企業(yè)投融資決策與資金管理

1、第二章投融資決策與資金管理第一節(jié)投資決策【知識(shí)點(diǎn)1】投資項(xiàng)目的一般分類獨(dú)立項(xiàng)目指某一項(xiàng)目的接受或者放棄并不影響其他項(xiàng)目的考慮與選擇。【提示】若無(wú)資金限制，只要項(xiàng)目達(dá)到?jīng)Q策的標(biāo)準(zhǔn)，則均可采納。如果資金有限制，貝U 需要進(jìn)行比較。互斥項(xiàng)目指某一項(xiàng)目一經(jīng)接受，就排除了采納另一項(xiàng)目或其他項(xiàng)目的可能性依存項(xiàng)目指某一項(xiàng)目的選擇與否取決于公司對(duì)其他項(xiàng)目的決策。在決策依存項(xiàng)目時(shí)，公司需要對(duì)各關(guān)聯(lián)項(xiàng)目進(jìn)行統(tǒng)一考慮，并進(jìn)行單獨(dú)評(píng)估。【例】企業(yè)決定在外地開設(shè)子公司，這就是需要考慮到生產(chǎn)線的購(gòu)置、人員的招聘、研 究與開發(fā)的安排等其他諸多項(xiàng)目【知識(shí)點(diǎn)2】投資決策方法凈現(xiàn)值法決策方法含振酬奉玉1U偉正的氏含扌艮酬率法現(xiàn)值

2、指數(shù)送一、回收期法1.非折現(xiàn)的回收期法投資回收期指項(xiàng)目帶來(lái)的現(xiàn)金流入累計(jì)至與投資額相等時(shí)所需要的時(shí)間?；厥掌谠蕉? 方案越有利?！纠?- 1】假設(shè)某公司需要對(duì) A、B兩個(gè)投資項(xiàng)目進(jìn)行決策，相關(guān)資料如下：01234項(xiàng)目A-1000500400300100項(xiàng)目B-1000100300400600要求：計(jì)算兩個(gè)項(xiàng)目的非折現(xiàn)的回收期。正確答案(1)計(jì)算項(xiàng)目A的非折現(xiàn)回收期年限1234現(xiàn)金流量-1000500400300100累計(jì)現(xiàn)金流量-1000-500-100200300回收期=2 + 100/300 = 2.33 （年）(2) 計(jì)算項(xiàng)目B的非折現(xiàn)回收期(過(guò)程略)回收期=3.33 (年)結(jié)論：如果A

3、、B為獨(dú)立項(xiàng)目，則 A優(yōu)于B;如果為互斥項(xiàng)目，則應(yīng)選擇A。2.折現(xiàn)的回收期法折現(xiàn)的回收期法是傳統(tǒng)回收期法的變種，即通過(guò)計(jì)算每期的現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值來(lái)明確投資回報(bào)期。以項(xiàng)目 A為例。年限01234現(xiàn)金流量-1000500400300100折現(xiàn)系數(shù)(10%10.90910.82640.75130.6830現(xiàn)金流量現(xiàn)值-1000454.55330.56225.3968.3累計(jì)現(xiàn)金流量現(xiàn)值-1000-545.45-214.8910.578.8折現(xiàn)回收期=2+ 214.89/225.39 = 2.95 (年)3.回收期法的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)占八、 可以計(jì)算出資金占用在某項(xiàng)目中所需的時(shí)間，可在一定程度上反映出項(xiàng)目的流

4、動(dòng)性和風(fēng) 險(xiǎn)。在其他條件相同的情況下，回收期越短，項(xiàng)目的流動(dòng)性越好，方案越優(yōu)。 一般來(lái)說(shuō)，長(zhǎng)期性的預(yù)期現(xiàn)金流量比短期性的預(yù)期現(xiàn)金流量更有風(fēng)險(xiǎn)缺未考慮回收期后的現(xiàn)金流量占八、傳統(tǒng)的回收期法還未考慮資本的成本。二、凈現(xiàn)值法凈現(xiàn)值指項(xiàng)目未來(lái)現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值之間的差額。以項(xiàng)目A為例。年限01234現(xiàn)金流量-1000500400300100折現(xiàn)系數(shù)(10%10.90910.82640.75130.6830現(xiàn)金流量現(xiàn)值-1000454.55330.56225.3968.3累計(jì)現(xiàn)金流量現(xiàn)值-1000-545.45-214.8910.578.8凈現(xiàn)值NPV= 78.8 (萬(wàn)元)【凈現(xiàn)值法含的

