理理論、公司治理理論、產(chǎn)品市場(chǎng)與資本結(jié)構(gòu)理論等。在這些文獻(xiàn)中，公司的經(jīng)營(yíng)決策對(duì)公司金融政策的依賴性是非常明顯的，但幾乎所有的分析仍然是以半強(qiáng)式有效市場(chǎng)為假設(shè)。 在西方公司金融理論的發(fā)展過程中，其假設(shè)前提有一個(gè)不斷放松的過程。它雖然也逐步認(rèn)識(shí)到市場(chǎng)的不完美性和制度因素中的代理成本對(duì)公司價(jià)值的影響，但是可以看出它是以英美為代表的市場(chǎng)導(dǎo)向型的公司治理模型為理論背景，其隱含的前提是公司具有完善的內(nèi)部治理機(jī)制和有效的外部市場(chǎng)，這種公司治理機(jī)制能夠有效地制衡公司的管理層，使其能以公司價(jià)值最大化作為目標(biāo)。因此，在上述

8、的各種理論流派的邏輯推導(dǎo)中，一般均是以最大化股東價(jià)值作為目標(biāo)函數(shù)，以影響公司金融決策的有關(guān)因素作為約束條件，再由此得出相關(guān)的結(jié)論。 以這種觀念所導(dǎo)出的理論體系承襲了新古典理論的研究范式，具有清晰和系統(tǒng)的特點(diǎn)，但由此也產(chǎn)生了它的局限性。由于它的理論研究的假設(shè)前提仍是一種具有完善的公司治理結(jié)構(gòu)的 “理想公司”，沒有關(guān)注各國(guó)特殊的制度結(jié)構(gòu)所導(dǎo)致金融沖突及其協(xié)調(diào)機(jī)制等相關(guān)問題，忽視了文化和法律傳統(tǒng)、經(jīng)濟(jì)制度變遷的背景，公司治理的實(shí)際現(xiàn)狀等因素所導(dǎo)致的各國(guó)特殊的理財(cái)環(huán)境，使得出的結(jié)論缺乏普適性。當(dāng)研究的對(duì)象處于一個(gè)特定的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中時(shí)，由于假設(shè)前提和實(shí)際因素的傳導(dǎo)機(jī)制發(fā)生變化，將會(huì)產(chǎn)生實(shí)際經(jīng)濟(jì)情況與其經(jīng)典

9、結(jié)論不符的現(xiàn)象，由此削弱了它對(duì)不同社會(huì)和制度結(jié)構(gòu)條件下的公司金融行為的解釋能力。 二、西方經(jīng)典公司金融理論在我國(guó)的研究現(xiàn)狀 目前，西方經(jīng)典的公司金融理論在我國(guó)的研究現(xiàn)狀體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面： (一)公司融資行為研究 這方面的研究成果較多，主要包括：資本成本分析、融資偏好分析、資本結(jié)構(gòu)的決定、資本結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效的關(guān)系等方面。在資本成本分析的研究中，主要采用經(jīng)典公司金融理論中的資本資產(chǎn)定價(jià)法、modigliani and miller的平均成本定價(jià)法等來(lái)計(jì)算我國(guó)上市公司的資本成本。在融資順序和資本結(jié)構(gòu)的研究中，多以實(shí)證研究為主，而且大多依據(jù)西方經(jīng)典的公司金融模型來(lái)探討可能的經(jīng)濟(jì)影響變量，進(jìn)而確立要進(jìn)

10、行計(jì)量檢驗(yàn)的模型，在有關(guān)實(shí)證結(jié)果的分析中，重點(diǎn)也是判斷我國(guó)上市公司的金融決策行為是否符合經(jīng)典公司金融理論的結(jié)論。主要的研究結(jié)論有：我國(guó)上市公司的資本成本呈下降態(tài)勢(shì)。上市公司存在強(qiáng)烈的股權(quán)融資偏好。關(guān)于資本結(jié)構(gòu)的影響因素方面，除了資本成本、行業(yè)因素以外，還包括企業(yè)規(guī)模、盈利水平、企業(yè)成長(zhǎng)性等方面的因素。但是在上述研究中往往忽視了企業(yè)經(jīng)濟(jì)性質(zhì)和外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境的制度約束，沒有控制外部因素的影響，這很有可能影響研究結(jié)論的準(zhǔn)確性。 (二)公司投資政策研究 主要包括企業(yè)并購(gòu)的績(jī)效和動(dòng)機(jī)研究，公司投資的“融資約束”現(xiàn)象的研究，而對(duì)實(shí)際的研發(fā)投資、庫(kù)存投資等實(shí)物投資范疇研究得較少。在并購(gòu)績(jī)效方面的研究主要包括兩

