FOF管理中的風(fēng)險管理

1、六.FOF管理中的風(fēng)險控制風(fēng)險與收益相伴而生，無論是以企業(yè)為主導(dǎo)的微觀經(jīng)濟主體還是整個宏觀經(jīng)濟都或多或少、自覺或不自覺的暴露于風(fēng)險之中，即便經(jīng)過多重風(fēng)險分散的FOF投資也不例外。如何在FOF投資中避開重重的風(fēng)險，如何在追求收益的同時，最大化的降低面臨的損失？本章，將從FOF投資中的風(fēng)險控制進(jìn)行展開分析，為投資者詳細(xì)介紹一套系統(tǒng)的風(fēng)險控制體系。目錄六.FOF管理中的風(fēng)險控制16.1風(fēng)險回避26.1.1多因子選基金26.1.2 量化擇時36.2損失控制46.2.1額定止損56.2.2移動止損56.2.3形態(tài)止損56.2.4其他止損策略56.3風(fēng)險轉(zhuǎn)移66.4風(fēng)險保留76.5本章小結(jié)8未來投資收益具

2、有不確定性，這就導(dǎo)致投資過程中可能會遭受收益損失、甚至本金損失的風(fēng)險。也就是說，投資者為了獲得不確定的預(yù)期收益，往往需要承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險。在金融投資過程中，常見的風(fēng)險可分為市場風(fēng)險、流動性風(fēng)險、操作風(fēng)險和信用風(fēng)險等。其中，市場風(fēng)險，也稱為價格風(fēng)險，是指由于金融工具市場價格的變化而導(dǎo)致虧損的風(fēng)險；流動性風(fēng)險則是指由于投資組合較為集中或超配某些金融工具，導(dǎo)致所持有的投資產(chǎn)品在短期內(nèi)難以變現(xiàn)，同時所持有的流動資金又不足以進(jìn)行正常支付而形成的風(fēng)險；操作風(fēng)險是金融投資過程中面臨的重要風(fēng)險，許多已經(jīng)識別出的風(fēng)險是操作方面的，具體來講是指由于投資者內(nèi)部經(jīng)營管理不善和投資決策失誤所導(dǎo)致的風(fēng)險；信用風(fēng)險也是金融投

3、資風(fēng)險的重要類型，它主要是指在金融交易過程中可能發(fā)生交收違約，或者所持有債券的發(fā)行人違約、拒絕支付到期本金和利息的，從而導(dǎo)致金融投資資產(chǎn)發(fā)生損失的風(fēng)險。1)組合風(fēng)險與一般的金融投資不同的是，F(xiàn)OF投資中，還面臨其他的一些風(fēng)險。FOF 投資標(biāo)的主要是公募基金，公募基金投資的主要是股票、債券等資產(chǎn)。所以 FOF 資產(chǎn)組合風(fēng)險，可以分成兩層來分析。第一層是 FOF 直接投資標(biāo)的的投資組合風(fēng)險。第二層是穿透到直接投資標(biāo)的下一層，到股票、債券這一層。第一層主要基于基金風(fēng)格的分析，基金之間相關(guān)性、協(xié)方差的分析。第二層則跟常見的組合管理系統(tǒng)一樣，將 FOF 的底層資產(chǎn)合起來，看

4、成一個整體組合。底層資產(chǎn)我們只能通過公募基金的半年報和年報獲取，然后分析其詳細(xì)持倉，來分析 FOF整體的風(fēng)險特征。2)流動性風(fēng)險正常申購贖回帶來的流動性問題。由于基金的申購贖回效率沒有股票、債券直接交易效率那么高，所以FOF的流動性問題比普通基金要重要?！盎鸱蓊~持有人遞交贖回申請，贖回成立，贖回是否生效以登記機構(gòu)確認(rèn)為準(zhǔn)。基金份額持有人贖回申請成功后，基金管理人將在 T7 日（包括該日）內(nèi)支付贖回款項。如遇交易所或交易市場數(shù)據(jù)傳輸延遲、通訊系統(tǒng)故障、銀行數(shù)據(jù)交換系統(tǒng)故障或其它非基金管理人及基金托管人所能控制的因素影響業(yè)務(wù)處理流程，則贖回款項的支付時間可相應(yīng)順延。在發(fā)生巨額贖回或基金