5、原理】當(dāng)凈現(xiàn)值為零時(shí)，說(shuō)明項(xiàng)目的收益已能補(bǔ)償出資者投入的本金及出資者所要求獲得的投資收益； 當(dāng)凈現(xiàn)值為正數(shù)時(shí)，表明除補(bǔ)償投資者的投入本金和必須地投資收益之后，項(xiàng)目仍有剩余收益。所以，當(dāng)企業(yè)實(shí)施具有正凈現(xiàn)值的項(xiàng)目，也就增加了股東的財(cái)富； 當(dāng)凈現(xiàn)值為負(fù)數(shù)時(shí)，項(xiàng)目收益不足以補(bǔ)償投資者的本金和必需的投資收益，也就減少了股東的財(cái)富。再投資假設(shè)：項(xiàng)目現(xiàn)金流入再投資的報(bào)酬率是資本成本?！緝衄F(xiàn)值法的優(yōu)缺點(diǎn)】(1) 凈現(xiàn)值法使用現(xiàn)金流，而未使用利潤(rùn)(因?yàn)槔麧?rùn)可以被人為操縱)，主要因?yàn)楝F(xiàn)金流相對(duì)客觀。(2) 凈現(xiàn)值法考慮的是投資項(xiàng)目整體，在這一方面優(yōu)于回收期法。(3) 凈現(xiàn)值法考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值，盡管折現(xiàn)回收期

6、法也可以被用于評(píng)估項(xiàng)目，但 該方法與非折現(xiàn)回收期法一樣忽略了回收期之后的現(xiàn)金流。(4) 凈現(xiàn)值法與財(cái)務(wù)管理的最高目標(biāo)股東財(cái)富最大化緊密聯(lián)結(jié)。(5) 凈現(xiàn)值法允許折現(xiàn)率的變化，而其他方法沒(méi)有考慮該問(wèn)題。三、含報(bào)酬率法1傳統(tǒng)的含報(bào)酬率法含報(bào)酬率指使未來(lái)現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值等于未來(lái)現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值的折現(xiàn)率。 決策原則： 如果IRR資本成本，接受項(xiàng)目能增加股東財(cái)富，可行。 如果IRR資本成本，接受項(xiàng)目會(huì)減少股東財(cái)富，不可行。【例】已知某投資項(xiàng)目的有關(guān)資料如下表所示：年份012現(xiàn)金流量20 00011 80013 240要求：計(jì)算該項(xiàng)目的含報(bào)酬率?！敬鸢浮縉PV= 11 800 X p/F , i , 1)

7、+ 13 240 X(P/F , i , 2) 20 000 采用試誤法(逐步測(cè)試法)：(1) 適用18%進(jìn)行測(cè)試：NPV= 491(2) 使用16%進(jìn)行測(cè)試NPV= 13經(jīng)過(guò)以上試算，可以看出該方案的含報(bào)酬率在16%-18%之間。采用插法確定:解之得：IRR= 16.05%再投資假設(shè)：項(xiàng)目現(xiàn)金流入再投資的報(bào)酬率是含報(bào)酬率。一般認(rèn)為現(xiàn)金流量以資金成本進(jìn)行再投資的假設(shè)較為合理。在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)較充分的情況下，企業(yè)投資能獲得超出資本成本的報(bào)酬率的現(xiàn)象是暫時(shí)的, 超額報(bào)酬率會(huì)逐步趨向于零。即：項(xiàng)目報(bào)酬率=資本成本或：超額報(bào)酬率=02.修正的含報(bào)酬率法修正的含報(bào)酬率法認(rèn)為項(xiàng)目收益被再投資時(shí)不是按照含報(bào)酬率來(lái)

8、折現(xiàn)的?！痉椒?】【方法2】MIRR =.輕世夕更雪弓喊1*1現(xiàn)率-1r 常用的方法 以肝V計(jì)耳対基陽(yáng)【例2-2】假設(shè)某項(xiàng)目需要初始投資24 500元，預(yù)計(jì)在第一年和第二年分別產(chǎn)生凈現(xiàn)金流15 000元，在第三年和第四年分別產(chǎn)生凈現(xiàn)金流3 000元，項(xiàng)目的資本成本為 10%。要求：（1）計(jì)算傳統(tǒng)的涵報(bào)酬率年限現(xiàn)金流折現(xiàn)系數(shù)（10%現(xiàn)值（10%折現(xiàn)系數(shù)（25%現(xiàn)值（25%024500124500124500150000.909136350.800120002150000.826123900.6409600330000.75122530.5121536430000.68320490.4101230

9、凈現(xiàn)值5827134IRR= 24.7%（2）計(jì)算修正的涵報(bào)酬率年限現(xiàn)金流折現(xiàn)系數(shù)（10%現(xiàn)值（10%折現(xiàn)系數(shù)（25%現(xiàn)值（25%024500124500124500150000.909136350.800120002150000.826123900.6409600330000.75122530.5121536430000.68320490.4101230凈現(xiàn)值5827134辱嚴(yán)如常囉如咖4他3.含報(bào)酬率法的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)占八、 含報(bào)酬率作為一種折現(xiàn)現(xiàn)金流法，考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值，同時(shí)也考慮了項(xiàng)目周期的現(xiàn)金流。 含報(bào)酬率法作為一種相對(duì)數(shù)指標(biāo)除了可以和資本成本率比較之外，還可以與通貨膨脹率以及利率等一