11、種方法：一類是基于并購(gòu)行為的市場(chǎng)反應(yīng)；另一類是比較并購(gòu)前后企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的變化，但是實(shí)證研究結(jié)果對(duì)并購(gòu)雙方的總體并購(gòu)績(jī)效是否得到改善并無(wú)統(tǒng)一的結(jié)論。有關(guān)并購(gòu)動(dòng)機(jī)的研究結(jié)論認(rèn)為：西方經(jīng)典公司金融理論中的協(xié)同效應(yīng)、多元化效應(yīng)并不能解釋我國(guó)上市公司的并購(gòu)行為。在投資的“融資約束” 研究方面，主要應(yīng)用了fazzari 和habbard的“融資約束模型”來(lái)對(duì)我國(guó)上市公司的投融資行為進(jìn)行檢驗(yàn)，初步的結(jié)論是大公司的投資對(duì)現(xiàn)金流量的敏感性要高于小公司。 (三)公司股利政策研究 這方面的研究主要包括三個(gè)方面：目前我國(guó)上市公司的股利分配現(xiàn)狀；公司股利政策的影響因素；股利是否具有信號(hào)傳遞效應(yīng)，以及什么樣的信號(hào)效應(yīng)。此

12、類研究主要從以下三方面進(jìn)行考察：企業(yè)特征、持久盈利和代理問題與股利政策之間的關(guān)系，總的研究結(jié)論認(rèn)為代理問題和公司治理結(jié)構(gòu)是影響上市公司股利政策的重要因素。 目前海內(nèi)外學(xué)者基于中國(guó)資本市場(chǎng)的公司金融研究在數(shù)量和質(zhì)量上都已經(jīng)取得了較大的發(fā)展，但是以往的中國(guó)上市公司的金融研究存在著不少缺陷。在理論研究上，沒有結(jié)合中國(guó)轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)背景建立一個(gè)統(tǒng)一的理論分析框架，并且在研究上存在兩個(gè)重大的缺陷：一是缺乏對(duì)中國(guó)上市公司治理結(jié)構(gòu)的全面和深層次的理解，特別是對(duì)上市公司有關(guān)利益各方的決策影響力和利益配置情況分析不清，不了解背景的復(fù)雜性，而是簡(jiǎn)單照搬西方的公司金融理論；二是國(guó)外經(jīng)典的公司金融理論隱含的前提是有效資本市

13、場(chǎng)，而我國(guó)的資本市場(chǎng)目前還不具備弱式有效性，股價(jià)操縱和投資者的短視使得股票價(jià)格嚴(yán)重背離了上市公司的基本面價(jià)值。由于以上原因，致使我國(guó)目前的公司金融研究要么不能解釋實(shí)際情況，要么解釋得非常牽強(qiáng)、片面。 三、西方公司金融的理論前提與我國(guó)研究情況的差異 西方經(jīng)典公司金融理論是以歐美市場(chǎng)導(dǎo)向型的公司治理模式為背景，其主要的理論假設(shè)和制度背景與我國(guó)的實(shí)際情況有重大區(qū)別，主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)不同 西方資本市場(chǎng)中上市公司的股權(quán)分布極為分散，由此造成公司的主要經(jīng)營(yíng)決策權(quán)掌握在經(jīng)理人手里，代理成本主要來(lái)自于經(jīng)理層和股東之間的矛盾；在我國(guó)，大部分的上市公司股權(quán)較為集中，一股獨(dú)大的現(xiàn)象較多，公司管