5、合同載明的其他暫停贖回或延緩支付贖回款項的情形時，款項的支付辦法參照基金合同有關(guān)條款處理?！币陨蟽?nèi)容引自基金的招募說明書。通常，一般基金的贖回到帳時間是 T+2，也就是 T+3 可用。而這個時間并不是確定的，合同約束的時間一般是 T+7 以內(nèi)。（贖回到賬時間跟基金、基金公司都有關(guān)，這里只是舉例說明一般情況）FOF  為了應(yīng)對日常贖回，需要有特殊的應(yīng)對機制，一種可行的方法是提高現(xiàn)金類資產(chǎn)的預(yù)留，另一種方法是延遲 FOF 投資人的贖回款到帳時間。后一種方法對于投資者的體驗并不好，前一種方法會降低 FOF 的投資倉位。投資非每天開放贖回基金帶來流動性

6、問題，如果 FOF 投資一些不是每天開放贖回且不上市交易的基金，如定期開放基金，流動性問題更加嚴(yán)重。 如果投資者贖回量較大，則 FOF 產(chǎn)品需要贖回其投資的標(biāo)的基金，當(dāng)其投資的是定期開放基金時，則沒到贖回起不能贖回，管理人只能贖回其他可贖回的品種，從而影響投資者的投資計劃。雖然，不同投資者對投資不同種類風(fēng)險的喜好不同、承受能力不同，不過，有一點是相同的，即在追求收益的同時，都厭惡風(fēng)險，期望將風(fēng)險降到最低。為了實現(xiàn)這一目標(biāo)，風(fēng)險控制策略應(yīng)用而生。金融投資中的風(fēng)險控制，是指風(fēng)險管理者采取各種策略和方法，以減少風(fēng)險事件發(fā)生的可能性，進(jìn)而降低風(fēng)險事件發(fā)生時造成的損失。常見

7、的風(fēng)險控制策略包括風(fēng)險回避、損失控制、風(fēng)險轉(zhuǎn)移和風(fēng)險保留?；陲L(fēng)險控制策略的劃分，本章將從四個方面對FOF基金管理中采用的風(fēng)險控制策略進(jìn)行詳細(xì)介紹。6.1風(fēng)險回避風(fēng)險回避是指投資者考慮到風(fēng)險存在和發(fā)生的可能性，主動放棄或拒絕實施可能導(dǎo)致風(fēng)險損失的方案。風(fēng)險回避具有簡單易行，全面徹底的優(yōu)點，能將風(fēng)險的概率降低到零。當(dāng)然，使回避風(fēng)險降低風(fēng)險的同時，也意味著投資者主動放棄了獲得相應(yīng)收益的機會。金融投資中一般只在以下情況下才會采用風(fēng)險回避這種策略：1)投資主體對標(biāo)的資產(chǎn)的風(fēng)險極端厭惡；3)投資主體在標(biāo)的資產(chǎn)投資中無能力消除或轉(zhuǎn)移風(fēng)險；3)存在可實現(xiàn)同樣目標(biāo)的其他方案，且該方案風(fēng)險更低；4)投資主體無能

8、力承擔(dān)該投資標(biāo)的的風(fēng)險，或承擔(dān)風(fēng)險得不到足夠的補償；FOF投資中，主要的風(fēng)險回避策略集中在以下幾方面：1)基金投資前期，對感興趣的基金進(jìn)行篩選、調(diào)研，進(jìn)而剔除風(fēng)險超出承受能力的基金；2)基金投資中期和后期，基于對當(dāng)前投資市場環(huán)境的判斷，在市場行情不好時選擇減倉或空倉；從上述兩方面出發(fā)，本節(jié)將風(fēng)險回避中涉及到的幾種主要的投資策略，主要包括多因子選基金模型和量化擇時模型，進(jìn)行了歸納，并在下文展開介紹。6.1.1多因子選基金多因子選基金策略來自于股票投資中比較成熟的多因子選股策略。多因子選股策略是量化選股中最重要的一類策略，其基本思想就是找到某些和收益率最相關(guān)的指標(biāo)因子，如行業(yè)因子、因子和動量因子等