10、系列經(jīng)濟(jì)指標(biāo)進(jìn)行比較。缺占八、因?yàn)楹瑘?bào)酬率是評(píng)估投資決策的相對(duì)數(shù)指標(biāo)，無(wú)法衡量岀公司價(jià)值（即股東財(cái)富）的絕對(duì)增長(zhǎng)。 在衡量非常規(guī)項(xiàng)目時(shí)（即項(xiàng)目現(xiàn)金流在項(xiàng)目周期中發(fā)生正負(fù)變動(dòng)時(shí)）含報(bào)酬率法可能產(chǎn)生多個(gè)IRR,造成項(xiàng)目評(píng)估的困難。 在衡量互斥項(xiàng)目時(shí)，含報(bào)酬率法和凈現(xiàn)值法會(huì)給出矛盾的意見(jiàn)，在這種情況下，采用凈現(xiàn)值法往往 會(huì)得岀正確的決策判斷。4.凈現(xiàn)值法與含報(bào)酬率法的比較（1）凈現(xiàn)值法與資本成本一個(gè)項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值的大小，取決于兩個(gè)因素：一是現(xiàn)金流量；二是資本成本。當(dāng)現(xiàn)金流量 既定時(shí)，資本成本的高低就成為決定性的因素。（2）獨(dú)立項(xiàng)目的評(píng)估對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目，不論是采用凈現(xiàn)值法，還是含報(bào)酬率法都會(huì)得出相同的結(jié)論。

11、（3）互斥項(xiàng)目的評(píng)估對(duì)于互斥項(xiàng)目，NPV法與IRR法可能導(dǎo)致不同的結(jié)論。此時(shí)應(yīng)該采取凈現(xiàn)值法。理由：NPV法假設(shè)現(xiàn)金流入量還可以當(dāng)前的資金成本進(jìn)行再投資；而IRR法則是假設(shè)現(xiàn)金流量可以當(dāng)前的部收益率進(jìn)行再投資。一般認(rèn)為，現(xiàn)金流量以資本成本作為再投資的假設(shè)較為合理。（4）多個(gè)IRR問(wèn)題含報(bào)酬率法的另一個(gè)問(wèn)題就是多重根的問(wèn)題：即每次現(xiàn)金流改變符號(hào)，就可能產(chǎn)生一個(gè)新的含報(bào)酬率法。也就是說(shuō)，IRR法在非常態(tài)現(xiàn)金流的情況下，會(huì)有多個(gè)含報(bào)酬率法，而這 多個(gè)含報(bào)酬率法往往均無(wú)實(shí)際的經(jīng)濟(jì)意義。四、現(xiàn)值指數(shù)法1. 含義現(xiàn)值指數(shù)是未來(lái)現(xiàn)金流入現(xiàn)值與現(xiàn)金流出現(xiàn)值的比率，亦稱獲利指數(shù)法、貼現(xiàn)后收益/成本比率。2. 決

12、策規(guī)則如果PI大于1,則項(xiàng)目可接受；如果PI小于1,則應(yīng)該放棄。即PI值越高越好。五、投資收益率法投資收益率法是一種平均收益率的方法，它是將一個(gè)項(xiàng)目整個(gè)壽命期的預(yù)期現(xiàn)金流平均為年度現(xiàn)金流，再除以期初的投資支出，亦稱會(huì)計(jì)收益率法、資產(chǎn)收益率法。【例】計(jì)算項(xiàng)目 A B的投資收益率。01234項(xiàng)目A-1000500400300100項(xiàng)目 B1000100300400600項(xiàng)目 A的投資收益率=【(500+ 400+ 300 + 100) /4 】/1000 = 32.5% 項(xiàng)目B的投資收益率=【(100+ 300+ 400 + 600) /4】/1000 = 35%【決策原則】比率越高越好。投資收益

13、率法的主要缺點(diǎn)是未考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值。【各種方法的應(yīng)用情況】在1980年以前，凈現(xiàn)值法并沒(méi)有得到廣泛使用，但到了 20世紀(jì)末，凈現(xiàn)值法的使用 達(dá)到了高峰。而且在 2009年所做的非正式調(diào)查中表明凈現(xiàn)值法仍然是企業(yè)的首選方法。含報(bào)酬率法在20世紀(jì)末的使用頻率略高于凈現(xiàn)值法，而其最近幾年使用的增長(zhǎng)趨勢(shì)逐 漸落后于凈現(xiàn)值法?；厥掌诜ㄔ谠缙谠L(fēng)靡一時(shí)，但截至1980年其重要性降至最低點(diǎn)。其他方法主要包括現(xiàn)值指數(shù)法和投資收益法，其重要性隨著含報(bào)酬率法，特別是凈現(xiàn)值法的出現(xiàn)開始下降?！纠?-4】使用EXCEL求解各種評(píng)價(jià)指標(biāo)?！局R(shí)點(diǎn)3】投資決策方法的特殊應(yīng)用、不同規(guī)模的項(xiàng)目（壽命周期相同，但規(guī)模不同）比