14、理層的人事任命掌握在大股東的手里，所以代理成本主要來(lái)自于大股東對(duì)小股東的侵害，而不象英美資本市場(chǎng)那樣，代理成本主要來(lái)自于經(jīng)理層和股東之間的矛盾。 （二）債權(quán)約束制度不同 在西方，債權(quán)約束是一種硬約束，在公司面臨金融困境時(shí)，債權(quán)人將會(huì)獲得“相機(jī)治理”的控制權(quán)，企業(yè)是進(jìn)入破產(chǎn)清算還是進(jìn)行債務(wù)重組，債權(quán)人擁有一定的決定權(quán)，即債務(wù)契約是與破產(chǎn)機(jī)制相聯(lián)系的。在我國(guó)，上市公司的債務(wù)約束是一種軟約束，公司的破產(chǎn)機(jī)制中非經(jīng)濟(jì)因素較多，政府的行政干預(yù)對(duì)破產(chǎn)機(jī)制影響較大，而作為債權(quán)人的貸款銀行往往被排斥在破產(chǎn)清算工作之外，對(duì)企業(yè)的財(cái)產(chǎn)清算沒有表決權(quán)。由于有政府財(cái)政的擔(dān)保（免掉壞賬），所以債權(quán)銀行既無(wú)能力也無(wú)動(dòng)力去

15、進(jìn)行對(duì)金融困境企業(yè)的相機(jī)治理。 （三）投資者的理性程度不同 西方經(jīng)典公司金融理論中雖然考慮到信息不對(duì)稱和不完全合同因素的影響，但是認(rèn)為在給定的信息前提下，投資者是完全理性的，市場(chǎng)是有效的。在我國(guó)，由于資本市場(chǎng)發(fā)展時(shí)間較短，投機(jī)行為和股價(jià)操縱的現(xiàn)象較多，對(duì)投資者的保護(hù)程度也較弱，所以投資者并不能根據(jù)有關(guān)的金融信息正確地甄別出企業(yè)質(zhì)量的信號(hào)。 （四）公司控制權(quán)市場(chǎng)不同 在西方經(jīng)典的公司金融理論中，認(rèn)為投資者在市場(chǎng)上具有用腳投票的權(quán)利，當(dāng)公司現(xiàn)任的管理層在經(jīng)營(yíng)上無(wú)效率時(shí)，原有股東或者新的收購(gòu)企業(yè)會(huì)收購(gòu)足夠股票，以獲得公司的控制權(quán)，產(chǎn)生了新的接管者。雖然近年來(lái)美國(guó)的法律對(duì)公司接管有了更多的法律限制，但

16、是公司的接管市場(chǎng)在外部監(jiān)管的功能方面還是基本有效的。在我國(guó)，絕大多數(shù)的上市公司，由于存在著 “一股獨(dú)大”的現(xiàn)象，當(dāng)公司的現(xiàn)任管理層經(jīng)營(yíng)無(wú)效率時(shí)，除非大股東愿意進(jìn)行場(chǎng)外協(xié)議轉(zhuǎn)讓非流通股，否則外部人很難購(gòu)買足夠的流通股以達(dá)到接管公司的目的，即公司的控制權(quán)市場(chǎng)的不完善很難起到外部治理的作用。 （五）經(jīng)理市場(chǎng)的發(fā)展程度不同 在英美成熟的市場(chǎng)模式下，形成了完善的經(jīng)理人市場(chǎng)，經(jīng)理人的聘用、任免和其職業(yè)聲譽(yù)有很大的關(guān)系，在一定程度上促使經(jīng)理努力工作，避免股價(jià)的下跌、公司被接管或者企業(yè)的破產(chǎn)。(82-96)但是在我國(guó)，當(dāng)上市公司的控股股東為國(guó)有時(shí)，公司高層人事的任免權(quán)掌握在當(dāng)?shù)攸h政部門的手里，當(dāng)上市公司的控股