9、，并根據(jù)該指標(biāo)因子，構(gòu)建一個股票組合，以期在未來的一段時間跑贏(或者跑輸)指數(shù)，從而做多(或者做空)，獲得相較于基準(zhǔn)指數(shù)的超額收益。策略的關(guān)鍵是找到因子與收益率之間的關(guān)聯(lián)性。常見的多因子選股策略分為兩種，一是打分法，二是回歸法。不同的多因子選股策略之間的區(qū)別，主要是指標(biāo)因子的選取以及如何用多因子綜合得到一個最終的判斷。具體來說，打分法就是根據(jù)各個因子的大小對股票進(jìn)行打分，然后按照一定的權(quán)重加權(quán)得到一個總分，根據(jù)總分再對股票進(jìn)行篩選；回歸法就是用過去的股票的收益率對多因子進(jìn)行回歸，得到一個回歸方程，然后再把最新的因子值代入回歸方程得到一個對未來股票收益的預(yù)判，然后再以此為依據(jù)進(jìn)行選股。FOF投資

10、過程中使用的多因子選基金策略與多因子選股策略類型，只不過選擇的標(biāo)的是基金而不是股票。以回歸法為例。基于回歸法的多因子選基金策略包括以下幾個步驟：1)候選因子的選?。涸摬襟E的目標(biāo)是選擇彼此間相關(guān)性低、與基金收益高度相關(guān)，且具有較高的物理解釋性的因子。具體選取過程中，可以參照Fama-French的三因子模型，基于三因子模型改進(jìn)的Carhart四因素模型，Barrar多因子模型等等。2)因子的有效性檢驗：該步驟主要是確認(rèn)建立的多因子坐標(biāo)系能大概率解釋基金收益，涉及到因子與收益序列之間的回歸分析。3)有效但冗余因子的剔除：考慮到模型進(jìn)行到第二步時，所選出的因子往往有數(shù)十甚至上百個，所以，需要進(jìn)一步對

11、彼此間相關(guān)性較高、卻與基金收益率相關(guān)性較低的因子予以剔除，從而降低后期計算量。這一步驟涉及到相關(guān)性分析。4)基金篩選：基于得到的因子序列，進(jìn)行回歸計算，篩選出與單個因子或多個因子相關(guān)度最高的一只或數(shù)只目標(biāo)基金，并打上上述因子的標(biāo)簽，將基金放入對應(yīng)目標(biāo)因子的基金池。5)模型有效性評價：基于一定的標(biāo)準(zhǔn)，對篩選出的目標(biāo)基金進(jìn)行評價，進(jìn)而判斷模型對優(yōu)秀基金篩選的有效性。這一步驟中，需要進(jìn)行一定時間長度的歷史回溯，以確保模型對基金篩選的穩(wěn)定性和有效性?；谏鲜鲞^程篩選出的基金應(yīng)該是對單個因子或多個因子具有穩(wěn)定性的，同時被貼上該因子的標(biāo)簽，按一定評分指標(biāo)進(jìn)行排序。后期FOF資產(chǎn)配置過程中，依據(jù)因子對市場的

12、景氣度來選擇景氣度強的因子(或景氣度弱)基金進(jìn)行多頭(空頭)配置。當(dāng)然，也可以基于風(fēng)險平價理論，均衡配置各不同因子對應(yīng)的基金，進(jìn)行長期投資，以保持“全天候”的風(fēng)險分散。6.1.2 量化擇時談到量化擇時，投資者很容易想起MA、MACD、DMA和TRIX等趨勢線擇時策略，基于上升五浪、下跌三浪的波浪理論擇時策略，向上突破和向下突破通道線擇時等擇時方法。其實，量化擇時遠(yuǎn)不止這些。本小節(jié)將從趨勢擇時、股價預(yù)測和市場狀態(tài)預(yù)測三個方面介紹常見的量化擇時策略。1)趨勢擇時趨勢擇時中，除上文中提到的一些常見的趨勢線模型外，基于馬爾科夫分形濾波、自適應(yīng)濾波和維納濾波等濾波方式構(gòu)建的擇時策略，也屬于趨勢擇時。其大