14、較擴(kuò)尢執(zhí)槿去小規(guī)欖方案擴(kuò)丸投資 至規(guī)模相同然后比I較凈現(xiàn)值“【例2-5】有A B兩個(gè)項(xiàng)目，現(xiàn)在的市場(chǎng)利率為10%投資期為四年。各期的現(xiàn)金流和計(jì)算出的含報(bào)酬率、凈現(xiàn)值如表所示。年限01234IRRNPV項(xiàng)目 A100 0004000040000400006000026.40%40455項(xiàng)目 B30 00022000220002000100033.44%10367擴(kuò)大規(guī)模法：就是假設(shè)存在多個(gè) B項(xiàng)目，這些項(xiàng)目總的投資、預(yù)期的現(xiàn)金流基本相同。 在這些假設(shè)下，我們?cè)儆?jì)算其凈現(xiàn)值與項(xiàng)目A比較（如表2-9所示：）年限01234IRRNPV項(xiàng)目 B30 00022000220002000100033.44%

15、10367擴(kuò)大后10000073333733336667333333.44%34557年限IRRNPV項(xiàng)目 A26.40%40455項(xiàng)目 B33.44%10367項(xiàng)目 B （擴(kuò)大后）33.44%34557由上可以看出，盡管擴(kuò)大后的項(xiàng)目B的含報(bào)酬率仍為33.44%，大于項(xiàng)目A的含報(bào)酬率26.4%，但其凈現(xiàn)值依然小于項(xiàng)目A。因此，當(dāng)兩個(gè)項(xiàng)目為互斥項(xiàng)目時(shí)，應(yīng)該選擇項(xiàng)目A?！咎崾尽繑U(kuò)大后，IRR不變，NPV變?yōu)樵瓉?lái)的10/3 。二、不同壽命周期的項(xiàng)目如果項(xiàng)目的周期不同，則無(wú)法運(yùn)用擴(kuò)大規(guī)模方法進(jìn)行直接的比較。不同的互 斥方案迭【例2-6】某公司需增加一條生產(chǎn)線，有 S和L兩個(gè)投資方案可供選擇，這兩個(gè)方案

16、的資金成本率為 8%項(xiàng)目的壽命期及各年的現(xiàn)金凈現(xiàn)量如表2- 10所示。0123456NPVIRRS方案-1000400450600232.4719.59%L方案-2000300400500600700500250.1411.6%如何解決這一問(wèn)題，以做出正確的選擇呢？有兩種方法：重置現(xiàn)金流法和約當(dāng)年金法,又稱年度化資本成本法。1. 重置現(xiàn)金流法重置現(xiàn)金流法亦稱期限相同法，運(yùn)用這一方法的關(guān)鍵是假設(shè)兩個(gè)方案的壽命期相同。0123456S方案-1000400450600-1000400450600重置后-1000400450-400400450600根據(jù)上表，計(jì)算出 S方案的NPV= 417.02 ;

17、 IRR= 19.59%NPVIRRS方案（重置后）417.0219.59%L方案250.1411.6%這樣我們就可以得出應(yīng)該選擇項(xiàng)目S方案的結(jié)論。2.約當(dāng)年金法這一方法基于兩個(gè)假設(shè)：（1）資本成本率既定；（2）項(xiàng)目可以無(wú)限重置。在這兩個(gè)假設(shè)基礎(chǔ)上，通過(guò)凈現(xiàn)值和年金現(xiàn)值系數(shù)計(jì)算出項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值的等額年金，等額年金較高的方案則為較優(yōu)方案。在上例中：S方案凈現(xiàn)值的等額年金= 232.47/ （ P/A , 8% 3）= 90.21 （萬(wàn)元）L方案凈現(xiàn)值的等額年金= 250.14/ （ P/A , 8% 6）= 54.11 （萬(wàn)元）計(jì)算結(jié)果顯示，S方案凈現(xiàn)值的等額年金為90.21萬(wàn)元，L方案凈現(xiàn)值的等額