17、股東為家族時(shí)，高層經(jīng)理人往往由家族成員來(lái)?yè)?dān)任，通過經(jīng)理市場(chǎng)來(lái)聘任的專業(yè)經(jīng)理只占很少的一部分，高層經(jīng)理的任免和其以往的職業(yè)聲譽(yù)沒有太大的關(guān)系。 （六）稅收制度不同 在西方經(jīng)典公司金融理論中，稅收因素是影響金融行為的一個(gè)很重要的因素。我國(guó)企業(yè)所得稅最高法定稅率為33%，但是上市公司整體執(zhí)行33%的法定稅率的比例很小，普遍享有優(yōu)惠稅率以及許多非稅率的優(yōu)惠，而且不同行業(yè)、地區(qū)和規(guī)模的上市公司的法定稅率之間有明顯的區(qū)別。這種情況下，很難判斷稅收因素對(duì)企業(yè)金融行為的影響。 從以上各個(gè)方面的因素來(lái)看，我國(guó)上市公司的治理結(jié)構(gòu)和金融決策行為與西方經(jīng)典公司金融理論的背景有很大的不同。這說明，在研究中國(guó)上市公司的金

18、融行為研究中，可以借鑒西方經(jīng)典金融理論的有關(guān)視角和方法，但照搬其來(lái)解釋我國(guó)上市公司的金融決策行為則是不恰當(dāng)?shù)摹?四、中國(guó)公司金融理論研究建議及方法 青木昌彥曾經(jīng)說過：離開一個(gè)國(guó)家的發(fā)展階段和它的制度與習(xí)俗歷史來(lái)選擇哪種公司治理結(jié)構(gòu)最適用于轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)，是沒有什么意義的。在設(shè)計(jì)轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)的公司治理結(jié)構(gòu)的時(shí)候，經(jīng)濟(jì)學(xué)家必須具體地確定每種公司治理結(jié)構(gòu)模式(或是不同的模式的結(jié)合)的運(yùn)作所需的特定條件，這些條件在轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)中能否得到，以及實(shí)現(xiàn)這些條件的最有效率的途徑，我們不能忽視轉(zhuǎn)軌過程中的路徑依存(pathdependent)或循序演化的性質(zhì)。與此對(duì)應(yīng)，在對(duì)我國(guó)上市公司的研究中，也不能離開中國(guó)經(jīng)濟(jì)的路徑依賴性

19、、實(shí)際現(xiàn)狀、制度特點(diǎn)，否則結(jié)果將會(huì)偏離中國(guó)上市公司的實(shí)際情況。 （一）公司金融研究中要考慮的兩大因素 1.公司的治理結(jié)構(gòu)。由于我國(guó)轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)下的國(guó)家整體性制度安排的復(fù)雜性和變遷性，形成了完全不同于英美市場(chǎng)主導(dǎo)模式的上市公司的治理機(jī)制。在我國(guó)上市公司的眾多利益相關(guān)者中，由于股權(quán)的高度集中、貸款銀行缺乏“相機(jī)治理”的權(quán)力，機(jī)構(gòu)投資者的消極性等因素，核心控股股東對(duì)貸款銀行和中小投資者的侵害成為主要的代理問題。由于缺乏制衡機(jī)制，這種現(xiàn)象還極為嚴(yán)重，這種理財(cái)?shù)闹贫拳h(huán)境對(duì)企業(yè)的金融目標(biāo)和金融行為均產(chǎn)生了巨大的影響。因此，研究中國(guó)的公司金融時(shí)應(yīng)該關(guān)注制度因素的影響。 2.資本市場(chǎng)的有效性。由于轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)的背景，

20、我國(guó)股票市場(chǎng)成立的背景和定位是為國(guó)有企業(yè)脫困改革提供融資、解困的工具，種種轉(zhuǎn)軌制度的合作博弈的結(jié)果是資本市場(chǎng)功能的混亂，尋租現(xiàn)象較多，投資性較濃，很難與國(guó)外成熟的資本市場(chǎng)相比，這將對(duì)公司的實(shí)際金融決策產(chǎn)生下列影響：(1)從績(jī)效測(cè)量角度來(lái)看，市場(chǎng)反應(yīng)研究只能研究對(duì)流通股股東財(cái)富的影響，而不能考察非流通股股東財(cái)富的影響；(2)股市存在較為強(qiáng)烈的炒作風(fēng)氣，使得事件研究的有效性大打折扣；(3)與西方理論不同，股價(jià)的變動(dòng)不會(huì)影響到控制權(quán)的安全性，對(duì)公司經(jīng)理層沒有太大的壓力；(4)上市公司通過金融決策來(lái)進(jìn)行盈余管理或者傳遞信息以操縱股價(jià)。 （二）有關(guān)公司金融研究的基本方法 我國(guó)公司金融研究主要包括兩方面的