13、體的擇時原理如下：基于平滑過后的曲線趨勢對未來進(jìn)行判斷，在曲線出現(xiàn)局部低點后的下一點(只有該點出現(xiàn)，才知道上一點是局部低點)買入，在曲線出現(xiàn)局部高點后的下一點 (只有該點出現(xiàn)，才知道上一點是局部高點) 賣出。這也是普通投資者口中的趨勢線抬頭向上買入、掉頭向下賣出策略。評價各趨勢擇時模型好壞的標(biāo)準(zhǔn)，主要是對價格曲線的擬合程度、反應(yīng)靈敏度，以及對細(xì)微雜波的處理能力。表現(xiàn)在結(jié)果上，是經(jīng)過擇時后，目標(biāo)收益的提高程度、最大回撤的降低、操作次數(shù)以及操作準(zhǔn)確率等。部分讀者可能會對上述觀點產(chǎn)生懷疑，并提出的反對意見，認(rèn)為曲線擬合度太高會導(dǎo)致過擬合、不適應(yīng)未來市場。其實不然。量化擇時存在的假設(shè)前提，市場行為包容

14、消化一切、價格是沿趨勢方向運動的和歷史會不斷重演，本身就回答了讀者的疑問。上述假設(shè)前提的內(nèi)容指明，趨勢擇時策略過擬合意味著策略更貼近歷史，從而也就更貼近會重演歷史的未來走勢。再者，真實意義上的“過擬合”往往指的是過度擬合小樣本數(shù)據(jù)，導(dǎo)致模型無法適應(yīng)于總體。所以，如果研究者基于大樣本數(shù)據(jù) “過擬合”形成的模型，就不再是“過擬合”模型，而是更具代表性，且精確度極高的模型。這一論點可以從數(shù)據(jù)挖掘?qū)W科中找到論據(jù)。趨勢擇時策略作為量化擇時策略中的主流方法，除卻其原理簡單、計算方便之外，其優(yōu)越性還包括：理論上不需要預(yù)測未來，投資者只需依據(jù)當(dāng)前處在上漲還是下跌趨勢中來選擇做多或做空市場；能抓住大波段，特別是

15、牛市中的上漲和熊市中的下跌，都能很好的抓住和躲過。不過，趨勢擇時的缺點也是顯而易見的：在震蕩市和猴市等波動劇烈、漲跌趨勢幅度較小的市場下，模型往往反映遲鈍，甚至給出高買低賣的信號。這也是所有右側(cè)交易中不可避免的問題。2)股價預(yù)測與趨勢擇時“不預(yù)測未來”相反，股價預(yù)測模型需要對未來股價進(jìn)行預(yù)測，具體的預(yù)測內(nèi)容不僅包括一個簡單地區(qū)間漲跌信號，同時還能給出股價的區(qū)間漲跌幅度。常用于股價預(yù)測的模型，主要基于數(shù)據(jù)挖掘中的BP神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)、GARCH模型和支持向量機(SVM)等算法來設(shè)計的。具體的工作原理是：基于不同的數(shù)據(jù)挖掘算法，尋找一個或數(shù)個因子X(因子與收益具有較大的相關(guān)性)，與下一區(qū)間的目標(biāo)收益Y之間

16、的對應(yīng)關(guān)系。以SVM股價預(yù)測模型為例。假如有目標(biāo)因子X(當(dāng)月CPI當(dāng)月同比、中小盤市盈率和A股平均市盈率)，目標(biāo)收益Y(對應(yīng)下一月的滬深300收益率)。為了找到X與Y之間的內(nèi)在關(guān)系，模型基于過去三年的歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行訓(xùn)練，從而尋找出以SVM為核心算法時，使上述因子X最大程度擬合出收益率Y對應(yīng)關(guān)系F，使得Y=F(X)。保留上述對應(yīng)關(guān)系F，當(dāng)輸入本月的三個目標(biāo)因子后，就可以對應(yīng)求出下個月的Y。這就是股價預(yù)測模型的原理。股價預(yù)測的原理看似簡單，不過，投資者要想準(zhǔn)確預(yù)測出下一區(qū)間的目標(biāo)收益Y其實并不容易。除卻使用相對有效的數(shù)據(jù)挖掘算法外，選取的目標(biāo)因子X的種類、數(shù)量及其與Y的相關(guān)性往往都會對最后的預(yù)測結(jié)果