18、年金為54.11萬(wàn)元。因此，S方案優(yōu)于L方案。三、項(xiàng)目的物理壽命與經(jīng)濟(jì)壽命一般情況下，在進(jìn)行投資決策時(shí)，我們都假設(shè)項(xiàng)目的使用期限就是機(jī)器設(shè)備的物理壽命。但實(shí)際上，項(xiàng)目有可能在物理壽命到期前就應(yīng)該結(jié)束（特別是該項(xiàng)目機(jī)器設(shè)備的殘值較大 時(shí)）。這一可能性有時(shí)會(huì)對(duì)項(xiàng)目獲利率的估計(jì)產(chǎn)生重大影響?！纠? - 7】假設(shè)有一項(xiàng)目，資本成本率為10%各年的現(xiàn)金流量和殘值的市場(chǎng)價(jià)值如表 2 13所示。年限初始投資及稅后現(xiàn)金流量年末稅后殘值0(5000)5000120003000220001950320000 如果在第3年結(jié)束項(xiàng)目NPV= 5000 + 2000X p/A, 10% 3）=- 26 （萬(wàn)元） 如果在

19、第2年結(jié)束項(xiàng)目NPV= 5000 + 2000 X p/A, 10% 2）+ 1950X（P/F , 10% 2）=82 （萬(wàn)元）該項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)壽命期短于物理壽命期?！究偨Y(jié)】不同規(guī)梗項(xiàng)目盂 E 罰 :眉蛋置現(xiàn)生流至兩門薬壽命周期相 同.然佶比較重置后的凈現(xiàn)值-蠶用尢規(guī)視f去小規(guī)模方秦?cái)U(kuò)大投黃至機(jī)棋*目同.然后比較凈現(xiàn)值-不同壽萌 周期項(xiàng)目約當(dāng)年金法頂目盪菸淨(jìng)現(xiàn)信杲大的項(xiàng)目 年眼【知識(shí)點(diǎn)4】現(xiàn)金流量的估計(jì)（一）現(xiàn)金流量的概念現(xiàn)金流量指一個(gè)項(xiàng)目引起的現(xiàn)金流入和現(xiàn)金支出的增量部分。1. 現(xiàn)金流出量。是指項(xiàng)目引起的現(xiàn)金流出的增加額。2. 現(xiàn)金流入量。是指該項(xiàng)目引起的現(xiàn)金流入的增加額。3. 現(xiàn)金凈流量現(xiàn)金

20、凈流量指一定期間該項(xiàng)目的現(xiàn)金流入量與現(xiàn)金流出量之間的差額。 流入量大于流出量時(shí)，凈流量為正值；流入量小于流出量時(shí)，凈流量為負(fù)值。（二）現(xiàn)金流量的估計(jì)在投資項(xiàng)目的分析中，最重要也最困難的是對(duì)項(xiàng)目的現(xiàn)金流量作出正確的估計(jì)。 1.現(xiàn)金流量估計(jì)中應(yīng)該注意的問(wèn)題（1）假設(shè)與分析的一致性。（2）現(xiàn)金流量的不同形態(tài)。常規(guī)的現(xiàn)金流量模 是由最初一次的現(xiàn)金流岀與以后連續(xù)的現(xiàn)金流入組成。許多資本支岀項(xiàng)目都式是這種模式。非常規(guī)的現(xiàn)金流量模式是指最初的現(xiàn)金流岀并沒(méi)有帶來(lái)連續(xù)的現(xiàn)金流入。（3）會(huì)計(jì)收益與現(xiàn)金流量。對(duì)于大型的、較為復(fù)雜的投資項(xiàng)目，實(shí)務(wù)中對(duì)現(xiàn)金流量的估計(jì)，一般根據(jù)損益表中的各項(xiàng)目來(lái)進(jìn)行綜合的考慮直接估計(jì)出項(xiàng)

21、目的現(xiàn)金流量，或者通過(guò)預(yù)測(cè)的損益表加以調(diào)整。通過(guò)對(duì)凈利潤(rùn)進(jìn)行調(diào)整得出項(xiàng)目的現(xiàn)金流量時(shí)，應(yīng)注意以下幾點(diǎn)： 固定資產(chǎn)的成本。 在計(jì)算現(xiàn)金流出時(shí)， 需要注意兩點(diǎn)：一是固定資產(chǎn)的成本，不僅僅 指廠房、機(jī)器設(shè)備的成本，而是包括運(yùn)輸、安裝、稅金及其他費(fèi)用在的全部成本；二是固定 資產(chǎn)一般都有殘值，在計(jì)算項(xiàng)目現(xiàn)金流時(shí)，應(yīng)考慮殘值出售后的現(xiàn)金流入量。【例】某企業(yè)準(zhǔn)備投資新建一條生產(chǎn)線，預(yù)計(jì)生產(chǎn)線壽命為 5年。已知購(gòu)置固定資產(chǎn)的投資為1000萬(wàn)元（包括運(yùn)輸、安裝和稅金等全部成本），固定資產(chǎn)折舊采用直線法，按10年計(jì)提，預(yù)計(jì)屆時(shí)無(wú)殘值；第5年末估計(jì)機(jī)器設(shè)備的市場(chǎng)價(jià)值為600萬(wàn)元。所得稅率為25%則5年后項(xiàng)目終結(jié)時(shí)機(jī)