21、內(nèi)容：金融行為的解釋性研究和最優(yōu)金融決策研究。 1.金融行為的解釋性研究。在對(duì)上市公司的金融行為的解釋性研究中，要根據(jù)公司的治理結(jié)構(gòu)來(lái)確定特定金融行為的決策者是誰(shuí)，他在現(xiàn)實(shí)中的目標(biāo)函數(shù)是什么，有什么約束條件，由此又導(dǎo)出了什么樣的公司金融決策。而不能像西方經(jīng)典公司金融理論那樣，認(rèn)為公司處于一種理想的公司治理狀態(tài)，金融決策者的目標(biāo)函數(shù)都是公司股東價(jià)值最大化。例如，在我國(guó)，從上市公司的公司治理結(jié)構(gòu)中可以判斷出，擁有公司控制權(quán)的是核心大股東，他在現(xiàn)實(shí)中的目標(biāo)函數(shù)是為了獲取“控制權(quán)租金”的最大化（在不同的具體金融決策范疇中，“控制租金的最大化”可以轉(zhuǎn)變?yōu)椴煌木唧w目標(biāo)），約束條件是公司治理結(jié)構(gòu)中其他的利

22、益制衡方和資本市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)條件，最后由此可以解釋其實(shí)際的金融決策行為。 2.最優(yōu)金融決策研究。在有關(guān)上市公司的最優(yōu)金融決策研究中，首先需要確定金融決策的目標(biāo)函數(shù)是什么，然后是不同的公司治理理念。在古典的公司治理理論中始終強(qiáng)調(diào)“股東中心主義”。但是隨著現(xiàn)代公司的發(fā)展，公司目標(biāo)并不是股票市值最大化或者股東利益最大化，而是要考慮利益相關(guān)者的利益，即產(chǎn)生了“利益相關(guān)者理論”。(32-53)公司治理被描述為所有利益相關(guān)者的行為和結(jié)果，并無(wú)一個(gè)國(guó)際通行的公司治理模式。我國(guó)目前正處于向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)軌過程，以后的公司治理結(jié)構(gòu)發(fā)展方向以及公司治理中采取哪種理念尚無(wú)定論。 西方公司金融研究都是以最大化公司的價(jià)值為目

23、標(biāo)，就其本質(zhì)仍然是以出資者為核心，而且由于其股東的股票為全流通股，債權(quán)人的債券也可以交易流通，所以就最大化公司的價(jià)值就等同于最大化公司股票和債券市價(jià)。但我國(guó)有著完全不同的情況：首先，公司債務(wù)大部分是銀行貸款，不能交易流通，債權(quán)人追求的是公司金融的安全和本金償還性；其次，股東中的大部分股票是非流通股，其只能進(jìn)行有限的協(xié)議轉(zhuǎn)讓，轉(zhuǎn)讓價(jià)格約等于凈資產(chǎn)，所以，這部分非流通股東若要最大化其價(jià)值，必須最大化其所擁有的凈資產(chǎn)額；而流通股股東的股票能在市場(chǎng)流通轉(zhuǎn)讓，則最大化股票價(jià)格就成了其追求的目標(biāo)。以上三部分的公司出資者的追求目標(biāo)不同，就決定了在最優(yōu)化公司金融決策時(shí)的目標(biāo)函數(shù)有不同的選擇?？梢栽O(shè)想，在目前這種非流通股股東擁有控制權(quán)的情況下，金融決策行為體現(xiàn)了控股股東“控制租金的最大化”的意圖。而將來(lái)隨著國(guó)有股的逐漸全流通、治理結(jié)構(gòu)中引入機(jī)構(gòu)投資者、或者是主銀行制等，不同的公司治理模式將導(dǎo)致不同的公司金融目標(biāo)，所