17、、對Y的解釋程度產(chǎn)生較明顯的影響。然而，投資界關(guān)于如何尋找合適的X并沒有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)和有效的參考依據(jù)。相對于趨勢擇時策略，股價預(yù)測還不太成熟，不過，隨著數(shù)據(jù)挖掘方法的逐漸成熟以及不少領(lǐng)域出現(xiàn)了數(shù)據(jù)挖掘產(chǎn)品戰(zhàn)勝人類的事件，越來越多的量化投資研究者也被吸引著，開始轉(zhuǎn)向了股價預(yù)測這一領(lǐng)域。相信在不久的將來，大概率的準(zhǔn)確預(yù)測股價也是有可能的。3)市場狀態(tài)預(yù)測牛熊線指標(biāo)是常見的市場狀態(tài)劃分的指標(biāo)，不過，該指標(biāo)靈敏度較差，且對市場劃分太過簡單(只有牛市和熊市)，無法滿足投資者們對細(xì)分市場的需求。為了尋求多樣化的市場狀態(tài)劃分、以更好地指導(dǎo)投資，研究者們提出了許多更細(xì)分的市場狀態(tài)預(yù)測模型，其中主流的模型中，核心

18、的算法與股價預(yù)測相同，也是一些常見的，如隱形馬爾科夫、蒙特卡洛模擬等數(shù)據(jù)挖掘方法，不過預(yù)測的標(biāo)的不再是股價，而換成了當(dāng)前市場狀態(tài)。如某機構(gòu)提出的基于隱形馬爾科夫算法的市場狀態(tài)預(yù)測模型，能夠基于漲跌幅度和波動率將市場劃分為多達(dá)13中不同的狀態(tài)。顯然，如果上述狀態(tài)能夠準(zhǔn)確預(yù)測，能讓投資者更加清晰的設(shè)計未來的投資方案，并及時改變投資策略。6.2損失控制FOF投資過程中的損失控制，主要指的是指機構(gòu)投資者對不愿放棄也不愿轉(zhuǎn)移的投資風(fēng)險，通過降低其損失發(fā)生的概率、縮小其損失發(fā)生的程度來達(dá)到控制目標(biāo)的各種風(fēng)險控制策略和方法。損失控制的目的在于積極改善風(fēng)險單位的特性，使其能為投資者所接受，從而不喪失獲利機會。

19、相較于風(fēng)險回避的防守，損失控制表現(xiàn)的更具有進(jìn)攻性，傾向于主動面對風(fēng)險，同時做好一定的防護(hù)措施，以確保風(fēng)險可控。FOF投資過程中的損失控制的部分廣義上包括以下三部分：篩選基金時選取風(fēng)險在可接受范圍內(nèi)的基金；選擇風(fēng)險在承受范圍內(nèi)的市場狀態(tài)進(jìn)行投資；投資后期的風(fēng)險控制。狹義的損失控制，主要指的是第三部分，即事后的風(fēng)險控制?？紤]到前兩部分其他風(fēng)險控制策略有所涉及，本小節(jié)主要從狹義的損失控制來展開，并進(jìn)行詳述。研究證明，即便是理性的投資者，其在投資過程中也會做出與非理性投資者類似的，“急于出售盈利資產(chǎn)，推遲賣出虧損資產(chǎn)”的非理性決策。這一非理性行為產(chǎn)生的原因往往是投資者缺乏有效的事后風(fēng)險控制機制用以指導(dǎo)

20、其進(jìn)行減倉止損。當(dāng)處于牛市和震蕩市中，投資者的上述行為還不至于產(chǎn)生太嚴(yán)重的后果。不過，在熊市下跌初期，投資者做出上述非理性決策，將導(dǎo)致接下來的極大虧損，以至于陷入數(shù)月甚至數(shù)年之內(nèi)無法解套的境況。這種錯誤的發(fā)生，對需要滿足客戶追求利益需求的機構(gòu)投資者來說，顯然是致命的。所以，即便大概率存在觸發(fā)風(fēng)險控制后價格反向回升的情況，進(jìn)行事后風(fēng)險控制對投資者來說依然是不可或缺的。事后風(fēng)險控制簡單來說，就是當(dāng)風(fēng)險發(fā)生后及時采取有效的措施。為了實現(xiàn)風(fēng)險控制的目標(biāo)，技術(shù)上需要設(shè)計一套有效的止損策略。常見的止損策略有額定止損、移動平均止損、K線形態(tài)止損和ATR止損等，下面對上述幾種止損策略進(jìn)行詳細(xì)介紹。6.2.1額