22、器設(shè)備處置相關(guān)的現(xiàn)金凈流量為多少？正確答案出售時(shí)固定資產(chǎn)的賬面價(jià)值=1000- 1000/10 5= 500萬(wàn)元出售固定資產(chǎn)的稅收=（600 500）X25%= 25萬(wàn)元相關(guān)現(xiàn)金凈流量=600 25= 575萬(wàn)元 非付現(xiàn)成本。在計(jì)算項(xiàng)目各期的現(xiàn)金流量時(shí)，需要加回每年估計(jì)的該項(xiàng)目購(gòu)置的固定資產(chǎn)折舊費(fèi)用和已攤銷的費(fèi)用。 凈經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本的變動(dòng)?！纠磕稠?xiàng)目壽命期為 3年，投產(chǎn)后各年的收入分別為 100萬(wàn)元，200萬(wàn)元，300萬(wàn)元,預(yù)計(jì)凈經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本投入為收入的 終結(jié)時(shí)收回的凈經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本。正確答案第1 3年需要的需要量為：10%要求計(jì)算各年的凈經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本投資以及項(xiàng)目10力兀，20力兀，30

23、力兀第0年的凈經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本投資=10萬(wàn)元第1年的凈經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本投資=20 10= 10萬(wàn)元第2年的凈經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本投資=30 20= 10萬(wàn)元第3年收回的凈經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本=30萬(wàn)元 利息費(fèi)用。在計(jì)算投資項(xiàng)目的收益率時(shí)，由于使用的折現(xiàn)率是加權(quán)平均的資金成本， 包括債務(wù)資本和權(quán)益資本，因而，利息費(fèi)用不應(yīng)作為現(xiàn)金流出，應(yīng)該加回。【分析】利息費(fèi)用100萬(wàn)元，所得稅率25%利息費(fèi)用導(dǎo)致稅前利潤(rùn)減少100萬(wàn)元，利息抵稅=100X25%= 25萬(wàn)元，導(dǎo)致稅后利潤(rùn)減少：100 25= 75萬(wàn)元。禾利息費(fèi)用導(dǎo)致凈利潤(rùn)減少=利息費(fèi)用一利息費(fèi)用X所得稅率=利息費(fèi)用X（ 1所得稅率）稅后經(jīng)營(yíng)凈利=稅后凈利+稅后利

24、息=稅后凈利+利息費(fèi)用X（ 1所得稅率）2. 現(xiàn)金流量的相關(guān)性：增量基礎(chǔ)現(xiàn)金流量的相關(guān)性是指與特定項(xiàng)目有關(guān)的，在分析評(píng)估時(shí)必須考慮的現(xiàn)金流量。在確定投資方案相關(guān)的現(xiàn)金流量時(shí)，應(yīng)遵循的基本原則是： 只有增量的現(xiàn)金流量才是與項(xiàng)目相關(guān)的現(xiàn)金流量。增量現(xiàn)金流量指接受或放棄某個(gè)投資方案時(shí)，企業(yè)總的現(xiàn)金流量的變動(dòng)數(shù)。在考慮增量現(xiàn)金流量時(shí)，需要區(qū)別以下幾個(gè)概念：（1）沉沒(méi)成本。沉沒(méi)成本指已經(jīng)發(fā)生的支出或費(fèi)用，它不會(huì)影響擬考慮項(xiàng)目的現(xiàn)金流量。沉沒(méi)成本不屬于采用某項(xiàng)目而帶來(lái)的增量現(xiàn)金流量，因此，在投資決策分析中不必加以考慮。（2）機(jī)會(huì)成本。在互斥項(xiàng)目的選擇中，如果選擇了某一方案，就必須放棄另一方案或其他方案。所

25、放棄項(xiàng)目的預(yù)期收益就是被采用項(xiàng)目的機(jī)會(huì)成本。機(jī)會(huì)成本不是我們通常意義上所說(shuō)的成本，不是一種支出或費(fèi)用，而是因放棄其他項(xiàng)目而失去的預(yù)期收益。（3）關(guān)聯(lián)影響。當(dāng)采納一個(gè)新的項(xiàng)目時(shí)，該項(xiàng)目可能對(duì)公司其他部門造成有利的或不 利的影響，經(jīng)濟(jì)學(xué)家一般稱為“外部效應(yīng)”。關(guān)聯(lián)影響有兩種情況：競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系和互補(bǔ)關(guān)系。3. 折舊與稅收效應(yīng)項(xiàng)目稅后現(xiàn)金流量的計(jì)算有三種方法直接法營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量=營(yíng)業(yè)收入-付現(xiàn)成本-所得稅間接法營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量=稅后（經(jīng)營(yíng)）凈利+折舊分算法營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量=稅后收入-稅后付現(xiàn)成本+折舊X稅率=收入x（1 稅率）付現(xiàn)成本X（ 1 稅率）+折舊X稅率稅后（經(jīng)營(yíng)）凈利=稅后凈利+利息費(fèi)用x（1稅率）如果營(yíng)

26、業(yè)期間需要投入營(yíng)運(yùn)資本，則：年度現(xiàn)金凈流量=營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量-營(yíng)運(yùn)資本增量（三）投資項(xiàng)目分析案例評(píng)估一個(gè)項(xiàng)目可以分成以下幾個(gè)步驟：1. 列出初始投資；2估算每年的現(xiàn)金流量；3. 計(jì)算最后一年的現(xiàn)金流量，主要考慮殘值、凈經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本增加額的收回等因素；4. 計(jì)算各種收益率指標(biāo)，如項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值、含報(bào)酬率等進(jìn)行綜合判斷。【例2 8】2005年方舟科技公司欲投資建設(shè)一個(gè)專門生產(chǎn)教學(xué)用筆記本電腦的生產(chǎn)線， 預(yù)計(jì)生產(chǎn)線壽命為五年， 2003年曾為建設(shè)該項(xiàng)目聘請(qǐng)相關(guān)咨詢機(jī)構(gòu)進(jìn)行項(xiàng)目可行性論證花 費(fèi)80萬(wàn)元。該項(xiàng)目的初始投資額及有關(guān)銷售、成本的各項(xiàng)假設(shè)如下：1. 購(gòu)置機(jī)器設(shè)備等固定資產(chǎn)的投資1000萬(wàn)元（包括運(yùn)輸

27、、安裝和稅金等全部成本），固定資產(chǎn)的折舊按10年計(jì)提，預(yù)計(jì)屆時(shí)無(wú)殘值；第五年估計(jì)機(jī)器設(shè)備的市場(chǎng)價(jià)值為600萬(wàn)丿元。2. 項(xiàng)目投資后，營(yíng)運(yùn)資本投入為下一年銷售收入的5%3. 銷售數(shù)量、單價(jià)、成本數(shù)據(jù)：（1） 第一年的銷售量預(yù)計(jì)為 5000臺(tái)，第二年、第三年每年銷售量增加30%第四年停 止增長(zhǎng)；（2） 第一年的銷售單價(jià)為 6000元臺(tái)，以后各年單價(jià)下降10%（3） 第一年單臺(tái)設(shè)備的變動(dòng)成本4800元，以后各年單位變動(dòng)成本逐年下降13%（4）固定成本第一年為 300萬(wàn)元，以后各年增長(zhǎng) 8%變動(dòng)成本和固定成本包含了企業(yè)所有的成本費(fèi)用，即折舊、利息、攤銷等已包含在其中。4. 每年年末支付利息費(fèi)用12萬(wàn)元

28、。5. 稅率為25%6. 公司加權(quán)平均資金成本 10%計(jì)算程如下；稅前利潤(rùn)利潤(rùn)總額銷售童第1年印DD臺(tái), 第拜増灼 單價(jià)第1牟劭D0元 年降底1曲列出初鍥掐定賀產(chǎn)按資=L 000萬(wàn)元。 勇?lián)u演本lg=5003 XO. 6 X 5N=15。萬(wàn)元 第二歩I估辮命現(xiàn)金流量（以第一年為例）銷曹雄祿心銷售收入-固定成豐-總變動(dòng)威本二 0.65000 - 300 - O.4SX5 （JD歸3E （萬(wàn)元）務(wù)n贓滓流暑誚售觀金流人-穩(wěn)金用息費(fèi)用-利息柢稔吋舊- 營(yíng)延贅祠磅h 30M2雲(yún)小換=300-7&4-12-3+1 CO- （ 176-150）一 V=308 C萬(wàn)兀 0,QX50CQ5%0.6X C1-1

29、D3SD X5DCOX （1+-30S） *、殺其他各年計(jì)算結(jié)果見(jiàn)幕-5.第三步：計(jì)算最后一年的現(xiàn)金流量第五年現(xiàn)金凈流量=年度現(xiàn)金凈流入+項(xiàng)目終止后收回現(xiàn)金-項(xiàng)目終止后支出現(xiàn)金=年度現(xiàn)金凈流入+收回凈營(yíng)運(yùn)資本+（出售固定資產(chǎn)收入-出售固定資產(chǎn)稅收）=555+ 166+ 600 （ 600 500）X25%=1296 （萬(wàn)元）012345銷售收入30003510410736963326營(yíng)運(yùn)資本150176205185166營(yíng)運(yùn)資本增量15026292019166第四步：計(jì)算項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值或含報(bào)酬率等指標(biāo)012345初始投資1000銷售數(shù)量50006500845084508450銷售單價(jià)6000540