21、定止損額定止損是指將虧損比例固定，對應(yīng)在基金價格上就是確定心理上的最低價位，當(dāng)投資過程中，基金回撤跌出上述虧損比例或者跌破心里價位，則果斷斬倉出局或按紀(jì)律減持，以避免形成更大的虧損。其目的就在于投資失誤時把損失限定在較小的范圍內(nèi)。額定止損的優(yōu)點是止損位置明確，操作簡單；缺點是太過呆板，經(jīng)常需要配合止盈操作才能留住投資利潤。6.2.2移動止損移動止損又稱“追蹤止損”，就是追隨最新價格，并在其下跌區(qū)間內(nèi)設(shè)置一定點數(shù)的止損位。這就使得當(dāng)投資者購買并持有后，標(biāo)的基金價格上移，則止損位也會跟著上移，無法觸發(fā)止損點位；基金價格下跌，當(dāng)?shù)浦箵p點位時，則觸發(fā)止損點。不過這時，投資者已經(jīng)鎖定上升趨勢中的大部分

22、利潤，止損反倒幫助其降低了之后面對的大幅回調(diào)風(fēng)險。移動止損的優(yōu)勢在于上漲趨勢中，能夠鎖定大部分利潤；在下跌趨勢中，能夠?qū)p失限定在可控范圍，較好的控制風(fēng)險。當(dāng)然，移動止損的缺點也顯而易見：相較于額定止損，移動止損相對復(fù)雜，止損點位具有不固定性，這可能導(dǎo)致投資者有一種可以任意調(diào)整的心理，會在一定的程度上弱化對風(fēng)險的警惕心理。6.2.3形態(tài)止損投資者們對股價K線形態(tài)走勢的長期觀察和總結(jié)，形成了一些具有較高準(zhǔn)確率的形態(tài)止損策略。例如，短線操作中，當(dāng)投資者發(fā)現(xiàn)標(biāo)的資產(chǎn)價格K線出現(xiàn)兩陰夾一陽、陰后兩陽、一陰斷三線以及黃昏之星、穿頭破腳、射擊之星等典型的，表明價格走勢即將反轉(zhuǎn)的組合時，可以考慮減倉止損；長

23、線操作中，發(fā)現(xiàn)股價擊破頭肩頂、M頭、圓弧頂?shù)阮^部形態(tài)的頸線位，則表明基金長線走勢已壞，可以考慮逐步清倉。 形態(tài)止損的缺陷在于，投資者需要有一定的投資經(jīng)驗，能準(zhǔn)確的判別出當(dāng)前K線所處的形態(tài)。6.2.4其他止損策略停損轉(zhuǎn)向操作點指標(biāo)(SAR)，該指標(biāo)是由美國技術(shù)分析大師威爾斯-威爾德所創(chuàng)，是一種簡單易學(xué)、比較準(zhǔn)確的中短期技術(shù)分析工具。SAR的核心思想是對證券價格振幅及時間的分析研究，隨時設(shè)立停損點以觀察股票賣出時機的一種技術(shù)指標(biāo)，由于組成該線的點以弧形的方式移動，所以又稱之為 “拋物線指標(biāo)”。棘輪止損(ATR止損)，該指標(biāo)是國外的一個比較成熟的止損策略，十多年前就已經(jīng)出現(xiàn)。其工作原理與移動止損較為

24、類似，只是設(shè)置的止損幅度隨著時間的增加而改變?；贏TR止損法能更快更準(zhǔn)確的反應(yīng)波動性變換，從而使投資者能獲得相較于傳統(tǒng)的移動止損鎖定更多的利潤?？偟膩碚f，事后風(fēng)險管理的策略較多，可以根據(jù)價格的阻力位、回撤比例、k線形態(tài)顯然和特定指標(biāo)等來設(shè)定。不過，需要指出的是，上文中提出的損失控制策略，只能算是片面的策略，真正的損失控制應(yīng)當(dāng)還包括買入策略。因為，上文提到的損失控制，往往只能提醒投資者何時需要果斷出場，而無法為投資者指明出場之后，什么情況下應(yīng)當(dāng)入場。這就會產(chǎn)生一個問題，即如果入場時機不合適，則會導(dǎo)致“一賣就漲，一買就跌”的錯誤投資模式。所以，基于準(zhǔn)確的量化擇時或者市場判斷的結(jié)果來指導(dǎo)上述幾種止