30、0486043743937銷售收入30003510410736963326單位變動(dòng)成本48004176363331612750總變動(dòng)成本24002714307026712324固定成本300324350378408銷售現(xiàn)金流入300472687647595稅金75118172162147折舊費(fèi)用100100100100100利息費(fèi)用1212121212利息抵稅33 13 j33銷售年度現(xiàn)金凈流入0334463624594555營(yíng)運(yùn)資本150176205185166營(yíng)運(yùn)資本增量15026292019166岀售固定資產(chǎn)600岀售固定資產(chǎn)稅收25年度現(xiàn)金凈流量11503084346446131296

31、折現(xiàn)系數(shù)10.9090.8260.7510.6830.621年度現(xiàn)金流現(xiàn)值1150280358484419805凈現(xiàn)值1196【總結(jié)】 沉沒(méi)成本問(wèn)題 銷售現(xiàn)金流入=銷售收入固定成本總變動(dòng)成本 年現(xiàn)金凈流量=銷售現(xiàn)金流入-稅金+利息費(fèi)用-利息抵稅+折舊-營(yíng)運(yùn)資本增量 營(yíng)運(yùn)資本與營(yíng)運(yùn)資本增量 項(xiàng)目終結(jié)處置固定資產(chǎn)的現(xiàn)金流量處置現(xiàn)金收入+處置損失減稅（或：-處置收益納稅）【知識(shí)點(diǎn)5】投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整（一）項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的衡量1. 敏感性分析敏感性分析就是在假定其他各項(xiàng)數(shù)據(jù)不變的情況下，各輸入數(shù)據(jù)的變動(dòng)對(duì)整個(gè)項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值的影響程度，是項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析中使用最為普遍的方法。敏感度分析的缺點(diǎn)在于分別孤立地考慮每個(gè)變

32、量，而沒(méi)有考慮變量間的相互關(guān)系。偏離數(shù)量?jī)r(jià)格單位變動(dòng)成本固定成本W(wǎng)ACC30%544121429551431143501196119611961196119630%18483607563962988從上圖看以看出，凈現(xiàn)值對(duì)銷售價(jià)格和單位變動(dòng)成本的變動(dòng)較敏感。2情景分析情景分析是用來(lái)分析項(xiàng)目在最好、最可能發(fā)生和最差三種情況下的凈現(xiàn)值之間的差異， 與敏感性分析不同的是，情景分析可以同時(shí)分析一組變量對(duì)項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值的影響?！咎崾尽恳话恪盎怠卑l(fā)生的概率可定為50%最好與最差情況下發(fā)生的概率可分別定為25%當(dāng)然企業(yè)可以根據(jù)實(shí)際情況進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整【例2 9】方舟科技公司銷售個(gè)人電腦業(yè)務(wù)，一般情況下售價(jià)平均5

33、 000元，年銷售量60萬(wàn)臺(tái)。如果市場(chǎng)條件比較好，銷售價(jià)格在 6000元時(shí)銷量可以達(dá)到 72萬(wàn)臺(tái)，如果市場(chǎng) 條件不好，銷售價(jià)格在4000元時(shí)銷售量也只有 48萬(wàn)臺(tái)。各種情況發(fā)生的概率、 銷售數(shù)量和 價(jià)格如表所示。方案發(fā)生概率銷售數(shù)量銷售價(jià)格（元）NPV（萬(wàn)元）最差方案0.25廠484000600基礎(chǔ)方案0.5 6050001500最佳方案0.257260002500預(yù)期NPV= 1525標(biāo)準(zhǔn)差=672.21標(biāo)準(zhǔn)差：“偏差平方的預(yù)期值”再開方3. 蒙特卡洛模擬蒙特卡洛模擬是將敏感性與概率分布結(jié)合在一起進(jìn)行項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析的一種方法。主要步驟與容如下：首先，確定各個(gè)變量（如銷售單價(jià)、變動(dòng)成本等）的概率分布與相應(yīng)的值。概率分布可 以是正態(tài)分布、偏正態(tài)分布。其次，取出各種變量的隨機(jī)數(shù)值組成一組輸入變量值，計(jì)算出項(xiàng)目的凈現(xiàn)值； 不斷重復(fù)上述程序，計(jì)算出項(xiàng)目的多個(gè)凈現(xiàn)值，比如說(shuō)1000個(gè)凈現(xiàn)值。最后，計(jì)算出項(xiàng)目各凈現(xiàn)值的平均數(shù)，作為項(xiàng)目的預(yù)期凈現(xiàn)值； 再計(jì)算出項(xiàng)目的標(biāo)準(zhǔn)差，用來(lái)衡量項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)。4. 決策樹法決策樹是一種展現(xiàn)一連串相關(guān)決策及其期望結(jié)果的圖像方法。決策樹在考慮預(yù)期結(jié)果的概率和價(jià)值的基礎(chǔ)上，輔助企業(yè)作出決策。（二）項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的處置資