25、損策略，才是一套較為完備的損失控制策略。6.3風(fēng)險轉(zhuǎn)移風(fēng)險轉(zhuǎn)移是對風(fēng)險造成的損失的承擔(dān)的轉(zhuǎn)移，在金融投資中具體是指投資者將承擔(dān)的金融產(chǎn)品的風(fēng)險在某個時候轉(zhuǎn)移給其他投資者承擔(dān)，它是一種事前控制投資風(fēng)險的有效手段。風(fēng)險轉(zhuǎn)移的方式有很多，主要分為三類：一是合同轉(zhuǎn)移，即通過與有關(guān)方面簽訂連帶風(fēng)險在內(nèi)的合同，將風(fēng)險轉(zhuǎn)移給對方；二是采用保險方式，對那些屬于保險公司開保的險種，可通過投保把風(fēng)險全部或部分轉(zhuǎn)移給保險公司；三是轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險，即利用各種風(fēng)險交易工具對沖或轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險。FOF管理中用到風(fēng)險轉(zhuǎn)移的情況有很多。下面分別從合同轉(zhuǎn)移、保險策略和轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險三個方面對FOF管理中涉及到的風(fēng)險轉(zhuǎn)移進(jìn)行舉例介紹。1)FOF管

26、理中的合同轉(zhuǎn)移借款利率互換是典型的通過合同轉(zhuǎn)移方式進(jìn)行風(fēng)險轉(zhuǎn)移的情形。所謂的利率互換，是指兩筆貨幣相同、債務(wù)額相同(本金相同)、期限相同的資金，作固定利率與浮動利率的調(diào)換。這個調(diào)換是雙方的，如甲借款方以固定利率換取乙借款方的浮動利率，乙方則以浮動利率換取甲方的固定利率，故稱互換。互換的目的在于降低資金成本和利率風(fēng)險。利率互換與貨幣互換都是于1982年開拓的，是適用于銀行信貸和債券籌資的一種資金融通新技術(shù)，也是一種新型的避免風(fēng)險的金融技巧，目前已在國際上被廣泛采用。2)FOF管理中的保險方式FOF管理中的保險策略，可以借鑒保本基金中的保本策略，即固定比例投資組合保險策略(CPPI)。作為動態(tài)投資

27、組合保險的一種簡化形式，CPPI由Black等人于1987年提出。其核心思想，就是將基金資產(chǎn)按一定規(guī)則分配在無風(fēng)險資產(chǎn)和風(fēng)險資產(chǎn)上。其中，風(fēng)險資產(chǎn)投資額度不超過放大乘數(shù)乘以組合資產(chǎn)總值與價值底線差額的金額：風(fēng)險資產(chǎn)= 風(fēng)險乘數(shù)×(資產(chǎn)總值- 安全底線)其中，安全底線的定義為：安全底線=基金募集總金額+認(rèn)購費用（1+無風(fēng)險收益率）下一個基金開放日-基金開放首日252無風(fēng)險資產(chǎn)配置金額則是總資產(chǎn)減去風(fēng)險資產(chǎn)金額的差值。在FOF投資里，風(fēng)險性資產(chǎn)是指相對具有較高期望報酬與風(fēng)險的投資標(biāo)的，如股票型基金、混合型基金等風(fēng)險性資產(chǎn)；無風(fēng)險資產(chǎn)則是指期望報酬與風(fēng)險較低的投資標(biāo)的，如債券基金、貨幣型基

28、金等固定收益資產(chǎn)。CPPI策略通過動態(tài)調(diào)整資產(chǎn)組合各組分的比例，以保證風(fēng)險資產(chǎn)的損失額不超過投資者的可承受能力，從而達(dá)到以保險方式實現(xiàn)風(fēng)險轉(zhuǎn)移的目的。3)FOF管理中的轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險談到轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險，讀者很容易想到對沖類基金。所謂的“對沖”，就是在交易和投資中，用一定的成本去“抵消”風(fēng)險，來獲取風(fēng)險較低或無風(fēng)險利潤，即所謂“套利”。而對沖基金，顧名思義就是采用“對沖”的操作策略的基金，是一種基于金融期貨和金融期權(quán)等金融衍生工具與金融工具結(jié)合，以降低風(fēng)險、提高收益的的金融基金。它是投資基金的一種形式，意為“風(fēng)險對沖過的基金”。 FOF投資中也存在風(fēng)險“對沖”策略，其中比較成熟的一種，是風(fēng)險平價策略。風(fēng)險平

29、價策略的特點是風(fēng)險均衡，即將投資標(biāo)的分成幾個相關(guān)性較低的組成部分，每個部分具有相同的風(fēng)險權(quán)重，從而實現(xiàn)投資風(fēng)險分散，使資產(chǎn)整體能在不同的市場狀態(tài)下都存在表現(xiàn)優(yōu)秀的組成部分，以“對沖”表現(xiàn)不佳的部分，進(jìn)而建立一個在任何經(jīng)濟環(huán)境下都能表現(xiàn)不錯的資產(chǎn)組合，實現(xiàn)“全天候”風(fēng)險對沖，從而獲得對沖過后的“低風(fēng)險”的穩(wěn)定收益。風(fēng)險平價策略需要引入2個假設(shè)：所有的風(fēng)險資產(chǎn)都存在風(fēng)險溢價，即資產(chǎn)都具有風(fēng)險越大，回報越高的單調(diào)遞增關(guān)系；所有資產(chǎn)的夏普比率相同。6.4風(fēng)險保留風(fēng)險和收益是伴生的。在投資過程中，要追求收益，就不可避免需要承擔(dān)風(fēng)險。事實上，投資者只能盡可能追求同樣收益下的風(fēng)險最小化或者同樣風(fēng)險下的收益最

30、大化，而不能追求收益的同時拒絕接受風(fēng)險，因為后者是不切實際的。這也就說明了，投資者要追求利益，就不得不進(jìn)行一定的風(fēng)險保留。風(fēng)險保留也稱為風(fēng)險承擔(dān)，是指投資者自己非理性或理性地主動承擔(dān)風(fēng)險，即以其內(nèi)部的資源來彌補損失，這就使得投資項目風(fēng)險保留在風(fēng)險管理主體內(nèi)部，投資者只能通過采取內(nèi)部控制措施來化解風(fēng)險，當(dāng)然，也可以不對這些保留下來的項目風(fēng)險采取任何措施。風(fēng)險保留與其他風(fēng)險對策的根本區(qū)別在于：它不改變投資項目風(fēng)險的客觀性質(zhì)，既不改變項目風(fēng)險的發(fā)生概率，也不改變項目風(fēng)險潛在損失的嚴(yán)重性。考慮到理想的風(fēng)險保留是使得目標(biāo)風(fēng)險下的收益風(fēng)險比最大，而風(fēng)險的定義不同，F(xiàn)OF投資中可選的策略也就不一樣。為了追求

31、基金投資組合的收益風(fēng)險比最大化，常見的可選策略有以下兩種。1)均值-方差模型最常用于量化風(fēng)險的指標(biāo)是收益率序列的波動率，即方差、標(biāo)準(zhǔn)差等統(tǒng)計量。在以方差值表征資產(chǎn)風(fēng)險的前提下，用于實現(xiàn)均值-方差最小的模型，是經(jīng)典的Markovitz均值-方差資產(chǎn)配置模型。該模型的核心思想是求取在各資產(chǎn)配置比例變化的情況下，得到的均值-方差(標(biāo)準(zhǔn)差)最大化的前沿曲線，如下圖：6-1均值-標(biāo)準(zhǔn)差前沿曲線前沿曲線的有效邊界部分上每一個點，都是在對應(yīng)風(fēng)險下期望收益率最大的點。此時，該點對應(yīng)的各資產(chǎn)配置比例為投資者追求的最佳的資產(chǎn)配比。均值-方差模型雖然能很好地對資產(chǎn)進(jìn)行配置，并為投資者追求最佳的收益風(fēng)險比，不過，均值方差也存在一定的缺陷。比如，模型計算量過大，不通過編程一般難以使用該模型；模型沒有明確指出風(fēng)險是來自系統(tǒng)風(fēng)險還是非系統(tǒng)風(fēng)險，從而使得投資者無法有針對性的具體應(yīng)對出現(xiàn)的風(fēng)險。2)均值-CVaR模型常用于測度風(fēng)險的指標(biāo)為資產(chǎn)波動性，即方差、協(xié)方差等統(tǒng)計特征，不過，上述指標(biāo)存在明顯的缺陷：波動性包括收益高于平均收益的情況，而這顯然不是實際投資中需要擔(dān)心和測度的風(fēng)險；同時，上述指標(biāo)也未說明風(fēng)險導(dǎo)致產(chǎn)生損失到底有多大?？紤]到波動性指標(biāo)的上述缺陷，另一種能度量風(fēng)險大小的指